家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响的实证分析

1、PAGE PAGE 北京交通大学毕业设计（论文）开题报告中国家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响的实证分析目录TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc137304304 中国家族控股上市公司股权结构对公司绩效的影响的实证分析 PAGEREF _Toc137304304 h 2 HYPERLINK l _Toc137304305 第一章导论 PAGEREF _Toc137304305 h 2 HYPERLINK l _Toc137304306 一选题意义 PAGEREF _Toc137304306 h 2 HYPERLINK l _Toc137304307 二文献综述

2、PAGEREF _Toc137304307 h 2 HYPERLINK l _Toc137304308 三文章结构 PAGEREF _Toc137304308 h 7 HYPERLINK l _Toc137304309 四本文的创新点及其成果的应用价值 PAGEREF _Toc137304309 h 9 HYPERLINK l _Toc137304310 （一）本文的创新点 PAGEREF _Toc137304310 h 9 HYPERLINK l _Toc137304311 （二）研究成果的应用价值 PAGEREF _Toc137304311 h 10 HYPERLINK l _Toc137

3、304312 第二章理论背景 PAGEREF _Toc137304312 h 10 HYPERLINK l _Toc137304313 一中国家族控股上市公司的界定及其公司股权结构集中度的标准划分 PAGEREF _Toc137304313 h 10 HYPERLINK l _Toc137304314 注：以上数据均来自国泰安数据库。 PAGEREF _Toc137304314 h 23 HYPERLINK l _Toc137304315 二中国家族控股上市公司股权结构与公司治理的理论渊源以及股权结构的指标选择 PAGEREF _Toc137304315 h 23 HYPERLINK l _T

4、oc137304316 三中国家族控股上市公司经营绩效的评价标准与指标选择 PAGEREF _Toc137304316 h 27 HYPERLINK l _Toc137304317 1 公司绩效的含义 PAGEREF _Toc137304317 h 27 HYPERLINK l _Toc137304318 2 公司绩效的评价标准 PAGEREF _Toc137304318 h 29 HYPERLINK l _Toc137304319 3 指标选择 PAGEREF _Toc137304319 h 31 HYPERLINK l _Toc137304320 四中国家族控股上市公司股权结构和公司绩效相

5、关性分析的研究思路 PAGEREF _Toc137304320 h 31 HYPERLINK l _Toc137304321 第三章中国家族控股上市公司股权结构与公司绩效的实证研究 PAGEREF _Toc137304321 h 32 HYPERLINK l _Toc137304322 一研究假设 PAGEREF _Toc137304322 h 32 HYPERLINK l _Toc137304323 二研究变量设计 PAGEREF _Toc137304323 h 32 HYPERLINK l _Toc137304324 股权结构与公司治理变量 PAGEREF _Toc137304324 h

6、32 HYPERLINK l _Toc137304325 公司绩效变量 PAGEREF _Toc137304325 h 33 HYPERLINK l _Toc137304326 控制变量 PAGEREF _Toc137304326 h 33 HYPERLINK l _Toc137304327 三实证研究 PAGEREF _Toc137304327 h 34 HYPERLINK l _Toc137304328 1 研究设计与数据描述统计分析 PAGEREF _Toc137304328 h 34 HYPERLINK l _Toc137304329 2 研究实证分析 PAGEREF _Toc1373

7、04329 h 45 HYPERLINK l _Toc137304330 3 相关性分析的经济含义 PAGEREF _Toc137304330 h 60 HYPERLINK l _Toc137304331 第四章研究结论及其分析 PAGEREF _Toc137304331 h 60 HYPERLINK l _Toc137304332 第五章政策建议 PAGEREF _Toc137304332 h 63 HYPERLINK l _Toc137304333 第六章：结束语 PAGEREF _Toc137304333 h 69 HYPERLINK l _Toc137304334 （一）本文研究的主要

8、问题 PAGEREF _Toc137304334 h 69 HYPERLINK l _Toc137304335 （二）需要进一步研究的问题 PAGEREF _Toc137304335 h 69 HYPERLINK l _Toc137304336 第七章：参考文献 PAGEREF _Toc137304336 h 70 HYPERLINK l _Toc137304337 第八章：后记 PAGEREF _Toc137304337 h 77中国家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响的实证分析第一章 导论一 选题意义在现代公司中，由于股权广泛分散，具有专业化管理知识的支薪经理实际上已经取代企业的实际所有

9、者（股东）成为企业控制权的拥有者（Berle，Means，1932）,但在实践领域，家族控股上市公司的强大生命力和良好的公司绩效表现又给我们提出了一个崭新的课题。Neil C Churchill和Kenneth J Hatten在1985年也从家族企业管理者的角度阐述了家族企业课题研究的合理性。针对中国上市公司尤其是国有控股上市公司股权结构在股权分置、一股独大等诸方面的问题，对家族控股上市公司股权结构的研究对我们资本市场的健全和完善，乃至市场经济的稳步发展都有着重要的现实意义。二 文献综述在股权结构中，两权分离的论述理由是既然在股权相对分散的情况下，股东出于“理性的无知”而采取“搭便车” 行为

10、。从这一点来看，提高大股东的持股比例，使股权相对集中，就可以提高股东的监控动力。 从这个角度讲，大股东的存在有利于公司价值的增加 (Shleifer，Vishny，1997)。La porta、Lopez-de-silanes、shleifer和vishny(1998；2000)的研究均表明，公司治理、股权结构与企业绩效之间存在着非常密切的联系。Jensen和Meckling(1976)也认为认为公司价值取决于内部股东所占股份的比例，这一比例越大，公司的价值越高。公司绩效随内部持股比例的增加而增加。在股权高度分散的情况下，随着管理者所有权要求的减少，股东就缺乏密切监督管理者的足够的热情，管理创

11、新的动力就会减少(Grossman and Hart,1986)，公司价值也会相应的下降；当管理者持股比例增加时，他们采取背离公司价值最大化的行为的同时，也会使自身股权的价值受到影响。因此，在内部人持有一定股份的情况下，他们的行为会在行使在职消费和最大化公司价值之间取得一个均衡。内部持股实际上在有利于增强股东监控动力的同时，也可能会阻碍公司控制市场机制的有效发挥。另外，对接管市场的分析表明，被接管企业的价值一般在被接管后是上升的( Kay，1994)根据Oswald和Jahera(1991)的统计，有些研究(如Vance，1955，1964；Pfeifer，1972；KimLee&Franci

12、s，1988)表明内部持股比例与公司绩效有显著性正相关关系，但同样有另外一些研究(Schmidt，1975； Lloyd，etal.1986；Kesner，1987)表明两者间不存在显著性关系。Demsetz(1983) 认为企业的股权结构是寻求公司价值最大化的结果，而且他和Lehn(1985)通过对前5大股东、前10 大股东持股比例以及代表股权集中度的赫芬德尔指数（HERF,即每个股东持股比例的平方之和）与会计利润率之间的实证分析，没有发现显著的相关关系。他认为当企业的发展要求进行规模扩张时，就会产生一种压力，要求它的股份资本也要达到一定的规模，为此就要求助于分散的所有权结构，而分散与否将决

13、定于因资本联合而减少的风险成本与由此增加的监督成本之间的平衡。Stulz(1988)则建立了一个模型证明，公司价值最初随内部股东持股比例的增加而增加，而后开始下降。Myeong-Hyeen Cho(1998)采用最小平方回归的方法，对500家制造业公司的数据进行分析，得出公司价值随内部股东拥有股权比例的增加而增加，并且认为股权结构是个内生变量。Thomsens.和Pedersent（2000）发现，435家最大型欧洲公司的股权集中度与公司绩效之间的联系是非线性的，以致于股权集中度超出某一点后对绩效有相反的影响。 终极控制人（ultimate ownership）是对其股权结构和公司绩效的一个非

14、常优越的理论，其核心内容就是股东拥有选择、更换经营者的权利。La Porta（1999）是第一个对此问题进行深入实证分析的学者，研究试图通过所有权的链条找寻谁拥有最高的“投票权”。他和Claessens等（2002）认为，世界上多数国家的公司代理问题是控股股东掠夺中小股东的问题，而高管与外部股东间的委托代理问题反而居于次要地位。Bebchuk (1994)等认为，当大股东利用其控制权侵占少数股东利益获取私利时，股权集中将降低公司价值，公司价值的折价正是控股股东对少数股东利益的侵占，这种情况尤其存在于少数股东利益保护薄弱的国家。La Porta et al.（2002）利用模型分析也得出了：在中

15、小股东利益保护薄弱的国家，少数股东利益将受到控股股东的侵占。Claessens，Djankov和Lang（1999）延续了终极控制人的实证研究：绝对控制是导致许多东亚国家企业生产能力过剩和资本使用效率低下的根源，直接影响到公司的绩效。 Faccio和Lang（2002）则是对西欧国家的终极控制人进行实证研究：家族企业一般掌控的是较小的公司和非金融企业，较大的上市公司股权是比较分散的，两权分离与金字塔型的构架可以更好的控制大股东行为。可在西欧国家，除了英国外，几乎所有欧洲大陆国家都体现出明显的股权高度集中，而家族公司在德国等大陆国家中占据着极其重要的地位。Vladimir Atanasov（20

16、05）考察了保加利亚私有化过程中大股东攫取公司利益的现象，其间，约有80的企业售卖了51以上的股份，而大股东则将85的公司价值转化为控制权的私人收益，并导致后期交易的股票往往出现4060的折价。Jan Hanousek等（2004）研究了捷克私有化过程中不同类别的股份受让人对公司绩效的影响，发现，外资股份在公司中的逐渐集中有利于提高公司业绩，而内资股的逐渐集中对于公司业绩有着显著的负面效应。Gorton和Schmid（1996）证明持有大宗股票的银行改善了德国公司的业绩，并且，银行和非银行大股东都对业绩的改善发挥了作用。Frank和Mayers（1994）发现德国大股东的存在提高了董事替换频率

17、。Claessens，Djankov和Lang（1999）对九个东亚国家中2980个上市公司的进行的研究延续了终极控制人的实证价值，研究表明：东亚除去日本、韩国和台湾以外，其他国家的家族公司都拥有极大的力量，国家的财富以及对GDP的贡献也主要来自于这些家族。文章中证明了这些这些公司的管理结构是明显的金字塔结构，大股东掌握了太绝对的权力，同时绝对控制是导致许多东亚国家企业生产能力过剩和资本使用效率低下的根源，直接影响到公司的绩效。家族控制权与现金流权的分离程度越来越高时,控制人就可以用较少的现金流来实现对上市公司的实质性控制,其对中小股东的剥削程度也越高,因此带来的代理冲突也越来越严重,进而家族

18、企业的价值也随之减少。（Claessens et al.1999）在东亚，公司治理的最主要问题是保护中小股东的利益不被剥夺，限制大股东的权利通过此可以提高公司价值。这是未来东亚国家股权结构和公司治理的重要议题。（Claessens and Fan,2003）。国内的学者也在这方面有一些相关的研究。何浚(1998)曾对我国上市公司最大股东比例在不同区间上的公司数量进行了统计，首开对中国的上市公司股权结构状况的实证研究分析。刘芍佳、孙霈和刘乃全（2003）对中国2001的上市公司的控股主体重新进行分类研究和最终控制人的界定，结果发现：我国上市公司的84%的控股主体是国家，因此目前上市公司的股本结构

19、仍然是国家主导型的。这当然是说明民营企业的研究价值很低，毕竟国家主导不会存在家族的控股。杜亚军、周亚平（2004）将这个研究方向放在了国有持股和民营公司样本上，并得出：民营上市公司股权集中度与公司绩效呈正相关关系，国有持股公司的两要素间没有线形关系。施东辉（2000）研究了中国上市公司的股权结构和绩效，发现法人控股公司的绩效劣于以社会法人为主要股东的分散持有型公司，而好于国有控股的公司。苏启林、朱文（2003）则使用家族上市公司样本对家族公司所导致的代理问题，即重点是所有权和经营权分离上的问题展开实证研究。重点将家族公司中两种代理关系对公司价值造成的影响展开了论证。许小年和王燕(1999)对1

20、9931995年300多家上市公司的分析表明， 法人股比例与公司绩效正相关，而且前5大股东和前10大股东持股比例也与公司绩效(市值与账面值的比值、权益报酬率和总资产报酬率)正相关， 但国家股比例与公司绩效负相关。孙永祥、黄祖辉(1999)则通过对股权结构影响公司治理机制，进而影响公司绩效的分析，认为有一定集中度、有相对控股股东并且有其他大股东存在的股权结构，总体上最有利于公司治理机制的发挥，因而该种股权结构的公司绩效也趋于最大。从他们的研究看，并没有十分显著的实证结果表明股权集中度( 以第一大股东持股比例)与公司绩效之间存在相关关系。Pagano和Roell（1998）证明了多个大股东的同时存

21、在能够有效抑制控股股东对少数股东利益的侵占，从而有效降低控股股东所产生的代理成本。徐二明、王智慧(2000)在对1998年的105 家上市公司的分析认为，大股东的存在有利于公司相对价值和价值创造能力的提高，股权的集中与公司的价值成正相关。股权集中度、内部持股比例与公司绩效均呈显著性倒U型相关；第一大股东持股比例与公司绩效正相关。高明华，杨静(2002)对 2001年的327家上市公司的年报数据进行了分析，发现随着股东数的增加，股权集中度对公司绩效的负面影响逐渐降低；而国家股比例、法人股比例、流通股比例和职工股比例四个指标与公司绩效指标变量净资产收益率之间均无显著相关关系。宾国强和舒元利（200

22、3）用大样本的面板数据, 也发现非流通股比例（中国上市公司非流通股大多数属于政府直接或者间接控制）与公司业绩成U 型关系。陈晓、江东(2000)认为，不同类型的股东在公司治理结构中发挥的作用是状态依存的，股权结构的多元化对公司业绩的正面影响取决于行业的竞争性。徐晓东、陈小悦（2003）研究结果表明：第一大股东为非国家股股东的公司有着更高的企业价值和更强的盈利能力，第一大股东的变更更有利于公司治理效率的提高，有利于公司规模的扩大和管理的更加专业化。刘丹（2005）给出了公司价值与控股比例之间的大致关系，结果表明控制权在某些情况下随着股权的上升出现公司价值溢价，而某些情况下又下降。本文还验证了不同

23、类别股权比例与公司价值之间存在左高右低的U型（政府股权）或者横S型（家族股权）曲线关系。三 文章结构本文通过建立股权结构、治理结构和经营绩效之间的多元回归模型，以中国家族控股上市公司为样本，运用统计方法，计算它们的相关系数和回归系数，探讨三者间的关系，进而提出优化家族企业治理结构的对策建议。本文将控制权安排作为公司治理的核心问题，并以此为切入点，来研究企业控制权掌握在不同的企业成员手中时，上市公司股权结构选择的形成机理，并探讨在既定的治理结构模式下股权结构的选择对公司绩效影响问题。最后，研究如何调整我国上市公司的股权结构配置状态、优化我国上市公司的治理结构来提高家族控股上市公司的公司绩效，以提

24、高家族控股上市公司的企业价值，最终提高整个家族控股上市公司的运营水平。本文的研究框架如下图：理论分析框架理论分析框架其他情况下的家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响研究股权相对分散家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响研究股权集中的家族控股上市公司股权结构及其对公司绩效影响研究其他情况下的家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响研究股权相对分散家族控股上市公司股权结构对公司绩效影响研究股权集中的家族控股上市公司股权结构及其对公司绩效影响研究调整家族控股上市公司股权结构，优化家族控股上市公司治理结构，公司绩效提高的对策建议调整家族控股上市公司股权结构，优化家族控股上市公司治理结构，公司绩效提高的

25、对策建议对于中间的股权集中，股权分散，股权相对集中的家族控股上市公司股权结构和公司绩效的研究按照以下的逻辑框架进行论述：股权结构分类股权结构分类掌握终极控制权的企业成员的动机掌握终极控制权的企业成员的动机做出行为选择做出行为选择公司绩效的影响分析公司绩效的影响分析在有了一个理论分析框架后，按照理论分析框架对我国家族控股上市公司在控制权配置的不同状态下的公司治理结构和股权结构对公司绩效的影响和产生的结果方式展开研究：具体来讲，本文将如下展开研究：在本实验设计的第一部分，首先归纳出影响企业公司绩效的内部因素和外部因素，建立一个企业绩效考核机理的理论分析框架。在构建理论分析框架时，着重研究终极控制权

26、配置在不同企业成员手中时，家族控股上市公司行为选择的形成机理，最后指出基于终极控制权分配的公司股权结构是影响上市公司公司绩效的内在动因。在本实验设计的第二部分，分析大股东控制下家族控股上市公司股权结构的形成机理和相应的公司绩效的影响问题。在这部分中首先对大股东控制下的家族控股上市公司的治理结构特征进行归纳；然后对大股东控制下的家族控股上市公司股权结构与公司经营行为及其结果进行实证分析；接着创新性的计量出大股东的经营成本和大股东的控制权收益，通过对大股东在股权结构中的代理成本和控制权收益大小的比较来得出大股东控制下家族控股上市公司绩效的形成机理；最后，对大股东控制模式下股权结构选择以及对公司绩效

27、的影响问题进行研究。在本实验设计的第三部分，分析股权分散的家族控股上市公司的股权结构选择的形成机理和相应的公司绩效的影响问题。在这部分内容中，首先对股权分散家族控股上市公司的股权结构特征进行归纳；然后从公司治理和股权结构的关系对公司经营绩效进行实证研究。最后，对家族控股上市公司股权结构选择的公司绩效影响的问题进行研究。在本实验设计的第四部分，分析股权相对集中的家族控股上市公司股权结构选择的形成机理和相应的公司绩效的影响问题。分析股权相对集中的家族控股上市公司的控制模式下，家族控股上市公司股权结构选择的形成机理和相应的公司绩效问题。在本实验设计的第五部分，通过对家族控股上市公司的大量调研，讨论其

28、股权或控制权配置现状与公司经营中存在的问题，研究如何调整我国家族控股上市公司的股权结构或控制权配置状态、优化我国家族控股上市公司的治理结构来提高我国家族控股上市公司的公司绩效，以提高家族控股上市的企业价值。该部分着重从优化家族控股上市公司股权机构和改善公司绩效两方面来展开论述。四 本文的创新点及其成果的应用价值（一）本文的创新点1、 从我国家族控股上市公司特定的研究主体出发，从掌握控制权的企业成员的动机和效用的角度系统研究我国家族控股上市公司绩效问题，这样可以一针见血的抓住问题的本质，在家族控股上市公司规模不断扩大的转轨经济背景下，研究家族控股上市公司的股权结构和公司绩效具有越来越重要的意义。

29、2、 本课题在研究范式上，将进行大量的实证研究。在分析大股东控制的时候，将运用数据库进行样本的筛选和结合我国家族控股上市公司和证券市场的实际情况，计算2002年到2005年部分家族控股上市公司的股权结构和公司绩效的相关性研究，可望得出家族控股上市公司选择股权结构选择及公司绩效影响因素的一系列研究结论。3、 创新性地结合终极控制权、经理的价值选择和逆选择、人力资本价值等几方面来研究股权分散的家族控股上市公司股权结构的形成机理。4、 前瞻性地研究在今后的破产法完善和破产机制健全下的情况下或金融混业经营环境下的上市公司被“控制导向型”的债权人控制时，家族控股上市公司的股权结构选择的形成机理和相应的公

30、司绩效的影响问题。（二）研究成果的应用价值本论文的研究结论能为规范我国家族控股上市公司的股权结构的选择或相应公司控制行为和加强对家族控股上市公司的监管提供一定程度的决策参考。家族控股上市公司作为市场经济重要的行为主体，其行为直接影响到整个社会主义市场的健康发展。通过对我国家族控股上市公司股权结构产生的内在动因的深入分析，可以促使管理层更清楚地看到我国家族控股上市公司自身存在的问题，以及各项政策的实施效果，为他们进一步的公司治理结构和相应的法律法规政策的制定提供决策参考。第二章 理论背景一 中国家族控股上市公司的界定及其公司股权结构集中度的标准划分关于家族控股上市公司的界定，至今没有确切的，权威

31、的定义，我们首先对历年来各学者对家族企业和家族控股上市公司进行过阐述的学者的文献进行了归纳和总结。总起来说，有以下几种代表性的说法。对于家族企业，德鲁克认为是家族控制和管理的企业（德鲁克，1974），美国著名企业史学家钱德勒（1997）重点在对企业实证研究的基础上，认为，“企业家式或家族式的企业”是“企业创始人及其最亲密的合伙人（和家族）一直掌有大部分股权。他们与经理人维持紧密的私人关系，且保留高阶层管理的主要决策权，特别是在有关财务政策，资源分配和高阶层人员的选拔方面。”甘德安等在中国家族企业研究一书中援引了台湾学者叶银华的研究成果。他定义了一个临界控制权，认为家庭成员担任董事或总经理的多寡

32、情况来进行量化，分为家族企业和合众公司。同样是台湾的黄国光教授认为，家族企业的分类为：第一类是只用亲属进行经营的纯粹意义上的家族企业，第二类是由家族成员掌握企业管理权的企业，第三类是从人治过渡到法治的家族企业，规章制度在企业中已经起到重要的作用；第四类是指为家族所有的企业，此时企业的所有权和控制权已经分离，家族拥有全部或绝大多数所有权，但经营权则由非家族成员支配。根据他的观点，以一个或几个有血缘关系的家族成员作为组织核心，直接控制所有权或经营权的企业组织，则可称为家族企业。丘吉尔和哈藤（Churchill and Hatten,1997）认为，家族企业的重要特征是有家庭关系卷入企业的管理，并且

33、权杖的交接是在家庭成员间以非市场导向的方式进行，家族企业带及权杖的交接不仅包括产权，也包括企业运行和战略方向的管理权。另一本书王学义的家族财富中，引用的是哈佛大学的唐纳利教授的看法。主要观点是家族企业是指同一家族至少有两袋参与公司的经营管理，摒弃这种两代衔接的结果，使公司的政策和家族的利益与目标有着相互影响的关系。另外，潘必胜在研究乡镇企业的家族经营时认为，当一个家族或数个具有紧密联盟关系的家族拥有全部或部分所有权，并直接或间接掌握企业的经营权时，这个企业就是家族企业。结合以上研究中的可取之处，笔者认为，家族控股上市公司的概念界定有几个方面：第一是上市公司，也就是依法公开发行股票并上市交易的股

34、份有限责任公司。第二是家族所有，具体来说家族成员在公司股东会中有话语权乃至决定权。学术界至今没有一个可以量化的指标，笔者认为实际控制人，也就是持股比例最高的人。第三是家族经营，也就是家族成员在公司管理层中尤其是高级管理层中任职。其中，我们注意到，第三个条件非充分必要条件，而前两个条件是家族控股上市公司的充分必要条件。所以，根据这些指标，我们在上市公司数据库中进行寻找，确定了我们实验的样本是如下的公司。股票代码股票名称000012怡万实业发展(深圳)有限公司000013广州市普力奇通信投资有限公司000010深圳市华润丰实业发展有限公司000046光彩事业投资集团有限公司000048深圳市华超投

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40、0255芜湖恒鑫铜业集团有限公司600256新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司600257湖南泓鑫控股有限公司600260荆州市科达商贸投资有限公司600261世纪阳光控股集团有限公司600273华芳集团有限公司600286上海鸿仪投资发展有限公司600288中国新纪元有限公司600289亿阳集团有限公司600295内蒙古鄂尔多斯羊绒集团有限责任公司600297大连美罗集团有限公司600300维维集团股份有限公司600303辽宁曙光实业集团有限责任公司600311甘肃省武威荣华工贸总公司600074申达集团有限公司600078江阴澄星实业集团有限公司600079武汉当代科技产业集团股份有限公

41、司600080金花投资有限公司600086湖北多佳集团实业有限公司600089新疆天山投资有限责任公司600565重庆东银实业（集团）有限公司600568西安东盛集团有限公司600570杭州恒生电子集团有限公司600571杭州信雅达电子有限公司600572康恩贝集团有限公司600580卧龙控股集团有限公司600589广东榕泰高级瓷具有限公司600595河南豫联能源集团有限责任公司600331什邡宏达发展有限公司600337新疆美克投资集团有限公司600365新华联控股有限公司600366宁波韵声精机公司600371万向三农有限公司600373江西信江实业有限公司600380深圳市百业源投资有限

42、公司600381西宁市国新投资控股有限公司600382深圳市金信安投资有限公司600385北京新恒基投资管理集团有限公司600388福建东正投资股份有限公司600393广州粤泰集团有限公司600400红豆集团有限公司600401江苏申龙创业集团有限公司600438通威集团有限公司600438通威集团有限公司600439许昌县发制品总厂600655上海复星产业投资有限公司600671杭州天目永安集团有限公司600672电子港科技有限公司600673乳源阳之光铝业发展有限公司600678华伦集团有限公司600681广州美城投资有限公司600512叶洋友600517上海置信(集团)有限公司60051

43、8普宁市康美实业有限公司600521周明华600521陈保华600535天津天士力集团有限公司600538广西国发投资集团有限公司600555平湖茉织华实业发展有限公司600556广西北生集团有限责任公司600557连云港天使投资发展有限公司600745广州恒烨实业发展有限公司600749国风集团有限公司600752哈慈集团有限公司600753重庆国际信托投资有限公司600759福建北方发展股份有限公司600766山东鲁信国际经济股份有限公司600767香港运盛有限公司600771西安东盛集团有限公司600772西安飞天科工贸集团有限责任公司600781上海茉织华股份有限公司600790浙江精

44、功控股有限公司600803河北威远集团有限公司600811东方集团实业股份有限公司600817上海宏普实业投资有限公司600818上海中路（集团）有限公司600595河南豫联能源集团有限责任公司600608南京斯威特集团有限公司600615上海久昌实业有限公司600620上海仲盛虹桥房地产开发有限公司600629四川嘉信贸易有限责任公司600634上海东宏实业投资有限公司600641上海中远三林置业集团有限公司600836上海界龙发展有限公司600840宁波嘉源实业发展有限公司600844上海市农业产业化发展(集团)有限公司600856上海合涌源企业发展有限公司600867东宝实业集团有限公司

45、600869江苏远东集团有限公司600873山东五洲投资集团有限公司600883深圳市得融投资发展有限公司600884杉杉集团有限公司600888特变电工股份有限公司600891黑龙江奔马实业集团有限公司600899上海声广投资有限公司600899上海声广投资有限公司600965河北三河福成养牛集团总公司600978宜华企业（集团）有限公司600988广东省金安汽车工业制造有限公司600430张家界旅游经济开发有限公司600498丹东化学纤维(集团)有限责任公司600711深圳雄震集团有限公司600715沈阳松辽企业（集团）有限公司600730深圳市康隆科技发展有限公司600732上海兴盛实业

46、发展（集团）有限公司600734北京盛邦投资有限公司600737新疆屯河集团有限责任公司600738红楼集团有限公司股权结构是公司治理的基础，公司治理结构的优劣又决定着公司经营绩效，因此，满足家族控股上市公司绩效最优的股权结构必须最有利于发挥公司治理机制作用。按照委托代理理论，在两权分离的情况下，公司内部存在多种委托代理关系。在公司股东与经营者之间存在一种代理关系，同时在大股东与小股东之间也存在一种代理关系。因此，公司治理要解决的不仅是经营者损害股东利益的问题，更重要的是要解决如何防止大股东损害小股东利益的问题。小股东往往处于弱势地位，其利益容易受到大股东的侵害。在家族控股上市公司中，由于家族

47、控股，所以是绝对的利益相关方。对其他的股东和利益相关者，如何进行有效的公司治理，如何进行合理的安排股权，对公司绩效有相应的影响作用。本文以我国家族控股上市公司作为对象，比较不同股权结构在发挥内部监督制衡作用和外部治理机制方面的差异，阐述其对公司经营绩效和公司价值的作用。为了行文分析方便，根据我国上市公司股权的集中程度，将其简单分为三种类型：一是股权高度集中型，有一个绝对控股股东；二是股权分散型，即公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离，单个股东所持股份的比例很少，家族股东没有控制权；三是相对集中型，即公司拥有一个相对控股股东，但同时还拥有其它大股东（由各大法人股均衡持有股份的上市公司）。这

48、三种划分基本涵盖了家族控股上市公司股权结构的不同情况，具有一定代表性。根据这种统计，我们在我们上述的样本中进行初步的归纳统计，然后根据散点图进行一些剔除一些差异化较大的，数据很难获得的，以及代表性不是很足的。这样，在我们的样本数据中，我们分为三种类型的样本数据：股权集中的样本数据有：股票代码股票名称持股比例000876四川新希望集团有限公司53.61002029福建七匹狼集团有限公司52.94600031三一控股有限公司72.42600196上海复星高科技（集团）有限公司53.92600400红豆集团有限公司58.59000700江阴模塑集团有限公司55.65600732上海兴盛实业发展（集团

49、）有限公司66.56600438通威集团有限公司91.98600518普宁市康美实业有限公司58.19股权分散的样本数据有：股票代码股票名称持股比例000806广西银河集团有限公司8.86000613海口食品有限公司16.48000716广西投资集团有限公司14.66000726淄博鲁诚纺织投资有限公司14002020浙江康新化工有限公司19.27600052广厦建设集团有限责任公司17.87600091包头市北普实业有限公司16.64600089新疆天山投资有限责任公司16.18600681广州美城投资有限公司12.44股权相对集中的样本数据有：股票代码股票名称持股比例600046光彩事业投

50、资集团有限公司48.17600048深圳市华超投资发展有限公司26.16600823上海世茂企业发展有限公司26.43600861广州海印实业集团有限公司26.33600921广东格林柯尔企业发展有限公司26.43600662广西索芙特股份有限公司28.503600667名流投资集团有限公司29.38600711广州天伦集团控股有限公司26.64600067福州市盈榕投资有限公司26.28600586四川汇源科技产业控股集29.29600587光明集团股份有限公司40.99600261世纪阳光控股集团有限公司43.13600300维维集团股份有限公司44.44600295内蒙古鄂尔多斯羊绒集团

51、43.8600572康恩贝集团有限公司30.13600589广东榕泰高级瓷具有限公司37.5600365新华联控股有限公司29.07600371万向三农有限公司29.95600517上海置信(集团)有限公司27.47600884杉杉集团有限公司36.66600738红楼集团有限公司28.75600965河北三河福成养牛集团总公司32.2600620上海仲盛虹桥房地产开发公司29.89注：以上数据均来自国泰安数据库。二 中国家族控股上市公司股权结构与公司治理的理论渊源以及股权结构的指标选择股权结构(Property Structure)是指股东所持有公司股份的比例，它有两层含义:第一是指股权集中

52、度，即前十大股东持股比例，从这个意义上讲，股权结构有三种类型;一是股权高度集中，公司拥有一个绝对控股股东，一般要求拥有股份在50%以上;二是股权高度分散，公司没有大股东，单个股东所持公司股份的比例在10%以下;三是公司股权相对集中或相对分散，单个股东所持公司股份的比例界于两者之间。第二个含义则是股权构成，即各个小同背景的股东持有股份的多少。在我国是指国有股、法人股及社会公众股的持股比例。第三是股权分置，但这个问题在国家的相应支持下全流通的改革和实践都有了明显的成效，股权分置的改革也有结构。公司治理结构又称为法人治理(Corporate Governance)，是现代企业制度中最重要的组织架构，

53、是属于企业制度层面的内容，其核心在于企业通过权力制衡，监督管理者的经营管理，维护股东和其他利益相关者的权利。一般来说，公司治理的涉及的问题非常广泛，主要包括:公司股东的监督和股东权利的保护，公司控制权、董事会的结构和功能，经理人员的绩效考核、监督和激励，甚至还包括公司内部的决策机制等等。从公司治理的方式(模式)来看，公司治理进一步分为内部治理和外部治理。内部治理是指公司股东和管理层，或是公司内部人(管理层和控制性股东)与外部股东的治理，属于直接治理。包括，公司内部机构的组成，法律和合约安排，股东权利保护以及事后补救方法，董事会的组成、以及责任，核心是建立内部责权利相匹配的机制。外部治理是指公司

54、以外的机构和市场对公司的治理，属于间接治理。包括，与公司有关的金融机构(如贷款银行)治理、证券市场的治理、产品市场竞争的治理、公司控制权市场的治理、监管机构(法律)的治理、中介机构(独立证券分析和媒体等)的治理等等。本文研究的公司治理主要是研究股权结构和公司治理的关系，主要涉及董事会结构与公司绩效等，而不涉及公司股东大会、经理层的监督与激励、利益相关者的利益安排等具体的公司治理问题。股权结构是公司治理结构的产权基础，股权结构不同公司治理结构也会不尽相同。从某种意义上说，股权结构还从根本上决定着公司治理的社会属性。可以说，一定的所有权安排，即股权结构，从根本上规定着公司治理的主体、目标及其方式。

55、股权结构首先决定了股东结构和股东大会，从而对董事会以及监事会的人选和效率发生直接影响，进而作用于经理，最后这些相互的作用和影响将在企业的经营业绩中得到综合的体现。也就是说股权结构决定了整个公司内部治理机制的构成和运作。公司治理产生的根源既然在于财产的两权分离所引起的委托一代理关系，那么股权结构必然影响公司治理结构。自从科斯定理为世人所瞩目以后，产权在经济社会中的重要作用日益受到经济学者们的重视。科斯定理告诉我们，由于交易过程中是需要花费交易费用的。因此，产权的分配将影响到资源的配置效率。由于企业是要素市场的合约对产品市场合约的替代(张五常，1483),要素之间的交易必然带来交易费用(如经理的在

56、职消费，大股东对小股东利益的侵蚀等)，因而，合理的公司股权结构或者说产权结构可以尽量减少交易费用，从而提高企业中各要素的配置效率，即表现为企业的经营绩效的提高。公司治理直接影响到与公司的经营绩效，只有股权结构合理才可能形成完善的公司治理构，进而才能保证公司取得良好的经营业绩。因此，股权结构和公司绩效之间没有直接的关系，充其量只是间接关系。股权结构决定公司治理模式和治理机制，公司治理再影响公司绩效。反过来说，公司绩效如何，在一定条件下(其它因素既定)反映了公司治理和股权结构相适应的程度，即公司绩效差，说明了公司治理不完善、公司治理情况不符合公司股权结构对其的要求.但是，股权结构只是表明不同的投资

57、者的股份在总股本中所占有的比重，反映的是不同投资者在股权结构中的地位，而不表示经营者或代理人的行为特征，更不能反映公司所面临的市场状况，即不表示公司的供给函数对市场的需求函数的适应能力。公司的绩效恰恰是由投资者的行为特征、经理人的行为和市场状况等来共同决定的。所以，影响公司绩效的因素除了股权这一重要因素之外，还有其它非股权的因素。股权结构的绩效效应取决于公司的治理结构以及由治理结构决定的治理机制。而非股权结构因素相对来说要复杂得多，表现在影响因素的多样性和作用机制的不确定性。更重要的是，非股权结构因素对公司经营绩效的影响与股权结构因素对绩效的影响方向和影响程度可能是不一致的，因而非股权结构因素

58、也可能强化股权结构因素的影响，也可能会抵消或中和股权结构因素对公司绩效的影响。这可能导致相同的股权结构往往会产生不同的公司绩效。就非股权结构因素来说，有公司外部因素和公司内部因素。外部因素有宏观层面的因素和中观层面的因素。宏观层面因素，如经济发展水平和经济发展周期，政府与企业的关系，社会文化以及企业外部的市场、信用和法律制度环境等。良好的宏观外部环境有利于公司绩效的提高，反之将给公司发展带来不利影响。中观层面因索，如行业发展阶段(初期和成长期平均利润高，成熟期的利润趋于平均化)，行业景气程度等。垄断性行业(自然垄断和行政垄断)的利润水平相对较高，但这并不表明公司治理结构和治理机制好;竞争激烈的

59、行业的平均利润水平相对较低，但也同样不能认为，该行业企业的公司治理水平低。非股权结构因素之内部因素或微观层面的因素，主要是指公司的组织结构、公司的规模、公司的核心竞争力、甚至是公司的领导人等。如果公司的规模大，抗风险能力强，比如我们的很多上市公司，因为规模小，如投资的项目稍有闪失就有可能严重影响公司的业绩，一次不成功的理财就有可能使公司的业绩出现巨大的波动;虽然行业不景气，但有的公司能使用领先整个行业的新技术，则该公司在竞争中处于有利地位。对我国的国有控股上市公司来说，公司的领导人的因素还可能成为影响公司业绩的最重要因素(甚至超过其它任何因素)，但我们不能因此认为，公司治理机制就是很好的。尽管

60、如此，本文认为，以下判断可能还是成立的:景气行业中绩效差的公司，其公司治理肯定是有问题的:不景气行业中的绩效优秀的公司，其公司治理水平肯定是良好的。另外，就股权结构因素来说，股权结构除了表明投资者在公司中的投资比例之外，它还有另一层含义，即公司是有哪些性质的股东组成的，即公司的股份在机构投资者、个人投资者、政府(国有股权)、外国投资者、国内一般公司法人等之间是如何分配的，哪种性质的股东控制着上市公司。这种层面上的股权结构显然对公司治理和公司绩效产生巨大的影响，有时是决定性的影响.因此，在笔者看来，股权结构、公司治理、经营绩效三者之间存在着顺次的、不可逆的关系，公司治理是联结股权结构和经营缭效的