2023年山东零售行业分析报告

2023年山东零售行业分析报告2023年4月目录一、公司概况：市值约46亿的山东省零售龙头 PAGEREFToc361468294\h3二、行业分析：银座在山东零售市场处于垄断低位 PAGEREFToc361468295\h51、总体零售市场和消费信心均较低迷 PAGEREFToc361468296\h52、山东社零业分析：增速与总量不匹配，城镇化率偏低 PAGEREFToc361468297\h63、山东零售市场竞争环境分析：银座在山东区域垄断优势明显 PAGEREFToc361468298\h7三、公司看点分析 PAGEREFToc361468299\h91、业绩出现拐点，弹性很大 PAGEREFToc361468300\h9（1）盈利门店占比增大，业绩进入释放期 PAGEREFToc361468301\h10（2）期间费用率显著降低，特别是管理费用呈现负增长 PAGEREFToc361468302\h11（3）利润率低于行业水平，业绩弹性较大 PAGEREFToc361468303\h132、公司的展店模式及选址和管理能力 PAGEREFToc361468304\h143、零售资源整合预期 PAGEREFToc361468305\h164、估值优势明显 PAGEREFToc361468306\h17四、盈利预测及投资策略 PAGEREFToc361468307\h181、盈利预测假设 PAGEREFToc361468308\h182、盈利预测情况 PAGEREFToc361468309\h183、投资策略 PAGEREFToc361468310\h19五、风险因素 PAGEREFToc361468311\h20一、公司概况：市值约46亿的山东省零售龙头银座股份前身为渤海集团股份，2023年5月，山东省商业集团成功入主渤海集团股份成为第一大股东，并通过处臵不良资产、注入泰安银座90%的股权，使上市公司主营业务转向了商业零售。通过多次资产注入，上市公司——银座股份现为山东省内百货超市行业龙头。截止目前，通过自建、大股东注入、租赁等方式已经营有70多家百货超市门店，基本位于山东地区，目前外埠省市门店占比较小，仅在河北和西安有新开门店计划。公司2023年实现营业收入135亿元，净利润3.41亿元，分别同比增长24.1%和222.35%，收入规模在渤海百货板块中排名第6位，虽去年有房地产结算收入带动的利润大幅度增长，但利润规模排名仅位居12位，这与公司较低的净利润率有较大关系。正因为公司有着明显低于行业平均利润率，作为山东区域零售龙头，我们看好公司未来的业绩弹性。而且从与前10大收入规模居前的百货同行业公司对比中看到，银座是收入和利润规模排名里这2项指标最不匹配的公司，业绩弹性还有较大空间。从今年一季度情况看，公司业绩中基本为商业带动下的增长，在去年同期较高的利润增速上，公司收入和归属于母公司所有者的净利润分别增长了13.47%和16.43%，增速在渤海零售板块中分别排名第12位和第8位。若考虑到部分排名靠前公司业绩增长中来自非商业收入，则银座业绩更为抢眼。我们认为在多重因素作用下，公司业绩开始迎来拐点。从股权结构上看，公司大股东为山东省商业集团，持有19.49%的股份。目前大股东正拟要约收购上市公司5%的股份，增加股东的控制地位，要约收购价格为9.8元/股。大股东山东省商业集团为山东省国资委旗下企业，深厚的股东背景是公司具有强大的区域垄断实力的原因之一。二、行业分析：银座在山东零售市场处于垄断低位1、总体零售市场和消费信心均较低迷最新5月消费市场数据公布，社会消费品零售总额约1.9亿元，同比名义增长12.9%，实际增长12.1%。同时中华商业信息协会公布的全国50家重点大型零售企业零售额5月同比增长10.6%。另外消费信心指数虽相对今年年初有所提升，但仍处于09年以来的低水平。去年开始，消费在经济和消费信心双重低迷的带动下筑底，目前仍未现明显好转迹象。市场之前普遍预期在去年低基数增速基础上，今年的消费增速有望扭转，但目前增速仍位于历史较低水平，形势不容乐观。整体消费环境不乐观是目前板块市场估值较低的主要原因之一，但我们认为消费改善是个过程，只是目前的步伐较缓。我国疆域辽阔，区域发展不平衡，各地区消费水平发展不一致，我们认为应在新型城镇化推动下发掘区域市场消费投资机会。2、山东社零业分析：增速与总量不匹配，城镇化率偏低从社零增速对比看，虽然山东目前社零增速高于北京这种一线城市，但与表一所示的收入居前10的7大区域百货公司所在省市的社零增速相比，仍为较低水平。而2023年山东省经济总量（GDP）排名位居第三位，仅次于广东、江苏这些东部沿海区域并高于浙江。但与其经济总量极度不匹配的是其城镇化率水平，2023年仅为50.95，显著低于经济发达区域，以及部分中部省市。我们认为山东社零增速偏低有多重因素交织在一起的原因，一方面由于经济总量大，一些经济发达地区的社零增速如北京、上海、广东已降至10%附近，山东作为经济总量大省，一方面显示出此种特征。另一方面，山东城镇化率较低，特殊的城乡结构背景下，仍蕴含着较大的消费潜力。在经济放缓，城镇化建设被提到了新的战略高度的背景下，我们看好由于第二重因素带来的山东市场的消费提升。3、山东零售市场竞争环境分析：银座在山东区域垄断优势明显根据中国连锁经营协会公布中国连锁百强数据，银座股份（包括非上市部分）在山东零售市场上有绝对领先的垄断优势。2023年，银座股份（包括未上市的商业部分）在中国连锁百强排名第九位，相对2023年排名上升3位，比银座排名靠前的百货公司基本仅重庆百货，其余基本为电器连锁、超市、餐饮等公司。在连锁百强中，主营业务在山东的公司仅有利群集团股份，烟台市振华百货集团，山东家家悦集团，山东潍坊百货集团股份，青岛利客来集团股份、山东新星集团，山东全福元商业集团、青岛维客集团股份这8家公司，从规模上与银座还有较大差距。算上银座，一个省有9家连锁百强上榜企业。若从连锁百强平均到各个省看，这个数目可能有点多。但正因为当地有多个寡头劲敌，从而才能对外部觊觎该市场的全国范围零售商构成了强有力的威慑，才形成了一个相对较封闭的市场格局。2023年此9大零售公司含税销售收入达1444亿元，占山东省当年社零比重已达7.5%左右。同时在这9家当地公司中，银座是除排名最后的山东利客来集团以外销售增速最高的公司，明显超过山东及社会总零售额水平，显示强劲的发展动力。且从与渤海百货板块前7大区域类百货的对比看，银座的垄断优势非常明显，仅次于友好集团和重庆百货。三、公司看点分析1、业绩出现拐点，弹性很大2023年银座股份实现营业收入135亿元，净利润3.41亿元，分别同比增长24.1%和222.35%。今年一季度，公司业绩中基本为商业带动下的增长，在去年同期较高的利润增速上，公司收入和归属于母公司所有者的净利润分别增长了13.47%和16.43%，增速在渤海零售板块中分别排名第12位和第8位。公司近一年多来业绩开始进入上升轨道，我们认为公司业绩已出现拐点，主要有以下几方面原因：（1）盈利门店占比增大，业绩进入释放期截止今年1月，银座股份共有70家门店，公司以济南为中心，以中西部为重要战略基地，并辐射山东各区域。其中的济南、淄博、东营、泰安这4大区域为公司目前主要优势区域，2023年来自此4大区域门店收入比重约64.5%。其次为滨州、石家庄、临沂等。自2023年以来，公司维持着年均9-10家的开店速度，由于前期门店数量及收入基数低，短期大规模开店对公司构成较大压力，一方面开店费用，如摊销、人工等费用提升，另一方面资本开支加大也大幅提高了财务费用，侵蚀了前期较多利润。2023年—2023年，公司利润增速明显低于行业，并且根据我们的统计结果，2023年，公司培育期超过3年的门店占比仅有31.8%，绝大比例的处于培育期的门店拖累了公司业绩表现。公司未来若维持9-10家的开店速度，随着收入基数增大，不考虑注入成熟门店的可能，新开店对利润的影响作用在减轻，走出培育期的门店占比逐步提升。按照3年培育期初步估算，目前大约有50家门店已进入业绩贡献阶段，门店培育期大于3年的门店占比已提升至65.7%，且这个比重呈现逐年提升趋势。伴随成熟门店占比提升的是公司利润增速提升。特别是2023年成熟门店占比提升较快，这主要与2023年公司新开门店较多及09年6月份注入的6家淄博门店中部分进入成熟期有关，伴随着的是2023年公司净利润大幅度增长（扣除地产部分）。从成熟门店占比看，我们认为公司业绩出现拐点，成熟门店比重逐步提升将显著带动业绩持续增长。（2）期间费用率显著降低，特别是管理费用呈现负增长我们看到，从2023年开始，公司期间费用率呈现明显下降趋势，一季度公司期间费用率为12.85%，基本为近5年多来的最低水平，而这5年即为银座快速扩张期。三大期间费用中，管理费用率下降最为明显。公司在2023年年报中解释管理费用降低主要是开办费下降以及理顺管理职能，定岗定编，区域中心店集中管理导致占管理费用比重最大的职工薪酬降低引起。我们认为在整体行业低迷下，企业普遍加大了对费用的控制，银座对费用控制的作用明显，管理费用呈现负增长，且其它二项期间费用增速也在放缓。费用率降低对公司利润率有明显提升作用，在行业低迷，公司盈利门店比重逐步提升的背景下，公司对费用率的控制有望延续目前的趋势。另外，随着公司房地产项目的逐步结算，以及大额资本性支出减少，公司高额的财务费用也有望逐步降低。（3）利润率低于行业水平，业绩弹性较大自2023年开始高速扩张以来，银座的利润率一直明显低于行业平均水平，我们认为伴随成熟门店占比提升，企业对费用控制的加强，大规模资本开支减少，消费环境的改善，公司一直受压制的利润率有望迎来修复。从数据上看，公司利润率呈现上升趋势，与行业平均利润率的差距在缩小。在与收入规模居前十的百货公司比较，2023年，银座股份的毛利率为2.52%，仅微幅高于重庆百货，与其余8大公司相比仍有较大的差距。我们看好公司的业绩弹性。2、公司的展店模式及选址和管理能力银座股份自08年以来持续在山东优势区域密集布店，抢占市场。公司门店已经从2023年的25家，激增至目前的70家，且仅有1家位于河北（外埠还有3家尚未开业），其余69家都在山东，且基本位于中西部。在优势区域如淄博、泰安、东营、滨州等地公司持续向下面县市布点，以滨州为例，公司自2023年渤海购物广场店开出以来，目前在该市已开出了7家门店，其中博兴店和邹平店位于滨州下面的县，博兴县和邹平县，分别在2023年和2023年开业。说明公司很早就开始进行渠道下沉，找到优势区域先积累品牌影响力，熟悉当地资源，为最后实现资源整合及规模经济打好基础，并顺应了城镇化趋势。我们看好这种向三四线城市密集布点的模式。同时公司的可比同店增速更能侧面说明公司管理和整合能力。公司2023年在菏泽开出第1家门店以来，直至2023年才开出第2家门店。从2023-2023年，菏泽地区营业收入从3431万元增长至5.22亿元，5年时间销售额增长了约14倍。莱芜2家可比门店，从2023年1.81亿元增至2023年4.21亿，3年时间增长了超过1倍。仅考虑银座股份（不考虑非上市部分），我们看到，经过公司在区域内的深耕细作以及大股东多次资产注入，银座股份收入在山东社零比重中逐年提高，从2023年的0.4%左右提升至2023年的0.7%左右。并且从收入增速的对比看，银座股份的收入增速均高于山东区域的社零增速，这与公司08年以来密集开店策略有较大关系。3、零售资源整合预期公司第一大股东山东省商业集团承诺未来商品零售业务的发展规划将以本公司为主导，并将公司作为未来整合其所控制的零售业务资源的唯一主体，在各方面条件成熟的情况下，将其所控制的本公司之外的零售业务全部纳入上市公司。2023年11月，公司发布公告，银座股份和大股东旗下另一零售主体——银座商城签署《委托经营管理协议》，由银座股份受托管理银座商城现有39家零售门店的商业零售业务、及托管后银座商城新开零售门店的商业零售业务。39家现有门店托管费用为5500万元/年，新增门店的托管费用按新增门店面积(平方米)×50元/平方米/年/12×会计年度实际经营时间（月）的标准计算。不考虑新增门店的托管收入，此项委托经营管理协议签订每年增厚公司EPS约0.11元。我们认为这离公司解决同业竞争问题，整合零售资源又近了一步。另外自启动密集扩张计划以来，公司资产负债率逐年攀升，目前约75%，在百货板块已属较高水平。若考虑去年净利润中振兴街地产收入确认带来的净利润1.2亿元，房地产业务贡献的净利润在总净利润中占比超过30%，房地产业务可能在一定程度上阻碍了公司的融资能力。我们预计随着地产业务的逐步确认，公司可能有后续融资计划。4、估值优势明显目前银座股份TTM市盈率为13.03倍，SW零售板块和SW百货零售板块TTM市盈率分别为20.5和16.22倍，明显低于整个板块的估值，且整体板块估值已降至6年来的最低水平。我们认为，银座目前已出现拐点，业绩已进入释放期，目前估值偏低，有估值修复上行动力。四、盈利预测及投资策略1、盈利预测假设（1）公司商业毛利率维持平稳（2）地产收入占比降低（3）暂未考虑新门店注入影响及融资计划影响2、盈利预测情况预计2023-2023年，公司将分别实现营业收入163.82、193.92和229.1亿元，同比分别增长21.02%、18.37%和18.14%；分别实现归属于母公司所有者净利润3.8、4.6和、5.8亿元；按最新股本计算，分别实现每股收益0.74、0.89和1.13元/股。3、投资策略我们认为公司合理的价格区间位于12-14元，给予公司“推荐”投资评级。我们看好公司理由如下：（1）公司业绩进入释放期，业绩与估值不匹配。（2）消费逐步好转是趋势，公司是百货板块的区域龙头，享受消费升级和城镇化建设带来的红利。（3）公司管控加强带来的费用持续改善。（4）消除同业竞争下的门店整合承诺。五、风险因素1、宏观经济持续不振，消费恢复力度较弱。2、区域竞争激烈，打折促销力度加强侵蚀毛利率，销售费用提升。3、线上渠道冲击。

2023年健康服务行业分析报告目录一、综述 PAGEREFToc370156108\h41、政策 PAGEREFToc370156109\h42、主要发展方向 PAGEREFToc370156110\h4（1）发展目标十分明确，涵盖领域广泛 PAGEREFToc370156111\h5（2）加大医疗服务领域开放力度，全面发展中医药医疗保健服务 PAGEREFToc370156112\h5（3）重点扶持领域涵盖广泛 PAGEREFToc370156113\h6（4）着力加大服务业的开放力度 PAGEREFToc370156114\h6（5）全面发展中医药医疗保健服务 PAGEREFToc370156115\h7二、医疗服务 PAGEREFToc370156116\h71、放宽准入条件，明确法无禁止则准入 PAGEREFToc370156117\h72、公立医院改制试点 PAGEREFToc370156118\h83、体制内外平等政策 PAGEREFToc370156119\h84、非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价 PAGEREFToc370156120\h95、大力发展第三方服务 PAGEREFToc370156121\h96、其他服务业 PAGEREFToc370156122\h10三、医疗器械 PAGEREFToc370156123\h11四、商业保险 PAGEREFToc370156124\h13五、医疗信息化 PAGEREFToc370156125\h15六、中医药 PAGEREFToc370156126\h15七、医疗旅游 PAGEREFToc370156127\h16一、综述1、政策国务院印发《关于促进健康服务业发展的若干意见》，力争到2023年，基本建立覆盖全生命周期、内涵丰富、结构合理的健康服务业体系，健康服务业总规模达到8万亿元以上。提出了促进健康服务业发展的政策措施。一是放宽市场准入，简化紧缺型医疗机构和连锁经营服务企业的审批、登记手续，放宽对营利性医院市场准入和配置大型设备的限制。二是加强规划布局和用地保障，扩大健康服务业用地供给，优先保障非营利性机构用地。三是优化投融资引导政策，鼓励金融机构创新适合健康服务业特点的金融产品和服务方式。2、主要发展方向文件指出了主要发展方向：一是大力发展医疗服务。加快形成多元办医格局，落实鼓励社会办医的各项优惠政策，优化医疗服务资源配置，促进优质资源向贫困地区和农村延伸。推动发展专业规范的护理服务。二是加快发展健康养老服务，推进医疗机构与养老机构等加强合作，提高社区为老年人提供日常护理、慢性病管理、中医保健等医疗服务的能力。三是积极发展健康保险。四是全面发展中医药医疗保健服务。以及发展健康体检咨询、培育健康服务业相关支撑产业、大力发展第三方检验检查、评价、研发等服务。（1）发展目标十分明确，涵盖领域广泛1、本次意见提出到2023年健康服务业总规模达到8万亿以上，按照目前占GDP5%左右的规模计算，未来行业增速将在15%左右。2、到2023年，基本建立覆盖全生命周期、内涵丰富、结构合理的健康服务业体系，打造一批具国际竞争力的健康服务产业集群。明显提高医疗服务能力，健康管理和服务水平，完善健康保险，提高商业保险在卫生总费用中的比重，扩大健康服务相关产业规模，优化健康服务业发展环境。（2）加大医疗服务领域开放力度，全面发展中医药医疗保健服务本次意见涵盖广泛，主要对医院、诊断检验、养老产业、商业保险、中医药保健、体检咨询、服务外包、健康信息化、医疗器械等领域的市场准入，规划布局和用地保障、投融资引导政策、财税价格政策等方面以大力支持。积极支持社会资本进入医疗服务行业，并首次在细节上给予充分支持，明确法律法规没有明令禁入的领域，都须向社会资本开放，对待非公立和公立机构一视同仁，有利于民营资本真正进入医疗服务领域，加快设立各类医疗机构的步伐。发展中医药医疗保健服务包括推动中医服务，包括推动医疗机构开设中医服务和鼓励药店中医坐诊，开发药食同用的中药材和保健品等，有利于保健品和中药材行业的长期发展。（3）重点扶持领域涵盖广泛此次促进健康服务业发展的若干意见主要涉及医院、诊断检验、健康信息化、养老产业、商业保险、中医药保健、体检咨询、医疗器械、服务外包等几个方面。（4）着力加大服务业的开放力度支持社会资本进入医疗服务行业，最初在2023年《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构意见》中系统提出，但始终未能涉及细节，由于缺乏具体的政策和措施，非公立医院尤其是营利性医院的发展在过去一直受到制约，此次意见明确要各地取消不合理的规定，加快落实非公立和公立医疗机构在市场准入、社保定点、重点专科建设、职称评定、学术地位、等级评审、技术准入等方面同等对待的政策。加大服务业的开放力度有利于社会资本更快进入医疗服务领域。此外，该意见还鼓励发展医院管理集团，引导非公立医疗机构规模化发展，有利于连锁专科和综合性医院集团的发展。我们认为加大服务业开放力度将利好连锁医疗机构：通策医疗、爱尔眼科，迪安诊断，达安基因，复星医药，金陵药业，开元投资。（5）全面发展中医药医疗保健服务发展中医药医疗保健服务主要包括两个方面：1、提升中医药服务能力，包括推动医疗机构中医服务，鼓励零售药店提供中医坐堂诊疗；2、开发中医保健产品，包括种植中药材及其产品研发和应用，推动中医养生保健等。我们认为通过中医养生防未病治已病，是国家节省医疗资源的方式，有利于中医药产业和保健品行业的长期发展，利好康美药业，汤臣倍健，东阿阿胶，同仁堂。二、医疗服务1、放宽准入条件，明确法无禁止则准入医疗服务业的准入标准得以明确，有望进入野蛮生长阶段。2、公立医院改制试点鼓励企业、慈善机构、基金会、商业保险机构等以出资新建、参与改制、托管、公办民营等多种形式投资医疗服务业。重点在于《意见》明确提出将在部分地区建立公立医院改制试点。鼓励各界投资医疗服务是之前一贯的政策，，但投资形式的叙述更为具体。3、体制内外平等政策非公立医疗机构与公立医疗机构在市场准入、社会保险定点、重点专科建设、职称评定、学术地位、等级评审、技术准入、水电热同价等方面实行平等对待的政策。市场准入、社会保险定点、重点专科建设、水电热同价等方面的平等政策显然有利于非公立医疗机构的建设。但制约非公立医疗机构发展的根本因素并不是以上因素，而是公立医疗机构的人才优势，因此职称评定、学术地位等方面的平等政策才是非公立医疗机构能够发展的根本保障。同时，《意见》的内容还包括促进人才流动的政策，例如，加快推进规范的医师多点执业，以及在人才培养、培训和进修等给予非公立医疗机构支持，并探索公立医疗机构与非公立医疗机构在技术和人才等方面的合作机制。此外，公立医院改制也是人才向非公立流动的一个重要来源。在以上人才流动政策的支持下，未来公立医疗机构的高端人才有望向非公立医疗机构流动，这是未来非公立医疗机构能够最终发展壮大的根本保障，如果相关意见能够得以贯彻实施，那么对于现行医疗服务体系的改变将是巨大的，非公立医疗机构的发展也将进入黄金时代。主营医院业务的上市公司有通策医疗、爱尔眼科。从事医院建设、洁净手术室建设的上市公司尚荣医疗也将受益。兼营医院业务的上市公司有复星医药、马应龙、开元投资、金陵药业、益佰制药、诚志股份、双鹭药业、康美药业、三精制药、华润三九等。4、非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价非公立医疗机构医疗服务价格实行市场调节价是非公立相对于公立的一个最大的“不公平”，由于国家定位公立医疗机构主要保障基本医疗需求，因此对于医疗服务价格必然有所限制，因此公立医疗机构大多盈利很少。非公立医疗机构不受此限制，其盈利能力将大幅提高，也有利于吸引更多的投资进入医疗领域。在资金充裕的前提下，非公立医疗机构更容易发展高端医疗，并为高端人才支付更高的薪酬，从而在吸引人才方面具有更大的优势。如果说平等政策使得非公立与公立可以平等竞争，那么该项政策毫无疑问使得非公立医疗机构具有了巨大的优势，甚至是决定性的优势。5、大力发展第三方服务引导发展专业的医学检验中心和影像中心。支持发展第三方的医疗服务评价、健康管理服务评价，以及健康市场调查和咨询服务。公平对待社会力量提供食品药品检测服务。鼓励药学研究、临床试验等生物医药研发服务外包。完善科技中介体系，大力发展专业化、市场化的医药科技成果转化服务。（1）引导发展专业的医学检验中心和影像中心。利好检测试剂（科华生物，达安基因，迪安诊断、博晖创新、阳普医疗等）和影像设备生产企业（华润万东、东软集团、理邦仪器、新华医疗、乐普医疗）。（2）公平对待社会力量提供食品药品检测服务。相关个股达安基因：公司与三元科技合资创立的广东达元食品药品安全技术公司，从事食品安检产品的开发研究，公司持股40%。（3）鼓励药学研究、临床试验等生物医药研发服务外包（泰格医药）6、其他服务业发展健康体检、咨询等健康服务业。相关个股：慈铭体检。三、医疗器械医疗服务的发展，其硬件基础是医疗器械，如果说医疗服务的发展迎来了黄金发展期，那医疗器械毫无疑问将率先受益，并且即使医疗服务仍然处在发展过程中的投入期，医疗服务尚未真正盈利的时期，医疗器械仍然可以大幅盈利。因此，尽管《意见》主要针对服务业，但对于医疗器械的利好是不言而喻的。对于公立医疗机构来说，往往更倾向于购买进口医疗器械，主要原因：一是公立医疗机构资金较为充裕；二是对于国产医疗器械存有偏见，实际上，许多国产医疗器械已经达到国际同等水平甚至在个别指标上有所超越，且价格更低，但却仍然“不受待见”；三是行贿问题不断，由于进口医疗器械价格很高，因此其回扣力度也更高，并且根据新闻披露来看，大型外企往往建立有系统而完善的“行贿网络”，包括所谓的“学术会议”等行贿渠道。而国产医疗器械价格本已较低，利润空间有限，自然回扣力度和营销水平无法与进口医疗器械相提并论。《意见》主要利好的是民营医疗机构的发展，对于民营