12资本预算决策有风险状态下ppt课件

1、资本预算决策：有风险形状下资本预算中的“风险是指什么?工程未来现金流量、获利才干的不确定性.度量方法有净现值的规范差 NPV, 内含报酬率的规范差IRR, 以及贝他值beta.风险分析是以历史数据为根据还是以估计为根据?有时是以历史数据为根据，但通常情况下不是.因此，资本预算中的风险分析普通是以客观调整为根据的.与资本预算相关的几种风险类型单一风险公司风险市场 (或 beta) 风险各种风险的度量方式1. 单一风险: 企业只需一种资产、没有股东情况下的工程风险.忽略了企业分散投资和股东多样化问题. 度量方法主要有规范差 或净现值的差别系数 CV of NPV,内含报酬率 IRR,或修正的内含报

2、酬率 MIRR.0 期望净现值E(NPV)概率密度分布越宽延,规范差 越大, 单一风险越大.净现值NPV2. 公司风险:反映了工程对公司盈利稳定性的影响.思索了企业内部的其他资产 (企业内部的多样化).取决于:工程的规范差，和该工程与其他企业资产报酬的相关性.度量方法：工程的公司贝他 beta.获利才干0年限工程 X整个公司公司的其他部分1.工程 X与企业其他资产之间的相关性为负相关.2.假设相关系数 r 0.4, 故该工程属于高风险工程.差别系数度量的是投资工程的单一风险. 它不能反映公司和股东的多样化.企业中心业务中的工程能否与企业中其他的资产高度相关?是. 经济情况与消费者需求都会影响到

3、企业一切的中心业务.但任何一个工程都能够会趋于胜利或趋于不胜利，故各工程的相关系数 +1.0.中心工程的相关系数的变动范围大致为+0.5 到 +0.9.相关系数与规范差是如何反映工程对整个公司风险的奉献程度的?假设工程规范差 P 较高, 那么工程的公司风险也会较高，除非组合收益足够大.假设工程的现金流量与公司的总的现金流量高度相关,那么假设P较高，工程的公司风险也就较高.家具产业的中心工程与普通经济情况和“市场是高度相关吗?能够. 家具是一种可供长期运用的耐用品, 其销售与普通经济情况有相关性，但动摇性更大.与经济情况的相关性可以反映市场风险吗?可以. 高度相关性会提高市场风险 (beta).

4、弱相关性那么会降低市场风险.假设按3%调整风险, 上面的投资工程可以被接受吗?工程最低报酬率 k = 10% + 3% = 13%.超越根本报酬率30%.净现值NPV = $60,541.结果更高的风险调整之后，工程依然坚持可接受形状.客观风险要素应否思索?该当思索. 由于量化分析并不能将工程中的一切风险要素分析完全和彻底.譬如, 假设一个工程能够带来极为不利的诉讼的话，那么其风险要高于规范分析程序下即量化分析所得到的结论.场景分析所存在的问题只思索了少量产出.假设投入均是完全相关的一切要素的发生要么全是 “坏的，要么全是 “好的.集中于单一风险分析-但客观调整很难纳入到其中.模拟分析 sim

5、ulation analysis将场景分析利用计算机技术延伸到延续概率分布形状，即是模拟分析.基于给定的概率分布，计算机选择各个变量的价值.(More.)计算NPV 和 IRR.以上过程多次反复 (1,000 次或更多).最终的结果: 计算出净现值和内含报酬率的概率分布.通常可用图形表示.0E(NPV) NPV概率密度x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x xx xx x x x x x x x x xx x x x xx x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x x模拟分

6、析的优势可以反映每个投入要素的概率分布.察看一下目的的变动区间：净现值NPVs, 期望净现值,净现值规范差 NPV, 净现值差别系数 CVNPV.可以给出风险情况的大致图示.模拟分析的缺陷概率分布和相关性难以确认.假设投入是糟糕的，那么产出必是糟糕的，所谓:“废物进Garbage in,废物出 garbage out.(More.)灵敏度分析, 场景分析和模拟分析 都不能提供决策的规那么. 它们不能明确地指示工程的期望收益能否补偿工程本身潜在的风险.这些分析技术均忽略了多样化要素. 它们只度量了单一风险，但这种风险在资本预算中能够并非最相关的风险.实物期权决策树将金融期权技术运用于实物期权金融

7、期权技术及其在实物期权中的运用实物期权 在投资工程的有效期之内，在管理当局在市场情况出现变动之后，可以采取不同于规划中的管理行为以调整工程现金流量的规模和风险的时候，实物期权就存在了.对风险充溢警惕的管理人员会继续地寻觅存在于工程中的能够的实物期权.精明的管理者甚至会去发明实物期权.实物期权与金融期权的差别金融期权拥有可买卖的根底资产比如股票.实物期权也有根底资产，但不是可供买卖的证券，比如一个工程，一种增长时机，它们均不能买卖. 金融期权的结果在契约中已加以确定.实物期权需求在工程中寻觅或发明. 它们的结果极不确定.实物期权的种类投资时间选择期权增长性期权 扩展现有消费线新上消费线新地域市场

8、开发实物期权的种类放弃性期权缩减规模暂时中止灵敏性期权估价实物期权的五个步骤1.在忽略期权的情况下，对期望的现金流量进展贴现现金流量分析. 2.对实物期权的价值进展性质分析.3.决策树分析.4.运用金融期权定价模型进展量化分析.5.金融工程技术.估价实物期权的五个步骤实物期权分析: 根底工程最初投资 = $70 million, 资本本钱 = 10%, 无风险利率 = 6%, 3年发生的现金流量.每年需求 概率 现金流量高 30%$45普通 40%$30低 30%$15程序 1: 贴现现金流量分析期望现金流量=.3($45)+.4($30)+.3($15) = $30.期望现金流量现值 = (

9、$30/1.1) + ($30/1.12) + ($30/1/13) = $74.61 百万.期望净现值 = $74.61 - $70 = $4.61 百万投资时间选择期权 假设马上运作该工程，其期望净现值为$4.61 百万.然而, 该工程风险很大:假设需求高, NPV = $41.91 百万.假设需求低, NPV = -$32.70 百万.投资时间选择假设等待1年，可以获得需求方面的更多信息.假设需求较低，放弃该工程. 假设等待1年，本钱和现金流量也将延迟1年.程序2: 定性分析实物期权的价值会提高，假设:根底工程的风险极大在必需行使期权之前有较长的时间该工程有风险，且在必需作出决议前有1年

10、的时间，因此存在时间选择期权.程序 3: 决策树分析工程对本钱贴现运用的是无风险利率, 由于本钱是知的. 对运营现金流量进展贴现用的是资本本钱. 比如: $35.70 = -$70/1.06 + $45/1.12 + $45/1.13 + $45/1.13. 期望净现值E(NPV) = 0.3($35.70)+0.4($1.79) + 0.3 ($0)E(NPV) = $11.42.运用这一场景分析以及给定的概率，计算等待情况下的期望净现值.有等待期权情形下的决策树分析和最初贴现现金流量分析的比较决策树净现值较高 ($11.42 百万 对 $4.61).换言之，等待1年的期权价值$11.42百

11、万. 假设今日行使了该工程，可以获利$4.61 百万，但会损失掉期权价值 $11.42 百万.因此，该当等待1年，根据1年后的需求情况，再决议工程能否行使.等待期权会改动风险在有等待期权情况下，现金流量的风险较低，由于我们可以躲避掉一些较低的现金流量. 同时，行使工程的本钱也并非无风险.给定了风险的变动，或答应以运用不同的贴现率来对现金流量进展折现.但是财务实际至今没能通知我们如何去估计正确的贴现率, 因此我们只能运用不同的贴现率进展灵敏度分析.程序 4: 运用期权定价模型.等待期权可视同于一项金融买权 假设工程价值在1年后高于70百万，就以70百万“买入该工程.这极类似于一项行使价钱为$70

12、 百万、有效期为1年的金融买权. 运用 Black-Scholes 模型计算等待期权价值的各种数据X = 行使价钱 = 执行工程的本钱 = $70 百万.kRF = 无风险利率 = 6%.t = 到期时间 = 1 年.P = 当前股票价钱 = 下页估计. 2 = 股票报酬的动摇 = 下页估计.当前股票价钱 P的估计对于金融期权而言:P = 股票的当前价钱 = 股票未来期望现金流量的现值.当前价钱不受期权行使本钱的影响.对于实物期权而言:P = 工程未来期望现金流量的现值.P 不包括工程的本钱在内.步骤 1: 计算期权行使年度的未来现金流量的现值.例如: $111.91 = $45/1.1 +

13、$45/1.12 + $45/1.13.步骤 2: 计算当前时日的期望现值，2001.PV2001=PV of Exp. PV2002 = (0.3* $111.91) +(0.4*$74.61) +(0.3*$37.3)/1.1 = $67.82.将 P值引入 Black-Scholes 期权定价模型该值是工程期望未来现金流量的现值.根据前面的计算,可知：P = $67.82.估计方差s2对于金融期权而言，s2 是股票报酬率的方差.对于实物期权而言，s2 是工程报酬率的方差.估计s2的三种方式调整.直接法，运用场景分析的结果.间接法, 运用工程价值的期望分布.估计s2 的估计法通常股票的s2

14、 大约为12%.一个投资工程的风险普通要大于整个企业的风险，由于企业是企业内一切工程的组合.此例中的方差 s2 = 10%, 故我们可大致估计工程的方差s2 大致在12% 和19%之间.估计 s2 的直接法运用前面的场景分析可估计自若今到期权必需被行使为止的报酬率. 分各种场景分别计算在给定各种场景概率的情况下，找到这些报酬率的方差.计算自若今到行使期权时的报酬率例如: 65.0% = ($111.91- $67.82) / $67.82.E(Ret.)=0.3(0.65)+0.4(0.10)+0.3(-0.45)E(Ret.)= 0.10 = 10%.2 = 0.3(0.65-0.10)2

15、+ 0.4(0.10-0.10)2 + 0.3(-0.45-0.10)22 = 0.182 = 18.2%.运用这些场景及其给定的概率,计算期望报酬率和报酬率方差.估计 s2 的间接法按照场景分析, 知道在期权行使时工程的期望价值和工程期望价值的方差.间接法根据金融期权的定价实际, 我们知道报酬率的概率分布 (它是对数正态的).这样允许我们在期权行使日，在给定工程价值方差的情况下，确定工程报酬率的方差. 间接估计 2 下式为描画股票报酬率方差的等式,假设知道在时间t，期望股票价钱的差别系数CV的话 :本式同样可适用于实物期权.根据前面的资料, 我们知道在期权行使日各种场景下的工程的价值.E(P

16、V)=.3($111.91)+.4($74.61)+.3($37.3)E(PV)= $74.61.运用这些场景资料以及给定的概率，可计算工程的期望现值和现值的方差 PV.PV = .3($111.91-$74.61)2 + .4($74.61-$74.61)2 + .3($37.30-$74.61)21/2PV = $28.90.计算期权行使时的工程的期望差别系数, CVPV.CVPV = $28.90 /$74.61 = 0.39.运用公式估计 2.根据前面的场景分析，知道在期权行使日1年后，工程的差别系数CV, 为0.39.2 的估计客观估计:12% to 19%.直接法:18.2%.间接

17、法:14.2%本例选择了14.2%.运用 Black-Scholes 模型: P = $67.83; X = $70; kRF = 6%;t = 1 年: 2 = 0.142V = $67.83N(d1) - $70e-(0.06)(1)N(d2). ln($67.83/$70)+(0.06 + 0.142/2)(1)(0.142)0.5 (1).05 = 0.2641.d2 = d1 - (0.142)0.5 (1).05= d1 - 0.3768 = 0.2641 - 0.3768 =- 0.1127.d1 =N(d1) = N(0.2641) = 0.6041N(d2) = N(- 0.

18、1127) = 0.4551V = $67.83(0.6041) - $70e-0.06(0.4551) = $40.98 - $70(0.9418)(0.4551) = $10.98.留意: V = $10.98递延采用工程的价值 $4.61 立刻采用工程的净现值。应推迟至次年，即推迟投资，以补足相关信息。步骤 5: 运用金融工程技术.虽然有不少金融期权定价模型，但很少适用于实物期权的定价.该当运用金融工程技术，估计实物期权的价值.决议何时投资的其他要素延迟工程投资，意味着现金流量的延迟.市场竟进要素有时会影响到工程的延迟决策.等待可以运用环境变化的益处.一种新的情况: 本钱 $75 百万,

19、 没有等待期权例如: $36.91 = -$75 + $45/1.1 + $45/1.1 + $45/1.1. 新情况下的期望净现值Expected NPVE(NPV) = 0.3($36.91)+0.4(-$0.39) + 0.3 (-$37.70)E(NPV) = -$0.39.工程无利可图.增长期权: 可以在3年后复制最初的投资工程NPV = 最初的NPV + 复制的NPV = -$0.39 + -$0.39/(1+0.10)3 = -$0.39 + -$0.30 = -$0.69.依然无利，同时只在需求较高时才有复制即循环工程投资的必要.决策树分析留意: 2004年的现金流量包括 工程

20、的本钱，假设工程进展复制的话. 该本钱以无风险利率贴现，其他现金流量以资本本钱贴现.决策树中的期望净现值Expected NPVE(NPV) = 0.3($58.02)+0.4(-$0.39) + 0.3 (-$37.70)E(NPV) = $5.94.增长期权使无利可图的投资工程变为有赢余的工程!金融期权分析: 输入X = 行使价钱 = 执行工程的本钱 = $75 百万.kRF = 无风险利率 = 6%.t = 有效期 = 3年.估计股票价钱 P: 首先, 计算行使年度的未来现金流量的价值.例如: $111.91 = $45/1.1 + $45/1.12 + $45/1.13.计算当前的期望

21、价值, 2001.PV2001=PV of Exp. PV2004 = (0.3* $111.91) +(0.4*$74.61) +(0.3*$37.3)/1.13 = $56.05.将 P值带入 Black-Scholes 模型价钱之值是工程期望未来现金流量的现值.根据前面的计算,P = $56.05.估计 s2: 计算自若今至期权行使时的报酬率例如: 25.9% = ($111.91/$56.05)(1/3) - 1.E(Ret.)=0.3(0.259)+0.4(0.10)+0.3(-0.127)E(Ret.)= 0.080 = 8.0%.2 = 0.3(0.259-0.08)2 + 0.4(0.10-0.08)2 + 0.3(-0.1275-0.08)22 = 0.023 = 2.3%.运用这些场景分析资料,以及给定的概率，计算期望报酬率和报酬率的方差.为什么这里的s2 比有等待期权情况下要低得多? s2 下降了, 这是由于由于工程的循环投资分散了现金流量，且报酬率坚持不变，风险减小.估计s2 的间接法根据前面资料, 知道在期权行使日各种场景下的工程的价值.E(PV)=.3($111.91)+.4($74.61)+.3($37.3)E(PV)= $74.61.价值运用这些场景资料以及给定的概率, 计算工程的期望价值和价值规范差PV.PV = .3($111