如何看待降息后的人民币汇率

目录影响人民币汇率的内外因素观察 4降息对于人民币汇率的影响是双向的 5利差视角：降息或造成一定程度的资本外流压力 5基本面视角：降息或拉开政策“组合拳”序幕，基本面触底回升支撑汇率 10总结 10风险因素 资金面市场回顾 可转债市场回顾及观点 13可转债市场回顾 13可转债市场周观点 13风险因素 14插图目录图1：2023年6月美联储政策利率预测 4图2：欧美经济的下行压力凸显，其中欧元区经济承压更为明显（%） 4图3：4-5月经济数据显示国内经济复苏斜率有所放缓（%） 5图4：中美1年期国债利差与人民币汇率（bps，/） 6图5：中美10年期国债利差与人民币汇率（bps，/） 6图6：外资在我国的证券投资以债券为主（亿美元） 7图7：5月外资重回增持状态（亿元） 710（亿元） 7图9：六大行1年期人民币定期存款利率（%） 8图10：境内美元存款利率仍具有较强吸引力（%） 8图美国存款利率-12个月期存单（%） 9图12：美国货币市场基金收益率较高（%） 9图13：美国货币基金规模的快速扩张（百万美元） 9图14：近期我国银行代客结售汇顺差处于低位（亿美元，%） 9图15：今年一季度，外商来华投资的规模较去年四季度相比略有下滑（亿美元） 10图16：今年4月以来，A股市场面临一定的资本流出压力（亿元，亿美元） 10图17：2021年6月26日至2023年6月26日公开市场操作和到期监控（亿元） 图18：2017年1月1日至2023年6月26日流动性投放和回笼统计（亿元） 12图19：2023年6月26日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比 12表格目录表1：存续转债列表 14▍影响人民币汇率的内外因素观察46561026会议维持利率水平不变但点阵图显示加息终点水（中位数预测水平提升至5.5，225bpsPMI图1：2023年6月美联储策利预测 图欧美济的行压凸其中欧区经承压为明（%美国:制业PMI:季调 欧元区:制造业PMI65.0060.0055.0050.0045.002021-012021-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05资料来源：美联储官网 资料来源：，注：2023年6月数据为初值国内经济修复路径较为坎坷，是人民币近期偏弱运行的主要内部原因。4-5PMI同时，非制造业的复苏斜率也出现了放缓迹象，5454幅改善，但需求不足的状况仍未得到实质性改善。商品零售表现依然偏弱、投资端地产和制造业投资增速均有不同程度的下行、外需承压导致出口同比超预期转负、信贷延续乏力等经济基本面复苏不及预期的表现，使得其对人民币汇率的支撑有所走弱。图3：4-5月经济数据显示国内经济复苏斜率有所放缓（%）资料来源：，▍降息对于人民币汇率的影响是双向的利差视角：降息或造成一定程度的资本外流压力价理论（CoveredInterestRateParity，以下简称CIRP）和无抛补的利率平价理论（UncoeredIntrestRatearitUIRCIRP的结论为远期汇率与即期汇率的偏差等于两国利率水平变动；UIRP的结论则是市场预期的汇率变动等于两国利LPRQFII/RQFII投资额度1年期国债利差和10年期国债利差与人民币汇率之间的相关性有所增强。1易纲,范敏.人民币汇率的决定因素及走势分析[J].经济研究,1997(10):26-35.图4：中美1年期国债利差与人民币汇率（bps，/）中美利差（1Y中-1Y美） 即期汇率:美元人民（右，逆）02002-01-022003-01-022002-01-022003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022011-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-022016-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02

66.577.588.5资料来源：，图5：中美10年期国债利差与人民币汇率（bps，/）中美利差（10Y中-10Y美债） 即期汇率:美元人民（右，逆）02002-01-022003-01-022002-01-022003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022011-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-022016-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02

66.577.588.5资料来源：，中美10年期国债利差倒挂程度加深，或对外资持债节奏造成扰动，引发债市资金的部分流出。6OMO、SLF、MLFLPR利率。同期10100bps息预期等逻辑，5194.31010配置型外资的流出压力尚存。图6：外资在国的券投以券为主亿美） 图7：5月外资回增状态元）02015Q12015Q32016Q12015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-04

证券投资:负债:股权 证券投资:负债:债券

中债增量 上清所量资料来源：国家外汇管理局， 资料来源：，图8：外资持债以国债和政金债为主，其交易行为对于中美10年期国债利差的敏感度更高（亿元）记账式债增量 政金债量 中美利差度均（10Y中债-10Y美债，轴）0

300250200150100500-50-1002019-022019-042019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-04资料来源：，具体来看：1.613月录得%6月7下4.3%2.1%2.图9：六大行1年期民币期款利率（%） 图10：境内美元款利仍具较强吸力（%）2.402.202.001.801.601.401.202013-012013-092013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-01

中国银行 中国工银行中国农银行 中国建银行中国邮储蓄行 交通银行

6.005.004.003.002.001.000.00

中国:大额美元存款利率:1年 资料来源：， 资料来源：，2个月期存单”的利率持续走高，3年6月最新1.59%。相比之下，美国货币市场基金的收益率具备更强的吸引力，截至2023474.89%，这在一定程度上或导致企业和个人直接使用境外美元存款进行投资。在货币市场基金保持高息的背景下，美国货币市场基金规模的快速扩张。据InvestmentCompanyInstitute20236215.432813.1%。图11：美国存款利率-12个月期存单（%）美国存款利率:12个月期存单1.801.601.401.201.000.800.600.400.202021-04-012021-05-012021-04-012021-05-012021-06-012021-07-012021-08-012021-09-012021-10-012021-11-012021-12-012022-01-012022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-012022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-01资料来源：FederalReserveBankofSt.Louis，图12：美国货币场基收益较高（%） 图13：美国货币金规的快扩张（万美）6.005.004.003.002.001.002016-102017-022016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02

美国货币市场基金:资产加权7天净收益率:主要机构（已年化）

2013-012014-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01

美国货币市场基金净资产总额资料来源：SEC， 资料来源：InvestmentCompanyInstitute，综上来看，一是境内人民币和美元定期存款息差较大，二是海外美国货币市场基金保持高息，两大因素或在一定程度上使得部分主体在境外和境内倾向于持有美元，造成人民币实际需求不足。近期我国银行代客结售汇数据能一定程度上印证202210图14：近期我国银行代客结售汇顺差处于低位（亿美元，%）

银行代结售顺差右轴） 结汇率 售汇

7006005004003002001000-100-200资料来源：，基本面视角：降息或拉开政策“组合拳”序幕，基本面触底回升支撑汇率（20230619）4次降本面的实际修复以及市场对于经济未来预期的转暖或吸引直接投资账户和证券投资账户的资本流入，进而对人民币汇率形成支撑。图15滑（）

图16：今年4月以来，A股市场面临一定的资本流出压力（亿元，亿美元）300.00250.00200.00150.00100.002016-012016-082016-012016-082017-032017-102018-052018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062023-01

实际使用外资金额:外商直接投资:当月值直接投资:负债（右轴）

120010008006004002000

02016-03-012016-09-012016-03-012016-09-012017-03-012017-09-012018-03-012018-09-012019-03-012019-09-012020-03-012020-09-012021-03-012021-09-012022-03-012022-09-012023-03-01

北向资金成交净买入证券投资:负债:股权（右轴）

5004003002001000-100-200资料来源：，国家外汇管理局，注：2023Q1的“直接投资:负债”数据为初步数

资料来源：，国家外汇管理局，注：北向资金成交净买入数据截至2023年6月26日▍总结近年来，随着我国利率市场化进程以及资本市场开放程度的推进，中美利差与人民币（中美货币政策分化使得中美利差倒挂程度加深或导致债券市场面临一定的外资流出压力（以及美国货币市场基金保持高息或在一定程度上使得部分主体在境外和境内倾向于持有美（36月欧美制造业MI外▍风险因素地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率；国内经济基本面修复不及预期；海外发达经济体衰退程度超预期；海外主要央行货币政策变动超预期。▍资金面市场回顾2023626日，银存间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、211个月分别变动了-22.76bps-5.97bps10.05bps10.77bps和-15.00bps1.14%、1.91%2.29%2.30%2.10%3510年分0.00bps、1.90bps、1.31bps1.01bps1.91%、2.28%、2.47%2.67%。6261.48%3150.62,1.68%10872.30,创业板指下跌1.16%2186.25。626日人民银行以利率招标方式244024407天逆回购操作，当日有890亿元逆回购到期，实现流动性净投放1550亿元。2017SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现202012201612M016010.669868.66情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。图17：2021年6月26日至2023年6月26日公开市场操作和到期监控（亿元）资料来源：，图18：2017年1月1日至2023年6月26日流动性投放和回笼统计（亿元）资料来源：，图19：2023年6月26日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比资料来源：，▍可转债市场回顾及观点可转债市场回顾主要宽基指数：上证指数（-%，深证成指（-%，创业板指（-%，中（-%（%）（-%（-%（-%A股成交额约9790.72578.77亿元。1.52亿元3.69亿元、（9.24%1.78亿元（5.44%4.69亿元捷转债（4.14%4.54亿元）涨幅居前；东时转债（-13.06%0.98亿元（-7.98%5.34亿元（-7.48%4.85亿元5.01亿元1.79亿元）跌幅居前。可转债市场周观点上周转债市场跟随正股市场下跌，转债市场成交额有所企稳。AI+和一带一路相关方向。25%往往会成为25%高弹性组合建议重点关注：伯特转债、金诚转债、三花转债、龙净转债、九强转债、惠城转债、法兰转债、麦米转2、精测转债、科思转债、鼎胜转债。稳健弹性组合建议关注：中银转债、豪能转债、润建转债、巨星转债、柳工转2、宙邦转债、高测转债、淳中转债、川投转债。风险因素市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。表1：存续转债列表转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称111014.SH李子转债605337.SH李子园113048.SH晶科转债601778.SH晶科科技127087.SZ星帅转2002860.SZ星帅尔123113.SZ仙乐转债300791.SZ仙乐健康127086.SZ恒邦转债002237.SZ恒邦股份127033.SZ中装转2002822.SZ中装建设123199.SZ山河转债300452.SZ山河药辅127032.SZ苏行转债002966.SZ苏州银行118035.SH国力转债688103.SH国力股份110080.SH东湖转债600133.SH东湖高新123198.SZ金埔转债301098.SZ金埔园林113047.SH旗滨转债601636.SH旗滨集团123197.SZ光力转债300480.SZ光力科技123112.SZ万讯转债300112.SZ万讯自控118034.SH晶能转债688223.SH晶科能源113623.SH凤21转债603225.SH新凤鸣123196.SZ正元转02300645.SZ正元智慧123109.SZ昌红转债300151.SZ昌红科技113670.SH金23转债603180.SH金牌厨柜123108.SZ乐普转2300003.SZ乐普医疗123195.SZ蓝晓转02300487.SZ蓝晓科技110079.SH杭银转债600926.SH杭州银行123194.SZ百洋转债301015.SZ百洋医药123107.SZ温氏转债300498.SZ温氏股份123192.SZ科思转债300856.SZ科思股份127031.SZ洋丰转债000902.SZ新洋丰123193.SZ海能转债300787.SZ海能实业123106.SZ正丹转债300641.SZ正丹股份127085.SZ韵达转债002120.SZ韵达股份127030.SZ盛虹转债000301.SZ东方盛虹123191.SZ智尚转债300918.SZ南山智尚113046.SH金田转债601609.SH金田股份123190.SZ道氏转02300409.SZ道氏技术127029.SZ中钢转债000928.SZ中钢国际123189.SZ晓鸣转债300967.SZ晓鸣股份123104.SZ卫宁转债300253.SZ卫宁健康113669.SH景23转债603228.SH景旺电子123103.SZ震安转债300767.SZ震安科技123187.SZ超达转债301186.SZ超达装备123101.SZ拓斯转债300607.SZ拓斯达123188.SZ水羊转债300740.SZ水羊股份113045.SH环旭转债601231.SH环旭电子123186.SZ志特转债300986.SZ志特新材128144.SZ利民转债002734.SZ利民股份123185.SZ能辉转债301046.SZ能辉科技118000.SH嘉元转债688388.SH嘉元科技113668.SH鹿山转债603051.SH鹿山新材123100.SZ朗科转债300543.SZ朗科智能127084.SZ柳工转2000528.SZ柳工123099.SZ普利转债300630.SZ普利制药127083.SZ山路转债000498.SZ山东路桥123098.SZ一品转债300723.SZ一品红123183.SZ海顺转债300501.SZ海顺新材123096.SZ思创转债300078.SZ思创医惠123184.SZ天阳转债300872.SZ天阳科技113621.SH彤程转债603650.SH彤程新材123182.SZ广联转债300900.SZ广联航空113042.SH上银转债601229.SH上海银行118033.SH华特转债688268.SH华特气体113619.SH世运转债603920.SH世运电路123181.SZ亚康转债301085.SZ亚康股份123093.SZ金陵转债300651.SZ金陵体育转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称113667.SH春23转债603890.SH春秋电子113618.SH美诺转债603538.SH美诺华110093.SH神马转债600810.SH神马股份128143.SZ锋龙转债002931.SZ锋龙股份113066.SH平煤转债601666.SH平煤股份127028.SZ英特转债000411.SZ英特集团127082.SZ亚科转债002540.SZ亚太科技113616.SH韦尔转债603501.SH韦尔股份123180.SZ浙矿转债300837.SZ浙矿股份123092.SZ天壕转债300332.SZ天壕环境118032.SH建龙转债688357.SH建龙微纳123091.SZ长海转债300196.SZ长海股份111013.SH新港转债605162.SH新中港113615.SH金诚转债603979.SH金诚信123179.SZ立高转债300973.SZ立高食品123090.SZ三诺转债300298.SZ三诺生物123178.SZ花园转债300401.SZ花园生物123089.SZ九洲转2300040.SZ九洲集团127081.SZ中旗转债001212.SZ中旗新材128142.SZ新乳转债002946.SZ新乳业123177.SZ测绘转债300826.SZ测绘股份128141.SZ旺能转债002034.SZ旺能环境123176.SZ精测转2300567.SZ精测电子123088.SZ威唐转债300707.SZ威唐工业113666.SH爱玛转债603529.SH爱玛科技123087.SZ明电转债300739.SZ明阳电路123175.SZ百畅转债300614.SZ百川畅银113044.SH大秦转债601006.SH大秦铁路123174.SZ精锻转债300258.SZ精锻科技123085.SZ万顺转2300057.SZ万顺新材118031.SH天23转债688599.SH天合光能127027.SZ能化转债000552.SZ甘肃能化110092.SH三房转债600370.SH三房巷113043.SH财通转债601108.SH财通证券111012.SH福新转债605488.SH福莱新材127026.SZ超声转债000823.SZ超声电子111011.SH冠盛转债605088.SH冠盛股份128140.SZ润建转债002929.SZ润建股份127080.SZ声迅转债003004.SZ声迅股份123082.SZ北陆转债300016.SZ北陆药业118030.SH睿创转债688002.SH睿创微纳123080.SZ海波转债300517.SZ海波重科123173.SZ恒锋转债300605.SZ恒锋信息113610.SH灵康转债603669.SH灵康药业127079.SZ华亚转债003043.SZ华亚智能123078.SZ飞凯转债300398.SZ飞凯材料113665.SH汇通转债603176.SH汇通集团113609.SH永安转债603776.SH永安行118029.SH富淼转债688350.SH富淼科技110077.SH洪城转债600461.SH洪城环境123172.SZ漱玉转债301017.SZ漱玉平民123076.SZ强力转债300429.SZ强力新材127078.SZ优彩转债002998.SZ优彩资源128138.SZ侨银转债002973.SZ侨银股份110091.SH合力转债600761.SH安徽合力113608.SH威派转债603956.SH威派格118028.SH会通转债688219.SH会通股份127025.SZ冀东转债000401.SZ冀东水泥113664.SH大元转债603757.SH大元泵业127024.SZ盈峰转债000967.SZ盈峰环境127077.SZ华宏转债002645.SZ华宏科技128137.SZ洁美转债002859.SZ洁美科技113065.SH齐鲁转债601665.SH齐鲁银行128136.SZ立讯转债002475.SZ立讯精密118027.SH宏图转债688066.SH航天宏图110076.SH华海转债600521.SH华海药业113663.SH新化转债603867.SH新化股份123075.SZ贝斯转债300580.SZ贝斯特123171.SZ共同转债300966.SZ共同药业113606.SH荣泰转债603579.SH荣泰健康113662.SH豪能转债603809.SH豪能股份113605.SH大参转债603233.SH大参林123170.SZ南电转债300346.SZ南大光电123071.SZ天能转债300569.SZ天能重工123168.SZ惠云转债300891.SZ惠云钛业123072.SZ乐歌转债300729.SZ乐歌股份123169.SZ正海转债300224.SZ正海磁材128135.SZ洽洽转债002557.SZ洽洽食品113661.SH福22转债603806.SH福斯特127022.SZ恒逸转债000703.SZ恒逸石化113660.SH寿22转债603896.SH寿仙谷110075.SH南航转债600029.SH南方航空123167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