苹果公司专题研究报告

苹果公司专题研究报告1

短期：智能手机、Mac&iPad销量有望维持高位智能手机业务：从苹果公司智能手机业务的发展历史来看，公司以“自研芯片+操作

系统”的垂直化整合方式为战略，构建了独特的闭环生态，实现了从“芯片一操作系统一

应用软件”的完美适配，大幅提升了系统的稳定性&用户体验。与竞争对手相比，苹果智

能手机用户忠诚度（2019

年用户留存率为

74.5%）显著高于行业平均水平。展望未来

1-2

年，得益于多种因素的有力影响（①华为智能手机高端用户向苹果转换；②5G换机潮带

动苹果用户换机需求增加；③iPhone价格带扩大&以旧换新、分期付款等金融方式，在一

定程度上降低了购入门槛；④iPhone12

降价&iPhone13

在中国区价格进一步下探），我们

认为苹果凭借

iPhone12/12/SE3

等有利的产品周期，FY2021/2022/2023

年销量分别为

2.40

亿部（同比+26.7%）、2.42

亿部（同比+0.7%）、2.43

亿部（同比+0.4%）。Mac&Pad业务：2020

年以来，受疫情爆发、恢复等因素的影响，导致全球

PC&Pad出货量出现波段性增长、下降。苹果作为细分行业的头部厂商，PC&Pad业务亦跟随行业

发展出现波动性增长下降。展望未来，中长期来看：考虑到

PC&Pad行业已进入存量市场，

我们认为公司

PC&Pad业务将进入波动增长阶段。我们预计苹果

FY2021-FY2023

全球

MaC出货量分别为

2688

万、2590

万、2560

万部，对应增速分别为+30.4%、-3.6%、-1.2%。

FY2021-FY2023

全球

iPad出货量分别为

6392

万、6090

万、5885

万部，对应增速分别

为+27.8%、-4.7%、-3.4%。智能手机业务：未来1-3年销量有望稳定在2.4亿部附近智能手机市场空间：2021年全球智能手机出货量预计为13.8亿部（同比+7.0%），未来将保持低速增长。IDC数据显示，自

2016

年全球智能手机出货量见顶之后（14.73

亿部），整个行业进入存量市场。其中，2020

年受疫情影响，全球智能手机出货量大幅降

低到

12.94

亿部（同比-5.7%）。考虑到疫情恢复的影响，IDC预计

2021

年全球智能手机出货量有望增长至

13.8

亿部（同比+7.0%），未来将保持低速增长阶段，预计

2023

年全

球智能手机出货量有望增长至

14.87

亿部。智能手机竞争格局：HMOVAS六家企业主导全球市场；受贸易冲突影响，华为市占率逐渐降低。自

2007

年起苹果推出初代

iPhone，同时三星发力智能手机业务。2012

年

后，中国品牌

HMOV加速崛起（分别指华为、小米、OPPO、VIVO），全球布局。并与苹

果、三星共同成为智能手机市场领军企业。2019

年华为受美国制裁影响，其智能手机出

货量和份额大幅下滑，行业竞争格局发生重大变化。全球形成HMOVAS六家企业主导的竞争格局，21Q2全球和中国智能手机市占

率均为73%。IDC数据显示，全球

2021H1智能手机销量达

6.61亿台，其中

21Q1、

21Q2

出货量分别为

3.45

亿台、3.16

亿台。其中，2021

年

Q2，华为、三星、

苹果、小米、OPPO、VIVO六家企业全球智能手机市占率达

73%。华为受美国制裁影响，智能手机出货量大幅降低，全球手机品牌竞争格局面临调整。咨询机构

Omdia数据显示：受手机芯片短缺影响，华为

21Q1、21Q2

全球

智能手机出货量分别降低至

1470

万台、980

万台，市占率分别为

4.3%、3.1%，

较

2020

年

Q2

的

14%大幅度下滑。近两年苹果智能手机市占率稳定在10.2%-23.4%，目前为世界第三大智能手机生产商。受益于

iPhone12

的强劲表现，以及对华为智能手机的替代，带动苹果智能手机出货

量不断增加。目前，公司智能手机市占率稳居全球前三。近两年苹果智能手机季度平均出货量为5300万部，全球智能手机市场份额稳定

在

10.2-23.4%之间。IDC数据显示，FY2020，苹果智能手机出货量为

1.90

亿

部（同比+2.1%）。FY2021

前三季度，苹果智能手机出货量为

1.88

亿部，基本

与

FY2020

财年的出货量持平。其中

2021

年

Q2（苹果公司

FY2021Q3）苹果

iPhone智能手机出货量

4570

万台（同比+21.7%，环比-17.3%），全球市场份额

占比约

14%。近两年来苹果iPhone智能手机业务平均季度营收为405.3亿美元。2021

年

Q2

（苹果公司

FY2021Q3），公司

iPhone智能手机业务营收

395.7

亿美元（同比

+49.8%，环比-17.5%）。iPhone智能手机ASP稳步小幅提升。鉴于历代

iPhone智能手机功能的增加，

带动公司

iPhone手机

ASP逐步提升：从

2015

年

Q2（苹果公司

FY2015Q3）

的

660

美元/个，提升至

2021Q2（苹果公司

FY2021Q3）的

866

美元/个，产品

平均售价提升幅度约

31.2%。展望未来，我们看好苹果未来1-2年的智能手机销量数据。主要原因包括：1）华为

智能手机业务受阻，苹果在高端市场有较大的替代空间；2）苹果用户忠诚度较高，老用

户换机留存率较高，目前存量

iPhone已超过

10

亿台。5G换机周期驱动下，有望迎来新

一波换机潮；3）新款

iPhone价格带不断扩大，以旧换新&金融支付等方式显著降低了用

户购买价格。4）iPhone12

售价进一步下探，iPhone13

中国区定价策略进一步下探，有

望进一步获得更多的市场份额。华为在高端智能手机市场受阻，第一大用户流向为苹果。

①华为手机因缺芯而

逐渐丧失高端机市场份额，苹果在全球高端机市场市占率靠前，将从中充分受益。

以华为

2019

年发布的高端机型

Mate30

系列和

P30

系列为例，根据

GfK统计，

两款高端机型发布一年后合计销量约

4000

万部，苹果的替代空间较大。②根据

巨量算数数据，2020

年中国华为智能手机用户，约

13.6%的华为用户流向苹果。苹果用户忠诚度高，未来有望持续受益高基数的替代空间。①Bankmycell数据

显示，2019

年苹果智能手机用户留存率高达

74.5%，显著高于行业竞争对手

40-50%的平均水平。②据公司披露，截至

FY2020，公司

iPhone用户基数已达

10

亿人（同比+4.8%），未来随着

5G智能手机渗透率的进一步提升，老用户的

换机空间较大。据

StrategyAnalytics预测，全球

5G手机出货量有望由

2020

年

的

1.99

亿部（5G渗透率为

14.6%）增长至

2024

年的

12.14

部（5G渗透率为

82%），CAGR为

57.2%，5G换机潮仍将持续。iPhone价格带扩大&以旧换新&分期付款，在一定程度上降低了购入门槛。

①iphoneSE系列定位

3000-3500

元机型；iPhone12/13

系列产品，定位

5000

元以上机型。产品价格带不断扩大。②为了能够吸引更多的用户换机，苹果公司

不断地丰富支付手段：2013

年苹果在美国首先推出以旧换新计划，并于

2015

年开启在华以旧换新服务。据公司官网披露信息显示，iPhone以旧换新，不同

机型可以抵消价格不同，其中

iPhone11

Promax最高可抵扣

4850

元。③分期

付款亦在一定程度上降低了购入门槛。据公司官网显示，目前公司与花呗、招商

银行、中国建设银行、工商银行等合作，为消费者提供一系列分期付款选项。在

很大程度上降低了购入门槛。1）

2021

年

9

月苹果举办秋季发布会后，公司上代产品

iPhone12

在美国/中国地区

均出现较大幅度降价，其中美国平均降价

100

美元/台，中国平均降价

1000-1100

元/台。2）从

iPhone13

的定价策略来看，iPhone13

在美国继续延续了

iPhone12

的定价策略（只不过是起售版本的内存由之前的

64GB提升至目前的

128GB），

而

iPhone13

则降低了在中国地区的售价，其中

iPhone13mini版本、iPhone13

版本、iPhone13ProMax降低了

300

元，iPhone13Pro版本降低了

500

元，且

起售版本由之前的64GB内存增长至目前的128GB版本，性价比进一步提升。3）

我们看好苹果在华的降价策略。IDC数据显示，2021Q2

苹果在华智能手机销量

为

860

万部，占中国总智能手机销量的

11%，占苹果全球总智能手机销量的

18.8%。未来伴随着苹果智能手机在华销售价格的进一步下探，苹果在华的智能

手机销量&市占率有望进一步提升。销量预测：2021年进入出货量高峰期，未来将保持低速增长。从中国区预约数据、

中美发货周期数据来看，iPhone13

的预定数据&发货周期数据相对好于

iPhone12

对应的

数据。我们预计苹果

FY2021、FY2022、FY2023

苹果智能手机销量分别为

2.40

亿部（同

比+26.7%）、2.42

亿部（同比+0.7%）、2.43

亿部（同比+0.4%）。其中，预计

iPhone13

在

2021H2

预售量约

8500

万部左右。预约情况：据苹果京东自营店数据显示，9

月

15

日至

9

月

17

日晚

8

点前为预约

阶段。截止

9

月

17

日开启预购前，京东平台显示

iPhone13

全系列

（13mini/13/13Pro/

13ProMax分别

5199/5999/7999/8999

元起）预约量达到

334.5

万台；去年

iPhone12（6299

元起）、12Pro（8499

元起）预购前京东预

约量分别为

86.0/46.3

万台，12mini（5499

元起）、12ProMax（9299

元起）延

后预约、预购、发售，预购前京东预约量分别为

60.1/108.5

万台，12

系列合计

300.9

万台，13

系列预约量较

12

系列提升

11.2%。预售情况：截至2021年9月27日，iPhone13系列产品的发货周期高于iphone12系列产品的发货周期。其中，iPhone13mini产品中美地区的平均发货天数分

别为

21/18

天；iPhone13

产品中美地区的平均发货天数分别为

21/21

天；iPhone13

Pro产品中美地区的平均发货天数分别为

41/34

天；iPhone13

ProMax产品

中煤地区的平均发货天数分别为

41/34

天。展望未来，我们预计苹果

FY2021、FY2022、FY2023

苹果智能手机销量分别为

2.40

亿部（同比+26.7%）、2.42

亿部（同比+0.7%）、2.43

亿部（同比+0.4%）。

其中，预计

iPhone13

在

2021H2

预售量约

8500

万部左右。同时，智能手机功

能增加带动

ASP价格的提升，料将对公司智能手机业务有较大的带动作用。PC&iPad业务：市场份额仍有望稳步提升PC市场空间：2020年全球销量为2.97亿台，IDC预计未来1-5年销量将稳定在3.4-3.5亿台。疫情催化在线教育、远程办公等需求，2020

年全球

PC出货量显著增长到

2.97

亿

台（同比+13.4%）。IDC预测，2021

年-2025

年全球

PC销量将长期维持在

3.4-3.5

亿台

的较高水平，未来将进入低速增长阶段。2020年全球PC出货量为2.97亿台（同比+13.4%）。根据

IDC数据，全球

PC销量在

2011

年达到顶峰后，经历了

2011-2016

年的持续下行，年出货量基本稳

定在

2.5

亿台左右。2020

年，疫情导致的物理隔离推动了远程办公、在线学习等

需求，PC出货量显著上行。2020

年全球

PC销量为

2.97

亿台（+13.4%），其

中台式机销量为

0.77

亿台（-15.4%），笔记本电脑销量为

2.2

亿台（+28.7%）。2021-2025全球PC出货量有望稳定在3.4-3.5亿台。中长期来看，受新冠疫情

影响，在线教育&线上办公的消费者教育有望提前完成。在一定程度上拉动

PC电脑、平板电脑的需求。根据

IDC预测，2021

年-2025

年全球

PC销量将长期

维持在

3.4-3.5

亿台的较高水平。PC市场竞争格局：全球PC市场高度集中，CR5稳定在

77%-80%之间。IDC数据显

示：2018-2021

年，全球

PC电脑

CR5

市占率长期稳定在

77%-80%之间。苹果

PC电脑

长期稳定在

6.3%-8.5%之间，为全球第四大

PC电脑供应商。全球PC电脑CR5企业市占率达

77.5%。IDC数据显示，全球

PC电脑主要由

惠普、联想、戴尔、苹果、宏碁五家提供。近两年

CR5

市占率长期稳定在

77%-80%

之间。其中，2021Q1

惠普、联想、戴尔、苹果、宏碁五家公司出货量分别为

2040

万台（市占率为

24.3%）、1920

万台（市占率为

22.9%）、1290

万台（市占率为

15.4%）、670

万台（市占率为

8.0%）、580

万台（市占率为

7.0%）。苹果PC业务：2020

年以来，受疫情影响，苹果

PC出货量显著增加，进而带动公司

营业收入的增长。IDC数据显示，2021Q1，苹果

PC电脑出货量为

669

万台（市占率为

8%），为全球第四大

PC设备生产商。2021Q1（苹果

FY2021Q2）营业收入为

91

亿美元，

对应产品

ASP为

1180

美元/台。PC电脑季度销量长期稳定在400-550万台，2020年以来，受疫情影响出货量在一定程度上增加。IDC数据显示，2015-2019

年苹果

PC电脑出货量稳定在

400-500

万台，周期性波动较为明显。进入

2020

年以来，疫情导致居家办公&

在线教育普及，在一定程度上导致

PC电脑出货量大幅提升。其中，20Q4

苹果

PC出货量为

734.9

万台，同比增长

49.2%。苹果PC电脑营收长期围绕52-72亿美元波动（营收占比稳定在7.7%-12.4%），2020年以来，受疫情影响营收稳定在70-91亿美元之间（营收占比在10.1%-14.0%）。公司财报数据显示，FY2015Q2（会计年度

2015Q1）-FY2020Q1

（会计年度

2019Q4），Mac电脑营收随

PC出货量的波动，长期稳定在

52-72

亿美元（营收占比长期稳定在

7.7%-12.4%）。受疫情影响，FY2020Q3（会计年

度

2020Q2）-FY2021Q3（会计年度

2021Q2），公司

Mac电脑营收增长至

70-91

亿美元（营收占比稳定在

10.1%-14.0%）。苹果PC电脑ASP长期稳定在1339美元/台。根据

IDC苹果

PC电脑出货量、

公司营业数据测算，公司

PC电脑近

5

年平均

ASP为

1339

美元/台。其中

FY2021Q2（会计年度

21Q1），公司

PC电脑

ASP为

1360

美元/台，几乎与平

均售价持平。Pad市场空间：2020年全球销量为1.63亿台，IDC预计未来1-5年销量将稳定在1.7-1.8亿台。疫情催化在线教育、远程办公等需求，2020

年全球

Pad销量为

1.63

亿部

（+13.8%）。IDC预测，2021

年-2025

年全球

Pad销量将长期维持在

1.7-1.8

亿台的水平，

较疫情前

1.4-1.5

亿台的水平显著提升。2020年全球Pad销量为1.63亿部（同比+13.8%）。IDC数据显示，全球

Pad销量也在

2014

年达到顶峰后，经历了

2014-2018

年的持续下行，年出货量也基

本稳定在

1.5

亿部左右。2020

年，疫情导致的物理隔离推动了远程办公、在线学

习等需求，全球

Pad出货量均出现显著上行：2020

年全球

Pad销量为

1.63

亿

部（+13.8%），其中

iPad销量为

0.53

亿部（+6%），而其他品牌

Pad销量为

1.1

亿部（+15.8%）。2

中期：可穿戴设备、软件服务持续快速成长可期Pad市场竞争格局：全球Pad市场高度集中，CR5稳定在62.3-79.7%之间。IDC数

据显示：2018-2021

年，全球平板电脑生产商

CR5

市占率长期稳定在

62.3%-79.7%之间。

其中苹果

iPad产品稳定在

26.6%-38.2%之间，为全球第一大平板电脑供应商。全球平板CR5企业市占率达79.7%。IDC数据显示，全球平板主要由苹果、三

星、华为、亚马逊、联想五家提供。近两年

CR5

市占率长期稳定在

62.3%-79.7%

之间。其中，2020Q4

苹果、三星、华为、亚马逊、联想五家公司平板出货量分

别为

1900

万台（市占率为

36.4%）、1010

万台（市占率为

19.3%）、560

万台

（市占率为

10.7%）、360

万台（市占率为

6.9%）、330

万台（市占率为

6.3%）。苹果iPad业务：2020

年以来，受疫情影响，苹果

iPad产品出货量经历了先增长后

回落的过程。IDC数据显示，2021Q2，苹果

iPad出货量为

1290

万台，为全球第一大

iPad设备生产商。2021Q2（苹果

FY2021Q3）营业收入为

73

亿美元，对应产品

ASP为

572

美元/台。疫情影响在一定程度上刺激iPad产品出货量增加。近十年以来，随着智能手机

屏幕越来越大、功能越来越齐全，导致平板电脑的需求量在一定程度上下降，苹

果

iPad业务先经历了“出货量大幅下降→出货量周期性波动”。2020

年疫情以

来，居家办公&在校教育导致产品出货量大幅提升。出货量由

2013

年

Q4

的

2600

万部降低至

2019

年

Q4

的

1590

万部，随后增长至

2020

年

Q4

的

1900

万部。iPad营收长期围绕40-71亿美元波动，2020年以来，受疫情影响营收稳定在66-84亿美元之间。公司财报数据显示，FY2015Q2（会计年度

2015Q1）

-FY2020Q1（会计年度

2019Q4），iPad营收随产品出货量的波动，长期稳定在

66-84

亿美元（营收占比为

6.5%-11.5%）。受疫情影响，FY2020Q3（会计年度

2020Q2）-FY2021Q3（会计年度

2021Q2），公司

iPad营收增长至

66-84

亿美

元（营收占比为

7.6%-11.5%）。iPadASP长期稳定在459美元/台。根据

IDC苹果

iPad出货量、公司

iPad业

务营业收入数据测算，公司

iPad近

5年平均

ASP为

459

美元/台。其中

FY2021Q3

（会计年度

21Q2），公司

iPadASP为

571

美元/台。未来PC&Pad有望向高算力、高

ASP、多使用场景方向发展。考虑到

PC&Pad行业

已进入存量市场，我们认为，行业未来的发展方向将沿着高算力、高

ASP、使用场景多元

化的三个方向发展，而其中的芯片将是影响产品性能的关键参数。从苹果的发展历史来看，

公司在半导体领域有着丰富的

SoC芯片制造经验，围绕着智能手机、PC、iPad、Airpods、

智能手表、AirTag先后推出了不同系列的芯片。我们看好苹果M1芯片带来的产品颠覆体验，以及新发布iPad9&iPadMini6

的产品更新。其中，苹果

Mac产品通过采用自研

M1

芯片，CPU、GPU、性能功耗比等关键参

数较第三方供应商芯片解决方案大幅提升，料将为用户带来较好的体验。2021

年

9

月，

苹果新发布

iPad9

&

iPadMini6，其中，iPad9

在芯片&系统方面有较大更新，iPadMini6

在外观、芯片、摄像头等硬件方面有较大的更新。2020

年

11

月，苹果宣布下一代的

Mac系列产品搭载

M1

芯片。该款芯片是采

用

5纳米制程技术打造的首款个人电脑芯片，拥有

8核，与

1.2GHz4核

IntelCore7

相比，中央处理器速度最高提升至

3.5

倍，性能功耗比提升至

3

倍，视频处理速

度最高可提升至

3.9

倍，图像处理速度最高提升至

7.1

倍。iPad9在芯片和系统上有较大升级，起售价为329美元（教育版为299美元）。（a）芯片：新发布的

iPad9

搭载

A13

仿生芯片，性能较

A12（CPU、GPU、

神经网络引擎等方面）提升

20%。同时，该款产品支持苹果

iPadOS15

系统。

（b）除此之外，iPad9

在硬件&功能方面也进行了若干的升级，具体包括：iPad9

前置摄像头升级到

1200

万像；支持键盘和

ApplePencil；支持分屏功能的多

任务处理。（c）售价方面，iPad9

起售价为

329

美元（教育版为

299

美元）。其

中在中国大陆起售价分别为

2499

元。我们看好该款产品在终端在线教育等领域

中的应用。iPadmini6升级功能较多，起售价为499美元。（a）外观：采用全面屏设计，

8.3

英寸圆角屏幕，500nit亮度，电源键集成指纹，配备

USB-C接口，支持

20W充电。（b）芯片：搭载最新的

A15

仿生芯片。与上代产品相比，CPU性能提升

40%，GPU性能提升

80%。（c）支持

5G蜂窝网络：iPadmini6

还提供

5G蜂窝

版本；5G信号下载速度高达

3.5

Gbps。（d）其他方面，该机还配备全新横向立

体声扬声器系统，拥有

12MP前置和后置镜头（f/1.8

光圈）、TrueTone闪光灯、

具有智能

HDR的增强型

ISP，支持

4K视频录像，同时拥有最新的

HDR智能

算法。（e）售价方面，iPadmini6

起售价为

499

美元，中国区起售价为

3799

元。苹果PC&iPad销量预测：中长期来看，考虑到疫情影响下消费者提前完成在线教育、

远程办公等消费习惯培养，我们预计苹果

FY2021-FY2023

全球

MaC出货量分别为

2688/2590/2560

万部，对应增速分别为

30.4%、-3.6%、-1.2%；FY2021-FY2023

全球

iPad出货量分别为

6392/6090/5885

万部，对应增速分别为

27.8%、-4.7%、-3.4%。2

中期：可穿戴设备、软件服务持续快速成长可期可穿戴设备业务：经过几年的发展，苹果定义了传统可穿戴设备的类别，如包括

AirPods和

AppleWatch为代表的“智能”设备。我们认为，苹果在可穿戴设备领域中的

核心壁垒不仅仅在于产品定义能力，更多的在于“庞大的

iPhone用户群以及强关联性软

件服务”，进而使得用户粘性显著高于行业平均水平。FY2020，苹果

Airpods出货量渗透

率为

16.5%，Applewatch渗透率为

9.6%。中长期来看，我们看好苹果强大的

10

亿用户

基础，未来可穿戴设备渗透率有较大的提升空间，公司在此领域中的高成长性有望继续保

持强劲。我们预计

Airpods出货量有望由

FY2020

年的

7040

万副（渗透率为

16.5%）增

长至

FY2023

年的

1.14

亿副（渗透率为

23.7%）。AppleWatch出货量有望由

FY2020

年

的

3200

万副（渗透率为

9.4%）增长至

FY2023

年的

5650

万副（渗透率为

13.4%）。软件服务业务：依据我们测算，目前公司软件服务主要收入来源包括：AppleStore

（约占比

37%）、License（21%）、AppleCare（15%）、iCloud（11%）、流媒体订阅等。

受益于

iPhone存量用户基数的持续扩大，以及丰富的产品矩阵带来的变现能力提升等，

我们持续看好公司软件服务业务的持续成长性。主要原因如下：License业务未来或保持稳定增长。据公司披露，苹果

License业务营收主要来

源于

Google的流量获取成本（TAC，Trafficacquisitioncosts），约占谷歌总

TAC的

35%。考虑到未来谷歌

TAC费用支出保持稳健增长、谷歌网络搜索合作伙伴

扩大导致苹果

TAC占比降低，我们预计苹果

License业务营收将由

FY2020

年

的

111

亿美元增长至

FY2023

年的

181

亿美元。疫情助力线上娱乐、线上消费、用户在线时间加长，带动

APPStore交易额继续

保持强劲。我们预计公司

APPStore业务营收由

FY2020

年的

203

亿美元增长

至

FY2023

年的

372

亿美元。近期苹果&EPIC诉讼结果落地，但预计双方仍将

上诉，据

SensorTower的数据，TOP50

开发者平台收入贡献约

47%，假定该

类开发者完全绕过苹果税（中小开发者相对缺乏构建苹果外支付系统动力&能力），

我们预计悲观情形下对苹果

EPS的影响幅度也仅在中个位数水平。看好

AppleOne与

AppleCare+渗透率的提升。2020

年公司新推出订阅服务包

AppleOne，14.9

美元即可享受

iCloud、AppleMusic、AppleTV+等流媒体服务。

（a）从存量角度来看，苹果新推出

AppleOne订阅包服务，能够让用户以更低

的价格订阅公司几项数字服务，有望带动订阅渗透率进一步提升。（b）从增量角

度来看，看好

AppleCare+带动公司订阅服务

ASP价格提升。考虑到苹果设备

的价格不断上涨，如果昂贵的苹果设备发生事故，AppleCare+程序可以让消费

者放心。从这点来看，AppleCare+渗透率仍有较大的提升空间。我们预计其他

订阅服务营收将由

FY2020

年的

223

亿美元增长至

FY2023

年的

391

亿美元。可穿戴设备：受益于较低渗透率，中期有望持续维持快速增长行业发展现状：可穿戴设备是下轮科技革命领域中重要的一环。从科技的发展历史来

看，当前我们正处于两轮科技红利的中点，移动互联网红利逐渐减弱，物联网时代起航，

5AIoT是下一轮科技红利最大的机遇。可穿戴设备作为

5AIoT领域中重要的一环，未来有

望保持快速的增长。当前时间节点，我们正处于全球科技两轮红利的中点，移动互联网红利逐渐减弱，物联网时代起航，5AIoT是下一轮科技红利最大的机遇。全球智能手机销量自

2016

年见顶，移动互联红利逐渐减弱，物联网时代启航。回顾全球市场：自

2007

年全球第一部量产智能手机苹果问世至今，智能机销量持续快速增长，CAGR超

过

30%。IDC数据显示：2016

年全球智能手机销量达到峰值

14.7

亿部。但

2017

年、2018

年、2019

年智能机销量均已出现下降。其中：2017

年销量下降

0.1%、

2018

年销量下降

4%、2019

年销量下降

2%。移动互联网用户数趋于饱和，物联网势头正盛。根据三大运营商披露的数据，

2017

年三大运营商移动互联网用户数及物联网的连接数分别为

13.28

亿和

1.57

亿，而

2019

年则分别为

15.95

亿和

12.31

亿，人联网连接数仅增加

20%，而物

联网的连接数则上升近

7

倍。据艾瑞咨询预测：全球

AIoT连接量将由

2018

年

的

64

亿个提升至

2022

年的

153

亿个，4

年

CAGR为

24.3%；AIoT市场规模也

由

2018年的

6692亿美元提升至

2022年的

1.55万亿美元，4年

CAGR为

23.4%。可穿戴设备是下轮科技革命领域中重要的一环。可穿戴设备主要包括：智能手表、

智能手环、TWS耳机、AR/VR等产品。通过软件支持和云端交互等多种技术实

现其功能，广泛应用于娱乐、运动和医疗健康等领域，是

5AIoT领域中的重要一

环。可穿戴设备出货量未来将保持高速增长。CCSInsights数据显示，全球可穿戴设

备出货量维持保持高速增长，有望由

2020

年的

1.93

亿个增长至

2025

年的

3.88

亿个（CAGR为

12.9%）；IDC数据显示，中国可穿戴设备出货量亦保持高速增

长，有望由

2020

年的

1.07

亿个增长至

2025

年的

2.66

亿个（CAGR为

20.0%）。苹果定义可穿戴设备，持续引领全球行业发展。苹果围绕智能手机推出

AirPods、AppleWatch、Airtag等智能终端产品，定义智能可穿戴设备竞争规则，细分产品出货量均位居

行业首位，持续引领行业发展。近些年来，随着苹果可穿戴设备产品矩阵丰富度的增加，

公司营收不断增长，由

FY2015Q2

的

16.89

亿美元（营收占比为

3%）提升至

FY2021Q3

的

87.75

亿美元（营收占比为

11%）。1）Airpods：可穿戴设备系列的明星产品。从苹果

Airpods的发展历史来看，Airpods定义

TWS耳机市场，目前产品已迭代至第四代，2020

年出货量为

7470

万颗，为全球市

占率第一的

TWS耳机供应商。TWS耳机行业市场空间：未来将继续保持高速增长，预计产品出货量将由2020

年的2.3亿副增长至2024年的5.2亿副。Counterpoint数据显示，2016-2020

年

TWS耳机出货量分别为

918

万、2000

万、4600

万、1.29

亿副、2.30

亿副，

对应

CAGR为

124%。据

Counterpoint预测，全球

TWS耳机有望由

2020

年的

2.3

亿副增长至

2024

年的

5.2

亿副，对应

CAGR为

22.6%。TWS耳机行业竞争格局：苹果为行业龙头，2020年占据32%市场份额。行业

在突破了苹果公司的相关专利之后，其他厂商逐渐快速跟进。Counterpoint数据

显示，全球

2020

年

TWS耳机出货量为

2.33

亿副，其中苹果出货量为

7470

万

副，占据约

32%的市场份额，为全球

TWS耳机的龙头企业。Airpods出货量有望由

FY2020

年的

7040

万副（渗透率为

16.5%）增长至

FY2023年的

1.14

亿副（渗透率为23.7%）。依据公司

AirPods近

5

年的产品出

货量，iPhone手机的保有量，我们测算

2020

年苹果

AirPods渗透率仅为

16.5%。

中长期来看，工作、在线学习、视频会议等应用场景的丰富，在一定程度上导致

耳机成为刚需，AirPods渗透率仍有较大的提升空间。智能手表行业市场空间：有望由2020年的1.15亿部增长至2025年的2.58亿部。近些年来，随着

eSIM卡的普及，智能手表开始脱离手机配件，转型为独立

的可穿戴设备。同时，借助

ESIM卡能够支持用户在无手机配套的状态下实现通

话、钱包支付等功能。同时，智能手表在健康管理领域，也加入了心率测试、血

氧测试等功能，也在一定程度上满足了特定用户的需求，行业迎来高速增长阶段。

CCSInsights数据显示，全球智能手表出货量由2016年的3700万部增长至2020

年的

1.15

亿部（CAGR=32.8%）。未来随着产品功能的进一步丰富，CCSInsight预计全球智能手表出货量有望由

2020

年的

1.15

亿部增长至

2025

年的

2.58

亿

部，对应

CAGR为

14.9%。智能手表行业竞争格局：苹果为全球最大的龙头企业，显著领先于竞争对手。

Counterpoint数据显示，2020

年苹果智能手表出货量为

3204

万部，处于全球出

货量第一位置，高于全球其他华为（2020

年销量为

1110

万部）、三星（2020

年

销量为

910

万部）、BBK（2020

年销量为

660

万部）、Forbit（2020

年销量为

590

万部）四家公司加总销量。智能语音交互，Siri走在前列。（1）AppleWatch3

首次支持语音互动，可

以通过麦克风回答用户的问题，用户可以不用再盯着屏幕确认

Siri的反馈。

WatchOS4

引入

Siri表盘功能，可以从

14

个不同的苹果应用程序自动获取

数据，并直观显示出来。watchOS5

中增加了“抬腕唤起

Siri”的功能，

用户可以无需喊出“嘿

Siri”或者按下按钮，抬起手腕直接说出命令即可。

在

watchOS6

版本中，siri的功能进一步增强。用户可以向

Siri询问当前正

在播放的歌曲。围绕智能手表积极打造开放的数字健康生态圈。为了实现更专业的健康功能

和培养用户主动管理自己健康的习惯，苹果围绕提升用户体验的核心战略，

以内置丰富传感器、便携贴身的

AppleWatch作为重要的用户数据收集端，

基于庞大的用户基础建立三大综合健康数据平台，在丰富平台数据、大数据

分析以及医疗健康应用等领域进行多方合作，打造开放的数字健康生态圈。

健康方面，applewatch4

配备了心电检测功能、跌倒检测功能，并在最新

的

applewatch5

进一步强化了健康功能，增加了心电检测与心脏功能的研

究、添加了女性月经周期健康研究和听力健康研究等；在运动方面，AppleWatch样出色，除了常规的运动锻炼数据，AppleWatch还推出了健身记录

圆环挑战，在

AppleWatch上通过活动、锻炼和站立三项指标共同构成健身

记录圆环。此外

AppleWatch还会具有个性化指导、奖章和健身竞赛等功能。展望未来：苹果可穿戴设备渗透率相对较低，中期维持快速增长。我们认为，苹果在可

穿戴设备领域中的核心壁垒不仅仅在于产品定义能力，更多的在于“庞大的

iPhone用户群

以及强关联性软件服务”。根据我们测算，FY2020，苹果

Airpods出货量渗透率为

16.5%，

Applewatch渗透率为

9.6%，未来仍有较大的提升空间。我们看好苹果强大的

10

亿用户基

础，未来可穿戴设备渗透率提升可期，公司在此领域中的高成长性有望继续保持强劲。Airpods出货量有望由

FY2020

年的

7040

万副（渗透率为

16.5%）增长至

FY2023年的

1.14

亿副（渗透率为23.7%）。依据公司

AirPods近

5

年的产品出

货量，iPhone手机的保有量，我们测算

2020

年苹果

AirPods渗透率仅为

16.5%。

中长期来看，工作、在线学习、视频会议等应用场景的丰富，在一定程度上导致

耳机成为刚需，AirPods渗透率仍有较大的提升空间。AppleWatch出货量有望由FY2020年的3200万副（渗透率为9.4%）增长至FY2023年的5650万副（渗透率为13.4%）。依据公司智能手表近

5

年的产品出

货量，iPhone手机的保有量，我们测算

2020

年苹果智能手表渗透率仅为

9.6%。

中长期来看，随着户外运动、信息传递、医疗健康等领域应用场景的丰富，在很

大程度上将拉动苹果智能手表的需求，使得渗透率进一步提升。软件服务：受益于苹果存量用户基数扩大、变现能力提升，成长可期苹果软件业务：服务生态不断完善，主要包括License、AppStroe、订阅服务三大类。近些年来，伴随着公司硬件产品的扩容，公司同时加大了在软件服务生态领域中的布

局。从发展历史来看，自

2008

年推出

APPStore以来，苹果在数字服务生态领域中的布

局逐渐丰富，目前主要包括：License（主要是谷歌为其支付的广告费用）、AppStore（按

照一定比例抽取佣金费用）、订阅服务等增值服务（AppleMusic、AppleCare+、iCloud、

AppleDeveloper、AppleLicense、ApplePay）等。服务生态增加带动营收不断增加，FY2020软件服务生态营收为538亿美元（营收占比为19.6%）。伴随着软件服务生态产品矩阵的不断增加，也带动公司服务

营收不断增长，由

FY2012

的

129

亿美元（营收占比为

8.2%），增长至

FY2020

的

538

亿美元（营收占比为

19.6%）。License、AppStroe、订阅服务三类业务营收占比最大。我们测算，FY2020

苹果

License、APPStore、订阅服务&其它业务营收分别为

111

亿美元（营收占

比为

20.7%）、203

亿美元（营收占比为

37.8%）、223

亿美元（营收占比为

41.5%）。保有量叠加单设备ARPU增加，有望带动公司软件服务营收持续增加。我们认为苹果

在软件服务领域有着绝对的竞争优势，主要原因是公司强大的垂直整合能力、封闭体系。

未来随着

1）硬件保有量的进一步增加；2）软件服务生态

ARPU的进一步增加，公司软

件服务收入有望进一步提升。在本节，我们依次对苹果软件服务生态领域中的

License、

AppStore、影音娱乐订阅服务、AppCare+等重点领域进行分析，以探讨各细分领域的增

长动力、行业地位、竞争优势等。1）苹果License：未来营收有望保持稳定增长。苹果License领域中的营收主要来自Google。虽然苹果可以通过向各种第三方授权

以获得许可费用，但截至目前，苹果在授权领域中的绝大部分收入均是来自搜索巨头谷歌。

谷歌通过与苹果

IOS设备（iphone、ipad、macbook等）合作，将谷歌搜索列为默认搜索引擎，谷歌需要向苹果支付一定的流量成本。谷歌将此称为流量获取成本（TAC，Trafficacquisitioncosts）。谷歌向苹果支付的广告费用占TAC总成本的35.2%。目前，苹果并未单独披露过就

License业务向谷歌收取的费用。展望未来，考虑到疫情的缓和，假设

1）谷歌搜索业务稳定增长，对应的

TAC业务保

持稳定增长；2）随着谷歌网络搜索合作伙伴的持续扩大，苹果占谷歌

TAC总费用的比例

由

FY2018

年的

35.2%逐年降低。我们预计谷歌支付给苹果的

License费用将由

FY2020

年的

111

亿美元增长至

FY2023

年的

181

亿美元。2）苹果AppStore：近期扰动不改中长期逻辑。苹果APPStore业务介绍：苹果

APPStore是公司推出的应用商店，用户通过该平

台可下载对应的应用程序。从商业模式上来看，我们认为

APPStore最大的意义在于为第

三方软件提供者提供了方便&高效的软件销售平台。从货币化进程来看，APPStore目前

存在三种主流的付费方式（分别为付费下载、免费下载+内购、订阅付费）。苹果依据不同

的分成模式，可获得

15%-30%的收入。应用程序数目呈现大幅增长。AppStore是苹果

2008

年正式上线的应用商店，

主要服务对象是

iOS系统使用者。由于

iOS系统的封闭性，苹果用户只能通过

APPStore下载安装应用。通过该应用商店，用户可以购买收费项目和免费

APP项目。作为苹果手机及其他终端设备专属应用程序商店，AppStore在运营上有

较好表现，应用程序不断增加。Statistics数据显示，苹果

APP数目由

2008

年

7

月份的

9.42

万个，增长到

2020

年

7

月份的

437.75

万个。从商业模式上来看，APPStore为第三方软件提供者提供了方便&高效的软件销售平台。总的来看，AppStore模式是一种典型的

C2C模式，应用程序开发者

通过

APPStore向苹果用户出售对应的应用程序。我们认为，智能手机时代，

APPStore为第三方软件提供者提供了方便&高效的软件销售平台。从货币化进展来看，APPStore目前存在三种主流的付费方式。分别为付费下载、

免费下载+内购、订阅付费。苹果依据不同的分成模式，可获得

15%-30%的收入。付费下载模式：这类

app需要用户预先付费从商店下载，并且包含免费升

级。付费

app销售额的

70%由开发者赚取，30%由

Apple作为佣金收取。免费下载+内购模式：这类

app免费供用户下载，用户可通过

Apple的

App内购买系统，在

app内付费购买额外的数字功能或内容。App内购买项目

销售额的

70%由开发者赚取，30%则由

Apple作为佣金收取。订阅服务模式：这类

app免费供用户下载，用户可在

app内购买自动续订

的订阅服务。如果开发者选择在

app内销售数字订阅内容，将使用

Apple的

App内订阅系统。这种情况下，第一年订阅销售额的

70%由开发者赚取，

30%由

Apple作为佣金收取；第一年过后，用户后续全部订阅年份销售额的

85%由开发者赚取，15%由

Apple作为佣金收取。应用商店行业空间及竞争格局：从行业竞争格局来看，APPStore和

GooglePlay是

全球最大的应用商店提供者。其中，苹果

APPStore应用个数为全球第二大应用商店；APPStore交易额为全球第一大应用商店；苹果

APPstore佣金抽成比例为

15%-30%，处于行

业平均水平。从应用数量来看，苹果为全球第二大APPstore。Statistics数据显示，截至

2021Q1，GooglePlay和

AppleAPPStore移动应用数目分别为

348.2

万个、

222.6

万个，位居全球移动应用商场的第一名和第二名，数量远高于第三、第四

名的

Windowsstore（APP数量为

66.9

万个）和

AmazonAPPstore（APP数

量为

46.1

万个）。从交易额来看，苹果为全球第一大APPStore。SensorTower数据显示，截至

2020

年，苹果

APPStore交易额为

723

亿美元，远高于谷歌

386

亿美元的交易

额。佣金费用率：APPStore处于行业平均水平。从全球其他应用商场的竞争对手来

看，30%是常见的佣金费用率，APPStore收费比例与行业内的其他竞争对手处

于相同的水平。苹果EPIC诉讼事件落地，“苹果税”或面临调整可能。美国时间

2021

年

9

月

10

日，

加利福利亚北区联邦法院主审法官

YvonneGonzalezRogers公布了苹果与

EPIC公司的

初审判决。判决结果的主要内容包括：苹果并未构成反垄断行为，但违反了州立不公平竞

争法。未来开发者可以绕过苹果支付渠道向用户收费，并可以在

App中告知用户使用第三

方支付渠道，苹果不得阻碍和禁止开发者的相关行为。该禁令将于

90

天后生效，双方不

排除有继续上诉的可能。判决结果：苹果未构成反垄断行为，但违反了加利福利亚州不公平竞争法。1）

判决书显示：苹果公司并违反州或者联邦的反垄断法，相关行为不构成垄断。此

次判决书也未对苹果

15%-30%的抽成比例进行限制。2）对于苹果“禁止消费者

使用第三方支付”这一行为，违反了加利福尼亚州的“不公平竞争法”。3）判决

书对苹果限制第三方支付方式的行为颁布了永久禁令：2021

年

12

月

9

日之后，

苹果不得阻止开发者发布外部链接或者引导性标语，以此将用户引导至除苹果之

外的其他支付平台。这意味着，AppStore不得再加以阻止和限制应用开发者仅

支持在苹果

APPStore内的购买、充值行为。4）目前禁令的拟实施地点仅限于

美国。苹果

APPStore业务概览：我们预计FY2020营收约200亿美元，美国营收占比约27%。1）如前所述，FY2020

苹果软件服务业务营收

528

亿美元（营收占

比

19.6%），我们测算

APPStore营收约

200

亿美元，占软件服务业务营业收入

比例约

35%。2）AnalysisGroup数据显示，2020

年苹果

APPStore生态系统

总交易额为

6430

亿美元，其中苹果仅对其中

860

亿美元的数字商品&服务进行

抽成。其中，6430

亿美元的交易额中，47%来源于中国、27%来源于美国。影响：相对可控，后续仍待进一步观察。我们认为：鉴于苹果公司在

APPStore领域中已筑建了稳定的宣传机制、安全便利的支付系统，中小型开发商额外开发

一套独立的宣传支付系统的动力相对较小。未来在此领域中流失的客户或将主要

为中大型开发商。SensorTower数据显示，苹果

APPStore领域中，所有类型

APP中，前

50

名开发商营收占比为

32.6%；游戏类

APP中，前

50

名开发商营收占比

为

25.9%。中性条件下，营业收入影响相对较小，净利润影响相对较大。（a）假设前

50名开发商均采用独立或第三方支付体系、且有

27.5%开发商分布于美国，

我们预计对公司营业收入影响为

17.9

亿美