公募REITs 2023年下半年投资策略：在探索中前行于实践中成长

公募REITs2023年下半年投资策略在探索中前行，于实践中成长秦楚媛中信证券研究部FICC分析师3年5月30日条款和声明2CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素301-04-01-1701-2802-1703-0203-1503-2801-04-01-1701-2802-1703-0203-1503-2804-1204-2505-11-05-2406-0706-2007-0107-1407-2708-0908-2209-02-09-1609-2901-0401-1702-0602-1703-0203-1503-2804-1104-2405-10dd12022年全年，公募REITs市场从过热转向理性调整，各类政策逐步完善1-2月，市场快速上涨，进而引发多只REITs发布公告以警示风险；2-6月，投资者逐步回归理性，市场步入调整期；7月-12月，市场“扩容增类”稳步推进，REITs二级市场表现受同期债市的影响较大，呈现先升后降的趋势。12023年上半年，公募REITs市场在经历短暂的量价齐升后，迎来持续数周的回调，并一度呈现缩量下跌态势2023年1-2月——公募REITs发布2022年四季报、叠加债市调整的结束，公募REITs市场呈现量价齐升态势；2023年3月——前述利多因素逐步消化，经济基本面出现预期和现实之间的矛盾，市场有所回踩；2023年4月-5月——2023Q1业绩披露、多只REITs陆续分红、REITs解禁，投资者情绪低迷，市场呈现缩量下跌态势。中证REITs(收盘)中证REITs(收盘)全收益总成交额(亿元)对应分位数(右轴).00.0%0%4WindWindWind日生态环保/仓储物流/能源/保障房四个板块的相对表现具备一定韧性1整体来看，全收益维度，2023年以来在市场普遍回调背景下，生态环保/仓储物流/能源/保障房四个板块的相对表现具备一定韧性由于中证REITs(收盘)指数主要刻画了二级市场的价格走势，并未将以发行价购入的收益纳入考虑，因此我们基于发行时的市值另测算了C-REITs总市值指数以供参考 C-REITs总市值指数(全收益) REITs REITs 保障房REITs(全收益)-06-07-06-07-07-08-08-09-09-01-02-02-03-03-04-04-05-06-06-07-07-08-08-09-09-01-02-02-03-03-04-04-05受限于流通规模，较小交易量的交易也会使市场产生较大波动1受限于流通规模，市场交投活跃度清淡的阶段，较小交易量的交易也会使市场产生较大波动，并放大情绪面的影响由于参与战略配售的份额存在一年及以上的禁售期，目前市场的流通规模仍然有限。•截至2023年5月19日，全市场未流通份额市值为486.2亿元，流通份额市值为409.6亿元。公募REITs解禁前后的二级市场价格波动率存在显著差异，解禁前因流通盘较小，价格的波动也更为剧烈。目前目前，公募REITs市场的流通规模仍然有限(亿元)0%小，二级市场价格的波动也更为剧烈REITs名称上市当日最新日期发行以来波动率解禁以来波动率未流通份额占比流通份额占比未流通份额占比流通份额占比浙商沪杭甬74.9%25.1%59.2%40.8%11.1%7.0%平安广州广河79.4%20.6%51.2%48.8%8.3%7.0%华夏越秀高速71.9%28.1%33.9%66.1%25.3%7.9%华夏中国交建75.4%24.6%21.3%78.7%10.4%12.4%国金中国铁建75.8%24.2%75.1%24.9%6.0%中金安徽交控80.1%19.9%80.1%19.9%10.9%华泰江苏交控75.2%24.8%75.0%25.0%7.1%中航首钢绿能60.6%39.4%40.1%59.9%17.5%8.9%富国首创水务76.3%23.7%54.3%45.7%24.1%11.9%博时蛇口产园65.9%34.1%35.8%64.2%22.5%13.2%东吴苏园产业60.7%39.3%40.5%59.5%15.3%11.1%华安张江光大55.9%44.1%21.4%78.6%18.0%13.6%建信中关村70.7%29.3%35.9%64.1%32.8%19.3%国君东久新经济65.4%34.6%65.2%34.8%37.5%国君临港创新产业园55.7%44.3%55.4%44.6%41.5%华夏合肥高新65.3%34.7%65.1%34.9%40.8%华夏和达高科63.4%36.6%63.0%37.0%16.7%中金普洛斯72.9%27.1%20.4%79.6%15.3%13.8%红土创新盐田港60.2%39.8%20.1%79.9%21.7%12.5%嘉实京东仓储70.1%29.9%70.1%29.9%23.8%红土深圳安居60.8%39.2%60.0%40.0%39.1%中金厦门安居64.3%35.7%63.0%37.0%37.6%华夏北京保障房60.4%39.6%60.1%39.9%38.6%华夏华润有巢60.2%39.8%60.1%39.9%27.9%鹏华深圳能源70.4%29.6%70.2%29.8%27.2%中航京能79.0%21.0%79.0%21.0%34.3%中信建投国电投75.1%24.9%75.1%24.9%7.1%6CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素7000000%%%%0%2023年一季度，公募REITs业绩表现喜忧参半，板块分化明显分化)1)1高速公路：底层资产的车流量和通行费均显著回升；REIT业绩基本平稳，富国首创水务REIT业绩因季节性因素有所回落；1清洁能源：因发电收入受季节性因素影响，鹏华深圳能源REIT单季度的营业收入和20.9%和28.6%；1产业园区：部分出租率显著下滑，拖累同期业绩；1仓储物流：经营表现稳健，体现出一定的抗周期能力；1保障房：较高的出租率支撑经营平稳，现金流稳定，体现出较强的抗周期能力和类债属性。2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q1同比变动(右轴)90%84%REIT季度报告，中信证券研究部图中注明的数据为2023Q1REIT季度报告，中信证券研究部图中注明的数据为2023Q1值保障房REITs的出租率稳定性较高(%)保障房REITs的出租率稳定性较高(%)高(%)2022Q12022Q22022Q42023Q12022Q12022Q22022Q12022Q22022Q42023Q1华夏北京保障房REIT 华夏北京保障房REIT 房REITREIT100%中金普洛斯红土盐田港嘉实京东REIT季度报告，中信证券研究部：图中注明的数据为2023Q1REIT季度报告，中信证券研究部：图中注明的数据为2023Q1值注：图中注明的数据为2023Q1值大部分大部分REITs今年一季度的可供分配金额完成度较高，全年分红或可期1高速公路：在业绩明显修复的支撑下，其可供分配金额完成度均在20%及以上，部分REITs的读数更是超过30%；1生态环保：中航首钢绿能REIT表现符合预期，富国首创水务REIT则不及预期；1清洁能源：鹏华深圳能源REIT的可供分配金额偏低，主要原因为当季度与运营管理机构结算了2022年四季度的运营管理支出，导致应付项目变动较大；1产业园区：可供分配金额完成度整体偏低，但不乏亮1仓储物流和保障房：高且稳定的出租率支撑下，合计7只REITs的可供分配金额完成均超过25%。Ts标的代码可供分配金额(亿元)2023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12023E2023Q1单季完成度浙商沪杭甬508001.SH.390.24.0232.3%平安广州广河180201.SZ.47.066.2623.6%华夏中国交建508018.SH0.930.730.950.96-4.1422.5%华夏越秀高速180202.SZ0.440.290.380.330.37.5428.8%国金中国铁建508008.SH.460.790.91--4.6031.6%中金安徽交控508009.SH2.31----8.8926.0%华泰江苏交控508066.SH0.77----2.2534.0%中航首钢绿能180801.SZ0.380.83.0237.3%富国首创水务508006.SH0.330.450.490.380.36.6819.鹏华深圳能源180401.SZ0.380.892.07--3.162.0%博时蛇口产园180101.SZ0.150.360.860%东吴苏园产业508027.SH0.310.660.4220.华安张江光大园508000.SH024.6建信中关村508099.SH40.390.39.259%国君东久新经济508088.SH0.200.19---0.7526.6%国君临港创新智造508021.SH0.080.09---0.3821.9%华夏合肥高新产园180102.SZ0.190.19---0.6229.7%华夏和达高科180103.SZ0.15----0.5924.9中金普洛斯508056.SH0.670.610.630.710.682.6225.5红土盐田港180301.SZ0328.3%嘉实京东仓储508098.SH0.20----0.70华夏北京保障房508068.SH0.140.14---0.5027.7%红土深圳保租房180501.SZ0.130.14---0.4925.7中金厦门保租房508058.SH0.140.14---0.5326.6%华夏华润有巢508077.SH0.16----0.4832.8%%%%%REITWind成度)82022年预测值进行替代(如有更新则直接使用2023年预测)。华夏中国交建的2022Q2数据、鹏华深圳能源的2022Q3数据、嘉实京东仓储2023Q1数据均已按当季度实际运营天数进行调整81结合今年一季度各REITs底层资产经营情况，尽管从环比视角观察，底层资产业绩修复已展现出积极变化，但宏观经济渐进式修复的背景下，部分底层资产的业绩修复或同样需要时间。1分类型来看：高速公路：显著顺周期特征，中短期维度下业绩或能进一步修复；生态环保：中航首钢绿能REIT业务或能整体保持平稳运行，富国首创水务REIT的污水处理项目进水量或也随着夏季的到来而出现季节性增长；产业园区：后疫情阶段，面临租户到期不续约、提前退租等因素的负面扰动，且短期来看其招租或仍有一定压力，预计出租率修复周期相较于其他类型资产或更长；仓储物流：整体出租率仍较为稳定，支撑了其稳健保障房：较强抗周期性特征，底层资产分别位于北上深厦，出租率高且稳定，叠加供给侧短期内相对营业收入(亿元)2023Q1单季完成度24.8%22.7%7%26.7%25.0%21.5%22.5%25.6%22.0%20.9%21.8%29.0%22.0%8%26.7%25.7%25.0%24.2%25.4%24.4%25.7%25.2%26.7%标的浙商沪杭甬平安广州广河华夏中国交建华夏越秀高速国金中国铁建中金安徽交控华泰江苏交控中航首钢绿能富国首创水务鹏华深圳能源博时蛇口产园东吴苏园产业华安张江光大园建信中关村国君东久新经济国君临港创新智造华夏合肥高新产园华夏和达高科中金普洛斯红土盐田港嘉实京东仓储华夏北京保障房红土深圳保租房中金厦门保租房华夏华润有巢1.847.431.938.531.175.920.652.421.847.372.6612.420.934.121.013.960.673.073.2415.511.350.712.440.160.710.442.231.010.120.470.240.941.060.873.601.151.070.180.690.140.540.180.720.190.71代码508001.SH180201.SZ508018.SH180202.SZ508008.SH508009.SH508066.SH180801.SZ508006.SH180401.SZ180101.SZ508027.SH508000.SH508099.SH508088.SH508021.SH180102.SZ180103.SZ508056.SH180301.SZ508098.SH508068.SH180501.SZ508058.SH508077.SH2023Q1单季完成度27.6%24.6%21.3%25.2%27.7%22.2%26.8%27.7%5%28.6%25.4%30.2%28.3%30.0%26.9%24.4%24.9%41.9%26.0%25.7%27.5%27.9%2023Q10.990.512.330.740.310.360.250.4070.590.240.250.125.386.754.662.045.6302.752.063.910.420.660.380.600.712.390.870.650.500.460.550.43BITDA2022年以来逐2023Q12023E2022年以来逐季表现季表现2023E稀缺，其业绩表现受到宏观经济周期的扰动或较小。REITWind成度)2022年预测值进行替代(如有更新则直接使用2023年预测)。华夏中国交建的2022Q2数据、鹏华深圳能源的2022Q3数据、嘉实京东仓储2023Q1数据均已按当季度实际运营天数进行调整9CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素1REITs本质仍是具有高分红的股权资产，需要在除息日对REITs的价格进行除息处理。若自除息日后，该股票的市场价高于除息报价，则称之为填息；反之，则称之为贴息1尽管市场投资者对于特许经营权REITs发生填息的预期较弱，但理论上其存在填息效应，以使得投资者在当期获得与IRR相同水平的收益率。构建一个剩余期限20年、按年度频率每年分红10亿元、全周期IRR为6%的特许经营权资产，以未来现金流折现求和模型对其进行估值，特许经营权由于剩余期限较短，往往呈现底层资产随时间回落的特点。拟拟构建的特许经营权资产估值情况(亿元)001234567891011121314151617181920资料来源：中信证券研究部测算注：横轴为资产剩余年限0特许经营权REITs分红的除息与填息(2)1特许经营权REITs的除息与填息：特许经营权REITs到期价值近于零，类似于ABS结构：每期分红其同样存在一定填息效应，理应填息部分即为当期资产评估价值与若实际发生的填息效应达到理论值，投资者才能在当期获得与IRR1实操过程中，投资者预期、市场波动等因素导致特许经营权的填息效应并不明显，使得经营权REITs有一定投资难度。付息”的特征，“利息”部分即为每一期理应填息部分(亿元)1234567891011121314151617181920BS可以将其每一期的分红看作“还本付息”REITs视角ABS角红值“本金”12342.428.69.62.97.08.0253资料来源：中信证券研究部测算注：横轴为资产剩余年限资料来源：中信证券研究部测算12拟构建的产业园区资产估值情况(亿元)拟构建的产业园区资产估值情况(亿元)1由于产权期限更长，产权REITs的底层资产估值往往在前期能够保持稳定增长，其填息效应往往也更为明显构建两类产权资产•剩余期限45年、按年度频率每年分红1亿元、租金增长率为3%、折现率为6%的产业园区资产；•剩余期限65年、按年度频率每年分红1亿元、租金增长率为2%、折现率为6%的保障房资产。以未来现金流折现求和模型对其进行估值，得到如下结论：•产权资产的估值与租金增长率、产品期限等参数有关，整体或呈现先增后减的趋势，增长率越高估值增长也越明显；•由于产权期限显著长于特许经营权期限，同时到期或可延长，因此产权REITs的分红与填息更类似股票资产，投资者的理解更加清晰，也导致了产权REITs的填权效应较为明显。拟拟构建的保障房资产估值情况(亿元)园区5002468101214161820222426283032343638404244资料来源：中信证券研究部测算注：横轴为资产剩余年限房0500246810121416182022242628303234363840424446485052545658606264资料来源：中信证券研究部测算注：横轴为资产剩余年限CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素EITs111特许经营权REITs：剩余期限内其资产的市场价值将逐年递减并趋于零，因此2022年大部分底层资产的估值较2021年底估值/初始估值有所下降产权REITs：2022年的底层资产估值较上市时的初始估值相比有不同程度增长除博时蛇口产园REIT底层资产估值有所下跌外，其余产权REITs底层基础设施的估值增值幅度在0.1%-3.3%区间。仓储物流设施的增值幅度相对较大，中金普洛斯REIT和红土盐田港REIT的2022年底层资产估值较初始估值分别增长1.8%和3.3%。长期视角下，投资人通过REITs购入核心区域的优质资产，既可以获得基础设施良好运营所带来的现金流分配，又能够分享到资产增值所带来的红利REITs型折现率参数详情代码标的底层资产估值(亿元)折现率(%)2022年底2021年底初始较2021年变动较初始估值变动2022年底2021年底初始508001.SH浙商沪杭甬42.1844.5045.63-5.2%-7.6%8.418.208.31180201.SZ平安广州广河96.3896.7296.74-0.4% -0.4%8.008.008.00180202.SZ华夏越秀高速23.39-22.862.%8.86-14.30-9.72-14.16508018.SH华夏中国交建101.51-98.323--8.24508008.SH国金中国铁建45.16-46.12-21%--9.15-10.37508009.SH中金安徽交控--111.98--8.50508066.SH华泰江苏交控--28.50--8.31180801.SZ中航首钢绿能8.389.139.44-8.1%-11.2%---508006.SH富国首创水务15.8716.2217.61-2.2%-9.9%---180401.SZ鹏华深圳能源36.27-32.6411.1%7.07-9.07-6.95-8.95508096.SH中航京能--24.54--9.03-9.89508028.SH中信建投国电投--71.65--8.69-9.45180101.SZ博时蛇口产园25.1125.3425.28-0.9%-0. 7%6.006.006.00508027.SH东吴苏园产业33.6033.6033.500.0%0.%6.506.506.50508000.SH华安张江光大14.7114.8014.70-0.6%0.%6.006.006.00508099.SH建信中关村30.76-30.730.%6.00-6.00508088.SH国君东久新经济13.88-13.76%8.00-8.50-8.00-8.50508021.SH国君临港创新7.39-7.30%8.00-8.00180102.SZ华夏合肥高新13.67-13.51%6.50-6.50180103.SZ华夏和达高科--14.24--6.50508056.SH中金普洛斯54.4254.2053.460.4%%7.50-8.507.50-8.507.50-8.50180301.SZ红土盐田港17.6117.2817.051.9%7.007.007.00508098.SH嘉实京东仓储--15.65--8.00180501.SZ红土深圳安居11.60-11.58%6.00-6.00508058.SH中金厦门安居12.23-12.14% 6.50-6.50508068.SH华夏北京保障房11.54-11.51%6.00-6.00508077.SH华夏华润有巢--11.10--6.25.2%%3311.额1本质为以REITs估值价格购买一份基金份额所能获得的内部收益率，其中特许经营权REITs的期限相对更短、IRR波动更大，因此其IRR也更具参考意义。1截至2023年5月19日，大部分特许经营权REITs的中债估值收益率均处于历史分位数90%以上位置，表明按当期收盘价购入REITs份额能够获得较高的IRR回报。 特许经营权REITs的中债IRR水平(%)1REITs资产的市盈率，类似于权益资产中的P/E估值，是海外REITs市场评估REITs估值的惯用方法。FFO指标计算便捷，且为季度指标频率较高，计算结果具有一致性，更加适用于产权REITs，但不适用于特许经营权REITs。截至2023年5月19日，4只产业园区REITs(博时蛇口产园REIT、东吴苏园产业REIT、华安张江光大REIT、建信中关村REIT)的平均P/FFO为26.49，其中东吴苏园产业REIT和建信中关村REIT的P/FFO估值倍数小于上市时的读数，同时对应的历史分位数位置较低；2只仓储物流REITs(中金普洛斯REIT和红土盐田港REIT)的平均P/FFO为25.02，对应的历史分位数水平分别为24.0%和21.4%。.00.0029.8429.8425.9825.0327.2325.9825.0327.2325.0122.8920.00博时蛇口产园东吴苏园产业华安张江光大建信中关村中金普洛斯红土创新盐田港NAV值低于上市时的估值181.40 1.40 1不同类型REITs的P/NAV起点相近，可比较不同类型REITs上市后的溢价水平，其普适性或更强。以“底层资产评估价值扣除基金杠杆”作为NAV进行测算，截至2023年5月19日，存量公募REITs的平均P/NAV为1.23(对应分位数24.2%)。分板块看，高速公路、能源和保障房板块的平均P/NAV较低，对应历史分位数仅在5%以下位置；其余板块的平均P/NAV也随着二级市场价格的持续回调而有所下行，对应历史分位数回落至25%-30%区间。1.631.271.191.631.291.051.6751.3851.3830.840.80.840.81CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素证券交易所、深圳证券交易所官网，各上市公司公告，中国政府采购网，各地公共资源交易中心官网，采招网，爱企查，企查查，中国招标投标公共服务平台，中信证券研究部注：截至2023年5月22日；根据已跟踪项目总结，部分项目待更多信息披露后其具体行业分类或有所变化201随着C-REITs的持续扩容增类，REITs市场的体量有望持续扩大，其或将成为一类重要的大类资产配置选择我国公募REITs覆盖的基础设施较为丰富。•包括交通、能源、市政、生态环保、仓储物流、产业园区、新基建、保障性租赁住房、水利设施、旅游景区等。•2023年3月24日，国家发改委和中国证监会发文，消费基础设施正式纳入公募REITs底层资产范围。预计今年REITs市场有望实现大规模的扩容增类，成为机构常规资产配置的选择。1614121086420交通能源市政生态环保仓储物流产业园区新型基础设施保障性租赁住房其他.0%0.0%.0%0.0%1首批公募REITs扩募落地，扩募或逐步焕发REITs股性，一级半市场迎来投资机会，二级市场或也因此产生交易机会2023年5月19日，4只公募REITs发布公告，宣布基金份额持有人大会表决通过了扩募相关决议。•以基金份额持有人大会决议公告日(5月19日)为定价基准日，计算2023年和2024年的预期分派率，扩募能够为4只REITs的分派率带来0.1-0.6个百分点的提升。往后看，不同领域的原始权益人均有丰富的可扩募资产，具备一定扩募能力。REITs本质仍是具有高分红的股权资产，扩募是其重要属性，打开扩募空间，发挥管理人的运营能力，才能真正发挥REITs对于底层资产优化与运营的能力，发挥其盘活不动产的功能。44只扩募REITs的2023年现金分派收益率预测(%)%%3.6%3.7%3.6%%%华安张江光大园博时蛇口产园中金普洛斯红土盐田港注：假设以基金份额持有人大会决议公告日(5月19日)为定价基准日44只扩募REITs的2024年现金分派收益率预测(%)%3.4%3.3%%3.6%%%华安张江光大园博时蛇口产园中金普洛斯红土盐田港注：假设以基金份额持有人大会决议公告日(5月19日)为定价基准日211公募REITs的到来给广大不动产私募基金提供了退出路径，投资者也将目光放在更为前端的Pre-REITs市场1Pre-REITs：广义私募REITs产品中的一个子集，本质是公募REITs的前融、以公募REITs为设计退出路径的私募产品。仓储物流和产业园区是不动产大宗交易市场和公募REITs市场交集更多的两类资产，其“Pre-REITs培育孵化-运营提质-公募REITs上市”的路径也较为清晰。1打造多层次REITs的投资体系，无论是从为公募REITs培育优质资产的角度，还是为投资者提供多元化投资REITs的角度，都具不可忽视的作用2023-01-052023-01-132023-02-172023-02-172023-02-232023-02-252023-03-312023-04-20中金资本产业园Pre-REITs基金武汉高科申万宏源产业园区Pre-REITs基金中山公用广发信德基础设施投资基金复星产业园Pre-REITs母基金新能源资产并购基金嘉元清能股权投资基金合伙企业济高兴业基础设施投资基金中国人寿领航Pre-REITs增值策略型基金绍兴地铁上盖物业Pre-REITs项目产业园医疗器械产业园新能源产业园风电、光伏等清洁能源领域以及其他战略新兴产业产业园-交通(地铁)定义，且在海外市场中Pre-REITs的概念提及较少，再例如国内并无官方私募REITs的概念，但对标类似产的不动产私募投资基金。证券之星，绍兴市人民政府官网，中国招标投标公共服务平台，中信证券研究部CONTENTS1.公募REITs市场复盘：从量价齐升到缩量下跌2.底层资产业绩修复节奏存在差异3.公募REITs分红的除息与填息4.REITs估值性价比已现5.REITs市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择6.公募REITs投资策略7.风险因素1展望下半年，在公募REITs投资框架不断完善、估值体系逐步建立的背景下，REITs市场或存在多元化的投资机会1市场在磨底阶段中静待基本面和政策面的催化，配合交易量的回升，公募REITs二级市场有望迎来估值修复行情考虑到产权REITs的交易逻辑相对清晰，预计其或率先迎来修复。•具体到板块层面，建议重点关注业绩相对稳定、同时扩募/Pre-REITs等逻辑更为清晰的仓储物流REITs、抗周期性较强的保障房REITs、以及部分业绩相对稳定但估值被错杀的产业园区REITs。特许经营权REITs方面，更适合长期资金，上半年持续的回调后相关标的的性价比优势明显。•随着制度和市场交易机制的不断完善，特许经营权REITs的投资者在计算分红时的“本息”部分料将有更多参考，进而有助于特许经营权实现填息，使得特许经营权REITs的交易更加明朗与活跃。1模型假设与现实情况存在差异，导致测算结果的可参考性降低1公募REITs监管政策超预期变动1国内经济基本面修复不及预期或对底层资产经营产生负面影响1地缘政治因素等不确定性影响市场风险偏好感谢您的信任与支持！THANKYOU媛(FICC分析师)投资建议的评级标准评级说投资建议的评级标准评级说明证券研究报告2023年5月30日分析师声明述的具体建议或观点相联系。一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSAgroupofcompanies)，统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为(前述金融机构之客户)因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%~20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上特别声明资本报告所提到的公司的金融交