中诚信国际图说债市月报-2023年2月

滚动违约率有所回落信用债收益率多数下——2022年2月图说债市月报本期要点 展望及策略建议从利率走势来看，经济修复仍需要货币政策支持，但目前社融与M2增速差距增大防风险目标下货币政策不宜过度宽松同时目前存款利率低于通胀率人民币贬值压力犹存制约货币政策发力预计后续货币政策更加注重有效性和精准性进一步发挥结构性工具的激励引导作用同时两会提出5%左右的经济增长目标略低于市场预期叠加经济修复仍面临外需走弱房地产较为低迷等挑战短期内仍对债市有所支撑结合目前中美利差倒挂进一步扩大可能导致外资流出压力增加的因素预计收益率将在多空因素综合作用下继续呈现区间波动的态势同时后续若市场对信用债仍有较高配置需求“资产荒升温背景下信用利差或持续收窄。投资策略方面2月滚动违约率有所回落风险释放整体有所趋缓政策方面监管继续推出利好房地产市场政策有助于盘活存量资产改善房企现金流状况房地产销售数据也有改善但利好政策的落地实际落地需要时间且房地产销售回暖仍有分化回暖主要在优质房企后续建议以安全边际更高的高等级房企债券投资为主持续观察房地产销售及房企融资恢复进程信用下沉仍需谨慎债券市场回顾信用风险2月公募债券市场月度滚动违约率为0.20%较上月有所回落2月债券市场违约主体数量明显减少月内仅金科地产1家主体违约外，奥园集团和佳源创盛2家房地产行业主体进行债券展期。宏观与资金环境2月制造业PMI为5.6%较前值显著回升2.5个百点连续两个月位于荣枯线以上CPI方面2月CPI同比上涨1%较前值大幅回落1.1个百分点流动性方面2月央行通过公开市场操作净笼资金882亿元。受央行回笼资金以及年初信贷投放节奏加快，资金银行间流向信贷市场等因素影响，资金利率普遍上行。一级市场2月信用债发行规模有所增加发行规模共计9650.16亿元，较上月增加804.21亿元；取消发行规模较上月下降277.5亿元至193.5亿元；净融资额较上月增加2432.06亿元由负转正至2109.74亿元。二级市场2月利率债和信用债收益率走势继续分化利率债收益率小幅上行而信用债收益率多数回落具体看截至2月28日各期限国债收益率较上月末全面上行，幅度最大为18bp。信用债方面，除1年AAA和A+等级中短期票据收益率上行外其他各品种信用债收益率多下行15-22p。产销售及房企融资恢复进程，信用下沉仍需谨慎。2月债券市场回顾一、债市风险：滚动违约率回落，信用利差有所收窄9876543210单位：家资料来源：中诚信国际整9876543210单位：家资料来源：中诚信国际整理资料来源：中诚信国际整理0.90%0.80%0.70%0.60%0.50%0.40%0.30% 0.20%0.20%0.1%0.00%图2：每月新增违约主体家数（含私募）图公募发行1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1月1年月1年月2年月2月2年月2年月2年月2年月2年月2年月2年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1年月1月1年月1年月2年月2月2年月2年月2年月2年月2年月2年月2年月2年月2年月2年月3年月3年月年2月年月年月年月年月年月年月年月年月年月年0月年1月年2月年月月年月年月年月年月年月年月年月0月年1月年2月年月年月1月度滚动违约率是以统计时点向前倒推2个月的月初存续的公募债券发行人为样本（不含此前已违约发行人），统计该样本在这12个月内合计新增的违约发行人数量占比。2、信用评级调整：2月有4家主体评级被下调6级别调高级别调低0债项评级调整数4级别调高级别调低0主体评级调整数图资料来源：货币网、上交所、深交所2月的主体和债项评级调整次数分别为4次和6次，较上月分别增加1次和3次。月内无主体、债项被上调，调整方向均为下调，另有1家公司被列入负面观察名单。主体评级下调的发行人为全筑控股、南通二建、步步高和正邦科技下调的主要原因包括经营利润下降资产流动性减弱债务压力增加等。3、信用利差：中短期票据信用利差普遍收窄图4：1年期中短期票据信用利差走势图5：中短期票据等级间利差变化单位：bp 0AA A+ A A-0年 年 年-10-20-30-40与级利差变动() 与级利差变()与-级利差变动() 资料来源：win资料来源：win信用利差延续修复。2月利率债与信用债收益率走势出现分化，市场对于信用债的配置需求持续增加信用债市场延续修复态势信用利差也普遍收窄。与上月相比，除1年期AAA和AA+中短期票据信用利差走扩外，其余各品种中短期票据信用利差收窄4-23bp，其中AA及以下等级利差收窄均超过18bp，幅度更明显。等级间利差方面，各期限AAA和AA+等级间利差全面收窄5-16bp；AA+与AA级间利差方面，由于1年期AA级品种收益率下行幅度较大，1年期AA+与AA等级间利差明显收窄，为31bp，其余期限变动不大；AA与AA-等级间利差均走扩2bp。二、债券市场运行：信用债发行有所升温，收益率多数下行1、宏观及货币环境：官方制造业PMI重返扩张区间，质押式回购利率下行图业I图7：存款类机构质押式回购利率走势5654525048464442官方制造业PMI 财新制造业PMI3.50 %3.002.502.001.501.000.500.00DR01 DR07 DR14DR21 DRM资料来源：wind、中诚信国际整理资料来源：wind、中诚信国际整理表1：2023年2月货币政策工具投放回笼净投放操作期数总额（亿元）操作期数总额（亿元）总额（亿元）逆回购206050逆回购到期226390-340国库定存1500国库定存到期00500央行票据互换到期150央行票据互换1500SLF/16.2SLF到期/5.610.6MLF14990MLF到期130001990PSL未披露未披露PSL未披露未披露17TMLF00TMLF到期000合计/-882PMI明显上升，CPI涨幅回落。2月制造业PMI为52.6%，较前值显著回升2.5个百分点，连续两个月位于荣枯线以上。需求方面，新订单指数为54.1%，继续位于扩张区间，且延续上月升势。与此同时，新出口订单指数较上月回升6.3个百分点至52.4%，时隔21个月后重回扩张区间。生产方面，本月制造业生产指数为56.7%，结束了2022年10月以来的收缩态势重回扩张区间，较上月大幅回升6.9个百分点，高于上月升幅。CPI方面，2月CPI同比上涨1%，较前值大幅回落1.1个百分点，涨幅呈“腰斩”态势；环比价格出现下降，由上月上涨0.8%转为下降0.5%。剔除能源与食品的核心CPI仅为0.6%，较上月回落0.4个百分点，为2021年4月以来低点。2月CPI大幅回落背景下，后续需求疲弱风险仍需关注。央行公开市场净回笼资金，资金价格普遍上行。2月央行通过公开市场操作净回笼资金882亿元其中月内央行开展60530亿元逆回购4990亿元MLF和16亿元SLF操作；同期有63930亿元逆回购、3000亿元MLF和6亿元SLF到期，此外，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净回收抵押补充贷（PSL17亿元受央行回笼资金以及年初信贷投放节奏加快资金由银行间流向信贷市场等因素影响，资金利率普遍上行。截至2月末，除1个月期限质押式回购利率下行49bp以外，其他各期限质押式回购利率较上月末均有所上行，幅度最大为67bp。2、一级市场：发行规模较上月上升，发行利率多数下行图8：各主要品种信用债发行情况图9：各主要品种信用债净融资情况4500 单位：亿元40003500300025002000150010005000年月 年月 2000单位：亿元150010005000-500-1000-1500年月 年月 图10：各等级债券发行支数占比2图11：1年期短融发行利率走势7.006.005.004.003.002.001.00A + AA图12：3年期中票发行利率走势图13：3年期公司债发行利率走势2超短期融资券、短期融资券按发行人主体评级。7.007.006.006.005.004.003.005.004.003.002.002.001.001.00AA+图4000.00 亿元3000.002000.001000.000.00基-100.00 础设投-200.00 施投融-300.00 资

综电交合力通生运产与供应

化煤批工炭发和零售业

电装钢医子备铁药制 金造 属

公轻建用工筑事制材业造料

汽农车林牧渔个人服务

.006.004.002.000.00(2.00)(4.00)(6.00)(8.00)发行规模 到期规模 本期发行利率 上期发行利率 净融资额图图3000.00亿元

%15.002000.00 10.001000.00 5.000.00-100.00-200.00

"江京苏省省

上浙山福天湖海江东建津北省省省 省省

河江南西省省

湖山南西省省

河云北南省省省

广新西疆壮维族吾自尔治自区治区

吉甘贵林肃州省省省省

宁内夏蒙回古族自自治治区区

0.00(5.00)(10.00)-300.00

发行规模 到期规模 本期发行利率 上期发行利率

(15.00)净融资额资料来源：wind、中诚信国际整理信用债发行规模上升。2月信用债3发行规模有所增加，发行规模共计9650.16亿元，较上月增加804.21亿元；取消发行规模较上月下降277.50亿元至193.50亿元净融资额由负转正至2109.74亿元较上月增加2432.06亿元。发行利率方面，信用债平均发行利率多数下行。具体来看，除AAA级1年期短融和AA+级3年期中票平均发行利率上行外，其他品种债券平均发行利率均有不同程度下行。其中AA级短融平均发行利率下降186bp，主要原因为1月份该品种内仅有景德镇城投1家样本，其发债成本较高，特殊值影响下上期该品种平均发行利率较高，本期发债主体发生变化，发行成本也随之变动。分行业来看基础设施投融资金融综合电力生产与供应交通运输、建筑等行业信用债发行规模相对较高,均超过300亿元净融资方面多数行业实现资金净流入，但金融、化工、房地产、交通运输、汽车等行业融资净流出规模在30亿元以上。发行成本方面，基础设施投融资、农林牧渔、房地产、综合煤炭等行业平均发行利率较高均超过3.67%从利率变化趋势上看不同行业发行利率多数下行3-90bp，而农林牧渔、建筑材料、电子等行业平均发行利率上行幅度均超过27bp。分区域来看，北京、江苏、广东、上海、浙江等地区信用债发行规模均超过718亿元净融资方面多数地区净融资为正但北京上海贵州云南、辽宁等地区融资为净流出。发行成本方面，云南、内蒙古、吉林、广西、河南等地区平均发行利率较高，且均超过4.89%。从变动趋势来看，各地区发行利率涨跌互现。3、二级市场：债券成交规模上升，信用债收益率多数下行图图3主要此部分信用债包含超短期融资券、企业短期融资券、中期票据、企业债、公开发行公司债、非公开发行公司债、PP、资产支持证券、政府支持机构债、可转债、可交换债。亿元90000亿元8000070000600050000400003000020000100000年月 年月图17：国债到期收益率走势图18：AAA级中短票到期收益率走势3.503.002.502.001.50年 年 年 年 年 年4.0000% 3.80003.60003.40003.20003.00002.80002.60002.4000 2.20002.00001.8000年期 年期 年期图19：各区域中期票据信用利差变化图20：各行业中期票据信用利差变化0bp00bp00bp500本月利差上月利差本月利差上月利差天吉林云南甘肃广西壮族自治区贵州新疆维吾尔自治河北辽宁海南山西山东湖南河南安徽江苏陕西浙江上海湖北江西广东重庆四川福建北京钢房地汽车建筑医药批发和零售业金基础设施投融商业与个人服文化产业煤公用事电有色金化装备制综轻工制建筑材电力生产与供应信用债和利率债走势分化，成交规模有所上升。2月，利率债和信用债收益率走势继续分化，利率债收益率小幅上行，而信用债收益率多数回落。受年初信贷投放节奏加快以及央行回笼资金影响，货币市场流动性有所收紧；疫情政策优化后，市场对经济复苏进程尚有一定观望情绪，叠加股市也对债市造成扰动综合影响下2月利率债收益率有所抬升截至2月28日各期限国债收益率较上月末全面上行，幅度最大为18bp。信用债方面，随理财赎回冲击逐渐缓和，市场对信用债情绪持续改善，叠加信用债供给有所减少，供需失衡背景下信用债配置热情升温，收益率多数下行。其中除1年期AAA和AA+等级中短期票据收益率有所上行外，其他各品种信用债收益率下行15-22bp。成交规模方面，2月二级市场债券成交总额为24.5万亿元，日均成交额为1.23万亿元,日均成交额较上月增加23.15%。其中利率债日均成交额较上月增加22.38%至6247.79亿元，信用债4日均成交额较上月增加24.35%至5125.73亿元，金融债日均成交额较上月增加21.68%至878.87亿元。区域利差5方面，天津、吉林、云南、甘肃、广西等地区利差较高，均超过154bp；从变动趋势看，多数地区利差收窄，仅天津地区利差有所走扩。行业利差方面，不同行业利差较上月均有不同程度收窄，基础设施投融资、医药等行业利差收窄幅度较大。从利差水平来看，钢铁、房地产、汽车、建筑、医药等行业利差整体仍处于较高水平，均超过83bp。4统计口径为企业短期融资券、超短期融资券、中期票据、企业债、公司债、AS等。5统计口径为剩余期限为1-0年期的无担保中期票据。附表表2：2月债券违约及信用风险事件涉及产事件主体事件进展性质20金科地产MTN02金科地产集团份有限公司2023年2月25日金科地产集团股份有公司未按期兑付“20金科地产T本息。待定实质性违约20奥园02奥园集团有限司2023年2月6日，持有人会议同意本期利息的10兑付时间由2023年2月6日调整为2023年8月6日。达成展协议利息兑付展期20佳源创盛MTN02佳源创盛控股团有限公司2023年2月18日，经持有人会议审议通过，同意调整“20佳源创盛MTNO2”本兑付安排：1.本金兑付时间为2026年218日本期债券延期3年,附第1年末和第2年末发行人利率调整选择权及投资人售选择权2.利息兑付时间:发行人2022年2月18日至2023年2月8日期间的利息于204年2月8日一次性全额支付,20232月18日至2026年2月8日期间的利息,维持8%的原有票面利率不变,按年支付。达成展协议本息兑付展期资料来源：中诚信国际整理表3：2月跟踪评级调整动态6相关债主体最债等级最主等级最新展望时间评级机构正邦科技江西正科技份有公司BB负面2023/东方金诚娄海情投遵义市川区海情游发投资有限公司AAAA稳定2023/中证鹏元赤水城投赤水市市建投资营有公司AA-AA-稳定2023/中证鹏元步步高团步步高资集股份限公司AA-AA-负面2023/联合资信南通二建江苏南二建团有公司A+A+负面2023/联合资信维尔利团维尔利保科集团份有公司AA-AA-列入负观察单2023/联合资信全筑股份上海全控股团股有限司--负面2023/东方金诚资料来源：中诚信国际整理等级上调红色标记，下调用绿色标记。表4：信用债发行利差（单位：bp）债券级别AAAAA+AA期限均值最小值最大值均值最小值最大值均值最小值最大值短融1年2081344419186468281118464中票3年170392842351073362022022025年635770------企业债5年23196366112112112---7年219171313------10年292929------公司债3年11954193212164244---5年11876146------资料来源：i、中诚信国际整理表5：信用利差月度变化（单位：bp）债券种类级AAAAA+AAAA-企债期限2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化1年5358-56376-1373106-33316346-303年6271-983108-25119142-23362382-205年6583-1893127-34136162-26379402-237年6373-10104120-16147156-9390396-60年7080-10111127-16154163-9397403-65年6575-10107122-15150158-8393398-5级AAAAA+AAAA-中期据期限2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化2月8日1月1日变化1年5356-36270-868107-39310347-373年6371-880104-24122146-24364386-225年6666-1898123-25144170-26386410-24资料来源：wind、中诚信国际整理表6：监管创新动态时监管部门或机构涉及文件核心内容2023年2月24日人民银行《2022年第四季度中货币政策执行报告》本次报告有关货币政策和信贷增长的表述有所变化货币政策方面从三季度报告中“加大健货币政策实施力度转向此次“稳健的货政策要精准有力，信贷增长方