2021年国产体育用品市场分析报告

2021年国产体育用品市场分析报告2021年4月-6-1、前言：继往开来，继续坚定看好体育服饰产业1.1、产业逻辑得到验证，体育用品赛道孕育大市值企业在核心要素经济发展水平提升的推动下，中国体育产业链全面受益，依次包括上游的运动竞赛表演业、大众体育休闲健身业，中游的体育运动用品业和下游的体育食品饮料、体育旅游、体育博彩等衍生行业。其中体育用品行业高度受益体育产业发展带来的消费需求，体育运动爱好者群体消费深度与频率的提升也带来长期动力，因此发展确定性最强。我们团队在2014年底相继发布了《体育产业专题(一):国际体育运动用品行业需求演进研究》、《体育产业专题(二)：长周期拐点将至，大市值公司隐现——受益确定性最强的体育运动用品行业将迎长周期需求拐点》，对中美体育用品行业发展路径进行比较分析，之后陆续对马拉松、足球、篮球、冰雪运动、健身等细分项目进行跟踪研究。在《体育产业专题(一):国际体育运动用品行业需求演进研究》中，我们重点研究了海外成熟市场美国体育用品行业在上世纪90年代发展阶段的切换。1960年代起，服务于大众市场的现代体育用品行业随着慢跑、健身等全民项目流行而快速兴起，市场需求主要是首次参与体育运动的大众消费者带来的概念型消费（见图表1注释），注重性价比和产品时尚设计。1989-1992年，行业在由大众消费者转化为运动爱好者的进程放缓后进入调整期，体育用品市场增速中枢由10%下滑至5%，主要消费者群体发生切换。1993年起，追求更佳运动体验的存量运动爱好者群体的复购升级需求主导了体育用品市场，体验型消费（见图表1注释）所追求的产品专业性、品牌文化成为行业竞争核心。图表1：美国体育用品行业发展历程来源：《体育产业专题(一):国际体育运动用品行业需求演进研究》（作者：李婕，2014年），市场研究部*表中名词解释：1）概念型消费：以缺乏实际运动体验的大众消费者为主；消费动机源自于参与运动意愿或追随体育消费时尚潮流。2）体验型消费：以积累一定运动经验的运动爱好者为主；消费动机源自于追求更好的运动体验。-7-由于中美体育用品产业在制度改革、消费者转换、产业发展路径等方面具有较强可比性，美国体育用品产业的发展尤其对中国具有较强的借鉴作用。据此，在《体育产业专题(二)：长周期拐点将至，大市值公司隐现——受益确定性最强的体育运动用品行业将迎长周期需求拐点》报告中，我们应用独创的“体育运动用品分阶段驱动因素研究框架”并参照美国市场发展历程梳理了中国体育运动用品行业发展过程，就各发展阶段的特点和驱动因素进行总结。图表2：中国体育运动用品分阶段驱动因素研究框架对应时间20世纪90年代2001-2008，此后进入转型期2014年至今核心驱动因素专业性时尚性专业性消费认知发展阶段专业竞技启蒙时尚驱动概念型消费流行专业驱动体验型消费升级体育运动概念概念型消费前期概念型消费后期体验型消费前期体验型消费后期消费者关注点专业研发性价比时尚设计元素专业研发与品牌文化普通消费者群体普通消费者群体运动爱好者群体运动爱好者群体消费者群体专业运动员市场(大众体育运动参与（体育消费时尚潮（初级、中级运动（高级运动爱好者)流追随者）爱好者）者）消费特点专业性要求高以普通消费者群体为基数的单人单品以运动爱好者群体为基数的单人多品主要市场空间小众市场覆盖增量初次消费市场空间满足存量消费群体升级需求来源：《体育产业专题(二)：长周期拐点将至，大市值公司隐现——受益确定性最强的体育运动用品行业将迎长周期需求拐点》（作者：李婕，2014年），国金证券研究所基于该框架，我们当时准确地做出如下判断：1）中国体育用品行业2014年处于由概念型消费向体验型消费切换的拐点。2001-2008年中国体育用品市场由概念型消费驱动，年复合增速达30%，前、后期分别成就了以李宁、安踏体育为代表的普通运动品牌和以卡帕为代表的运动时尚品牌。此后进入向体验型消费阶段切换的转型期（2008-2014年），期间面临了业绩下降、库存积压、竞争加剧等困局。2）转型期困局受长短期因素叠加影响，导致中国体育用品转型期较美国历史更长。长期因素：中国体育产业规模有限、结构失衡导致需求端持续疲弱；行政体制主导使专业竞技向大众体育转型尚未开始；大众体育休闲健身业发展不足，运动爱好者群体极为有限，体验型消费迟迟无法接力。短期因素：2008年前后体育用品企业集中冲刺上市导致行业短期供给过剩、批发模式下加剧渠道库存堆积引发危机。3）长短期因素改善趋势共振，2014年体育用品行业景气度触底回升。长期因素：体育产业加快发展政策落地推动体育运动用品行业迎来长周期需求拐点。政策红利开启万亿级中国体育产业，巨量运动爱好者群体提供体验型消费期长期增长动力。短期因素：行业供给收缩，渠道库存压力减轻。4）体育用品行业短期估值提升、长期确定受益、将现大市值公司。短期因素改善确认业绩触底，去库存接近尾声、多线市场修正悲观预期，产业政策预期提振行业估值。体育产业大发展培育巨量运动爱好者群体，中国体验型消费阶段将出现大市值公司。回顾2014年至今的体育用品行业发展，以上判断已被逐一验证：2014年10月国务院印发《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》，首次明确对体育产业的扶持政策，简政放权推动竞技体育向大众体育转型，积极探索体育产业市场化机制，设定2025年体育产业规模达5万亿，经常参加体育运动人数达5亿人的政策目标。此后接连发布《国家体-8-育总局体育产业发展“十三五”规划》（2016年）、《体育强国建设纲要》（2019年）等重磅政策。以运动鞋服为代表的体育用品行业逐步成功转轨体验型消费，2014年终端销售市场规模回升实现10.1%正增长，截至2020年市场规模达3150亿元；在2020年受到疫情影响情况下，2015-2020年CAGR5仍达到11.1%。图表3：中国体育用品市场在2008-2014年经历转型期来源：Euromonitor，市场研究部（注：以占市场规模比重最大的运动鞋服代表体育用品）随着渠道库存的消化和体育用品市场重拾高增速，在专业驱动体验型消费主导的体育用品市场中具有突出产品研发优势和品牌营销能力的公司充分受益行业需求增长和估值提升。以安踏体育、李宁为代表的国内体育运动品牌已成长为大市值企业，截至2021年3月19日总市值已分别达约2728亿元和990亿元，位列全球体育用品集团市值排行第3名和第6名。图表4：安踏体育、李宁市值持续提升（亿元）图表5：全球体育用品集团市值排名3,500安踏体育李宁排名公司名称市值（亿元）1Nike14,1103,0002Adidas4,3692,5003安踏体育2,7282,0004Lululemon2,6191,5005威富公司(VF)2,0311,0006李宁99050007Puma1,0318UnderArmour6319Columbia46410Skechers424来源：Wind，市场研究部（数据截至2021年3月19日）来源：Wind，市场研究部（数据截至2021年3月19日）-9-1.2、不畏浮云遮望眼，体育服饰企业中长期仍有确定性增长2014年随着体育用品行业完成体验型驱动转型叠加体育政策转向释放大众体育需求，市场对未来预期转为积极，率先完成库存清理并具备较强研发优势和品牌运营能力的龙头企业安踏体育、李宁业绩增长逐步兑现，截至2021年3月19日过去12个月股价涨幅分别达到132.7%和171.2%，远超同期沪深300指数37.1%的涨幅，PE估值中枢亦由30X抬升至60X。图表6：主要体育用品企业过去1年股价涨幅图表7：主要体育用品企业PE（TTM）估值水平安踏体育李宁特步安踏体育李宁特步361°250%361°沪深300100200%80150%60100%4050%200%-50%0来源：Wind，市场研究部（数据截至2021年3月19日） 来源：Wind，市场研究部（数据截至2021年3月19日）在当前时点，市场可能对体育服饰行业发展预期存在一定分歧：体育服饰行业未来能否继续保持高速增长？体验型消费驱动下行业格局将如何变化？本土体育服饰企业如何应对国际品牌竞争？本文在前期研究基础上，重新梳理了体育服饰行业发展情况，并对市场关注的重点问题进行深入研究：通过对比分析体育服饰和服装行业整体、海外体育服饰行业发展情况，我们判断成功换轨体验型消费驱动的体育服饰行业兼具高成长、高盈利、头部集中特征，内外因素加持下长期黄金赛道本色不改。内因：体育服饰产品天然具备三重底层属性铸就优质赛道。1）功能性：以产品独特功能开辟差异化赛道不断创造需求。2）普适性：以舒适穿着体验挤压其他鞋服品类市场份额。3）社交性：以品牌文化潮流提升产品溢价。外因：在消费升级趋势和刺激内需的经济背景下，体育产业发展具有稳增长、促民生等多重必要性，体育服饰作为深度绑定体育场景的产品将充分受益。回顾中国体育服饰产业发展历史，经过渠道结构优化、数字化转型等商业模式变革，国产体育服饰企业已经摆脱库存危机影响，经营效率显著提升。从驱动因素上看，中长期大众体育需求增长和政策红利仍在逐步释放，据测算2025年体育服饰产业终端零售市场规模将超6000亿元，仍有近100%上涨空间；短期疫情影响下的居民健康意识提升、延期体育赛事集中举办带来2021年结构性机会。体验型消费驱动下体育服饰行业集中度不断提升，2020年CR5达70.7%。市场竞争中产品研发实力、品牌营销能力、整体经营效率三重壁垒作用凸显，市场份额将向具备相应能力的头部企业集中。新行业格局下，看好善于把握国潮趋势、产品力进步显著的国产品牌体育服饰企业，有望同时享受中端市场挑战国际品牌带来份额提升的α机会和行业增长β收益，推荐安踏体育、李宁等。-10-2、登临绝顶，体育服饰已成为服装板块最佳赛道2.1、体育服饰行业兼具高成长、高盈利、高集中度特点高成长截至2020年底，中国体育服饰行业市场规模已达3150亿元，CAGR5为11.1%，（不考虑受疫情影响的2020年，2014-2019年CAGR5达16.6%），展现出良好的成长性。市场快速扩容下，2016至2020年体育服饰占服装行业整体零售市场规模比重已由8.8%上升至13.3%。图表8：中国运动服饰市场规模及增速图表9：体育服饰占服装行业市场规模比重（%）4000中国运动服饰市场规模（亿元）40%体育服饰市场占比（%）YOY（%，右轴）319914%315030%12%3000269110%221520%190421.5%8%200016.3%18.9%10%6%14.1%10000%4%2%-1.5%0-10%0%2016201720182019202020162017201820192020来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部横向对比其他细分服装子行业，体育服饰不仅增速最快还具有更佳的增长韧性。2015-2020年，体育服饰中的运动鞋、运动服CAGR5分别达到了领先全行业的16.1%和10.6%。尽管2020年初爆发的新冠疫情对服装行业造成极大冲击，运动鞋、运动服板块仍然展现出良好的防御性，2020年市场规模分别同比变动-0.1%和-3.5%，远优于其他子行业销售额大幅下跌的表现。图表10：各服装子品类2016-2020年CAGR5对比图表11：2020年各服装子品类市场规模YOY（%）CAGR5(%)2020年各服装子行业市场规模YOY（%）20%16.1%0%-0.1%-2%15%-4%-2.2%10.6%10.4%10%-6%-3.5%-4.2%7.0%-8%-6.7%-7.6%5%3.4%3.0%2.3%-10%-8.0%1.3%0.9%0.6%-12%-10.7%0%-14%-11.0%-12.0%来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部高盈利在市场规模快速扩张的同时，体育服饰行业上市公司（安踏体育、李宁、特步、361°）还维持着远优于服装家纺行业平均水平的盈利能力。-11-2015-2019年体育服饰上市公司平均净资产收益率保持双位数并呈上升趋势，截至2019年平均ROE已达18%，高于同期服装家纺行业平均净资产收益率16.6PCT，且差距不断拉大。净资产收益率的分化使得体育服饰上市公司也实现快于服装家纺行业的净利润总额增长，2019年体育服饰上市公司净利润为80亿元，达到服装家纺行业净利润总额的41.2%。图表12：历年体育服饰及服装家纺行业平均ROE（%）图表13：体育服饰企业合计净利润占行业比重（%）服装家纺行业体育服饰企业50%体育服饰企业合计净利润占行业比重（%）20%41.2%15%40%10%30%23.3%17.9%20%13.6%5%12.1%0%10%0%2015201620172018201920152016201720182019-5%来源：Wind，市场研究部来源：Wind，市场研究部注：1）服装家纺行业包含该分类下A股、H股所有标的。2）体育服饰企业指注：1）服装家纺行业包含该分类下A股、H股所有标的。2）体育服饰企业指安踏体育、李宁、特步国际、361°。安踏体育、李宁、特步国际、361°。从毛利率和净利率上看，体育服饰的盈利能力同样突出。2019年体育服饰上市公司平均毛利率、净利率分别达44.3%、11.1%，高出服装家纺行业平均水平2.6PCT、8.2PCT，且都呈现剪刀差扩大趋势。图表14：历年体育服饰及服装家纺行业平均毛利率 图表15：历年体育服饰及服装家纺行业平均净利率（%）（%）45%服装家纺行业体育服饰企业12%服装家纺行业体育服饰企业44%10%43%8%42%6%4%41%2%40%0%2015201620172018201920152016201720182019来源：Wind，市场研究部来源：Wind，市场研究部注：1）服装家纺行业包含该分类下A股、H股所有标的。2）体育服饰企业指注：1）服装家纺行业包含该分类下A股、H股所有标的。2）体育服饰企业指安踏体育、李宁、特步国际、361°。安踏体育、李宁、特步国际、361°。高集中度体育服饰市场高度集中，有助于大品牌诞生。体育服饰产品由于具备独特的功能性，消费者需求更为集中使得市场集中度能够不断提高，2015-2020年体育服饰CR5已由60.1%提升至70.7%，远高于同期服装行业整体10.4%的水平。相比其他服装子品类，体育服饰中的运动鞋、运动服市场集中度也最高。从体育服饰行业头部公司市占率看，截至2020年已经形成以Nike（25.6%）、Adidas（17.4%）、Skechers（5.6%）等国际品牌占据中高端市场，国内企业-12-安踏体育（15.4%）、李宁（6.7%）、特步（4.7%）、361°（2.6%）深耕大众市场并以旗舰产品向中端市场渗透的格局。图表16：历年中国体育服饰对比服装行业整体CR5图表17：2020年中国服装子品类CR5对比（%）（%）体育服饰服装整体80%73.4%71.0%CR580%70%70%60%49.2%60%50%50%40%29.3%30%40%19.7%15.8%12.9%20%30%6.3%3.2%2.7%10%20%0%10%0%20162017201820192020来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部从体育服饰细分行业的集中度看，运动鞋由于科技含量更高且穿着体验提升明显，消费者需求更趋于集中、具有粘性，因此运动鞋的市场集中度高于运动服品类。2016-2020年运动鞋CR5由64.2%提升至73.4%，而运动服CR5由56%提升至71%，尽管运动服市场集中度显著提升但相比运动鞋仍有差距。图表18：历年中国运动鞋市场CR5（%）图表19：历年中国运动服市场CR5（%）运动鞋CR5（%）75%运动服CR5（%）75%70%70%65%65%60%60%55%55%2016201720182019202020162017201820192020来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部海外市场也呈现运动鞋集中度高于运动服品类的格局。以体育服饰产业更为成熟的美国、英国、日本看，2020年运动鞋CR5分别达到66.5%、88.6%、71.5%，而运动服CR5仅为23.8%、29.0%、38.7%。可见随着市场竞争的加剧，运动服行业相比运动鞋更可能因产品款式设计变化、面料升级、需求发散等因素而导致市场集中度降低。-13-图表20：历年海外国家运动鞋CR5（%）图表21：历年海外国家运动服CR5（%）100%美国英国日本50%美国英国日本80%40%60%30%40%20%20%10%0%0%2015201620172018201920152016201720182019来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部2.2、参考海外经验，体育服饰板块景气将持续维持高位随着中国大众体育兴起，未来中外体育服饰产业发展模式将趋同。2014年后中国体育产业已基本完成由竞技体育为主向大众体育为主的转型，促使体育消费由概念型向体验型切换。体育产业链的大众化、市场化重塑使得中外体育相关产业走上相似的发展路线，因此长期来看体育服饰产业作为最重要的体育中游产业也有望在市场规模、驱动因素、行业格局等方面与海外发达国家实现趋同发展。中国体育服饰尚处发展初期，市场规模有望持续扩大。相比于其他体育产业更为成熟的发达国家，近年来中国体育服饰零售市场规模在体育消费转型红利释放下保持更快增长，产业规模迅速扩张。图表22：各国体育服饰市场规模同比增速（%）中国美国英国日本30%25%20%15%10%5%0%-5%201520162017201820192020-10%-15%-20%-25%来源：Euromonitor，市场研究部尽管中国体育服饰市场近年实现快速成长，但产业规模对比海外体育发达国家偏低，未来仍有极大市场拓展空间。从服装行业整体结构看，中国体育服饰行业占服装行业整体规模比重2020年达13.3%，相较于美国、英国、日本分别低23.5PCT、4.2PCT、7.2PCT，处于体育服饰占比继续提升的服装行业结构调整期。-14-从各国人均体育服饰消费金额看，中国2020年人均消费为33美元/年，CAGR5为11.1%，但人均消费金额绝对值仅为美国、英国、日本的8.6%、20.5%、29%，消费升级趋势下人均体育服饰消费金额差距缩小有望进一步带动市场扩容。图表23：各国体育服饰占服装市场规模比重（%）图表24：各国人均体育服饰消费（美元）中国美国英国日本中国美国英国日本40%50035%40036338430%31933530528625%30020%15%20014814713914316216210911410%100100921051055%1820212429330%0201520162017201820192020201420152016201720182019来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部长期来看，体育服饰也是服饰行业景气最高、最持久的细分行业。根据体育产业发达国家经验，即便服装行业步入成熟期后，体育服饰下的运动鞋、运动服仍然是市场规模增速最快的子品类，远高于体育服饰行业整体增速。2015-2020年美国、英国、日本的体育服饰行业CAGR5分别比服装行业整体高出4.2PCT、5.1PCT、3.5PCT，保持了更高的景气度。图表25：2015-2020各国服装子品类市场规模CAGR5图表26：2015-2020各国体育服饰与服装行业市场规模（%）CAGR5（%）15%中国美国英国日本15%服装整体体育服饰10%5%10%0%5%-5%0%-10%-5%-10%中国美国英国日本来源：Euromonitor，市场研究部 来源：Euromonitor，市场研究部对比不同经济周期下市场表现，体育服饰展现出良好的防御性。得益于体育服饰长期的高景气和满足消费升级大趋势下的进阶需求（运动健康），体育服饰板块增长韧性强。在2008-2009年全球金融危机和2020年新冠疫情流行期间，尽管GDP增速下滑使得各服装子行业市场规模增速均放缓或出现下滑，但体育服饰增速波动相对小于其他品类、且经济恢复后增速率先回升。对比中国、美国经验看，体育服饰市场规模增速在2009、2020年均高于服装行业整体增速（中国：1.3PCT、8.2PCT；美国：1.7PCT、3.1PCT）。不考虑中国体育服饰行业2011-2013年的调整期，在经济稳定增长期间体育板块也是增速最快的服装子行业。-15-图表27：中国服装及各子行业规模和GDP增速（%）图表28：美国服装及各子行业规模和GDP增速（%）40%20%30%10%20%0%10%0%-10%-10%-20%-20%-30%中国GDP服装整体童装美国GDP服装整体童装男装女装童鞋男装女装童鞋男鞋女鞋体育服饰男鞋女鞋体育服饰来源：Euromonitor，Wind，市场研究部来源：Euromonitor，Wind，市场研究部2.3、三大产品特性+消费升级背景，奠定最佳赛道基础2.3.1、内在因素：三大产品特性决定体育服饰赛道底层逻辑我们认为优质赛道的形成在于体验型消费驱动下体育服饰独特的产品属性，主要体现在其与体育场景高度绑定而衍生出的功能性、普适性、社交性。功能性：开辟差异化赛道，科技升级创造需求体育服饰作为专为各类体育运动打造的产品，相比其他鞋服产品融合了更多科技、具有更优秀的运动性能。产品功能性使得体育服饰企业能够构建科技壁垒，开辟差异化赛道。一方面，体育服饰行业能独家受益于体育经济发展，随着多种类体育运动（篮球、足球、冰雪、羽毛球、高尔夫等）的流行相关跨品类产品需求均显著提升，同时体育服饰相比休闲服饰本身磨损速度更快，提振更新换代需求；另一方面，体育服饰能够通过科技升级明显提升穿着体验，从而创造消费需求。普适性：优越穿着体验，抢占其他鞋服品类市场由于产品功能性也使得穿着体验更好，逐步融合休闲时尚风格后而更百搭、舒适的体育服饰的使用场景充分外溢到包括日常通勤、休闲、旅游户外、潮流时尚等场景，尤其是在穿着日趋个性化且没有严格着装要求（DressCode）的中国市场，显著挤压其他服装品类市场，提升体育服饰行业空间上限。社交性：打造文化潮流，提升品牌溢价在具备专业功能和广泛使用场景的基础上，体育服饰利用自身独特定位在专业运动市场和大众市场打造品牌文化赋予产品社交属性，从而提升品牌溢价。在专业运动市场，体育服饰企业通过技术迭代升级和把握头部体育赛事、明星营销加深与体育场景的绑定，吸引各类体育项目爱好者并打造社群文化，利用消费者对产品科技性能的追求、对体育运动或明星的热衷、对社群的趋同性引入有价格梯度的产品结构，提升整体价格中枢。相似的，体育服饰企业在受众更广泛的大众市场延伸体育服饰产品前卫、新潮的定位，通过创新外形设计、知名IP联名、创新营销手段制造潮流，赋予运动服饰产品文化、社交价值，有效提升了品牌溢价。-16-图表29：运动服饰行业凭借功能性、普适性、社交性快速增长来源：市场研究部2.3.2、外在因素：直接受益于消费升级，推动行业长期成长消费升级必然带动体育经济蓬勃发展。我们判断体育经济的发展有两大主要逻辑：1）随着中国经济的持续发展，2020年中国消费者人均可支配收入达32189元，消费观念逐渐从满足基础需求向着满足更高层次需求转变。2）中国作为全球最大的出口型国家正面临经济增长模式转轨的客观压力，必须提振国内消费市场大循环支撑经济增长。在此背景下，发展体育产业不仅能有效满足居民高层次需求，且由于涉及产业链众多（既包括运动中的器材装备、场地租赁、体育培训，也包括运动后的饮食补剂、医疗保健和相关的传媒、文旅等行业），发展体育经济能够有效刺激消费需求、解决就业，因此体育经济蓬勃发展具有必然性。图表30：中国消费者收入水平不断提升图表31：体育经济发展反映中国消费者需求层级上移人均可支配收入（元）YOY（%，右轴）35,000307333218912.0%2822830,0002597410.0%2382125,0008.0%9.0%8.9%8.4%8.7%20,0006.0%15,00010,0004.0%4.7%2.0%5,00000.0%20162017201820192020来源：国家统计局，市场研究部来源：市场研究部整理体育服饰高度受益于体育经济增长。体育经济的蓬勃发展是中国经济高质量发展的必然，截至2019年中国体育行业增加值已达1.12万亿元，CAGR5达22.7%，其中体育用品相关增加值达0.60万亿元，相比其他环节占比达最高的-17-53.2%。由于目前中国体育用品主要以体育鞋服的供应为主，因此体育服饰在体育经济增长推动下实现市场快速扩容，未来仍将继续受益。图表32：中国体育产业增加值及增速图表33：中国体育产业增加值结构体育产业增加值（万亿）体育用品体育服务体育场地YOY（%，右轴）1.1240%1.2100%8.9%9.6%10.0%10.0%10.9%1.011.036.0%0.7830%80%12.5%13.2%14.7%33.2%0.835.9%0.6529.0%60%0.550.620%0.417.8%20.6%40%78.6%77.2%75.3%10%56.8%53.2%0.211.6%20%0.00%0%2015201620172018201920152016201720182019来源：国家统计局，市场研究部来源：国家统计局，市场研究部体育经济的崛起也在改变居民对服装的消费习惯，体育服饰逐步成为主流穿搭之一。2019年中国居民人均衣着消费支出达1338元，CAGR5为4.0%。而同期人均体育服饰消费支出已达229元，CAGR5为16.1%，占服装消费的比重也从2015年的10.5%上升至17.1%，超额受益于消费升级带来的需求提升。图表34：居民人均衣着消费支出(元)图表35：居民人均体育服饰消费支出(元)居民人均衣着消费支出(元)居民人均体育服饰消费支出(元)2000（YOY，右轴）187510%250YOY（%，右轴）22930%178718008%19325%1665200160160015757.3%6%13820%150715012220.9%5.8%18.5%15%14004.9%4%15.7%4.8%4.5%10013.5%10%12.0%12002%505%10000%0201520162017201820190%20152016201720182019来源：Euromonitor，世界银行，市场研究部来源：Euromonitor，世界银行，市场研究部-18-3、以古鉴今，转型升级拥抱体育服饰行业发展新模式回顾中国体育服饰行业发展历程，行业需求驱动因素和市场竞争核心都随着体育产业发展而不断变化，体育服饰企业也不断吸取历史经验进行经营战略调整升级，主要体现在产品差异化加深和全渠道建设：产品层面：由初次概念型消费转向体验型升级消费的驱动切换是体育服饰行业需求变迁的大逻辑，最直观的体现是消费者对产品需求的变化，追求产品差异化并提升品牌溢价成为产品竞争核心。渠道层面：经过2011-2013年的存货危机考验，体育服饰企业在一方面追求产品差异化避免同质竞争，另一方面积极探索更高效的全渠道销售、数字化经营以应对存货压力，线上渠道重要性日益提高。根据体育服饰市场规模和企业经营战略变化，中国体育服饰行业发展历程可具体分为品牌觉醒（1990-2001）、快速扩张（2002-2008）、行业调整（2009-2013）、经营转型（2014-至今）四大阶段。图表36：中国体育服饰产业分阶段发展特征发展阶段品牌觉醒快速扩张行业调整经营转型（1990-2001）（2002-2008）（2009-2013）(2014-至今）消费驱动类型概念型概念型由概念型向体验型切换体验型大量国产体育品牌创立，头部体育品牌纷纷上市，产品过度供应，渠道库存重新聚焦产品力提升，启发展情况以电视营销、赞助打开知抓住北京奥运机会，建设高企，终端需求下降引发动零售改革和数字化转名度，带动销售全国性渠道行业恶性竞争型，经营效率显著提升市场规模增速约16%约21.7%约5.6%约16.6%CAGR市场集中度相对分散，低于20%逐步提升，约40%略有上浮，约50%显著提升，超70%CR5产品竞争力性价比性价比、时尚设计性价比、时尚设计功能性、品牌文化渠道结构经销经销经销+直营经销+直营，线上兴起来源：市场研究部整理3.1、品牌觉醒期：风起晋江，品牌乍现（1990-2001）在此期间大量本土运动品牌涌现，1990-2000年体育服饰市场规模年化增长率约16%，众多体育服饰企业竞相投放广告提升品牌曝光度，以渠道扩张提升销售表现，但产品差异化较低，市场集中度不高。中国最早的本土体育服饰品牌中，李宁品牌由奥运冠军李宁于1989年在广东创立，而其他品牌几乎都是起源于福建晋江的晋江系品牌，早期主要从事外贸OEM业务，快速积累了体育服饰的生产能力和资本。随着生产规模扩大和市场竞争加剧，1990年代众多企业尝试注册商标走向品牌化运营，知名品牌如匹克（1989年）、德尔惠（1990年）、安踏（1991年）、金莱克（1997年）、特步（原名三兴，2001年）、361°（原名别克，2003年）纷纷成立。图表37：本土体育服饰品牌成立时间及创始人来源：市场研究部整理-19-成立自主品牌后，本土运动服饰企业开始加码品牌营销。李宁由于创始人奥运冠军的特殊身份与中国体育事业深度绑定，在1992、1996、2000年连续赞助了中国奥运代表团，并在2001年成为中国奥委会战略合作伙伴。1999年，安踏体育首次出资80万元签约男子乒乓球世界冠军孔令辉为代言人，并在CCTV-5播放“我选择，我喜欢”广告片，开创了本土运动品牌代言人营销的先河，迅速赢得了品牌知名度。其他品牌也开始效仿“赛事赞助+明星代言+广告投放”的品牌营销模式，德尔惠先后签下吴奇隆、周杰伦作为代言人，三兴制鞋厂改名特步后签约了以谢霆锋为代表的一系列娱乐明星。3.2、快速扩张期：做大做强，走向全国（2002-2008）进入21世纪后，成功申办2008奥运会、加入WTO、中国男足世界杯出线极大刺激了体育消费需求，经济持续增长也支撑了体育服饰市场扩容，据Frost&Sullivan统计2008年体育服饰市场规模达533亿元，CAGR5约21.7%。图表38：2003-2008年中国体育服饰市场快速扩张中国体育服饰市场规模（亿元）YOY（%，右轴）600533.050%500407.040%40032830%27131.0%30023020024.1%20%20021.0%17.8%10015.0%10%00%200320042005200620072008来源：Frost&Sullivan，市场研究部行业高景气下本土体育服饰企业先后登陆资本市场，2004年李宁率先在香港上市，确立了在本土体育品牌中的领先地位，紧接着安踏体育（2007年）、特步（2008年）、361°（2009年）、匹克（2009年）也在香港上市融资扩大经营规模，但同期德尔惠、金莱克由于战略失误和经营因素影响错过了上市窗口期。随着头部企业规模、品牌效应显现，行业逐渐开始分化，截至2008年中国体育服饰行业CR5达58.7%。图表39：体育服饰企业先后上市图表40：2008年中国体育服饰市场份额（%）30%2008年中国体育服饰市场市占率（%）25.3%25%18.8%20%14.9%15%11.1%8.6%10%5.3%4.9%4.4%4.2%2.5%5%0%来源：Wind，市场研究部 来源：Euromonitor，市场研究部-20-在资本市场支持下，体育服饰品牌抓住大众概念型消费需求增长的良机，集中扩张渠道抢占市场，销售规模显著提升。以本土体育服饰龙头李宁为例，2004-2008年营收规模由18.8亿元上升至66.9亿元，CAGR4达37.4%。营收快速增长的背后是门店数量的迅速扩张，2008年李宁门店总数达6245家、相比2004年增长124.1%，其中特许经销门店数量5935家、相比2004年增长144.6%、占门店总数比例达95%。图表41：2004-2008年李宁营收规模及增速图表42：2004-2008年李宁门店数量（家）80营收规模（亿元）YOY（5,右轴）100%7,000特许经销店直营门店593566.96,00080%4881605,00043.5386060%4,00040300531.824.553.8%40%3,000242618.82036.7%2,00030.5%29.8%20%1,0003613684373523100200420052006200720080%020042005200620072008来源：Wind，市场研究部来源：公司公告，市场研究部3.3、行业调整期：过度扩张，国货折戟（2009-2013）赛事驱动下国产品牌过度扩张，迎来体育用品市场拐点。2008年之前国产体育服饰企业集中上市、大量盲目开店使得短期市场供应过剩，叠加北京奥运会热潮褪去后行业由概念型消费驱动向体验型消费驱动的需求切换不畅，大众体育发展不足因而基于体育爱好者群体的增量消费升级需求迟迟无法接力，最终导致行业快速达到瓶颈陷入调整期。2009年体育服饰市场规模同比增速由2008年近31%的阶段性峰值下降至11%。图表43：2009-2013年中国体育服饰行业规模及增速图表44：体育服饰企业门店数量（家）中国体育服饰市场规模（亿元）10,00020092010201120122013YOY（%，右轴）15001305.71417.81392.31346.820%8,0001153.515%6,000100013.2%10%11.0%8.6%4,0005%5002,0000%0200920102011-1.8%-3.3%-5%020122013安踏李宁特步361°来源：Euromonitor，市场研究部来源：Wind，市场研究部由于体育服饰企业短期过度扩张同时内部管理能力没有相应提升，经营决策与市场情况脱节，市场规模增速放缓情况下依然保持快速扩店节奏，最终引发了2011-2013年的渠道库存危机。2011年起主要国产体育服饰企业存货周转天数快速上升，当年体育服饰市场规模增速进一步收窄至8.6%，此后2012、2013年出现市场规模负增长。-21-存货高企也引发了激烈的价格战，行业进行洗牌。尽管体育品牌大多采取打折促销出清库存并进行渠道改革，但由于本土品牌主要定位于中低端市场，消费者对价格更为敏感，营收显著下滑。虽然2011-2013年市场CR5维持在约52%的水平，但受影响更大的国产品牌市占率大多出现下滑，同时期的国际品牌则继续夯实自身品牌和产品研发上的领先优势，Nike、Adidas市占率分别上升2.1PCT、4.3PCT。图表45：体育服饰企业存货周转天数（天）图表46：2009-2013年中国体育服饰行业CR5（%）20092010201120122013NikeAdidas安踏12020%李宁特步10015%806010%405%2000%安踏李宁特步361°201120122013来源：Wind，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部经营效率问题是导致库存危机的主因，也是走出困境的关键。2011年之前国产品牌渠道模式以经销为主，有利于快速提升市场覆盖但对市场反应不够及时，在市场需求变化导致供大于求时渠道库存仍不断累积。为提升经营效率、更贴近消费者需求，体育服饰企业纷纷推行渠道改革，例如Nike开始涉足数字化立体营销，进一步细分消费者画像提供个性化体验。2011至2013年，激进扩张的行业龙头李宁营收规模由近83.9亿元下滑到58.4亿元，相比之下经营风格稳健的安踏体育率先进行调整，并在2012年取代李宁成为营收规模第一的本土体育服饰品牌。图表47：2009-2013年主要体育服饰企业营业收入（亿元）20092010201120122013100806040200安踏李宁特步361°来源：Wind，市场研究部3.4、经营转型期：柳暗花明，龙头再造（2014-至今）2014年后随着行业完成消费驱动换轨和渠道库存逐步消化，中国体育服饰企业开启发展新模式，同时中国经济的持续发展和消费升级趋势显现也为行业复苏提供了良好基础。-22-行业宏观层面：转轨体验型消费驱动，重视产品功能和品牌文化从宏观上看，以2014年10月出台的《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》为起点，体育政策由举国体制下的竞技体育转向大众体育，有效激发了全民健身的热度和对体育用品的需求，体育服饰行业逐步完成由概念型消费向体验型消费驱动换轨。2014年起体育服饰行业重拾增长，到2020年市场规模已近3150亿元，尽管受到疫情影响CAGR6仍达13.5%。体验型消费需求对产品功能性、品牌文化尤为重视，因此具备产品研发、品牌营销能力的龙头企业优势显著，在行业经过库存危机洗牌后加速提升市场份额。2014-2020年行业CR5已由54.6%提升至70.7%。图表48：体育服饰行业市场规模图表49：体育服饰行业CR54000中国体育服饰市场规模（亿元）35%75%体育服饰行业CR5（%）YOY（%，右轴）3199315070%3000269125%65%2215190421.5%60%2000166918.9%15%148355%12.5%14.1%16.3%100010.1%5%50%45%0201420152016201720182019-1.5%-5%40%20152016201720182019202020202014来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部企业微观层面：零售改革提升经营效率，国产品牌转型升级库存危机期间体育服饰企业纷纷开启零售改革去化库存，此后继续加强精细化管理，重点提升对销售渠道的结构优化和把控，并全面拥抱数字化转型，经营效率显著提升。2011-2020年，体育服饰行业线上销售比例从3.4%提升至32.3%，增加28.9PCT；国产品牌直营门店比例也显著上升，以李宁为代表2011-2019年直营店比例由10.1%上升至20.3%，增加10.2PCT。图表50：体育服饰行业销售渠道占比（%）图表51：李宁直营门店比例（%）100%线下线上40%直营门店比例（%）80%30%60%20%40%20%10%0%0%2011201220132014201520162017201820192020201120122013201420152016201720182019来源：Euromonitor，市场研究部来源：公司公告，市场研究部除了渠道端的优化，国有品牌开始专注产品研发和品牌运营以满足体验型消费者需求。例如安踏体育的闪能科技、李宁䨻、匹克态极、361°Quickfoam等-23-性能上不输国际品牌的产品科技得到广泛应用，设计上本土品牌也开始重视引领中国消费者对潮流的追求而非一味模仿，以中华文化为内核的国潮风格流行，随着中国体育经济的蓬勃发展，以安踏体育、李宁、特步、361°、匹克为代表的本土体育服饰龙头在渠道、产品力、数字化营销升级后有望巩固中低端市场地位，并随着品牌力的提升开始以部分旗舰产品冲击中高端市场。龙头企业营业收入自2014年起都恢复增长，其中成功培育FILA的安踏体育、推出中国李宁的李宁品牌升级更为成功，营业收入增长显著，2014-2019年CAGR5分别达到30.6%和15.6%图表52：体育服饰企业研发投入占营收比重（%）图表53：体育服饰企业营业收入（亿元）5.0%安踏李宁特步361°安踏李宁特步361度4004.0%3503003.0%2502.0%2001501.0%100500.0%0201120122013201420152016201720182019201120122013201420152016201720182019来源：公司公告，市场研究部来源：Wind，市场研究部4、好戏连台，长短期利好共振带来行业空间确定性增长4.1、长期：大众市场需求爆发，体育服饰未来可期4.1.1、驱动一：由竞技体育转向大众体育，产业机制变迁解锁庞大内需体育活动渗透率持续上升，催生体育服饰消费需求。2014年后在“全民健身”的风潮下，中国居民体育运动参与率均出现显著提升，据弗若斯特沙利文统计，到2023年预计中国将有23.4%的成年人口参与到经常性体育活动中（每周三次及以上）。体育人口基数的增长将继续推动各类体育运动流行，并催生大量体育服饰消费需求。以中国群众基础最大、门槛最低的跑步为例，自2014年国家体育总局放开马拉松赛事审批后，全国马拉松年度举办赛事总数已从2015年的134场上升到2019年的1828场，CAGR5达68.6%，反映出大众对体育运动的热情激增。值得关注的是，尽管体育运动参与率与人口年龄段呈现“U”型关系，全年龄段体育运动参与率预计都将持续提升。由于体育运动不仅需要资金购买相关产品及服务，也需要足够的闲暇时间，因此50-59岁、60-69岁群体的体育参与率高于运动能力更强的青年群体，2018年达到了约21%，高出19岁以上人口平均参与率2.3PCT。但预计到2023年青年群体也将更多参与体育运动，20-岁、30-39岁、40-49岁群体运动参与率相比2018年将分别提升7.3PCT、5.5PCT、5.0PCT，带动社会平均运动参与率提升至23.4%。-24-图表54：常规体育运动参与率（%）图表55：中国马拉松赛事数量（场）201420182023E规模赛事数量（场）30%2,000182825%1,80015811,60020%1,40015%1,20099311021,00010%8005%6000%400134200020152016201720182019来源：弗若斯特沙利文，市场研究部来源：《中国马拉松蓝皮书2019》，市场研究部体育产业大众化转型进行时，市场空间有望继续扩大。相比于欧美发达国家，尽管中国体育产业在消费升级和大众化体育政策支持下实现了快速发展，但体育消费市场整体仍存在产业结构不均衡、核心赛事商业化程度低的问题。随着体育产业发展成熟，体育服饰产业还有很大的市场提升空间。从体育产业规模占GDP比重来看，近年来中国体育产业增加值占GDP比重已增长到2019年的1.14%，接近日本近年平均1.5%的水平，但相较于美国约2.6%的水平仍有差距。对比中美体育产业2017年产业增加值结构，中国体育用品（含运动鞋服和体育器材）对体育产业整体贡献达到75.3%，远高于同期美国42%的水平，以职业赛事、休闲健身为代表的体育服务业占比显著偏低，中国体育产业尚处发展初期。尽管体育产业发展过程中体育用品市场占比会因其他细分产业快速成长有所下降，但市场整体增长将为体育用品市场增长带来强劲推力。图表56：中美日体育产业增加值占GDP比重（%）图表57：2017年中美体育产业增加值结构（%）中国美国日本80%75.3%中国美国3.0%2.61%2.64%2.66%2.63%70%2.5%60%2.0%1.40%1.43%1.55%50%42.0%40%1.5%1.14%1.10%0.87%0.94%30%1.0%0.80%18.6%15.0%20%12.3%12.1%0.5%10%4.9%6.7%10.0%3.1%0.0%201520162017201820190%体育用品职业赛事休闲健身场馆建设其他来源：国家统计局，PlunkettResearch，日本文部科学省，市场研究部来源：艾瑞咨询，国家统计局，市场研究部4.1.2、驱动二：体育政策加持，推动行业确定性增长大力发展体育产业是国家级战略，体育服饰将享受不断释放的政策红利。自2014年促进体育产业发展和体育消费的46号文件（《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》）出台后，体育产业重要性不断提高，在2020-25-年11月公布的《十四五规划及二〇三五远景目标》中建设体育强国、发展体育产业再次被列为重要战略目标，体现出国家对体育产业的高度重视。发展体育产业作为国家级战略具有多重意义，不仅能提升国民身体素质，还能顺应中国经济转型趋势支持内需增长，此外在国际环境动荡的背景下体育对提升国家凝聚力、开展外交具有特殊作用。尽管2020年初的疫情对体育产业发展造成了一定阻滞，但长期来看国家推进体育产业发展的动机和决心没有发生变化，体育服饰作为体育产业的重要组成部分将受益于政策逐步落地实现高确定性增长。目前已设定的体育产业关键政策目标有：2022年，体育服务业增加值占体育产业增加值的比重达到60%；2025年，体育产业总规模超5万亿元；2035年，经常参加体育锻炼人数比例超45%，人均体育场地面积达到2.5平方米。图表58：近年体育产业支持政策文件《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》《国家体育总局体育产业发展“十三五”规划》《国务院办公厅关于加快发展健身休闲产业的指导意见《“健康中国2030”规划纲要》《进一步促进体育消费的行动计划（2019—2020年）》《国务院办公厅关于促进全民健身和体育消费推动体育产业高质量发展的意见》《体育强国建设纲要》

发布时间目标2014年10月到2025年，建立门类齐全的体育产业体系，丰富体育产品和服务，消费需求愈加旺盛，体育产业总规模超过5万亿元。2016年7月夯实产业基础，从业人员数超过600万人，体育消费额占人均居民可支配收入比例超过2.5%。2016年10月健身休闲产业是体育产业的重要子行业，预计到2025年，形成市场规模超3万亿元的健身休闲产业市场。2016年10月到2030年，经常参加体育锻炼人数达5.3亿人，健康服务业总规模达16万亿元。到2020年，体育消费习惯逐步养成，体育消费产品和服务供给更加2019年1月丰富。全国体育消费总规模达到1.5万亿元，人均体育消费支出占消费总支出的比重显著上升，体育消费结构更为合理。强化体育产业要素保障，推进市场化改革，改善产业结构。力争到2019年9月 2022年，体育服务业增加值占体育产业增加值的比重达到60%，冰雪产业总规模超8000亿元。体育成为中华民族伟大复兴的标志性事业，同时打造一批具有国际竞争力的知名体育企业和自主体育品牌。到2035年，经常参加体育锻2019年9月 炼人数比例超45%，人均体育场地面积达到2.5平方米。2050年，我国将全面建成社会主义现代化体育强国。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》《冰雪旅游发展行动计划(2021-2023年)》

建设体育强国，提高国民素质，彰显文化软实力；增强包括体育在内2020年11月的服务业向高品质、多样化升级。2023年实现“带动三亿人参与冰雪运动”目标，打造一批高品质的冰2021年2月 雪主题旅游度假区，冰雪旅游参与人数大幅增加，消费规模明显扩大。来源：国务院办公厅，国家体育总局，国家发改委，市场研究部体育产业政策逐步落地，保障体育服饰产业确定性增长。目前各类体育项目在政府“放、管、服”方针引导下已进入快速发展轨道，服务与产品数量、质量齐升。从体育产业生产要素层面看，“人、场地、器材”是体育活动和体育经济发展的基础，体育产业政策的执行有效保障了要素供应，全民体育运动和体育消费习惯得到培育，有效提升了中国体育经济的承载力和消费者对以运动服饰等体育用品的粘性需求，打开了巨大的价值空间。-26-以2014年为界，近年来我国体育促进政策稳步落实，人均体育场地面积从1.46平米上升至2019年的2.08平米，同比增加42.5%，提前完成2025年2平米的政策目标。同时，限额以上文体用品及器材企业数量2015-2019年也由2579家大幅上升到4385家，CAGR5为11.2%。图表59：中国人均体育场地面积不断增长图表60：限额以上文体用品及器材企业数及增速人均体育场地面积（平米）文化、体育用品及器材批发法人企业数(个)2.22.085000YOY（%，右轴）438525%2.04000355923.2%20%32031.828511.663000257915%1.571.61.46200012.3%10%1.410.5%11.1%1.210005%1.002.54%0%201520162017201820192013201520172019来源：国家体育总局，国家统计局，市场研究部来源：国家统计局，市场研究部4.1.3、空间测算：2025年体育服饰产业市场空间上看6000亿元根据政策指引和体育服饰人均消费两种方法分别测算，中国体育服饰行业2025年零售市场规模预计超6000亿元，相比2020年有接近100%的增长，未来市场空间巨大。方法一：自上而下，基于体育产业GDP占比体育产业规模占GDP比重被作为衡量体育产业发达程度的关键指标，因此可以自上而下的通过预计“未来中国GDP规模”、“体育产业占GDP比重”、“体育服饰占体育产业比重”估算运动服饰市场空间。核心假设：1）GDP增速。尽管十四五规划淡化了GDP增长目标，但根据最新政府工作报告对2021年GDP增速6%的目标，以及社科院对未来5年GDP增长率5.0%的建议，假设取中值5.5%作为2021-2025年GDP年均增长率，则2025年GDP预计为134.77万亿。2）体育产业增加值占GDP比重。随着体育政策逐步落地，中国体育产业占GDP比重有望持续提升。根据国家体育总局对体育产业GDP比重2035年达4%的预判进行线性推算，假设未来年均占比增长0.18%，则2025年体育产业规模将达年度生产总值的2.2%。3）体育服饰占体育产业市场规模比重。考虑到体育产业发展成熟会使得产业结构趋近于欧美体育发达国家，体育服务业占体育产业比例显著上升。因此假设2025年中国体育服饰占体育产业规模比重会从2020年的近29%逐年平均下降至与美国2018年水平相当的22%。基于以上假设，2025年中国运动服饰市场规模接近6447.3亿元，CAGR5达15.4%。-27-图表61：中国体育服饰空间测算：自上而下2019202020212022202320242025中国GDP（万亿元）98.65101.60107.69113.62119.87126.46133.41中国GDP增速（%）6.00%2.30%6.00%5.50%5.50%5.50%5.50%体育产业占GDP比重（%）1.11%1.30%1.48%1.66%1.84%2.02%2.20%体育产业规模（万亿元）1.101.321.591.882.202.552.93体育服饰占体育产业比重（%）29.09%23.94%23.54%23.15%22.76%22.37%21.98%体育服饰市场规模（亿元）3199.283149.943742.434357.915012.855708.806447.31来源：市场研究部测算方法二：自下而上，基于人均体育服饰消费测算我们基于“总人口”和体育服饰消费数据中的“年人均购置件数”、“产品均价”、“产品价格涨幅”从量价角度测算运动鞋、运动服市场空间，进而估算体育服饰市场空间。核心假设：1）人口总数。根据国务院印发的《国家人口发展规划(2016-2030年)》预计我国2020年总人口达14.2亿，2030年达14.5亿，故假设2021-2025年间我国人口数每年保持线性增长。2）年均消费数量。首先根据历史数据回测运动鞋、运动服年均消费数量，2017-2019年运动服、运动鞋年人均购买量已分别上升至0.6件、0.4双。由于历史消费量以2019年价格计算，考虑通胀因素后运动服、鞋年人均消费量约以0.5件/双每年的幅度增长。2020上半年受疫情影响外出受阻，体育服饰消费频率有所下滑，我们假设消费者2020年人均购置0.55件运动服和0.35双运动鞋，自2021年随着体育经济发展和东京奥运会、北京冬奥会促进大众体育流行起恢复0.5件/双每年的常态化增长。3）产品均价。由于近年电商渠道重要性提升，线上线下逐步实现同款同价。因此根据国金证券数据中心统计阿里平台全网2020年均零售单价，假设未来5年价格涨幅与历年CPI近3%的涨幅趋同，可以得到未来每年体育服饰均价。据此，2025年中国体育服饰市场规模约6351.82亿元，CAGR5达15.1%。图表62：中国体育服饰空间测算：自下而上2017A2018A2019A2020E2021E2022E2023E2024E2025E中国人口总数（万人）138640139273139772142000142300142600142900143200143500年人均购置运动服数量（件）0.430.500.600.550.650.700.750.800.85年人均购置运动鞋数量（双）0.270.330.400.350.450.500.600.650.70当年运动服消费数量（万件）599727014683185781009249599820107175114560121975运动服平均单价（元）167.58167.58167.58172.93178.12183.46188.97194.64200.48运动服每年单价增长率（%）3.20%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%运动服市场空间（亿元）1005.001175.501394.011350.611647.531831.342025.272229.772445.31当年运动鞋消费数量（万双）3725046637555644970064035713008574093080100450运动鞋平均单价（元）324.90324.90324.90335.47345.53355.90366.58377.57388.90运动鞋每年单价增长率（%）3.25%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%运动鞋市场空间（亿元）1210.231515.231805.271667.282212.622537.563143.033514.463906.51体育服饰市场空间（亿元）2215.232690.733199.283017.893860.154368.915168.305744.226351.82来源：市场研究部测算-28-4.2、短期：疫情改变市场节奏，暴露结构性机会4.2.1、催化一：疫情后大众健康意识增强，创造体育服饰需求尽管2020年的新冠肺炎疫情阻碍了居民户外出行，但也提供了良好的消费者教育机会，显著提升了消费者对于运动服饰的消费粘性。在大规模抗疫宣传下，健康理念得到广泛传播和认可，消费者对体育运动欢迎度进一步提高。根据尼尔森发布的《2020大众健身行为与消费研究报告》，有超过60%受访人群表示将投入更多时间参与锻炼。另一方面，疫情给了消费者较多的“宅家”空闲时间，降低了了解、参与体育运动的隐性时间成本，包括直播、线上课程等多样化互动触点出现也培养起消费者体育运动的习惯。2020年2月运动健身、健康管理类APP月活用户人数同比分别上涨93.3%和152.8%。图表63：运动及健康app行业月活用户（万人）图表64：“宅家运动”培养体育运动习惯运动健身APP健康管理APP10,0008928.49,0008,0007,0006,0004618.15,0004,0003,0002405.12,000951.21,00002019-022020-02来源：QuestMobile，市场研究部来源：2020百度沸点年度榜单，市场研究部疫情下需求依旧坚挺，体育服饰企业短期承压但影响相对可控。对比受疫情影响的2020上半年和2011-2013年的行业库存危机期间体育服饰企业表现，疫情带来的更多是由于线下渠道受阻和物流迟滞带来的暂时性影响，而非渠道库存堆积导致的供过于求，消费者需求依然旺盛。2020年上半年主要体育服饰企业业绩较去年同期仅小幅下滑，展现出良好的抗风险能力，安踏体育、李宁营收分别同减1.0%、1.2%，2020年三季度起主要体育服饰品牌流水恢复同比增长。图表66：主要体育服饰品牌2020年分季度流水同比变动安踏体育李宁特步361°安踏FILA其他品牌零售批发线上主品牌童装2020Q4低单位数正25-30%正55-60%正高单位数正中单位数正30-40%正高单位数正低单位数正中单位数正增长增长增长增长增长增长增长增长增长2020Q3低单位数正20-25%正50-55%正低单位数正低单位数正40-50%正中单位数正高单位数负高单位数负增长增长增长增长增长增长增长增长增长2020Q2低单位数负10-15%正25-30%正10-20%负10-20%负20-30%正低单位数负低双位数负低双位数负增长增长增长增长增长增长增长增长增长2020Q120-25%负中单位数负高单位数负30-40%负10-20%负10-20%正20-25%负25-30%负25-30%负增长增长增长增长增长增长增长增长增长来源：公司公告，市场研究部-29-体育服饰企业的2020年上半年的存货周转天数相较2011-2013年期间更高，但更多是因为零售改革后直营门店比例提升导致存货覆盖环节增加，由批发模式下的“产品生产入库+产品发货”变为直营模式下的“产品生产入库+产品发货+产品销售”。经草根调研测算，“产品生产入库”需1.5个月，“产品发货”需要0.5个月，“产品销售”需要2.5个月，则经销/直营模式合理的存货周转周期分别为60天和135天，对比来看目前主要运动服饰企业存货周转虽承压但仍在合理区间。图表65：主要体育服饰企业营收同比变化（%）图表66：主要体育服饰企业库存周转天数（天）30%1H20121H20131H20201H20121H20131H202030020%25010%2000%150-10%100-20%50-30%0-40%361度特步国际安踏体育李宁中国动向361度特步国际安踏体育李宁中国动向来源：Wind，市场研究部来源：Wind，市场研究部4.2.2、催化二：顺延赛事集中举办，2021-2022体育大年刺激市场需求2021-2022年是媲美2008年的体育大年，赛事周期重合将加速体育经济发展和短期业绩爆发。根据目前公开的信息，2021年起连续14个月内预计都有国际性赛事举办，包括奥运会、冬奥会、欧洲杯、两届世俱杯等，且中国还将承办区域性赛事亚运会和田径、羽毛球领域的顶尖赛事。回顾2008年北京奥运会时期，体育热潮的兴起奠定了全民健身的基础，开启了中国运动服饰的快速增长。在当前中国体育法律法规和基础设施基本完善，一批有产品力、品牌力的头部体育服饰企业深度布局体育市场的情况下，其有望借力国际赛事的巨大声量和体育消费升级，实现纵向渗透率进一步提升和横向拓宽冰雪运动等多品类，放大业绩向上弹性。图表67：2021-2022年计划举办国际体育赛事时间地点赛事2020/8-2021/5欧洲2020-2021赛季欧洲冠军联赛（欧冠）2021/2卡塔尔第17届国际足联俱乐部世界杯（世俱杯）2021/3中国·南京第18届世界室内田径锦标赛2021/5中国·苏州第17届世界羽毛球混合团体锦标赛（苏迪曼杯）2021/6-2021/7欧洲第16届欧洲足球锦标赛（欧洲杯）2021/6-2021/7阿根廷、哥伦比亚第47届美洲杯2021/7-2021/9日本·东京第32届夏季奥林匹克运动会（奥运会）2021/8中国·成都第31届世界大学生夏季运动会（大运会）2021/9中国·陕西第14届全国运动会（全运会）2021/12日本第18届国际足联俱乐部世界杯（世俱杯）2022/2中国·北京第24届冬季奥林匹克运动会（冬奥会）2022/9中国·杭州第19届亚洲运动会（亚运会）2022/11-2022/12卡塔尔第22届世界杯足球赛（世界杯）来源：公开资料整理，市场研究部-30-5、格局之变，头部份额集中下国产品牌突围机会5.1、行业马太效应显著，体育服饰市场集中度已至高位横纵角度对比，中国体育服饰行业集中度均处于高位。纵向对比体育服饰和服装行业整体集中度，2020年体育服饰行业CR5已达70.7%，远高于服装行业整体10.4%的水平。横向对比同期其他海外成熟市场集中度，中国CR5也明显高于美国34.1%、英国48.9%、日本47.8%的水平。整体来看，中国体育服饰市场马太效应显著，市场集中度处于高位。图表68：中国体育服饰对比服装行业整体CR5（%）图表69：中国对比海外市场体育服饰CR5（%）体育服饰服装整体中国美国英国日本80%80%70%70%60%60%50%50%40%40%30%30%20%20%10%10%0%0%2016201720182019202020162017201820192020来源：Euromonitor，市场研究部来源：Euromonitor，市场研究部行业竞争三重壁垒显现，头部份额不断集中。回顾中国体育服饰行业集中度变化，整体都呈现不断上升趋势，形成经营效率、产品科技、品牌营销三大行业壁垒。根据市场需求和行业竞争核心的不同，中国体育服饰市场份额集中进程主要分为“渠道驱动”、“产品+品牌驱动”两大阶段：阶段一：渠道驱动（2004-2011年）2008年之前体育服饰市场需求以概念型初次消费为主，市场渗透率较低，消费者更关注产品性价比及外观设计，体育服饰产品间差异化较低。因此渠道扩张的效率决定了获取市场份额的能力，国际品牌Nike、Adidas及率先上市融资的李宁、安踏体育、特步、361°在开店扩大经营规模上优势显著，市场份额快速提升。2005-2011年，行业CR5由40.0%提升至51.8%，CR10由42%提升至71.5%，主要是中小企业市场份额向头部品牌集中。阶段二：产品+品牌驱动（2014-至今）2008-2013年行业驱动需求换轨，体验型消费驱动下消费者更重视产品功能性和品牌文化，具备突出产品研发和品牌营销能力的企业市场规模快速扩大。同时经过2011-2013年库存危机的行业洗牌，经营效率较低的企业经营更加困难。2014年起随着行业完成调整，把握效率、科技、营销三重壁垒的Nike、Adidas、Skechers、安踏体育市场份额进入上升通道，李宁、特步在完成转型后市场份额趋于平稳，其他国产品牌则逐渐丧失市场地位。2014年至今，行业CR5已由54.6%上升至70.7%，CR10由70.2%提升至83.9%，市场份额高度集中。-31-图表70：中国体育服饰行业市场集中度（%）图表71：主要体育服饰企业市占率（%）NikeAdidasSkechers安踏李宁特步30%361°20%10%0%2011201220132014201520162