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1、 地方政府债券发行过程中的信用风险度量和发债规模研究摘要：利用kmv模型建立地方政府债券信用风险模型。简要介绍模型后，根据江苏省相关数据，依次企业挖潜改造费用这三项财政支出为可支配地方财政收入。由于2007年地方财政支出科目做了调整，不能直接找到2007年和2008年的相关数据。但收集数据过程中，笔者发现可支配地方财政收入占地方财政收入的比例一直稳定在20%左右，秉承审慎原则，本文用1994年以来的最低比例%预测2007、2008、2009年的可支配地方财政收入，得到a2009=亿元。 2.可支配地方财政收入增长率g和变动率。将a2009= 亿元及n=16，代入这两指标计算公式中，可得：g=，

2、=。 年到期的地方政府债券本息和b2009。考虑到江苏省将地方债券融资主要投向城乡社区事务、农林水事务、医疗卫生、教育、交通运输、文化及其他各项支出七个方面，本文以2008年这七项财政支出之和作为发行债券基数，设定六个地方政府债券发行规模。2009年4月20日，财政部代发江苏84亿地方政府债券票面年利率%。我们假定2008年地方政府债券也以%为年利率，从而可计算出2009年各个发债规模要偿还的本息和： 4.预期违约概率edp。根据模型，已知a2009、g、b200-和到期期限t=0，我们可求出违约距离dd和预期违约概率edp： 模型结果分析 如果发行规模控制在30%以下，违约概率非常小且增长缓

3、慢。LOCalHost如果发行规模为60%时，政府违约概率为，几乎肯定会违约。地方政府债券具有不可忽视的违约风险，且违约风险对发债规模有很强的敏感性。因为随着债务规模的扩大，违约概率呈现加速增大态势。韩立岩认为，地方公债的信用等级至少要达到标准普尔bbb+或者穆迪baa1，其预期违约概率应该在%之内，这样方为安全边际。 通过以上分析可以知道：假定地方政府可支配财政收入服从对数正态分布，当地方政府债券发行规模为亿时，它的违约概率edp非常的小，即2009年财政部代江苏省发债84亿几乎没有风险。 三、模型的缺陷及改进 在模型的运用过程中，发现模型主要存在以下缺陷：地方政府可支配财政收入服从对数正态

4、分布的假设。地方政府可支配财政收入真实分布未必服从对数正态分布。通过matlab软件模拟出该指标的真实分布，此为本模型的一个改进方向。地方政府财政收入的预测方法不够精确。2009年江苏省实际地方财政收入为3 229亿元，与地方财政收入预测值有差异。国内有学者在这方面已经做过一些有益探索，可以作为模型改进方向。 参考文献： 1韩立岩，郑承利，罗雯，杨哲彬.中国市政债券信用风险与发债规模研究j.金融研究，2003，(2)：85-94. 2周鹏.关于中国地方政府发行债券相关问题的探讨d.北京：中央财经大学，2008. 3茹涛.地方公债发行过程中的信用风险度量与融资规模研究d.上海：上海复旦大学，2009. 4：on the pricing of corporate debt： t

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