防控节奏与经济复苏的国际比较分析报告

证券研究报告2022年12月3日严格指数视角：防控节奏与经济复苏的国际比较投资要点主要国家防疫政策复盘——、过渡、放开01021）疫苗接种是全球疫情管控逐步放宽的重要前提。2）主要国家放开的两种模式：边接种疫苗边放开，或达到一定接种率后再放开。3）全面放开后可能面临毒株变异与疫情再次爆发的风险。4）疫情管控严格程度不同的国家差异主要体现在出行限制方面。政策放松，供需视角看景气度回升1）疫情爆发初期，各国严格管控阶段，对生产和需求均会造成负面冲击。2）政策放宽的过程中，生产端将迎来复苏，恢复至疫情前的水平后，进入周期性波动，而不会随着政策放宽进一步出现明显提升。3）消费端的修复可能会受到疫后高通胀的阻碍，复苏受到紧缩货币政策的抑制。4）劳动市场修复一定程度上滞后于经济修复。管控放开，消费细分项反弹程度不一031）疫情期间，线上零售在日本与英国保持正增长。2）随着出行限制的取消，能源消费出现一定程度的反弹。3）不同国家消费细分项的修复受不同的货币财政政策影响，总体受到疫后通胀的抑制。2风险提示：海外货币政策收紧超预期、全球疫情出现反复、地缘政治不确定性目录/CONTENTS01

主要国家防疫政策复盘——、过渡、放开1）全球防疫政策：以严格指数与政府响应指数刻画2）防疫政策三步走：

、过渡、放开，疫苗接种是关键政策放松，供需视角看景气度回升1）美国：生产端恢复，消费端积极性较低022）英国：生产端恢复后再度下行，消费者信心持续走低3）日本：生产端、消费端恢复不及欧美，失业率仍高于疫情前4）新加坡：放开后生产端保持稳定，

需求端恢复强劲03

管控放开，消费细分项反弹程度不一1）美国：商品消费复苏，服务消费仍未恢复2）英国：全面解封后，整体消费依旧低迷3）日本：复苏进度不一，线上消费正增长4）新加坡：放开后有所反弹，但整体复苏进度缓慢301主要国家防疫政策复盘——、过渡、放开401全球防疫政策：以严格指数与政府响应指数刻画

牛津大学新冠肺炎政府反应追踪系统通过21项指标跟踪不同国家、地区的政策，同时，通过合成一系列指数对政府行为进行全面刻画。合成指数的具体指标如下表。每个指标在每日均以序数分类指标的形式进行记录，用以衡量当前指标的水平。例如，学校关闭指标从0-3分别表示没有措施、建议关闭、要求关闭部分学校（例如高中、公立学校）、要求关闭所有学校。指标数值越大，则对应的政策力度越大。政府响应指数疫情管控与公卫指数严格指数经济支持指数学校关闭工作场所关闭取消公共活动聚集限制公共交通居家令√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√√出行限制经济政策行动限制国际旅行限制收入支持债务减免√√财政措施支持其他国家公共宣传运动核酸检测√√√√√√√密接追踪紧急医疗投资疫苗投资佩戴口罩疫苗接种老年人保护其他政策预防措施其他√√√√√√5资料：

OxCGRT，证券研究01全球防疫政策：以严格指数与政府响应指数刻画

全球主要国家的严格指数显示，目前中国防疫政策依旧非常严格；日本相对谨慎放宽；而英国、美国、韩国等已经处于极低的相对水平，基本进入全面放开的状态。

截至最新数据来看：1）中国除严格指数外，疫情管控与公卫指数、政府响应指数在主要国家中均排首位；2）美国的严格指数仅次于中国和日本；3）德国、日本、新加坡的经济支持指数最高，英国的各项指数均处于最低位。主要国家严格指数比较主要国家其他指数的当前值美国英国日本韩国德国法国新加坡中国10090807060504030201006资料：

OxCGRT，证券研究01全球防疫政策：以严格指数与政府响应指数刻画

从近期公布的政府响应指数分项指标来看：1）主要国家中，英国、韩国、新加坡在出行限制上已基本全面放开；2）中国、日本依然保持较为严格的防控政策，尤其是中国在各项出行指标上依然有较大的限制；3）除英国外，各国均采取了一定经济支持政策；4）预防措施方面，各国水平差异不大，尤其是针对疫苗接种，各国都非常重视。主要国家政府响应指数细分项对比出行限制经济政策预防措施7资料：

OxCGRT，证券研究01全球防疫政策：以严格指数与政府响应指数刻画

管控措施严格程度分化显著，基础保障差异不大。截至11月，严格指数大于25与小于25的国家之间，疫情防控的不同主要体现在人群聚集与流动方面，场所关闭、活动取消、出行限制方面存在较大的差异。而在经济支持、公共宣传，包括核酸检测、疫苗接种以及对老年人的保护上差异不大，尤其是疫苗接种，得到了全体国家的高度重视。

追踪重要节点美国细分指标对严格指数的贡献值，可以看出在放开的过程中哪些指标下行明显。2020年11月16日，美国严格指数见顶，达到75.46，各细分项均处于高位。2021年4月2日起，完全接种疫苗的个人可在美国境内安全旅行，同年11月8日，国际旅行禁令取消，大部分政策指标下行。22年3月起，美国口罩政策放松。直至11月22日，美国严格指数为23.2，除公共宣传仍保持最初水平外，其余政策指标均降至低位，甚至完全放开。截至11月管控程度不同的国家各指标均值各细分指标对严格指数的贡献值（美国）8资料：Wind，证券研究02防疫政策三步走：、过渡、放开，疫苗接种是关键——美国美国：边接种疫苗边放开2021.42022.3严格防控逐步放松完全放开9资料证券研究02防疫政策三步走：、过渡、放开，疫苗接种是关键——英国英国：三轮封控，四阶段解封，后全面放开2021.32022.3三轮封控四

阶

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封全面放开10资料：Wind，证券研究02防疫政策三步走：、过渡、放开，疫苗接种是关键——日本日本：疫苗接种率达到一定程度后再放开2021.92022.3三

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开11资料：Wind，证券研究02防疫政策三步走：、过渡、放开，疫苗接种是关键——新加坡新加坡：疫苗接种率达到一定程度后再放开开始接种辉瑞-BioNTech疫苗开始与病毒共存2021.82022.3三

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控三阶段放松限制进

一

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开12资料：Wind，证券研究02政策放松，供需视角看景气度回升1301美国：生产端恢复，消费端积极性较低疫情防控

疫情爆发初期，严格管控。2020年1月8日，美国疾控中心首次发布有关新冠病毒的公开警报；1月31日，美国开始采取入境限制；3月13日，特朗普宣布美国进入紧急状态。严格管控期间，美国PMI及产能利用率显著下行，出口减少，失业率提高，消费者信心指数受挫，个人储蓄率攀升。生产端

防疫政策动态调整，管控逐步放松。2021年4月起，放开完成疫苗接种人口的境内流动。在此期间内，美国产能利用率上行，恢复至疫情前水准，但PMI不再继续上升。出口贸易增长，失业率趋于下降。美国居民个人储蓄率已降低至疫情前的水平，而持续的通货膨胀抑制消费者信心。出口与就业

2022年3月，美国放开国内限制；6月，入境限制放开，严格指数走低；截至11月，已降至25以下。在这一阶段中，生产端景气度不再提升，继续周期性波动的态势，进口金额、失业率趋于稳定。由于通胀高企，消费端信心水平进一步降低。消费端

疫情爆发后，政策的首次放松将刺激生产端与消费端，在此之后，若经济水平已基本恢复至疫情前，则政策的逐步放开对各项经济指标不再有显著利好，经济恢复常态化周期性波动。资料：Wind，证券研究02英国：生产端恢复后再度下行，消费者信心持续走低2021年3月8日，学校复课；2021年4月12日，商场开放；2021年5月17日，可举行一定人数的大型活动；2021年6月21日，取消法律上的社交限制疫情防控2020年3月，第一轮封控2020年11月，第二轮封控

疫情爆发一年间，实施三轮封控。封控期间，严格指数显著上行，在首次封控内，英国制造业PMI、出口金额大幅下滑，消费者积极性收到打击，之后逐步修复。然而，16岁以上失业率在三轮封控期间内持续提升，就业无法得到保障。2021年1月，第三轮封控生产端

2021年3月起至2021年6月，分四步解封。封控逐步解除的过程中，英国生产端在恢复至疫情前水平的基础上进一步提升，失业率开始走低，消费者信心提振。出口与就业

2022年3月，取消针对新冠的入境限制，截至11月，严格指数降至5.56，基本实现全面放开。此阶段内，PMI进入下跌趋势，不再随政策放松而上行，失业率降低至疫情前水平。但英国物价水平持续攀升，面临恶性通胀，使得民众同等需求下的消费支出增加，消费者信心指数创下新低。

随着英国逐步放开，生产端、消费端均受到刺激，在波动中恢复，劳动力市场的修复滞后于经济复苏。而与美国同样的是，管控政策放松仅仅会在一段时间内利好经济回升，在此之后宏观经济回归至周期波动状态，不再受严格指数下行的影响。消费端资料：Wind，证券研究03日本：生产端、消费端恢复不及欧美，失业率仍高于疫情前疫情防控疫苗接种率达60%以上，逐步放开

2020年4月至2021年5月间，日本3次进入紧急状态。日本紧急状态一般不针对全国，而是部分地区，单次持续时长1-2个月。第一轮紧急状态区间内，日本制造业PMI、产能利用率大幅萎缩，出口金额同比下行显著，失业率持续攀升，消费端同样受到重击。第三轮紧急状态从2021年4月底持续至五月中旬，恰逢日本“黄金周”，而休闲娱乐场所关停，使得零售额同比下行明显。

2021年9月末，疫苗接种率达60%，政策逐步放松。制造业PMI回升，高于2019年同期水平，失业率开始下行，零售额波动回升。出口金额在本次放松前已高于疫情前水平，不再持续提升。由于CPI同比上行，消费者信心有所降低。日本3次急状态生产端出口与就业

2022年3月至今，日本防疫政策逐步放开，但目前未达到美英程度。在此区间内，PMI回落，产能利用率仍未恢复至2019年的水平。失业率基本稳定，但仍略高于2019年同期。商业零售销售额同比增速波动上行，基本恢复，但消费者信心指数却持续下行。

日本解封后，日新增确诊病例数再创新高，使得生产端与消费端的恢复均受到负面影响。消费端资料：Wind，证券研究04新加坡：放开后生产端保持稳定，需求端恢复强劲疫情防控

疫情初期，严格。自疫情爆发至2021年上半年，新加坡一直实行较为严格的防疫政策，有效遏制病毒的传播。2020年4月-6月，为防范外来人员的社区传播，新加坡实施封控。此阶段中，生产端、消费端严重受挫，出口同比急剧下降，失业率上升。生产端

过渡阶段，放松限制。此阶段从2021年8月持续至2022年初，在此区间内，随着疫苗接种率的提升，政策从取消限聚，到对疫苗接种者差异化管理，再到进一步放宽入境条件及其他防疫措施。过渡期新加坡的失业率稳步下行。出口与就业

2022年4月起，进入与病毒共存新阶段。政策放开后，失业率降低，

消费

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销售

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续高于2019年。但新加坡制造业PMI指数缓慢下行。消费端资料：Wind，证券研究03管控放开，消费细分项反弹程度不一1801美国：商品消费复苏，服务消费仍未恢复

商品消费：整体需求旺盛，2020Q3后基本保持增长。商品消费整体保持较高的正增长。具有必选消费性质的食品在疫情期间保持较稳定的增速；家电、汽车等耐用品在政府补贴刺激下，2021H1出现强劲的脉冲式增长；能源品消费表现不佳，主要由于居民出行受到限制，但2021Q2疫情防控政策放松后，同比2019年消费增速加速收窄。

服务消费：受疫情反复影响，复苏进程受阻。服务消费总体尚未恢复至疫情前。金融服务受疫情影响较小；相对依赖居民出行及线下消费场景的行业如交通运输（航空）、娱乐（）疫情期间降幅最大，恢复速度亦相对缓慢；食品和住宿（餐饮、酒店）修复斜率较高。美国商品消费同比2019年增速（不变价）美国服务消费同比2019年增速（不变价）19资料：Wind，证券研究02英国：全面解封后，整体消费依旧低迷

初期管控阶段，食品与非店铺零售保持正增长，其余分项相对低迷。2021年Q1之前，受出行限制的影响，纺织服装、汽车燃料消费负增长，自2021Q4以来，受严重通货膨胀的影响，英国消费者信心指数持续走低，自2022Q2起，食品、服装纺织和鞋类、家居用品零售额相对于2019年同期的增速持续为负。

全面放开后，复苏不明显。2022年3月全面放开以来，根据牛津大学经济支持指数可以看出，目前英国在经济支持上未有明显政策，而英国央行持续加息，货币政策收紧，使得消费端整体复苏不明显。英国零售额同比2019年增速（不变价）英国服务业在2022年3月之后逐步回落英国:制造业PMI英国:服务业PMI7060504030201020资料：英国国家统计局，证券研究03日本：复苏进度不一，线上消费正增长

缓慢复苏、进度分化，线上消费正增长。自2020Q3以来，日本零售额相对于2019年同期均上行，但各分项之间差异明显。2021Q3逐步放开后，燃料同比上行，但服饰与配件、汽车依旧负增长，机械设备、医药和化妆品