利率债报告：经济增长压力不减但利率有所钝化

1、 第 页 HYPERLINK / 规范、专业、创新 HYPERLINK / 规范、专业、创新目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250004 一、制造业低位企稳，房地产和基建重新小幅回落4 HYPERLINK l _TOC_250003 二、社零单月增速反弹，但累计增速平稳，汽车消费回升难以持续6 HYPERLINK l _TOC_250002 三、工业增速继续回落8 HYPERLINK l _TOC_250001 四、经济增长压力不减，但利率有所钝化9 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示9 HYPERLINK / 规范、专业、创新事

2、件：201955 HYPERLINK / 规范、专业、创新当月比长8.6值7.2计比长8.15国定产资累计同比长5.6增比1-4月回落0.5个分其制业资长2.7础设投长房地开投同长11.25月国以上业增值月比长，值5.4累同长6。一、制造业低位企稳，房地产和基建重新小幅回 落1-5 月固定资产投资总额 217555 亿元，累计同比 5.6%，前值 6.1%，去年同期6.1%11.211.95.24.0%值 9.412.40.2图表 1 制造业低位企稳，房地产和基建重新小幅回落（%）30.0019.8011.204.0025.0019.8011.204.0020.0015.0010.005.00

3、2016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-0

4、52018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05固定资产投资完成额:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比资料来源：Wind， 40.261220182017102019PPI10.24.610.0图表2 工业企业利润2018下滑明显（%）图表3 高端制造业投资累计同比（%）40.00 21.2025.0020.0015.0010.0030.00 20.00 10.000.00-1

5、0.002013-062013-122014-062013-062013-122014-062014-122015-062015-124.307.505.002.502016-062016-122017-062016-062016-122017-062017-122018-062018-122015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-03

6、2017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03工业企业:利润总额:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比医药制造业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业计算机、通信和其他电子设备制造业电气机械及器材制造业资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 50.7百点但持在11以上的速比2018年高1.7百点今年其他投项去的44位增相明下至25.4（4数对产投资5 -35前-33，年年是1此未其投项以持在百分之二十几的增速，可能会继续下滑，对房地产投资支撑会越来越弱。建筑安装投4 到了-23备器具置去反明从值跃至23左（4据）增

7、，支房产投维在 11以主要因。房产工积方，房屋开面累同比10.5，上月下行2.6个百点部由基因素， 对未建投的较2018年显化工积累同-12.4较个月下降 2.1 房地产信贷融资继续改善，但销售回款弱化。房地产销售面积累计同比负增长较个下降1.33个分点销端弱地开资来累计比7.6较个降1.3个分其国贷款计比5.5值3.7， 今年来续涨房信贷资续善自金累比4.1前值5.3，3.81.6图表4房地产投资以及分项累计同比（%）图表5 本年土地成交价款:累计同比（%）60.0040.0020.000.00-20.002015-062015-092015-122015-062015-092015-122

8、016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-0360.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.002015-062015-092015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03房地产开发投资完成额:累计同比房地产开发投资完成额:建筑工程:房

9、地产开发投资完成额:安装工程:房地产开发投资完成额:设备工器具购置:房地产开发投资完成额:其他费用:累计同比本年土地成交价款:累计同比 HYPERLINK / 规范、专业、创新 HYPERLINK / 规范、专业、创新资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表6 房地产施工面积累计同比（%）图表7 房地产开发资金来源以及分项累计同比（%） 10.502015-062015-092015-122015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-0920

10、18-122019-0340.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.001.201.000.800.600.400.200.00房屋新开工面积:房屋竣工面积:累计同比房屋施工面积:累计同比房地产开发资金来源:合计:累计同比房地产开发资金来源:国内贷款:房地产开发资金来源:自筹资金:房地产开发资金来源:其他资金:资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 5 4我们认为基建投资或稳步小幅回升，向上或向下难以有大幅波动。下半年的财政空期大幅增长。但专项债可作为部分项目的资本金，有助于扩大基建的投资规模，且图表8基础设施建设投资(不含电力):累计同比（%）图表9 信托贷款和委

11、托贷款累计同比（%）30.0040.002015-062015-092015-122015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03 20.904.0030.00 20.00 10.000.00-10.00-20.00 HYPERLINK / 规范、专业、创新 HYPERLINK / 规范、专业、创新0.002015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-0320

12、17-062017-092017-122018-032018-062018-092015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 二、社零单月增速反弹，但累计增速平稳，汽车 消费回升难以持续20195%1.95.8%11.20.3图表10 社会消费品零售总额:单月同比（%）图表11 社零各分项单月同比较上月的变化（%） 8.6014.0012.0010.008.006.004.0

13、02.000.00-2.00-4.007.006.002015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-042019-05与上月变化2015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-02资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 201951-4升 0.1410.310.52.2%。汽车类消费降幅明显收窄，累计同比从上个月的-3

14、.1%收窄至-2.0%。其他产3.3%2.24.8%6.4图表12社会消费品零售总额:累计同比（%）图表13 社零各分项累计同比较上月的变化（%）10.479.802015-062015-092015-1210.479.802015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-0312.0010.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新201

15、9-042019-05与上月变化资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 可以看到，虽然单月同比来看多个分项出现了反弹，但从累计同比来看除了汽，201950.921.171 567可能重回下行。三、工业增速继续回落2019540.41-56.040.25 3.9%41.00.33.6 -0.25.1%。9.1-9.44.416.09.9%。图表14工业增加值:当月同比（%）图表15 分行业工业增加值累计同比（%2-4电力、热力的生产电力、热力的生产非金属矿物制品业化学原料及化学制 黑色金属冶炼及压 有色金属冶炼及压电气机械及器材制专用设备制造业金属制品业橡胶和塑料制

16、品业 5.002016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图表16PMI继续回落（点）图表176大发电集团煤炭库存及日均耗煤量（万吨）56.0054.0052.0050.0048.0046.0044.0042.0040.002018-0

17、6-202018-07-202018-08-202018-09-202018-10-202018-11-202018-12-202019-01-202019-02-202019-03-202019-04-202019-05-202018-06-202018-07-202018-08-202018-09-202018-10-202018-11-202018-12-202019-01-202019-02-202019-03-202019-04-202019-05-2090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00PMIPMI:新订单PMI:新出口订单煤炭库