A股20年十二月观点及配置建议：乘胜追击新高可期

1、招商策略：A股2020年12月观点及配置思路建议2020年12月策略观点上期月报中，我们写道“我们预计市场将会震荡走高，继续冲击前期新高，主要原因在于三季 报整体盈利改善明显，仍处在加速上行的过程中。美国大选这个最大的不确定性将落地，落 地后美国财政刺激计划可期，欧洲疫情反复后，也有望开启一轮新的刺激计划”；行业配置 层面，主线大宗类，出口导向&地产后周期可选消费，金融；11月上证指数涨5.7%，沪深 300指数涨6.1%，创业板指跌1.4%。行业层面，大宗类行业有色采掘钢铁领涨，保险银行其 次，家电汽车也不错，基本沿着我们上月提出的几条主线进行布局。进入2020年12月，我们预计市场将会继续

2、保持上行趋势，上证指数有望突破前期高点，上证 50指数将会续创新高。主要原因在于工业企业盈利加速改善，地产基建投资需求仍相对旺盛， 库存加速下滑，价格持续上行。全球疫苗加速出炉，全球经济仍在持续修复，全球地产继续 上行。北上资金在经济预期改善和外部不确定性落地后加速流入，顺周期板块在业绩大幅改 善后的估值有望继续提升。同时临近年底，市场有望持续向低估值顺周期方向调仓，不排除 在金融的带领下，蓝筹权重指数出现阶段性快速上行。12月我们关注的市场要点如下：1、政治局会议和中央经济工作会议。12月将会召开政治局会议以及中央经济工作会议， 定调下一年的经济。从刚刚出炉的货币政策执行委员会三季度报告的表

3、述来看，财政货币 政策将会回归中性，货币闸门重提。需要关注政治局会议和中央经济工作会议会不会出现 更加严厉的财政、货币、地产政策收紧的信号。2、欧美疫苗的最新进度。感恩节期间，欧美出行人数大幅攀升，三次爆发在即，但是最近 几个mRNA疫苗均有比较好的三期临床结果，关注疫苗进度和欧美感染进度对全球情绪的 影响。3、大宗商品价格会否超预期上行。从目前的库存和经济数据来看，投资需求仍较为旺盛， 很多大宗商品价格均到了2017年甚至2011年的高点，会否在经济继续上行的趋势中继续超 预期上行，可能会影响市场风格和主攻方向。-2-招商策略：A股2020年12观点及配置思路建议关注，仍可高看一线。但须注意

4、月底的中央经济工作会议定调的变化和12月社融公布（1月中旬）会否低于预期，重点关注银行、保险。第二，上游资源品。目前的库存数据和需求数据显示，投资需求仍保持相对旺盛，且海外经济也 在加速恢复，可能形成内外需求共振，各类大宗价格有望高看一线。过去几个交易日周期板块出 现调整，预计调整过后可能还会有一轮上涨行情，重点关注，有色、化工。第三，布局出口链和逆疫情。当前国内复苏已成共识，海外复苏仍受到疫情严重扰动，但海外经 济数据和需求数据仍在顶着疫情改善，一旦疫苗能够大规模使用，海外疫情改善有望超预期，经济恢复也有望超预期。明年海外需求改善和逆疫情板出行块值得重点关注，重点关注航空、机场、酒店；轻工、

5、家电、汽车零部件。风险提示：中央政治局会议和经济工作会议对财政货币政策的收紧超预期；中美 关系出现新的恶化；信用环境紧缩超预期；全球疫情严重恶化；地缘冲突出现超 预期变化12月行业配置建议及风险提示12月行业配置思路金融周期继续，布局出口链和逆疫情2020年12月份，企业盈利加速上行，大宗商品价格继续保持强势，从高频需求数据来看，并没 有任何减弱的迹象。地产销量继续保持强势，开工和竣工反弹。虽然海外受到疫情扰动，但是各 种数据显示需求仍在持续改善。经济改善，通胀升温，利率保持上行趋势，贷款加权利率出现， 利好银行保险。因此，预计12月金融周期仍将继续，但考虑到中央经济工作会议对于明年经济的 定

6、调，12月后半段开始，可以逐渐转战出口链和逆疫情出行链。第一，金融。10月工业企业盈利增速出现跳升，同时三季度货币政策执行委员会公布的贷款加权 利率出现了拐点，同时该报告中还提到了今年前十月金融让利实体已经达到1.25万亿，金融让利 压力减轻。总的来看，银行保险这种估值较低，受益于经济改善的板块将会继续受到机构投资者-3-招商策略：A股20年12月观点及配置思路建议11月复盘风格切换，大强小弱大势研判与核心焦点：乘胜追击，新高可期行业配置思路：涨价通胀链，金融，开始加大布局出行链 货币政策及流动性：货币政策持续正常化，微观流动性改善企业盈利：利润加速向上，关注上游资源品开采/原材料加工/可 选

7、消费等板块科技趋势与主题投资：美国积极拥抱C-V2X，关注车联网 附录：估值及流动性数据-4-图：核心指数涨跌幅（%）11月涨幅今年以来涨幅中证1007.4918.95上证506.6514.22沪深3006.0821.58上证指数5.7011.74消费龙头5.1641.47中证5003.9320.58科技龙头指数2.2823.75中证10002.0119.31中小板指0.6836.12创业板指-1.3945.6511月复盘：风格切换，大强小弱11月市场继续呈现出一定的结构分化格局，宽基指数涨多跌少，创业板指下跌明显，中证100、 上证50、沪深300涨幅领先，整体呈现出大强小弱的格局。主要原因

8、在于：1）临近年末市场进 入了风险偏好降低的阶段，投资者更愿意买入前期涨幅不高，估值较低的大盘蓝筹；2）顺周期 板块逻辑逐步强化，叠加流动性逻辑弱化，以及抱团部分板块或者公司的投资者年底求稳心理， 博弈加剧使得加速抛售高位个股，加仓顺周期板块。3）上半年涨幅较高的医药生物行业，近期 由于部分的利空加速了投资者的抛售，更加使得风格切换加剧。风格方面，金融、周期风格涨幅大幅领先，医药生物跌幅较大。图：11月行业风格涨跌幅（%）数据来源：wind，招商证券数据来源：wind，招商证券86420(2)(4)(6)(8)大类行业指数表现-5-（%）1011月复盘：风格切换从行业涨幅来看，11月仅5个申万

9、一级行业录得了下跌，分别是医药生物、传媒、计 算机、商业贸易以及综合。涨幅领先的行业分别有有色、采掘，钢铁、银行，涨幅 均超过10%。涨幅居前的行业绝大多数为顺周期行业，跌幅居前的行业多数为前期 估值处于相对高位，在流动性逻辑边际弱化之下，估值压力较大带来的调整。20151050-5-10-6-有色金属采掘 钢铁 银行家用电器非银金融汽车 化工国防军工 交通运输 房地产 机械设备 建筑材料 公用事业 食品饮料 轻工制造电子农林牧渔通信 电气设备 建筑装饰 休闲服务 纺织服装综合 商业贸易 计算机传媒 医药生物11月行业涨幅图：11月行业涨幅（ ）单位：%25数据来源：wind，招商证券招商策略

10、：A股20年12月观点及配置思路建议11月复盘风格切换，大强小弱大势研判与核心焦点：乘胜追击，新高可期行业配置思路：涨价通胀链，金融，开始加大布局出行链 货币政策及流动性：货币政策持续正常化，微观流动性改善企业盈利：利润加速向上，关注上游资源品开采/原材料加工/可 选消费等板块科技趋势与主题投资：美国积极拥抱C-V2X，关注车联网 附录：估值及流动性数据-7-10月工业企业盈利增速跳升，累计增速转正28.203020100(10)(20)(30)(40)(50)402012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-1120

11、15-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-07工业企业:利润总额:累计同比 月工业企业:利润总额:当月同比 月单位：%10月工业企业盈利增速跳升至28.2 ，创下了2012以来单月最高增速，超越2017年9月，同时，工业企业盈利增速年内首次转正。显示工业部门的盈利 趋势良好。由于近期大宗商品价格加速上行，最后两个月盈利增速有望继续保持高增长图：10月工业企业盈利增速创下了2012以来单月最高增速数据来源：wi

12、nd，招商证券-8-图：居民可支配收入反弹图：居民消费逐渐开始恢复企业盈利改善带来居民可支配收入改善20468102013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-06城镇居民人均可支配收入:累计同比 %全国居民人均可支配收入:累计名义同比 %单位：% 122020-032019-092020-062019-122020-09数据来源：wind，招商证券-9-单位：% 20100(10)(20)(30)(40)企业盈利改善带动居民可支配收入反弹，居民消费

13、逐渐开始恢复。在收入预期改善后，预计住房相关消费、生活用品、医疗保健和文化娱乐等 消费将会出现明显反弹。图：可支配收入改善带动收入预期改善，居民加 大了房地产的购买图：商品销售金额除以销售面积增速回升至9.2 ,中国老百姓实在是太爱房子了100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2010-052011-022011-112012-082013-052014-022014-112015-082016-052017-022017-112018-082019-052020-02 房地产单月销售面积同比增速 房地产单月销售金额同比增速35%30%25%20%15%10%5%0%-5%

14、-10%-15%02,0004,0006,0008,00010,0002000-032001-122003-092005-062007-032008-122010-092012-062014-032015-122017-092019-06进一步强化了购房意愿商品房销售金额/销售面积商品房销售金额/销售面积三个月平均房价平均涨幅万元/平12,000可支配收入改善带动收入预期改善，居民加大了房地产的购买，10月单月房 地产销售面积同比增速攀升至15 ，销售金额攀升至24 。在较为强烈的住房 需求的推动下，商品销售金额除以销售面积增速回升至9.2 ,进一步强化了 购房意愿。数据来源：wind，招商证

15、券-10-房地产开工保持，竣工增速反弹房地产新开工面积保持各位数增长，10月竣工面积明显反弹。80%60%40%20%0%-20%-40%2010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-10

16、图：10月竣工面积明显反弹房屋新开工面积：当月同比(六个月移动平均)100%房屋竣工面积:单月（六个月移动平均）数据来源：wind，招商证券-11-大宗商品价格持续攀升2,5002,0001,5001,00050003,0002008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-07南华工业品

17、指数南华工业品价格同比数据来源：wind，招商证券-12-单位：%1.21.00.20.0(0.2)(0.4)(0.6)在地产和前期释放的基建投资需求的推动下，大宗商品价格持续攀升，南华 工业品价格指数创下2017年以来的新高。图：南华工业品价格指数创下2017年以来的新高图：南华工业品价格上行后期，将会推动PPI明显上行后续PPI将会明显反弹120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%50(5)(10)102005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-12201

18、0-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-06PPI:全部工业品:当月同比南华工业品同比：右轴单位：% 15南华工业品当前同比增速达到6.7 ，南华工业品价格上行后期，将会推动PPI明显上行，进一步推动工业企业盈利改善。数据来源：wind，招商证券-13-图：LME铜库存处在历史最低位附近大宗商品库存普遍快速下滑7060504030201008001-02

19、01-1601-3002-1302-2703-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-0207-1607-3008-1308-2709-1009-2410-0810-2211-0511-1912-0312-1712-31吨单位：万 2008 2012 2013图：上期所铜处在历史较低的水平 2015 201420172018 20192016202001-0301-1701-3102-1402-2803-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-1907-0307-1707-3108-1408-2809-1109-2510-0

20、910-2311-0611-2012-0412-18单位：万吨454035302520151050 2008201520132017201420182019201220162020数据来源：wind，招商证券-14-LME和上期所铜均处在历史较低的水平，近期库存明显下滑。根据Mysteel Data，11月27日主流贸易商全国建筑钢材成交量为19.8万吨， 从过去十日移动均值情况来看，截至11月27日，主流贸易商全国建筑钢材 成交量十日均值为20.5万吨，十日均值相比10月底下降了15.61%。图：主流贸易商全国建筑钢材十日平均成交量下行钢材成交保持历史较高同期水平，库存加速回落2900270

21、02500230021001900170015001300110090070050001-0101-1501-2902-1202-2603-1103-2504-0804-2205-0605-2006-0306-1707-0107-1507-2908-1208-2609-0909-2310-0710-2111-0411-1812-0212-1612-302014 2016 20182013 201520172019图：主要钢材品种库存量月环比下降24.04单位：万吨20123001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01

22、主流贸易商全国建筑钢材成交量单位：万吨（十日平均） 2020年2019年2018年2017年2016年2015年2520151050 数据来源：wind，招商证券-15-秦皇岛港煤炭库存保持低位；京唐港炼焦煤和天津港焦炭库存降幅较大，相比10月份，京唐港炼焦煤库 存下行4.17%，天津港焦炭库存下行4.17%。图：京唐港炼焦煤和天津港焦炭库存降幅较大钢坯、焦煤、焦炭库存保持低位2015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-

23、022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11焦炭库存:天津港 炼焦煤库存:京唐港单位：万4吨50400350300250200150100500-200-1.56040802.51201001402016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-10库存:钢坯:唐山:合计-16- 库存:钢坯:唐山:合计:同比:右图：唐山钢坯库存量本月下降24.67单位：万吨单位：%图：全球PMI

24、持续反弹，生产延续改善全球PMI持续反弹，生产延续改善6560555045403530702010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-07 美国 日本 欧元区 韩国 印度 巴西 中国主要经济体平均数据来源：wind

25、，招商证券-17-全球主要经济体的PMI指数连续反弹，经济持续环比改善。图：欧美日进口持续改善，增速即将转正欧美日进口持续改善，增速即将转正20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%50000040000030000020000010000002011/102012/022012/062012/102013/022013/062013/102014/022014/062014/102015/022015/062015/102016/022016/062016/102017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/0220

26、19/062019/102020/022020/062020/10欧美日进口同比增速数据来源：wind，招商证券-18-单位：百万美元600000欧美日等发达经济体疫情虽然严重，但是由于货币政策宽松，财政救助政 策，资产价格上涨等因素，消费需求快速恢复图：美国房地产销售创下07年以来的新高美国房地产销售创下07年以来的新高1999-011999-092000-052001-012001-092002-052003-012003-092004-052005-012005-092006-052007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-

27、092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-05美国:新建住房销售:折年数:季调 万套美国:成屋销售:折年数:季调 万套万套8007006005004003002001000美国房地产销售创下了2007次贷危机以来的新高，似乎在酝酿新一轮地产 泡沫。数据来源：wind，招商证券-19-图：英国、日本房地产价格持续攀升英国、日本房地产价格持续攀升020406080100050,000100,000150,000200,000199119921993199419

28、951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020英国:NationalWide:平均房价日本首都圈新建公寓楼平均单价六月平均:右轴数据来源：wind，招商证券-20-单位：英镑250,000单位：万日元/平方米120无独有偶，英国和日本在疫情后，地产价格也出现了攀升。 隔离需求和低利率环境可能是地产需求较为旺盛的原因。图：北上资金开始进入加速流入的模式北上资金开始进入加速流入的模式3,4003,2003,0002,8002,6002,400

29、3,6001600015000140001300012000110001000090008000700060002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-11融资余额陆股通累计买入上证指数由于全球经济同步改善，全球股票市场大涨，北上资金开始转而加速流入 A股。A股在国内资金增量有限的背景下，北上资金的流入成为上行的关 键动

30、力。数据来源：wind，招商证券-21-主动偏股公募发行继续回落11月新成立主动偏股公募基金发行规模1188亿份，较10月继续小幅回落。 考虑到目前公募基金重仓股估值持续处于高位，估值有待消化，公募基金 发行可能继续阶段性放缓。700015004000100030005002000010006000200050002005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-09万得全A(右轴)数据来源：wind，招商证券-22-图：主动

31、偏股公募基金发行规模继续小幅回落主动偏股公募基金总发行份额3000单位：亿份2500-23-货币执行报告/会议发布时间关于“总闸门”的表述货币政策定调中央经济工作会议2012-12-16实施稳健的货币政策，要注意把握好度，增强操作的灵活性。要适当扩大社会 融资总规模，保持贷款适度增加2012Q42013-02-062013Q12013-05-09把好流动性总闸门2013Q22013-08-022013Q32013-11-05加强流动性总闸门的调节作用中央经济工作会议2013-12-13继续实施稳健的货币政策，要保持货币信贷及社会融资规模合理增长2013Q42014-02-082014Q1201

32、4-05-06调节好流动性总闸门2014Q22014-08-01调节好流动性总闸门2014Q32014-11-06中央经济工作会议2014-12-11货币政策要更加注重松紧适度中央经济工作会议2015-12-21稳健的货币政策要灵活适度，降低融资成本，保持流动性合理充裕和社会融资总量适度增长中央经济工作会议2016-12-16调节好货币闸门货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门2016Q42017-02-17调节好货币闸门2017Q12017-05-12调节好货币闸门2017Q22017-08-11调节好货币闸门2017Q32017-11-17调节好货币闸门中央经济工作

33、会议2017-12-21管住货币供给总闸门稳健的货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长2017Q42018-02-14管住货币供给总闸门2018Q12018-05-11管住货币供给总闸门政治局会议2018-07-31把好货币供给总闸门2018Q22018-08-10把好货币供给总闸门2018Q32018-11-09把好货币供给总闸门中央经济工作会议2018-12-21稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制， 提高直接融资比重2018Q42019-02-21货币政策委员会例会2019-04-15把好货币供给总闸门2019Q12019

34、-05-17把好货币供给总闸门2019Q22019-08-09把好货币供给总闸门2019Q32019-11-15中央经济工作会议2019-12-12稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模 增长同经济发展相适应，降低社会融资成本2019Q42020-02-192020Q12020-05-102020Q22020-08-06央行行长讲话2020-10-21把好货币供应总闸门2020Q32020-11-26把好货币供应总闸门三季度货币政策执行报告再提“总闸门”表：历次货币政策关于“总闸门”的表述数据来源：公开资料整理，招商证券进一步确认货币政策回归正常化-24-表：货币

35、政策执行报告的相关表述数据来源：央行，招商证券时间经济展望政策思路政策内容2019Q42020/2/19近期新冠肺炎疫情对中国经济 的影响是暂时的，中国经济长 期向好、高质量增长的基本面 没有变化。坚定信心、保持定 力，做好充分准备，认真办好 自己的事。全面做好“六稳”工作，科学稳健把 握逆周期调节力度，稳健的货币政策 要灵活适度，同时坚决不搞“大水漫 灌”。加大对新冠肺炎疫情防控的货 币信贷支持力度。1）实施好稳健货币政策，科学稳健把握逆周 期调节力度，保持流动性合理充裕，促进货 币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适 应；2）完善LPR传导机制，推进存量浮动利 率贷款定价基准转换，促进银行

36、积极有序运 用LPR定价。2020Q1新冠肺炎疫情的影响是总体可 控的应对疫情催生并推动 了许多新产业新业态快速发展 世界经济衰退风险加大新加强货币政策逆周期调节，把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置，。 运用总量和结构性政策，保持流动性 合理充裕。多渠道做好预期引导工作。 持续深化LPR改革。1）稳健的货币政策更加灵活适度，强化逆 周期调节，保持流动性合理充裕,保持M2和社 会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并 略高，在多重目标中寻求动态平衡，更加重2020/5/10冠肺炎疫情造成需求不足、消视经济增长、就业等目标，以更大的政策力费减少、企业经营困难、就业度对冲疫情影响；2）用改革的

37、办法促进社会压力增大等问题。融资成本进一步下行。2020Q22020/8/6统筹疫情防控和经济社会发展 工作取得重大成果市场预 期总体稳定，下半年经济增速 有望回到潜在增长水平。随着 经济增速向潜在水平回归，宏 观杠杆率也将逐步回归至合理 水平。稳健的货币政策更加灵活适度、精准 导向，保持货币供应量和社会融资规 模合理增长，完善跨周期设计和调节， 处理好稳增长、保就业、调结构、防 风险、控通胀的关系，实现稳增长和 防风险长期均衡。1）稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向 引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期 借贷便利利率平稳运行；2）通过降低综合融 资成本、发放优惠利率贷款、实施中小微企 业

38、贷款延期还本付息等一系列政策，推动金 融体系向各类企业合理让利；3）做好稳企业 保就业工作。极度宽松货币政策存在溢出效既保持流动性合理充裕，不让市场缺， 钱，又坚决不搞“大水漫灌”，不让 市场的钱溢出来。处理好内外部均衡 和长短期关系，尽可能长时间实施正 常货币政策，保持宏观杠杆率基本稳 定。1）完善货币供应调控机制，把好货币供应总应，保护主义、单边主义上升闸门，保持广义货币供应量和社会融资规模地缘政治紧张局势抬头，经济增速同反映潜在产出的名义国内生产总值增2020Q32020/11/26复苏进程不稳定性不确定性较 大。疫情冲击带来的金融风险 存在一定时滞，未来不良贷款 有上升压力。物价涨幅总

39、体延速基本匹配；2）创新和完善结构性货币政策 工具体系；3）巩固市场化LPR报价机制，督 促金融机构更好地将LPR嵌入贷款FTP中， 增强贷款内外部定价与LPR的联动性；4）积续下行走势，不存在长期通胀极完善债券市场管理制度建设，促进公司信或通缩的基础。用类债券信息披露标准统一。，表：年底的政治局会议和中央经济工作会议即将召开中央政治局召开 会议中央经济工作会议政治局会议到中央经济工作会议 间隔开始结束2019年2019/12/62019/12/102019/12/1242018年2018/12/132018/12/192017/12/2162017年2017/12/82017/12/1820

40、17/12/20102016年2016/12/92016/12/142016/12/1652015年2015/12/142015/12/182015/12/2142014年2014/12/52014/12/92015/12/1142013年2013/12/32013/12/102015/12/1372012年2012/12/42012/12/152012/12/1611-25-数据来源：wind，招商证券年底的政治局会议和中央经济工作会议即将召开年底政治局会议讨论经济和中央经济工作会议将要召开，由于经济加速恢 复，杠杆水平提升，则财政货币政策的表述会趋于保守，关注是否会出现 超预期的收紧表态。

41、招商策略：A股2020年12月观点及配置思路建议2020年12月策略观点上期月报中，我们写道“我们预计市场将会震荡走高，继续冲击前期新高，主要原因在于三季 报整体盈利改善明显，仍处在加速上行的过程中。美国大选这个最大的不确定性将落地，落 地后美国财政刺激计划可期，欧洲疫情反复后，也有望开启一轮新的刺激计划”；行业配置 层面，主线大宗类，出口导向&地产后周期可选消费，金融；11月上证指数涨5.7%，沪深 300指数涨6.1%，创业板指跌1.4%。行业层面，大宗类行业有色采掘钢铁领涨，保险银行其 次，家电汽车也不错，基本沿着我们上月提出的几条主线进行布局。进入2020年12月，我们预计市场将会继续

42、保持上行趋势，上证指数有望突破前期高点，上证 50指数将会继续上行。主要原因在于工业企业盈利加速改善，地产基建投资需求仍相对旺盛， 库存加速下滑，价格持续上行。全球疫苗加速出炉，全球经济仍在持续修复，全球地产继续 上行。北上资金在经济预期改善和外部不确定性落地后加速流入，顺周期板块在业绩大幅改 善后的估值有望继续提升。同时临近年底，市场有望持续向低估值顺周期方向调仓，不排除 在金融的带领下，蓝筹权重指数出现阶段性快速上行。12月我们关注的市场要点如下：1、政治局会议和中央经济工作会议。12月将会召开政治局会议以及中央经济工作会议， 定调下一年的经济。从刚刚出炉的货币政策执行委员会三季度报告的表

43、述来看，财政货币 政策将会回归中性，货币闸门重提。需要关注政治局会议和中央经济工作会议会不会出现 更加严厉的财政、货币、地产政策收紧的信号。2、欧美疫苗的最新进度。感恩节期间，欧美出行人数大幅攀升，三次爆发在即，但是最近 几个mRNA疫苗均有比较好的三期临床结果，关注疫苗进度和欧美感染进度对全球情绪的 影响。3、大宗商品价格会否超预期上行。从目前的库存和经济数据来看，投资需求仍较为旺盛， 很多大宗商品价格均到了2017年甚至2011年的高点，会否在经济继续上行的趋势中继续超 预期上行，可能会影响市场风格和主攻方向。-26-招商策略：A股20年12月观点及配置思路建议11月复盘风格切换，大强小弱

44、大势研判与核心焦点：乘胜追击，新高可期行业配置思路：涨价通胀链，金融，开始加大布局出行链 货币政策及流动性：货币政策持续正常化，微观流动性改善企业盈利：利润加速向上，关注上游资源品开采/原材料加工/可 选消费等板块科技趋势与主题投资：美国积极拥抱C-V2X，关注车联网 附录：估值及流动性数据-27-银行盈利拐点到来一方面，二季度银行加大了不良贷款确认力度，季度末商业银行不良贷款余额2.74 万亿元，较上季末增加1243亿元；另一方面，拨备计提维持较大力度，季度末拨备 覆盖率为182.4%，商业银行贷款损失准备余额为5.0万亿元，较上季末增加2060亿 元；导致二季度资产减值损失0.059万亿元

45、，较去年同期增长33.5%。货币政策执行 委员会三季度报告中提到金融已经让利1.25万亿，四季度不良的确认压力减轻。图：二季度资产减值损失同比上行幅度较大30%10%-10%-30%-50%-70%-90%50%9%7%5%3%1%-1%-3%-5%-7%-9%-11%2016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09归母净利润同比资产减值损失同比：右数据来源：wind，招商证券-

46、28-图：银行板块表现较好阶段开始于贷款加权利率上行周期银行板块表现较好阶段开始于贷款加权利率上行周期8.58.07.57.06.56.05.55.04.54.04,0003,0002,0001,00005,0006,0002008-072008-122009-052009-102010-032010-082011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-0

47、52019-102020-032020-08Wind行业指数:银行:月金融机构人民币贷款加权平均利率:月经济加速改善，盈利继续回升，有利于银行资产质量修复同时，带来流动性边际收 紧，利率上行。利率上行带来贷款加权平均利率的上行。往往这个阶段银行表现较 好。当然，利率上行也利好保险。数据来源：wind，招商证券-29-图：大宗商品价格持续攀升大宗商品价格持续攀升在地产和前期释放的基建投资需求的推动下，大宗商品价格持续攀升，南华 工业品价格指数创下2017年以来的新高。2,5002,0001,5001,00050003,0002008-012008-072009-012009-072010-012

48、010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-07南华工业品指数南华工业品价格同比数据来源：wind，招商证券-30-单位：%1.21.00.20.0(0.2)(0.4)(0.6)工业企业盈利：中上游继续修复，大众消费和TMT趋缓403020100-10-20-30-40-50-60从各个大类行业修复节奏来看，三季度以来越来越多中上游行业

49、累计利润 转为正增长，而部分行业如食品制造、TMT制造、农副食品加工增长趋缓。上游资源品、中游制造业和可选消费利润增速进一步提升，顺周期板块利 润加速改善，如化学原料及化学制品、黑色金属冶炼加工、橡胶塑料制品、 汽车、有色金属冶炼加工、金属制品、非金属矿物制品等。图：将工业企业分为六大类以后利润总额累计加权平均增速工业企业大类行业利润总额累计同比增速2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月数据来源：wind，招商证券-31-欧美日进口持续改善，增速即将转正虽然欧美疫情非常严重，但是丝毫没有阻止欧美福国家的消费热情。根据 CNBC的报道

50、，Adobe Analytic的数据显示，2020年的黑色星期五网上购 物达到90亿美元，创下历史新高；感恩节期间，美国有5000万人次出行， 100万人次坐飞机。图：欧美日进口持续改善，增速即将转正20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%50000040000030000020000010000002011/102012/022012/062012/102013/022013/062013/102014/022014/062014/102015/022015/062015/102016/022016/062016/102017/022017/062017/10

51、2018/022018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/10欧美日进口同比增速数据来源：wind，招商证券-32-单位：百万美元600000关注全球新冠疫苗研发进展研发团队疫苗研究进展科兴生物灭活疫苗正在巴西开展III期临床研究，预计将于12月初完成中期分析。武汉生物制品研究所灭活疫苗正在阿联酋、巴林、埃及、摩洛哥、秘鲁、阿根廷等十个国家开展III期临床试验，现已经接种5万余人，总共接种者将达到6万余人。 北京生物制品研究所灭活疫苗国药集团现在已经在近百万人上进行紧急使用。目前国药集团已经向药监局提出疫苗上市申请。印度疫苗生产商

52、Bharat Biotech全病毒灭活疫苗正在进行三期临床试验该公司23日公布的最新试验结果显示，其疫苗的平均有效率为70%牛津大学/阿斯利康ChAdOx1-S并向FDA申请紧急授权。但是实验数据遭到质疑，可能重新进行新一轮实验。中国生物/北京生物技术研究所病毒载体疫苗正在进行三期临床试验俄罗斯加马里研究所Adeno-based (rAd26-S+rAd5-S)正在进行三期临床试验杨森制药病毒载体疫苗正在进行三期临床试验诺瓦克斯(Novavax)糖蛋白疫苗正在进行三期临床试验Moderna/NIAIDmRNA疫苗11月16日，Moderna宣布其新冠候选疫苗mRNA-12733功效达到了94.

53、5%。11月25日向FDA申提交紧急使用授权，12月下旬在欧有条件上市。BioNTech/Fosun Pharma/辉瑞mRNA疫苗11月18日，辉瑞表示其研发的新冠疫苗有效率达到95%，目前辉瑞已向FDA申请紧急使用授权。12月下旬有望有条件上市。-33-强生数据来源：WHO，招商证券腺病毒疫苗11月15日宣布重新启动其COVID-19疫苗的第二项全球III期试验根据WHO最新数据，当前全球共有13只进入临床三期实验。进展较快的 包括：我国国药集团旗下两只灭活病毒疫苗目前已经在近百万人身上紧急 使用，并已经向药监局提出上市申请。Moderna与瑞辉制药均在实验中取 得较好结果并已经向FDA申

54、请紧急试用授权，预计在12月下旬有条件上市。 阿斯利康在23日也取得喜人的实验结果，但是目前其实验数据遭到质疑， 可能进行新一轮实验。表：进入三级临床试验的疫苗近期进展疫苗出炉可能会助推疫情缓解控制超预期图：前期受损严重将会修复的典型行业是航空运输、机场、景点、院线、餐饮、酒店、石油化工航空运输渔业餐饮营销传播文化传媒景点机场园林工程互联网传媒汽车整车燃气旅游综合中药稀有金属铁路运输通信设备化学制品医疗服务汽车零部件环保工程及服务计算机设备光学光电子酒店一般零售装修装饰 航天装备电气自动化设备银行保险化学原料石油化工视听器材高低压设备家用轻工化学制药专业零售商业物业经营物流运输设备 港口仪器仪

55、表房地产开发电机石油开采包装印刷汽车煤服炭务开医采药商业钢铁生物制品工业金属造纸元件种植业通信运营电子制造食品加工电力 玻璃制造饮料制造农产品加工半导体采掘服务化学纤维航运 水泥制造-10%数据来源：wind，招商证券-5%0%白色家电 5%10%15%20%25%-10%0%10%20%计算机应用30%40%50%60%ROE修复空间收入修复空间疫情受损未来可反弹-34-内外资均加仓顺周期-35-图：11月各类资金行业净买入额分布（截至2020/11/27）数据来源：wind，招商证券注：此处统计的ETF仅包括偏行业类ETF；陆股通净买入额根据每日持股量和成交均价进行估算，与实际结果可能存在

56、差异行业北上资金融资资金ETF重要股东净增持合计()化工76.3138.35-3.73-12.7198.22有色金属35.7984.200.26-28.4491.81汽车34.4267.11-3.23-15.2083.10非银金融63.1131.4411.40-23.0182.94电气设备74.9521.30-5.52-22.8867.84采掘26.2615.590.1412.4454.44交通运输38.2617.54-0.03-8.8046.97银行63.28-12.89-1.26-2.7046.43钢铁34.466.640.311.7343.14机械设备45.7011.43-1.56-32

57、.3423.22休闲服务32.11-0.37-0.02-10.2021.52建筑装饰4.603.06-0.05-2.175.43房地产22.66-15.830.61-2.175.27公用事业-4.287.90-0.200.563.98综合0.281.07-0.01-0.810.53轻工制造1.117.13-0.01-9.50-1.27农林牧渔-8.978.580.16-5.91-6.14纺织服装-1.74-2.540.00-2.48-6.76商业贸易-9.421.48-0.010.53-7.41传媒0.762.443.04-13.92-7.67医药生物10.3118.6225.35-65.35

58、-11.08通信-15.180.914.16-8.09-18.20家用电器22.36-0.220.64-47.52-24.73国防军工-12.694.97-4.97-15.70-28.39建筑材料-21.767.69-0.03-17.07-31.16计算机-15.16-3.94-1.15-21.29-41.54食品饮料-20.0833.232.19-60.32-44.98电子60.6926.81-5.40-137.16-55.06合计538.15381.6921.08-550.46390.45招商策略：A股2020年12观点及配置思路建议关注，仍可高看一线。但须注意月底的中央经济工作会议定调的

59、变化和12月社融公布（1月中旬）会否低于预期，重点关注银行、保险。第二，上游资源品。目前的库存数据和需求数据显示，投资需求仍保持相对旺盛，且海外经济也 在加速恢复，可能形成内外需求共振，各类大宗价格有望高看一线。过去几个交易日周期板块出 现调整，预计调整过后可能还会有一轮上涨行情，重点关注有色、化工。第三，布局出口链和逆疫情。当前国内复苏已成共识，海外复苏仍受到疫情严重扰动，但海外经 济数据和需求数据仍在顶着疫情改善，一旦疫苗能够大规模使用，海外疫情改善有望超预期，经济恢复也有望超预期。明年海外需求改善和逆疫情板出行块值得重点关注，重点关注航空、机场、酒店；轻工、家电、汽车零部件。风险提示：中

60、央政治局会议和经济工作会议对财政货币政策的收紧超预期；中美 关系出现新的恶化；信用环境紧缩超预期；全球疫情严重恶化；地缘冲突出现超 预期变化12月行业配置建议及风险提示12月行业配置思路金融周期继续，布局出口链和逆疫情2020年12月份，企业盈利加速上行，大宗商品价格继续保持强势，从高频需求数据来看，并没 有任何减弱的迹象。地产销量继续保持强势，开工和竣工反弹。虽然海外受到疫情扰动，但是各 种数据显示需求仍在持续改善。经济改善，通胀升温，利率保持上行趋势，贷款加权利率出现， 利好银行保险。因此，预计12月金融周期仍将继续，但考虑到中央经济工作会议对于明年经济的 定调，12月后半段开始，可以逐渐