收益凭证介绍

1、收益凭证1收益凭证的基本概念收益凭证是一种结构化金融产品，融合了固定收益产品与衍生品的特征，性质上属于债务融资工具，为发行方进行债务融资是其基本功能。根据证券公司债务融资工具管理暂行规定（征求意见稿），收益凭证是“证券公司依照本办法发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数”。收益凭证的特点在于其本金和收益都会受特定标的影响。由于没有明确指出“与特定标的价格关联”，关联方可能是特定标的价格，如利率水平、商品价格、指数水平等等，亦可能是与特定标的有关的某一或有事件，如债券的违约，指数方向的变动等等。这一定义为证券公司的产品创

2、新提供了广阔的空间。收益凭证与通常意义上的债券存在很大差异。债券是债权人与债务人之间债务契约的凭证，债务人向债权人承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金。但是收益凭证按照本金是否面临亏损风险分为本金保障型和非本金保障行两种，非本金保障型的出现使收益凭证与债券产生了明显的区别。产品类型定义收益凭证收益凭证是指证券公司依照本办法发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数。银行理财产品商业银行在对潜在目标客户群分析研究的基础上，针对特定目标客户群开发设计并销售的资金投资和管理计划。在理财产品这种投资方式中，银行只是接受客户的

3、授权管理资金，投资收益与风险由客户或客户与银行按照约定方式承担。债券债券是一种金融契约，是政府、金融机构、工商企业等直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，同时承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。表一银行理财产品、收益凭证与债券的定义2收益凭证的产品结构从收益凭证的定义可以看出，收益凭证的本金可能面临亏损的风险。根据收益凭证的本金是否承受市场风险，收益凭证可以分为本金保障型和非本金保障型两大类。这一分类直接与投资者认购收益凭证的门槛相关。本金保障型收益凭证在合同中明确了本金保障特征，对本金发生亏损情况下的违约处置方法进行说明。就本金保障措施而言，发行人可以选择信用支持，也

4、可以设定资产支持。在资产支持的情况下，需要第三方机构对于资产价值进行评估，并随着市场条件变化进行调整。本金保障型收益凭证可以支付固定收益，亦可以支付浮动收益。在支付固定收益的情况下，可以认为收益凭证的收益与特定利率水平相关联。由于本金无亏损风险，该类收益凭证的风险较低。非本金保障型收益凭证本金可能发生亏损，发行人必须在说明书对此风险进行充分揭示。收益凭证的另一种分类方法是根据关联标的类别，分为利率联动型、汇率联动型、商品联动型、信用联动型、股票联动型和指数联动型。目前受对冲手段限制，收益凭证市场上仅有指数联动类型产品，缺乏其他类型标的。从长远看，收益凭证结构多样化是与证券公司FICC业务的发展

5、密切相关的。产品类型收益特点风险程度固定收益凭证到期支付本金和固定利率最低浮动挂钩收益凭证本金不承担市场风险，浮动收益挂钩股票、指数、基金等较低高息收益凭证获得固定高息收益，但本金承担特定资产的价格风险中高杠杆投资凭证本金承担市场风险，获得杠杆收益高表二收益凭证分类3收益凭证市场的发展过程收益凭证的概念2013年第一次出现在监管机构发布的文件中，但收益凭证业务是在2014年才逐渐开展的。在一年多的时间内，监管机构出台若干份文件，从基本概念、发行主体、发行条件、发行场所和投资者适当性等角度对收益凭证业务进行了规定。证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)2013年3月3日，中国证监会发布证

6、券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)，首次提出收益凭证的概念，将收益凭证与证券公司债券、次级债列为证券公司进行债务融资的工具。暂行规定明确“证券公司依照本办法发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券。特定标的包括但不限于货币利率，基础商品、证券的价格，或者指数”，表明收益凭证作为结构化债务工具的基本特征。根据该暂行规定，收益凭证可以采取公开发行与非公开发行两种方式，前一种方式需要中国证监会的行政许可，后一种方式需要报中国证券业协会备案。收益凭证的发行转让场所包括证券交易所、证券公司柜台、机构间报价与转让系统以及证监会认可的其他场所。发行条件方面，只要最近12个月风险控制指标

7、持续符合要求、募集资金有合法用途、以现金或者证监会认可的其他方式募集就可以。发行主体方面，除了证券公司之外，基金管理公司、期货公司、证券金融公司和中国证监会负责监管的其他公司，以及商业银行、保险公司、信托公司等其他金融机构亦可在交易所、券商柜台和机构间报价与转让系统开展收益凭证业务。该暂行规定最终没有正式颁布。关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见2014年5月15日中国证监会发布关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见，第一条第三款中明确“支持证券经营机构开展收益凭证业务试点”，收益凭证这一结构化债务工具在监管机构的文件中再次出现，证券公司的收益凭证业务开始进入实质化阶段。2014年6月，

8、广发证券、国信证券和银河证券获得中国证券业协会的函，三家公司的业务方案通过了证券业协会的专业评价。从7月份开始，广发证券、国信证券、银河证券陆续开展收益凭证业务。（3）证券公司柜台市场管理办法（试行）、机构间私募产品报价与服务系统管理办法（试行）2014年8月15日，中国证券业协会发布证券公司柜台市场管理办法（试行）（以下简称柜台管理办法）及机构间私募产品报价与服务系统管理办法（试行）（以下简称报价系统管理办法）。柜台管理办法第二章第七条规定除金融监管部门明确规定必须事前审批、备案的私募产品外，证券公司在柜台市场发行、销售与转让的私募产品，直接实行事后备案，再次明确了收益凭证的事后备案制度。报

9、价系统管理办法第一章第五条规定证券期货经营机构参与人可以通过报价系统开展柜台市场业务，直接创设或承销私募产品并按规定事后备案，明确了证券公司可以在机构间私募产品报价与服务系统开展收益凭证业务。柜台管理办法与报价系统管理办法为证券公司在报价系统开展收益凭证业务提供了基本依据。随着9月9日第一只收益凭证在报价系统的发行，报价系统成为继证券公司柜台以后的又一收益凭证发行场所。伴随各项规范的出台，收益凭证业务在券商柜台和机构间私募产品报价与服务系统两个场所逐渐开展起来。根据收益凭证业务规范，两个场所的收益凭证业务都受中国证券业协会管理。4收益凭证的意义（1）发行者的角度收益凭证作为一项重要的柜台产品创

10、新，对于拓宽证券公司融资渠道，提高证券公司利润水平，增强证券公司的产品创设能力，增加证券公司客户黏度，丰富证券公司柜台产品线，发展证券公司的信用中介业务，培养证券公司核心竞争力都有重要意义。第一，收益凭证能够有效拓宽证券公司尤其中小证券公司的融资渠道，助力证券公司发挥资本中介的职能。当前，在加强监管、放松管制、鼓励创新的大背景下，证券公司的各项创新业务尤其是信用融资业务快速增长，相伴而生的是证券公司对资金的需求日益旺盛。但是证券公司的融资渠道有限，阻碍了各项创新业务的发展，不利于证券公司的转型。融资渠道场所规模限制期限限制用途同业拆借银行间市场不超过净资本的80%最长7天无银行间质押式回购银行

11、间市场不超过实收资本的80%最长1年无银行间买断式回购银行间市场无最长3个月无交易所回购交易所无最长6个月无转融通证金公司授信额度不超过净资本50%最长28天两融业务短期融资券银行间市场余额不超过净资本60%最长3个月流动资金公司债交易所、新三板、报价系统、柜台不超过最近一期末净资产40%1年以上次级债交易所、新三板、报价系统、柜台无规模限制IPO、再融资交易所无规模限制表三证券公司的融资渠道上述融资渠道中，存在着融资规模、资金用途和最长期限等各种限制，监管要求也存在注册制、事前备案制、事后备案制等多种形式,其中的短期融资券还要受到人民银行和证监会的双重监管。收益凭证存在一定的发行条件，发行规

12、模也受到限制，但与上述融资渠道相比,在发行期限、资金用途、发行效率和证券公司的可控性方面，收益凭证存在明显优势。第二，收益凭证业务能够增强证券公司的产品设计能力，提高客户黏性。收益凭证是一种结构化产品，客户投资收益凭证既能获得固定收益，又存在获得浮动端超额收益的可能性，对于有一定风险承受能力的投资者具备较强吸引力。由于标的范围广阔，证券公司可以按照客户的需求创设产品，设计浮动端的收益形式，满足客户套利、对冲、流动性管理的需求。第三，收益凭证能够促进证券公司的信用中介业务，提高证券公司利润水平，增强证券公司的竞争力。目前，证券公司利用收益凭证获得融资开展两融业务，能够获得稳定的利差收入。(2)投

13、资者的角度第一，收益凭证使普通投资者获得了一种收益普遍高于银行理财的新的投资工具。目前，证券公司发行的固定类收益凭证收益率普遍高于同期限的银行理财，对投资者很有吸引力。收益凭证的高收益一方面源于其与银行理财产品的替代性竞争关系，一方面也源于相较于银行的信用溢价和私募发行制度。第二，收益凭证为满足投资者的特定需求提供了条件。在成熟的市场中，各类投资者需要根据投资目标和风险偏好进行资产配置，由此衍生出多种多样的产品结构需求。例如一个持有一揽子股票的投资者想要对冲风险，如果逐个购买期权对冲成本过高，可以委托证券公司设计特定结构的收益凭证。5收益凭证市场现状与发展根据前边的介绍，收益凭证可分为固定收益

14、类和浮动收益类。目前，市场上的收益凭证绝大多数属于固定收益类。这种收益凭证从产品描述到本息兑付都与证券公司信用债类似，发行环节的简化（与其他类型的证券公司债务工具相比）、事后备案制度、当前火爆的行情引起的旺盛的两融需求，都造成了固定收益类收益凭证发行的井喷式增长。但从长期来看，浮动收益类更能体现收益凭证作为结构化工具的基本特征，考验证券公司的产品设计和风险管理的能力。在浮动收益类收益凭证方面，国信证券起步较早、规模较大。在获得收益凭证业务资格之后，国信证券就着手开发了浮动类型收益凭证，目前已经拥有金鲨、金元、金牛三个浮动收益类收益凭证系列（实际上，国信网站上找不到固定类收益凭证的影子）。国信三

15、系列均挂钩沪深300指数，认购门槛从5万到5000万，期限从13天到183天不等。另外，国信证券也较早开展了股权收益互换和场外期权业务。从业务思路与业务人员的配备上，国信证券充分体现了收益凭证的结构化衍生品的特征。当然，这样的产品序列安排比固定收益类更加复杂，需要更多的具有金融工程经验的人员参与产品设计，需要衍生品部门或者其他部门进行对冲，降低风险。除了国信证券之外，广发证券虽然起步时以固定收益类为主，都逐渐推出了多样化的创新产品，比如与国外原油期货挂钩等等。浮动收益类挂钩标的除了传统的股票指数外还有单一股票价格、某一大宗商品指数等等。在具体的业务功能上，收益凭证能够在一定程度上代替场外衍生品，非保本收益凭证完全可以设计成场外期权的形式，也可以设计成股权收益互换的形式。在会计处理上，具有衍生品特征的收益凭证可能会影响到“衍生金融资产”和“衍生金融负债”两个科目，衍生资产对净资本构成100%占用，衍生负债则不会。影响浮动收益类收益凭证发展的除了上面描述因素之外，还有就是证券公司收益凭证存量余额不能超过净资本的一定比例，而存量余额统计口径是不区分收益凭证类型的。监管者的目的是以此来控制风险，但是这里边是否存在值得商榷的地方。规模控制是对债券发行管理常用的手段，如果把收益凭证看成结构化产品不适宜应用一刀切的发行，可以对固定收益类收益凭证实行发行规模限制，对于具有充分的衍生品特征的