今世缘 -白酒 -省内精耕省外突破百亿征程路径清晰

2021A指标/年度2022E2023E2024E营业收入(亿元)4.08.312021A指标/年度2022E2023E2024E营业收入(亿元)4.08.3125.13%22.19%27.91%25.83%归属母公司净利润(亿元)20.2924.861.8140.9629.50%22.51%27.96%28.77%2.5427E21.83%21.89%22.65%23.41%50625704.58nd0日证券研究报告•公司深度报告今世缘(603369)食品饮料买入(维持)目标价：76.20元(6个月)省内精耕省外突破，百亿征程路径清晰投资要点传播，高端、次高端市场持续扩容，公司在江苏省内的品牌力、渠道力具备突理顺，品牌建设卓有成效，产品焕新升级顺利，国缘V系的品牌拉动作用持续省外采取“周边辐射，重点突破”的策略不断拓展成长空间，市场布局更加优略，志在2023年实现营收破百亿元，战略目标清晰明确。4、在全国消费升级如火如荼、股权激励到位、经营势能增强、省外积极拓张带来显著增量等多重间、完成消费者培育，随着消费者品牌意识不断增强，市场加速向名优白酒集前列人均收入水平支撑下，苏酒消费升级引领全国，省内仍有50%以上的中低端消费，可升级空间依然广阔，省内两强品牌将充分受益结构升级和份额集中红利。稳扎稳打稳成长，拓高拓宽拓空间。公司实现品牌、产品、渠道三个维度上的全面理顺，积聚起的发展势能强劲。品牌端：今世缘具备深厚的名酒基因，高省内基本盘；省外扩展市场覆盖面，积极拓展成长空间；提价控货挺价盘，严控位持续扩容，公司开系、今世缘系列精准卡位次高端核心消费价格带，顺应商更加聚焦；V励计划，变更后的股权激励考核目标更高、行权价格更高，充分体现出公司对未来发展的坚实信心，管理层和股东利益高度一致，激励到位，长期发展动力十足，公司兼具成长性和确定性，前景可期。盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润复合增速在26.0%左右，公司聚焦高端和次高端，激励到位动力充足，业绩弹性将持续释放，给予西西南证券研究发展中心文钊书龙相相对指数表现21%11%-9%-30%22/222/422/622/822/1022/1223/2数据来源：聚源数据基础数基础数据 37.38-64.48 801.001A股(亿股)52周内股价区间(元)总市值(亿元)总资产(亿元)每股净资产(元)相关研究相关研究1.今世缘(603369)：百亿征程路径清晰，增长势能持续增强(2022-10-30)势能强劲(2022-10-13)3.今世缘(603369)：产品结构持续升级，激励到位动能充足(2022-09-01)势能强劲(2022-04-18)文后的重要声明部分公司深度报告/今世缘(603369)阅读正文后的重要声明部分投资要件关键假设1)国缘V3已站稳600元价位，并逐步进入量增阶段，将持续推动产品结构升级；国缘四开在省内400-500元价位段具备突出竞争优势，且公司确立了省外聚焦于国缘四开的市场拓展策略，增长空间持续扩大；国缘V3、四开的高增将带动特A+类产品的量价双增，预2)国缘对开增长势能强劲，在省内品牌力、渠道力具备突出竞争优势，将尽享300元价位市场扩容和品牌度集中的红利；此外，公司积极布局培育今世缘D20等核心单品，持续推动今世缘系列的产品结构升级，国缘对开、今世缘系列的结构升级将带动特A类产品的量4.5%。3)公司持续推进今世缘品牌激活、开启高沟品牌复兴，预期其他类产品2022-2024年4)公司持续推动产品结构升级，有序推进新品培育，2022年公司增长动能延续；伴随公司体量持续增大，产品结构不断升级，管理效率持续改善，公司毛利率将不断提高，整体费用率将成边际递减。我们区别于市场的观点市场认为：1)省内市场渠道布局完备，增量市场有限，成长空间不足；2)省外市场布局成效较少，增长动力不足。我们的观点：1)公司省内虽已完成市场布局，但是省内苏中、苏南仍具较多薄弱市场；公司核心单品对开、四开聚焦300-500元价位，除此之外仍具较多薄弱价格带，市场占有率相对较低；江苏白酒市场容量近500亿元，可开拓空间依然广阔。2)省内核心竞争品牌逐渐向600元以上价位聚焦，公司的品牌力、渠道力在300-500元次高端主流消费价格带具备突出竞争优势，开系已构成公司产品结构升级的坚实基本盘；此外，公司积极布局培育国缘V系，国缘V3卡位省内600-700元价格带，可有效承接商务消费升级，产品结构优化空间广阔。3)省外之所以成效微弱，主因为公司在省外多品牌、多条线布局，资源投放不够聚焦、品牌沉淀不够扎实；目前省内基本盘得到了有效夯实，可倾销更多资源于省外市场开拓，且公司将进行战略取舍，更加聚焦核心产品、核心区域，聚力打造样板市场，并逐步复制扩展，省外市场有效突破将构成公司重要的增长源。4)总的来看，未来3-5年是增长动能释放期，渠道活力显著增强、激励到位动力充足、省外扩张等是公司增长的多极驱动力，公司业绩弹性将持续释放。股价上涨的催化因素1)高端白酒批价上行；2)经济和消费信心持续恢复，动销超预期。估值和目标价格预计公司2022-2024年营业收入分别为78.3亿元(+22.2%)、100.2亿元(+27.9%)和126.0亿元(+25.8%)，归母净利润分别为24.9亿元(+22.5%)、31.8亿元(+28.0%)和41.0亿元(+28.8%)，EPS分别为1.98、2.54和3.27元，对应PE分别为32、25和20倍。公司聚焦发力高端、次高端，扎实推进省外市场开拓，给予公司2023年30倍估值，对应目标价76.2元，维持“买入”评级。投资风险1)新冠疫情反复风险；2)经济大幅下滑风险；3)市场开拓或不及预期。录 1.2股权结构稳定，激励充分动力充足 22消费升级市场扩容，苏酒市场空间广阔 42.1行业呈挤压式增长，市场向名优白酒集中 4酒市场空间广阔，消费升级引领全国 113稳扎稳打稳成长，拓高拓宽拓空间 153.1品牌端：三大系列定位清晰，持续拓高品牌高度 15线 20 3.4省内精耕省外突破，持续拓展成长空间 274财务分析 335盈利预测与估值 35 6风险提示 38图目录 3 3 以上酒企白酒产量及增速 5 图12：上市酒企、规模以上酒企营收及占比情况 5图13：上市酒企、规模以上酒企利润及占比情况 5市占率 6 图17：2014-2021年人均食品烟酒支出及增速 6图18：个人可投资资产超过1千万元的人数(万人) 7 图20：购买白酒价格分布(元/500ml/瓶) 7用白酒价格档次提升原因 7 图24：2008年以来高端“茅五泸”一批价(更新) 9图25：2016年以来各价位段白酒销售规模占比 9 图31：2020年部分省份白酒产量(单位：万吨) 11图32：2021年部分省份白酒消费规模(亿元) 11 省份GDP情况(亿元) 134年以来江苏城镇居民人均可支配收入及增速情况 13 今世缘和洋河江苏省内营收情况 14 17 图47：2004年部分品牌白酒产品出厂价(单位：元/瓶) 18图48：以国缘系列为主的特A及以上类营收及占比情况 18 图55：2011年以来公司销售费用、广告宣传费及占比 20图56：2015年以来今世缘品牌价值(亿元) 20 图60：江苏省内600-700元价位部分品牌营收情况(单位：亿元) 22 图62：江苏省内开系核心竞品销售体量(单位：亿元) 22 图76：今世缘各销售区域吨价情况(万元/吨) 2977：2018年以来人均GDP情况(单位：万元) 29 21年部分上市酒企省内市占率 30图81：2021年部分上市酒企省内营收规模(亿元) 30 图83：2016年以来豫鲁冀三省居民人均可支配收入(元) 31 司毛利率 33率 3321年白酒上市公司销售费用率 34 图90：2015年以来可比上市公司权益净利率(摊薄) 34 表目录 苏白酒市场各价格带主要品牌及规模 15 发展情况 28表11：2020年变更后股权激励持有人名单及份额分配情况 32 设条件 36 表16：FCFE估值敏感性分析 37 附表：财务预测与估值 391文后的重要声明部分1作为江苏名酒“三沟一河”的重要组成，今世缘的历史渊源悠长，前身高沟酒是“中华老字号”品牌；高沟酿酒，盛于明清，史有“高沟美酒自古培，味占东南第一家”之美誉。今世缘前身是1949年成立的地方国营高沟酒厂，曾在全国第四届评酒会上，名列全国浓香型白酒第二名，是浓香型白酒的重要典范。发展至今，公司拥有高沟、今世缘、国缘三大品牌，并借助“缘文化”的天然优势，持续强化文化软实力，致力于塑造最具影响力的文化品1.1苏派老名酒，喜结今世缘第一阶段(1949-1995)：浓香典范品质上乘，改革滞后步入泥潭。今世缘的前身高沟酒厂始建于1949年，1984年在全国第四届评酒会上，高沟特曲被评为全国浓香型白酒第二名；1995年高沟特曲被国家技术监督局认定为国家浓香型名优白酒实物标准，突出的品牌力为公司塑造了较高的品牌知名度和品质美誉度。在90年代初期，受行业调整、自身品牌老化和改制滞后等原因，经营出现严重恶化。第二阶段(1996-2012)：上下求索探寻出路，积极改制迅速赶超。1996年创立“今世缘”品牌，围绕“缘文化”开展文化营销，并以此为主线积极开发新产品；2004年推出“国缘”品牌，以“成大事，必有缘”为文化营销起点，吸引政商务消费意见领袖。此外，在股权结构上，历经多次增资改制，股权结构日益完善，经营势能不断增强。2011年，公司整体变更设立为股份公司。第三阶段(2012-2015)：行业调整经历曲折，改辙易途顺势而为。2012-2014年，“限制三公消费”、“严查酒驾”等让白酒行业的景气度遭遇重挫，受中高端消费严重下滑影响，营收出现下滑。公司及时改变经营策略，开始向商务消费聚焦，重点培育、开发团购渠道；此外，公司顺应大众消费崛起的趋势，聚焦婚宴市场，以“有喜庆，今世缘”为主线进行差异化营销。第四阶段(2016至今)：多维变革积聚势能，紧抓机遇实干而行。随着大众消费的崛起，白酒行业结构性繁荣特征显著，今世缘紧抓行业复苏机遇，主动而为快速实现高增长。在产品结构上，公司聚焦产品结构更高的国缘系列，卡位次高端白酒消费主流价位，顺应消费结2文后的重要声明部分2构升级；推出V9等品牌形象产品，积极塑造高端品牌形象，不断强化公司的品牌势能；在渠道结构上，撤去营销中心，扁平化营销体系；在渠道模式上，采取“控价分利”，加强渠道管控；在市场布局上，积极拓展江苏周边市场，聚焦长三角市场，不断拓展成长空间。状070060504030202016201720182019202020212022Q3紧抓机遇，快速成长30%25%20%15%10%5%0%-5%-2016201720182019202020212022Q3紧抓机遇，快速成长营收增速归母净利润(亿元)营收增速201120112012201320142012012201320142015营业收入(亿元)1.2股权结构稳定，激励充分动力充足国有控股，激励充分。今世缘是白酒行业国企改革之先行者，历经多次增资扩股，股权结构持续优化。此外，公司多次向核心员工授予股权激励，激励到位、经营势能强劲。2022年8月1日公告新版股权激励计划，变更后的股权激励考核目标更高、行权价格更高，充分体现出公司对未来发展的坚实信心；股权激励覆盖范围广、高管层持有股权比例高，管理层和公司利益高度一致。截至2022H1，公司实际控制人为涟水县人民政府，持股比例为44.72%；员工持股平台合计持股比例为6.56%。3文后的重要声明部分3主营业务构成：公司拥有国缘、今世缘、高沟三大品牌，其中特A类及以上产品(出厂价≥100元)主要为国缘和部分今世缘品牌，2021年占总营收的91.7%；A类、B类、C类产品(10元<出厂价＜100元)主要为今世缘品牌，占总营收的7.6%。国缘品牌的高速成长已构成产品结构升级的核心驱动力，伴随着国缘V系的培育和成长，产品结构升级趋势将得到延续。从销售区域看，公司营收集中在江苏省内，正积极开拓新江苏市场，重点布局江苏周边和山东市场，成长空间正在不断拓宽。0业绩情况：2012年行业调整对白酒行业产生较大冲击，2015年起逐渐进入复苏阶段。今世缘紧抓行业机遇，持续推进“品牌+渠道”双驱动战略，不断明确各品牌的市场定位，构建有益于品牌打造的营销体系。在产品结构上有序升级，不断向战略单品聚焦，整合淘汰规模小、形象档次低的区域产品；在区域布局上积极拓展，按照“周边辐射，重点突破”的策略不断拓宽成长空间；在营销架构上，按照“1+5+新零售”的框架进行建设，不断增加直销占比，加强对渠道终端的管控，渠道力持续增强。2015-2021年公司营收端复合增速为20.2%，利润端复合增速为21.9%，利润增速高于营收增速，经营质量正不断提升。005035%30%25%20%5%0%5%0%-5%4文后的重要声明部分42消费升级市场扩容，苏酒市场空间广阔本轮白酒复苏以来，各档次白酒之间出现分化，行业呈现挤压式增长，具体表现为规模以上白酒企业产量持续下降，名优白酒量价齐升，中低档白酒销量则持续萎缩，市场份额不断向名优白酒集中。行业分化发展的核心驱动因素是人均收入水平的不断提升，在居民健康意识和品牌意识快速崛起，“少喝酒，喝好酒”的消费理念逐步成为全社会共识的背景下，白酒主流消费价格带稳步上移，龙头及老名酒更加聚焦高端和次高端产品，推动产品结构不断优化。在行业挤压式增长大背景下，头部及中部名优白酒依托品牌优势，将更加受益于消费升级和市场份额集中带来的红利。2.1行业呈挤压式增长，市场向名优白酒集中行业呈挤压式增长，结构升级态势明显。2002-2012年是白酒行业量价齐升的黄金十年，在此期间营收、利润均保持双位数以上高增长，2013-2015年“限制三公消费”和“反腐”冲击，行业进入三年深度调整。2016年前后去渠道库存较为理想，行业弱复苏，挤压式增长明显，随着居民收入提升和大众消费崛起，名优白酒带动行业增长；从利润端看，受益于产品结构升级和名优白酒直接提价，行业利润增速显著高于营收增速，盈利能力持续增强。00%白酒产量见顶回落，业内竞争占据主导。2002-2012年是白酒行业的黄金十年，行业规模快速扩容；白酒行业三年深度调整之后，居民品牌和健康意识快速崛起，“少喝酒，喝好酒”成为全社会共识。伴随“限制三公消费”及“严查酒驾”等，白酒消费更加理性，规模以上白酒企业产销量见顶回落；2021年规模以上白酒产量(可比口径)为716万吨，同比-2.5%；规模以上白酒企业数量由2015年的1563家减少至2021年为965家，行业已转变为存量市场，业内竞争占据主导，且竞争态势愈发激烈。5文后的重要声明部分5增速035%30%25%20%5%0%5%0%-5%速0%%结构性繁荣特征明显，名优白酒市占率快速提升。本轮白酒复苏以来，“弱增长，强分化”的结构性繁荣特征十分明显。在此背景下，名优白酒品牌和渠道优势越发明显，市场份额加速向名优白酒集中。白酒上市公司(多为名优白酒)的收入和利润市占率分别从2015年的20%、62%提升至2021年的50%、89%。特别是自2017年以来，在居民消费升级步伐显著加快的背景下，名优白酒迎来爆发式增长，上市公司份额占比快速提升。占比情况000400000%40%规模以上酒企收入(亿元)上市酒企营收(亿元))比情况00%40%规模以上酒企利润(亿元)上市酒企利润占比(右轴)上市酒企利润(亿元)名酒销量占比依然较低，未来提升空间广阔。2021年上市酒企销量(不含顺鑫)市占率仅为14.1%(剔除顺鑫原因主要系其产品多为低端酒且在上市酒企销量占比超40%，剔除之后能够更好反映销量和吨价发展趋势)，名酒销量占比依然较低，未来提升空间广阔。上市酒企(不含顺鑫)销量由2015年的95.1万吨提升至2021年为100.6万吨，年均复合增速为1.6%；2021年虽持续受散点疫情扰动，但销量仍然较2020年实现了一定修复。与此同时，受益于直接提价和产品结构升级，平均吨价由2015年的12.2万元/吨稳步提升至2021年的30.1万元/吨，年均复合增速达16.2%。6文后的重要声明部分6量及市占率00价及增速5025%15%10%0%-5%随着中国经济快速发展，城镇居民人均可支配收入和人均食品烟酒支出稳步提升。最近五年居民人均可支配收入增速在7%左右，居民收入的稳步提升为消费升级奠定坚实基础。与此同时，居民人均食品烟酒支出从2014年的4494元稳步提升至2021年的7178元，年化复合增速为6.8%，保持较快增长。21年居民人均可支配收入及增速020142015201620172018201920202021居民人均可支配收入(元)居民人均可支配收入(元)增速(右轴)02014201520162017201820192020人均食品烟酒支出(元)同比(右轴)过去十年中国经济快速发展，带动高净值人群和中产阶级人群快速壮大。以1千万元个人可投资资产作为标准，2020年中国高净值人群数量达262万人，较2018年增长了约65万人，2008年至2020年高净值人群数量的复合增长率约20%。从地理位置分布上看，高净值人群主要分布于东部沿海，东、中、西部呈渐次减少分布。随着国家产业政策、东西部均衡发展布局等，中西部地区经济较大的增长弹性将驱动中产及富裕群体持续壮大。7文后的重要声明部分7图18：个人可投资资产超过1千万元的人数(万人)3002502001501005002021E消费升级除了收入提升这一核心推力之外，消费观念的改变、品牌意识的增强、消费氛围的影响等也是重要的驱动力。“茅五泸”在打开价格空间的同时，一线城市在消费结构上呈现出高端消费占比大于次高端、中端消费占比大于低端的特征，而低线城市低端消费占比仍较高，一线城市消费升级趋势有望向三四线城市传导，带动次高端和高端消费占比不断提图20：购买白酒价格分布(元/500ml/瓶)35%30%25%20%15%10%5%0%一线二线三线四线中低端消费者次高端消费者超高端消费者高端赛道持续扩容，壁垒高竞争者少。伴随着高收入群体的持续扩容，高端消费需求持续增大，高端品牌较少，且消费者具有较强的品牌忠诚度，高端赛道竞争格局相对稳定。高端赛道对品牌力要求极高，因而高端白酒竞争格局最为清晰，其中茅台、五粮液、国窖1573占据高端市场95%左右的份额，品牌的稀有性增强了高端品牌较强的品牌溢价能力，当前茅台批价站稳2800元左右价位，远高于其他品牌。在“限制三公消费”、“疫情”等行业冲击影响下，高端品牌的营收和利润表现相较其他品牌更为稳健，业绩确定性更强。8文后的重要声明部分8050%40%30%20%0%0%增速(右轴)高端赛道壁垒极高，品牌构筑核心竞争力。茅台、五粮液、泸州老窖均多次蝉联中国名酒，品牌积淀和消费者认知极为深厚，是高端赛道的成熟品牌。高端市场稳步扩容的背景下,“茅五泸”三家成熟高端品牌之外，部分兼具品牌力和品质优势的企业开始发力高端。国缘V9为今世缘独创的“清雅酱香型”产品，产品工艺脱胎于高沟，并融合了时代特色，积极塑造“酱香新经典”的差异化认知。此外，受茅台需求外溢和酱香热的影响，青花郎、国台15年等酱香品牌同样表现不俗。品牌分类品牌名称2021年营收(亿元)2021年增速立足高端的品牌积淀成熟品牌茅台酒5五届中国名酒，酱香代表，“国酒茅台”深入人心五粮液491四届中国名酒，浓香代表，一代“中国酒业大王”25%五届中国名酒，浓香代表，“浓香鼻祖，酒中泰斗”新兴品牌青花郎6%受益于茅台需求外溢，定位“中国两大酱香白酒之一”—三届中国名酒，绵柔型代表，“绵柔鼻祖，苏酒龙头”汾酒复兴版3043%五届中国名酒，清香代表，“清香鼻祖，汾酒老大”——受益于茅台需求外溢，茅台镇第二大酱酒企业国缘V6、V9—受益于高端消费需求溢出，定位“中国高端中度白酒”头部打开价格空间，引领行业产品结构升级。在居民收入提高和高收入群体不断壮大的背景下，中高档白酒消费升级如火如荼。本轮复苏以来，高端“茅五泸”一批价不断走高，一线名酒提价充分打开价格空间，有序引领行业升级。在一线名酒提价效应带动下，从价的角度看，通过直接提价和产品结构升级，行业平均吨价稳步上移；从量的角度看，随着主流价格带上移，过去中低端消费需求转移至中高端、次高端，由此带来量的增长。9文后的重要声明部分9“茅五泸”一批价(更新)9999994000999999360032002800240020008004000五粮液国窖1573五粮液国窖1573201720182021800元以上300-800元100-300元0-100元2.1.4次高端市场持续扩容，消费升级驱动价格中枢上移次高端赛道品牌众多，消费升级助推赛道扩容。消费升级推动白酒批价持续上扬，茅五泸等一线高端品牌已站稳千元左右价格带，为次高端品牌打开发展空间、拓宽了价格带，次高端赛道持续扩容。次高端价位消费者对品牌的忠诚度弱于高端价位，引致众多产品力或渠道力较强的品牌竞相涌入，各品牌为抢占市场份额持续加大市场投入，通过品鉴活动、宴席优惠、圈层营销等方式进行消费者培育，通过对需求端的培育持续扩大市场容量。在消费推力和市场培育的双重作用下，次高端赛道扩容动力十足。局剑南春MM602018201920202021白酒行业收入(亿元)次高端收入(亿元)次高端收入市占率(右轴)消费拉力叠加渠道推力，次高端酒吨价持续提升。居民收入增长驱动下的消费升级是次高端市场扩容的核心推力，以婚宴、寿宴等主流消费场景为例，上海、江苏等东部经济发达地区主流价格带已经超过350元，中部白酒消费大省河南和西部白酒消费大省四川主流价格带已升至160-260元之间；伴随经济增长和居民收入增加，白酒消费升级将是长期趋势，次高端持续扩容动力充足。此外，由于成熟价格带产品渠道利润逐渐透明，渠道推力减弱明显，而500-800元新兴价格带渠道利润相对较高，如国缘V3、青花30、洋河M6+等经销商每瓶利润在80-100元左右，经销商和终端积极性更高，对消费升级的拉力充足。在消费推力和渠道拉力的共同作用下，次高端酒的吨价持续提升，显著增强企业的盈利能力。文后的重要声明部分400350300250200150100500江苏上海河南四川02015201620172018201920202021在消费升级的背景下，低端、中端、次高端白酒消费均不同程度的向更高价格带升级，中端白酒消费受低端向中端、中端向次高端升级的双重影响，体量上表现出有限扩容，价格上缓慢提升；受“少喝酒、喝好酒”观念影响，低端酒销量下降，市场份额向区域龙头和品牌光瓶酒集中，价格稳步提升，呈现出量减价升的趋势。在消费升级驱动下，各档次白酒价格中枢稳步上移。高端白酒已打开价格空间，完成了消费者培育，未来市场将稳健扩容；在消费升级拉动和渠道推动下，次高端将出现量价齐升，具备品牌力和渠道力双重优势的企业，将更具爆发力；中档酒作为大众消费升级的跳板，仍具提价空间，但市场扩容有限；低档酒价格将有所提升，但销量将趋于萎缩趋势。表2：各档次白酒量价空间测算2021年2025E年均复合增速累计增长空间高端白酒(800元以上)销量(万吨)88.29%单价(万元/吨)2002556.26%销售额(亿元)280575.31%文后的重要声明部分2021年2025E年均复合增速累计增长空间次高端白酒(300-800元)销量(万吨)3单价(万元/吨)4.66%销售额(亿元)5020.71%中端白酒(100-300元)销量(万吨)0.00%单价(万元/吨)20.522.0销售额(亿元)20907.18%低端白酒(100元以下)销量(万吨)000-3.05%单价(万元/吨)销售额(亿元)-7.47%合计销量(万吨)159-2.89%销售额(亿元)8367136.58%2.2苏酒市场空间广阔，消费升级引领全国文化底蕴深厚，酒类消费旺盛。江苏宿迁的酿酒历史久远，有史记载兴起于隋唐，兴盛于明清，酒文化底蕴深厚。江苏拥有“三沟一河”四大名酒，两家上市公司中今世缘拥有高沟，洋河股份拥有洋河、双沟，而汤沟因内部管理改革迟滞等原因略显默默无闻。也正是悠久的酿酒历史，在江苏形成了较为浓厚的饮酒文化，江苏白酒消费规模约500亿元，位居全国首位。“三沟一河”作为“江淮派”浓香型白酒的卓越代表，培育了一批忠诚的苏酒消费群体，形成了本土品牌的独特优势。白酒产量(单位：万吨)0图32：2021年部分省份白酒消费规模(亿元)0江苏山东河南四川湖南北京安徽广东湖北河北浙江文后的重要声明部分文后的重要声明部分公司深度报告/今世缘(603369)本土品牌强势，价格带错位竞争。受品牌力的限制，除高端价位本土品牌略具劣势外，各价格带中苏酒品牌的竞争优势均较为突出。由于品牌力和渠道力的差异，省内、省外品牌占据了不同价格带，错位竞争格局明显，其中茅台、五粮液、国窖等老牌名酒得益于其品牌力，占据了800元以上价格带大部分市场份额，今世缘得益于其省内坚实的消费者基础和一定的品牌影响力，国缘V9、V6也渐露头角；国缘四开、洋河梦天系列、剑南春、水井坊等在江苏省内的品牌力和渠道力具备突出优势，占据了300-700元价格带；今世缘、淡雅、海之蓝、古5/8、洞6/9等省内和徽酒品牌主导100-300元价格带；青瓷、双沟柔和、典藏10年/15年、口子窖5年/6年等品牌占据30-100元价格带；高沟、牛栏山、老村长等占据30元以下价格带。表3：江苏省内各价格带市场情况价格带省内容量(亿元)市场竞争特点代表品牌800元以上M于省内的品牌影响力和渠道力，也占据一定市场份额手工班等600-800元V3、M6+等300-600元剑南春、水井坊、舍得100-300元在江苏市场获得一定份额100元以下品牌分散、主要依靠渠道，且利润较低省外品牌较多年/6年、牛栏山、老村长苏酒品牌集中度高，区域消费特点鲜明。江苏历来为白酒产销大省，产能主要分布在苏北，且市场份额主要集中在今世缘、洋河两家上市公司，得益于他们在本地强势的品牌影响力，省外品牌相对弱势。苏中、苏南收入水平较高，消费量大且市场相对较为开放，省内品牌布局早且具有品牌优势和渠道优势，今世缘和洋河也在苏中和苏南获得较高市场份额。茅台、五粮液、泸州老窖、剑南春等全国性名酒，得益于较强的品牌影响力，在苏南地区也占据了一席之地。公司深度报告/今世缘(603369)文后的重要声明部分经济水平全国前列，消费潜力空间广阔。江苏经济总量始终位于全国前列，经济实力雄厚，2021年评出的全国百强县中，江苏省占23个，且前20名中江苏就占了8个，全国领先的经济实力为消费奠定了坚实基础。江苏的人均可支配收入持续高增长，即便在疫情冲击严重的2020年，依然实现了4%的增长，居民消费升级基础扎实。在经济增长持续向好的有力支撑下，省内白酒消费升级空间广阔，市场容量将保持稳步扩容。00产品升级有效引领，主流价格逐步上移。随着江苏经济高速发展和人均可支配收入不断提升，江苏省内白酒主流消费价格带持续上移。收入水平的持续提升是消费升级的基石，各白酒品牌的产品升级、消费者培育对消费升级发挥着积极的引导作用，其中今世缘的产品升级与消费升级之间的互动尤为典型。今世缘顺应消费升级趋势，渐次推出今世缘、国缘开系、国缘V系等产品系列，如今，国缘品牌定位“中国高端中度品牌”，其中国缘开系有效夯实300-500元次高端主流消费价位；国缘V3积极布局600元价位，有效承接省内商务消费向600-700元价格带的升级。当前苏南次高端主流消费已经站稳350-500元，在苏南市场的带动以及各品牌主动引领下，未来苏中和苏北市场消费升级空间广阔。文后的重要声明部分消费升级引领全国，持续推动市场扩容。在位居全国前列的消费水平支撑下，江苏市场的消费升级在全国范围内发挥着引领作用。江苏市场仍有过半的中低端消费，在品牌意识持续增强、“少喝酒，喝好酒”意识的影响下，中低端消费将向次高端升级，不断推动次高端价格带持续扩容。当前江苏市场主流宴席消费价位已经达到400元以上，且商务消费正向600-700元价格带挺进，江苏市场将充分受益消费升级红利，市场规模将持续扩大。情况江苏河南安徽山东高端次高端中端低端省内竞争格局清晰，市场份额较为集中。自2010年洋河收购双沟之后，江苏省内两强竞争格局基本确立，发展至今，今世缘、洋河省内市占率合计约40%左右，市场份额持续集中。今世缘通过品牌建设、产品结构升级、渠道精耕，在省内的品牌影响力、渠道掌控力持续增强，省内两强竞争格局稳固。2019-2020年，在洋河进行渠道改革期间，今世缘紧抓机遇实现快速增长，进一步扩大和夯实了省内市场，在省内和洋河间的差距不断缩小。随着洋河销售重心不断上移，更加聚焦600-800元次高端商务消费核心价位，国缘系列在300-500元价位段具备突出竞争优势，省内市场两大品牌错位竞争趋势明显。0洋河今世洋河今世缘文后的重要声明部分苏酒引领消费升级，高端次高端持续扩容。消费升级推动下，高端和次高端赛道均将持续扩容，其中今世缘和洋河均发力高端市场，有效承接茅台的需求溢出，叠加次高端消费向高端价格带的升级，预计江苏高端白酒市场未来三年营收复合增长达20%以上；消费者品牌意识和“少喝酒、喝好酒”观念持续增强，大众消费价格带持续上移，同时为获得更多市场份额各品牌将持续加大消费者培育，推动次高端市场不断扩容，预计未来三年次高端市场营收复合增长25%以上。此外，中低端市场总量将有所下降，而价格将稳步提升，两大因素作用下，将使得中低端市场营收略有增长。表4：江苏白酒市场各价格带主要品牌及规模价格带企业主要产品2021年营收规模(亿元)2025E高端(约90亿)贵州茅台茅台系列五粮液普五、经典五粮液泸州老窖洋河股份M9、手工班今世缘国缘V9/V6.5次高端(约220亿)洋河股份洋河梦天系列今世缘国缘四开、对开舍得酒业智慧舍得、品味舍得3剑南春金剑南系列水井坊井台、臻酿八号8中低端(约190亿)洋河股份海之蓝系列2今世缘淡雅、今世缘系列0山西汾酒玻汾2顺鑫农业牛栏山3稳扎稳打稳成长，拓高拓宽拓空间依托省内的品牌形象和消费者基础，公司高举高打进行品牌建设，扎扎实实进行消费者培育，步步为营进行市场开拓，持续拓高品牌高度、拓宽产品线、拓深渠道深度、拓展市场空间，增长势能持续增强。品牌上，紧密围绕“缘文化”开展品牌建设，高度聚焦国缘、今世缘、高沟三大品牌，品牌势能不断增强；产品上，有序拓宽产品线，高度聚焦国缘四开、对开等核心大单品，积极培育国缘V系，持续推动产品结构升级；渠道上，不断扁平化营销体系，加强对渠道终端的掌控力，渠道力不断增强；市场布局上，在有效夯实省内市场的基础上，不断向江苏周边市场辐射，聚焦核心区域、核心产品，成长空间持续扩大。总的来看，今世缘成长空间正不断拓宽，增长势能持续强化。3.1品牌端：三大系列定位清晰，持续拓高品牌高度公司深度报告/今世缘(603369)苏派名酒底蕴深厚，高沟技艺品质优良。今世缘的所在地江苏省高沟镇是闻名的酿酒之乡，酿酒历史源于西汉、盛于明清，历史源远流长。今世缘的前身为高沟酒厂，是江苏“三沟一河”的重要组成，在江苏享有较高的品牌知名度和品牌美誉度。公司发展至今，已形成高沟、今世缘、国缘三大品牌，历史脉络清晰，文化底蕴浓厚。在全国第四届评酒会上，高沟特曲被评为全国浓香型白酒第二名，是浓香型白酒的重要典范。表5：获得荣誉或奖项时间获得荣誉或奖项高沟大曲荣获江苏省“酿酒第一”奖旗高沟特曲被国家技术监督局认定为国家浓香型名优白酒实物标准今世缘品牌创立2004年国缘品牌创立2019年今世缘问鼎中国酒业科学技术最高奖“缘文化”赋能营销，具备差异化竞争优势。“缘文化”是今世缘的天然优势，是最深厚的文化软实力。1996年，今世缘品牌诞生，树立“今世有缘，相伴永远”的品牌理念，塑造“中国人的喜酒”的品牌形象，聚焦喜宴消费，持续强化场景消费意识。2004年，“国缘”品牌创立，品牌理念拔高至“与大事结缘，同成功相伴，为英雄干杯”，塑造“成大事、必有缘”的品牌形象，聚焦商务消费，持续推动品牌高端化。“缘文化”为主线，分品牌精准运作。国缘、今世缘、高沟三大品牌，分别聚焦不同的消费场景和价位段，承担不同的品牌建设功能。高沟定位“品质好，性价高”，用以覆盖和网络一批忠实消费者，扩大品牌覆盖面；今世缘定位“中国人的喜酒”，聚焦喜宴市场，是扩大品牌受众的重要场景；国缘定位“更舒适的中国白酒”，是公司高端化的拳头品牌。三大品牌定位清晰，主流消费场景覆盖全面，品牌间互为补充又具备价格带和消费场景方面的区隔。公司深度报告/今世缘(603369)文后的重要声明部分高沟名酒广为流传，品牌源头品质上乘。高沟品牌是中华老字号，定位“正宗苏派老名酒”，是公司的品牌源头，具备深厚的名酒基因。高沟是“三沟一河”的重要组成，高沟酒厂于1949由八大酿酒槽坊合并而成，因坚守品质而屡获大奖，在江苏乃至周边省份具备较高的品牌知名度和品牌美誉度。2022年9月，公司提出“高沟品牌复兴”，高沟品牌将聚焦光瓶酒消费升级和品牌集中度提升的趋势，把高沟品牌复兴打造为公司百亿征程的重要增长极。因“缘”涅槃，顺“缘”起势。上世纪末，公司经营陷入困境，管理层积极变革，聚焦喜宴细分市场，借助“今世缘”品牌的起势，实现了涅槃重生。在品牌上，公司于1996年推出“今世缘品牌”布局中高端，搭乘婚宴消费升级的东风，开启了快速成长进程；在目标市场上，结合国内特色的饮酒文化、缘文化，聚焦婚宴市场，打造差异化竞争优势，并迅速在婚宴市场树立起较高的品牌知名度和美誉度；在产品布局上，2004年开发“今世缘喜庆家”系列，丰富婚宴市场产品矩阵，不断提高品牌影响力。苏省登记结婚情况0001996年2006年2010年2021年拔高品牌立意，提升产品结构。2004年公司推出“国缘”品牌，定位高端，进一步拔高品牌高度，提升产品结构。2002-2012年为白酒行业“黄金十年”，消费升级如火如荼，各品牌纷纷布局高端，产品结构持续升级。国缘品牌聚焦商务消费，立意“成大事，必有缘”，延续“缘文化”的品牌主线，丰富“缘文化”的内涵。国缘四开推出时定位高端，定价与同期五粮液、国窖1573等相差无几，具备深厚的高端公司深度报告/今世缘(603369)品牌基因。国缘品牌的高速增长已构成公司产品结构升级、盈利能力持续增强的核心驱动力。图47：2004年部分品牌白酒产品出厂价(单位：元/瓶)6005004003002001000国缘四开五粮液飞天茅台国窖15730营销宣传多维并进，品牌打造全面有力。公司构建“国家平台+高速高铁+公关事件+新媒体”的传播矩阵，全方位、立体化进行营销宣传和品牌打造，多路径聚焦目标消费人群，多平台增加品牌曝光度，品牌建设立体强劲。国家平台树高度：深化与央视、新华社等国家级媒体的战略合作，借助高平台树立品牌高度。今世缘独家冠名的央视《等着你》节目，逐渐成为一个“现象级”节目，公司品牌文化与该节目“缘”这一主题高度契合，借助节目国家级传播力量拔高公司的品牌高度。此外，国缘V9广告片登陆央视《整点报时》，品牌高度得到极大提高，品牌势能得到有效加强。高速铁路扩广度：“国缘V9”品牌专列助力国缘品牌传播辐射长三角城市群，广泛覆盖上海、南京、杭州、福州、厦门等经济发达、消费力强的重点城市，高效聚焦海量目标消费人群，持续扩大品牌辐射广度，为“周边辐射，重点突破”的市场开拓战略积极蓄势。公司深度报告/今世缘(603369)公关事件增强度：公司借助大事件开展营销活动，缘结知名商会、高端社群等高净值人群，强化消费者“成大事，喝国缘”的品牌认知。国缘V9亮相中国品牌日、第四届中国国际进口博览会；在哈佛大学举办“国缘之夜”文化交流论坛等，通过事件营销增强公司的品牌势能，强化消费者的品牌认知。品牌建设路径清晰，战略制定富有卓见。由高沟向今世缘品牌的跨越，公司实现了涅槃重生，从此走出泥潭开启快速成长之路；由今世缘品牌向国缘品牌的跳跃，实现了品牌高度的跃升，在省内次高端主流消费价格带占据了一席之地；2016年，公司对国缘品牌进行重新定位，将其从“江苏高端白酒创导品牌”升级为“中国高端中度白酒”，品牌定位更加清晰明确。当前公司正积极培育国缘V系，国缘V3已在江苏省内站稳600元价位，正逐步开始放量，国缘V3的高增将助力公司产品结构跨向新高度。公司过去产品结构升级路径清晰，品牌高度节节攀升，未来品牌战略清晰明确。A0营销投入高举高打，品牌价值持续跃升。近年来，公司不断加大费用投入来提升品牌影响力，销售费用和广告宣传费用均稳步提升。为配合产品结构的不断升级，公司在广告宣传方面的投入持续增加，活动赞助、节目冠名、央视广告等营销活动日益丰富，其中广告宣传推广费占比由2015年的43.7%提升至2021年的55.5%。通过立体化的品牌建设，公司的品牌影响力持续增强，品牌价值不断跃升，据华樽杯发布的中国酒类品牌价值显示，今世缘的品牌价值由2015年172亿跃升至2021年的393亿，提升显著。公司深度报告/今世缘(603369)文后的重要声明部分5002015201620172018201920202021价格覆盖全面，持续拓宽产品线公司产品矩阵完备，核心大单品覆盖次高端主流消费价格带，尤其在300-500元价格带具备突出竞争优势。公司高度聚焦国缘四开、对开等核心大单品，在该价格带产品力、品牌力、渠道力较为突出。“V系攻坚、开系提升、今世缘激活、高沟复兴”战略清晰，价格带覆盖全面，产品结构升级路径清晰。公司积极布局国缘V9清雅酱香和V3等产品，不断向上拓宽价格带，有序引导产品结构升级，产品培育能力突出，吨价持续提升，盈利能力不断增强。产品矩阵完备，价格带覆盖全面。公司拥有国缘、今世缘、高沟三大核心品牌，产品价格梯次分明，有效覆盖市场主流价格带。国缘品牌包括V系、开系两大产品系列，国缘开系是公司的核心产品系列，是公司营收稳增长的压舱石；V系是公司高端化的拳头产品系列，是结构升级的核心驱动力；今世缘典藏系列布局中端，有效覆盖100-300元宴席主流消费价格带；高沟为公司的品牌基石，具备深厚的消费者基础。表6：公司产品矩阵情况产品系列产品名称标价主流销售参数与规格产品展示高端(800元以上)国缘V9(至尊版)220952度/500ml国缘V9(商务版)52度/500ml49度/500ml次高端(300-800元)940.9度/500ml国缘四开852度/500ml942度/550ml今世缘典藏D20842度/500ml842度/550ml国缘对开942度/550ml中低端(300元以下)国缘单开22942度/500ml今世缘典藏D1521842度/480ml文后的重要声明部分产品系列产品名称标价主流销售参数与规格产品展示今世缘典藏D1042度/520ml国缘淡雅42度/480ml高沟大清花42度/480ml高沟小青花42度/500ml核心品牌持续升级，助力盈利不断增强。公司顺应消费升级趋势，积极拓展消费场景，不断扩大市场份额，增长动能持续增强。今世缘品牌的推出是公司涅槃重生的起点，今世缘品牌聚焦婚宴市场，通过差异化营销迅速提升了品牌影响力和市场份额，顺利将公司经营带出泥潭；国缘品牌的推出是公司高端化的起点，为顺应消费升级和打破增长瓶颈，公司开始将资源向国缘系列倾斜，聚焦商务消费和宴席消费升级，成功实现产品结构升级和成长空间国缘系列营收占比的不断提升，已构成产品结构升级、盈利能力增强的核心驱动力。表7：公司产品结构产品级别营收规模(亿元)营收占比毛利率价位(出厂价)代表品牌41.6565.0%82.60%300元以上缘特A类26.8%66.22%100-300元国缘、今世缘A类2.654.1%今世缘B类2.2%25.53%20-50元今世缘C类846.84%10-20元今世缘产品布局战略明确，结构升级路径清晰。公司持续推进既定产品战略：V系攻坚、开系提升、今世缘激活、高沟复兴。公司营销资源不断向国缘V系倾斜，充分发挥国缘V系引领产品结构升级的作用；高度聚焦国缘四开、对开等核心大单品，持续强化开系稳固基本盘的作用；高度重视今世缘品牌的激活，不断加大对D20、D30的布局培育力度，持续扩大喜庆消费场景的影响力；大力推动高沟品牌复兴，聚焦百元价位以内的光瓶酒市场，唤醒消费者的品牌记忆，扩大品牌受众。径营收占比0.5%8.4%国缘V系国缘开系国缘雅系今世缘高沟文后的重要声明部分V系攻坚，引领结构升级：江苏省内商务消费已升级至600-700元价位，在洋河M6+的引领下，600-700元价格带扩充迅速。国缘V3终端成交价在650元左右，渠道利润在80-100元左右，在该价格带V3的渠道力具备突出竞争优势，V3的逐渐放量将构成公司产品结构升级、增长动能换挡、盈利能力增强的核心驱动力。国缘V9定位超高端，是公司独创的清雅酱香产品，国缘V9有效拔高了公司整体的品牌高度，将持续发挥强化公司品牌力的重要驱动作用。M 低度国窖 低度国窖35302520151050M6+52度水晶剑国缘V3低度国窖20212022E开系提升，强化增长动能：国缘开系是公司的核心产品系列，四开、对开是核心大单品，开系是公司营收稳增长的压舱石。国缘四开、对开占位江苏省内300-500元次高端主流消费价格带，两大核心单品在该价格带的品牌力、渠道力、产品力突出，竞争优势明显。洋河M6+已升级至600元以上价位，为四开充分打开了发展空间，四开体量已超过竞品水晶M3，在400-500元价位带具备突出竞争优势；对开占位300元价位，受益省内宴席消费升级，增长势能强劲。国缘开系在竞争优势、增长势能方面的持续提升，将不断强化公司的增长动能。20.1%34.1%%品销售体量(单位：亿元)35302520151050文后的重要声明部分今世缘激活，扩大品牌受众：今世缘品牌聚焦婚宴市场，核心单品为典藏10/15，随着婚宴市场逐渐向200-300元价位升级，以及公司战略重心向更高价格带的国缘系列倾斜，今世缘系列在公司营收中的比重不断下降。婚宴市场作为开瓶率高、受众广、品牌曝光度高的重要消费场景，今世缘品牌的激活将有效推动整体品牌力的增强。高沟复兴，唤醒品牌记忆：作为“三沟一河”的重要组成，高沟的品牌历史源远流长，定位“正宗苏派老名酒”，在江苏省内具备较高的品牌知名度和品牌美誉度。高沟品牌占据70-80元光瓶酒主流消费价格带，是兼具品牌力和性价比的产品，具有广泛的消费者群体。高沟的品牌复兴，可有效激活消费者的品牌记忆，是扩大品牌受众的重要产品。省外突破战，产品有力支撑。公司积极推进四大战役：“V系攻坚战、开系提升战、今世缘品牌激活战、省外突破战”，V系、开系、今世缘三大系列强劲的品牌力和产品力是省外突破战顺利推进的重要武器。省内市场基础不断夯实，与洋河的省内收入差距不断缩小，品牌影响力和品牌美誉度得到了极大提高，为省外市场开拓奠定了坚实的后方。国缘四开、对开占据次高端核心价格带，今世缘品牌占据婚宴市场100-300元核心价格带，且具备差异化营销的先天优势，突出的产品力可以有力支撑省外市场开拓。0-20%00产品结构稳步升级，平均吨价持续提升。2015年以来，伴随着大众消费崛起和消费持续升级，公司顺势而为不断推进产品结构升级，带动平均吨价不断攀升，盈利能力持续增强。顺应消费升级趋势，公司将更多资源向国缘系列聚焦，由国缘系列构成的特A+类营收占比，已从2016年的36.6%提升至2021年的65.0%，国缘系列的高速增长已构成公司产品结构优化的核心驱动力。在产品结构持续升级的带动下，公司平均吨价由2011年的6.98万元/吨提升至2021年的20.03万元/吨，产品结构升级显著，盈利能力持续增强。文后的重要声明部分%27.6%7.3%65.0%65.4%5030%25%20%5%0%5%0%-5%持续进行产品培育，有序推进产品升级。四开国缘焕新成功导入，带动公司量价齐升；今世缘激活稳步推进，加快D20/D30布局培育，顺应喜宴市场消费升级，积极打造高端“缘享荟”、喜庆推介会两大消费场景；提前布局培育V系，通过高端鉴赏会、V9体验馆新场景等举措，加大消费者培育力度，打通产品结构向上升级路径。公司新品培育能力突出，产品升级路径清晰，增长势能强劲，盈利能力持续提升。定位高端中度白酒，产品品质持续向上。江苏省内白酒消费口感偏柔和，无论是今世缘“更舒适的高端中度白酒”，还是洋河不遗余力推进的绵柔风格，均是顺应商务消费对饮酒后舒适度需求的不断提高。国缘定位“中国高端中度白酒”正是顺应消费者的饮后体验偏好，更加注重消费者的饮酒体验，从满足消费者需求的角度持续提高产品竞争力。公司独创的“清雅酱香型”白酒塑造了消费者对“酱香新经典”的差异化认知，是在香型方面的独特创新，是白酒行业产品转型升级的典型代表。公司经验丰富的、庞大的研发团队是产品质量持续向上的保证，在口感、香型上的不断创新是品质持续提升的核心驱动力，高品质的产品支撑公司综合实力持续增强。文后的重要声明部分表8：公司品质提升项目和所获得奖项时间项目或者奖项2017“固态发酵浓香型白酒智能酿造关键技术的研发与应用”总体技术水平达到国际领先，被评为2017年度“中国好技术”2018荣获“2018年度中国酒业协会科技进步一等奖”2019“国缘清雅酱香型白酒酿造工艺研发”项目荣获“2018-2019年度中国食品工业协会科学技术奖一等奖”2019荣获“2018-2019年度全国食品工业科技竞争力优秀企业”20202020年度中国轻工业联合会科学技术进步奖三等奖端：优化市场布局，拓深渠道深度公司持续推进“品牌+渠道”双驱动战略，通过品牌拉动和渠道推动不断强化终端动销。在渠道架构上，合理优化部门设置，聚焦核心产品系列；在渠道模式上，积极向“经销+直销+线上销售”模式转变，多途径贴近消费者；在渠道层级上，不断优化市场布局，扁平化渠道层级，提高渠道利润，增强渠道推力；在区域布局上，持续推进“3+4战略”，在省外市场开拓上更加聚焦核心区域、核心产品，不断拓展公司成长空间。优化部门设置，服务战略布局。围绕“品牌+渠道”双驱动战略，对组织架构进行深度调整，让组织架构更加契合公司的战略布局。从原市场部中分拆出国缘事业部、今世缘事业部、高沟事业部、品牌事业部，在各分管领导主导下进行品牌建设，品牌运作更加聚焦，渠道管理更加细致。组织变更后的品牌事业部承担公司层面的销售职责，包括渠道架构设置、销售政策制定、促销政策拟定等；品牌管理部负责品牌建设、行业研究、公司调研等，变更后的组织架构更加扁平化，战略执行效率更高。构建多维销售体系，丰富产品流通途径。公司以厂商“1+1+N”深度协同模式为主，并积极向“经销+直销+线上销售”模式转变，打造多维畅通的产品流通渠道。经销为主，厂商协同。公司的销售渠道目前仍以经销制为主，分品牌、分产品、分区域构建营销网络，并实施控价分利模式对渠道进行强管制。省内按照区域经济发展和公司销售情况，划分为八个大区，并由大区销售中心负责所在区域的渠道建设和管理；每个大区下辖的每个区域会选择一个有实力的大商，并由大商协助监督、管理各经销商，对渠道实施强监管。公司深度报告/今世缘(603369)文后的重要声明部分054321001620172018201920202021直销+线上并进，丰富销售渠道。对重点区域、重点团购单位等采用直销模式，通过资源聚焦和扁平化管理快速占领市场。在江苏省内淮安、南京市区、苏州市区和徐州市区，以及省外上海、北京等部分地区采用直销模式；商超系统和大型企业单位由综合销售营销中心直接管理，持续发挥团购业务优势。同步发展线上业务，多维渠道贴近消费者，线上与喜庆家微商城和电商主流平台合作，深入开展线上业务，扩充产品流通渠道。00wind整理省内持续精耕下沉，省外不断辐射开拓。省内持续精耕，不断进行市场下沉，有效夯实省内基本盘；省外遵循周边辐射、重点开发的节奏不断向周边省市开拓。目前省内渠道基本下沉至乡镇一级，在薄弱市场采取聚焦资源打造市区样本市场、渐次向周边县级市场复制扩散的策略，不断夯实省内基本盘；省外确定10个重点板块市场，力争3-5年将其打造为亿元级市场，在市场开拓上更加聚焦核心市场、核心产品，通过打造样本市场、周边复制拓展的方式，步步为营扎实推进省外市场开拓。2019年省外经销商同比增加55.6%至425家，7个重点省级销售收入同比增长66.2%，省外市场开拓进入加速期。此外，公司计划在2023年开设1000家品牌专卖店、签约10000家核心终端店，届时渠道力将得到显著增长。图72：省外经销商和营收情况0大区盐城大区淮海大区8201920202021d公司深度报告/今世缘(603369)文后的重要声明部分控货挺价稳信心，焕新让利增推力。近年以来，今世缘采取“小步快走”的策略，不断提高产品终端售价，持续扩大终端利润空间。公司通过产品焕新不断推动产品结构升级，并通过提价增强盈利能力，同时增加渠道利润，强化渠道推力。在产品运营周期内，适时通过控货挺价等方式保持价格体系的稳健，持续增强渠道信心。2021年以来，为理顺国缘V3的价格体系，公司通过控货的方式，将终端售价稳定在600-650元，渠道利润在80-100元，渠道信心明显提升，终端推力显著增强。表9：近期提价动作通知时间内容2019年6月2020年6月2020年12月2021年6月mlml2度四开国缘(新版)开票价上调50元/瓶。2022年6月打造营销铁军，执行力持续增强。深度分销模式下，厂家主导销售政策和市场运作，经销商更多的是负责打款、物流等工作，对厂家销售人员的数量要求较多。公司不断对营销体系进行优化，独立今世缘、国缘团队，分品牌进行独立化运作，资源更加聚焦、考核更加明确，对人员数量和质量提出了更高的要求。公司通过内部选聘竞岗等方式，选贤任能，持续优化营销团队，并结合股权激励和不断提升的薪资，充分激发团队活力，营销团队的执行力持续增强。0201420152016201720182019202020218642086420%人均薪酬(万元)增速(右轴)3.4省内精耕省外突破，持续拓展成长空间文后的重要声明部分市场分布与经济错配，仍具可开发空间。江苏区域经济发展不平衡现状明显，苏南经济发展相对强势，今世缘大本营位于苏北的淮安市，在苏北地区占据较多市场份额，市场分布呈北强南弱，与区域经济发展存在较大错配的情况。苏南市占率较低，仍具结构性机会。苏南地区经济发展较为强势、市场比较开放、消费结构更高，茅台、五粮液、泸州老窖等全国性高端名酒在品牌力上具备突出竞争优势，千元以上价位地位稳固；国缘开系和剑南春、郎酒、徽酒等省外次高端酒企凭借品牌力和渠道力，在200-500元次高端主流消费价格带也占据了部分市场份额；国缘V3在600-650元价位具备一定竞争优势，可有效承接商务消费向600元以上价位升级，具备较大结构性机会，随着国缘V3的持续培育和逐渐放量，有望成为公司盈利能力持续增长的重要动力源。表10：2021年今世缘市占率及江苏经济发展情况人均GDP(万元)今世缘营收规模(亿元)市占率淮安大区6269南京大区苏南大区256845529527.10%苏中大区23749698.69%盐城大区7淮海大区34506苏中地区较为薄弱，可渗透空间较大。苏中地区市场空间较大，而今世缘相对薄弱，公司通过集中资源聚焦市区核心市场，打造样板市场，树立品牌效应，并逐渐向周边县级市场复制拓展，不断提高市场占有率，