CH15汇率决定理论

第十五章

汇率决议实际第一节铸币平价实际第二节购买力平价实际第三节利率平价论第四节货币模型第五节资产组合平衡模型第一节铸币平价实际铸币平价论〔theoryofmintpar〕：是金币本位制〔goldcoinstandardsystem〕下的汇率决议实际。在金币本位制下，金币是用一定分量和成色的黄金铸造的，金币所含的一定分量和成色的黄金叫含金量〔goldcontent〕。在国际结算过程中，两个实行金币本位制国家货币单位的含金量之比叫铸币平价〔mintpar或speciepar〕。铸币平价是汇率的根底。在金币本位制下，汇率围绕铸币平价上下动摇，并且以黄金保送点〔goldtransportpoints〕为其动摇的界限。1925年至1931年，在实行金币本位制时，英国货币1英镑的含金量为113.0016格令；美国货币1美圆的含金量为23.22格令。据此，英镑和美圆的铸币平价是113.0016÷23.22=4.8665即1英镑=4.8665美圆。一战以前，在英国和美国之间运送黄金的各项费用和利息，约为所运黄金价值的0.5%～0.7%，按平均数0.6%计算，在英国和美国之间运送1英镑黄金的费用及其他费用约为0.03美圆。$4.8665±$0.03就是英镑和美圆两种货币的黄金保送点。美国对英国的黄金输出点：$4.8665+$0.03=$4.8965〔英镑太贵〕；美国对英国的黄金输入点：$4.8665-$0.03=$4.8365〔英镑太廉价〕。假设美国对英国有国际收支逆差，汇率上涨。1英镑上涨至4.8965美圆〔铸币平价4.8665美圆加黄金保送点0.03美圆〕以上〔英镑太贵〕时，那么美国人不情愿用美圆换取英镑，而宁愿购买黄金运送至英国归还其债务。假设英国对美国有国际收支逆差，那么会以1英镑=4.8365美圆〔4.8665-0.03〕的价钱买卖美圆。假设低于此点〔美圆太贵〕，英国宁愿购买黄金送往美国。Q3QEQ1Q2Q404.86654.89654.8365R=＄/￡D2D1D铸币平价黄金输出点黄金输入点SEE2E1Q:英镑数量美国：外汇为英镑直接标价法铸币平价实际图示第二节购买力平价实际购买力平价论〔thetheoryofpurchasingpowerparity〕：简称PPP实际，是卡塞尔〔K．G．Cassel〕在其1922年出版的<1914年以后的货币与外汇>〔moneyandforeignexchangeafter1914〕中第一次系统论述的。购买力平价指的是两国货币购买力的比率，有两种根本方式：绝对购买力平价〔absolutePPP〕和相对购买力平价〔relativePPP〕。一、一价定律一价定律：指在买卖本钱为零的情况下，某给定商品〔i〕的价钱〔Pi〕假设按同一种货币计值，那么在世界各国均一样。缘由：两国之间的商品套利活动能使同质同类商品具有等值的价钱。二、购买力平价的类型〔一〕绝对购买力平价汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比，也就是两国的物价程度之比。即：汇率取决于两国的相对价钱程度。当本国价钱程度相对于外国上升时，本国货币的购买力相对下降，本币将对外贬值；反之，那么反是。〔二〕相对购买力平价绝对PPT反映某一时点上名义汇率的决议，为进一步反映一定时期内名义汇率的变动规律，经济学家又提出相对PPT实际。相对PPT指在一定时期内汇率的变化必需与同一时期内两国物价程度的相对变化成比例。或者，对上面中间等式两边取对数，再取变动率〔导数〕，可得：即：汇率的升贬值是由两国的通胀率差别决议的。假设本国通胀率超越外国，那么本币将贬值；反之，那么反是。绝对购买力平价相对购买力平价概念购买力平价理论最直接的表述形式阐述了汇率随价格变动的趋势可操作性弱强实际应用多用于理论模型多用于付诸实施和统计验证几点结论：（1）购买力平价的理论基础是货币数量说。（2）汇率完全是一种货币现象，物价的变动会带来名义汇率反方向的等量调整。（3）购买力平价决定中长期内的均衡汇率。两种类型购买力平价的比较三、购买力平价实际的扩展〔一〕非贸易商品与贸易商品的划分1．贸易商品符合购买力平价而非贸易商品不符合购买力平价。为本国收入中用于非贸易品的支出的比重由于可贸易品符合PPT，即：分别用其左右两端除上式右端分子和分母，整理后可得：结论：假设本国内部价钱比率〔非贸易品价钱与贸易品价钱比〕上升，那么本国货币升值，外国货币贬值。2．贸易商品也不符合购买力平价假定汇率等于本外国相对价钱比〔PPT〕再乘以一个矫正系数，即：即：K的经济含义是外国可贸易品的本币价钱与本国可贸易品价钱之比。问：当可贸易品满足PPP时，K=？在其他条件不变的情况下，任何使外国可贸易品价钱与本国可贸易品价钱比率K上升的要素，都会导致本国货币贬值，外国货币升值。分别用其左右两端除下式右端分子、分母整理可得：两国普通价钱程度之比〔二〕实践汇率〔realexchangerates〕是外国商品和效力相对于本国商品和效力的相对价钱，可用于测试购买力平价的偏向程度。假设PPP成立，那么原那么上q的值应等于1。但验证的结果是实践汇率经常发生变动。偏向的缘由：卡塞尔：购买力平价虽是重要的汇率决议要素，但并不是独一的。多恩布什：暂时性偏向：劳动合同和不充分竞争等要素使得价钱和工资的变化呈粘性，出现汇率超调。构造性偏向：是现实汇率出现长期偏离购买力平价的缘由，像劳动消费率、技术提高、消费偏好、人口增长等的变化。四、对购买力平价实际的验证与评价〔一〕对购买力平价实际的验证购买力平价实际在短期内是失效的，从长期来看是比较适宜的；在通货膨胀非常高涨的时期，特别是恶性通货膨胀的情况下，汇率和价钱的变化较为明显地趋于一致，购买力平价的有效性较为显著。〔二〕对购买力平价实际的运用运用：国民收入的国际比较，以及其他经济情况的国际比较。优点：〔1〕从货币的根本功能〔购买力〕角度来分析货币交换问题，符合逻辑；〔2〕开辟了从货币数量角度分析汇率问题的先河；〔3〕为国民经济的国际比较提供了更为科学的方法。缺乏：〔1〕没有反映出不同国家的同种商品的质量差别；〔2〕不同经济体的社会经济构造的差别、消费构造的差别、价钱政策的区别，以及这些差别对于价钱、汇率的影响均没有得到反映；〔3〕估算开展中国家的经济值和其他的经济数量时，大多会高估实践数量，而估算兴隆国家时大多低估。〔三〕对购买力平价实际的评价第三节利率平价论利率平价论〔interestrateparitytheory〕：又称远期汇率论〔forwardexchangeratetheory〕。是凯恩斯在其1923年出版的<货币改革论>〔tractonmonetaryreform〕中提出的。主要研讨国际货币市场上两国利率差与即期汇率和远期汇率的关系。利率平价论可分为抛补利率平价〔coveredinterestrateparity〕和无抛补利率平价〔uncoveredinterestrateparity〕，两者的区别在于对投资者风险偏好的假定不同。UIP与CIP比较无抛补利率平价抛补的利率平价不同点对投资者的风险偏好假定投资者风险中性。没有规避汇率变动的风险投资者风险厌恶。采取措施规避汇率变动的风险投资者的行为投资者套利行为使得国际金融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致投资者不仅要考虑利率的收益，还要考虑由于汇率变动所产生的收益变动（即风险）

共同点在资本具有充分国际流动性的前提下，抛补与无抛补的利率平价均告诉我们：如果本国利率相对上升，本币将会预期贬值（即期升值、远期贬值）；如果本国利率相对下降，本币将会预期升值（即期贬值、远期升值）。投资者的风险偏好风险中性：投资者的风险成效曲线是线形的。一种确定性的收入所带来的成效与不确定性的两种结果所带来的成效程度一样。风险厌恶：一种确定性的收入所带来的成效要高于不确定性的两种结果所带来的成效程度。〔偏好平均的结果甚于偏好极端的结果〕风险喜好：一种确定性的收入所带来的成效要小于不确定性的两种结果所带来的成效程度。〔偏好极端的结果甚于偏好平均的结果〕成效U〔x〕0风险喜好风险厌恶152010一、无抛补利率平价假设投资者风险中性〔预期收益一样确实定性方案和不确定性方案无差别〕，且市场买卖费用为零。本国居民持有一单位本国货币，既可以将其存放于国内银行按国内利率获得收益，也可以将其按即期汇率S兑换成外国货币投放国外银行，按外国利率获得收益。本国1(1月1日)Sr*外国1/S(1月1日)Ser(1+r*)1/S(12月31日)(1+r*)St/S(1+r)(12月31日两国收益相等时外汇市场到达平衡，即：无抛补利率平价的表达式。含义为：本国利率高于〔低于〕外国利率的差额等于本国货币的预期贬值〔升值〕幅度。二、抛补利率平价假设投资者为风险厌恶型。套利者可以预先进展外汇买卖的买卖，躲避汇率风险。套利者在套利的时候，可以在期汇市场上签署与套利方向相反的远期外集合同〔掉期买卖〕，确定在到期日交割时所运用的汇率程度。在抛补的利率平价中远期汇率已由合同确定。两国收益相等时外汇市场到达平衡，即：抛补利率平价的表达式。抛补利率平价阐明：本国利率高于〔低于〕外国利率的差额等于本国货币的远期贴水〔升水〕。三、对利率平价实际的评价优点：调查的是资本流动与汇率决议之间的关系。对于预测远期汇率走势、调整汇率政策有着深远的意义。此外，该实际还使人们开场留意到在汇率问题研讨上不断忽略的金融市场对汇率的影响。缺陷：第一，该实际是以“一价定律〞为根据的，假设存在完全竞争的外汇市场，无市场壁垒，然而这在现实上是不能够的；第二，没有说清楚利率与汇率之间究竟哪一个是自变量，哪一个是因变量。可以说是利率决议汇率，反过来也成立。第四节货币模型货币模型〔monetarymodel〕是资产市场法的分支之一。货币法假定本国债券与外国债券之间具有完全替代性〔即投资者风险中性，因此UIP成立，本外国债券市场可视为同一市场〕；而资产组合平衡法那么假定本国债券与外国债券之间不完全替代〔即投资者风险非中性，风险要素使得UIP不成立。〕。货币模型有两种：弹性价钱货币模型〔flexible-pricemonetarymodel〕，粘性价钱货币模型〔sticky-pricemonetarymodel〕。代表人物：弗兰克尔〔J.Frenkel〕、穆沙〔M.Mussa〕、考瑞〔P.Kouri〕和比尔森〔J.Bilson〕等。根本思想：汇率是两国货币的相对价钱，而不是两国商品的相对价钱。重要假设：第一，完全竞争，一价定律成立，绝对购买力平价成立；第二，货币市场处于平衡，各国具有一样的货币需求函数；第三，资本在国际间自在流动；第四，市场参与者可以根据公开信息对汇率的变化做出理性预期。一、弹性价钱货币模型〔一〕没有思索利率的简单货币模型汇率是由货币市场的平衡形状决议的。①本国货币供应量的增长相对过快时，假设实践产出相对不变，那么相对价钱程度上升，直接标价法下汇率上升，本币贬值；②当本国实践产出的增长相对添加时，假设货币供应量相对不变，那么相对价钱下降，汇率下降，本币升值。剑桥方程式K=1/VV为货币流通速度假设PPP成立，那么有：取对数〔以小写字母表示对应变量的对数〕，那么有：〔二〕思索利率的货币模型弹性价钱货币模型的根本方式。将汇率的决议要素主要归结于三组变量：两国相对货币供应量、相对实践收入和相对利率。右端为卡甘货币需求函数。其中，K为参数，为简单见，无妨设K=1取对数，得：假设PPP成立，那么有：货币市场平衡条件结论当其他要素坚持不变时，本国货币供应的一次性添加将会带来本国价钱程度的同比例上升，本币同比例贬值，本国产出与利率那么不发生变动。当其他要素坚持不变时，本国国民收入添加将会带来本国价钱程度的下降，本币升值。当其他要素坚持不变时，本国利率上升将会带来本国价钱程度的上升，本币贬值。〔三〕对弹性价钱货币模型的评价优点：引入了诸如货币供应、国民收入、利率等经济变量，分析了这些变量的变动对汇率呵斥的影响，在分析汇率变动的长期趋势方面还是有协助的。这一模型是资产市场分析法中最为简单的一种方式，为复杂的汇率决议实际的根底。缺乏：货币模型以购买力平价成立为前提条件；实践生活中货币需求是不稳定的；模型中假定商品市场上价钱完全弹性。二、粘性价钱货币模型又称汇率超调模型〔exchangerateovershootingmodel〕。代表人物：鲁迪格·多恩布什〔RudigerDombusch〕。1976年发表的论文<预期与汇率动态实际>〔expectationsandexchangeratedynamics〕首先提出，所以又称多恩布什模型〔Dornbuschmodel〕。〔一〕粘性价钱货币模型的内容外汇市场与商品市场对外部冲击〔例如，货币供应量添加