A股市场情绪与基本面之间的博弈

1、一、经济与金融运行环境（一）“类滞胀”风险压力犹在今年以来，外围在“类滞胀”道路上“继续前行”。美国高通胀不断发酵，滞胀风险压力剧增。5 月 11 日，美国劳工统计局公布数据显示，美国 4 月 CPI 同比上涨 8.3%，较上月 8.5%的增幅有所回落，但高于市场预期的 8.1%。4 月核心 CPI 同比增长 6.2%，较上月 6.5%的涨幅有所回落，但高于预期的 6%。虽然通胀降温在市场意料之中，但降幅不及预期，可能给后续美联储政策增添了不确定性。数据公布后，我们可以看到，这个高通胀数字大大降低了许多投资者对美国已经达到通胀峰值的希望。因此，美联储仍将保持鹰派态度，可能会考虑多次加息 50

2、个基点，不排除加息 75 个基点的可能。如图 1 所示。另外，外围方面，5 月 9 日至 12 日，欧洲央行政策制定者不断呼吁加息。行长拉加德终于表态支持，称欧洲央行可能在今年第三季初结束购债刺激计划，随后可能在“几周”后加息。欧洲央行决策者呼吁 7 月加息的人数几乎每天都在增加，称需要立即采取行动以保护央行信誉，并阻止通胀预期失控。国内方面，4 月 PPI 同比涨幅回落，但中上游行业价格压力犹存，中下游利润受挤压，受疫情与传导压力影响，通胀持续震荡上行。经济数据方面，5 月 13 日，最新公布的数据显示，中国 4 月 CPI -PPI“剪刀差”进一步收窄。据国家统计数据，受国内疫情及国际大宗

3、商品价格持续上涨等因素影响，4 月中国 CPI 同比上涨 2.1%，为连续 2 个月涨幅扩大并创年内新高。扣除食品和能源价格的核心 CPI 同比上涨 0.9%，涨幅比上月回落 0.2 个百分点，创 10 个月以来新低。4 月 PPI 环比和同比涨幅均有所回落；其中，PPI 同比上涨 8%，比上月回落 0.3 个百分点，环比上涨 0.6%，比上月回落 0.5 个百分点，上游仍处于价格高位。如图 2、3 所示。国家统计局表示，受疫情冲击影响，近期经济下行压力加大，采购经理指数 PMI 转弱，对此要全面地看、辩证地看。如图 4 所示，从 5 月份情况看，复工复产正有序推进，发电用电量等一些先行指标已

4、出现积极变化。下一步要加大稳增长政策力度，发挥有效投资的关键作用，扩大基础设施投资，稳住宏观经济大盘。此前，中央以及各部委不断发出“稳中求进”信号，共同发力稳预期。详见作者 2022-05-09 研究报告：政策接踵而至，持续稳预期A 股市场相对机会在何处？图 1. 美国仍在高通胀峰值期（截至 2022 年 4 月）图 2. 4 月份国内 CPI-PPI“剪刀差”收窄CPI-PPI(右轴，%)美国:CPI:当月同比（%）美国:PPI:同比（%）美国:核心CPI:当月同比（%）133.1112.391.570.75-0.13-0.91-1.7-1-2.52011-042011-102012-042

5、012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-04-3-3.3151050-5-1013CPI-PPI(右轴，%)PPI:全部工业品:当月同比（%）CPI:当月同比（%）83-2-72006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016

6、-042017-012017-102018-072019-042020-012020-102021-072022-04-12, , 生产资料石油、煤炭及其他燃料加工业化学纤维制造业石油和天然气开采业汽车制造业图 3. PPI 分项上中下游分化依然严重（截至 2022-04）图 4. 疫情催生 4 月份 PMI 势能减弱95 PMI PMI:新订单 PMI:采购量PMI:生产PMI:新出口订单PMI:主要原材料购进价格7865683558548-25382015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-0120

7、19-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04-5528, , （二）资金面“供”与“需”5 月 13 日，人民银行公布了 4 月的金融数据，整体分析，流动性较为宽裕，信用面紧缩。数据显示，4 月人民币贷款增长明显放缓，同比少增较多，反映出近期疫情对实体经济的影响进一步显现，叠加要素短缺、原材料等生

8、产成本上涨等因素，企业尤其是中小微企业经营困难增多，有效融资需求明显下降。1-4 月企业贷款利率为 4.39%，同比下降 0.25 个百分点，保持在有统计记录以来的低位。“供给”层面。4 月末，广义货币(M2)余额 249.97 万亿元，同比增 10.5%，增速分别比上月末和上年同期高 0.8 个和 2.4 个百分点。狭义货币(M1)余额 63.61 万亿元，同比增 5.1%，增速比上月末高 0.4 个百分点，比上年同期低 1.1 个百分点。流通中货币(M0)余额 9.56 万亿元，同比增 11.4%。当月净投放现金 485 亿元。M2 与 M1 剪刀差持续扩大，反映当前经济环境下，企业流动性

9、压力较大，融资需求仍乏力，实体经济活跃度仍需政策面刺激。如图 5 所示。利率层面，4 月份同业拆借加权平均利率为 1.62%，分别比上月和上年同期低 0.45 个和0.39 个百分点。质押式回购加权平均利率为 1.61%，分别比上月和上年同期低 0.47 个和 0.35个百分点，说明 4 月份国内流动性合理充裕。图 5. M1 环比修复及 M2 充裕（截至 2022-04）图 6. 4 月份货币市场利率持续下行 M1-M2(右轴，%) M1:同比（%）M2:同比（%）2620 22151810145 1006-52-1012-0412-1013-0413-1014-0414-1015-0415

10、-1016-0416-1017-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-04-2-154.8银行间同业拆借加权利率:7天 银行间质押式回购加权利率:7天4.443.63.22.82.421.620-01-1420-03-1420-05-1420-07-1420-09-1420-11-1421-01-1421-03-1421-05-1421-07-1421-09-1421-11-1422-01-1422-03-1422-05-141.2, , “需求”层面。央行 5 月 13 日公布的数据显示，2022 年 4 月社会融资规模增量为 9

11、102亿元（预期 20329 亿元，前值 46500 亿元），比上年同期少 9468 亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加 3616 亿元，同比少增 9224 亿元；信托贷款减少 615 亿元，同比少减 713 亿元；未贴现的银行承兑汇票减少 2557 亿元，同比多减 405 亿元；企业债券净融资 3479 亿元，同比少 145 亿元；政府债券净融资 3912 亿元，同比多 173 亿元；非金融企业境内股票融资 1166亿元，同比多 352 亿元。央行初步统计，2022 年 4 月末社会融资规模存量为 326.46 万亿元，同比增长 10.2%，如图 7 所示。其中，对实体经济发放的人民

12、币贷款余额为 200.21 万亿元，同比增长 10.7%；信托贷款余额为 4.12 万亿元，同比下降 29.9%；未贴现的银行承兑汇票余额为 2.83 万亿元，同比下降 21.8%；企业债券余额为 31.3 万亿元，同比增长 10.3%；政府债券余额为 55.04 万亿元，同比增长 16.9%；非金融企业境内股票余额为 9.88 万亿元，同比增长 15.2%。从社融结构来看，政府债券、表外融资、股票融资支撑社融，信贷为主要拖累项。详见图 8 所示。图 7. 4 月末社会融资规模存量不及预期图 8. 2019-2022 年 4 月同期社融规模（亿元）新增分项对比 2019-04社会融资规模存量（

13、万亿元）社会融资规模存量:同比（右轴，%）35030025020015015 2020-04-0416300政府债券123008300新增外币贷款4300300票融资-3700新增委企业债券融资新增信托贷款14.5 2021-0414 202213.51312.512新增人民币贷款10050011.51110.5102018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-049.5非金融企业境内股托贷款新增未贴现银行承

14、兑汇票, , （三）汇率市场是否承压？人民币（兑美元）的汇率取决于诸多因素，诸如通胀风险、国际地缘政治、人民币内生因素（国内经济增长、外贸变动）、市场情绪等。5 月 9 日，海关总署公布贸易数据。今年前 4 个月，我国进出口总值 12.58 万亿元人民币，同比增长 7.9%。其中，出口 6.97 万亿元，增长 10.3%；进口 5.61 万亿元，增长 5%；贸易顺差 1.36 万亿元，增加 39.2%。按美元计价，前 4 个月我国进出口总值 1.98 万亿美元，增长 10.1%。其中，出口 1.09 万亿美元，增长 12.5%；进口 8814.2 亿美元，增长 7.1%；贸易顺差2129.3

15、亿美元，增加 42.3%。中国 4 月出口（以美元计）同比增 3.9%，预期增 5.3%，前值增14.7%；进口同比持平，预期降 2.5%，前值降 0.1%；贸易顺差 511.2 亿美元，预期 561.92 亿美元，前值 473.8 亿美元。如图 9 所示。中国 4 月出口增速低于预期，外贸压力增大；美联储加息预期升温，美元指数持续上涨，因此，3 月以来，人民币兑美元从谷值 6.3107 附近连续贬值。央行不断重申坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，以保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。国内经济长期向好的基本面没有改变，随着疫情好转，国内复工复产有序进行，

16、贸易顺差将恢复至稳健水平。近期，人民币贬值压力释放；从长期来看，人民币不会持续单边贬值。后续仍需关注全球通胀、各国经济增长风险、各国央行货币政策和地缘局势等等因素。综合分析，对于新兴市场的中国而言，人民币汇率变动对流动性是否流出影响不大。如图 10所示。图 9. 4 月外贸增速有所下滑图 10. 美元指数与人民币汇率此消彼长40003500300025002000150010005000160出口金额:当月值（左轴，亿美元）进口金额:当月值（左轴，亿美元） 出口金额:当月同比（右轴，%）进口金额:当月同比（右轴，%）140120100806040200-202019-042019-062019

17、-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-04-407.57.47.37.27.176.96.86.76.66.56.46.36.26.114-05-1414-11-1415-05-1415-11-1416-05-1416-11-1417-05-1417-11-1418-05-1418-11-1419-05-1419-11-1420-05-1420-11-1421-05-1421-11-1422-05-14611

18、0即期汇率:美元兑人民币中间价:美元兑人民币 美元指数（右轴）10510095908580, , 二、A 股市场韧性凸显（一）金融市场流动性A 股市场自年初至 5 月 13 日，主要股指跌幅处于 20%-40%区间，跌幅跨度较大，科创、创业板跌幅靠前。整体估值处于近几年低位，A 股市场流动性较为充裕，M1 同比企稳回升，与 A 股股指相关性较强，因此，A 股市场估值低位回升概率较大，如图 11 所示。 图 11. 流动性（M1-M2）企稳回升图 12. M2/股市流通市值与上证指数负相关453525 155-5-15670 11M1:同比（%）上证综合指数(右轴)M1-M2(右轴，%)1057

19、09 8 4707 6 370 52704 307-05-1308-02-1308-11-1309-08-1310-05-1311-02-1311-11-1312-08-1313-05-1314-02-1314-11-1315-08-1316-05-1317-02-1317-11-1318-08-1319-05-1320-02-1320-11-1321-08-1322-05-1317026600M2/股市流通总市值上证综合指数(右轴)61005600510046004100 360031002600210007-05-1308-02-1308-11-1309-08-1310-05-1311-0

20、2-1311-11-1312-08-1313-05-1314-02-1314-11-1315-08-1316-05-1317-02-1317-11-1318-08-1319-05-1320-02-1320-11-1321-08-1322-05-131600 , , 但是，从流动性深入分析，A 股市场仍在底部博弈。货币市场与 A 股市场结合分析，如 M2/股市流通市值与上证指数负相关，如图 12 所示，目前，M2/股市流通市值处于微弱上行区间，因此，A 股市场低估值抵消了市场环境与预期风险，请参见作者 2022-05-05 的研究报告： A 股市场估值低位调整，阶段性行情可期。从流动性分析得出，

21、A 股市场韧性已凸显。这一点我们还可以结合 M1 同比与环比分析，当前，M1 同比处于触底反弹通道，但 M1 环比自 3 月始下行，A 股市场仍有底部的可能性，如图 13 所示。从“政策面+低估值”与市场情绪的博弈分析，A 股市场韧性已凸显。图 13. M1 同比与环比反向运动图 14. 今年以来 A 股交易量（万手）有所降低M1:同比(左轴，%)M1:环比(右轴，%)71614512310186-14-320-52018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-05

22、2021-082021-112022-022022-05-2-7130000 000001.SH 上证指数000300.SH 沪深300000852.SH 中证1000 399006.SZ 创业板指 000016.SH 上证50000688.SH 科创50 399001.SZ 深证成指881001.WI 万得全A120000110000100000900008000070000600005000040000300002000010000022-01-1322-02-1322-03-1322-04-1322-05-13, , （二）A 股市场情绪韧性凸显图 15. 今年以来 A 股指数交易额（亿

23、元）有所降低图 16. 今年以来 A 股股指换手率有所降低 科创50 创业板指中证1000万得全A深证成指14000上证指数上证50沪深300上证指数科创50 创业板指上证50 中证1000万得全A沪深300深证成指3.5120003100002.58000260001.54000120000.502022-01-132022-02-132022-03-132022-04-132022-05-13, , 02022-01-132022-02-132022-03-132022-04-132022-05-13从市场情绪分析，A 股市场已经步入韧性期。首先，从交易量（额）分析，5 月以来，A股市场交

24、易量有所下行，交易额下滑，市场观望情绪提升，如图 14、15 所示。同样，在 5 月 9 日-13 日的交易期限内，A 股市场换手率亦有下滑，市场活跃度下降，如图 16 所示。4 月 28日，证监会发布关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见，意见要求采取有效监管措施限制“风格漂移”、“高换手率”等博取短线交易收益的行为，切实发挥资本市场“稳定器”和“压舱石”的功能作用。此举也抑制了高换手率。疫情影响下，短期情绪压力加大，但市场估值已存预期，在预期底形成的过程中，政策催化作用将不断持续增强。考虑到从政策拉动到经济传导需要时间，基本面的回升仍待时间，因此，整体配置的潜在机会仍在，中长期投资者可提

25、前布局。（三）A 股市场北向资金近况近期，5 月 9 日至 13 日北向资金累计净卖出 73.22 亿元；其中沪股通净卖出 18.75 亿元，深股通净卖出 54.47 亿元，如图 17 所示。从净买入（出）个股分析，净买入额居于前三位的分别是伊利股份、美的集团、东方财富，金额分别为 6.44 亿元、4.77 亿元、4.23 亿元。净卖出额居于前三位的分别是贵州茅台、紫金矿业、宁德时代，金额分别为 21.38 亿元、11.04 亿元、5.97 亿元。从北向资金流向分析，前期 A 股市场“筑底”过程（或将持续）中，振幅在缩减，说明在 A 股市场估值“筑底”过程中，市场情绪逐渐显现韧性的一面。图 1

26、7. 5 月以来北向资金净流入有所回升深股通:当日资金净流入(亿元)沪股通:当日资金净流入(亿元)9070503010-10-30-50-7022-01-0122-01-0822-01-1522-01-2222-01-2922-02-0522-02-1222-02-19-909070503010-10-30-50-7022-05-14-9022-02-2622-03-0522-03-1222-03-1922-03-2622-04-0222-04-0922-04-1622-04-2322-04-3022-05-07, 三、A 股市场指数与行业轮转收益机会孰轻孰重？（一）A 股市场主要股指收益机会

27、市场回顾：4 月 25 日（周一），沪指失守 3000 点，次日（周二）继续跌破 2900 点，最终收于 2886.43 点，当日跌幅达 1.44%，较周一的 5.13%跌幅有所收窄。与此同时，周二深证成指与创业板指的回落幅度也有所减缓，跌幅分别为 1.66%和 0.85%。在市场走势低迷，信心不足之际，周二北向资金转身回流，净买入金额达 15.43 亿元，为市场带来了积极信号。市场情绪叠加政策驱动，A 股市场“掉入”估值“黄金坑”。随后，政策接踵而至，尤其是 4 月 29 日的中央政治局会议，各部委、央行、银保监会、证监会等接连贯彻落实会议精神，市场预期持续向好反弹，诸多板块开始反弹回升，详

28、见作者 5 月 9 日的研究报告：政策接踵而至，持续稳预期A 股市场相对机会在何处？如图 18 所示。图 18. 年初以来 A 股主要股指反弹累计净收益率（%）22-01-0722-01-2122-02-0422-02-1822-03-0422-03-1822-04-0122-04-1522-04-2922-05-13-2-5-8-2-5-8-11-11-14-14-17-17-20-23-26-29-32-35上证综合指数深证成份指数上证科创板50成份指数创业板指数沪深300指数中小板指数万得全A 上证50指数 中证500指数中证1000-20-23-26-29-32-35-38-38,近期

29、，A 股主要股指收益分析：4 月 26 日以来，反弹最迅速的指数为科创 50，5 月节前净收益率反弹超过 9%，节后保持强势，截至 5 月 13 日收盘，累计净收益率（反弹）达16.44%；其次，上行攻势次之的指数为中证 1000，截至 5 月 13 日收盘，累计净收益的高达15.29 %；接下来（净收益率排在 全 A 前面的）为中证 500、中小板指、创业板指、深证成指，分别达 10.75%、10.11%、9.66%、9.34%. 表现较弱的指数为上证 50，截至 5 月 13 日收盘，累计净收益率为 2.51%，其次为沪深 300 净收益为 5.40%，上证综合指数反弹 6.85%.综合分

30、析，4 月 26 日以来的该轮反弹主要驱动力为中小盘市场，科创 50、中证 1000、中证 500、中小板指大幅反弹。反而，大盘蓝筹系列对本次反弹贡献较弱，上证 50、沪深 300 宽幅弱于中小板块。详见表 1.表 1. 2022 年 4 月 26 日反弹以来A 股主要指数累计净收益率（%）04-2604-2704-2804-2905-0505-0605-0905-1005-1105-1205-13上证 50 指数 0 2.00 3.31 4.47 1.39 0.53 1.52 4.64 2.25 1.44 2.51 沪深 300 指数 0 2.94 3.62 5.97 3.59 2.47 4

31、.61 6.13 5.08 3.30 5.40 上证综合指数 0 2.49 3.09 6.28 5.18 4.08 5.84 5.57 5.97 3.99 6.85 万得全 A 0 3.46 3.38 7.47 7.01 5.53 8.22 6.75 8.20 5.31 9.01 深证成份指数 0 4.37 4.14 8.23 6.92 5.48 8.70 7.98 8.85 5.91 9.34 创业板指数 0 5.52 3.59 6.41 5.85 3.61 9.34 7.84 9.10 4.39 9.66 中小板指数 0 4.85 5.47 10.01 8.05 6.58 9.78 9.9

32、4 10.31 7.25 10.11 0 8.65 8.71 7.16 9.73 6.30 10.75 中证 500 指数 3.88 3.53 7.53 9.63 中证 1000 0 5.21 4.32 10.83 12.99 10.91 14.58 8.89 13.98 9.46 15.29 0 10.14 11.99 9.11 8.54 16.44 科创 50 指数 4.42 4.03 9.06 16.70 15.48 ,（二）A 股市场行业轮转收益机会图 19. 年初以来 A 股主要行业板块反弹累计净收益率（%）22-01-0722-01-2122-02-0422-02-1822-03-

33、0422-03-1822-04-0122-04-1522-04-2922-05-13房地产 耐用服装饮食烟草汽车汽配资本品商业指数运输指数消费者医疗保健 媒体指数制药生物 零售指数银行指数硬件设备半导体保险指数资本市场 食药零售 软件服务通信设备8-2-12-22-32-42,表 2. 2022 年 4 月 26 日反弹以来中证全指全收益二级行业分类累计净收益率（%）04-2604-2704-2804-2905-0505-0605-0905-1005-1105-1205-13银行指数0.00 0.13 1.95 1.66 1.38 -0.74 -2.13 -1.35 -1.81 -2.42 -

34、1.25 保险指数0.00 0.70 0.11 2.28 3.09 0.74 1.73 1.87 2.37 1.15 1.34 资本市场0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1.34 1.86 -0.92 3.54 3.62 1.96 -0.72 -0.38 0.97 1.51 1.57 2.29 饮食烟草2.74 4.06 0.55 -0.14 1.30 2.03 2.77 2.30 消费者2.43 0.30 4.36 3.87 5.08 4.59 -

35、1.62 -1.01 -2.44 -0.15 1.56 3.21 2.98 房地产-1.57 1.30 0.44 1.33 -0.04 -1.47 3.15 零售指数-0.56 -2.32 3.68 5.10 3.37 4.95 6.16 5.60 2.22 3.18 3.92 5.03 3.88 4.76 4.51 5.25 6.02 5.18 4.37 5.99 6.88 6.86 运输指数2.22 2.26 3.06 3.10 医疗保健2.81 3.29 0.88 1.05 5.30 5.91 3.62 媒体指数8.01 8.09 7.52 8.09 8.10 8.29 8.33 耐用服

36、装1.32 1.05 6.07 5.41 7.56 8.96 7.27 6.98 7.79 7.91 8.43 9.51 商业指数3.04 1.75 7.59 5.69 6.75 8.13 8.86 9.51 9.95 通信设备4.17 5.30 3.53 7.79 5.69 6.11 6.18 6.10 8.41 9.28 9.92 10.19 硬件设备5.18 10.21 8.99 8.14 10.97 10.94 10.21 8.84 10.19 10.59 制药生物1.94 1.65 5.08 5.89 4.38 5.77 6.80 食药零售0.05 -0.66 4.76 7.92 6

37、.05 8.60 9.11 10.52 11.12 11.40 软件服务4.87 2.18 9.23 9.80 10.03 9.36 11.66 12.18 13.15 13.08 13.58 14.57 14.27 15.57 15.35 16.15 半导体6.71 5.04 6.33 6.48 9.06 9.73 10.93 11.48 6.57 5.79 9.87 资本品9.64 10.69 13.33 汽车汽配3.66 3.70 9.20 12.29 10.85 9.32 10.86 14.86 14.99 20.13 ,由于近期中证 1000 和中证 500 上涨势头良好，因此，本部

38、分采用中证全指全收益二级行业分类标准讨论各行业收益。市场回顾：按中证全指全收益二级行业分类标准，2022 年初以来，相对收益较好的行业板块为银行指数、房地产、运输指数、食药零售板块，其下探幅度较小，分别为-3.09%、-4.56%、-10.39%、-10.94%；年初以来下探幅度较大的行业板块为硬件设备、软件服务、媒体指数、半导体、通信设备等行业板块，分别下行-35.39%、-33.63%、-32.41%、-28.82%、-28.46%。近期，中证全指全收益二级行业分类下，4 月 26 日-5 月 13 日反弹较为迅速的行业板块为汽车汽配、资本品、半导体、软件服务食药零售等，期间其累计相对收益

39、率分别为 20.13%、 16.15%、14.27%、13.08%、11.40%。表现较为弱势的为银行指数、保险指数、资本市场、饮食烟草消费者权益、房地产收益等，累计相对收益为-1.25%、1.24%、2.29%2.30%、2.98%、3.15%。如表 2 所示。（三）小结：主要股指收益 VS 行业轮转收益综合分析，总结如下：短期来看，A 股市场指数收益与行业板块轮转收益对比分析，板块轮转稍微占优，短期在 10%以上收益的行业板块有中证全指汽车汽配全收益（累计净收益 20.13%，简记为 20.13%，下同）、中证全指资本品全收益（16.15%）、中证全指半导体全收益（14.27%）、中证全指

40、软件服务全收益（13.08%）、中证全指食药零售全收益（11.40%）、制药生物全收益（10.59%）、中证全指硬件设备全收益（10.21%）、中证全指通信设备全收益（10.19%）；短期在 5%以下收益的行业板块有中证银行指数全收益（-1.25%）、中证全指保险指数全收益（1.34%）、中证全指资本市场全收益（2.29%）、中证全指饮食烟草全收益（2.30%）、中证全指消费者全收益（2.98%）、中证全指房地产全收益（3.15%）。详见表 3、4。表 3.A 股市场主要指数年初以来及 4 月 26 日以来累计收益率总结今年以来累计收益率（%）4 月 26 日-5 月 13 日累计收益率（%）

41、上证 50 指数-27.44 2.51 沪深 300 指数-15.80 5.40 上证综合指数-15.09 6.85 万得全 A-23.94 9.01 深证成份指数-18.89 9.34 创业板指数-23.71 9.66 中小板指数-24.55 10.11 中证 500 指数-25.95 10.75 中证 1000-20.30 15.29 科创 50 指数-21.18 16.44 ,中长期分析，选择 A 股市场主要指数与行业板块轮转投资收益均较为低下，但指数投资相对收益略优于中证全指收益二级行业轮转投资，年初以来，A 股主要指数累计收益率均在- 15%以下，其中，上证综合指数（-15.09%）

42、与沪深 300（-15.80%）收益率略优于其他指数；年初以来，上证 50 指数（-27.44%）与中证 500（-25.95%）下探幅度较大。表 4. 中证全指全收益二级行业分类累计净收益率总结年初以来累计收益率（%）4月26日-5月13日期间累计收益率（%）中证银行指数全收益-3.09 -1.25 中证全指保险指数全收益-15.44 1.34 中证全指资本市场全收益-25.70 2.29 中证全指饮食烟草全收益-19.10 2.30 中证全指消费者全收益-18.93 2.98 中证全指房地产全收益-4.56 3.15 中证全指零售指数全收益-15.45 5.18 中证全指运输指数全收益-1

43、0.39 5.99 中证全指医疗保健全收益-20.82 6.86 中证全指媒体指数全收益-32.41 8.33 中证全指耐用服装全收益-19.78 9.51 中证全指商业指数全收益-21.25 9.95 中证全指通信设备全收益-28.46 10.19 中证全指硬件设备全收益-35.39 10.21 制药生物全收益-19.30 10.59 中证全指食药零售全收益-10.94 11.40 中证全指软件服务全收益-33.63 13.08 中证全指半导体全收益-28.82 14.27 中证全指资本品全收益-23.94 16.15 中证全指汽车汽配全收益-22.04 20.13 ,四、综合研判综合判断，

44、我们认为，A 股市场情绪仍处于波动期，市场预期敏感度较高，但在不断“筑底”过程中，A 股市场凸显了其韧性的特征。接下来，需要思考，市场情绪是否会弱化，还是仍处于反弹通道？有关 A 股市场继续“筑底”与反弹之间的博弈，孰将胜出的逻辑总结如下：外围环境：当前，类滞胀风险压力犹在，全球（包括国内）中上游价格水平较高，给中下游造成一定冲击，将挤压中下游利润空间，下半年企业盈利压力加剧，基本面面临较大困难。资金面：整体上，A 股市场流动性较为充裕。受疫情影响，资金面供求存在不匹配现象，从供给分析，资金面宽裕，M1 处于反弹轨道，M2 增速亦可满足供给要求；但是从社融规模增量与存量分析，信用层面承压，反映出近期疫情对实体经济的影响进一步显现，叠加要素短缺、原材料等生产成本上涨等因素，企业尤其是中小微企业经营困难