债基Q2收益源自何处Q3展望如何

1、一、市场概况：二季度债基规模快速增长，混合与短债基金增幅较大Q2 债基规模增长 6971 亿，单季度规模增长位居各类基金首位2022Q2 新发基金 298 只，新发债券基金占比上升至 42，显著高于 Q1。2022Q2 公募基金整体数量达到了 9842只，其中债券基金占比达 29.21，相对于 2022Q1 上升 0.39 个百分点。Q2 新发基金共 298 只，环比 Q1 下降 71只，其中债券基金新增 124 只，环比 Q1 增加 56 只，债券基金新增数目占 2022Q2 整体新增的 41.61,相对于 Q1上升 23.18 个百分点。图 1：公募基金数目持续上升，债券型上升最为显著（只

2、）: 万得，图 2：截止到 2022Q2 债券基金数目占比近 30: 万得，图 3：2022Q2 债券基金新增 124 只: 万得，Q2 债券基金规模增长 6971 亿，环比增速达 9.88，单季度规模增长位居各类基金首位。2022Q2 受到同业存单指数基金大规模发行影响，公募基金总规模 26.66 万亿，环比提升 1.77 万亿，增速达到 7.12，相对 Q1 同样明显提升。二季度债券基金总规模达到 7.75 万亿，占全部公募基金的比重达到 29.08，其中债券基金新增 6971 亿，环比增速 9.88，单季度规模增长位居各类基金首位。图 4：公募基金净资产环比明显提升，受同业存单指数基金发

3、行影响债券型规模持续上升（亿元）: 万得，图 5：截止到 2022Q2 债券基金净资产占比近 30: 万得，图 6：2022Q2 债券基金净资产新增 6971 亿位居各类基金首位（亿元）: 万得，Q2 混合债券型基金、短期纯债基金规模环比增加明显，中长期纯债基金规模环比下滑。2022Q2 债券型基金内部规模增长分化。短期纯债基金 Q2 规模升至 0.82 万亿，较 Q1 增长 2262.56 亿元，环比增长 38.07，增幅在所有债基分类中领先；包含一级债基、二级债基和可转债基金的混合债券型基金 Q2 规模升至 1.74 万亿，较 Q1 增长 4259.13 亿元，环比增长 32.38；中长期

4、纯债基金 Q2 存量规模 4.51 万亿，较 Q1 下滑 1567.37 亿元，降幅 3.36。图 7：Q2 混合债券型基金、短债基金规模环比增加明显，中长期纯债基金规模环比下滑（亿元）: 万得，Q2 债券基金新发行债券基金 3179 亿份，创历年二季度单季发行量新高2022Q2 新发行债券基金 3179 亿份，创历年 Q2 单季发行量新高。在存单指数基金的大规模发行的影响下，2022Q2债券型基金发行规模达到 3179 亿份，创历年 Q2 单季发行量的新高，同比 21 年同期增幅达到了 60.20。22 年以来债券型基金累计发行达到 4314 亿份，同比去年增长 38.75。图 8：22 年

5、债券型基金发行速度大幅领先去年同期（亿份）: 万得，图 9：22Q2 发行 3179 亿份，创历年二季度单季新高（亿份）: 万得，二、组合管理：纯债与混合债基净值均显著回升杠杆久期分化信用谨慎下沉Q2 纯债基金收益全线上扬，一、二级债基净值回升明显2022Q2 纯债基金收益明显提升，权益与转债市场反弹带动一、二级债基净值回升明显。根据万得的债券型基金指数推算，2022Q2 债券型基金加权平均的净值提升 1.51，相对于 Q1 的-0.52明显提升。分类别来看，Q2 债券收益率窄幅震荡，但资金面持续宽松，短久期资产在配置压力影响下收益率继续下行，交易相对拥挤，杠杆套息策略仍然取得了可观的收益。从

6、二季度全季来看，1 年期国债利率下行幅度为 18BP，10 年期国债利率上行 3.3BP，曲线进一步陡峭化，中长期纯债型基金净值上涨 0.96，短期纯债型基金指数上涨 0.81，相较于 2022Q1 的 0.45和 0.61也均有所提升，其中中长债基金的净值提升更加明显。混合债券型一级基金、混合债券型二级基金指数 Q2 加权平均净值分别上升 1.27与 2.64，均明显好于 Q1 的- 1.69和-4.52。具体来看 Q2 中证转债指数上涨 4.68，万得全 A 指数 Q2 上涨 5.10，均出现了较高的涨幅，但二季度北交所新股上市首日涨幅明显较低，拖累整体的打新收益，使得一级债基的表现相对较

7、弱。而含权资产二季度反弹带动了二级债基收益的大幅上行，但年初以来二级债基净值依然下跌 2.01。图 10：2022Q2 债券型基金指数提升 1.51，其中混合债券型二级基金指数上涨 2.64，中长期纯债基金收益表现优异（）: 万得，图 11：22Q2 收益率进一步陡峭化（bp）: 万得，图 12：2022Q2 新股开盘涨幅维持低位: 万得，图 13：2022Q2 中证转债指数、万得全 A 指数均有所反弹: 万得，图 14：2022 年以来债券型基金指数上涨 0.98，其中混合债券型二级基金指数跌幅依然最高达-2.01（）: 万得，Q2 债券基金股债配置比例均有所下行 增配现金类资产2022Q2

8、 公募基金增持股票的规模大于债券，现金类资产配置比例下降，其他类型资产配置比例上升。从资产配置角度来看，2022Q2 全市场基金持有股票 6.62 万亿，占比 22.84，环比提升 0.75 个百分点；持有债券 14.28万亿，占比 49.28，环比下降 1.21 个百分点；持有现金 4.63 万亿，占比 15.98，环比下降 0.89 个百分点；持有其他类资产 3.45 万亿，占比 11.90，环比提升 1.35 个百分点。全市场所有基金 2022Q2 合计增加配置债券0.47 万亿，环比 Q1 减少 0.48 万亿；全市场所有基金 2022Q2 合计增加配置股票 0.58 万亿,环比 Q1

9、 增加 1.56 万亿。2022Q2 开放式债券型基金对股票与债券的绝对配置金额均有所上升，但配置比率均略微下降。从资产配置角度来看，2022Q2 开放式债券基金持有股票 0.18 万亿，占比 1.94，环比下降 0.10 个百分点；持有债券 8.66 万亿，占比 94.94，环比下降 0.32 个百分点；持有现金 0.13 万亿，占比 1.41，环比上升 0.15 个百分点；持有其他类资产 0.16 万亿，占比 1.71，环比上升 0.28 个百分点。开放式债券基金 2022Q2 合计增加配置债券 0.46 万亿，环比 Q1 新增 0.59 万亿降低了 0.13 万亿；开放式债券基金 202

10、2Q2 合计增加配置股票 13 亿,高于 Q1 股票新增配置的 9 亿。进一步细分来看，2022Q2 纯债基金增配债券规模环比一季度大幅降低。纯债基金配置 2022Q2 增配债券 41 亿，环比 Q1 的 0.49 万亿大幅减少，当前持有债券共计 6.51 万亿，占全部资产的比例为 97.09，环比下降 0.36 个百分点；混合型债券基金 2022Q2 增配债券 0.42 万亿，环比 Q1 的 750 亿大幅提升，当前持有债券共计 1.71 万亿，占比为 88.00，环比提升 2.18 个百分点；配置股票 0.18 万亿，占比为 8.80，环比下降 2.86 个百分点。图 15：2022Q2

11、基金增配债券 0.47 万亿，增配股票 0.58万亿: 万得，图 16：2022Q2 开放式债券型基金债券配置比率下降，绝对配置金额上升: 万得，图 17：2022Q2 开放式纯债基金增配债券 41 亿，配置比率上升 0.36 个百分点: 万得，图 18：2022Q2 开放式混合债券型基金债券配置比率上升，股票配置比率下降: 万得，短债基金增配利率 中长期债基增配信用 混合债基转债配置比例被动下降Q2 短期纯债基金增配利率债，中长期纯债基金和混合型债券基金增配信用债。从券种组合来看，Q2 短期纯债型基金增配各类资产，具体来看 Q2 利率债配置比率 13.98，环比 Q1 上升 0.58 个百分

12、点；信用债配置比率 86.00，环比 Q1 下降 0.60 个百分点；可转债配置比率为 0.01，环比持平。中长期纯债型基金减配利率债，增配信用和转债，具体来看 Q2 利率债配置比率为 47.81，环比下降 1.09 个百分点、信用债配置比率为 51.87，环比上升1.05 个百分点、可转债的配置比率为 0.32，环比微升。包含一级债基、二级债基的混合型债券基金，Q2 利率债配置比率为 16.54、环比上升 0.87 个百分点，信用债配置比率为 71.55、环比上升 0.70 个百分点，可转债的配置绝对金额达到 2079.56 亿元，季度环比增幅 19.53，但由于混合型债券基金整体规模增长更

13、快，导致转债配置比率被动降至 11.91、环比下降 1.57 个百分点。图 19：短期纯债基金主要配置信用债: 万得，图 20：长期纯债基金对信用债的配置比率小幅提升: 万得，图 21：Q2 混合债券型基金对可转债的配置绝对金额上升，但由于产品规模大幅上升配置比例有所下降: 万得，Q2 债券基金杠杆久期策略分化但信用风险偏好整体下降从债券基金的收益来源来看，Q2 各类债基策略有所分化，短期纯债基金杠杆维持、久期提升；中长期纯债基金降低杠杆、久期，策略偏防御；混合型债基杠杆抬升、久期下降，但各类债券基金信用风险偏好均出现下降。杠杆方面，我们用基金季报中基金总资产除以基金净资产作为杠杆指标，发现

14、2022Q2 中长期纯债型基金、短期纯债型基金的杠杆分别达到 127.20、115.47，环比分别下降了 1.12 个百分点和 0.06 个百分点，而混合债券型基金的杠杆为 115.21，环比提升 0.85 个百分点。久期方面，我们用披露的重仓券在季报截止时间的持仓市值加权剩余期限作为久期指标，发现各类债券型基金二季度久期策略分化。2022Q2 短期纯债型基金加权久期为 1.27 年，环比提升 0.17 年；中长期纯债型基金加权久期为 2.68 年，环比下降 0.17 年，已经连续 5 个季度下降；混合型债券基金的加权久期为 3.35 年，环比下降 0.76年。信用方面，我们用重仓券中 AAA

15、 以外的债券市值占全部有评级债券市值比率衡量信用下沉偏好程度，计算发现各类债券型基金的信用偏好均有所下降，其对低资质的信用债配置比率总体下降；而本季度短期纯债基金的信用偏好下降最为明显。图 22：混合债券型基金杠杆比率环比上行（）: 万得，图 23：中长期纯债基金久期环比下行（年）: 万得，图 24：纯债基金低等级信用债的配置占信用债比率环比下行: 万得，Q2 公募高成长板块转债增配明显，AAA 持仓占比进一步提升从 Q2 公募基金的转债配置情况来看，转债整体配置比例出现反弹，债券型基金和混合型基金配置比例提升，AAA转债配置环比持续大幅上升，行业方面以新能源车、光伏储能为代表的高成长板块增配

16、明显。2022Q2 全市场公募基金转债配置 2261.86 亿元，环比提升 9.91。从不同基金类别的转债配置比例来看，债券型基金 2022Q2 转债持仓总额 2095.54 亿元，占资产净值比例为 2.81，较 Q1 提升 0.06 个百分点，混合型基金 Q2转债持仓总额 666.58 亿元，占资产净值比例为 1.22，环比上升 0.05 个百分点，股票型基金 Q2 转债持仓总额12.63 亿元，占资产净值比例为 0.06，环比下降 0.01 个百分点。信用评级方面，2022Q2 全市场公募基金转债持仓延续分化态势。AAA 级券种合计持仓 1259.03 亿元，环比上升 15.08，AA+级

17、券种合计持仓 380.03 亿元，环比下降 0.34，AA 级券种合计持仓 367.78 亿元，环比上升 5.01， AA-级券种合计持仓 208.69 亿元，环比上升 20.25，A+及以下券种合计持仓 36.76 亿元，环比上升 2.76。行业方面，2022Q2 新能源车及光伏储能等热门板块配置增幅较大。Q2 公募基金配置金额前五大转债行业分别为银行（环比 20）、材料（环比 10.43）、运输（环比-3.90）、资本货物（环比 8.82）、食品、饮料与烟草（环比 12.24）。此外 Q2 配置速度上升较快的行业还有汽车与汽车零部件（环比 31.83）、能源（环比 18.02）。个券方面，

18、Q2 公募增持前五大个券分别为兴业（增持 99.23 亿，银行）、希望（增持 17.52 亿，农林牧渔）、成银（增持 16.20 亿，银行）、苏银（增持 14.12 亿，银行）、苏租（增持 11.48 亿，非银金融）。Q2 公募减持前五大个券分别为闻泰（减持 9.56 亿，通信）、温氏（减持 4.59 亿，农林牧渔）、龙净（减持 4.28 亿，环保）、光大（减持 3.83 亿，银行）、大秦（减持 3.63 亿，交运）。（以上评级、行业、个券分析均剔除了当季度由于新发和退市带来的持仓变动）图 25：公募转债持仓环比回升: 万得，图 26：债券型基金转债持仓比例环比提升 0.06 个百分点: 万得

19、，图 27：22Q2 公募环比增持前十大转债（亿元）: 万得，图 28：22Q2 公募环比减持前十大转债（亿元）: 万得，图 29：公募基金转债持仓评级变化（亿元）: 万得，图 30：公募基金转债持仓行业分类变化（亿元）: 万得，2.6 Q2 广义公募转债持仓增速小幅回落从交易所披露的 Q2 全市场各类投资者转债持仓数据来看，Q2 各类投资者均不同幅度增持转债，其中自然人投资者、公募基金增持绝对金额最大。从机构类型和资金属性区分，Q2 广义公募和广义险资均增持转债规模 6以上，其他金融机构中广义券商增持幅度最大达到 19.46。2022 年 3 月起，上海证券交易所修改了主要券种投资者持有结构

20、的披露口径，修改后的口径与深交所此前披露口径基本一致，两市投资者结构数据可比性更强（修改后上交所的投资者类型相比深交所仅多出陆股通、私募基金两类，陆股通没有转债持仓，私募基金在本文统计中将被纳入其他专业机构中）。2022Q2 转债存量规模达到 8123.49 亿，环比 Q1 上升 731.49 亿，增幅 9.90。从转债持仓绝对金额来看，各类型投资者均不同幅度增持转债，其中自然人投资者 Q2 持仓转债 983.12 亿元，单季度增持转债 187.39 亿元，增幅 23.55，预计可能的原因一方面是部分自然人投资者本身为转债上市公司股东，另一方面 4-5 月份一度出现的转债新券、次新券炒作现象也

21、一定程度上吸引了散户参与。公募基金 Q2 持仓转债 2198.89 亿元，单季度增持转债132.02 亿元，增持规模位居第二，增幅 6.39，较转债存量的增速偏低。其他投资者按照持仓规模从大到小分别为：企业年金 Q2 持仓 1415.09 亿，单季度增持 98.15 亿，增幅 7.45；一般法人 Q2 持仓 1281.62 亿，单季度增持 56.15 亿，增幅 4.58；其他专业机构 Q2 持仓 533.94 亿，单季度增持 93.08 亿，增幅 21.11；保险机构 Q2 持仓 374.42 亿，单季度增持 3.40 亿，增幅 0.92；券商自营 Q2 持仓356.24 亿，单季度增持 51

22、.86 亿，增幅 17.04；基金专户 Q2 持仓 313.84 亿，单季度增持 31.36 亿，增幅 11.10；券商资管 Q2 持仓 233.87 亿，单季度增持 44.25 亿，增幅 23.34；社保基金 Q2 持仓 193.51 亿，单季度增持 15.55亿，增幅 8.74；QFII Q2 持仓 89.87 亿，单季度增持 11.46 亿，增幅 14.62；信托机构 Q2 持仓 77.71 亿，单季度增持 2.45 亿，增幅 3.26；RQFII Q2 持仓 71.37 亿，单季度增持 4.37 亿，增幅 6.52。从投资者持仓占比来看，自然人投资者大幅增持使其在 6 月末的转债持仓占

23、比达到 12.10，其他各类转债投资者持仓占比相对于一季度末变化幅度均在 1 个百分点以内，公募基金持仓占比 27.07小幅回落。从机构类型和资金属性区分，二季度不同类型机构转债持仓增幅不一，广义公募增幅小幅回落，广义券商增幅较大。3 月份上交所统计口径变动中，企业年金、一般法人和其他金融机构前后持仓规模变动幅度较大，基金专户规模变化较小，公募基金、券商自营及资管、QFII 机构没有明显变化，因此仅这三类机构持仓数据季度可比。 2022Q2 广义公募（公募基金+基金专户）转债持仓 2512.73 亿元，环比上一季度增持 163.38 亿，增速为 6.95，而 Q1 末广义公募季度环比增持转债

24、226.43 亿，增速为 10.67，环比有所放缓；广义券商（券商自营+券商资管）转债持仓 590.11 亿，环比上一季度增持 96.11 亿，增速为 19.46，而 Q1 末广义券商季度环比增持转债 14.97亿，增速为 3.13，环比大幅提升；广义外资（QFII+RQFII）转债持仓 161.24 亿元，环比上一季度增持 15.83 亿，增速为 10.89，而 Q1 末广义外资季度环比增持转债 9.55 亿，增速为 7.03，环比稳步提升。图 31：3-6 月转债持有人机构情况（亿元）: 上交所，深交所，图 32：Q2 末各类型投资者转债持仓占比（）: 上交所，深交所，图 33：2022Q

25、2 核心转债机构投资者季度环比持仓增速（）: 上交所，深交所，三、机构观点：2022 年债券全年大概率维持震荡 股票性价比优于债券纯债杠杆套息策略以及含权资产成长类板块配置是二季度债基业绩的主要来源二季度纯债基金业绩主要来自杠杆套息收益，混合债券型基金更加依赖成长板块权益与转债资产的配置。具体来看：从绩优混合债券型基金的 2022Q2 描述中，我们可以发现部分产品业绩突出的原因有以下几点：1）纯债部分以低久期、票息策略为主；2）资产配置方面增加了转债的配置比例；3）在含权资产的板块选择中，偏向选择成长性资产，多只产品着重提到了新能源和汽车制造板块。从绩优纯债基金的 2022Q2 描述中，我们可

26、以总结出以下几条业绩突出的原因：1）在低收益率水平和低资金成本的背景下，多数绩优债基均选择了以杠杆套息策略为二季度的主要策略；2）能够结合自身市场判断抓住利率债波段交易机会；3）信用债产品部分提及在严控信用风险的前提下，结合利差保护和曲线形态进行行业和个券机会挖掘。图 34：2022Q2 业绩突出的混合债券基金大多采取低久期票息策略，增配转债，进行成长板块的股票/转债投资: 万得，基金 2022 年二季度报告，图 35：2022 年二季度业绩突出的纯债基金大多进行杠杆套息策略: 万得，基金 2022 年二季度报告，机构普遍认为 Q3 债市震荡偏弱 含权资产重点关注景气度上行机会此外，我们也摘录

27、了从部分产品对于 2022 年三季度的市场展望。从机构的观点看，多数认为在含权资产的选择中需要重点关注景气度上行的机会，同时在股票资产选择中还需重视低估值因素；宏观基本面三季度修复确定性较强，债券三季度大概率呈现震荡偏弱格局。具体来看：从绩优纯债基金的 2022 年三季度展望中，总结发现：1）在宏观方面，多数机构认为三季度经济基本面修复确定性较强，但疫情影响下消费的趋势下行、海外衰退预期和国内下半年的通胀压力，可能导致复苏斜率较缓；2）对于利率来看，在经济弱势复苏的背景下，多数机构判断三季度利率将呈现震荡偏弱的走势；3）对于信用债而言，持续强调防范信用风险事件，尤其关注下半年房企和地产市场表现。从绩优混合债券基金的 2022 年三季度展望中，总结发现：1）对于转债，大部分机构认为，由于转债再次回到了估值较高的水平上，后续投资将重点结合正股业绩或行业政策进行择券；2）对于股票，机构普遍认为三季度需要重视景气度提升和低估值两个因素；3）对于纯债，机构普遍认为当前静态收益