圆通速递（600233.SH）物流快递-快递竞争力提升 多元化布局丰收

圆通速递(600233.SH)快递竞争力提升多元化布局丰收的提升，预计2021-2030年行业件量CAGR约为10%；供给端在“有形的手”业价格竞争缓和，逐步趋向高质量竞争。2)圆通速递早期多的货代以及航空业务在疫情期间迎来丰收，高景气度的航空及国际货运业务成为公司的现金奶牛、也为快递业务的提质转型提供协同。 渗透率提升带来需求端稳步增长空间，供给端价格战缓和盈利持续修速马圈地及恶性价格战的路径被斩断，未来快递业出清方式或将为主，行业从恶性竞争中走出完成利润修复。获期。经过2018年以来p景下取得单票利润约0.18元的优异表现。同时，圆通速递早期布局的航空度加持下为公司长期发展注入了强悍的业务抓手和现金流改善。盈利预测：我们预计2022-2024年公司营业收入为526/606/693亿元，归母净利润36/43/49亿元。圆通作为行业Top3已经实现对行业Top1/2公司的成本追平和服务追近，航空及国际业务高景气度提供的现金流将支持公司持续的数字化改革和快递业务的提质升级，我们给予公司2023年19覆盖给予“买入”评级。人工成本上升风险;新业务培育风险。买入(首次评级)本数据总股本/流通股本(百万股)总市值/流通市值(百万元)每股净资产(元)资产负债率(%)一年内最高/最低(元)年内股价相对走势/3,165987/8.79-0分析师陈照林据和估值21A20A22E23E24E8662735835155增长率(%)净利润(百万元)增长率(%)市盈率(P/E)市净率(P/B) 数据来源：公司公告、华福证券研究所诚信专业诚信专业发现价值页的重要声明司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值2诚信专业发现价值2投资要件年货运代理业务收入增速：7%、7%、5%，航空业务收入增速：：市场的观点1)同质化的电商件快递市场，行业高件量增速是否可持续？2)货代及航空货运业务周期性强，是否应给与估值折价？们更看重这一超预期的现金奶牛对于公司快递主业、数字化转型的助力。股价上涨的催化因素政策松绑，电商网购需求复苏，国际油价大跌。目标价格及国际业务高景气度提供的现金流将支持公司持续的数字化改革和快递业务的提质险提示快递件量增长大幅放缓;市场竞争风险;疫情及油价对公司经营产生的超预期影司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值3诚信专业发现价值3 2.2供给端存量竞争，策略转向优质件 12 图表12：我国快递行业业务量(亿件)及同比 11 图表20：中国社交媒体直播电商销售额(亿元) 14 诚信专业发现价值4诚信专业发现价值4 图表32：通达系季度单票快递收入(元/票)及YOY 21 图表37：通达系单票快递成本(剔除派费)(元/票) 21图表38：通达系单票毛利(元/票) 22图表39：通达系单票归母净利润(元/票) 22 22 4 司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值5诚信专业发现价值51.1深化前瞻优势，稳步高速发展盈。淘宝成立后，公司敏感地发觉到电商成长带来的机会，2005年成为首家与阿里。里的支持，公司年营业收入同比增公司将分公司全面标准化、数字化定位“一号工程”。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值6诚信专业发现价值61.2股权结构集中，管理层稳定1.3快递业务为主，拓展多元服务业务产生的收入主要系公司子公司圆通速递国际为全球客户提供跨国货运产生的货司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值7诚信专业发现价值7、到付件等增值服务。收入占总收入比率有所下降，但一直是公司最主要的收入来源。2021年快递行业收%%%201320142015201620172018201920202021行业业务1.4多品类带动增长，价格战缓和迅速修复盈利2018年间，公司资本开支建设侧重房屋及航空机队，对于快递业务增长短期贡献高住公司行业第一的市场份额以及维持高于行业的件量增速。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值8诚信专业发现价值8QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ图表4：2013-2022Q1公司快递件量(亿件)及YOY070%%%OY图表5：2014-2022Q1公司市占率Q0%0%%%86420%%数据来源：公司年报，华福证券研究所成司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值9诚信专业发现价值9单票快递毛利(元/票)0.0率 2.1需求端增速中枢下移，渗透率提升不减网上消费额从边际看，2021年全年实物商品网上零售额10.8万亿元，同比司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值MM6MM6%400,000000,000%0社零总额(亿元)YOY0,0000035%30%25%20%%%%实物商品网上零售额(亿元)YOY 灵。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值00000图表12：我国快递行业业务量(亿件)及同比00308%%0%%2%2%%同比增速(%)快递业务量(亿件)从公司看，22Q1件量增速依旧维持中高速增长。22Q1韵达完成43.1亿件(+19.6%)，圆通37.1亿件(+18.1%)，中通52.3亿件(+16.8%)。00快递业务量(亿件)同比增速(%)70%60%50%40%30%20%%330%52.343.125%9%2022Q1件量总额(亿件)YOY市占率司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值2.2供给端存量竞争，策略转向优质件同特征。2009年淘宝举行了第一次双十一大促活动，电商的繁荣发展带动了民营快递企业的递行业逐步进入资本加持下的群雄逐鹿阶段。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值能投入的企业日渐式微，行业激烈内卷下，行业内以整合的方式出清的事件频发，2年京东物流收购德邦。50%%%单票快递价格同比增速(%)数据来源：国家邮政局，华福证券研究所20142015201620172018201920202021 2.3需求中速增长叠加供给端价格战缓和，行业盈利修复持续H图表18：规模以上快递业务量(亿件)及YOY006080608101203050709111~204060810120305规模以上快递业务量(亿件)YOY(%)120%0%000250%200%150%%0%201920202021E2022E2023E直播电商零售额(亿元)。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值00%201920202021E2022E2023E2)社零中不可电商化部分占比会伴随有效渗透率提升先减少后稳定；4)客单价146-150元；图表21：行业件量预测2021…30E社会消费品零售总额(百亿元)4,408.2…1…%%…剔除后社零总额(百亿元)……实物商品网上零售额(百亿元)….5…%%…4.4%客单价(元)…总件量(亿件)….2司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值保障快递员及网点权益，战管控政策会议、文件名称.3《关于维护行业平稳推进行业高质量。件量增速原则上对各网点量收考核上下浮动在10%以内；价格端单件重量在500克以下(含)的4.9极兔速递的“低价倾销行为”，主要措施.4.22《浙江省快递业促进条例(草案)》低于成本价格提供快递服务；电子商务平术等手段阻断快递经营者正常服务；平台止或者附加不合理条件限制其他快递经营.4.23《全市快递市场秩序动实施方备案管理规定，违反快递服务标准，侵害用户个人6.4市场秩序、整顿无序低价竞争等问题进行了.6即停止乱下指标、乱降派费、乱罚款、低价竞争等影响。7.2国家市场监督管理《价格违法行为行政处罚规定(修订征求意见稿)》，扰乱经营秩序的，责令改正，没收违法所得，可并.7.15治暨识规范快递市场秩序的重要意义；要严格司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值升联流程，提高科技应用水平，着力保障基层快递员工权快递企业省区总部提出三点要求：一要努力推动快递价理性，加大对末端网点的投入力度，切实改变“低价治跨区经营揽件等不正当竞争行为，全面规范安全与服，促进行业规范发展；三要切实提高政治站位，全力保员合法权益，积极推动“快递进村”，不断满足人民日.7.15《关于做好快递员群体合法权益保障工作》制。制定《快递末端派费核算指引》，督保持合理末端派费水平，保证末端投递基本支出，保障基本劳动所得。引导电商平台和快递企业加强系统对满足差异化服务需求，保障用户自主选择权。依法服务和递领域投资行为。加强监督检查，依法查处不正当价格规范对寄自特定区域的快件实施非正常派费结算等可能损害快递员权益的行为。(国家发展改革委、商务部、市场监管总局、国家邮政局和各地方人民政府按职责分工负责)。.7.22场监管局联合印发《关于规范快递服务治理价格违规行为的通告》(浙先推出六条底线措施，市场秩序得到进一步规范。同处置各类突发事件，针对行业消费争议，与省消保委协调，召开省内主要快递企业集中约谈，明确要求各.8.17要求各品牌企业一是要切实履行企业安全主体责任，提高识，严格执行寄递安全“三项制度”，确保将各类禁寄截在寄递渠道之外；二是制定合理的考核制度，着力改市场环境，着力维护公平竞争秩序，着力保障用户合法三是根据会议工作要求针对末端派费、考核指标、乱处.9.29《浙江省快递业促进大会常务委员会第三十一次会议通12.3卷”，防范不正当竞争，反对损害行业利的行为。要旗帜鲜明维护市场秩序，严肃查12.29《快递企业末端派费指引》派件数*26天)”，倍数一般为2-3倍，在此基础上确定总部12浙江省邮政管理局联合印发《关于做好快递员群体合法权益责任，规范企业加盟管理，遏制“以罚1.6确高质量发展高效能治理路径帜鲜明反对“内卷”，旗帜鲜明反对损害1.7《快递市场管理办法 (修订草案)》(征当理由以低于成本价格提供快递服的企业及其从业人员不得与他人互相串诚信专业发现价值诚信专业发现价值3.1省内调研快递以国家局“三治”要求为工作总基调，旗帜鲜明反对内害行业权益、员工合法权益及消费者合法权益的行护市场秩序，聚焦并一如既往支持义乌作为全省重。.3.16“风向标”，维护好义乌快平竞争环境，对进一步促进行业高质量发展、维护法权益，提升治理效能具有重要意义。国家邮政局网点稳定运行的决心是坚定的。全系统全行业要持续.4.10中华人民共和国中《中共中央国务院关、进一步规范不当市场竞争和市场干预者反映强烈的重点行业和领域，加强价格战缓和86420-25%全国快递平均单价(元)YOY(%) 2.5820.5%25%%-10%-15%2022M1-M6年ASP2022M1-M6YOY2021M1-M6YOY司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值从各快递日均单量对应的单票快递业务成本可以看到，业务规模提高带来单票500100015002000250030003500数据来源：公司公告，华福证券研究所；横轴单票成本(元/票)，纵轴为日均件量(万件)加明显。2.4制造业出海为国际物流以及航空货代带来新机遇益。速。跨境电商进出口模式依然以出口为主，2020年，跨境电商行业中出口占比达司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值.00.030.0%0%0.0%201520162017201820192020跨境电商行业交易规模(万亿元)YOY%2014201520162017201820192020跨境电商的出现和中国制造崛起和出海将持续为跨境物流行业带来的红利。关等工作，而是参与整个出口链条。变到品牌出海，跨境产业链利润率的升级也带来了跨境物流利润率的提升。司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值3.1深耕快递主业，夯实市场竞争力.3%，行业排名第三。图表30：2013-2022Q1通达系快递件量(亿件)及YOY0019202020212022Q1 司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值5443322110QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ120%0%0000002018201920202021自有干线运输车辆(辆)图表36：通达系季度快递件量(亿件)及YOY0QQQQQQQQ3QQQQQ4QQQQQQQQQ100%0%0%201620172018高价工具及周转件20192020202102018201920202021自动化分拣设备(个)201320142015201620172018201920202021 申通(剔除派费)圆通(剔除派费) 申通(剔除派费)司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值111000201320142015201620172018201920202021 015201620172018201920202021图表40：2016-2021年加盟商数量(家)及县级以上城市覆盖率000000 加盟商(家) 202020219%8%7%6%5%94%3.2数字化建设加强，成本管控降低核心成本的增长。诚信专业发现价值诚信专业发现价值0201520162017资本开支(亿元)现了高度匹配。图表42：金刚核心系统(1)优化客户结构，改善客户体验。公司2021年7月在系统上线了新功能，司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值00(2)强化成本管控效果显著。公司通过资本投入建设自有运能，利用数字化工布局，创造成本长远下降潜力。圆通房屋建筑有助于后期集中精力于经营改善和多元业务的拓展。140120201620172018201920202021)016201720182019202020211年，例3)提高转运中心自营比例、自动化设备应用，降低单票中心操作成本。为对庞由司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值000000 %0%0%20202021自有干线运输车辆比例2019 201320142015201620172018201920202021。02015201620172018201920202021自营枢纽转运中心(个)201320142015201620172018201920202021司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值3.3快递出海，航空货代协同发展。由公司固定资产类型可以看出，圆通是通达系唯一一家拥有飞机及发动机固定资产递服务质量和用户体验；%20172018高价工具及周转件0202021%2018201920202021办公设备及电子设备%20162017201820192020202180%60%40%20%201620172018201920202021司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值% 波音767通关效率。重点口岸关务能力建设(个)利(亿元)4.1盈利预测司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值502017201820192020202177620%54343210020172018201920202021货代业务毛利率 航空业务毛利率数据来源：公司年报，华福证券研究所年货运代理业务收入增速：7%、7%、5%，航空业务收入增速：：务收入及毛利21A22E3E4E058.58业务06.114.6%.6%航空业务4%%计155.092%司深度研究|圆通速递诚信专业发现价值诚信专业发现价值4.2相对估值提供的现金流将支持公司持续的数字化改革和快递业务的升级发展，我们给予公司图表59：可比公司估值(收盘价20220722)代码价(元)AA8.HK207553273866。快递件量对公司收入产生直接影响，快递件量增长2)市场竞争风险。加盟制快递终端竞争同质化，行业内公司采用恶性价格竞争司主营业务的业绩。3)疫情及油价对公司经营产生的超预期影响。大宗上涨背景下，油价大幅上涨4)人工成本上升风险。快递行业末端为劳动力密集型，若末端快递小哥工资大诚信专业发现价值诚信专业发现价值诚信专业发现价值诚信专业发现价值元021A022E023E024E万元021A022E023E024E应收票据及账款合同资产