疫情对银行业的影响分析：基本面边际弱化看好板块防御特性

1、节前突如其来的新冠疫情引起市场高度关注，监管出台多项强有力的措施为控制疫情的扩散。在企业延迟开工、禁止大规模聚餐等影响下，市场对 1 季度宏观经济存在悲观预期。本篇点评将复盘银行板块在 2003 年“非典”时期的基本面以及走势情况，并且结合此次疫情期间已出台的货币政策、银行业基本面变化，对银行板块近期的走势作出判断。一、回溯：货币政策适时调整，银行板块跑出相对收益货币政策适时调整，保证合理信贷供给2003 年国内货币环境保持宽松，在“非典”期间，为缓解疫情对经济、产业带来的冲击，监管适时调整货币政策，防止信贷供给的大幅度波动，出台的政策包括了：对疫情重灾区进行信贷支持，配合财政部对民航、旅游、

2、商贸等行业实施阶段性贷款贴息政策，对疫情期间资金临时周转困难的企业适当下浮贷款利率等。在监管的积极干预下，2003 年“非典”期间信贷增长稳健，M2 同比增速保持上行态势。图表1. 2003 年“非典”期间相关货币政策梳理措施维度主要内容发布文件中国人民银行关于应对非典型肺炎影响全力做好当前货币信贷工作的意见（2003.5.19）中国人民银行关于加强非典型肺炎防治工作中金融服务的紧急通知（2003.4.28）货币供给要求稳健的货币政策，防止信贷出现大幅度波动信贷投放目标保持总量适度增长，保证合理信贷资金供应信贷倾斜对非典型肺炎疫情重灾区和遭受疫情影响较大的市县，各金融机构要适当调整当地分支机构

3、的贷款规模、存贷比例和相关绩效考核指标；配合财政对民航、旅游、商贸等 行业实施的阶段性贷款贴息政策，对受疫情影响较大的行业积极发放财政贴息贷款行业倾斜各金融机构要积极支持企业开发、生产和销售有市场发展前景的保健卫生产品，促进扩大全民保健卫生消费;支持扩大发展信息通讯产品、信息基础设施、网上会议设施、网络安全设施、网络教育设施以及远程办公系统设施等开发建设，推动扩大电子商务、电子政务、网络教育、网上文化娱乐等方面的消费贷款利率利率对部分有市场但因受非典疫情影响、经营暂时萎缩、资金临时周转困难的企业，各商业银行适当下浮贷款利率资料来源：央行，银保监，中银国际证券2003 年经济发展趋势向好，银行基

4、本面受“非典”影响有限“非典”对经济的影响主要体现在 2003 年 2 季度，在疫情得到控制后，3 季度国内经济形势有明显的反弹，因为我们对银行板块基本面的分析主要围绕 2003 年的四个季度。从信贷投放来看，由于 2003 年经济发展态势向好、信贷需求旺盛，“非典”对信贷投向影响小，金融机构信贷同比增速持续上行；从资产质量来看，在信贷支持政策出台下，银行资产质量表现稳定。因此，银行的盈利能力受疫情影响有限。从信贷规模来看，2003 年 2 季度金融机构的贷款同比增速继续上行，且增量也明显高于 2002 年同期。从当时已在 A 股上市的四家银行（招行、浦发、民生、平安）表现来看，四家银行的贷款

5、总额整体同比增速未有下行，与 1 季度基本持平。我们认为主要的原因在于：1）2003 年国内经济处于黄金十年阶段，经济发展态势向好，信贷需求旺盛；2）政策积极干预，货币政策及时调整，监管要求保持货币信贷总量的适度增长，防止信贷供给出现大幅度波动。图表2. 信贷投放受疫情影响较小图表3. 四家银行贷款同比增速（亿元）6,0005,0004,0003,0002,0001,0002002-01030.000025.000020.000015.000010.00005.00002003-110.0000贷款同比增速金融机构:新增人民币贷款:当月值金融机构:各项贷款余额:同比90%80%70%60%50

6、%40%30%20%10%0% 平安银行 浦发银行 民生银行招商银行四家银行2002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-12资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券除了信贷需求，“非典”期间备受市场关注的则是银行的资产质量表现，我们主要从四家上市银行的不良率、不良生成率、信贷成本进行分析。可以看到，在“非典”

7、期间以及之后的半年，除平安外，另外三家银行的不良率持续下降，且不良生成速度以及信贷成本均未有大幅提升。我们认为“非典”期间银行的资产质量未有大幅恶化主要得益于经济形势向好。2003 年 3 季度国内经济明显反弹， 同时在“非典”期间，监管对于受“非典”影响较大的行业和地区进行适当的信贷倾斜，也有助于缓解受疫情影响较大的企业的偿债压力。图表4. 四家银行不良率表现图表5. 行业不良余额及不良率表现不良贷款率，%(亿元)%121086420平安银行浦发银行民生银行招商银行25,000201820,000161415,000121010,000865,000422002-122003-122004-

8、032004-062004-092004-122005-032005-062005-092005-12002002Q42003Q22003Q4不良贷款余额:商业银行不良贷款比例:商业银行（右轴）资料来源：万得，中银国际证券注：按照五级分类资料来源：万得，中银国际证券图表6. 四家银行不良生成率情况（经年化）图表7. 四家银行信贷成本信贷成本3.0%不良生成率（年化）2002H12002H22003H12003H2平安银行4.10%0.80%0.02%4.74%浦发银行-1.28%0.71%-0.18%-0.34%民生银行1.94%-0.52%0.46%-0.26%招商银行-0.16%-1.15

9、%-0.42%-1.23%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%2002Q22002Q32002Q42003Q12003Q22003Q32003Q40.0% 平安银行 浦发银行 招商银行民生银行资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券注：民生银行以半年为区间在信贷需求旺盛情况下，在疫情发生的上半年，银行的营收未受明显影响，由于银行利润生成、风险暴露存在滞后性，下半年开始银行的营收增速有所回落，但整体净利润增速保持相对平稳，“非典”的银行盈利能力带来的影响有限。4 家银行合计营收增速在“非典”发生期间（2003 年上半年） 受影响较小，2003 年上半年营收同比增速为 53%，

10、与 1 季度（55%）基本接近。但从 2003 年全年来看， 4 家银行的营收同比增速下行较上半年放缓至 36%。个体的表现存在分化，其中招行的营收增速保持较好的发展趋势，民生的营收表现相对平稳，浦发和平安银行的营收增速在下半年放缓。从净利润增速来看，除平安外，三家银行保持相对稳健。图表8. 四家银行营收增速表现图表9. 四家银行净利润增速表现营收同比增速140%120%100%80%60%40%20%2002Q42003Q12003Q22003Q32003Q40%净利润同比增速80%60%40%20%0%-20%2002Q42003Q12003Q22003Q32003Q4-40% 平安银行

11、浦发银行 民生银行招商银行四家银行 平安银行 浦发银行 民生银行招商银行四家银行资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券板块跑出绝对和相对收益从银行板块走势来看，在 2 季度经济阶段性调整背景下，银行板块跑出绝对和相对收益。2003 年 3月中旬至 2003 年 5 月末，银行板块上涨 28%，跑赢沪深 300 指数约 18 个百分点。从四家银行表现来看，除平安之外，2 季度民生、招行、浦发均较沪深 300 指数跑出相对收益，涨幅高于沪深 300 指数10.3、10.2、5.6 个百分点；而平安的基本面表现相对弱，盈利情况不及另外 3 家银行，因此平安 2 季度跑输沪深 300

12、 指数 5.9 个百分点。图表10. 2003 年 2 季度 GDP 同比增速下行图表11. 银行板块 2 季度跑出相对收益12%25% 涨跌幅20%1115%1010%5%90%-5%8-10%7-15%-20%2000-032000-062000-092000-122001-032001-062001-092001-122002-032002-062002-092002-122003-032003-062003-092003-122004-032004-062002-012002-032002-042002-052002-072002-082002-102002-112003-012003

13、-022003-042003-062003-072003-082003-102003-116-25%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15% GDP:不变价:当季同比相对收益（右轴，银行-沪深300） 银行（申万）沪深300资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券图表12. 四家银行季度涨跌幅表现绝对收益(%)2002Q42003Q12003Q22003Q32003Q4平安银行-23.812.4-5.9-16.0-7.2浦发银行-16.913.15.5-18.310.5民生银行-21.728.510.2-18.316.0招商银行-19.226.310.1-1

14、6.315.2相对收益（较沪深300,%）2002Q42003Q12003Q22003Q32003Q4平安银行-9.72.3-5.9-8.8-13.2浦发银行-2.83.05.6-11.14.5民生银行-7.618.410.3-11.110.0招商银行-5.116.210.2-9.19.2资料来源：万得，中银国际证券二、展望：银行业基本面边际走弱，看好板块防御特性在第一部分我们回顾了“非典”对银行板块基本面的影响以及区间银行股走势，但此次疫情发生的宏观经济形势、货币政策环境均有不同，因此“非典”时期对分析此次新冠疫情对银行基本面以及板块股价走势分析提供的参考有限。这部分我们将进一步讨论新冠疫情

15、下短期宏观经济、银行业基本面变化，并对板块短期走势进行前瞻性判断。宏观经济短期受影响，积极政策有望出台从 2003 年“非典”时期的经济表现看，负面影响主要集中于第三产业，尤其是交运、住宿餐饮。具体来看，2003 年 2 季度国内 GDP 同比增长 9.1%，较 1 季度回落 2 个百分点。其中，交运增速较 1 季度回落 5.4 个百分点至 2.3%；住宿餐饮业较 1 季度下行 3.6 个百分点至 7.4%。结合“非典”对经济的影响，同时此次疫情发生在春节期间，我们认为疫情将首先对消费领域带来负面影响。另外，为控制疫情的蔓延，监管延长假日、取消聚集性活动等措施，也对生产端带来负面冲击。从出口来

16、看，1 月 30 日，世界卫生组织宣布将中国新冠肺炎列为“国际关注的突发公共卫生事件”，同时对入境旅游等行动进行限制、入境邮包采取卫生措施，预计对出口也将带来负面影响。根据我们宏观组的判断，此次新冠疫情对经济带来的影响如下：新冠疫情对经济的负面冲击主要集中于一季度，从非典情况看，疫情过后，相关行业均有明显 反弹，因此新冠疫情对全年经济增长冲击并不严重。从目前情况判断，一季度消费、出口和工业生产均受到不同程度冲击，综合起来，在没有其他稳增长政策对冲的前提下，一季度 GDP 所受负面冲击接近 2 个百分点。考虑到疫情冲击和可能的政策对冲的影响，宏观组对 2020 年 GDP 增速的判断如下：202

17、0 年全年 GDP增速为 5.8%，四个季度增速分别为 5.0%、6.0%、6.1%、5.9%。2 月 3 日，央行进行 1.2 万亿的逆回购操作，同时利率下降 10BP，我们认为监管释放出维稳信号。现下的宏观经济形势与 2003 年不同，2003 年经济形势向好，我国的货币政策仍处于宽松阶段。但目前我国的经济形势处于稳步向下阶段，为减缓疫情对短期经济的冲击，我们认为监管未来将加大逆周期调节力度，后续降准、降息政策有望出台。在 LPR 改革的稳步推进下，监管可能通过降低 MLF 利率的方式来引导 LPR 利率的下行，从而减小实体融资成本。图表13. 2 月 3 日公开市场利率下降 10BP图表

18、14. LPR 利率有望下行2.602.552.502.452.402019-10-212.35(%)%5.04.84.64.44.24.02019/8/12019/9/12019/10/12019/11/13.8 七日回购利率贷款利率报价（LPR）：1年期贷款利率报价（LPR）：5年期2019-10-222019-10-232019-10-242019-10-252019-11-182019-11-192019-12-182019-12-192020-02-03资料来源：万得，中银国际证券资料来源：万得，中银国际证券信贷投放节奏调整影响利息收入，关注个别行业及区域资产质量表现从疫情对银行基本

19、面的影响来看，我们主要从信贷需求、净息差以及资产质量三个角度进行分析。我们认为疫情持续下 1 季度的信贷需求相对匮乏，但在信贷托底经济的重要性凸显背景下，前期遏制的信贷需求有望在疫情转好后得到恢复，因此疫情对全年信贷投放总量的影响小，更多的影响信贷投放节奏，而投放节奏的后置将对利息收入带来负面影响。对息差的影响来看，新冠疫情对经济的短期冲击使得信贷需求不足，叠加银行审慎的风险偏好、监管引导中小企业融资成本的下行，我们判断 1 季度息差收窄幅度将比我们之前的判断进一步扩大。2020 年全年来看，伴随着存量浮动利率贷款定价基准切换的逐步推进，预计 2020 年全年息差较 2019 年收窄约 5-1

20、0BP。从资产质量表现来看，在经济稳步下行阶段，银行的不良生成速度将有小幅的上行。尽管 1 季度的新冠疫情带来短暂冲击，但在监管对暂有困难企业进行信贷倾斜、调整还款期限等措施下，资产质量大幅恶化可能性低，后续仍需关注受疫情影响严重的行业、区域的资产质量表现。图表15. 新冠疫情已出台的积极政策梳理发布文件货币供给信贷投放目标准备金工具再贴现工具信贷倾斜担保需求公开市场操作信贷利率工具手续费措施贴息措施再贷款工具对受疫情影响的人群，金融机构要在信贷政策上予以适当倾斜，灵活调整个人信贷还款安排，合理延后还款期限。 感染新型肺炎的个人创业担保贷款可展期一年，继续享受财政贴息支持。因疫情影响未能及时还

21、款的人群，经接入机构认定，相关逾期贷款可以不作逾期记录报送，已经报送的予以调整。还款期限延长央行通过专项再贷款，向金融机构提供低成本资金，支持金融机构对名单内的企业提供优惠利率的信贷支持。财政部发布关于支持金融强化服务 做好新型冠状病毒感染肺炎疫情防控工作的通知，对重点疫情保障企业贷款，在原有优惠利率信贷的基础上，中央财政按照人民银行再贷款利率的50%给予贴息，期限不超过1年。中国银联联合主要商业银行，对重点疫区实行取现减免手续费，消费服务手续费优惠鼓励银行机构适当下调贷款利率，引导社会融资成本下行；通过适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等方式，支持相关 企业战胜疫情灾害影响。维护银行

22、体系流动性合理充裕，2月3日投放1.2万亿元各级政府性融资担保再担保机构应取消反担保要求，降低担保和再担保费。对受疫情影响严重地区的融资担保再担保机构，国家融 资担保基金减半收取再担保费。对受疫情影响较大的批发零售、住宿餐饮、物流运输、文化旅游等行业，以及有发展前景但受疫情影响暂遇困难的企业，特 别是小微企业，不得盲目抽贷、断贷、压贷。对受疫情影响严重的企业到期还款困难的，可予以展期或续贷。优先审批疫区内金融机构再贴现申请，不对票据类型、贴现利率、单张票面金额实行限制条件。根据实际情况适当提高2020年1月下旬存款准备金考核的容忍度。加大对疫情防控相关领域的信贷支持力度。继续加大对小微企业、民

23、营企业支持力度，要保持贷款增速，增加制造业中长期贷款投放。保持流动性合理充裕，加大货币信贷支持力度。关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知（2020.1.31）措施内容措施维度资料来源：央行，财政部，银保监，中银国际证券信贷：1 季度信贷需求不足，全年信贷投放节奏调整从信贷需求来看，在监管延长假日、取消聚集性活动等措施的影响下，无论是企业信贷需求亦或是个人消费贷需求都将受到负面影响，因此我们认为 1 季度信贷增量不及 2019 年同期。2019 年 1 月信贷增量（剔除非银口径）达 5.8 万亿，占全年新增信贷比重为 34%，尤其 1 月，信贷新增 3.2 万亿， 增量占比为

24、 21%。但需要注意的是，目前国内经济仍处于稳步下行阶段，信贷托底经济的重要性凸显，如果疫情在 2 季度得到转好，我们认为前期被遏制的信贷需求有望在疫情转好后得到恢复，因此疫情对全年信贷投放总量的影响小，但信贷投放节奏将有调整。而投放节奏的后置将对利息收入带来负面影响。基于疫情在 2 季度开始转好的假设，我们初步判断 1 季度信贷增量为 5 万亿，较全年新增信贷（18 万亿）比重约为 28%。图表16. 2 月 PMI 预计回落图表17. 2019 年 1 季度信贷增量达 5.8 万亿(亿元)54.052.050.048.046.044.042.02018-0140.035,00030,000

25、25,00020,00015,00010,0005,000025%20%15%10%5%2019-120% PMI PMI:大型企业 PMI:中型企业PMI:小型企业新增人民币贷款占全年新增信贷比重2018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11资料来源：万得、中银国际证券资料来源：万得、中银国际证券息差：资产端有效信贷需求

26、不足，息差存在收窄压力在疫情持续期间，我们认为资产端收益率的下行压力将逐步显现，其中有效信贷需求不足以及监管引导实体经济融资成本的下行是影响资产端收益率的重要因素。疫情持续期间，银行资产端有效信贷需求更为匮乏，同时银行信贷风险偏好保持审慎，共同影响信贷收益率。此外，可以看到监管鼓励银行机构适当下调贷款利率，引导社会融资成本下行，以缓解受疫情影响较大的企业的经营困境。目前多家银行已对湖北地区的受疫情影响的小微企业贷款在现行利率基础上下降 0.5 个百分点，未来预计有更多受疫情影响较重的区域将获得贷款利率优惠。在此背景下，我们预计 2020 年全年行业息差将收窄 5-10BP 左右。图表18. 监

27、管引导中小企业融资成本下降图表19. 预计 2020 年息差收窄幅度约为 5-10BP新发普惠小微贷款利率7.40%6.82%4.95%5.27%5.21%5.53%4.53%4.59%4.63%4.87%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%2010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019E0.0%2.92.82.72.62.52.42.22.12.01.9

28、(%)预计2020年息差较2019年下降5- 10BP 净息差工行中行交行五大行行业20182019H资料来源：万得、中银国际证券资料来源：万得、中银国际证券资产质量：短期大幅恶化可能性低，关注个别行业及区域资产质量压力从资产质量表现来看，在经济稳步下行阶段，银行的不良生成速度将有小幅的上行，我们预计全年不良生成速度为 100BP。尽管 1 季度的新冠疫情带来短暂冲击，但在监管对暂有困难企业进行信贷倾斜、调整还款期限等措施下，短期资产质量难有大幅波动。此外，考虑到银行在经过上一轮信贷不良风险暴露周期后，总体风险偏好谨慎，积极调整自身的信贷结构，减小不良高发行业的信贷投放力度（批发零售业和制造业

29、），我们认为 2020 年行业资产质量系统性风险发生可能性低，后续需关注疫情情况以及经济走势。但需要注意的是，我们认为区域以及行业的资产质量表现有所分化。此次疫情预计对第三产业带来的冲击更大，类似批零、住宿餐饮、旅游等行业的经营情况受影响更甚，同时从企业性质来看，这些行业以中小企业居多，中小企业由于自身经营风险高、抵押品缺失、财务信息不规范等问题，对银行的资产质量管控带来更大的难度。因此，我们认为疫情持续期间，批零、住宿餐饮、旅游等行业的不良生成速度将有所提升。从区域来看，主要关注受疫情影响较严重的区域，包括湖北、浙江、广东等。图表20. 2019 年以来行业整体资产质量稳健图表21. 201

30、3 年以来行业处置力度加大2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%2Q20124Q20122Q20134Q20132Q20144Q20142Q20154Q20152Q20164Q20162Q20174Q20172Q20184Q20182Q20190.0%不良净生成率/年化（百万1,000,000900,000800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,00002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H 行业 大行 股份制 城商行核销和转出规模资料来源：万得、中银国际证券资料来源：万得、

31、中银国际证券2.3 板块投资观点：看好板块防御特性，关注稳健龙头及基本面改善个股尽管 2019 年 4 季度国内经济短期企稳，但突如其来的新冠疫情对 2020 年 1 季度的经济形势带来负面影响，尤其对第三产业的影响更甚，目前政府关闭疫情重点发生地区的公交设施停运、旅游景点、娱乐场所，取消各类集体性活动。受市场对宏观经济的悲观预期影响，我们认为板块短期的估值向上弹性不足，但目前板块的估值接近过去 5 年中枢水平，同时在经济下行周期，相较于其他板块， 银行板块的盈利水平更具稳定性，因此我们认为银行板块短期有望跑出相对收益。从个股来看，盈利稳定、基本面长期优异的招商银行、大行，关注基本面改善的低估

32、值股份行（光大银行）。图表22. 银行板块估值对应动态 PB 约为 0.75x图表23. 板块收益率波动最小动态估值4.54.03.53.02.52.01.51.00.52007-01-082007-11-082008-09-082009-07-082010-05-082011-03-082012-01-082012-11-082013-09-082014-07-080.0（%）706050403020102015-05-082016-03-082017-01-082017-11-082018-09-082019-07-08计算机通信传媒电子元器件国防军工机械非银行金融轻工制造 电力设备建筑综

33、合有色金属基础化工汽车医药建材农林牧渔家电交通运输纺织服装食品饮料房地产电力及公用事业石油石化商贸零售钢铁餐饮旅游煤炭银行0 上市银行合计周收益率波动率(2010年以来)资料来源：万得、中银国际证券资料来源：万得、中银国际证券风险提示：受疫情影响经济超预期下行。银行作为顺周期行业,行业发展与经济发展相关性强。宏观经济发展影 响实体经济的经营以及盈利状况,从而影响银行业的资产质量表现。如果此次疫情持续期间经济超预 期下行，银行业的资产质量存在恶化风险, 从而影响银行业的盈利能力。附录图表 24. 报告中提及上市公司估值表公司代码公司简称评级股价市值每股收益(元/股)市净率(x)最新每股净资产(元

34、)(亿元)2018A2019E2018A2019E(元/股)601939.SH建设银行买入6.441,6101.021.070.850.778.23601988.SH中国银行未有评级3.431,0100.610.640.670.615.53601288.SH农业银行买入3.371,1790.580.610.740.684.91600036.SH招商银行买入35.038833.193.631.751.5522.30601998.SH中信银行增持5.402640.911.010.660.608.84600016.SH民生银行中性5.692491.151.220.610.5610.09601166.

35、SH兴业银行未有评级17.113552.923.240.810.7222.85600000.SH浦发银行增持10.473071.902.120.700.6216.36601818.SH光大银行买入3.731960.640.730.680.625.89600015.SH华夏银行未有评级7.021081.361.410.550.5013.09000001.SZ平安银行买入13.992711.281.481.230.9913.82601169.SH北京银行增持5.111080.951.030.630.588.78601009.SH南京银行增持7.61651.311.520.950.878.80002142.SZ宁波银行买入