航空行业至暗时期已过动态把握周期底部反转的投资机会

1、一、“十四五”交通运输规划发布，交通强国建设路径日益清晰（一）“十四五”交通运输规划发布，交通强国建设路径日益清晰交通运输是国民经济中基础性、先导性、战略性产业，是重要的服务性行业。经过 40 多年改革发展，中国的综合交通运输网络体系正在形成。截止 2021 年底，我国先后发布了交通强国建设纲要、国家综合立体交通网规划纲要、“十四五”现代综合交通运输体系发展规划，交通强国建设路径日益清晰。基础设施网络规模稳居世界前列十三五期间，我国交通运输基础设施网络日趋完善，综合交通网络总里程突破 600 万公里，“十纵十横”综合运输大通道基本贯通，高速铁路运营里程翻一番、对百万人口以上城市覆盖率超过 95

2、，高速公路对 20 万人口以上城市覆盖率超过 98，民用运输机场覆盖 92左右的地级市，超大特大城市轨道交通加快成网，港珠澳大桥、北京大兴国际机场、上海洋山港自动化码头、京张高速铁路等超大型交通工程建成投运。按照“十四五”规划目标设定，到 2025 年，我国铁路营业里程达到 16.5 万公里，其中高铁运营里程约 5.0 万公里，居世界第一位。公路通车里程约 550 万公里，其中高速公路 19.0万公里。内河高等级航道达标里程 1.85 万公里。城市轨道交通运营里程 10,000 公里，民用机场超过 270 个。农村公路将超过 460 万公里。邮政服务网络实现了行政村以上全覆盖，快递乡镇网点覆盖

3、率近 100，自营国际快递网络服务覆盖超过 60 个国家和地区。运输服务提质增效降本稳步推进十三五以来，运输服务质量持续提升，旅客高品质出行比例不断提高。动车组列车继续承担了铁路客运量的 70以上，且高技术动车组的使用持续推广。航班正常率大幅上升，由“十二五”末的 67提升至 2021 年超过 90。深化收费公路改革，取消高速公路省界收费站，大幅提升公路运行效率。深入推进运输结构调整，铁路货运量占全社会货运量比例由 2017 年的7.8增长到 2021 年的 9.06，集装箱铁水联运量年均增长超过 20。快递业务量年均增速维持+30高增区间，总量已翻两番，稳居世界第一。低碳交通、平安交通建设稳

4、步推进，新能源汽车占全球总量一半以上，营运货车、营运船舶二氧化碳排放强度分别下降 8.4和 7.1左右，民航、铁路安全水平保持世界领先，道路运输重大事故数量和死亡人数分别下降 75和 69左右。根据国家统计局公布数据显示，2021 年全社会客、货运输量分别达 83.03 亿人次和 521.06 亿吨，在新冠疫情波动反复及国内外经济复苏推进的背景下，2021 年客、货运量较 2019 年同比分别-14.1、+12.43。表 1 2020 年中国交通运输行业部分指标在全球排名情况港口货物领域高速公路里程吞吐量高速铁路里程民航客运量快递业务量全球排名第一第一第一第二第一资料来源：整理交通运输新技术新

5、业态蓬勃发展伴随着新技术新业态蓬勃发展，具有完全自主知识产权的全系列复兴号动车组上线运行， C919 客机成功试飞，ARJ21 支线客机规模化运营，跨海桥隧、深水航道、自动化码头等成套技术水平跻身世界前列，船舶建造水平持续提升，网约车、共享单车、网络货运平台等新业态快速发展、治理能力不断增强。交通运输行业治理体系逐步完善综合交通运输管理体制机制基本形成，国家层面“一部三局”架构基本建立，省级层面已有 17 个省(区、市)基本建立了综合交通管理体制或运行协调机制。法治政府部门建设持续深化，完成了交通运输法治政府部门建设顶层设计，综合交通立法统筹推进；行业社会共治格局日趋完善，行业信用体系建设有序

6、推进。交通发展战略蓝图正式出台，2019 年 9 月，中共中央、国务院正式印发交通强国建设纲要，提出到 2035 年基本建成交通强国，形成“全国123 出行交通圈”和“全球 123 快货物流圈”。2021 年 2 月，中共中央、国务院印发国家综合立体交通网规划纲要，到 2035 年综合立体交通网将达 70 万公里。2021 年 12 月，国务院印发 “十四五”现代综合交通运输体系发展规划，明确未来五年交通强国建设路径。（二）2022 年 6 月CTSI 指数同比-11.2 ，上海解封下客货运市场景气度均环比改善交通运输与宏观经济发展具有高度相关性2022 年 Q2 国内生产总值（GDP）同比增

7、+0.4，上海疫情爆发的影响下，较 Q1 增速放缓。根据世界银行等研究机构的研究结果显示客货运量、客运货运周转量与国内生产总值 GDP、人口总数、城镇化率、人均 GDP、产业结构等因素均有密切关系，其中与 GDP 的回归关系最为明显。2022 年 Q1-Q2,国内生产总值共 562,641.6 亿元，按可比价格计算，较 2021 年同期（530,838.1 亿元）同比增长+5.99。总体来看，2022 上半年，我国经济继续平稳运行的趋势不变，但受国内疫情波动的影响，较去年同期增速有所放缓。国内生产总值 GDP 与交通运输客货运量及周转量有着紧密的联系。2022 年 Q2 单季，国内生产总值为

8、292,463.8 亿元，按可比价计算，较去年（281,528.0亿元）同比+0.4，经季节调整后，较 2022 年 Q1(270,177.8 亿元)环比+8.25；受到上海疫情的影响，Q2 国内生产总值同、环比均较 Q1 放缓。图 1 我国 GDP 与客货运周转量变化趋势图 2 中国运输生产指数（CTSI）及构成指数同比增速350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000客运量（亿人次）货运量（亿吨）GDP:现价:当季值（亿元）160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.002017Q12017Q220

9、17Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q20.00CTSI指数同比增速CTSI客运指数同比增速200.0150.0100.050.00.0-50.0-100.0 CTSI货运指数同比增速资料来源：Wind，整理资料来源：交通运输部，整理2022 年 6 月国内疫情仍带来不利影响，但上海解封下客货运市场景气度均环比改善（1）中国运输生产指数（CTSI）是反映交通运输行业总体运行状况综合指标。中国运输生产指

10、数简称 CTSI，于 2018 年 12 月首次发布，是从综合交通角度出发，以铁路、公路、水路、民航各种运输方式的客货运量为基础指标，加权合成的用来反映交通运输行业总体运行状况的综合性指数。该指数以 2010 年为基期，基准值为 100 点，由综合指数和客运、货运两个分项指数构成。（2）6 月 CTSI 指数同比-11.20，伴随上海疫情缓解及封控解除，交通运输行业景气度环比改善。2022 年 6 月，中国运输生产指数（CTSI）为 152.6 点，同比-11.20，此前正增长态势继续受冲击。由此可见，6 月，国内疫情下，交通运输行业的正常运行继续承压，但伴随上海解封，复工复产推进，行业景气度

11、较前环比有所改善。（3）6 月 CTSI 货运指数同比-2.70，上海解封后复工复产推进，货运市场景气度提升。 2022 年 6 月，CTSI 货运指数为 195.10 点，同比-2.70，同比不及去年同期。由此可见，6 月，受到国内疫情影响，全国范围内各地的物流网络运作仍受限制，但随着上海解封后全国复工复产如火如荼进行，货运市场景气度显著提升。（4）6 月 CTSI 客运指数同比-37.60，上海解封后商务客流回升，端午小长假进一步催化旅游返乡需求释放。2022 年 6 月，CTSI 客运指数为 74.4 点，同比-37.6。由此可见，6 月，疫情下人员出行仍受限，但伴随上海解封带来商务客流

12、回升，叠加端午小长假催化旅游返乡需求释放，客运市场需求环比改善。（三）重大事件及政策对交通运输行业的影响分析三大航斥资 2000 亿元购买 292 架空客飞机事件：2022 年 7 月 1 日，国航、南航、东航发布公告，分别将采购 A320NEO 飞机 96 架、 96 架、100 架，目录价格分别为 122.13 亿美元（818.27 亿元）、122.48 亿美元（818.94 亿元）、127.96 亿美元（857.78 亿元）。该批机队预计于 2024-2027 年分批交付。我们的观点：1、伴随我国国内疫情好转及防疫政策松动，三大航释放积极布局疫后市场的信号。进入月，紧随上海疫情收尾及复工

13、复产基本完成，2022 年 6 月 28 日，国家卫健委出台第九版新冠肺炎防控方案（简称“方案”），方案提出，将国内密接人员及入境隔离人员的隔离管控时间从过去的“14+7”，缩短为“7+3”。2022 年 6 月 29 日，工信部宣布，即日起取消通信行程卡星号标记。由此可见，我国动态清零的防疫政策出现了明显松动的信号，进一步跟进了其他海外国家政策松动的步伐（目前海外国家已完全取消入境隔离及查看核酸报告的要求）。因而，我国航司的国际航班逐步增加、加速回暖的预期得到了进一步验证。基于这一时点，三大航签订大额飞机订单，向市场传递了公司经营实力雄厚、积极布局疫情后市场的信号，一定程度上起到了增强投资者

14、信心的作用。2、因 B737-MAX 尚未复飞及中美关系不确定性，空客向我国航司供应比例相对扩大。自2019 年 3 月起，B737-MAX 机型因出现两起坠机事故，在我国宣布停飞，而截至目前，民航局仍未发出复航指令。同时，因当前中美关系存在不确定性，我国引进波音飞机的意愿进一步受到压制。由此，在当前时点，空客机型在我国飞机订单签订的份额中占据了更大优势。3、窄体机型广泛适用于国内及国际短途，航司为加速实现扭亏、提升盈利性，扩大窄体机使用比例。本次三大航的飞机采购订单，均为 A320NEO 窄体机型。因考虑到即使新冠疫情的影响完全消除后（进入 2024 年），国际航线的客流恢复仍需要一个过程，

15、在此背景下，若大规模使用宽体客机，客座率水平不够高，则难以实现较好的盈利。因窄体客机广泛适用于国内及国际短途，易于达到更高利用率，有利于三大航更好地实现加速扭亏为盈的目标。而新订单引进的新一代 A320NEO 机型相较 A320 机型，在引擎、飞行控制系统均有改善，从而具备油耗更小、航程更大、单机载客量更大的优点，伴随未来几年新飞机交付和老旧机型退役，公司机队的运行效率也有望得到进一步提升，实现降本增效的目的，更好地提升盈利性。国家对三大航注资 90 亿元事件：2022 年 7 月 12 日，民航局在新闻发布会上表示，拟为国航、南航、东航各争取注资 30 亿元，为首都机场注资 20 亿元。同时

16、，预拨首批国内客运航班中央补贴资金共 32.9 亿元。我们的观点：1、自 5 月一揽子措施发布后，国家继续给予民航业资金支持，进一步缓解航司资金压力。2022 年 5 月 23 日，国常会发布扎实稳住经济的一揽子政策措施（简称“措施”），措施提出：1）增加 1500 亿元民航应急贷款；2）支持民航业发行 2000 亿元债券；3）至年底，对民航业实行阶段性缓缴 3200 亿元社保费；4）对民航业实行存量留抵税额全额退还、增量留抵税额按月全额退还。由此可见，措施的相关条款，一定程度上对航空公司的现金流带来了保障。在此基础上，本次国家向三大航注资 90 亿元，并给予 32.9 亿元的财政补贴资金，进

17、一步为航空公司带来了资金面支持，缓解了其现金流的压力。2、疫情下航空公司亏损仍严重，还需予以更大支持力度。根据最新披露的半年度业绩预告，2022 上半年，国航、南航、东航预计分别实现净亏损-185-210 亿元、-102-121 亿元、-170-195 亿元。由此可见，因 1）国内疫情扰动，2）油价上涨推升燃油成本，3）人民币贬值加重债务负担，年内航司仍面临着严重的亏损困境。由此可见，除了 5 月民航业的稳经济一揽子措施，以及本次 7 月的 90 亿注资补贴支持之外，航空公司仍或需要国家层面更大力度的政策支持，以尽快实现扭亏为盈的目标。3、“五个一”政策限制逐步突破，国际航班的全面复苏仍是未来

18、航司盈利反转的核心逻辑。伴随 7 月以来我国入境隔离政策调整为“7+3”，及行程码“摘星”，我国航司逐渐增开国际航班，“五个一”政策的限制逐步有所突破。我们认为，未来“五个一”政策全面解除后，国际航班全面复苏，仍是航司在根本上实现盈利反转的最关键因素。国内航司再次上调燃油附加费事件：2022 年 7 月 5 日起，我国多家航司上调燃油附加费收取标准。新的国内航线燃油收取标准为：800 公里（含）以下航段，100 元/人，800 公里以上航段，200 元/人。此为 2022年内燃油附加费恢复征收以来，第 5 次提价。我们的观点：1、燃油附件费计入机票价格，用于补贴航司航油成本。燃油附加费的收取取

19、决于国内航 空煤油平均采购成本。燃油费是飞机飞行燃烧燃料所需的费用支出。考虑到飞机燃料价格昂贵，且价格有较大波动，因而飞行成本高昂，故航空公司根据燃油价格的波动，在机票价格的基础上额外收取燃油费，即燃油附加费。我国从 2015 年开始征收燃油附加费。燃油附加费的收取，取决于国内航空煤油综合采购成本相较基准油价的高低。当采购成本低于基准油价 5000 元/吨，即停止收取燃油附加费；当采购成本超出基准油价 5000 元/吨，即适当收取燃油附加弥补。2019 年 1 月 5 日起，我国暂停收取国内航线燃油附加费（因中美关系紧张下，国际原油价格下跌）。2021 年 11 月 5 日起，国内航线燃油附加

20、费复征（因国际原油价格上涨），2022年 1 月 5 日起又取消征收。2022 年 2 月 5 日起，再次复征（因 2022 年初俄乌冲突爆发，国际原油价格飙升），且在此后的 3 月、4 月、5 月、6 月、7 月，共 5 次连续提价。2、俄乌冲突导致国际油价高企，航司面临航油成本上升，经营压力进一步增加下，再次上调燃油附加费。2021 全年，国航、南航、东航的航空油料成本/总成本分别为 207.04 亿元/858.44 亿元、255.05 亿元/1132.81 亿元、205.93 亿元/800.41 亿元，占比分别达到 24.12、22.51、25.73。由此可见，航油成本是公司主营业务成本

21、中最重要的构成部分，平均约占总成本 1/4。2022 年 2 月 24 日俄乌冲突爆发以来，因美西方国家对俄罗斯实行制裁，从而俄油出口受限，叠加中东 OPEC+国家增产意愿不强，原油市场供不应求，带来国际油价大幅上涨。从而，我国航司油料成本随之增加，进一步增加了其业绩扭亏为盈的压力。在此背景下，航司年内复征燃油附加费以来，又共计 5 次上调燃油附加费水平，缓解油价上涨为公司带来的不利影响。3、伴随国际航班限制逐步松动，继续动态把握五个一政策完全解除的时点。我们认为，月以来，随着上海解封及复工复产完成、隔离政策调整为“7+3”、程码“摘星”，航空公司的至暗时刻已经过去，基本面逐步修复的趋势已确立

22、。展望下半年，我们认为，虽仍存在国际油价高企、汇率波动，以及疫情继续多点散发等因素的限制和扰动，考虑到“五个一”逐步松动下，国际航班逐渐增开，需求释放的动力强劲，航司前景向好的预期不改。下半年建议继续动态把握五个一政策完全解除的时点。二、子行业运行分析：6 月伴随上海解封，客、货运量环比均有显著回升（一）铁路：6 月上海疫情封控解除，客流量环比回升受新冠疫情冲击，2021 年铁路客运服务量同比+18.55，平均运距同比-2.37。2021 年铁路客运量 26.12 亿人，同比+18.55；客运周转量 9,567.81 亿人公里，同比+15.75；平均运距为 366.31 公里，较 2020 年

23、（375.18 公里）同比降-2.37。2021 年铁路货运服务量同比增+5.82，近两年显著增长趋势延续。从近 10 年数据来看，铁路货运服务量波动较大，2016年达到阶段性底部。2017-2019 年受交通运输结构调整（公转铁）利好影响，铁路货运量显著增加。2021 年，铁路货运量为 47.17 亿吨，同比增+5.82；铁路货运周转量达到 33,122.9 亿吨公里，增幅为+9.06；平均运距 702.21 公里。图 3 铁路客运量、客运周转量变化趋势及增速（2009-2021）图 4 铁路货运量、货运周转量变化趋势及增速（2009-2021）400,000300,000200,00010

24、0,0000铁路客运量（万人）铁路旅客周转量（千万人公里）yoy客运量yoy客运周转量40.020.00.0-20.0-40.0-60.0500,000400,000300,000200,000100,0000铁路货运量（万吨）铁路货物周转量（千万吨公里）yoy货运量yoy货运周转量15.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理图 5 铁路客运量月度变化（亿人）图 6 铁路客运周转量月度变化（亿人公里

25、）铁路客运量:当月值 月铁路客运量:当月同比 月铁路旅客周转量:当月值YOY()4.003.503.002.502.001.501.000.500.00400.00300.00200.00100.000.00-100.002016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06-200.00

26、2,000.001,500.001,000.00500.000.00200.00150.00100.0050.000.00-50.002016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06-100.00资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理客运：6 月铁路客流量 1.67 亿人次，因上海疫情封控解除，客流量环比较前有显著回升。据国家铁路集团发布数据显示，2022 年 6 月，铁路旅客发送量为 1.67 亿人，较 20

27、21 年（2.46亿人）同比-31.99，较 2019 年（3.07 亿人）同比-45.60，月环比+81.52；6 月，铁路旅客周转量为 624.15 亿人公里，较 2021 年（877.39 亿人公里）同比-28.86，较 2019 年（1,180.29亿人公里）同比-47.12，月环比+87.84。由此可见，6 月，因疫情带来的影响，铁路客运需求仍承压，不及去年同期水平，但因上海封控解除，客流量较 5 月环比有显著回升。货运：6 月铁路货运量 4.08 亿吨，伴随上海复工复产启开启，铁路货运量同环比均有回升。2022 年 6 月，铁路货运量为 4.08 亿吨，同比+7.39，月环比+4.

28、23；6 月，铁路货邮周转量为 2,924.47 亿吨公里，同比+11.35，月环比-4.75。由此可见，进入 6 月，伴随上海复工复产启动，国内生产供应链逐步恢复常态化，铁路货运量同环比较前均有回升。图 7 铁路货运量月度变化（亿吨）图 8 铁路货运周转量月度变化（亿吨公里）4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00铁路货运量:当月值YOY()25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.002016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-

29、062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06-15.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00铁路货物周转量:当月值YOY()2016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092

30、019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-06资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理铁路运输价格方面：火车票价包括基础票价、附加票价和其他附加费，按照区段里程而非实际行驶里程制定票价，计费里程的计算按照最后一个区间的两端平均值计算，并在计费里程基础上执行“递远递减”的计价原则。以北京到上海为例，铁路实际里程 1463 公里，新空调硬座票价则为：50.99+（1475-1000）*0.05861*0.8*（1+0.4+0.25）*（1+0.5）+2=182 元，与实际票价差别不大。表 2 火车票价计算方法客票

31、票价率(元/km）附加票比例（以硬座客票票价为基准）其他附加费硬座客票0.05861加快票普快(数字头）0.2客票发展基金（旅客票价5 元时收取）1 元快速（K 字头）、特快（T 字头）、直达（Z 字头）0.4卧铺票硬卧1.2车站空调费（里程200km 时收取）1 元软座客票0.11722软卧1.85空调票空调0.25卧铺票订票费10 元新空调各票价上浮 50备注：软座、软卧票价可实行一定折扣资料来源：国家发展改革委，中国铁路客户服务中心，整理表 3 铁路客运运价里程里程区段(km)每区段里程(km)区段数1-2001020201-4002010401-7003010701-110040101

32、101-160050101601-220060102201-290070102901-370080103701-460090104601 以上10010资料来源：原铁道部，整理表 4 旅客票价递远递减折扣率区段(km)递减率()票价率(元/km)区段累计票价（元）1-20000.0586111.722201-500100.05274927.5467501-1000200.04688850.99071001-1500300.04102771.50421501-2500400.035166106.67022501 以上500.029305资料来源：原铁道部，国家发展改革委，整理动车组（包括 G、D

33、 字头列车）票价的计算与普通火车票价类似但更为复杂，它取决于线路的速度等级、里程、递远递减以及折扣等方面。我国高铁车票定价时，速度等级分为两个： 300km/h 及以上（开行 G 字头列车为主）和 300km/h 以下（开行 D 字头列车为主），线路的速度等级很大程度上决定了该线路上票价率（即每公里的票价）的高低。一等座、特等座、商务座的票价率分别为二等座的 1.6 倍、1.8 倍和 3 倍（广深港高速线福田段除外）。不过随着政策的放开，一些地方合资修建的高铁线路开始享有自主定价权，如江湛铁路二等座票价率接近元/公里。运价里程和递远递减原则的计算方式相比于普通火车也更为复杂。由于高铁多由地方和

34、中国铁路总公司合资修建，在不同省份或路局集团公司管内组建了不同的合资公司，为了便于进行收入核算和利润分配，同一线路上不同段的里程不可直接相加，需要分别按照各段里程执行递远递减原则。从 2015 年起，铁路开始基于大数据的分析，试点浮动票价机制；2018 年，铁路部门三次公布了动车组票价浮动政策：1、高端席别票价上涨，主要是针对部分 200-250 公里动车一等座，部分一等座票价上涨幅度在 33-35。2、城际、早期开通动车组列车（6 段线路上运行时速 200-250 公里的高铁动车组）票价实行动态折扣票价，分季节、分时段、分席别、分区段在限价内实行票价下浮，最大折扣幅度 6.5 折。表 5 动

35、车组列车票价率和计算方式席别票价率(元/km）比例（以二等座为基准）普通动车组（D 字头）一等座0.4961.6二等座0.311高铁动车组（G 字头）一等座0.7361.6二等座0.461备注1. 特等座和商务座的票价分别按照二等座票价的 1.8 倍和 3 倍计算2. 部分线路的票价里程不可直接相加，需要分段计算资料来源：国家发展改革委，整理铁路货运基准价格由发到基价和运行基价构成，长期受价格管理部门管制。随着铁路货运价格市场化改革的深入，从 2018 年 1 月 1 日开始，铁路运输企业可以国家规定的基准运价为基础，在上浮不超过 15、下浮不限的范围内，根据市场供求状况自主确定具体运价水平。

36、可实行市场调节的货物品类继续增加，涉及铁路集装箱、零担各类货物运输价格，以及整车运输的矿物性建筑材料、金属制品、工业机械等 12 个货物品类运输价格实行市场调节，不过，重点运输物资还未进入清单中。煤炭运价方面：大秦、京秦、京原、丰沙大铁路本线运输煤炭（指发、到站均在本线的煤炭）运价率为 10.01 分/吨公里，管辖范围内实行国家铁路统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平为基准运价率 9.80 分/吨公里。表 6 铁路货运基准运价率运价号基价 1（发到基价）基价 2（运行基价）单位标准单位标准整车1元/轴公里0.5252元/吨9.5元/吨公里0.0863元/吨12.8元/吨公里0.0914元/吨1

37、6.3元/吨公里0.0985元/吨18.6元/吨公里0.1036元/吨26元/吨公里0.138机械冷藏车元/吨20元/吨公里0.14零担21元/10 千克0.22元/10 千克公里0.0011122元/10 千克0.28元/10 千克公里0.00155集装箱20 英尺箱元/箱500元/箱公里2.02540 英尺箱元/箱680元/箱公里2.754运费计算办法：整车货物每吨运价=基价 1+基价 2运价公里零担货物每 10 千克运价=基价 1+基价 2运价公里集装箱货物每箱运价=基价 1+基价 2运价公里资料来源：国家发展改革委，整理（二）公路：6 月营业性公路客流同比-29.59 ，上海解封叠加“

38、618”临近，公路货运量修复回升受新冠疫情影响，2021 年公路客运量下滑趋势加剧，同比降-25.61。近年来，随着我国私家车保有量稳步提升及高铁网络日益完善，替代分流了公路客运（主要为营运性长途汽车）的出行选择，造成营运性公路客运量逐步下滑的趋势。在此基础上，2021 年受新冠疫情影响，人员出行受限，公路客运量下滑的趋势进一步加剧。营运性客运方面，2021 年，我国公路客运量约为 50.86 亿人，同比-25.61；2021 年，公路客运周转量为 3,627.52 亿人公里，同比-21.35。货运方面，受益于国内经济修复率先完成，公路货运市场于 2021 年已回归常态化。 2021 年，我国

39、公路货运量为391.68 亿吨，同比+14.23，基本持平；公路货运周转量为69,149.28亿吨公里，同比+14.97。2021 年受益于我国经济率先修复，物流产业链表现超预期，作为产业链上关键一环，公路货运市场呈现出较高的景气度。图 9 公路客运量、客运周转量变化趋势及增速（2009-2021）图 10 公路货运量、货运周转量变化趋势及增速（2009-2021）4,000,0003,000,0002,000,0001,000,0000公路客运量（万人）公路旅客周转量（百万人公里）yoy（）yoy（）200-20-40-608,000,0007,000,0006,000,0005,000,0

40、004,000,0003,000,0002,000,0001,000,0000公路货运量（万吨）公路货物周转量（百万吨公里）yoy（）yoy（）25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理图 11 高速公路交通量及增长率图 12 高速公路里程及增长率（年）1,000,000800,000600,000400,000200,0000高速公路客车流量:全国:累计值高速公路货车流量:全国:累计值高速公路客车流量:全国:累计yoy（）高速公路货车流量:全国:累计yoy（）18.0016.00301

41、4.002512.002010.00158.006.00104.0052.0000.00公路里程:高速公路（万公里）yoy（）14.313.1115.105.53.612.49.610.411.28.57.45.46.06.51.61.94.14.52.53.03.435.0030.0025.0020.0015.0010.005.002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200.00资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理客运：6 月公路客运量为 3.16 亿人

42、次，客流量同比-29.59，伴随上海疫情改善，封控解 除，公路客流较 5 月环比回升。2022 年 6 月，营业性公路客运量为 3.16 亿人次，同比-29.59， 月环比+18.35；6 月，营业性公路旅客周转量为 220.28 亿人公里，同比-33.42，月环比+32.21。由此可见，6 月，一方面因国内疫情继续抑制出行需求，另一方面高铁、民航、私家车继续产 生分流效应，营业性公路客流量仍不及去年同期水平。但因 6 月上海疫情改善，相关路段的封控解除，公路客流量较 5 月环比有较为显著的回升。货运：6 月公路货运量同比-4.38，上海解封叠加“618”临近，公路货运量较前有所修复回升。20

43、22 年 6 月，公路货物运输量为 33.42 亿吨，同比-4.38，月环比+2.58；6 月，公路货物周转量为 6,125.53 亿吨公里，同比+1.20，月环比-0.63。由此可见，进入 6 月，随着上海疫情较前缓解，快递物流网点运营有所恢复，封控路段也先后解封，叠加“618”前快递公司开始冲量，运输量增加，公路货运需求较前有所修复回升。图 13 公路客运量及同比月度变化图 14 公路客运周转量及同比月度变化16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00公路客运量:当月值（亿人）公路客运量:当月同比（ ）200.00150.00100.0050.000.0

44、0-50.00-100.00-150.001,2001,0008006004002000公路旅客周转量:当月值（亿人公里）公路旅客周转量:当月同比（ ）200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.002016-12 2017-10 2018-08 2019-06 2020-04 2021-02 2021-12资料来源：Wind，国家统计局，整理资料来源：Wind，国家统计局，整理图 15 公路货运量及同比月度变化图 16 公路货运周转量及同比月度变化公路货运量:当月值（亿吨）公路货运量:当月同比（ ）公路货物周转量:当月值（亿吨公里）公路货物周转量:当月同比（

45、）8,000 140.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，国家统计局，整理图 17 36 个大中城市平均公路班车客运票价图 18 36 个大中城市平均公路货运价格0.2950.29道路班车客运票价(元/人

46、公里)公路货运(元/吨公里)0.580.560.540.520.50.480.460.440.2850.280.2750.270.2650.262016-06 2017-01 2017-08 2018-03 2018-10 2019-05 2019-12 2020-07资料来源：Wind，国家发展改革委，整理资料来源：wind，国家发展改革委，整理表 7 部分地区高速公路收费标准（元/车公里）省市北京部分高速江苏部分高速浙江部分高速广东部分高速(收费系数)*类别客车货车客车货车客车货车客车货车1 类0.50.50.450.450.45112 类11.270.6751.050.8411.52.1

47、3 类1.51.70.91.571.32123.164 类1.81.90.91.91.63933.755 类1.971.941.6753.866 类22.321.7474.09*广东省高速公路收费标准分为：四车道 0.45 元/标准车公里、六车道及以上 0.6 元/标准车公里资料来源：交通运输部，整理公路运输价格方面：2020 年 12 月，36 个大中城市平均公路班车客运票价 0.27 元 /人公里，与去年同期（0.28 元/人公里）同比-3.57，与上月持平。36 个大中城市平均公路货运价格 0.49 元/吨公里，与上个月环比持平，与去年同期（0.51 元/人公里）同比降-3.92。高速公

48、路收费标准方面：自从 2020 年 1 月 1 日正式实施新标准，货车按照车型（轴型）进行收费，至今继续实施该标准。表 8 收费公路车辆通行费新车型分类客车类别车辆类型核定载人数说明1 类客车微型、小型9车长小于 6000mm2 类客车中型乘用车10-19-车长小于 6000mm-类客车类客车大型3940车长不小于 6000mm车长不小于 6000mm货车类别纵轴数（含悬浮轴）说明1 类货车2车长小于 6000mm 且最大允许总质量小于 4500kg2 类货车2车长不小于 6000mm 且最大允许总质量不小于 4500kg3 类货车3类货车类货车45-6 类货车6专项作业车类别纵轴数（含悬浮轴

49、）说明1 专项作业车2车长小于 6000mm 且最大允许总质量小于 4500kg2 专项作业车2车长不小于 6000mm 且最大允许总质量不小于 4500kg3 专项作业车3专项作业车专项作业车45-6 专项作业车6资料来源：交通运输部，整理（三）水路：大宗散运价格继续呈现调整，集运运价维持高位2021 年港口吞吐量增速为+6.84。截至 2021 年，全国主要港口货运吞吐量为 155.5 亿吨，同比+6.84。港口生产运营总体表现平稳。2021 年水路货运量同比增+8.18，低基数效应下，增幅较前+1.93水平有所回升。据统计数据显示，2016-2021 年期间，水路货运量增幅分别为+4.0

50、、+4.6、+4.7、+6.9、+1.93、+8.18。2020 年，水路货运量为 82.39 亿吨，水运周转量为 115,577.53 亿吨公里，平均运距为 1,402.8 公里。图 19 港口货运吞吐量变化趋势及增速（2009-2021）图 20 水路货运量、周转量变化趋势及增速（2009-2021）1,800,0001,600,0001,400,0001,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,0000全国主要港口货物吞吐量（万吨）yoy（） 20.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00900,00

51、0800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,0000水运货运量（万吨）水运货物周转量（亿吨公里）货运量增速货物周转量增速2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20212520151050资料来源：Wind，整理资料来源：Wind，整理图 21 全国主要港口货物吞吐量及增速月度变化图 22 全国主要港口集装箱吞吐量及增速月度变化全国规模以上港口货物吞吐量（万吨）增长率全国规模以上港口集装箱吞吐量（万TEU）增长率16000014000012000010

52、00008000060000400002000000.300.250.200.150.100.050.00(0.05)(0.10)2018.012018.032018.052018.072018.092018.112019.012019.032019.052019.072019.092019.112020.12020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.5(0.15)3000250020001500100050000.400.300.200.100.00(0.10)(0.

53、20)2018.012018.032018.052018.072018.092018.112019.012019.032019.052019.072019.092019.112020.12020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.5(0.30)资料来源：Wind，整理资料来源：wind，整理散运：BDI 指数报收 2566 点，全球经济复苏及制造业高景气度逻辑不变，大宗散运价格继续调整。截至 2022 年 6 月 30 日，波罗的海干散货指数 BDI 报 2,240 点

54、，同比-33.79，月环比-12.70。铁矿石方面，进入 6 月，受限电限产扰动影响持续，铁矿石需求有所放缓，叠加冬奥会临近，国家层面限产政策进一步趋严，钢厂的铁矿石采购需求受到压制，一定程度上带来近期大宗运费的回调。同时，近期港口船舶拥堵较前有所缓解，运力供给紧张的局面有所改变，也带来了散运运价的高位调整。动力煤方面，6 月，春节前夕制造业总体趋于平稳，工厂生产活动相对缓和，用电需求总体平稳。我们认为，春节前动力煤采购及补库存需求总体平稳。炼焦煤方面，因我国制造业景气度平稳，高炉开工率稳定，焦煤供需维持相对平衡的局面。总体上看，进入 2022 年 6 月，全球疫情持续的背景下，特别是受奥密克

55、戎影响，港口拥堵恢复进程具有不确定性，航运运力供给可能再度出现紧张局面，同时，受益于我国防疫策略具备较强效果，预计 2022 年我国制造业高景气度逻辑继续，大宗商品需求呈现向上景气度，大宗散运价格继续调整。图 23 水运客运量月度变化图 24 水运旅客周转量月度变化3500300025002000150010005000水路客运量：当月值（万人）增长率350300250200150100500-50-1002018.012018.032018.052018.072018.092018.112019.012019.032019.052019.072019.092019.112020.12020.

56、32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.5-1501000009000080000700006000050000400003000020000100000水运旅客周转量：当月值（万人公里）增长率1.501.000.500.00(0.50)2018.012018.032018.052018.072018.092018.112019.012019.032019.052019.072019.092019.112020.12020.32020.52020.72020.92020.11

57、2021.12021.32021.52021.72021.92021.112022.12022.32022.5(1.00)资料来源：Wind，整理资料来源：wind，整理油运：2022 年 6 月 30 日，成品油运输指数（BDTI）、原油运输指数（BCTI）分别报收 1234点、1566 点，月环比+10.28、+9.82，同比+108.45、+251.91，油运价格已高于 2021 年同期水平，并从底部开始呈现上行态势。但总体上，当前油轮租金水平仍处于较低区间，船东经营惨淡的现状未完全改善。从需求端来看，进入 2022 年 5 月，因奥密克戎毒株蔓延，海外多国面临疫情反复的风险，原油消费需

58、求修复前景仍蒙阴。同时，因我国原油进口配额下降，当前油轮市场仍处于承压状态。集运：SCFI 指数报收 4216.13 点，6 月集运价格高位调整。2022 年 6 月 30 日，上海出口集装箱运价指数（SCFI）报收 4216.13 点，月环比+0.98，同比+11.38；中国出口集装箱运价指数（CCFI）报收 3244.78 点，月环比+1.69，同比+25.21。由此可见，6 月，集运价格在高位水平有所调整，立于 4200 点。我们认为，因海外疫情仍未完全消除，我国出口替代的红利仍有释放空间，集装箱出口产业仍具备相对较高的景气度。同时由于奥密克戎毒株出现，对港口拥堵恢复产生新的不确定影响，

59、影响到国际航运运力供给，对集运运价形成了进一步支撑。图 25 波罗的海航运指数（BDI、BDTI、BCTI）图 26 上海出口集装箱集运指数（CCFI、SCFI）6000.00成品油运输指数(BCTI)5000.004000.003000.002000.001000.000.00波罗的海干散货指数(BDI)原油运输指数(BDTI)55004500350025001500CCFI:综合指数SCFI:综合指数500资料来源：Wind，整理资料来源：wind，整理（四）航空：民航局实施“4500 班”补贴政策叠加上海解封，6 月民航客流量环比回升受疫情影响，2021 年完成民航客运量 4.41 亿人

60、次，同比+5.59。据统计数据显示，2014-2019 年民航客运量增幅均维持在+10左右水平，5 年累计同比增幅 CAGR 为+11.05。受新冠疫情影响，2020 年和 2021 年，分别完成民航旅客运输量 4.17 亿人次和 4.41 亿人次。2021 年完成民航货邮运输量 731.01 万吨，同比+8.37。2021 年，民航旅客周转量在综合交通运输体系中的占比达 33.04，较上年（33.1）基本持平。图 27 民航旅客运输量、旅客周转量变化趋势及增速图 28 民航货邮运输量、货邮周转量变化趋势及增速70,000民航客运量（万人次）民航旅客周转量（亿人公里）民航客运量:同比民航旅客周