集装箱航运业-中远海控研究报告

集装箱航运业-中远海控研究报告一、2021年归母净利润同比增长799.52%2021年公司实现营业收入3336.94亿元，同比增长94.85%；其中集装箱航运业务板块收入达到3279.27亿元，同比增长97.54%。2021年公司实现毛利1411.53亿元，同比增长480.06%，毛利率由去年同期的14.21%增至42.3%；归母净利润892.96亿元，同比增长799.52%，净利率由去年同期的7.0%增至6.85%。2021年第四季度公司实现营业收入1022.15亿元，同比增长90.88%。实现毛利341.04亿元，同比增长395.69%，毛利率较三季度的52.05%下降至39.04%。归母净利润217.06亿元，扣非归母净利润217.58亿元，同比增长262.02%，净利率较三季度的38.12%下降至25.27%。ROE较三季度的31.65%下降至17.71%。受航线网络拥堵影响，2021年四季度公司完成集装箱运输量646.49万TEU，同比下降12.84%。航线单箱收入为2336美元/TEU，同比增长133.67%；其中外贸航线单箱收入为2806美元/TEU，同比增长142.03%。航线单箱成本由去年的745美元/TEU上升至1000美元/TEU。其中，跨太平洋航线、亚欧航线、亚洲区域内航线集装箱运输量分别同比下降22.77%、8.16%和13.11%，航线单箱收入分别同比上升133.61%、193.46%和96.13%。二、EBIT展现龙头实力，战略发展高瞻远瞩2021年中远海控

EBIT高达203.8亿美元，超过马士基EBIT196.7亿美元，而运力规模仅为马士基的76%。2021年中远海控实现息税前利润（EBIT）人民币1,315亿元，折合约203.8亿美元，其中集装箱航运业务息税前利润（EBIT）达到1,277亿元，折合约197.9亿美元。对标国际同行，马士基息税前利润（EBIT）为196.7亿美元，达飞息税前利润（EBIT）为196.1亿美元。作为集运行业龙头企业，中远海控近些年的战略发展持续走在正确的道路上，通过收购东方海外国际强化了国际化与品牌化能力，通过点线面结合方式建立了通达欧洲的新丝路，通过收购比港、西班牙港口及铁路公司，通过中欧陆海快线以及钻石航线重构欧洲航线网络，逐步巩固确立了国际领先地位。2021年中远海控有效税率为18.8%，显著高于马士基的3.7%和赫伯罗特的0.7%。随着公司盈利能力持续改善，需弥补之前亏损年度的纳税额，使得有效税率持续提升。中远海控有效税率由2021年一季度的5.9%持续提升至四季度的26.0%，2021全年有效税率为18.8%，显著高于马士基的3.7%和赫伯罗特的0.7%。三、财务报表持续优化，营运能力持续提升2021年末公司资产负债率持续下降至56.8%，同比2020年减少14.3pct；流动比率由2020年的0.97上升至1.67；速动比率由2020年的0.91上升至1.61。现金流量利息保障倍数为47.57，EBIT利息保障倍数已高达52.37，整体资产负债表端持续优化。2021年末公司净营业周期持续下降至-76.8天，主要源于应付账款天数的持续上升和应收账款天数的持续下降。2021年内受到港口拥堵、集装箱短缺、内陆运输迟滞、供应链紊乱等多重因素影响，船舶和舱位租金、集装箱租赁费率、码头装卸费率、集装箱内陆运输和堆存费率、燃油价格等均大幅攀升。为全力保障客户供应链的稳定，公司积极采取措施，加大资源投入，在业务规模持续增长、相关商品和服务采购价格明显上升的情况下，应付账款余额也相应增长。此外，受新冠疫情反复的影响，货运发票等单据流转变慢，应付款项支付周期延长。四、行业仍然处于二次成长曲线阶段，利润留存有利于公司长期发展公司拟派发现金红利每股0.87元（含税），合计派发现金红利139.32亿元，占2021年归母净利润的15.6%，为母公司2021年可供分配利润的50.15%。以2022年3月30日公司沪港两地收盘股价计算，对应A股股息率为5.4%，对应H股股息率为7.7%。行业仍然处于二次成长曲线阶段，并非成熟阶段，端到端业务并购、碳中和船舶是新的弯道超车的机会，公司利润留存对于长期发展是非常有利的。对标国际同行，马士基预计在物流服务和ESG投资加速增长的推动下，预计20222023年累计资本支出为90100亿美元。2021年物流与服务板块资本支出为4.6亿美元，2021年5月马士基提出未来两年物流与服务板块资本支出约为10亿美元。马士基维持2021-2022年70亿美元资本支出目标不变，在物流服务和ESG投资加速增长的推动下，预计20222023年累计资本支出为90100亿美元。五、继续维持中远海控集运行业迎来史上最强淡季，3月下旬美线承运人运价以延用为主，装载率保持稳定；3月初和3月中旬船公司对西北欧航线运价进行回调，装载水平维持在90%左右。地缘政治风险叠加国内疫情有所反复，货代市场价格出现短期波动，并未对承运人即期运价体系造成影响。目前华南区域疫情得到控制，解除封控后生产、物流等环节逐步恢复，迎来出货高峰。美国港口、仓库、铁路、货运公司和设备供应商普遍认为，随着后续旺季进口量回升，码头拥堵和内陆供应链阻塞难以缓解。欧地市场货量仍处恢复阶段，部分欧洲客户的订单出货有所延后，2M联盟在4月中将安排不同程度的停航，预计4月中下旬欧洲即期市场运价或将企稳回升。需求方面，IMF预测2022年全球贸易量增速为6.7%，发达国家进口量增速为7.3%。美国零售联合会预测2022年的零售额将比2021年增长6%至8%，叠加美国恢复352项中国进口商品关税豁免，美国零售库销比仍处于历史低位，中长期贸易需求仍有充足支撑。供给方面，1）全球在港集装箱船运力仍处于高位，若无重大突变性事件发生，美西港口拥堵或将贯穿2022年。2）美西码头工会正式拒绝了延长劳工合同一年的建议，2022年谈判期间怠工行为在所难免。3）美国卡车

司机劳动意愿已经出现变化。我们在中远海控：长协价驱动公司价值合理回归一文中对2022年长协价进行了详细描述：欧线方面，根据中远海控管理层股东大会上的指引，2022年欧线长协价格相较于2021年同比增长约2~3倍；同时，根据中远海控管理层披露，2021年欧线长协价在2800美元/FEU左右。因此，对应2022年欧线长协价格或在5600美元/FEU至8400美元/FEU左右。基于此，我们假设2022年欧线去程长协价同比增长2.5倍，对应长协价格为7000美元/FEU，即3500美元/TEU左右。美线方面，从国际航线跨航线套利的角度来看，欧线和美线两大主干远洋航线的运价差距不会过大，否则船公司将调整运力配置平衡运价关系。2021年前9个月欧线和美线的现货运价比例大概在4:3，假设2022年欧线和美线的长协价仍然维持这一比例，则对应美线长协价应该在5250~7500美金/FEU。其次，货代目前13000美元/FEU左右的报价代表了市场所接受的真实价格，与船公司报价差距依然