08国际资本流动与国际金融危机

第八章

国际资本流动与

国际金融危机教学目的通过本章的学习，使学生掌握国际资本流动的特点、类型及国际资本流动的利益与风险；掌握国际资本流动的形式、发展中国家债务危机的形成原因及解决办法；了解投机性冲击及其策略；了解国际金融危机的成因，了解金融全球化与投机性冲击的内在联系。第一节国际资本流动概述国际资本流动的涵义国际资本流动的类型国际资本流动的发展阶段国际资本流动对经济的影响国际资本流动的原因一、国际资本流动的涵义

（一）国际资本流动的概念国际资本流动是指资本从一个国家或地区转移到另一个国家或地区。国际资本流动包括资本流出和资本流入两个方面。资本流出是指本国资本流向外国，意味着外国在本国的资产减少、外国对本国的负债增加、本国对外国的负债减少、本国在外国的资产增加。资本流入是指外国资本流入本国国，意味着外国对本国的负债减少、本国对外国的负债增加、外国在本国的资产增加和本国在外国的资产减少。（二）相关概念的比较1、国际资本流动与资本输出和输入2、国际资本流动与对外资产负债3、国际资本流动与国际收支4、国际资本流动与资金流动（三）国际资本流动的条件

一般而言，国际资本流动的顺利进行必须具备以下条件：1、取消外汇管制或外汇管制轻松2、必须有健全、完善、发达的国际金融市场

二、国际资本流动的类型按照期限来划分，可分为长期资本流动和短期资本流动；按照资本的来源以及用途可分为公共投资和私人投资；按照资本的特性可分为国际直接投资和国际间接投资。

（一）长期资本流动长期资本流动期限在一年以上或未规定期限的资本流动。它包括国际直接投资、国际证券投资和国际贷款三种主要方式。1、国际直接投资国际直接投资指一国居民以一定生产要素投入另一国并相应获得经营管理权的跨国投资活动形式创建新企业收购（兼并）外国企业利润再投资

2、国际证券投资（1）概念国际证券投资是指投资者通过在国际证券市场上购买中长期债券或外国企业发行的股票所进行的投资。（2）特点3、国际贷款国际贷款主要是指1年以上的政府贷款、国际金融机构贷款、国际银行贷款和出口信贷。政府贷款国际金融机构贷款国际银行贷款出口信贷

（二）短期资本流动短期资本流动是指期限为一年或一年以内的资本流动。大多借助于各种票据等信用工具，以及电话、电报、电传和传真等现代通讯手段。形式（1）贸易性资本流动

（2）金融性资本流动（3）保值性资本流动（4）投机性资本流动

三、国际资本流动的发展阶段（一）第一次世界大战前（二）两次世界大战期间（三）二战后至20世纪90年代（四）20世纪90年代以后（一）第一次世界大战前规模不大英国、法国和德国是最大的资本输出国19世纪初多流向欧洲大陆，1870年后流向原材料和农产品的重要产地—美、澳、加等集中在铁路运输、矿物采掘、石油开采和热带植物种植等基础部分资本输出以证券投资为主（二）两次世界大战期间

总额明显下降美国成为最大的债权国资本输出方式中政府借贷取代了私人资本借贷对制造业投入有所增加（三）二战后至20世纪90年代末规模空前膨胀发达国家之间的相互直接投资在国际直接投资中占据主导地位；发展中国家对外投资也获得了较大的发展投资方式：以直接投资为主制造业成为各国对外投资的主体（二）20世纪90年代以后1、发达国家资金需求上升2、转轨国家与新兴市场和地区资金需求旺盛3、FDI迅速发展，地区分布有所变化4、国际资本证券化趋势加强5、私人资本挑战多边机构的贷款和国际援助

6、国际金融资本规模日益膨胀

7、国际资本流动转向高新技术产业以及金融保险房产等非制造业领域四、国际资本流动对经济的影响（一）短期资本流动对经济的影响1、短期资本流动的利益（1）对国内经济的影响能调节暂时性国际收支失衡；在一定条件下有助于外汇汇率恢复均衡；在一定程度上可使货币政策更有效地执行；在一定程度上能起到培育和繁荣金融市场的效果。（2）对国际经济的影响推动了国际贸易的发展；增加了国际金融市场的流动性，推动了国际金融市场的发展；促进了资金在各国间的合理配置。2、短期资本流动的风险（1）对国内经济的影响会加剧持久性国际收支不平衡一般认为国际游资对一国汇率的影响主要是造成汇价扭曲，引起汇价的大起大落国际游资的流动影响一国的货币政策的自主性，并使货币政策的有效性受到削弱或超过制定政策时的预期目标效果际游资也会给金融市场带来巨大的隐患，甚至引发金融危机（2）对国际经济的影响大大地增加了国际金融市场的不稳定性国际游资的盲目投机性，会干扰市场的发展，误导有限的经济资源的配置，从而相应提高了国际经济平衡运行的成本，不利于资金在国际间有效配置（二）长期资本流动对经济的影响1、长期资本流动的利益（1）对资本输出国的积极影响提高资本的边际收益；有利于占领世界市场，促进商品和劳务的输出；有助于克服贸易保护壁垒；有利于提高国际地位。（2）对资本输入国的积极影响缓和资金短缺的困难；提高工业化水平；扩大产品出口数量；提高产品的国际竞争能力；缓解就业压力。2、长期资本流动的风险（1）资本输出国的风险可能在一定程度上妨碍国内经济的发展；增加潜在的竞争对手（2）资本输入国的风险可能造成沉重的债务负担；可能危及民族经济发展和经济政策的自主性

（二）国际资本流动的风险1、国际资本流动的风险效应（1）经济阻碍效应（2）国际收支失衡效应（3）资本外逃效应（4）资本价格波动效应2、国际资本流动影响金融稳定的机制五、国际资本流动的原因20世纪90年代以来，对国际资本流动的动力因素的考察日趋深入。综合来看，国际资本流动的动因主要可分为两大类：①拉动因素(PullFactors)；②推动因素(PushFactors)。(一)拉动因素主要是指传统的实物经济因素。拉动因素的实质就是不和金融活动直接相关，但是密切地影响金融领域活动的因素。总的来说，国际资金流动最主要的拉动因素有四大类：①各国宏观经济的增长及经济实力的相对变动②国际商品贸易和服务贸易的迅速增长③跨国公司的发展④科学技术的进步(二)推动因素推动因素主要是指国际金融领域的结构性变化和周期性发展，这些因素促使投资者将其金融资本在全球范围内进行资产组合。推动因素的实质就是直接影响金融资本扩张和流动的因素。总的来说，国际资金流动最主要的推动因素有四大类：①各国金融管制的放松②金融创新的发展

③大型混业金融机构的兴起④金融理论的发展

图7.1：发展中国家的资本控制和资本流动变化趋势图返回7.1节

第二节国际金融危机一、金融危机的涵义二、投机性冲击与国际金融危机三、美国次贷危机四、国际债务危机

一、金融危机的概念金融危机：指一个国家或几个国家与地区的全部或大部分金融指标——短期利率、资产价格、商业银行破产数和金融机构倒闭数的急剧、短暂和超周期的恶化。

货币危机债务危机股市危机银行危机系统性危机二、投机性冲击与国际金融危机（一）短期国际资本流动与投机性冲击国际游资又称热钱hotmoney，或短期投机资本，是一种没有固定的投资领域、以追求高额短期利润为主要目的进行投机、期限在一年以下的短期资本。国际投机资本无固定投资领域。国际投机资本特指在国际金融市场上流动的短期资本，而不是国内游资。突发性的扰乱市场行为即投机性冲击。投机性冲击是指投机者根据对金融市场的预期，在较短时间内突然大规模进行买空卖空等交易，并通过羊群效应，导致市场价格实际大幅变动或面临更大的变动压力，以创造获取短期高额利润的机会。国际投机性资本对固定汇率制度或有管理的汇率制度进行的投机性冲击或货币投机性冲击是最常见的。（二）投机性冲击的立体投机策略1、立体投机策略的涵义

投机者利用各类金融工具的交易（如短期交易、远期交易、期货交易、期权交易、互换交易等）同时在各类市场（如外汇市场、证券市场以及各类衍生品市场）做全方位的投机。投机性冲击策略中用得最多的一种是对冲基金。2、对冲基金的概念和特点对冲基金是指投机性的投资公司，其目的是利用各种金融和衍生工具来建立激进获利的资产组合。特点1）经常脱离本土在境外活动2）在市场交易中的负债比率非常高，往往从银行借入大大超过其资本数量的资金进行投机活动3）大量从事衍生金融工具交易4）多为私募5）属于跨行业、跨地区和跨国界的投资基金3、对冲基金典型的投机性冲击（1）利用即期外汇交易在现货市场的投机性冲击（2）利用远期外汇交易在远期外汇市场的投机性冲击（3）利用外汇期货、期权交易在期货期权市场的投机性冲击

（4）利用货币当局干预措施的投机（5）利用股票市场的投机④股票托管机构③离岸市场对冲基金⑥外汇现货市场⑤股票市场②本币资产①当地银行融资归还出售还贷贷款借入偿还抛售回购卖出回购图7.2：利用即期外汇交易的投机策略

代表资金筹措路线代表资金归还路线返回7.4节

图7.3利用远期外汇的投机操作抛售本币头寸对冲基金

当地银行

购买远期空头合约购买远期多头合约即期卖外币、买本币

外汇现货币市场

返回7.4节

图7.4利用外汇期货、期权的投机操作对冲基金外汇现货、远期市场购买本币空头期货看跌期权对冲抛售本币期货价格下跌期权溢价外汇期货、期权市场返回7.4节

图7.5利用货币当局干预的投机操作对冲基金

互换市场中央银行外汇市场购买利率互换合约

获取利差收益

提高利率

抛售本币

利率上升

维护本币

返回7.4节

图7.6利用股票市场的投机操作股指期货市场

股票现货市场股票托管机构外汇市场中央银行对冲基金提高利率，维护本币本币贬值压力购入空头股指期货

对冲归还股票借入股票补回股票抛售股票抛售本币

高利率使股

票价格下跌

高利率使股指期货下跌返回7.4节

（三）20世纪80年代以来典型投机性冲击与金融危机回顾1、1992年-1993年的欧洲货币危机（1）原因德国和欧盟其它成员国之间的实际利率差别引发的（2）历程欧洲货币体系危机发生前夕的德国经济状况

1989199019911992（6月）货币供应量增长率（%）

6.513.415.7消费物价水平上涨率（%）

2.82.73.54.5

财政赤字（亿马克）

36.0395.5667.3与前一年度同期相比返回7.4节

2、墨西哥金融危机（1）历程墨西哥金融危机于1994年爆发

11994年12月30日墨西哥政府不得不宣布比索贬值。然而贬值后的新汇率立即受到投机性冲击，墨西哥政府不得不转而实行浮动汇率制（2）后果危机给墨西哥经济以沉重的打击，据墨西哥官方统计，金融危机造成了约700亿美元的损失。3、亚洲金融危机1997年7月2日，泰国政府和金融当局宣布放弃长达13年之久的泰铢与美元挂钩的汇率制，随后泰铢贬值高达48%，泰国的危机波及菲律宾、马来西亚、印尼、新加坡、韩国，甚至日本、俄罗斯等国的金融市场，造成一场席卷整个亚洲的金融风暴。4、货币危机与国际资本流动关系分析20世纪90年代以来先后出现欧洲货币危机、墨西哥金融危机和1997年的亚洲金融危机，这些国家的金融危机都与国际资金流动有关。在危机发生之前，尤其后两次发生金融危机中，这些国家的经济形势一片大好，都曾被誉为“新兴市场的典范”。由于国际资本市场的发展的客观需要及这些国家改革开放的努力，外国资本对其预期较好。并且，为了吸引更多的外资流入，这些国家都采取了许多措施开放了资本市场。一般来说，资本流动对金融危机的作用过程可以概括为三个阶段：（1）危机爆发前的大量资本流入在危机爆发前，危机国家普遍出现了资本大量流入、股票价格和房地产价格迅速攀升以及本币升值的过程。在泰国、马来西亚、印尼、菲律宾和韩国，1994年和1995年资金流入进入高峰期，总额接近800亿美元，约占各国GDP的6%-8%，到1997年下半年，开始出现资金净外流，总额接近200亿美元，约占各国GDP的2%。墨西哥和东南亚金融危机中的主要资本流动性指标19961994印尼

马来西亚

菲律宾

韩国

泰国

墨西哥

外汇储备与短期债务之比%

731868414710920外汇储备可供进口时间（月）

4.43.73.43.26.61.0外债与GDP的比例%

473954174635返回7.4节

⑵巨额资本流入导致的内外经济失衡巨额资本流入新兴市场后，刺激其经济的发展，资本随之急剧增殖，而良好的示范效应则进一步吸引更多的资本流入。相对于资金流入的规模而言，新兴市场容量过于狭小，国内工业体系多不完善，金融监管手段不完备，所以巨额资金就大量地流向证券、房地产等非生产和贸易部门，形成大量经济泡沫，损害经济基础。本币升值等因素导致经济增长速度放慢和经常项目失衡加剧，实质经济因素逐渐逆转，在此基础上，金融市场出现货币贬值预期。⑶资本大量抽逃导致货币危机的总爆发在市场恐慌情绪逐渐积累并达到危机触发点后，投机商对该国货币发动攻击，投资者开始抛售本币，资本市场出现逆向流动，本币急剧贬值。据华盛顿的国际金融研究所估计，印尼、马来西亚、韩国、泰国和菲律宾五国私人资本流入额由1996年的净流入938亿美元转为1998年的净流出246亿美元，资金逆转超过1000亿美元，大规模的资金抽逃使亚洲各国金融市场一蹶不振。（四）金融全球化与投机性冲击的新特点

1、金融全球化（1）汇率体制趋于一致（2）各类金融市场的界限逐渐消失，金融产品价格趋于一致（3）国际金融统一规则不断产生

（4）金融市场动荡会更加频繁2、80年代以来投机性冲击的新特点

（1）投机性冲击的规模和势力日益庞大（2）投机性冲击策略日益立体化（3）投机冲击面日益区域化（4）投机性冲击活动日益公开化（5）投机者越来越注重利用贬值的预期和市场的信心危机三、美国次贷危机（一）次级抵押贷款概述次级抵押贷款是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。次级贷款的特征个人信用记录比较差，信用评级得分比较低。贷款房产价值比和月供收入比较高。少数族裔占比高，多为可调利率。拖欠率和取消抵押赎回权比率较高。偿付保障不是建立在客户本身的还款能力上，而是建立在房价不断上涨的假设上。（二）次贷危机产生的过程次贷危机始于美国房地产市场。9·11事件后，宽松货币政策刺激下，房价迅猛上涨，房屋抵押贷款快速增长。美联储收紧货币政策，油价不断上涨，房价开始下跌。2004年6月到2006年6月美联储17次上调联邦基金利率，基准利率从1%上调至5.25%。次级抵押贷款违约率大幅上升，导致次级抵押贷款支持证券的违约风险上升，其市场价格大幅缩水。2007年2月13日美国新世纪金融公司（NewCenturyFinance）发出2006年第四季度盈利预警。汇丰控股为在美次级房贷业务增加18亿美元坏账拨备。面对来自华尔街174亿美元逼债，作为美国第二大次级抵押贷款公司——新世纪金融(NewCenturyFinancialCorp)在4月2日宣布申请破产保护、裁减54%的员工。美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司8月6日正式向法院申请破产保护。8月8日，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金倒闭，原因同样是由于次贷风暴。2008年5月，摩根大通以总价约22亿美元收购贝尔斯登。2008年9月15日，雷曼兄弟宣布申请破产。美国银行和美林达成收购后者的要约。9月17日，美联储为美国国际集团提供不超过850亿美元的担保贷款，并获得后者79.9%的股权。9月22日，美联储批准摩根士丹利和高盛改变投行的性质，转为传统的商业银行，以度过资本金不足的危机。四、国际债务危机（一）国际债务概述1、外债的概念外债是指在任何特定的时间，一国居民对非居民承担的已拨付尚未清偿的具有契约性偿还义务的全部债务，包括需要偿还的本金及需支付的利息。2、国际债务的衡量指标①债务率

债务率是指一国当年外债余额与国内生产总值的比率，一般不得超过10%。②负债率

负债率是指一国当年外债余额与贸易和非贸易外汇收入的比率，一般不得超过100%。③偿债率

偿债率是指一国当年还本付息额与贸易和非贸易外汇收入的比率，一般不得超过20%。④短期债务率短期债务率是指一国当年外债余额中一年及一年以下期限短期债务所占比重，一般不得超过25%。（二）发展中国家债务危机1982年8月，墨西哥政府宣布它不能按期履行偿还外债义务。随后，一系列国家相继宣布其无力清偿外债，世界性的债务危机就此爆发了，并从急性危机演变为持续于整个20世纪80年代的慢性债务危机。1、国际债务危机形成的内部原因（1）盲目借取大量外债（2）国内经济政策失误（3）所借外债未形成合理的债务结构①债务期限结构不合理②债务利率结构不合理③债务来源结构不合理（4）对所借外债未有效地加以运用部分国家1980年至1981年的浮动利率负债比率

国家浮动利率负债比率

阿根廷巴西哥伦比亚智利墨西哥秘鲁委内瑞拉整个拉美5864395873288164发展中国家债务组成：私人及官方的债务百分比

债务种类官方债务私人债务197046.453.619