九月份债券投资分析报告

证券研究报告|宏观经济研究*专题报告请仔细阅读本报告末页声明宏观经济研究九月债券投资分析报告我们在《下半年债券投资分析报告》中认为，下半年债市偏强的走势可能延续，10年国债收益率不排除下破去年以来的低点(2.58%)的可能。8月份MLF降息15BP后，10年国债收益率快速下破2.54%，创2020年5月以来措施可能开始落地见效，并且印花税减半等措施短期内可能提振股市，股债“跷跷板”效应下债券市场或面临一定的震荡调整。但我们认为债券走强是长期趋势，实际上8月24日证监会召开机构投资者座谈会提及国内经济转型升级、长期利率中枢下移的新形势，这一定程度与我们观点一致。我们在8月15日发布的《7月经济数据点评》中提示今年可能还有25BP的降息空间，伴随着降息，债市可能仍有上升空间，因此利率债配置上可维持长久期策略。信用债方面：作者分析师蒋飞联系人仝垚炜相关研究风险依存—宏观经济专题报展望8月份，PPI价格同比仍可能为负，来自利润端、需求端的压力仍在，信用市场的修复可能还有波折，中短期品种信用利差修复可能相对集中。因此我们建议维持中短期信用债配置，同时需持续关注地方债务风险化解措施如何落地、地产销售深度调整何时好转。9月份，我们建议维持长城证券债券投资组合：配置子弹型5年期国开债风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息不及预期；数据提取不及时；财政政策超预期；信用事件集中爆发。济研究*专题报告P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 5 图表目录 图表9：企(事)业单位贷款增速和企业杠杆率(%) 6 图表22：信用债月度平均发行利率(%) 10 济研究*专题报告P.3请仔细阅读本报告末页声明 家) 14 济研究*专题报告P.4请仔细阅读本报告末页声明20长城证券中国GDP跟踪指数：13周移动平均.当前宏观经济与企业环境20长城证券中国GDP跟踪指数：13周移动平均图表1：长城证券GDP跟踪指数(周度值，%)GDP指数GDP1002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07另地交易、基建投资可能是效果更好的方式。从这个角度看，我们提示可关注年内上调赤字规模、盘活专项债务结存限额。图表2：百城首套/二套房贷利率济研究*专题报告P.5请仔细阅读本报告末页声明0OMO:货币回笼(亿元)OMO:货币投放(亿元)OMO:货币净投放(右轴，亿元)00-100002022年7月0OMO:货币回笼(亿元)OMO:货币投放(亿元)OMO:货币净投放(右轴，亿元)00-100002022年7月2022年11月2023年3月2023年7月00000000百城首套主流房贷利率百城二套主流房贷利率2021/092021/122022/032022/062022/092022/122023/032023/06银行资金面：短端降息幅度小于长端，资金利率高于去年同期F图表3：公开市场货币月度投放图表4：公开市场货币月度总投放货币总投放单月值(亿元) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月来看，7天银行间质押式回购加权利率(R007)与7天存款类机构质押式回购加权利率图表5：质押式回购加权利率(7天，%)图表6：回购定盘利率(7天，%)济研究*专题报告P.6请仔细阅读本报告末页声明存款类机构质银行间质押式回购加权利率:7天利率:7天1.22022-072022-102023-012023-042023-07银银间回购定盘利率:7天(右轴)率:7天7014企业盈利能力还未回温，当前步入主动去库存末期，需求回弹力度不大，工业企业利润图表7：工业需求和利润总额同比(%)图表8：工业企业流动性收紧(%)工业需求:同比:+10月工业企业:利润总额:累计同比02012-072014-072016-072018-072020-072022-07工业企业:应收账款:同比50678678-05宽货币到宽信用仍然不是一帆风顺。5-7月企(事)业单位贷款增速连续放缓，社融口图表9：企(事)业单位贷款增速和企业杠杆率(%)图表10：企业债融资与到期收益率济研究*专题报告P.7请仔细阅读本报告末页声明975比非金融企业部门杠杆率(右轴)非金融企业部门杠杆率(右轴)2011-032013-042015-052017-062019-072021-080社会融资规模:企业债券融资:当月值:指数修匀(亿元)中债企业债到期收益率(AA):5年:月:平均值(右轴，%)72014-102017-012019-042021-0787654322.八月利率市场回顾明显图表11：利率债发行与净融资730252015105,0000002022-072022-102023-042021-102022-01图表12：今年以来利率债发行成本整体下行(%)济研究*专题报告P.8请仔细阅读本报告末页声明国债利率地方债利率政策银行债利率同业存单利率22-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07二级市场：震荡走强，10年国债收益率创近三年新低图表13：收益率曲线平坦化下移(%)图表14：国债收益率曲线(%)508涨跌幅(左轴，-2.92.72.52.31.91.71.5中债国债收益率曲线(中债国债收益率曲线(中债国债收益率曲线(中债国债收益率曲线(中债国债收益率曲线(3个月1年2年3年5年10年-3 -3 -1-3 -1-32年3年--7促消费、鼓励民营经济、活跃资本市场等政策陆续出台，债市观望情绪较强，国债收益图表15：8月份十年国债收益率震荡走强P.9请仔细阅读本报告末页声明8.15MLF超市场预期调降15BP2.20扬州取消二手房限售，地产政策放松预期抬升1.16MLF平价续作，降息预期落空3.6两会召开后，全年经济目标5%，强刺激预期落空8.21LPR5年期未降4.11通胀数据低于市场预期4.27政治局会议召开，刺激政策未超预期8.15MLF超市场预期调降15BP2.20扬州取消二手房限售，地产政策放松预期抬升1.16MLF平价续作，降息预期落空3.6两会召开后，全年经济目标5%，强刺激预期落空8.21LPR5年期未降4.11通胀数据低于市场预期4.27政治局会议召开，刺激政策未超预期1.30春节后市场对复苏成色持有怀疑 中债国债到期收益率:10年4.18一季度经济数据开4.18一季度经济数据开门红5.11通胀数据继续下行，信贷意外收缩，“类通缩”下降息预期抬头7.24政治局会议召开，地产/化债等出现利好准25BP6.13央行宣布7天逆回购利率下调10BP7.17二季度经济数据低于市场预期1.5央行、银保监会公告建立首套住房贷款利率动态调整机制2.656.20LPR对称6.20LPR对称调降10BP份制银行存款利率调降7月社融信贷超预期走弱2022-12-312023-01-312023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-31图表16：国债与国开债(10年,%)国开债/国债(右轴)22/05/098/0922/11/092/095/098/09券债和同图表17：商业银行对利率债增/减持情况图表18：信用社对利率债增/减持情况P.10P.10商业银行：增/减持情况(亿元)单02022/052022/082022/112023/022023/05信用社：增/减持情况(亿元)记账式国债地方政府债金融债同业存单02022/052022/082022/112023/022023/05图表19：保险机构对利率债增/减持情况图表20：证券公司对利率债增/减持情况保险机构：增/减持情况(亿元)证券公司：增/减持情况(亿元)02022/052022/082022/112023/022023/05记账式国债地方政府债金融债同业存单02022/052022/082022/112023/022023/053.八月信用市场回顾工图表21：信用债月度发行与净融资情况图表22：信用债月度平均发行利率(%)济研究*专题报告P.11P.1100005,000002022-102023-022023-062022-012022-052022-092023-012023-05发行利率方面：从一级市场发行的信用债月度加权平均票面利率(权重为公司债、企业利率的实际发行总额)来看，8月信用债利率比7月小幅下降，环PBPBP发行成本偏高。AA期限分化较大：短期品种利差收窄至近五年最低水平，而中长期等级利差有所扩大，表图表23：各期限AAA级企业债月初月末涨跌幅(%)图表24：各期限企业债利率走势(%)BP2023-07-312023-08-25中债企业债到期收益率(AAA):6个月:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):1年:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):3年:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):5年:月:平均值AAA值06个月1年3年5年10年2020-112021-052021-112022-052022-112023-05图表25：AAA级企业债信用利差(%)图表26：AA/AAA企业债等级利差(%)济研究*专题报告P.12P.12中债企业债到期收益率(AAA):6个月：信用利差:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):1年：信用利差:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):3年：信用利差:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):5年：信用利差:月:平均值中债企业债到期收益率(AAA):10年：信用利差:月:平均值0.02018-012019-012020-012021-012022-012023-01AAAAA平均值AAAAA平均值AAAAA平均值2020-072021-022021-092022-042022-112023-068月份地产政策依然在发力提振需求，住房城乡建设部、中国人民银行、金融监管总局房贷款“认房不用认贷”政策措施。提到将此政策纳入“一城一策”工具箱，供城市自主图表27：30大中城市商品房成交季节图30大中城市商品房成交面积(当周平均，万平方米)202320222021202002023-01-072023-03-072023-05-072023-07-072023-09-072023-11-07债(含ABS)发行516.15亿元，同比上升74.1%，环比下降12.8%；净融资-41.31亿图表28：地产债境内发行与到期P.13P.13604020060402000 发行额到期偿还额净融资(亿元，右轴)2022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-070卖地收入下行，城投债偿债风险或增加。1-7月财政收入同比增长缩小。受房地产市场调整期影响，政府卖地收入较为低迷，同比仍负两位数增长，降幅较上月有所收窄，为-10.7%。图表29：全国财政收支增速(%)图表30：卖地收入持续负增(%)02019-072020-042021-012021-102022-072023-042021-022021-072021-122022-052022-102023-03图表31：城投债净融资季节图(亿元)图表32：城投债发行额202301月3月5月7月9月11月(亿元)2022-092023-010502022-012022-05P.14P.1422家)、云南(4家)等地区。，市。据财联社8月21日报道，特殊再融投债投资热度可能再度掀起。图表33：当月累计逾期发生额(万元)当月累计逾期发生额(万元)001月2月3月4月