医美化妆品中期报告：疫后困境反转静待花开

报告静待花开姓姓名马莉邮箱mali@S30520070002姓名汤秀洁邮箱tangxiujie@wangchanglongstocke周明蕊mingruistoc投资要点回顾一季报：疫情背景下消费领域龙头为最可观赛道之一，业绩高增长+确定性，股价亦有相对收益和绝对收益。1、高β+疫情冲击小22Q1，龙头业绩增速普遍超过30%化妆品：线上占比高+消费旺季集中，3.8节GMV通常占Q1的40%-50%，疫情管控前3.8节已落幕；疫情供应链紧张+新规出台加速小品牌淘汰。2、α差异、疫情影响、复合型公司主业拖累等，行业存在明显业绩分化。展望二季报：不可否认疫情存在负面影响，但医美化妆品业绩韧性佳、疫后反弹速度快、反弹确定性强，板块有望持续跑赢回补。化妆品：线上占比高+618收入通常占Q2的50%+，判断6月疫情管控全面好转+双11为全年业绩重心(占Q4收入60%-80%，占全年20%-40%)。投资逻辑：长期逻辑未发生变化，估值底部适合底部上车，长期持有；短期建议关注疫后反转的行业龙头&其他业务影响已逐步消化的复合型公司1)短期逻辑：疫后困境反转，渠道力领先的医美龙头Q2预计有明显相对收益；部分未跟涨、但业绩超预期或逐季修复公司存在补涨逻辑。类型1：龙头公司疫后困境反转，关注医美龙头爱美客、化妆品龙头珀莱雅、贝泰妮、华熙生物等。类型2：部分复合公司因其它业务拖累表观增速，前期未跟涨。如存在医美化妆品超预期+其他业务影响消化，考虑前期板块行情拉升估值中枢，或存在补涨逻辑。关注华东医药、鲁商发展等。类型3：业绩有望逐季修复。关注科思股份等。好公司，具备较强成长性和确定性。agrCR3提示、行业监管政策调整的风险。95%医美政策监管趋严；化妆品新规也对化妆品公司的研发能力、经营资质等提出更高要求。如果未来国家产业政策、行业准入政策、监管规定以及相关公司或面临研发周期长、研究成果难以产业化以及新产品不能满足市场需求等风险。6、产品质量控制等风险。8、医疗事故风险。9、其他风险。4CONTENTS1)长线：优质龙头估值低点；2)短线：疫后反转5一一季报复盘【增速≥30】贝泰妮、爱美客、珀莱雅、水羊股份、华熙生物【增速0-30%】科思股份、上海家化【负增长】华东医药、嘉亨家化、鲁商发展、丸美股份6数据来源：Wind、浙商证券研究所数据来源：Wind、浙商证券研究所•22Q1•22Q1•22Q1•22Q1Q一览净利润同比增速均超30%：贝泰妮(+86%)、爱美客(+64%)、珀莱雅(+44%)、水羊股份(+36%)、华熙生物(+31%)净利润同比增速0%-30%：科思股份(+21%)、上海家化(+18%)净利润出现同比下滑情况：华东医药(-7%)、嘉亨家化(-20%)、鲁商发展(-23%)、丸美股份(-35%)净利润出现亏损情况：朗姿股份、奥园美谷、青松股份表：医美化妆品行业2020-2022Q1收入、归母净利润、扣非归母净利润增速01Q01Q01Q300896.SZ000963.SZ%%%18%10%品002612.SZ000615.SZ%3%6%2%300957.SZ688363.SH%%603605.SH600315.SH%%%%%%%%600223.SH13%603983.SH10%11%300740.SZ%5%95%300132.SZ7%7%妆品制造300856.SZ思股份19%%%300955.SZ%%6%%%%%19%运，货运成本上升俄乌战争催化，化妆品上游原料成本高企，叠加海运价格上涨，短期影响相关制造公司盈利能力，未来或可通过提价向下游公司转嫁成本1)新产能存在爬坡周期2)新客户存在认证周期3)业绩短期承压，未来位优质细分赛道，产品力+渠道力+品牌力共振，业务纯粹，业绩兑现力强类型2：复合型公司医美化妆品增速靓丽，非医美化妆品主业拖累整体表观业绩类型3：疫情影响+产业链波动+产能爬坡，部分公司业绩短期承压类型1优质优质龙头逆势向上 层科技赋能产品，赛马机制激发活力Q21%/31%华熙生物类型2复合型公司复合型公司传统主业承压 传统医药承压期拖累业绩，环比修复中Q 房地产结算影响地产市场下行+公司战略转型，地产业务 21年/22Q1营收-18%/32%，影响表观增速化妆品业务21年/22Q1营收+117%/95%鲁商发展类型3疫情影响+产业链波疫情影响+产业链波动疫情上游产能700104医美：行业属消费升级赛道，正处低渗透、高增长发展中。行业增速本身较快+疫情主要影响3月底1-2周业绩+3月本不属于旺季，受疫情冲击并不大。正规市场4年翻倍：据Frost&Sullivan，15-20年医美CAGR19%，其中注射医美行业CAGR25%(且2020年受疫情影响，增速放缓)，未来5年将维持20%左右的复合增速。新氧大数据预计22年医美客户将超2000万人(19年仅1120万人)。化妆品：行业线上收入占比更高+消费旺季更集中，较实体经济受疫情冲击小，且3.8节大促GMV通常占Q1的40%-50%，疫情管控前3.8节大促已落幕，1)电商占比高：头部国货如薇诺娜、珀莱雅，8成左右收入来自线上渠道，相比实体消费受冲击更小；2)消费旺季比较集中：消费者通常在大促囤货，一时3.8大促已落幕，因此对一季度业绩影响有限。3)龙头市占率存在提升逻辑，增速较行业更快：新规出台研发要求提升、疫情背景下广东、上海代工厂存在停工停产(中小品牌多依赖代工厂)、原料供应紧张且涨价致中小品牌供应链和成本有压力。图：中国医疗美容服务监管市场规模(2015-2024E)图：中国医美终端市场规模(亿元)20152020E2025E2030E注射类非手术市场光电及其他市场规模手术市场规模%%%%%%%%贝泰妮、珀莱雅21年线上收入占比均超80%贝泰妮线上占比(%)珀莱雅线上占比(%)85%85%82%6%%%9090资料来源：生意参谋、抖查查、浙商证券研究所99龙头爱美客：过去业绩确定性较强，叠加产品放量期，增强市场信心，市场线性外推判断业绩高增✓爱美客21年Q1-Q4收入+228%/+130%/+75%/+74%，归母净利+297%/+114%/+98%/+67%。基于历史业绩高增速预期，市场信心增加。✓爱美客产品正处新品放量期：由大单品(嗨体颈纹针)驱动转向明星产品矩阵(濡白天使、嗨体熊猫针、冭活泡泡针、宝尼达等)✓对于天猫、抖音渠道收入占比较高的公司，C端跟踪相对透明，从历史拟合数据来看，前瞻判断具一定准确性。如贝泰妮、珀莱雅(线上收入占比超8成)，22Q1天猫GMV数据增速较为亮眼，22Q1季报收入增速表现也较好(+59%/+39%)。✓对于天猫、抖音渠道收入占比不高的公司，前瞻判断难度相对较大。如上海家化，22Q1收入7成左右来自线下渠道，且净利率稳中有升，净利润增速远超收入增速。✓对于线上收入占比高，但净利率波动较大的品牌，虽可以跟踪收入增速，但利润增速确定性较弱。贝泰妮、珀莱雅等化妆品龙头近年净利率相对稳定。表：化妆品公司天猫、抖音渠道GMV及同比增速(单位：百万元)公司天猫-22年1月天猫-22年2月天猫-22年3月天猫-22年Q1抖音-22Q1品牌GMVYOYGMVYOYGMVYOYGMVYOYGMV诺娜%5莱雅莱雅%棠家化佰草集816%8商发展瑷尔博士%%18%%22年4月Wind全A、美容护理行业指数、医美行业指数、化妆品行业但标的表现有所分化，我们按照业绩前瞻确定性、业绩表现两个维度将其大致分为三个类型：业绩发布前已有明显绝对或相对收益，且业绩发布后股价继续上升。✓表观增速慢+业绩前瞻不确定的公司，如华东医药、鲁商发展，业绩发布前不存在相对收益，华东医药业绩发布后补涨。图：22年4月美容护理、医美、化妆品行业指数2%0%-2%-4%-6%-8%美容护理(申万)医美指数化妆品指数1022Q2及全年展望21/1/421/2/421/3/421/4/421/5/421/6/421/7/421/8/421/9/421/10/421/11/421/12/422/1/422/2/421/1/421/2/421/3/421/4/421/5/421/6/421/7/421/8/421/9/421/10/421/11/421/12/422/1/422/2/422/3/422/4/422/5/42020.042020.052020.062020.072020.082020.092020.102020.112020.122021.32021.42021.52021.62021.72021.82021.92021.102021.112021.122022.32022.4432%21%19%18%13%14%-22%%4%%-1%-6%9%7%8%%-3%4-5月疫情爆发城市上海、广州均为化妆品核心领头城市，生产、物流、销售均受影响。部分品牌业务开展受限，此外化妆品原料紧缺且价格普涨、制造端也LG动化妆品基础原材料价格普涨，化妆品制造成本承压。2)生产端：继上海企业因疫情停产后，广州封控区也不断增加。而上海和广州均为中国化妆品代工厂聚集地，受影响企业包括代工龙头科丝美诗、上海臻臣等。3)物流端：众多化妆品企业均在上海设分仓，如贝泰妮、上海家化等。5月以来，上海工厂生产已陆续恢复但物流仍有所受阻；山东、北京区域疫情扰动4)品牌端：布局在上海的美妆企业包括上海家化、上海上美、相宜本草等。化妆品厂建在山东的有华熙新规出行，加速中小品牌淘汰。化妆品新规I22年1月开始实施，对研发要求提升；叠加疫情背景下广东、上海代工厂存在停工停产(中小品牌多依赖代工厂)、原料供应紧张且涨价致中小品牌供应链和成本有压力，加速行业出清。图：原油价格2021年以来涨幅明显现货价:原油:英国布伦特日，原油幅达6%06040200数据来源：wind、浙商证券研究所图：区域化妆品生产企业数量TOP10(截止21年3月)原料涨价，化妆品行原料涨价，化妆品行跌幅总额化妆品类35%25%5%-5%-25%➢化妆品：线上占比高+618收入通常占Q2的50%-60%，双11为全年业绩重心，占Q4收入60%-80%，占全年20%-40%，判断6月疫情管控全面好转。电商渠道占比较高+消费大促集中，预计Q2逐渐恢复凸显韧性。1)电商占比高：头部国货品牌如薇诺娜、珀莱雅，8成左右收入来自线上渠道，相比实体消费受冲击更小；2)消费旺季比较集中：消费者通常在大促囤货化妆品，一季度看3.8节，二季度看618。此轮疫情管控起始于3月底，当时3.8大促已落幕，因此对一季度业绩影响有限；二季度业绩主要取决于618，届时物流等有望全面恢复，二季度业绩相对有保障；全年维度，后期双十一、双十二亦为公司追赶业绩的良机，因此预计对全年业绩影响有限。公司公告、卫健委、浙商证券研究所160%140%120%100%80%60%40%20%0%80%60%60%40%60%50%30%0%%%%%%%%贝泰妮线上占比(%)珀莱雅线上占比(%)85%85%82%%%%90901)珀莱雅、华熙生物、贝泰妮618表现亮眼，国货龙头崛起。天猫护肤预售TOP10的榜单中，柏莱雅、夸迪和薇诺娜上榜。此前前十榜单中国货极第一，国货已告别短生命周期的爆品逻辑，普遍孵化出具较长生命周期的大单品，且由大单品→多个大单品。如大功能赛道。3)华熙生物：核心品类是次抛。一方面，次抛的功能和种类持续丰富且生命周期长。润百颜次抛矩阵持续丰富、夸迪的焕颜及战痘次抛均已推出几升。第二，国货率先切入抖音等新渠道，很多国际大牌在抖音尚未明显发力。中升、原料供应紧张，三大区域医美终端机构陆续进入停业期，医美产业链整体受到一定冲✓本轮疫情对一线/新一线城市影响较大，疫情封锁下，华南、华东、东北区域医美终端机构陆续进入停业期，据更美APP，北京、上海、成都分别为全国医美市场规模前三的城市。多数上市公司的主要机构Q2未因疫情冲击而停业，但疫情影响消费者流动性，仍对终端客在提前备货，对上游的冲击存在半个月左右的时滞。QQ疫情影响上海4-5月终端机构停业，影响较大等区域部分机构停业约1个月，且因区域防疫政策较医美客流量也有一定影响医美机构基本未停业医美机构基本未停业约1个月日放宽社交限制，电影院、美容院等重新营业，并恢复本一步放宽社交管控A股朗姿股份米兰柏羽、高一生、晶肤医美西南区域成都、西安、重庆、深圳、长沙、宝鸡、咸阳7个城市28广东4整形整形6个计19个城市程、海悦星光、铭悦瑞安、芜湖4港股雍禾医疗港股雍禾医疗雍禾植发、史云逊、发之初北上广深、南京、大连、郑州等53个城市54 司公告、公司官网、网络公开资料、浙商证券研究所——短期疫后修复确定性强短期：轻医美高粘性+面向中高消费人群，疫后恢复有保障。1)反弹时间早、反弹速度快：目前，华南区域以及华东部分地区已经陆续恢复正常。由于医美具有较强的回补属性，预计医美产业链将迎来快速修复，终端机构有望恢复疫情前经营水平，爱美客、华东医药、华熙生物等医美上游供应商，也会迎来业绩反弹。2)反弹确定性强：一方面轻医美复购率高、消费粘性强，且医美医院在疫情期间组织大量团购优惠活动；另外医美属消费升级赛道，通常面向收入稳定的中终端恢复营业后，医美行业边际变化：1)消费者认可度高、供应商支持力度较大的产品有望率先回暖。终端机构促销力度加大，有望对上游复苏形成有效反馈。2)渠道优势明显的公司有望优先受益。如果疫后终端机构恢复表现分化，上游将呈现出结构性复苏。3)新品推广进度重启，线下培训、宣传活动增加，回补Q2进度影响，同时也是对线上培训的成果检验。4)注册产品临床进度恢复，各类新品上市时间预期暂不做调整。✓重点关注防疫政策拐点变化。随着上海逐步恢复、北京疫情得到有效控制，各地区终端机构营业逐步恢复，医美需求有望迎来强势回补。其中轻医美、养发固发等高频次需求有望最先修复；植发、手术类医美项目等低频高价需求也将重启。✓据草根调研，终端机构疫后表现存在分化，机构规模、客户群经营、促销力度等将决定机构疫后表现。✓龙头机构加速市场扩张、整合，各赛道集中度有望持续提升，长尾市场存在出清压力。——中长期渗透率提升，景气度持续疫情短期扰动不改行业长期逻辑，行业消费属性保障消费力。cagr透率持续提升。属消费升级赛道，低渗透、高增长。据Frost&Sullivan，15-20年医美行业CAGR19%，其中注射医美行业CAGR25%(且2020年受疫情影响，增速放缓)，未来5年将维持20%+增速。新氧大数据预计22年医美客户将超2000万人(19年仅1120万人)。✓水货、不合规产品持续出清。1)疫情下，海外进口产品的运输监管加强，水货运输困难(例如肉毒素需冷链运输，属监管重点)，加速出清；2)自21H2，医美监管政策持续趋严，如进一步明确细化III类医疗器械管理体系等，预计不合规产品将持续出清。✓国货龙头在再生系列、玻尿酸注射填充、水光针、肉毒素等细分赛道持续创新迭代。1)再生系列：胶原蛋白刺激剂如爱美客濡白天使、华东医药少女针、长春圣博玛童颜针已入局。2)玻尿酸注射填充：据沙利文，爱美客市占率自2017年的7.0%提升至2020年的14.3%(入院价计)。爱美客、华熙生物、华东医药、四环医药、复锐医疗科技等均有在研/待上市产品，预计多在23-24年有望上市；3)水光针：市场上合规水光仍为稀缺资源(如爱美客嗨体/冭活、华熙双子针)；4)肉毒素：爱美客独家经销Hutox、复锐医疗科技代理美国RevanceRT002产品，均有望在24年左右中国上市。✓龙头公司业绩持续兑现：爱美客近七个季度环比逐季提升，同比维持60%以上增长。21年Q1-Q4收入同比+228%/+130%/+75%/+74%，归母净利+297%/+114%/+98%/+67%，业绩持续兑现，增长逻辑不断验证，Q2疫情承压，7-8月有望恢复正常增速；22Q1华东医药少女针超预期兑图：中国医美终端市场规模(亿元)01971971531559521920152020E2025E2030E53343432766766552.21020Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1营业收入(亿元)扣非归母净利润源：公司公告，浙商证券研究所艾伯维：其旗下的保妥适是全球第一款肉毒素产品，2002年正式获批上市；乔雅登为国际知名高端玻尿酸品牌，畅销全球100余个国家及地区。疫后恢复情况：21年度业绩修复明显，医美明星产品成长性更佳✓2021年：保妥适肉毒素实现收入22.3亿美元，较疫情前的2019年增长34%；其中美国收入14.2亿美元，同比2019年+44%；国际收入8.1亿美元，同比2019年+20%。乔雅登玻尿酸收入15.4亿元，同比2019年+23%；其中美国收入6.6亿美元，同比2019年+12%；国际收入8.8亿美元，同比2019年+34%。即艾伯维在2020年医美业绩短暂承压后收复失地，业绩修复明显，疫情之下终端医美消费仍然维持高景气。✓22Q1：公司整体实现营业收入135.4亿美元，同比+4%，其中医美业务营收13.7亿美元(+21%)，而保妥适与乔雅登可分别贡献收入6.4亿美元 (+34%)/4.1亿美元(+28%)。即相较于传统医药板块，医美业务业绩增速更高，而其中被市场广泛接受的明星产品则贡献增量更加明显。✓综上，我们认为在疫后恢复阶段，医美的中高端消费属性和旺盛下游需求将使得其业绩迎来更加确定性的反弹，而其中明星产品受益于市场教育的推进和渗透率提升，业绩有望维持中高增速。2021年美国收入(亿美元)国际收入总收入较2019年增长22Q1收入(亿美元)YOY86420%14.234%%88.88.1保妥适保妥适%%%04%4%34% 28% 21% 13.76.44.1医美产品线保妥适乔雅登%%%投资主线投资主线1)长线：优质龙头估值低点；2)短线：疫后反转《打击非法医指数/公司最高点回调幅度当前估值分位数A2021-12-1315%18.5%30%20%10% 美容护理指数2021-07-0135%35.0%%012021-07-1527.6%31%.3%3149.7%21《打击非法医指数/公司最高点回调幅度当前估值分位数A2021-12-1315%18.5%30%20%10% 美容护理指数2021-07-0135%35.0%%012021-07-1527.6%31%.3%3149.7%2131%2021-12-16248%贝泰妮2021-07-0730%14.3%075.8%上海家化2021-06-2938%22.1%31科思股份2020-08-0743%87.6%疗美容服务专项整治工作方案》12.27明确液体/膏状敷料等不能纳入I类械监管总局发布《医疗美告执法指南》征求意见稿21.7.1指数见顶求《医疗器类目录》调整意见的通知，明确水光针、射频医、面部埋植线的医疗器械分类表：部分公司回调幅度及当前估值水平(21年以来)数据来源：wind、浙商证券研究所注：股价数据截至2022年6月14日，且均以收盘价计；估值分位数自21.1月开始计算后困境反转，医美化妆品基本面强1)化妆品：618为Q2业绩抓手，数据跟踪亮眼的公司将率先反弹。化妆品行业4-5月普遍承压，对品牌端而言，618活动期为业绩回补重要抓手，预计业绩贡献占Q2的50%+。推荐关注珀莱雅、华熙生物、贝泰妮。对制造端而言，盈利能力初步修复，后续逐季有望再改善：关注科思股份等。2)医美：一方面，龙头Q2面临政策折价和疫情折价，预计疫情折价将迅速修复；另一方面，部分复合公司其他业务拖累表观增速、但医美化妆品业绩超预期公司存在补涨逻辑。1)复合公司：医美化妆品超预期+其他业务影响消化。部分复合公司因其它业务拖累表观增速，前期未跟涨，后又因受疫情承压。但若考虑到医美化妆品疫后修复表现佳、叠加前期板块行情拉升估值中枢，分部估值法下或存在补涨逻辑。关注华东医药、鲁商发展等。QQQ8月有望恢复正常增速。04Pa个股推荐射医美领域龙头，全年业绩确定性强是利好合规医美，因此担忧情绪被逐步消化；✓产品力、渠道力深厚，预计全年业绩兑现能力较强。从产品端来看，嗨体系列持续高增(22Q1嗨体系列占比约70%，高单价高盈利熊猫针占盈利预测与估值：预计华东医药22-24年归母净利28.4、37.3、45.4亿元，同增23.6%、31.3%、21.7%，对应PE为25、19、16倍。24华东医药：医药深化布局+医美势头良好，业绩有望逐季修复22Q1医药工业拖累整体表观增速，医美业务兑现力强。22Q1公司一季度收入89.3亿元(+0.4%)，归母净利7.0亿元(-7.1%)，扣非归母净利7.0亿元(+0.4%)。如按剔除控股子公司华东宁波上年报表同口径调整计算，营业收入同比+3.8%，扣非归母净利润同比+1.7%。国内少女针收入约1.6亿元超预期，盈利较佳；海外医美子公司Sinclair扭亏为盈。✓医药：业绩短期承压，有望逐季改善。一方面，目前集采已经进入第七批，集中影响期已过，后续集采时间维度拉长，预计未来影响较小。另一方面，百令胶囊去年3月进入以医保谈判目录降价超3成，预计Q2及以后百令胶囊基数降低，增速有望回正，期待逐季改善。✓医美：少女针业绩亮眼，海外防疫宽松有望持续高增。少女针21/22Q1营收分别为1.85/1.57亿元，已签约400家机构，培训医生超700人。少女针已超同期华东宁波医美代理收入及利润贡献，华东宁波清算影响逐步消化。Sinclair海外22Q1营收2.6亿元(+163%)，创历史单季度最高，大幅扭亏实现首次经营性盈利。当前，海外市场防疫限制措施较为宽松，全年销售有望持续新高。✓其他催化：利拉鲁肽有望22年底获批糖尿病适应症/23H1获批肥胖症适应症；合成微生物板块投产计划等。中长期看：三大板块齐头并进，产品管线日益丰富。1)医药工业：引进多款创新生物药，布局工业微生物领域。公司与美国ProventionBio、AKSO、Kiniksa、日本SCOHIA等知名药企积极开展合作；并制定工业微生物板块战略规划。2)医药商业：拓展全省市场网络，加码供应链配送体系。21年新增供应商合作项目超40个，新增合约产品超200个，年吞吐量超1000万件的医药物流金华中心库正式启用。3)医美业务：少女针业绩高+海外扭亏为赢，布局光电设备，后续储备产品丰富。公司当前海内外已上市产品达21款，在研14款，覆盖面部填充、埋线、皮肤管理、身体塑形、脱毛、私密修复等轻医美主流领域。另外，公司频频落子光电医美领域，近期收购Viora公司，旗下Reaction™产品已在国内获批；此前收购的HighTech旗下冷触美容仪酷雪(F0)也已进入中国市场。绩兑现能力强，有望成为欧莱雅式美妆集团TOP京东国货护肤TOP1、热门产品早C晚A/双抗精华累计销量超7.8/16万件。品牌(国际品牌单品销量超10w数量最多的是欧莱雅)。的精华大单品孵化成功。据爬虫数据，天猫渠道精华类占比提升，客单价由去年年初的100元+增至200元+。2)渠道开拓嗅觉敏锐，。端护肤(珀莱雅200-400元)+大众护肤(悦芙媞50-100元)+彩妆(彩棠150-200元)+洗护(OR150-200元)+高功效护肤 (CORRECTORS260-600元)的品牌矩阵。贝泰妮：敏感肌护肤龙头，近1-2年估值低点落幕，因此公司22Q1业绩基本未受干扰。22Q1公司收入8.09亿元(+59%)，归母净利润1.46亿元(+86%)，远超此前市场对其收入/利Q，整体看对全年业绩影响不大。✓618备战充分，首日预售大单品销售亮眼。公司备战充分疫情影响(上海库存转移到周边分仓+代工厂供应链有序复工)，薇诺娜618预售首战略。1)主品牌：药企DNA，产学研三位一形象。2)子品牌：薇诺娜baby在婴幼儿护肤领域崭露头角，预计去年收入体量几千万至1亿能性护肤收入持续高增，新切入胶原蛋白赛道22Q1功能性护肤收入超预期+利润超预期。22Q1营收12.5亿元(+62%)，归母净利2.0亿元(同比+31%)，在21Q1高基数下实现超预期增长。其中功能性护肤的肌活品牌预计同比+500%。音等新渠道，抖音收入占比提升至17%(+14pp)，今年有望进一步提升。2)22Q1肌活收入近2亿(+500%)，与润百颜、夸迪相近，全年有望实现超预期增长。3)化妆品费用投放有望边际向好：此前费用投放主要集中在夸迪(费用率60%+)，今年目标压缩夸迪的超头收入占比，10minGMV突破4700w(合作次抛产品)；肌活抖音上量，5月天猫/抖音GMV分别3550/6939W。短期地产承压，化妆品持续高增促增长22Q1实现营收8.56亿元(-31.9%)，化妆品业务则受颐莲、瑷尔博士收入高增影响持续提升，22Q1营收4.19亿元(+95.3%)，其中颐莲收2Q4及之后表观恢复较快正增长。展，提高非地产业务比重。2)医药：持股30%的玻尿酸眼骨科博士伦福瑞达+持股60.71%的明仁福瑞达(布局中药+功能食品)，疫情后科思股份：产能释放+转嫁成本压力，预计业绩有望逐季修复22Q1业绩略超预期，盈利能力触底后初步修复。公司21Q1-22Q1单季度毛利率分别为33%/32%/24%/20%/26%；净利率分别为产能利用率仍在爬坡期。率26%/14%(21Q1为33%/19%)。+618新品推广，业绩有望修复22Q1收入/归母净利/扣非归母净利21.2/2.0/2.1亿元，同比+0.1%/18%/7%，基本符合预期。收入持平主要系公司经营、生产和仓储主要在上短期：修复逻辑：优化渠道+逐步复工+618大促，业绩有望进一步修复1)优化线上，调整线下：公司切入抖快渠道以减少超头影响，21年/22Q1净利率同比+2.4/1.4pp；预计Q3特渠影响逐步减小，Q3-Q4可初步看到调整成果。2)推出社区团购防疫包缓释压力+逐步复工：疫情期间推出社区团购防疫包，上海市场停摆情况下也取得一定增长。另外，六神等部分优质产品亦存在涨价弹性以转嫁成本压力。随着上海广州等重要代工厂及核心物流节点地区疫情压力缓解，供应链压力进一步缓解，终端零售和物流的逐步恢复也将提振公司业绩。3)618是新品推广+追赶业绩的良机：佰草集新品太极啵啵精华水618销售良好，随公司流量精细化运营布局推进，618大促是公司稳固原有产品优势、新品推广放量的良机。中长期看点：坚持品牌创新+渠道进阶化新品菁萃沐浴露、美加净酵米系列均取得亮眼销售成绩。拼多多及兴趣电商平台均实现较大增长。线下：拓展智慧零售、升级专柜柜台、开发专供产品，加持百货渠道的发展，优化效率。2)精细化运营+私域运营，加速增粉同时提升顾客黏性。公司加码数字化建设，上线家化直播中心；21Q2开始私域运营建设，已积累超百万用户。复锐医疗科科技：光电医美龙头，短期确定性+长期高成长21年收入同增82%，归母净利润同增134%，收入超预期。21年全年，公司实现收入/净利润/归母净利2.94/0.33/0.31亿美元，同比增长比+106%/95%/50%。HarmonySoprano三大旗舰系列销售额同增+70%/116%/71%/91%。且21年以来陆续推出针对男性健康、美体塑形、脱发治疗的仪器类产护LMNT望依托光电产品应用场景及已有渠道优势向多元业务扩张，打造医美生态圈。盈利预测与估值对应22年PE来看，目前爱美客(75X)、华东医药(25X)、华熙生物(61X)、珀莱雅(60X)、贝泰妮(70X)、上海家化(34X)、鲁商发展(14X)。股票代码司(亿元)归母净利(亿元)归母净利YOYPEG20212022E2023E 20212022E2023E 20212022E2023E2022E妆品300957.SZ贝泰妮688363.SH华熙生物603605.SH珀莱雅600315.