白酒行业系列报告：政策强化信心白酒复苏在途

目 录观：策化振市信心 4酒势盘 4国费复，策出强市对酒信心 6业：酒要指标析 9酒销库：节旺有提动与存去化 9酒价后批有望稳升 12酒厂：增将直贡酒业绩 13酒款头酒回款健回任有顺利成 14绩：绩化注旺白表现 16国费现K型苏态势 16端酒业稳增长 16高白：部现分化 17域酒业良增长 18资与场：值低+仓落白性提升 19酒值于业五年值平 19酒金置例降 20资略 21险示 22插图目录图1：2004以白业复盘 4图2：2019-2023年1-7月我社消品售额单同增（） 6图3:2019-2023年1-7月我社消品售消费型月比速） 6图4：我人币款月增额亿） 6图5：我社融规当月加（元） 6图6：我消者心数（） 7图7：我居人可配收实累值比） 8图8：舍酒、南升学政策 10图9：飞台2022批价元瓶） 12图10：代五价/瓶） 12图11：窖1573价元/12图12：天台厂元/13图13：代五厂元/14图14：窖1573厂（元瓶） 14图15：至2023年8下旬分企款度） 15图16：国费现K复苏势 16图17：SW白行业PE（TTM，除值倍） 19图18：2019-2023Q2公募金置例） 20表格目录表1：影我白周的因素 5表2：近宏刺政梳理 8表3：不月白动情况 9表4：部白企升宴谢宴动策 10表5：不价带酒销与存况 11表6：部白业2022-2023年营标 15表7：高酒2023H1绩概（元） 17表8：次端酒2023H1业绩况亿，） 18表9：区酒2023H1绩概（元） 18表10：酒市司（态PETTM） 19表11：二大司市值基股投市比（） 20表12：点司利及投评（2023/8/29） 21宏观面：政策催化，提振市场信心白酒走势复盘将我国白酒行业的历史走势进行复盘，2004年以来，我国白酒行业共经历了4轮牛市。200820042004年-20072007A20082008-201420082009-2012201232012断崖式下跌，白酒企业业绩普遍负增长，行业2012-2014年进入深度调整阶段。-20182015-20187201820192020201920223202222022611图1：2004年以来申万白酒行业复盘数据来源：同花顺，东莞证券研究所表1：影响我国白酒周期的因素牛市区间催化因素结束原因2004年-2007年底宏观因素：经济快速增长、宽松的货币政策、居民消费水平提高白酒公司：优化产品结构、提价，商务消费场景扩容2007年A股泡沫破裂；2008年金融危机，白酒需求减少，行业景气度下行2009年初-2012年7月宏观因素：200811亿”财政刺激计划；2009年各地政府大量从银行贷款，增加投资白酒公司：量价齐升，政商务消费需求重新升温2012年3月国家限制三公消费；2012年底酒鬼酒催化剂事件2015年初-2018年7月宏观因素：城镇居民可支配收入增加，消费升级红利行业因素：白酒消费以大众消费为主、品牌集中度提高白酒公司：收入实现不同程度增长2018年中美贸易战对宏观经济产生冲击2019年初-2022年3月宏观因素：消费升级；疫情期间市场资金流向经营性强的企业白酒公司：马太效应凸显，强者恒强2022年2月，俄乌冲突；2022年3月美联储加息预期加强资料来源：同花顺，中国政府网，中国酒业协会，微酒，东莞证券研究所我国消费弱复苏，政策出台强化市场对白酒的信心20231-726.437.3%。73.682.5%，单月环比放缓。分品类看，今年1—7月份，我国社零中商品零售235742亿5.92860620.57324831.0427715.82：2019-20231-7额单月同比增速（）

32019-20231-7（）社会消费品零售总额:餐饮业:当月同比000000002019-032019-112020-072021-032021-112022-072023-031010080100806040200-20-40-6021--20数据来源：国家统计局，东莞证券研究所 数据来源：国家统计局，东莞证券研究所772018，73459349852822703M1M2图4：我国人民币贷款当月增加额（亿元） 图5：我国社会融资规模当月增加额（亿元）6000050000400003000020000100000

2023-07-312023-04-302023-01-312023-07-312023-04-302023-01-312022-10-312022-07-312022-04-302022-01-312021-10-312021-07-312021-04-302021-01-312020-10-312020-07-312020-04-302020-01-312019-10-312019-07-312019-04-302019-01-312018-10-312018-07-312018-04-302018-01-312023-07-312023-05-312023-03-312023-01-312022-11-302022-09-302022-07-312022-05-312022-03-312022-01-312021-11-302021-09-302021-07-312021-05-312021-03-312021-01-312020-11-302020-09-302020-07-312020-05-312020-03-312020-01-312019-11-302019-09-302019-07-312019-05-312019-03-312019-01-312018-11-302018-09-302018-07-312018-05-312018-03-312018-01-31数据来源：中国人民银行，东莞证券研究所 数据来源：中国人民银行，东莞证券研究所202020222022486.72023487.10图6：我国消费者信心指数（）1401201008060402002013-04-302014-05-312015-06-302016-07-312017-08-312018-09-302019-10-312020-11-302021-12-312023-01-31数据来源：国家统计局，东莞证券研究所1-6图7：我国居民人均可支配收入实际累计值同比（）图7：我国居民人均可支配收入实际累计值同比（）42420864202013-12-312014-12-312015-12-312016-12-312017-12-312018-12-312019-12-312020-12-312021-12-312022-12-312111--6数据来源：国家统计局，东莞证券研究所5202077月国家发20815MLF1MLF152.57101.8%。表2：近期宏观刺激政策梳理时间事件/文件内容2023/5/16央行行长易纲发表署名文章加强货币政策逆周期调节，更加注重灵活适度，维护金融市场稳定，推动实现疫情防控和经济社会发展双胜利。2023/7/19中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见意见指出，民营经济是推进中国式现代化的生力军，是高质量发展的重要基础，是推动我国全面建成社会主义现代化强国、实现第二个百年奋斗目标的重要力量。共提出八方面31条举措。2023/7/24中央政治局会议要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用；要继续巩固房地产市场企稳回升态势，大力支持刚性和改善性住房需求；活跃资本市场，提振投资者信心。2023/7/27住房和城乡建设部部长倪虹在企业座谈会要进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施；继续做好保交楼工作，加快项目建设交付。2023/7/31恢复和扩大消费的措施有关情况把恢复和扩大消费摆在优先位置，优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制，增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景，充分挖掘超大规模市场优势，畅通经济循环，释放消费潜力，更好满足人民群众对高品质生活的需要。共提出20条举措。2023/8/15央行降低MLF和逆回购利率央行公开市场开展4010亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作204072.5%1.80%2.65%1.90%2023/8/16国务院第二次全体会议要着力扩大国内需求，继续拓展扩消费、促投资政策空间，提振大宗消费，调动民间投资积极性，扎实做好重大项目前期研究和储备。资料来源：中国政府网，人民网，第一财经，东莞证券研究所行业面：白酒重要景气指标分析白酒动销和库存：双节旺季有望提振动销与库存去化37-87-89表3：不同月份白酒动销情况时间动销1-2月白酒终端动销改善比较明显3月白酒进入消费淡季，动销环比有所回落二季度主要通过五一和端午小长假带动白酒消费去库存，白酒内部延续分化走势三季度7-8月酒企控货挺价，加大宴席、开瓶红包等促动销政策，渠道库存稳步去化资料来源：微酒，云酒头条，东莞证券研究所表4：部分白酒企业升学宴谢师宴活动政策公司名称具体活动政策舍得酒业针对全国范围内举办高考升学宴消费者推出专项政策，推出“逐梦高飞”套餐政策。活动包含升学赠礼、升学宴套餐政策、清北宴赠酒等，活动产品涉及品味舍得(四代/五代//精3（6）可获得300元线上购物金奖励。酒鬼酒在原有宴席政策的基础上再次升级，自7月1日起，提前预定升学宴席，除盒盖换酒、开瓶扫码、宴席赠酒外，还可额外获得更多馥郁好礼。剑南春开设高考助力专栏，邀请专家导师助力科学志愿填报；在提升开瓶抽奖力度的基础上定制升学宴政策，根据宴席桌数附赠“强国青年专属礼遇”定制礼盒。古井贡酒在升学宴政策上只是延续了常规的宴席政策，以及所有年份原浆系列产品均有扫码中红包活动。但在推广层面，古井贡酒牵手“伟伟说高考”举办“年份原浆·20——2023高招现场咨询会”，携手近百所高校，搭建考生与高校招生老师沟通交流的无障碍通道，一解家长、学生填志愿的“燃眉之急”。金种子酒7/9300179)18使用产品同品1瓶，同时每三桌另赠“天韵时光露营地”抵用券1张。迎驾贡酒在常规宴席基础上针对升学宴特别调整：5-19桌消费洞藏6、洞藏8、洞藏9，每场赠送1L93-1916201L16259元礼品壹个。资料来源：搜狐，腾讯新闻，网易，东莞证券研究所图8：舍得酒业、剑南春升学宴政策数据来源：舍得酒业微信公众号，剑南春消费者中心，东莞证券研究所1-21-32-3表5：不同价格带白酒动销与库存情况白酒层级动销库存高端白酒确定性强，动销与回款进度稳健茅台0.5个月，五粮液、泸州老窖1-2个月次高端白酒内部表现分化1-3个月左右区域白酒动销整体表现较好，库存维持良性2-3个月左右资料来源：微酒，云酒头条，东莞证券研究所白酒批价：后续批价有望企稳回升15738282022278525/8初增加40元/瓶。普五和国窖1573批价分别为960元/瓶与895元/瓶，较端午分别下5/88图9：飞天茅台2022散装批价（元/瓶）300025002000150010005002022/1/31 2022/4/30 2022/7/31 2022/10/31 2023/1/31 2023/4/30 2023/7/31数据来源：今日酒价，东莞证券研究所图10：八代普五批价（元/瓶） 图11：国窖1573批价（元/瓶）110010009008007006005002021/1/82021/6/82021/11/82022/4/82022/9/82023/2/82023/7/8

10009509008508007507006506005505002021/1/14 2021/8/14 2022/3/14 2022/10/14 2023/5/14数据来源：今日酒价，东莞证券研究所 数据来源：今日酒价，东莞证券研究所2.3白酒出厂价：若增加将直接贡献酒企业绩，20238141573（500ml*6）980元969元/960/20172021123969/999/1089/889/3:2，889/969/1573980/1-2i图12：飞天茅台出厂价（元/瓶）120010008006004002002023-08-222023-08-202023-08-222023-08-202023-08-182023-08-162023-08-142021-11-302020-09-102019-12-312019-05-212018-12-312017-12-282017-07-222016-12-312016-03-262015-08-032014-12-312014-11-172014-07-252013-12-312013-02-012012-09-012011-12-312011-09-102010-12-312010-01-162009-12-312008-01-312007-12-312007-04-012007-02-282006-07-102006-02-102005-12-312004-12-312003-12-312003-09-302002-12-312001-08-10数据来源：Choice，东莞证券研究所图13：八代普五出厂价（元/瓶） 图14：国窖1573出厂价（元/瓶）12001000

12001000800 800600 600400 400200 2002001-08-102003-09-152003-12-312005-01-312001-08-102003-09-152003-12-312005-01-312006-02-102006-12-312007-04-012008-01-112009-12-312010-09-302011-09-102012-01-012013-02-012014-05-192014-11-172015-01-312016-03-262017-03-222017-12-282019-01-082019-12-312020-12-312023-08-142023-08-172023-08-202001-08-102003-09-152003-12-312005-01-312006-02-102006-12-312007-04-012008-01-112009-12-312010-09-302011-09-102012-01-012013-02-012014-05-192014-11-172015-01-312016-03-262017-03-222017-12-282019-01-082019-12-312020-12-312023-08-142023-08-172023-08-20数据来源：Choice，东莞证券研究所 数据来源：Choice，东莞证券研究所2.4白酒回款：头部酒企回款稳健，回款任务有望顺利完成酒企战略规划2023年经营目标。虽然2022年受疫情影响，白酒需求受到了一定冲击。但从2022年酒企经营目标完成情况来看，仅少数酒企未达成目标。目前，多家酒企已经20232023表6：部分白酒企业2022-2023年经营目标公司名称2023年酒企经营目标2022年酒企经营目标贵州茅台营业总收入增长15%左右营业总收入增长15%五粮液营业总收入双位数增长营业总收入双位数增长泸州老窖营业收入同比增长不低于15%营业总收入增长15%山西汾酒营业收入同比增长20%左右营业总收入增长25%水井坊净利润与营业收入同比保持增长营收增长15%，净利增长15%洋河股份营业收入增长15%营业总收入增长15%今世缘1003175-8022.5-23.5古井贡酒营业收入201亿元，同比增长20.26%；利润总额60亿元，同比增长34.21%营业收入增长15%，利润总额增长12%金徽酒营业收入25.00亿元、净利润4.00亿元营业收入25亿元；扣非净利4.7亿元资料来源：上表中所列上市公司2021年与2022年年报，东莞证券研究所70%图15：截至2023年8月下旬部分酒企回款进度（）80%70%60%50%40%30%20%10%0%贵州茅台 五粮液 泸州老窖洋河股份山西汾酒舍得酒业 水井坊 古井贡酒 今世缘数据来源：云酒头条，微酒，酒业家，东莞证券研究所业绩面：业绩分化，关注旺季白酒表现KKK图16：我国消费呈现K型复苏态势数据来源：东莞证券研究所高端白酒：业绩稳健增长709.8719.42359.8020.76化产品与渠道结构，在夯实茅台酒的基础上，加大非标与茅台1935等产品投放量，叠加i茅台经营稳中有升，茅台Q2营业总收入与归母净利润同比分别增长20.38%与21.012023Q25.075.11Q269.8330.4633.7827.16表7：高端白酒2023H1绩概况（亿元，）公司名称2023H1营业总收入YoY2023Q1营业总收入YoY2023Q2营业总收入YoY2023H1归母净利润YoY2023Q1归母净利润YoY2023Q2归母净利润YoY贵州茅台709.8719.42%18.70%20.38%359.820.76%20.60%21.01%五粮液455.0610.39%13.03%5.07%170.3712.83%15.89%5.11%泸州老窖145.9325.11%20.57%30.46%70.928.17%29.10%27.16%资料来源：同花顺，东莞证券研究所注：上表为已出半年度业绩的公司，数据更新至2023年8月28日次高端白酒：内部表现分化Q2T68Q2Q2Q135.198.03表8：次高端白酒2023H1业绩概况（亿元，）公司名称2023H1营业总收入YoY2023Q1营业总收入YoY2023Q2营业总收入YoY2023H1归母净利润YoY2023Q1归母净利润YoY2023Q2归母净利润YoY山西汾酒190.1123.98%20.44%31.75%67.6735.00%29.89%49.57%舍得酒业35.2916.64%7.28%32.10%9.210.07%7.34%14.83%水井坊15.3-26.40%-39.69%2.22%2.0-45.20%-56.02%508.87%洋河股份218.7315.68%15.51%16.06%78.6214.06%9.86%15.66%珍酒李渡35.1914.96%——15.85202.07%(经调——资料来源：同花顺，东莞证券研究所注：上表为已出半年度业绩的公司，数据更新至2023年8月28日区域白酒：业绩良性增长表9：区域白酒2023H1绩概况（亿元，）公司名称2023H1营业总收入YoY2023Q1营业总收入YoY2023Q2营业总收入YoY2023H1归母净利润YoY2023Q1归母净利润YoY2023Q2归母净利润YoY今世缘59.728.46%27.26%30.61%20.526.70%25.20%29.13%口子窖29.1226.79%21.35%34.03%8.4814.64%10.37%22.78%迎驾贡酒31.4324.25%21.11%29.48%10.6436.53%26.55%60.94%金徽酒15.2324.25%26.61%21.05%2.5420.06%10.41%53.74%资料来源：同花顺，东莞证券研究所注：上表为已出半年度业绩的公司，数据更新至2023年8月28日今年以来我国消费呈现K9驱动，预计届时白酒有望边际改善。资金与市场面：估值较低+持仓回落，白酒性价比提升白酒估值低于行业近五年均值水平2018，2018202382818.4668.3536.112023828，SWPE（TTM）29.39图17：SW白酒行业PE（TTM，剔除负值，倍）807060504030201002018/01/02 2019/01/02 2020/01/02 2021/01/02 2022/01/02 2023/01/02数据来源：同花顺，东莞证券研究所表10：白酒上市公司估值（动态PETTM）公司名称当前估值（动态PETTM)2018年至今最大值最小值中间值百分位贵州茅台33.4569.9720.6838.3430.24五粮液21.3566.9914.2031.9411.20泸州老窖28.1876.5815.7534.2433.90山西汾酒29.10129.0619.4251.279.78舍得酒业25.50118.4314.2939.8721.13酒鬼酒35.81150.9521.6553.4428.16水井坊30.3976.8721.5741.2930.72洋河股份19.7553.1115.8126.6016.12古井贡酒39.6879.2915.1040.4549.96今世缘25.2053.2314.6528.8535.42口子窖21.2236.7812.7022.0246.93迎驾贡酒29.5944.0812.7124.0876.88金徽酒39.68103.3915.6936.5155.47金种子酒-75.25632.3624.93266.840.00老白干酒42.66101.3218.4044.8553.80顺鑫农业-23.00288.5818.8462.830.00伊力特51.1086.8412.1032.5182.64皇台酒业357.042,375.4415.13351.9374.34资料来源：同花顺，东莞证券研究所20238284.2白酒基金配置比例下降2023Q211.72.8图18：2019-2023Q2白酒公募基金配置比例（）1816141210864202019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1数据来源：同花顺，东莞证券研究所表11：前二十大公司持股市值占基金股票投资市值比（）公司名称2023Q2公司名称2023Q1公司名称2022Q4公司名称2022Q3公司名称2022Q2贵州茅台2.14贵州茅台2.35贵州茅台2.54贵州茅台3.04贵州茅台2.92宁德时代1.89宁德时代1.77宁德时代1.71宁德时代1.88宁德时代2.24五粮液0.99五粮液1.21五粮液1.18泸州老窖1.16隆基绿能1.3腾讯控股0.86泸州老窖1.14泸州老窖1.07五粮液1.15五粮液1.27中兴通讯0.48腾讯控股0.95招商银行0.6隆基绿能0.86东方财富0.8泸州老窖0.93海康威视0.39比亚迪0.55保利发展0.5比亚迪0.72美的集团0.32金山办公0.49腾讯控股0.73比亚迪0.57招商银行0.64金山办公0.50阳光电源0.48中国中免0.49招商银行0.57泸州老窖1.06恒瑞医药0.60招商银行0.45阳光电源0.54中国中免0.5药明康德0.84中际旭创0.40迈瑞医疗0.6迈瑞医疗0.65山西汾酒0.85中国中免0.53中国平安0.38隆基绿能0.45立讯精密0.38迈瑞医疗0.68保利发展0.41阳光电源0.55美的集团0.21隆基绿能0.58亿纬锂能0.59美的集团0.28立讯精密0.30中国平安0.33中国平安0.38阳光电源0.54伊利股份0.44迈瑞医疗0.64紫金矿业0.33亿纬锂能0.59东方财富0.45天齐