关注大金融板块相关产品投资价值

1、配置上，开始以定投心态投资价值品种2021 年资本市场依旧在全球疫情与复苏的大周期下演进。上半年全球经济在疫苗接种大背景下渐进复苏，海外量化宽松政策延续，再通胀与顺周期成为关键词。国内经济修复领先全球，而流动性弱化与政策缓退的担忧也有所增加，大宗商品大幅涨价可能将经济拖入“滞胀”情景。而 A 股内部结构也在发生变化。经历两年结构性牛市，尤其 2020 年以后“抱团”确定性更高的核心资产成为主流，正反馈链条“基金申购核心品种上涨外部资金继续流入”形成，导致交易结构恶化。最终在海外流动性退出担忧下，高估值板块频现调整。而下半年以来，股市分化加剧，以新能源为代表的高景气赛道股吸引更多市场关注度和交易

2、量。展望中期 A 股市场，政策呵护对冲经济复苏放缓仍是底色，指数难形成合力。下半年宏观环境不得不面临的现实是，盈利增速最高的低基数期已过，而 7 月经济数据已能看到经济复苏放缓迹象。具体看，地产和基建在严监管政策下不断走弱，消费和制造业在经济前景变化与疫情扩散冲击下，复苏也受阻；此外，外需虽未出现实质压力但已出现边际弱化态势，Delta 病毒疫情存在隐忧，美联储 QE 退出可能在明年 1 月落地。在此背景下，国内政策对冲风险仍有必要，包括基建温和托底、货币政策短期保持合理充裕基调，财政需要更有作为。对股市而言，政策呵护下微观流动性不差，6-7 月后市场高成交的背景就是权益市场机会成本下降（货基

3、和理财收益率低位、社融增速下行导致债市缺资产进一步推动无风险利率下行）和建党百年推动风险偏好。股市交易结构恶化的格局缓解但仍不乐观，高估值消化仍待时日。基本面、流动性与估值性价比难以形成合力，指数层面震荡反复是中期常态。而内部极端分化已愈演愈烈，股市指向“轻指数、重个股”。从量化指标能更直观地显示当前市场的分化程度：1、板块与全 A 指数平均相关系数。目前申万二级行业指数与万得全 A滚动 1 年平均相关系数（对数回报计算）为 0.69，达到 2010 年以来最低点。这意味着当前的板块表现分化已经处于历史最极端水平；2、个股高低估值分位数之比。通过每日全部 A 股 PE TTM 的 75 分位数

4、与 25 分位数之比，用来描述个股之间的估值分化。可以发现，当前该分化指标达到了 3.18 倍、高于 10 年以来平均值。尤其是跟其他震荡市（12 年-13年，17 年-18 年等）相比，显著偏高。下半年从板块估值结构、中观和个股景气度情况来看，股市分化程度仍将延续，但同时过度分化与错杀也孕育收敛机会。大逻辑不变的情况下，继续把握和挖掘结构性行情才是操作核心。图表1： 2021 年 A 股板块相关度明显下降图表2： 个股分化指数达到近年高点0.950.900.850.800.75板块平均相关性 AVG4.5 分化指数 AVG AVG-1STDMA20 AVG+1STD4.03.53.02.50

5、.70 AVG+1STD AVG-1STD10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 212.0101112131415161718192021资料来源：Wind，资料来源：Wind，实际上，从风格来看，A 股周期、成长和价值一直都存在跷跷板现象。当前 A 股仍然具有资金市特征，决定市场走向和板块轮动的是背后的资金流向。而大多数投资者习惯将股票划分成周期、成长、价值三大类，尤其是机构投资者普遍设置这种分工强化。历史上看，这三类股票往往不会同时表现，即便流动性驱动下的牛市普涨，也会有明显差距。传统上，影响三者轮动的因素主要是股市大势及市场环境。简言之，牛市里投资者更愿意扎堆

6、弹性大、向上阻力最小的方向，盈利强则周期股容易胜出、流动性宽松则成长股容易胜出（所谓业绩久期长）。但熊市里投资者则偏爱业绩稳健、有绝对收益特征的股票，价值股显然是首选。而震荡市下则没有统一的规律，投资者往往根据景气度和主题进行挖掘。加上存量博弈环境下，市场往往只会选其中一个方向集中演绎，剩下两个方向被抽取流动性并表现为横盘或调整。结合宏观背景和估值结构，今年分化的结果是，上半年顺周期走强、下半年科技成长占优，而价值股似乎渐被市场“遗忘”。背后的原因在于：1、宏观环境迭代与中观景气度切换。上半年伴随量化宽松周期，全球定价资产如黄金、铜铝铁矿石等基础金属大幅涨价；而国内经济率先进入修复期且货币政策

7、不大水漫灌，顺周期向上动能推动相关股票大涨；下半年随大宗价格回落，经济修复趋缓、流动性呵护下政策强支持的科技成长方向走出困境、延续新兴产业周期；而与这两类公司相比，商业模式成熟的中下游价值股稳健有余弹性不足，下半年还要面临增速放缓的压力；2、估值匹配度不佳。2020 年疫情导致国内资金面宽松，资金选择给确定性高估值，价值股被逼成趋势交易品种，直至交易结构快速恶化；最终导致价值股依赖的估值性价比出现问题。对价值股而言，机会的来临是估值与基本面的再次匹配甚至超配，而当前已具备定投价值。价值股的定义有很多，投资者一般主要关注三类：1、消费股，包括食品饮料、药房、家电等；2、大金融，银行、券商保险和地

8、产；3、公用股，典型是水电、环保、建筑等；3、有一定消费属性的中上游品种，尤其是其中业绩优秀的白马股，例如建材中的防水、水泥，电子中的面板、元器件，造纸中的文化纸、消费纸。历史来看，价值股的阶段性行情，背后逻辑都是均值回归。就当下市场而言，以上价值股中，消费建材、白电景气度最高；公用环保受益于碳中和政策推动；大金融中银行、券商全年基本面修复趋势不改，尤其下半年股市机会成本下降和居民配置资金流入利好龙头券商；从估值性价比看，以上三类品种也均显现出不错的吸引力。例如，纺服、家电、建材和轻工等 PE 估值分位数（2015 年来）均将至 40-50%分位附近，大金融更是在历史低位。当然，估值吸引力并不

9、是补涨的充分条件，短期资金仍在交易中报景气度和赛道股，甚至造成资金挤出；但价值均值回归的大逻辑指引下，当前以定投心态参与价值品种将有所收获。图表3： 板块估值水平分解资料来源：Wind，为什么我们在当下推荐配置大金融板块？首先从宏观经济环境来看，基钦周期逐步拐头向下，避险情绪逐渐升温，大金融板块的配置价值逐渐显现。根据历史统计来看，利率下行阶段大金融行业会阶段性受益，而且往往在利率下行初期具有较好的市场表现。其次从配置性价比来看，大金融板块在过去两年的市场环境中上涨幅度较小，股息率超出一年期国债收益率 2%以上，整个板块估值处于 2005 年以来历史低位。最后从近期市场动向来看，北向资金持有大

10、金融板块的比例不断上升，近期地产龙头股公布高管持股计划。在产业资本和北向资金的双重加持下，以银行地产为主的大金融板块看多势力正在不断增加。基钦周期转向阶段，避险情绪升温，大金融板块的防御价值凸显从全球主要股债商品表现来看，实体经济基钦周期正逐渐过渡到下行阶段。市场的避险情绪正在逐渐升温。无论是从资产配置还是板块轮动来看，我们都认为现在可以适当增加防守型资产的比重。大类资产配置上可以适当降低商品和权益的比重，板块配置上可以关注以银行地产保险证券为主的防御性金融板块。从商品价格来看，全球大宗商品价格开始走平，同比出现较大回落；以原油、螺纹钢和铜铝锌为代表的大宗商品价格从今年五月份至今一直处于回撤状

11、态。PPI 指标近三个月高位走平，随着商品价格进一步下跌，PPI 指标头部形态基本确认。从股票市场来看，全球主要股指自今年 2 月份以来增速逐渐放缓，多数处于横盘状态，上证综指和日经 225 出现回调。大多数股指同比增速下滑，顶部特征逐渐开始显现。从债券市场来看，主要经济体 10 年期国债利率增速近两个月明显下降。今年大部分国债收益率都处于下行通道。随着经济周期拐点显现，流动性周期仍维持着边际宽松的状态，大金融板块的配置价值正在逐步提升。一方面经济下行之时大金融板块相对抗跌，能够跑赢其他板块；另一方面，流动性边际宽松、利率下行的环境也利于对资金成本较为敏感的金融行业。图表4： 实体经济 42

12、个月基钦周期滤波示意0.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5CRB综合现货指数对数同比基钦周期（42个月滤波）0.0080.0060.0040.0020.000(0.002)(0.004)(0.006)20202021(0.008)200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源：Wind，图表5： PPI 同比冲顶后开始逐渐走平0.0100.0080.0060.0040.0020.000(0.002)(0.004)(0.006)(0.008)2010(0.010)25 基钦周

13、期（左） 日本PPI同比 中国PPI同比法国PPI同比美国PPI同比德国PPI同比20151050(5)(10)(15)2018201920202021(20)2011201220132014201520162017资料来源：Wind，图表6： 全球主要股票指数近两月逐渐走平或回落，权益市场或开始构筑顶部0.010基钦周期（左）上证指数同比标普500同比法国CAC40同比日经225同比富时100同比1.50.0080.0061.00.0040.0020.50.0000.0(0.002)(0.004)(0.5)(0.006)(0.008)(1.0)200520062007200820092010

14、20112012201320142015201620172018201920202021(0.010)(1.5)资料来源：Wind，图表7： 全球主要 10 年期国债利率同比增速从高点开始回落0.0100.0080.0060.0040.0020.000(0.002)(0.004)(0.006)(0.008)2010(0.010)0.025 基钦周期（左）日本利率同比中国利率同比英国利率同比美国利率同比法国利率同比0.0200.0150.0100.0050.000(0.005)(0.010)(0.015)(0.020)20172018201920202021(0.025)201120122013

15、201420152016资料来源：Wind，从历史走势来看，经济下行和流动性宽松的宏观状态对于大金融板块的存在利好。一方面，可以看到在 PPI 明显下行之时，市场避险情绪会明显升温，估值较低的大金融板块也容易因此受益，比较典型的就是 2005、2013、2014 年末以及 2017-2018 年。另一方面，利率下行时大金融行业的弹性高于其他行业，在此阶段容易跑赢市场。图表8： PPI 下行之际大金融板块能够大概率跑赢市场大金融板块相对指数（左）中国PPI1,400151,200101,00058000600400(5)20052006200720082009201020112012201320

16、142015201620172018201920202021200(10)注：本文以基于银行、非银、地产以及综合金融行业成分股合成大金融相对指数，评估板块相对市场表现，具体做法参见附录资料来源：Wind，图表9： 在利率下行区间大金融板块往往能够跑赢市场大金融板块相对指数（左）中债国债到期收益率:10年1,4006%1,2005%1,0004%8003%6002%4001%200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212000%资料来源：Wind，金融板块高股息和低估值现象愈加明显，下行风险有限2019

17、年至今的牛市行情中，大金融板块区间涨幅显著低于市场平均水平，其中房地产行业自 2019 年 1 月至 2020 年 8 月区间收益为负，在所有行业中排名最末。即使权益市场转向下行，大金融板块的下行空间也不大。大金融板块的滞涨现象，也让其高股息和低估值的特征愈加鲜明。最新数据显示，大金融板块整体处于破净状态，BP_LF 估值为 0.87，达到历史最低位；银行和地产行业 PB 估值处于倒数第一和第四位（全文数据统计时点统一为 2021 年 8 月 20 日）。与之相反的是，大金融板块的最新股息率达到 4%，接近于历史最高点；银行地产行业的股息率均在 4%以上。整个金融板块的高股息以及低估值状态非常

18、鲜明，无论是横向对比还是参照历史来看，整个板块的配置性价比都处于较高的状态。图表10： 2019 年 1 月 3 日至 2021 年 8 月 20 日板块收益率图表11： 2019 年 1 月 3 日至 2021 年 8 月 20 日各行业收益率250%200%150%100%50%200%150%100%50%0%电电食有基建汽国医消机家钢计煤轻综农银石非电交通纺商传建房力子品色础材车防药费械电铁算炭工合林行油银力通信织贸媒筑地226.86%区间涨跌幅194.17% 186.99%144.65%133.26%117.01%31.38% 24.64%0%中游制造 可选消费 中游材料 上游资源

19、TMT 必须消费 公共产业 大金融-50% 设备及新能源饮金化军 者料属工工 服务机 制 牧造 渔石行及运 服零 产化金公输 装售融用事业资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表12： 各板块最新 PB 估值以及 2005 年至今历史分位数图表13： 各行业最新 PB 估值最新PB_LF估值（左）历史分位数（右）4.364.103.863.782.981.581.390.875120%4100%80%360%240%120%9一级行业最新PB_LF估值876543210食消电医国计电基有家机农汽轻建纺传通综电钢交非商煤房石建银品费子药防算力础色电械林车工材织媒信合力铁通银贸炭地油筑行饮者军

20、机设化金牧 制 服及 运行零 产石TMT0可中必选游须消制消费造费0%中上公大游游共金材资产融料源业料服工务备工属及新能源渔 造 装公 输金售化用融事业资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表14： 各板块最新股息率以及 2005 年至今历史分位数图表15： 各行业最新股息率最新股息率（左）历史分位数（右）4.00%2.34%2.17%1.34% 1.27%1.21%0.70% 0.70%5%120%4%100%80%3%60%2%40%1%20%6%一级行业最新股息率5%4%3%2%1%0%煤银房石纺电非建钢建商家综交传农食轻汽机通基医消电有电计国炭行地油织力银筑铁材贸电合通媒林品工车械

21、信础药费子色力算防产石服及行零运 牧饮制化 者 金设机军0%大上公金游共融资产源业0%TMT中可必中游选须游材消消制料费费造化装公金用融事 业售输 渔料造工 服 属备 工务 及新能源资料来源：Wind，资料来源：Wind，低估现象对于银行地产行业尤其明显，当前银行业的破净率超过 80%，处于 90%历史分位之上；房地产行业破净率超过 50%，处于历史最高位置。上次银行业破净率达到类似状态还是在 2014 年。在 2014 年的行情中，银行股经过半年左右的筑底后迎来较大幅度的反弹。地产股在整个行业破净率接近 40%的时候也能在短期迎来修复行情，比如在 2018 年 10 月和 2020 年 7

22、月房地产行业都有较好的上涨。图表16： 各行业破净率以及历史分位数（数据截至 2021 年 8 月 20 日）破净率历史分位数（2005年至今）100%80%60%40%20%0%产运零 石服及 行者制牧化机饮 设 金 军输售 化装公 金服造渔工料 备 属 工用 融务及事新业能源资料来源：Wind，华泰研究图表17： 银行业和房地产业破净率均处于历史高位银 房 煤 交 建 商 石 综 纺 钢 电 非 传 消 汽 建 家 轻 医 农 通 基 电 计 机 食 电 有 国行 地 炭 通 筑 贸 油 合 织 铁 力 银 媒 费 车 材 电 工 药 林 信 础 子 算 械 品 力 色 防 银行业破净率房

23、地产业破净率120%100%80%60%40%20%2013201420152016201720182019202020210%资料来源：Wind，近期大金融板块股息率已经超过一年期国债收益率 2%以上，相比于债券资产来说已经具有较强吸引力。从历史上来看，在 2009、2014、2020 年大金融板块的股息率也曾达到过类似的水平，而且每次金融板块的高股息状态出现后都伴随着整个板块的上涨。三个主要金融板块行业中，银行和地产业的股息率目前都在 4%左右，超出一年期国债收益率 2%以上。非银行金融行业股息率基本和一年期国债收益率持平。从低估值和高估息角度来说，银行和房地产行业性价比目前处于较高状态。

24、图表18： 大金融板块股息率与一年期国债收益率之差和板块走势对比大金融板块股息率-1年期国债收益率（左）大金融板块指数（右）3%82%761%50%4-1%3-2%2-3%120052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-4%0资料来源：Wind，图表19： 银行、非银以及房地产行业股息率与一年期国债收益率之差变化情况银行非银行金融房地产5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020

25、2021-4%资料来源：Wind，北向资金和产业资本加持，银行地产行业市场关注度有所回升在产业资本和北向资金的加持下，以银行地产为主的大金融板块看多势力正在不断增加。长线资金加码也可能意味着大金融板块的配置价值正在逐渐被更多的投资者关注。市场对大金融板块的配置思路并非完全一致。总体来说长线资金对大金融板块更加看好，比如说北向资金对大金融板块持股占比不断增加，从 2016 年至今北向资金持有银行地产股的总金额在全市场占比不断上升。截至 2021 年 8 月 20 日，北向资金持有银行和地产板块的金额分别达到 5.46 和 2.70 万亿元。与之相反的是公募基金在持续减持大金融板块。截至2021

26、年二季度末，公募基金对于银行和地产板块的持仓总规模小于 2000 亿元。内资和外资分歧的背后意味着大金融板块长期投资价值高于短期，更适合关注一年以上的长期收益。值得注意的是，以大股东和高管为代表的产业资本开始增持地产股，比较典型的是 8 月 5日保利地产（600048 CH）在二级市场增持了 50 万股，并抛出一系列高管增持计划。产业资本入场表示业内人士认为市场低估了房地产行业未来的盈利能力。从历史统计来看，出现产品资本增持的时间点也往往对应着地产板块的局部低点。产业资本入局或带来破局效果，龙头公司增持公告发布后地产股出现反弹，市场关注度有一定回升。图表20： 北向资金在行业持股金额在全市场占

27、比变化情况 银行非银行金融房地产16%14%12%10%8%6%4%2%2016201720182019202020210%资料来源：Wind，图表21： 主动管理型基金十大重仓股在大金融行业配置比例银行非银行金融房地产10%8%6%4%2%0%201620172018201920202021资料来源：Wind，图表22： 历史上产业资本出现大量增持的位置往往对应房地产行业局部低点产业资本增持公告增持金额周度加总（右）房地产行业净值（左） 单位：亿元12,00010,0008,0006,0004,0002,00002502001501005020052006200720082009201020

28、1120122013201420152016201720182019202020210资料来源：Wind，图表23： 产业资本公布增持计划往往处于房地产行业局部低点8,000房地产行业净值（左）产业资本增持计划预估金额（右）单位：亿元147,500127,000106,50086,00065,50045,00022019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/074,5000资料来源：Wind，华夏基金银行与房地产 ETF 为透支无论是从宏观经济状态变化、到中观的估值水平测算再到近期资金面表现

29、，我们都看好未来一段时间大金融板块的市场表现。目前市场环境下，以银行和房地产为代表的金融板块性价比已经处于历史高位，具有一定配置价值。银行和地产行业个股分化度相对较低，适合通过被动指数基金方式进行投资。ETF 产品费率低、交易便捷，是进行金融板块投资的首选标的。华夏中证银行 ETF 和华夏中证全指房地产 ETF 成立于 2019 年，自发布之后产品规模稳步上升。管理人李俊先生具有丰富的产品管理经验，在管基金 19 只，在管基金规模为 410.57 亿元。图表24： 华夏中证银行 ETF 基本信息基金全称华夏中证银行交易型开放式指数证券投资基金基金简称华夏中证银行 ETF基金代码515020.O

30、F基金成立日2019 年 10 月 24 日基金类型股票型基金，被动指数型基金基金经理李俊基金托管人中国银行股份有限公司投资目标紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。投资范围本基金主要投资于标的指数成份股、备选成份股。为更好地实现投资目标，基金还可投资于非成份股(含中小板、创业板及其他中国证监会注册或核准上市的股票)、债券(包括国债、央行票据、金融债券、企业债券、公司债券、中期票据、短期融资券、超短期融资券、次级债券、地方政府债券、可转换债券、可交换债券及其他经中国证监会允许投资的债券)、衍生品(包括股指期货、股票期权、国债期货)、资产支持证券、货币市场工具(含同业存单、债券回购等

31、)、银行存款以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具。如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种，基金管理人在履行适当程序后，可以将其纳入投资范围。基金的投资组合比例为：基金投资于标的指数成份股及备选成份股的比例不低于基金资产净值的 90%。如法律法规或中国证监会变更投资品种的投资比例限制，基金管理人在履行适当程序后，可以调整上述投资品种的投资比例。业绩比较基准中证银行指数收益率管理费0.50%/年托管费0.10%/年资料来源：Wind，图表25： 华夏中证全指房地产 ETF 基本信息基金全称华夏中证全指房地产交易型开放式指数证券投资基金基金简称华夏中证全指房地产 ETF基金代码5

32、15060.OF基金成立日2019 年 11 月 28 日基金类型股票型基金，被动指数型基金基金经理李俊基金托管人中国银行股份有限公司投资目标紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。投资范围本基金主要投资于标的指数成份股、备选成份股。为更好地实现投资目标，基金还可投资于非成份股(含中小板、创业板及其他中国证监会注册或核准上市的股票)、债券(包括国债、央行票据、金融债券、企业债券、公司债券、中期票据、短期融资券、超短期融资券、次级债券、地方政府债券、可转换债券、可交换债券及其他经中国证监会允许投资的债券)、衍生品(包括股指期货、股票期权、国债期货)、资产支持证券、货币市场工具(含同业存

33、单、债券回购等)、银行存款以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具。如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种，基金管理人在履行适当程序后，可以将其纳入投资范围。基金的投资组合比例为：基金投资于标的指数成份股及备选成份股的比例不低于基金资产净值的 90%。如法律法规或中国证监会变更投资品种的投资比例限制，基金管理人在履行适当程序后，可以调整上述投资品种的投资比例。业绩比较基准中证全指房地产指数收益率管理费0.50%/年托管费0.10%/年资料来源：Wind，华夏中证银行 ETF 和中证全指房地产 ETF 在同类 ETF 产品中具有较强竞争力，在紧密跟踪基准指数的基础上，两个产品都具

34、有稳定的超额收益。而且在同类产品中，华夏房地产 ETF和银行 ETF 年初至今收益率分别处在第一和第二位。图表26： 华夏中证银行 ETF 走势和业绩基准对比（数据截至 2021 年 8 月 20 日）华夏中证银行ETF中证银行指数1.41.31.21.11.00.90.80.72019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06资料来源：Wind，图表27： 华夏中证银行 ETF 基金年度收益统计基金收益基准收益超额收益超额收益最大回撤2020 年7.56%-5.74%1

35、3.86%-0.47%2021 年（截至 8 月 20 日）6.91%-1.04%7.95%-0.27%资料来源：Wind，图表28： 华夏中证银行 ETF 和其他地产类ETF 收益对比5.46%年初至今收益5.00%1.55%1.10%0.85%0.82%0.80%6%5%4%3%2%1%基金A华夏中证银行ETF基金B基金C基金D基金E基金F0%资料来源：Wind，图表29： 华夏中证全指房地产 ETF 走势和业绩基准对比（数据截至 2021 年 8 月 20 日） 华夏中证全指房地产ETF中证全指房地产指数1.21.11.00.90.80.70.62020-01 2020-032020-0

36、52020-072020-092020-112021-01 2021-032021-052021-07资料来源：Wind，图表30： 华夏中证全指房地产 ETF 基金年度收益统计基金收益基准收益超额收益超额收益最大回撤2020 年-3.29%-13.65%11.73%-0.75%2021 年（截至 8 月 20 日）0.58%-12.29%14.58%-0.72%资料来源：Wind，图表31： 华夏中证全指房地产 ETF 和其他地产类 ETF 收益对比华夏中证全指房地产ETF年初至今收益-1.66%-2.64%-5.74%-7.98%-8.50%-10.23%-10.77%基金G基金H基金I基

37、金J基金K基金L0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%资料来源：Wind，风险提示本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。附录一：行业指数板块风格划分我们以一级行业为基础，分析了每个行业内个股收益和基本面的分化度，并综合考虑各行业的生命周期发展阶段以及市值占比因素后，将食品饮料拆分成酒类、饮料、食品三个子行业；将非银行金融拆分成证券、保险、多元金融三个子行业，得到 33 个行业研究对象。在拆分后的行业基础上，我们进一步结合蒙特卡洛模拟和最大生成树算法构建了稳健的聚类方案，最终将拆分后

38、的行业体系聚类成了周期、消费、金融、成长、稳定五大风格，以及上游资源、中游材料、中游制造、可选消费、必须消费、大金融、TMT、公共产业八大主题板块。图表32： 行业指数板块和风格划分序号行业名称类别Wind 代码板块风格1石油石化一级行业CI005001.WI上游资源周期2煤炭一级行业CI005002.WI上游资源周期3有色金属一级行业CI005003.WI上游资源周期4电力及公用事业一级行业CI005004.WI公共产业稳定5钢铁一级行业CI005005.WI中游材料周期6基础化工一级行业CI005006.WI中游材料周期7建筑一级行业CI005007.WI公共产业稳定8建材一级行业CI005008.WI中游材料周期9轻工制造一级行业CI005009.WI必须消费消费10机械一级行业CI005010.WI中游制造周期11电力设备及新能源一级行业CI005011.WI中游制造周期12国防军工一级行业