《风险投资》PPT解说

1、PAGE PAGE 61风险投资PPT解说课程说明1.本课程程在专业业教学中中的地位位和作用用风险投资资是根根据当前前大学生生就业的的新形势势，以及及教育部部要求增增加“大学生生创业”教育的的精神，融融合创业业理论、创业投融资理论、相关投融资实务等知识，并结合大学生的特点，引导大学生如何自主创业，以及如何争取风险投资的新课程。2.本课程程教学的的基本任任务和要要求（1）教学学目的通过本课程程的学习习，使学学生基本本掌握与与创业相相关的理理论与实实务知识识，创业业投融资资的基本本概念、风风险资本本市场的的功能、风险投资机构的组织制度、风险资本的筹措与管理、风险投资的运作与退出、风险投资的风险测定

2、及其管理、风险企业的融资程序与技巧等知识。同时，结合大学生创业的特点，探讨如何在创业过程中争取风险投资家的青睐。（2）对教教师的要要求熟练掌握握创业学学的理论论，能够够驾驭创创业的基基本实务务熟练掌握握风险投投资及风风险资本本市场运运行与管管理的基基本原理理熟悉风险险投资运运作和风风险企业业融资基基本实务务能够联系系中外风风险投资资的具体体案例与与学生展展开互动动式讨论论（3）对学学生的要要求基本了解解创业学学的理论论，初步步熟悉创创业的基基本实务务通过学习习本课程程，了解解与掌握握风险投投资及风风险资本本市场运运行与管管理的基基本原理理能够结合合案例，初初步掌握握风险投投资运作作和风险险企业

3、融融资基本本实务了解商业业计划书书的基本本要素，并并结合实实际制作作商业计计划书3.本课程程的中文文名称、课课程编码码风险投资资4.本课程程适用专专业、考考试考核核方式、学学时学分分本课程适用用于财经经类所有有专业，考考试考核核方闭卷卷考试加加平时互互动式讨讨论（或或小论文文），本本课程学学时为334，总总学分为为3。5.本课程程的先修修课程投资学或或金融融学注：没有学学过上述述两门课课程，但但有相关关知识积积淀的二二年级以以上（包包括二年年级）的的学生，也也可选修修。6.教材（1）主用用教材王景涛：新新编风险险投资学学，东东北财经经大学出出版社220055年版（或选用 司春林林等：风险投资，

4、上海财经大学出版社2003年版 ）（2）辅助助教材李时椿：大学生创业与高等院校创业教育，国防工业出版社2004年版马君潞等：风险险投资与与风险资资本市场场，南南开大学学20003年版版第一章 风风险投资资与风险险资本市市场概述述 第一节 风风险投资资及其特特点 一、风风险投资资的概念念 风险投资资（Vennturre CCapiitall），又又称风险险投资。广广义的风风险投资资，是指指资金投投向一切切具有开开拓性与与创新性性经济活活动的权权益资本本。狭义义的风险险投资是是指由职职业投资资家向成成长性较较高同时时风险也也可能较较大的初初创企业业或中小小企业进进行的权权益资本本投资。 美国风风险

5、投资资协会的的定义：风险投投资是“由专业业机构提提供的投投资于极极具增长长潜力的的创业企企业并参参与其管管理的权权益资本本。 OECCD组织织（即经经济合作作与发展展组织）的的定义：风险投投资是一一种向极极具发展展潜力的的新建或或中小企企业提供供股权资资本的投投资行为为。关于创业和和风险投投资概念念的讨论论 风风险投资资的概念念 Vennturre CCapiitall 翻译为为风险险投资不准准确 Vennturre既有有Rissk 的的含义，也有Sttartt upp 的含含义 创业的概念 创创建新企企业 VVentturee-baackeed CComppanyy（创业业资本支支持的企企业

6、） 再再创业企业业重建 即： Vennturre-bbackked LBOO （创创业资本本支持的的杠杆收收购） 或 ：Vennturre-bbackked M&AA （创业业资本支支持的兼兼并与收收购） 成思危危等学者者的“风险投投资” VS 刘健钧钧等学者者的“风险投投资” 国家家10部委委于20005年年11月15日发布，220066年3月1日实施的的风险险投资企企业管理理暂行办办法，将将Vennturre CCapiitall 统一一称为“风险投投资”。 第一章 风风险投资资与风险险资本市市场概述述 二、风险投投资的特特点1. 投资资对象多多为处于于创业初初期的中中小企业业，而且且一般

7、多多为高新新技术企企业（项项目），高高成长与与高风险险并存； 2. 投投资方式式一般为为股权投投资（通通常占被被投资企企业的115220%的的股权，双双方也可可协商股股权比例例），不不要求控控股； 3.风险险投资人人一般会会积极参参加被投投资企业业的经营营管理与与资本运运营； 4. 投投资一般般建立在在高度专专业化和和程序化化的基础础上； 5. 由由于投资资的目的的是追求求超额回回报，故故投资人人会在适适当的时时机采取取上市（指指被投资资企业）、并并购或其其他股权权转让的的方式撤撤出资本本，并获获得相当当于股权权转让价价格与投投资额之之差的投投资收益益，以实实现风险险投资的的良性循循环； 6.

8、 投投资期限限一般在在4 7年以以上（倾倾向于长长期的投投资）。 三、风险投投资的主主体（风风险资本本的所有有者） 以美国国为代表表的基金金主导型型 以日本本为代表表的（金金融）机机构主导导型。两种类型风风险投资资主体的的比较 从资资金来源源的稳定定性看：基金主主导型风风险投资资来源的的规模较较大，且且比较稳稳定；而而（金融融）机构构主导型型规模相相对较小小，且来来源欠稳稳定； 从投投资的权权属来看看：基金金主导型型投资主主体进行行风险投投资主要要以股权权方式投投入，而而（金融融）机构构主导型型往往是是以债权权融资为为主 从对对被投资资企业的的管理来来看：基基金主导导型投资资主体注注重参与与被

9、投资资企业的的管理，而而（金融融）机构构主导型型的投资资主体一一般与被被投资企企业管理理的联结结度不高高。 链接：美、日日创新模模式比较较四、风险投投资的客客体（创创业企业业） 作为风风险投资资载体的的创业企业业一般集集中于高高科技企企业或其其他新兴兴的高成成长性企企业。之之所以如如此，最最主要的的原因是是：（1）企业业所处的的市场潜潜在容量量非常大大， 且新兴行业业的利润润率一般般高于传传统产业业。（2）这些些新兴行行业的高高科技企企业往往往拥有专利或专专有技术术，或拥拥有服务务体系和和营销体系，这这些都有有助于增增强企业业在市场竞争中的的能力。（3）新兴兴行业的的高新技技术企业业的人力力资

10、源素质较高高，企业业文化比比较先进进，且比比较容易形成成一支高高效率的的经营团团队。 五、风险投投资主客客体之间间的关系系及风险险资本市市场运行行图示六、风险投投资的阶阶段划分分 对对风险投投资阶段段并没有有一种统统一的划划分标准准，且各各阶段之之间也不不易明确确界定： 1.种子期期2.导入期期3.成长期期4.扩张期期 5.获利期期 6.成熟期期 7.兑现（退退出）期期 风险基金在在不同阶阶段的投投入（比比例（以美国国为例）第二节 风风险资本本市场及及其功能能一、风险资资本市场场的界定定 风险资本市市场的定定义 风风险资本本市场是是资本市市场体系系的子市市场，它它主要是是为成长长发展期期的中小

11、小企业（特特别是中中小型高高新技术术企业）进进行股权权融资服服务的创创业板市市场（公公开上市市）和低低层次场场外交易易市场（OTC）。2. 风险险资本市市场结构构（图示示）第一章 风风险投资资与风险险资本市市场概述述二、风险资资本市场场的产生生背景和和演变的的主要因因素 产生背景景（以美美国为例例） 美国是风风险投资资的发源源地（119世纪纪末200世纪初初出现了了风险投投资的雏雏形）现代意义义上的风风险投资资始于19946年年成立的的美国研研究发展展公司（ARD）（美国风险投资的第一个里程碑 ）19588年小小企业投投资公司司法，设设立了一一批小企企业投资资公司（SBIC）（美国风险投资的第

12、二个里程碑） 20世世纪700年代步步入低谷谷和调整整期 80年年代在政政府的扶扶持和高高科技产产业发展展的背景景下复兴兴 90年年代进入入了一个个蓬勃发发展的时时期 21世世纪初以以来又进进入调整整期（科科技股泡泡沫破灭灭） 20005年开开始又呈呈复苏迹迹象 引致致风险资资本市场场演变的的主要因因素 （1）制度度创新 （2）技术术创新 （3）组织织创新 （4）人力力资本因因素 （5）文化化因素三、风险资资本市场场的功能能风险资本本市场是是孵化和和培育高高新技术术企业的的温床 风险资本本市场对对某个国国家或地地区的经经济结构构和产业业结构的的升级发发挥着重重要的作作用风险资本本市场有有助于资

13、资源的优优化配置置培育创新新文化和和企业家家精神讨论：风险险投资能能给创业业者带来来什么？资金 除了钱，还还提供若若干增值值服务！管理上的的帮助（包包括公司司治理、营营销通路路、文化化再造等等）物色战略略投资伙伙伴和关关键人才才帮助企业业建立良良好的公公共关系系为企业提提供财务务咨询帮助企业业在海内内外上市市、并购购以及其其他方式式的资本本营运链接：对不不同发展展阶段企企业的不不同增值值服务 第二章 风风险资本本市场的的委托代代理关系系及组织织制度 在风险险资本市市场上，由由于委托托人与代代理人之之间的信信息不对对称，以以及风险险投资治治理结构构的内在在复杂性性和非均均衡性，容容易产生生： 逆

14、向选选择问题题 道德风风险问题题 权力滥滥用问题题 通过对对风险资资本市场场组织制制度的创创新，有有助于改改善信息息不对称称状况下下风险投投资的治治理结构构，提高高风险资资本市场场的运行行效率。链接2-11：不同同类型企企业、基基金制度度比较 第一节 风风险资本本市场的的委托-代理关关系一、风险资资本市场场中的委委托-代理问问题 委托-代代理理论论概述（1）委托-代代理问题题是现代代企业管管理理论论研究中中的一个个重要方方面。从从法律上上讲，当当A授权B代表A从事某某种活动动时，委委托-代理关关系就发发生了。A称为委托人，B则称为代理人。 在现代代企业中中，最主主要的委委托-代理关关系就是是企

15、业所所有者与与经营者者之间的的授权与与被授权权关系。 研究委委托-代理问问题的一一个基本本出发点点是委托托人与代代理人之之间的信信息不对对称，即即代理人人相对于于委托人人拥有更更多的信信息。委托-代理理理论概概述（22）在经济学上上，信息息不对称称通常会会导致两两种后果果，即所所谓的逆逆向选择择和道德德风险： 逆向向选择是指指当交易易双方的的信息不不对称时时，处于于信息劣劣势的交交易方不不能正确确的选择择高质量量的交易易对方。 道德德风险是指指当交易易双方的的信息不不对称时时，处于于信息优优势的交交易方可可能采取取有利于于自己而而损害对对方的行行为。委托-代理理理论所所考察的的主要是是道德风风

16、险（也也被称为为“代理风风险”Ageencyy Haazarrd）。风险投资运运作中的的委托-代理关关系（11）在风险投资资运作过过程中，当当风险资资本投入入风险企企业后，在在风险投资家和风风险企业业经营管管理者之之间就形形成了一一种委托托-代理关关系。实际上，风风险资本本的提供供者与运运作风险险投资基基金的风风险投资资家之间间，也有有一种委委托-代理关关系。只只不过在在后一种种委托-代理关关系中，风风险投资资家是代代理人，而而在前一一种委托托-代理关关系中，风风险投资资家是充充当委托托人 。风险投资运运作中的的委托-代理关关系（22） 风险投投资活动动中的上上述道德德风险还还会因为为风险企企

17、业收益益不确定定性问题题更为突突出而进进一步放放大： 从从技术角角度上看看（技术术不成熟熟或欠成成熟） 从从产品开开发周期期来看（研研制、小小试、中中试、批批产的周周 期期往往较较长 ） 从从管理决决策来看看（科技技含量越越高，管管理复杂杂度越高高） 从从技术的的更新来来看（知知识经济济时代，技术升级和产品 换代的的速度越越来越快快 ） 二、基于委委托代理关关系的风风险投资资的治理理结构安安排 风险投资资活动中中，代理理人（创创业企业业经营管管理者）的的道德风风险比一一般交易易活动中中的道德德风险更更大。如如果不通通过有效效的公司司治理结结构来形形成微观观监控的的约束机机制，那那么就不不可能有

18、有风险投投资家愿愿冒过大大的风险险去对创创业企业业进行投投资了。在美国等等发达国国家，之之所以风风险投资资行业能能够取得得的长足足的发展展，关键键在于公公司治理理方面的的制度创创新，能能够保障障风险投投资家们们取得合合理的收收益。正正因为如如此，成成功地运运作风险险投资，必必须对相相应的公公司治理理结构有有一个合合理的安安排。基于委托-代理关关系的风风险投资资治理结结构安排排的主要要因素：（1）金融融工具的的选择（即即运用哪哪些金融融工具来来运作风风险投资资以及这这些金融融工具之之间如何何组合的的决策 ）（2）治理理结构的的安排（即即企业控控制权与与剩余索索取权的的配置方方式）（3）分期期投资

19、机机制（即即通过分分期分批批的多轮轮次、渐渐进式的的投资方方式，减减少一次次性大规规模投资资可能造造成的损损失，并并对所投投项目采采取周期期性的重重新评估估来强化化对风险险企业的的监控 ）（4）其他他协议（即即除了利利用风险险投资的的主合同同来保障障自身的的权益外外，还可可采用一一些特别别的契约约来强化化监控机机制 ）金融工具的的选择（之之一）一般而言，风风险投资资家较少少选择单单纯的股股权或债债权的安安排，而而更多是是采取：可转换优优先股（Convertible Preferred Stock）可转换债债券（CConvverttiblle DDebtt）附购股权权的债券券（Deebt wit

20、th WWarrrantt）其他复合合型金融融工具 其中，可转转换优先先股是最最为普遍遍的风险险投资工工具金融工具的的选择（之之二）为什么风险险投资家家经常采采用持有有可转换换优先股股的方式式来进行行风险投投资？既可在风风险企业业前景尚尚不明朗朗之前优优先获取取固定的的股息，又又可在风风险企业业有了可可观利润润的情况况下通过过转换为为普通股股而分享享企业利利润增长长的好处处；可转换优优先股一一般附有有赎回条条款，故故在对风风险企业业信心不不足时，风风险投资资家可以以要求企企业赎回回股票而而套现（当当然有可可能出现现因风险险企业无无力全部部赎回股股票而只只能部分分套现的的情况），从从而避免免因风

21、险险企业继继续衰落落而给风风险投资资家带来来更大的的损失；在风险投投资领域域，持有有可转换换优先股股的风险险投资家家不仅可可以在优优先股转转换为普普通股之之后对企企业拥有有与所持持股份相相当的控控制权，而而且还规规定在转转换之前前享有风风险企业业经营决决策的决决策权（投投票权）。（2）治理理结构的的安排 （之一一）何为公司治治理结构构？ 所谓谓公司治治理结构构，一般般是指有有关企业业控制权权在股东东、董事事会，经经理层等等主体之之间进行行配置的的制度性性安排。公公司治理理结构的的有效性性取决于于企业控控制权（Rights of Control）与剩余索取权（Residual Claim）配置的

22、对称程度。（2）治理理结构的的安排 （之二二）如何强化风风险投资资过程中中的公司司治理结结构的有有效性？ 通过赋赋予风险险企业经经理层更更多的剩剩余索取取权来强强化激励励机制（ “金手铐”给予部分股权或期权 ） 通通过赋予予风险投投资家更更多的企企业控制制权来强强化约束束机制（通通过附加加一些特特别的条条款来提提升风险险投资家家对风险险企业的的监控与与约束能能力 ） 附加加经理层层雇佣有有解聘条条款 附加加董事会会、监事事会席位位条款（3）分期期投资机机制 通过分分期分批批的多轮轮次、渐渐进式的的投资方方式，可可减少一一次性大大规模投投资可能能造成的的损失。 分期投投资机制制有利于于对所投投项

23、目采采取周期期性的重重新评估估来强化化对风险险企业的的监控。 分期投投资机制制也有利利于风险险投资家家能切实实参与企企业管理理，并减减少信息息不对称称带来的的不确定定风险。（4）其他他协议 肯定契契约规定风风险企业业的企业业家或高高管在风风险投资资退出之之前必须须从事特特定行为为的约定定。如： 要求提提供真实实而详细细的财务务信息和和经营记记录； 要求按按约定安安排资金金的投向向并进行行合理的的财产保保全； 要求维维持企业业持续正正常经营营所必须须的基本本条件等等。 否定契契约规定风风险企业业禁止从从事特定定行为的的约定。如如： 未经许许可不得得改变经经营方向向和产品品生产的的技术路路线； 未

24、经许许可经理理人员不不得将自自己的股股份转给给第三者者； 未经许许可不得得从事并并购或被被并购； 未经许许可禁止止增资扩扩股，以以避免稀稀释股权权等。 第二节 风风险资本本市场中中的信息息不对称称问题及及其解决决方案 一、风风险资本本市场中中的信息息不对称称的分类类 二、风险险投资信信息不对对称引发发的逆向向选择与与道德风风险 三、风风险资本本市场信信息不对对称问题题的治理理方案 一、风险资资本市场场中的信信息不对对称的分分类 1. 从从风险投投资的内内容不同同来划分分（1）融资资信息不不对称（2）投资资信息不不对称（3）退出出信息不不对称 2. 从风险投投资的运运作阶段段不同来来划分（1）投

25、资资前的信信息不对对称（2）投资资后的信信息不对对称 3. 从参与与风险资资本市场场主体之之间的关关系来划划分（1）风险险投资者者与风险险投资家家之间的的信息不不对称（2）风险险投资家家与创业业家之间间的信息息不对称称（3）风险险投资者者与风险险企业之之间的信信息不对对称 二、风险投投资信息息不对称称引发的的逆向选选择与道道德风险险 风险投投资信息息不对称称引发的的逆向选选择 筹筹资阶段段风险险投资者者有可能能因为信信息不对对称而不不能选择择到最佳佳的风险险投资家家 投投资阶段段风险险投资家家可能因因为信息息获取处处于劣势势而不能能选择到到最佳的的风险企企业 风险投投资信息息不对称称引发的的道

26、德风风险 风风险投资资家在募募集到资资金后因追追求自身身利益的的最大化化损害风风险投资资者的利利益 风风险企业业在争取取了风险险资本后后因追追求自身身利益的的最大化化而从事事有损于于风险投投资家的的行为 三、风险资资本市场场信息不不对称问问题的治治理方案案（1）逆向选择问问题的治治理方案案 （1）信息息传递机机制（Siggnallingg）信息息传递机机制主要要是通过过声誉信信号和信信息披露露两种方方式来进进行。 声誉信信号即代理理人利用用自己过过去的经经历或经经验所形形成的声声誉，向向委托人人传递一一种信号号，表明明自己所所提供的的私人信信息是真真实可信信的 （必须须以完善善的市场场机制为为

27、前提 ） 信息披披露即代理理人通过过专门的的文件和和传播渠渠道，向向委托人人提供信信息以供供其作投投资决策策之参考考 （22）信息息筛选机机制（Scrreenningg）即通通过特定定的方法法对代理理人的信信息进行行收集、筛筛选和识识别，以以降低信信息获取取和甄别别成本。这这些方法法主要有有：预先先设定投投资原则则，直接接询问、调调查系统统以及合合同筛选选等方式式。 三、风险资资本市场场信息不不对称问问题的治治理方案案（2）道德风险问问题的解解决方法法（1） 一般来说说，解决决之道在在于委托托人通过过激励的的方法调调整代理理人的效效用函数数，使代代理人与与委托人人所期望望的最大大化目标标尽可能

28、能接近（即即所谓的的“激励相相容”原则），这这里的关关键问题题是如何何设计激激励成本本相对较较少的方方案。 （1）契约约约束机机制 （2）契约约激励机机制 （3）契约约执行机机制风险投资各各参与方方之间的的信息不不对称 投资者与风风险投资资家之间间的信息息不对称称合约签订前前的非对对称信息息合约签订后后的非对对称信息息 风险投资家家和创业业企业家家之间的的信息不不对称风险投资家家存在的的机会主主义行为为创业企业家家存在的的机会主主义行为为 未来事件的的或然性性与缔约约方的有有限理性性：不完完全合约约 契约约束机机制从风险投资资者对风风险投资资家的约约束来看看风险投资资基金的的期限较较长（西方一

29、般般在100年以上上）风险投资资者以“承诺”的方式式进行投投资 风险投资资家必须须注入一一定比例例的资金金（通常常为募集集资金总总额的11%），并并承担无无限责任任。风险投资资家要定定期接受受风险投投资者们们对其业业绩的评评估（以以决定是是否追加加投资） 2. 道德德风险问问题的解解决方法法（3）从风险投资资家对风风险企业业家（或或管理者者）的约约束来看看采用分阶阶段投资资的方式式进行投投资采用复合合金融工工具（如如可转换换债、可可转换优优先股、附附购股权权债券等等）管理层雇雇佣条款款（在风风险企业业经营不不善时调调整风险险企业的的高管层层）反摊薄条条款（即即后来加加入的投投资者等等额投资资所

30、拥有有的权益益不能超超过前期期投资者者的规定定）在风险企企业重大大事项上上的一票票否决权权或超级级否决权权要求风险险企业管管理层对对某些应应尽责任任进行公公开声明明和保证证（为风风险投资资家握有有更过硬硬的法律律依据）。 2. 道德德风险问问题的解解决方法法（4）契约激励机机制风险投资资者对风风险投资资家的几几种激励励方式 物物质激励励（譬如如在美国国，对有有限合伙伙的风险险投资家家，除了了让其所所投入的的1%的股股本收取取1.553%的年管管理费之之外，当当投资成成功时，还还可让他他获得所所实现利利润的220%左左右的回回报） 声声誉激励励（即借借助风险险投资家家的职业业经理人人市场的的作用

31、，对对成功的的风险投投资家予予以名誉誉上的褒褒奖） 风险投资资家对风风险企业业家（或或管理层层）的激激励方式式 对对风险企企业管理理层的股股权安排排（可转转换优先先股是否否转为普普通股或或在多大大比例上上转换，对对风险企企业管理理层普通通股权益益变动的的影响） 对对风险企企业管理理层的期期权安排排 2. 道德德风险问问题的解解决方法法（5）契约执行机机制委托人与代代理人之之间的契契约是否否能实际际执行，在在很大程程度上取取决于违违约成本本的高低低。违约约成本一一般由声声誉损失失、预期期收益损损失、增增值服务务损失等等组成。风险投资家家为保证证契约有有效执行行所采取取的监控控措施：在董事会会中掌

32、握握重大事事项的决决策权；帮助风险险企业建建立公司司治理结结构良好好的管理理团队；密切关注注与及时时掌握风风险企业业财务状状况与经经营信息息；持续不断断地对风风险企业业提供管管理咨询询服务和和保证企企业正常常运营的的其他增增值服务务；帮助风险险企业建建立危机机事件处处理机制制。第三节 风风险资本本市场的的组织制制度 一、风险资资本市场场制度创创新的原原因 发发生制度度变迁或或制度创创新的原原因，可可归结于于制度供供求的非非均衡。人人们之所所以对原原有的制制度产生生不满，最最根本的的原因是是发现了了潜在的的获利机机会，而而这种潜潜在的收收益在原原有的制制度框架架下是无无法实现现的。 风风险投资资

33、相对于于传统的的投资方方式是一一种制度度创新。正正是由于于高新技技术的商商品化隐隐含着极极大的获获利机会会，相应应的诱发发了有关关交易各各方（如如投资者者、创业业者等）构构建适宜宜的新制制度安排排的愿望望，风险险投资便便因此应应运而生生。第二章 风风险资本本市场的的委托代代理关系系及组织织制度二、风险资资本市场场的组织织制度（1） 在风险险资本市市场发展展初期，大大都采用用公司制制这种传传统的企企业组织织形式 随着风风险资本本市场的的发展与与完善，有限合伙制逐渐成为国际风险资本市场的主流形式 也有一一些风险险投资采采用投资资信托基基金的方方式来运运作二、风险资资本市场场的组织织制度（2）1.

34、有限限合伙制制及其成成为西方方发达国国家风险险投资主流组织形形式的原原因什么是有限限合伙制制？有限合伙制制（Liimitted Parrtneershhip），是是英美法法系国家家法律所所规定的的一种合合伙形式式。 它它是指至至少一个个对合伙伙事业享享有全面面管理权权并对合合伙的债债务承担担无限责责任的普普通合伙伙，至少少一个享享有管理理权但对对合伙事事业的债债务仅以以其出资资为限承承担责任任的有限限合伙人人共同组组成的合合伙。二、风险资资本市场场的组织织制度（3）有限合伙制制成为西西方发达达国家风风险投资资主流组组织形式式的原因因（1）有利利于降低低风险投投资的运运作成本本 有限限合伙的的组

35、织架架构能使使风险投投资基金金的投资资者避免免重复纳纳税 有限限合伙的的契约各各方可以以通过约约定各自自的权利利与义务务来节省省经营管管理的日日常成本本开支。（2）有利利于降低低代理成成本 能有有效约束束风险投投资家（作作为普通通合伙人人的风险险投资家家就风险险投资基基金的债债务向第第三人承承担无限限连带责责任 ）。 能够够有效地地激励风风险投资资家出色色地完成成代理任任务（在在项目运运作成功功时，可可以获得得至多220%的的基金利利润分成成 ）二、风险资资本市场场的组织织制度（4）公司制的风风险投资资组织形形式公司制与有有限合伙伙制的主主要区别别（1）公司司制企业业是具有有法人资资格的经经济

36、主体体，而合合伙企业业不是独独立的法法人；（2）在公公司制下下的管理理者（经经理人）只只在违反反董事会会的指令令并出现现过失时时才对公公司和股股东承担担损害赔赔偿及记记过、罢罢免等处处分（或或责任）；而在有有限合伙伙制下，管管理者（经经理人）无无论是否否违反其其与有限限合伙人人签订的的协议，他他都要作作为普通通合伙人人承担合合伙企业业财产损损失的全全部责任任。二、风险资资本市场场的组织织制度（5）为什么说公公司制的的风险投投资基金金会大大大增加其其经营管管理成本本？（1）从运运作成本本来看： 公公司制企企业作为为所得税税的纳税税主体，当当风险投投资公司司获得收收入时必必须按时时纳税 公公司制企

37、企业一般般难以控控制风险险投资基基金的日日常开销销过分增增加 （2）从代代理成本本来看： 公公司制下下股东对对风险投投资家的的约束远远没有有有限合伙伙制有效效 公公司制下下的激励励机制也也比有限限合伙制制逊色二、风险资资本市场场的组织织制度（6）信托基金在在英国，信信托基金金形式的的风险投投资在数数量上仅仅次于有有限合伙伙形式的的风险投投资。 信托基金（Trust Fund）可分为公司型和契约型两种：公司型的的风险投投资信托托基金与与普通公公司制的的风险投投资基金金非常相相似契约型的的风险投投资信托托基金，则则通过投投资者、基基金经营营人和基基金保管管人三者者之间的的信托合合同将基基金的投投资

38、、经经营和保保管联结结起来，风风险投资资家向投投资者收收取管理理报酬，而而通过基基金的投投资所获获得的盈盈利则归归投资者者所有。英国的“风风险投资资信托”究竟是是怎样的的信托？ 国外外各国的的风险投投资基金金通常只只按公司司和合伙伙形式设设立。英英国存在在的所谓谓“风险投投资信托托”，其“投资信信托”概念完完全是由由于英国国人的称称谓习惯惯形成的的英国国是投资资基金的的发源地地，而投投资基金金最早又又起源于于信托，所所以英国国人很自自然地将将投资基基金都归归诸于“信托”。 在英英国，为为了与真真正意义义上的信信托型投投资基金金相区别别，公司司型投资资基金被被称为“投资信信托”，真正正意义上上的

39、信托托型投资资基金则则被称为为“单位信信托”。可见见，英国国所谓的的“风险投投资信托托”并不是是真正意意义上的的信托型型投资基基金，而而是公司司型风险险投资基基金。 郭向军军、刘健健钧：风险投投资企业业管理暂暂行办法法解读读 第三章 风风险资本本的筹措措与运用用第一节节 风险资资本的募募集一、风险资资本的募募集方式式二、风险资资本的主主要来源源 第二节 风风险投资资项目的的筛选与与评估一、风险投投资项目目的筛选选二、尽职调调查与项项目评估估 第三节 风风险投资资决策及及相关协协议一、风险投投资决策策二、风险投投资协议议 三、风险投投资交易易定价第一节 风风险资本本的募集集一、风险资资本的募募集

40、方式式 1. 私募募 通常常是由风风险投资资家作为为发起人人（出资资1%），成成为基金金的“普通合合伙人”（或管管理合伙伙人）；其他999%的的股份则则由各类类投资者者出资，成成为“有限合合伙人”。 普通通合伙人人的基本本特征是是： 以其人人才全权权负责基基金的经经营管理理； 每年可可从基金金中提取取相当于于基金投投资总额额一定比比例的管管理费 可以从从基金收收益中分分配200%的利利润 22. 公公募 即即基金直直接向社社会公众众发行的的方式募募集。这这类基金金一般为为封闭式式的，可可自由转转让。 关于我国风风险投资资企业的的资本私私募问题题 修订前前的公公司法和和证券券法都都对私募募采取回

41、回避态度度。修订订后的公公司法和和证券券法虽虽然不再再回避私私募，但但就私募募对象和和具体方方式的规规定仍比比较原则则。为确确保风险险投资企企业在资资本私募募过程中中仅涉及及具有高高风险鉴鉴别能力力和高风风险承受受能力的的投资者者，风风险投资资企业管管理暂行行办法在在规定风风险投资资企业的的投资者者人数不不超过2200人人（以有有限责任任公司形形式设立立风险投投资企业业的，投投资者人人数不得得超过550人）的的同时，还还特别规规定“单个投投资者对对风险投投资企业业的投资资金额不不得低于于1000万元”。有了了这一限限制性规规定后，风险投资企业在资本私募过程中就较难涉及向小投资者募集资金了，因而

42、大大增强了可操作性。虽然从逻辑上可能出现多个小投资者将钱凑够100万元，然后再以其中的某个人的名义投资风险投资基金的现象，但由于风险投资是一种参与决策型的投，以及确定一个值得大家信赖的投资者充当多个小投资者代理人的谈判成本太高，这种现象较难出现。（郭向军、刘健钧，2006 ）二、风险资资本的主主要来源源 1. 政府府方面的的来源（政政府在风风险投资资事业中中扮演着着重要的的角色）（1）政府府拨款； 通过过预算资资金建立立官方背背景的风风险投资资基金（例例如美国国政府出出资设立立“小企业业研究基基金会”，规定定国家科科学基金金与国家家研究发发展经费费的1%要用于于小企业业的技术术开发上上）（2）

43、政府府贴息贷贷款；（3）政府府担保的的各种银银行贷款款；（4）政府府采购；如美国许多多高科技技企业的的发展就就是在美美国国防防部等国国家机关关的订货货扶持下下迅速成成长起来来的。（5）政府府直接对对研究与与发展（ RD ）的投资。 如如美国政政府通过过研究与与开发合合同向波波士顿1128号号公路的的高技术术企业投投资链接 3-1 ：政府支支持中小小企业创创新的模模式之一一 专项项资金直直接资助助（1）链接 3-2：政府支支持中小小企业创创新模式式之二为中中小企业业创新融融资提供供支持（1）链接 3-2：政府支持中小企业创新模式之二为中小企业创新融资提供支持（2）链接 3-3：政府支支持中小小企

44、业创创新的模模式之三三 政府府行为的的风险投投资计划划（1） 链接 33-3：政府支支持中小小企业创创新的模模式之三三 政府府行为的的风险投投资计划划（2） 链接接 3-4：政府支支持中小小企业创创新的模模式之四四 税收收激励政政策（11） 2. 私私人资本本方面的的来源（1）公司司退休基基金（2）养老老基金（80年代代成为私私人资本本市场最最大的投投资者）（3）银行行控股公公司资金金 一般是是通过其其附属机机构向私私人资本本市场进进行投资资的。（4）保险险基金 购买买具有资资本特性性的债务务（如债债券）；二是通通过成立立合伙制制企业将将自有资资金及从从外部募募集的资资金结合合在一起起投入其其

45、中。（5）捐赠赠基金 豪绅和和社会贤贤达捐赠赠给著名名大学或或科研机机构的基基金（如如耶鲁大大学基金金）（6）大公公司内部部的风险险投资基基金 一些大大公司可可能将新新产品试试制基金金、生产产发展基基金、折折旧基金金以及出出售闲置置资产的的资金的的一部分分或全部部转为集集团内部部的风险险投资基基金（也也可能外外部化）（7）富有有的家庭庭和个人人资金（ 俗称为为 “天天使投资资者”） 往往是是最早介介入风险险投资项项目，通通常作为为正式风风险投资资 的“垫脚石石”。3. 外国国资本方方面的来来源 当当本国的的风险资资本比较较缺乏或或不甚活活跃时，政政府可以以引进外外资背景景的风险险投资机机构发展

46、展本国的的风险投投资事业业（特别别是对于于象中国国这样的的发展中中国家来来说很有有必要）。 目目前国际际上比较较成功的的典范是是以色列列（19995年年，以色色列在美美国证券券交易所所上市的的公司达达62家，其其中有557家是是高技术术公司多多数经过过外资风风险投资资机构孵孵化） 在在亚洲国国家，新新加坡在在这方面面也比较较成功。美国风险投投资的资资金来源源结构（%） 第二节 风风险投资资项目的的筛选与与评估 一一般来说说，风险险投资家家在筛选选项目上上比其他他的投资资者更为为谨慎，更更注重按按规范的的程序进进行操作作。 风风险投资资家并非非某些人人所误解解的那样样不怕怕风险的的人，而而是既敢

47、敢于冒险险有善于于排除与与控制风风险者。趋趋利避险险同样是是创投运运作的基基本原则则。 尽尽管与银银行相比比，风险险投资能能够承担担更高的的风险，但但所承担担的风险险也通常常是凭借借风险投投资家的的慧眼能能够加以以评估和和可望控控制的风风险。因因此，显显然不能能寄希望望于风险险投资者者象赌徒徒那样冒冒险（按按照投资资经济学学的区分分，赌徒徒的本质质特征是是爱好风风险，并并指望在在小概率率事件上上撞中大大彩的运运气）。 一、风险投投资项目目的筛选选项目的来源源与成功功入选的的机率一般来说，只只有不到到10%的项目目建议书书会引起起风险投投资家的的兴趣；而初次次会谈后后可能又又有500%落选选，在

48、剩剩下的项项目中也也只有不不到200%能在在尽职调调查后被被列入候候选对象象。也就就是说，在在一大堆堆的备选选项目中中，真正正能得到到风险投投资家支支持的不不会超过过1%。 链链接3-5：风风险种类类与项目目进展的的关系 链接3-66：风险险投资家家筛选项项目的比比例 风险投投资家筛筛选项目目的基本本要素（1）投资资对象是是否合乎乎既定的的投资目目标（2）被投投资对象象的技术术与市场场（3）风险险企业家家或创业业团队的的素质（4）被投投资企业业的管理理水平与与公司治治理结构构（5）投资资阶段的的选择（6）被投投资企业业所在地地区的情情况（7）投资资规模 在同同等的技技术条件件下，风风险投资资家

49、十分分关注风风险企业业家或创创业团队队的素质质。甚至至在许多多情况下下 “宁要要一流团团队与二二流技术术的组合合，不要要一流技技术与二二流团队队的组合合”风险投资家家对风险险企业家家或创业业团队的的评估一一般比较较注重以以下几个个方面： 对他们们所从事事的领域域具有敏敏锐的洞洞察力； 既有冒冒险精神神又有按按规律办办事的科科学态度度； 善于把把握市场场机遇并并不断开开拓新的的市场； 善于将将先进的的技术变变为现实实的生产产力（市市场可接接受的产产品）； 懂得利利用一切切可能的的渠道融融通资金金； 善于整整合公司司内外资资源； 能够随随着企业业的发展展不断完完善企业业文化和和团队成成员的知知识结

50、构构。 风险投资家家选择项项目的“55 2经验验” 5个关关键要素素 战略眼光人才优势技术实力文化再造公司治理5种基本能能力创新力执行力领导力整合力竞争力二、尽职调调查与项项目评估估 1. 尽职职调查（Due Diligence） （1）尽职职调查的的定义 是指指风险投投资家在在投资前前对所投投资项目目（或风风险企业业）的现现状、成成功前景景及其经经营管理理水平所所作的独独立的、认认真细致致的调查查。 （2）尽职职调查的的流程和和主要内内容（分分为以下下三个层层次）： 一般询询问（IInquuiryy） 业务考考察（BBusiinesss aand Evaaluaatioons） 管理考考察（

51、MManaagemmentt byy Innquiiry） 在实实际操作作过程中中，尽职职调查集集中收集集的信息息为： 风险企企业（项项目）的的技术特特点； 风险企企业（项项目）的的产品市市场前景景； 风险企企业（项项目）的的人员（主主要是高高管和核核心技术术人员）的的素质； 风险企企业的财财务状况况； 政府对对风险企企业所从从事行业业和领域域的政策策与法律律。 风险险投资项项目的评评估 （1）对商业业计划书书的评估估 （2）风险企企业的价价值评估估 33）对高新新技术产产品投资资风险评评价的要要素 为什么要首首先评估估商业计计划书？ 不不仅可以以基本了了解风险险企业（项项目）的的运作现现状、

52、营营运步骤骤，形成成一个大大体的认认识，也也可以对对风险企企业管理理团队的的运作思思路、创创新能力力、敬业业精神有有一个初初步的了了解。 对商商业计划划书的评评估侧重重于了解解以下内内容： 风险企企业业务务与运营营环境方方面的内内容 产品或或服务技技术开发发方面的的内容 企业和和项目经经营目标标与前景景的预测测方面的的内容 管理团团队素质质方面的的内容 风险企企业控制制风险能能力方面面的内容容 风险资资本投资资回报方方面的内内容第三节 风风险投资资决策及及相关协协议一、风险投投资决策策1. 投资资对象的的选择（一一般要求求）（1）有素素质较高高的创业业（企业业）家；（2）能开开发并推推广有一一

53、定科技技含量的的产品，且且产品的的性价比比较高，具具有相当当的市场场竞争力力；（3）有既既具远见见又符合合实际的的企业经经营计划划与战略略；（4）多半半是初创创或成长长期的中中小企业业；（5）有一一定的经经营和管管理经验验，团队队成员（如如管理人人员、技技术人员员、营销销人员等等）的配配置比较较合理；（6）属于于国家产产业政策策和法律律支持和和允许的的范围；（7）组织织生产所所需要的的各项要要素资源源能够方方便取得得；（8）产品品的市场场前景良良好，生生命周期期较长；（9）企业业所在区区域符合合风险投投资家事事先划定定的区域域范围；（10）具具有良好好的企业业文化和和一定的的商誉。2. 投资资

54、工具的的选择风险投资家家可能选选择的工工具一般般有三类类：普通通股、优优先股和和债券。但但为了有有效的控控制风险险并取得得相对较较多的回回报，倾倾向于选选择复合合金融工工具（如如可转换换优先股股、可转转换债券券和附购购股权证证的债券券等），其其中又以以可转换换优先股股应用的的最为广广泛。 3. 投资资架构的的确定（1）风险险投资公公司所占占股权的的份额一般不要要求控股股，但往往往附加加诸如“一票否否决制”、“超额表表决权”等特别别条款。在创业企企业发展展的不同同阶段，风险投资公司在风险企业中的股权占比可能进行调整。在多家风风险投资资公司共共同投资资的情况况下，牵牵头者应应充分考考虑与其其他风险

55、险投资公公司的关关系。（2）对创创业企业业治理结结构的安安排应考虑对对创业企企业管理理层激励励与约束束的要求求；应保持对对创业企企业的经经营管理理有足够够的控制制力和监监督权；要便于向向创业企企业提供供形式多多样的增增值服务务；要便于在在日后一一定时期期有效的的将风险险资本退退出。 二、风险投投资协议议的主要要内容 1、投资资条件（满满足风险险资本要要求的基基本条件件） （1）对何何种成长长性的企企业进行行投资 （2）对哪哪种发展展阶段的的风险企企业进行行投资 （3）采用用何种金金融工具具对风险险企业进进行投资资 （4）采用用何种渐渐进式规规则对风风险企业业进行多多轮次的的投资 （2）保证证项

56、目（这这里主要要是指创创业企业业向对方方承诺的的条款）创业企业业的基本本情况（如如营业执执照、商商标专利利权、公公司资本本与资产产、高层层管理人人员、董董事会和和监事会会成员情情况、财财务报表表、法律律诉讼等等情况）卖出和买买入期权权 对于风险险投资家家而言，如如拥有卖卖出期权权，就能能够在创创业企业业经营不不佳或没没有达到到预期目目标时提提前将股股权卖给给创业企企业（赎赎回股权权）或其其他投资资者，可可保留一一条退路路；对于创业企企业家而而言，如如拥有买买入期权权，则可可在风险险投资家家欲将其其持有的的股权卖卖给第三三方时优优先以协协定价格格赎回，以以防止所所有权与与经营权权出现不不利于创创

57、业企业业的变化化。后续投资资承诺条条款（指指风险投投资家承承诺未来来对创业业企业进进一步投投资）咨询及其其他增值值服务条条款（保保证风险险投资公公司能够够顺利的的进入创创业企业业参与其其经营管管理）（3）限制制条款A. 对创创业企业业的肯定定契约提供真实实和详尽尽的经营营管理记记录；提供规范范而真实实的财务务报表；提供年度度计划、财财务预算算报告；对财产的的存续与与保全的的要求；对财产进进行必要要的投保保；必须依照照相关法法规按期期支付应应付的债债务和税税款；遵守所在在地的各各项法规规；须按风险险投资协协议约定定的事项项使用资资金（如如投向）；给予风险险投资家家优先购购股权；告知重大大决策（对

58、对风险投投资家的的信息披披露）；等等。 其他肯定定契约B.对创业业企业的的否定契契约禁止未经经许可的的并购禁止高管管人员将将股份向向第三人人转让未经许可可，禁止止改变核核心业务务禁止未经经许可的的增资行行为禁止与业业主不相相关的投投资活动动；等等等。（4）上市市登记权权条款* 与那些些未来可可能被孵孵化上市市的创业业企业签签订此项项条款，可可为风险险投资家家争取更更多的操操作便利利。A. 要求求登记权权风险投资家家有权随随时要求求达到上上市条件件的创业业企业申申请上市市B. 附属属登记权权当创业企业业首次公公开发行行（IPPO）或或上市后后增资扩扩股时，风风险投资资家有权权将手中中原有股股票及

59、增增资扩股股的股票票同时出出售。C. 优先先登记权权创业企业在在上市前前若接受受多个风风险投资资家的投投资，早早期的投投资者有有出售股股票的优优先权。创业企业家家对其所所创业的的企业的的前景通通常较乐乐观，总总希望将将创业企企业的股股权价格格定的较较高,风险投资家家出于控控制风险险和保证证其获得得最大收收益的目目的，则则希望尽尽可能把把创业企企业的股股权价格格压低。2. 影响响风险投投资交易易定价的的主要因因素 外部部因素 宏观经济济环境资本市场场形势风险投资资行业 景景气（风风险资 本本供给）风险企业业整体 发展状状况（风风 险资本本需求） 内部因素 风险企业业的发展展潜力判断企业业经营计计

60、划中给给出的财财务预测测的可靠靠性；估计企业业的市场场类型及及未来的的市场份份额；投资阶段段的选择择与投资资期限的的长短；投资工具具的选择择与收益益方式预期企业业后续融融资可能能造成的的股权稀稀释；企业管理理团队的的经营能能力与可可能的成成就；投资退出出的难易易程度 创业企企业（项项目）定定价方法法 1、 期末价价值贴现现法即先算出投投资期末末风险企企业的股股权价值值，然后后再根据据一定的的贴现率率推算出出风险企企业在投投资期初初达到股股权价值值。公式式为： V0 = VVn/(1+rr) 其中：V0 期期初风险险企业的的价值 Vn 期期末风险险企业的的价值 r 贴现现率 n 投资资时间Vn一