海外制造业复苏在即国内机械行业的海外份额有望提升

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250008 海外制造业弱复苏，但海外机械公司业绩仍承压 5 HYPERLINK l _TOC_250007 海外制造业逐渐复苏 5 HYPERLINK l _TOC_250006 Q3 海外机械龙头公司业绩降幅缩窄 7 HYPERLINK l _TOC_250005 受益经济恢复，国内机械出口向好 9 HYPERLINK l _TOC_250004 国内机械行业出口向好 9 HYPERLINK l _TOC_250003 出口型机械上市公司景气度或高于海外公司 13 HYPERLINK l _TOC_250002 供给带动出口，短期汇率影响或较为有限

2、15 HYPERLINK l _TOC_250001 从供给到技术品牌，中长期看海外份额有望进一步提升 16 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 19图表目录图 1：日本制造业销售额增速 5图 2：日本制造业经常利润增速 5图 3：日本制造业生产指数修复，库存指数下行 6图 4：日本机械行业订单增速回升 6图 5：美国制造业 PMI 6图 6：日本制造业 PMI 6图 7：欧盟制造业产能利用率 7图 8：德国法国制造业 PMI 7图 9：部分海外机械上市公司季度收入增速（中位数） 8图 10：部分海外机械上市公司季度净利润增速（中位数） 8图 11：部分海外机械上市公司季

3、度毛利率（中位数） 8图 12：部分海外机械上市公司季度净利润率（中位数） 8图 13：机械工业出口交货值同比 9图 14：行业总收入增速与出口交货值增速 9图 15：挖掘机销量增速 10图 16：挖掘机出口销量增速 10图 17：挖掘机月度销量 10图 18：挖掘机月度出口销量（台） 10图 19：中国地区小松挖机开机小时数增速 11图 20：欧洲地区小松挖机开机小时数增速 11图 21：日本地区小松挖机开机小时数增速 11图 22：北美地区小松挖机开机小时数增速 11图 23：日本工程机械产值增速 12图 24：日本挖掘机产量增速 12图 25：中国叉车行业单月出口销量增速 12图 26：

4、日本叉车销量增速 12图 27：中国工业机器人制造出口交货值增速 13图 28：日本工业机器人订单增速 13图 29：出口型公司收入增速情况 13图 30：出口型公司归母净利润增速情况 13图 31：美元兑人民币（元/美元） 14图 32：出口型与内销型公司收入增速 14图 33：出口型与内销型公司归母净利润增速 14图 34：国内出口型机械公司与海外龙头公司收入增速 15图 35：国内出口型机械公司与海外龙头公司净利润增速 15图 36：申万机械公司海外收入增速 15图 37：申万机械公司海外收入占比 15图 38：10-17 年机械设备出口与汇率情况 16图 39：18-20 年机械工业出

5、口与汇率情况 16图 40：07-12 年机械及运输设备出口金额增速（%） 17图 41：07-12 年机械及运输设备出口金额（亿美元） 17图 42：机械上市公司研发费用增速 18图 43：机械上市公司研发费用占比 18图 44：挖机国产品牌市占率不断提升 18图 45：机械上市公司季度 ROA 增速 19图 46：机械上市公司人均季度创收增速 19表 1：上市公司名单 7海外制造业弱复苏，但海外机械公司业绩仍承压海外制造业逐渐复苏在 2020 年新冠疫情影响下，海外制造业受到影响。日本 Q2 制造业销售额同比下降 19.98%，经常利润同比下降 48.72%。从制造业 PMI 角度看，美国

6、、日本、德国、法国等国家的制造业 PMI在 3-4 月均出现明显下降，欧盟 27 国制造业产能利用率在 Q2 下降到 67.4%的低点。图 1：日本制造业销售额增速图 2：日本制造业经常利润增速日本制造业销售额同比（%）16/3 16/7 16/11 17/3 17/7 17/11 18/3 18/7 18/11 19/3 19/7 19/11 20/3日本制造业经常利润同比（%）16/3 16/7 16/11 17/3 17/7 17/11 18/3 18/7 18/11 19/3 19/7 19/11 20/31080560040(5)20(10)0(15)(20)(20)(40)(25)

7、(60)资料来源：Wind，资料来源：Wind，随着疫情得到控制，海外制造业有望持续复苏。近期多项海外制造业指标出现回暖迹象，9 月，日本制造业工业生产指数达 95.60，较 8 月的 80.00 出现回升，同时制造业产成品库存指数达 96.80，自 5 月起来持续下降，反映制造业景气度恢复。而日本机械行业订单 9 月同比下降 1.06%，降幅大幅缩窄。从制造业 PMI 角度看，美国、日本、德国、法国等国家的制造业 PMI 在 8-9 月均出现回暖，欧盟 27 国制造业产能利用率有望在 Q4 回升到 78.2%。我们认为多个指标已经反映海外制造业近期已经有所回暖，并有望在 Q4 延续。图 3：

8、日本制造业生产指数修复，库存指数下行图 4：日本机械行业订单增速回升120110100日本制造业工业生产指数日本制造业生产者产成品库存指数50151050日本机械定单同比（%）(5) 16/1 16/5 16/9 17/1 17/5 17/9 18/1 18/5 18/9 19/1 19/5 19/9 20/1 20/5 20/910)15)20)229080706018/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7( (25)资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 5：美国制造业 PMI图 6：日本制造业 PMI美国制造业PM

9、I日本制造业PMI70606050504040303020201010015/1 15/6 15/11 16/4 16/9 17/2 17/7 17/12 18/5 18/10 19/3 19/8 20/1 20/6015/1 15/6 15/11 16/4 16/9 17/2 17/7 17/12 18/5 18/10 19/3 19/8 20/1 20/6资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 7：欧盟制造业产能利用率图 8：德国法国制造业 PMI欧盟27国制造业产能利用率（%）德国制造业PMI 法国制造业PMI907085605080407530702065106015Q2 15Q4

10、 16Q2 16Q4 17Q2 17Q4 18Q2 18Q4 19Q2 19Q4 20Q220Q4E015/1 15/6 15/11 16/4 16/9 17/2 17/7 17/12 18/5 18/10 19/3 19/8 20/1 20/6资料来源：Wind，资料来源：Wind，Q3 海外机械龙头公司业绩降幅缩窄海外机械龙头公司业绩降幅缩窄。我们选取了39 家在欧美、日本等国家上市的海外机械龙头公司，对自 2019 年以来的单季度收入、利润进行观察。我们发现海外公司的收入增速自 19Q4 开始出现下降，在 20Q3 降幅保持稳定；从净利润端看，行业净利润在 19Q3 开始下滑，在 20Q

11、2 降幅达到最低点，20Q3 降幅有所缩窄。表 1：上市公司名单 公司名单卡特彼勒、派克汉尼汾、约翰迪尔、特雷克斯、克诺尔、庞巴迪、联合租赁、IPG、Coherent伊顿、罗克韦尔、丹纳赫、赫兹租赁、Ashtead、马尼托瓦克、阿特拉斯、山特维克、Oshkosh林德气体、凯傲集团、应用材料、asml、拉姆研究、teradyne、欧姆龙、亚德客、爱德万测试小松、久保田、纳博特斯克、发那科、kyb、日立、川崎重工、岛津公司、大隈控股、牧野机床、安川电机、马扎克资料来源：图 9：部分海外机械上市公司季度收入增速（中位数）图 10：部分海外机械上市公司季度净利润增速（中位数）收入增速中位数19Q119

12、Q219Q319Q420Q120Q220Q36%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%15%净利润增速中位数19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q310%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，海外机械公司毛利率恢复，净利润率较为稳定。从选取的公司盈利情况来看，20Q2 的毛利率出现明显下降，20Q3 毛利率出现回升，但仍不及 19 年同期水平。从净利润率上看，20 年的净利润率低于 18-19 年，但是 Q2 的降幅低于毛利率降幅，且呈逐季度抬升趋势。图 11：部分海外机械上市公司

13、季度毛利率（中位数）图 12：部分海外机械上市公司季度净利润率（中位数）34%34%33%33%32%32%31%31%30%30% 2018 20192020Q1Q2Q3Q414%12%10%8%6%4%2%0% 2018 20192020Q1Q2Q3Q4资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，海外机械公司业绩仍处于下降状态，未来需求有望回暖。从海外制造业行业情况看，疫情期间行业的景气度受到较大的打击，3-4 月影响较大，我们选取的海外机械公司在 Q2-Q3 也出现收入和利润的大幅下降。考虑到海外制造业出现回暖态势，我们认为海外机械行业需求也有逐渐回暖。受益经济恢复，国内

14、机械出口向好国内机械行业出口向好新冠疫情带来扰动，出口滞后修复。20 年初，我国机械工业行业收入和出口交货值均出现明显下降，其中 3 月行业收入下降 24%，5 月出口交货值同比下降 8%。而随着疫情得到控制，我国机械工业行业景气度整体上升，9 月行业收入同比增加 20%，出口交货值同比增加 7%。因为我国疫情较早得到控制，国内需求较国外提前修复，导致机械行业整体收入增速大于交货值增速。图 13：机械工业出口交货值同比图 14：行业总收入增速与出口交货值增速全国机械工业出口交货值同比18/3 18/6 18/9 18/12 19/3 19/6 19/9 19/12 20/3 20/6 20/9

15、15%10%5%0%-5%-10%60%全国机械工业出口交货值同比 全国机械工业收入同比18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/750%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，资料来源：Wind，以挖掘机为例，行业销量及出口销量两旺。根据wind，2020 年 1-10 月挖掘机累计销量达 26.4万台，同比增长 34%，其中单 10 月销量达 2.7 万台，同比增长 61%，10 月挖掘机出口销量达 3439 台，同比增长 59%，反映国内与国外的需求向好。图 15：挖掘机销量增速图 16：挖

16、掘机出口销量增速0当月销量同比（%）000015/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7 19/1 19/7 20/1 20/7200当月出口同比（%1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7 19/1 19/7 20/1 20/7-5040302010-100-100资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 17：挖掘机月度销量图 18：挖掘机月度出口销量（台）60000500004000030000200001000020152016201740002015201820162019201720203

17、5003000250020001500100050020182019202001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：Wind，资料来源：Wind，以挖掘机为例，国内需求率先复苏。从小松公布的挖掘机利用小时数据看，各地区设备复苏情况 略有不同。我国挖掘机利用小时在经历年初的大幅下滑后，率先回到正常水平。日本挖机利用小时数在震荡中逐渐恢复，欧洲利用小时数略低于去年同期，但北美的挖掘机利用小时仍处于下行之中。图 19：中国地区小松挖机开机小时数增速图 20：欧洲地区小松挖机开

18、机小时数增速 中国19/1 19/3 19/5 19/7 19/9 19/11 20/1 20/3 20/5 20/7 20/910%0%-10%-20%-30%-40%-50%20% 欧洲18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/110%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%资料来源：KOMTRAX 官网，资料来源：KOMTRAX 官网，图 21：日本地区小松挖机开机小时数增速图 22：北美地区小松挖机开机小时数增速6%4%2%0% 日本-2% 18/1 18/4 18/7 18/10 19/

19、1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/10-4%-6%-8%10%12% 北美18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7 20/110%5%0%-5%-14%-10%-15%-20%资料来源：KOMTRAX 官网，资料来源：KOMTRAX 官网，国内机械企业出口可能好于国外水平。在机械领域，日本有很多国际知名的机械行业企业，如小 松、丰田、发那科等，我们选择部分日本机械细分品类来观察海外的企业复苏情况。我们选取挖掘机、叉车、工业机器人，分别反映建筑施工、仓储物流、智能制造等细分领域的需求。我

20、们观察到日本的工程机械产值、挖掘机产量、叉车销量在疫情之后出现同比下降，并降幅逐渐缩窄，但尚未实现转正增长；日本工业机器人订单在 9 月实现转正，增速回升，但仍略低于我国的出口增速。我们认为我国机械企业出口好于海外水平，一方面是因为国内疫情控制较早，国内机械企业比海外企业率先恢复生产，另一方面，近年来国内厂商持续投入研发，在技术上也有取得了较大的进步，产品更容易获得海外市场的认可。图 23：日本工程机械产值增速图 24：日本挖掘机产量增速40%30%20%10%0%日本工程机械产值同比40%30%20%10%0%日本挖掘机产量同比（%）-10% 17/1 17/4 17/7 17/10 18/

21、1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7-20%-30%-40%-50%-60%-10% 17/1 17/4 17/7 17/10 18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/1020/1 20/4 20/7-20%-30%-40%-50%-60%资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 25：中国叉车行业单月出口销量增速图 26：日本叉车销量增速14/0114/1115/0916/0717/0518/0319/0119/11100%80%60%40%20%0%-20%-40%30%日本叉车销

22、量同比0%0%0%17/1 17/4 17/7 17/10 18/1 18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/1020/1 20/4 20/70%0%0%0%21-1-2-3-4-50%资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 27：中国工业机器人制造出口交货值增速图 28：日本工业机器人订单增速 中国工业机器人制造出口交货值同比18/4 18/7 18/10 19/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/7100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%50% 日本工业机器人订单同比18/1 18/4 18/7 18/10 19

23、/1 19/4 19/7 19/10 20/1 20/4 20/740%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，资料来源：Wind，出口型机械上市公司景气度或高于海外公司出口型上市公司景气度略低于内销型的公司。我们选取申万机械板块上市公司，将 2019 年海外收入占比高于 70%的上市公司定义为“出口型”，将 2019 年海外收入占比低于 20%的上市公司定义为“内销型”，我们观察到出口型公司收入增速在经历 Q1 的大幅下滑后，Q2-3 均出现景气回升，与机械工业出口值的变化趋势较为一致。但出口型公司 Q3 归母净利润增速低于内销型公司，我们认为主要是因为 Q

24、3 人民币升值带来的不利影响。图 29：出口型公司收入增速情况图 30：出口型公司归母净利润增速情况出口型-收入增速中位数18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q325%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%50%出口型-归母净利润增速中位数18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q340%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，资料来源：Wind，图 31：美元兑人民币（元/美元）7.207.006.806.606.40

25、6.206.005.8018/0118/05 18/0919/0119/05 19/09 20/01 20/05 20/09资料来源：Wind，图 32：出口型与内销型公司收入增速图 33：出口型与内销型公司归母净利润增速出口型-收入增速中位数 内销型-收入增速中位数18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q330%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%50% 出口型-归母净利润增速中位数 内销型-他归母净利润增速中位数18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1

26、 20Q2 20Q340%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind，资料来源：Wind，出口型上市公司景气度高于海外标的公司。我们对比国内出口型上市公司与海外机械龙头公司的业绩表现，发现国内出口型企业的收入在 Q2-3 均实现增长，好于海外企业。我们认为主要是因为国内疫情控制更好，国内企业的供给顺畅，进而更早地出现了复苏。图 34：国内出口型机械公司与海外龙头公司收入增速图 35：国内出口型机械公司与海外龙头公司净利润增速出口型-收入增速中位数 海外龙头机械收入增速19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3出口型-归母净利润增速中位数 海外龙头机械

27、净利润增速19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320%30%15%20%10%10%5%0%0%-10%-5%-20%-10%-30%-15%-40%资料来源：Wind，Bloomberg，资料来源：Wind，Bloomberg，供给带动出口，短期汇率影响或较为有限以申万机械板块上市公司作为观察对象，我们发现近年来海外收入占比存在提升的趋势。从汇率角度看，我们观察到申万机械板块上市公司的海外收入增速也与汇率波动存在一定相关性，即人民币贬值有利于海外收入增长，人民币升值则海外收入增速下降。图 36：申万机械公司海外收入增速图 37：申万机械公司海外收入占比40%海外收入增速中位

28、数30%20%10%0%2007年2009年2011年2013年2015年2017年2019年-10%-20%海外收入占比中位数12%10%8%6%4%2%-30%0%2007年2009年2011年2013年2015年2017年2019年资料来源：Wind，资料来源：Wind，近期人民币升值，但出口增速持续上升。随着海外疫情得到控制，我们观察到海外制造业景气度有望开始复苏，我国机械行业出口交货值增速上升。而与此同时，人民币汇率也出现升值，但从短期看机械工业出口交货值仍同比增长。我们认为目前国内机械设备产业链呈恢复态势，在海外需求和供给缺口下，短期的汇率变化影响有限。图 38：10-17 年机械

29、设备出口与汇率情况图 39：18-20 年机械工业出口与汇率情况 机械设备出口金额同比（%，左轴） 美元兑人民币（元/美元，右轴）10/01 10/10 11/07 12/04 13/01 13/10 14/07 15/04 16/01 16/10 17/07607.015.0 全国机械工业出口交货值同比(%，左轴） 美元兑人民币（元/美元，右轴）18/3 18/6 18/9 18/12 19/3 19/6 19/9 19/12 20/3 20/6 20/97.2040200(20)(40)6.86.66.46.26.05.85.610.05.00.0(5.0)(10.0)7.006.806.

30、606.406.206.005.80资料来源：Wind，资料来源：Wind，从供给到技术品牌，中长期看海外份额有望进一步提升短期供给影响较大，海外市场份额提升。在疫情逐渐得到控制之后，我们观察到海外的制造业的景气出现恢复。而在疫情期间，国内机械行业出口增速逐渐转正。我们观察到海外机械上市公司的收入利润并未出现同样的复苏状况，可以推断出近期国内机械行业在全球的市场份额进一步上升。参考 07-12 年情况，我国出口率先恢复，海外国家随后恢复增长，但长期看我国机械的海外份额不断提升。复盘 2008 年全球金融危机之后的机械出口情况，我们发现 2008 年全球主要机械制造国家的出口增速下降，而在恢复的

31、过程中，我国机械及运输装备增速较早转正，海外国家的出口增速也逐渐转正，部分国家增速超过我国。但从年度的绝对额来看，在 09 年以后我国机械及运输装备的出口额也在逐渐与其他国家拉开差距。我们认为海外市场份额实现长期提高的主要原因是产品质量、企业市场竞争力在不断提升。图 40：07-12 年机械及运输设备出口金额增速（%）图 41：07-12 年机械及运输设备出口金额（亿美元）中国 美国 日本08/1 08/5 08/9 09/1 09/5 09/9 10/1 10/5 10/9 11/1 11/5 11/9 中国 美国 德国 日本12000806040200(20)(40)(60)10000800060004000200002007年2008年2009年2010年2011年2012年资料来源：Wind，资料来源：Wind，从供给到技术品牌，国内机械企业有望持续出海。我们认为本次疫情带来的波动可以参考 08-12年的变化，从短期看，我们认为国内疫情控制较早，使得国内机械公司早于海外竞争对手恢复生产，进而带来份额增长。而随着海外疫情的控制，海外竞争对手的生产也将逐渐恢复。而从中长期看，我们认为我国机械公司的市场竞争力仍将提升，