基于空间网络刻画基金拥挤度

正文目录一、如何刻画基金挤度 4二、解析基金拥挤指标 51、建金挤因子 52、金挤因测试 73、新期板拥的基展示 94、以A基经为拥挤展示 105、找目基相替代品 三、复合因子与选策构建 121、于Alpha与金度构复因子 122、合子选策提升果 13四、总结与展望 15图表目录图1：基空网的金拥度标建路 4图2：各告对的动权基样数 4图3：以3风格间例，用间离别金竞对手 5图4：子IC序：拥挤（n=10） 8图5：子IC序：拥挤（n=10） 8图6：子IC序：拥挤（n=10） 8图7：子IC序：拥挤（n=10） 8图8：A基经各挤度子达图 10图9：A基经各均拥度 10图10：子IC序：CAPMAlpha 12图分回：CAPMAlpha 12图12：子IC序：合因子 13图13：组测复子 13图14：合子FOF合收走势 14图15：合子FOF合年超收（对证偏） 14表1：行与块照表 5表2：RankIC验基拥挤：区间 7表3：RankIC验板拥挤：2016年后（n=10） 7表4：分回：间绩表：块挤：2016年后（n=10） 8表5：各块各格半年益现 9表6：最一低块挤度前只金览板块置 9表7：A基经各挤度小 10表8：最一基相度：家观时策与相基金 表9：RankIC验：CAPMAlpha 12表10：组测区绩表：CAPMAlpha 12表验合因子 13表12：组测区绩表：合子 13表13：合子FOF合业指标 14表14：合子FOF合的新期仓况 14一、如何刻画基金拥挤度 本报告图1：基于空间网络的基金拥挤度指标构建思路资料来源：招商证券本报告以主动权益基金作为研究对象，结合招商证券基金分类进行以下筛选：60%862图2：各报告期对应的主动权益基金样本数226720242267202415691076679719826 833386 40942947620001500100050020111231201206302011123120120630201212312013063020131231201406302014123120150630201512312016063020161231201706302017123120180630201812312019063020191231202006302020123120210630202112312022063020221231资料来源：二、解析基金拥挤度指标 1、构建基金拥挤度因子33𝑑∗图3：以3维风格空间为例，使用空间距离识别基金竞争对手资料来源：招商证券A医药板块TMT板块金融地产医药板块TMT板块金融地产中游制造消费板块周期板块医药电子通信银行非银行金融电力设备及新能汽车食品饮料家电电力及公用事业建筑计算机综合金融机械农林牧渔钢铁传媒房地产国防军工商贸零售煤炭综合纺织服装有色金属医药板块 医药板块 TMT板块 金融地产 中游制造 消费板块 周期板块资料来源：招商证券

消费者服务 石油石化轻工制造 基础化交通运建材（Euclideann[0,+∞]用前需要先进行无量纲化处理。对于n维向量𝑋(𝑥1𝑥2𝑥𝑛)和n维向量𝑌(𝑦1,𝑦2,…,𝑦𝑛)，欧式距离的计算公式如下：𝑛𝐷(𝑋,𝑌)=√∑(𝑥𝑖−𝑦𝑖)2𝑖=1（CosineDsitance）1-11[0,2]两个向量在方向上的差异，忽略了对向量长度的考量。对于n维向量𝑋(𝑥1,𝑥2,…,𝑥𝑛)和n维向量𝑌(𝑦1,𝑦2,…,𝑦𝑛)，余弦距离的计算公式如下：∑𝑛

𝑥𝑖×𝑦𝑖𝑖=1𝐷(𝑋,𝑌)=1−cos(𝜃)=1− 𝑖=1 𝑖=1√∑√∑𝑖=1

𝑥𝑖2

𝑦𝑖2A0.50.50.5B、1、1、11A排序，计算20%、40%、60%、80%分位数，根据基金持仓股票市值加权的规1-51-55*5*513.46%n%𝑑∗阈值。在回测过程中，依次取n=5、10、15、20，由此确定距离阈值𝒅∗构建基金拥挤度指标进行比较。1）ijt𝑠𝑖,𝑗,𝑡𝑑𝑖,𝑗,𝑡，𝑑𝑖,𝑗,𝑡表i和基金jt𝑖,𝑗,𝑡i和对手基金jt𝑠′；𝑖,𝑗,𝑡计算缩放后的目标基金与所有对手基金的风格相似度之和∑𝑛

′𝑠𝑖,𝑗,𝑡𝑠

作为风格拥挤度，并进行归一化处理，该数值越大表示基金当前的风格配置越拥挤。2、基金拥挤度因子测试ICICICIRIC序/IC2012.4.15IC2016ICn、10、1520的ICnn=10ICT检验结果显示C显著不为。IC均值为-7%，IC26%，ICIR为-0.45；2016IC-9%，IC13%，ICIR为-0.59，IC均值IC胜率IC标准差IC均值IC胜率IC标准差ICIRT统计量p-valuen=5-1%61%0.11-0.06-0.280.7856风格拥挤度n=10n=15-2%-2%61%57%0.120.13-0.13-0.15-0.61-0.730.54970.4705n=20-2%57%0.13-0.17-0.820.4200n=5-7%30%0.14-0.47-2.250.0345板块拥挤度n=10n=15-7%-6%26%26%0.150.14-0.45-0.45-2.14-2.180.04390.0405n=20-6%26%0.14-0.43-2.080.0492n=5-5%39%0.17-0.27-1.270.2160行业拥挤度n=10n=15-5%-5%43%43%0.170.17-0.26-0.26-1.26-1.260.22150.2202n=20-5%43%0.17-0.27-1.290.2114n=5-0%43%0.20-0.01-0.050.9610个股拥挤度n=10n=15-0%-0%43%43%0.220.23-0.01-0.01-0.05-0.050.96050.9595n=20-0%43%0.24-0.02-0.090.9314IC均值IC胜率IC标准差ICIRT统计量p-valueIC均值IC胜率IC标准差ICIRT统计量p-value板块拥挤度-9%13%0.16-0.59-2.270.0393表4：分组回测：区间业绩表现：板块拥挤度：2016年之后（n=10）组别名称区间收益年化收益年化波动最大回撤收益回撤比group_1100%10%17%27%3.67group_294%10%18%29%3.22group_388%9%19%30%2.91group_464%7%19%34%1.90group_542%5%19%36%1.17中证偏股指数48%6%19%33%1.43；统计区间：2016.4.1-2023.7.31图4：因子IC序列：风格拥挤度（n=10） 图5：因子IC序列：板块拥挤度（n=10）图6：因子IC序列：行业拥挤度（n=10） 图7：因子IC序列：个股拥挤度（n=10）由于2016统2016年20161220122015年20162016IC20161统计区间TMT板块统计区间TMT板块中游制造医药板块周期板块消费板块金融地产大盘成长大盘价值中盘成长中盘价值小盘成长小盘价值2011H1-14.0%-3.9%-11.7%0.0%-2.3%1.9%-1.5%4.1%-8.7%-4.4%-10.1%-1.7%2011H2-21.0%-30.9%-19.4%-23.4%-19.1%-12.6%-22.3%-14.1%-26.8%-28.9%-28.8%-31.1%2012H1-1.2%0.8%11.9%0.0%7.2%7.4%11.8%4.5%4.8%6.5%9.1%5.6%2012H2-7.1%-3.8%-1.3%1.4%-9.4%9.4%5.1%13.2%-3.5%-0.8%-4.2%-3.7%2013H122.0%-6.7%17.8%-17.3%-7.7%-10.5%-12.6%-12.7%-0.1%-10.6%2.0%-7.8%2013H226.9%21.5%18.0%7.2%17.1%2.0%1.7%6.5%13.7%20.4%17.7%16.8%2014H110.8%3.8%-0.6%-1.7%-2.9%-1.2%-7.3%-4.0%-4.5%-4.4%4.5%1.2%2014H215.0%40.7%16.8%56.3%31.4%85.1%47.7%74.9%22.5%64.3%27.1%50.9%2015H189.6%68.9%63.8%40.7%66.3%11.7%25.1%16.9%56.8%53.8%81.2%58.2%2015H2-6.2%-13.5%-6.3%-22.0%-10.4%-9.6%-8.0%-14.0%-13.6%-20.4%-11.9%-17.5%2016H1-18.8%-17.8%-15.4%-17.2%-12.1%-12.5%-12.9%-11.3%-20.3%-22.1%-17.7%-18.2%2016H2-6.9%3.1%4.3%11.1%9.1%5.5%1.3%7.8%-0.4%7.4%-1.1%7.8%2017H1-1.8%-3.4%3.5%2.0%5.7%8.0%8.5%15.9%2.8%6.1%-8.4%-1.3%2017H20.4%-2.0%3.3%3.4%12.4%10.2%5.6%11.5%5.1%2.4%-3.8%2.7%2018H1-17.5%-21.7%5.0%-14.2%-4.8%-15.4%-14.7%-11.4%-14.1%-16.9%-17.2%-14.2%2018H2-20.1%-13.9%-29.5%-13.2%-20.1%-1.9%-21.1%-7.5%-24.2%-16.1%-23.1%-15.5%2019H124.8%16.0%21.5%13.3%43.8%22.9%35.4%21.8%19.8%17.8%16.5%15.3%2019H219.7%4.5%12.0%-1.1%7.5%5.0%12.5%3.6%16.1%2.2%10.5%-0.7%2020H119.9%6.3%39.4%-8.0%18.0%-11.1%16.4%-12.6%18.0%-8.2%10.5%2.0%2020H2-1.9%45.4%6.8%18.4%34.3%11.6%36.8%18.2%14.2%15.2%11.1%11.3%2021H15.7%8.7%10.6%13.4%-0.9%-3.7%9.0%-3.6%11.2%3.0%12.0%7.0%2021H25.0%18.0%-13.5%12.7%-7.0%-4.7%-8.0%-4.9%0.7%4.1%10.4%12.6%2022H1-22.0%-9.7%-13.3%-0.8%-4.5%-3.9%-11.1%-4.9%-12.5%-9.4%-16.4%-8.1%2022H2-8.9%-13.4%-6.0%-10.1%-8.5%-2.2%-19.2%-7.7%-14.7%-8.4%-13.3%-8.7%2023H127.1%4.4%-3.6%3.4%-6.0%2.5%-7.3%5.8%-8.3%2.9%0.7%3.4%；注：板块收益使用板块内个股收益基于流通市值加权得到，风格收益使用巨潮风格指数计算得到3、最新一期低板块拥挤度的基金展示2016202252、南方金融主题（黄春逢,金岚枫、九泰锐富事件驱动（刘开运,基金简称基金经理 任职日期最新 TMT基金简称基金经理 任职日期最新 TMT规模 板块金融地产消费板块医药板块中游制造周期板块华夏兴华阳琨 2013-04-128.59 21.3%34.8%2.5%0.2%30.7%10.5%南方金融主题黄春逢,金岚枫 22.88 28.6%58.6%2.4%0.3%6.0%4.2%鹏华品质优选袁航 2021-02-0935.76 0.1%42.3%43.4%0.1%0.0%0.0%民生加银内需增长柳世庆 2016-11-242.34 5.6%36.4%1.2%25.1%16.6%14.9%民生加银城镇化柳世庆 2017-03-314.72 5.6%36.8%1.2%25.7%16.4%14.1%民生加银内核驱动柳世庆 2021-05-073.71 5.3%36.5%1.0%25.6%16.5%14.1%基金简称 基金经理任职日期最新 TMT规模 板块金融地产消费板块医药板块中游制造周期板块民生加银质量领先 柳世庆2020-12-1716.21 5.1%36.7%0.8%25.6%16.2%14.6%民生加银价值发现一年持有 柳世庆2021-03-054.77 5.2%36.6%0.9%25.7%16.3%14.3%鹏华策略优选 袁航2015-08-133.38 0.5%41.2%54.8%0.3%2.9%0.2%九泰锐富事件驱动 刘开运,袁多武2016-02-041.94 26.5%36.2%2.5%4.7%15.5%14.5%前十平均10.4%39.6%11.1%13.3%13.7%10.1%样本平均17.3%5.4%16.3%11.8%26.5%17.1%；注：最新规模为2023年二季度规模，单位亿元；板块配置比例根据2022年年报全部持仓计算得到4、以A基金经理为例的拥挤度展示AA201582019年以基金经理A20212022报告日风格板块行业个股风格板块报告日风格板块行业个股风格板块行业个股对手数量对手数量对手数量对手数量拥挤度拥挤度拥挤度拥挤度20191231914321110.300.170.070.042020063075993890.240.240.090.04202012314843470.090.060.000.032021063031561180.050.160.040.0320211231154815110.020.120.040.0320220630857526110.150.070.040.02202212312248735530.360.080.050.05图8：A基金经理各期拥挤度因子雷达图 图9：A基金经理各期平均拥挤度个股拥挤度

风格拥挤度0.400.300.400.300.200.100.00

板块拥挤度

2019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q4

0.170.130.130.050.03风格拥挤度 板块拥挤度 行业拥挤度 个股拥挤度5、寻找与目标基金相似的替代产品202212312022（519212）基金代码519212.OF519191.OF519185.OF基金代码519212.OF519191.OF519185.OF014103.OF012963.OF基金简称万家宏观择时多策略万家新利万家精选富安达成长价值一年持有招商稳健平衡基金经理黄海黄海黄海栾庆帅李崟未来3个月收益率4.62%4.24%4.46%6.70%3.42%未来3个月最大回撤9.51%9.71%9.50%6.72%6.95%综合空间距离0.000.000.130.15风格空间距离0.000.000.100.09市值因子标签大盘大盘大盘大盘大盘价值因子标签低估值低估值低估值低估值低估值盈利因子标签高盈利高盈利高盈利高盈利高盈利成长因子标签高成长高成长高成长均衡成长高成长板块空间距离0.000.000.050.00TMT板块0.03%0.06%0.04%8.96%2.07%金融地产0.46%0.49%0.93%3.58%2.77%消费板块0.00%0.00%0.00%2.77%1.41%医药板块0.01%0.00%0.01%15.65%0.12%中游制造0.00%0.05%0.00%8.44%3.35%周期板块99.49%99.40%99.02%60.54%72.51%行业空间距离0.000.000.070.05TOP1行业煤炭(78.8%)煤炭(77.4%)煤炭(76.5%)煤炭(48.7%)煤炭(48.1%)TOP2行业石油石化(16.4%)石油石化(17.0%)石油石化(17.1%)医药(15.7%)交通运输(16.8%)TOP3行业交通运输(2.9%)交通运输(3.2%)交通运输(3.4%)石油石化(11.8%)石油石化(6.1%)个股空间距离0.000.000.310.46TOP1个股陕西煤业(10.3%)陕西煤业(10.3%)陕西煤业(10.3%)陕西煤业(9.0%)平煤股份(7.4%)TOP2个股山西焦煤(9.3%)山西焦煤(9.3%)山西焦煤(9.2%)中国神华(8.5%)山西焦煤(6.6%)TOP3个股山煤国际(8.2%)中国海油(8.3%)中国海油(8.6%)中国移动(7.5%)兖矿能源(6.1%)空间距离根据 2022年年报部持仓计算得到三、复合因子与选基策略构建 2016们在CAPMAlphaFOFCAPMAlphaFOF1、基于Alpha与基金拥挤度构建复合因子CAPMAlpha的构建与因子测试基于CAPM模型计算的Alpha用于衡量基金相对市场指数的超额收益表现。模型如下：𝑅𝑝,𝑡=𝛼𝑝+𝛽𝑝⋅𝑀𝐾𝑇𝑡+𝜀𝑝,𝑡其中，𝑅𝑝,𝑡和𝑀𝐾𝑇𝑡分别表示基金𝑝和以中证800指数第t期相对于无风险收益率的超额收益率。CAPMAlpha2018CAPMAlphaIC2012.1.12023.7.316301231CAPMAlpha5CAPMAlphaICICAlpha2018表9：RankIC检验：CAPMAlphaIC均值IC胜率IC标准差ICIRT统计量p-valueCAPMAlpha 6%58%0.220.261.280.2135表10：分组回测：区间业绩表现：CAPMAlpha组别名称区间收益年化收益年化波动最大回撤收益回撤比group_1156%9%21%57%2.76group_2193%10%21%50%3.85group_3236%11%21%45%5.19group_4234%11%22%47%4.95group_5239%11%23%47%5.13中证偏股指数139%8%22%50%2.75；统计区间：2012.1.1至2023.7.31图10：因子IC序列：CAPMAlpha 图11：分组回测：CAPMAlpha复合因子与组合构建CAPMAlpha进行复合，旨在解决CAPMAlpha2012.4.11-CAPMAlpha20FOF并将其与CAPMAlphaFOF2、复合因子对选基策略的提升效果因子测试结果显示，复合因子表现相比于单因子具有明显提升效果。将CAPMAlphaICIC10%，IC87%，ICIR为0.86。从分组回测结果来看，不同组的区间收益随着组别的增加大致呈现递增趋势，并且第5组业绩表现最突出。表11：RankIC检验：复合因子IC均值IC胜率IC标准差ICIRT统计量p-value复合因子10%87%0.110.864.140.0004表12：分组回测：区间业绩表现：复合因子组别名称区间收益年化收益年化波动最大回撤收益回撤比group_1154%9%22%51%2.99group_2188%10%21%48%3.88group_3179%10%21%48%3.72group_4243%12%21%45%5.45group_5333%14%21%44%7.64中证偏股指数137%8%22%50%2.73；统计区间：2012.4.1至2023.7.31图12：因子IC序列：复合因子 图13：分组回测：复合因子在CAPMAlphaFOF20FOF并将其与CAPMAlphaFOFCAPMAlphaFOF16%8%CAPMAlphaFOF1APMAphaFFFOF2013201520186.55.535%4.530%3.525%20%2.515%图14：复合因子FOF组合收益走势 图6.55.535%4.530%3.525%20%2.515%1.50.5

CAPMAlpha 复合因子 中证偏股

5%

11%8%

15%

CAPMAlpha 14%12%2%2%

30%21%9%

6%2012040520120827201204052012082720130123201306282013112520140422201409122015020920150708201512032016042920160922201702232017071920171212201805142018100920190306201907302019122420200526202010232021031920210813202201112022061420221108202304040%

0%0%-5%

20132014201520162017201820192020202120222023-10%

-3%

-2%-5%-6%

-8%；注：数据截至2023.7.31表13：复合因子FOF组合业绩指标区间收益年化收益年化波动最大回撤收益回撤比CAPMAlpha225%11%25%47%4.79复合因子418%16%22%43%9.67中证偏股137%8%22%50%2.73；注：回测区间为2012.4.1-2023.7.31复合因子板块任职日期 最新规模 配置权重 CAPMAlpha复合因子板块任职日期 最新规模 配置权重 CAPMAlpha基金经理基金简称英大国企改革主题 张媛 2019-03-11 24.76 5.00% 0.20% 0.04 0.73易方达先锋成长 武阳 2021-09-23 10.91 5.00% 0.16% 0.03 0.72易方达瑞享 武阳 201