中国宏观策略报告：出口反弹、消费复苏但地产投资仍然较弱

本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。1各项声明请参见报告尾页。20242024年3月22日中国宏观策略报告中国宏观策略报告内容消费复苏持续。国家统计局数据显示，1-2月份，社会消费品零售总额81,307亿元，同比增长5.5%，低于预期的5.6%。其中，除汽车以外的消费品零售额74,194亿元，同比增长5.2%，比去年同期提升0.2个百份点；全国餐饮收入9,481亿元，同比增长12.5%，比去年同期提升3.3个百份点，增速保持社零细分板块中较快水平；限额以上批发零售贸易业商品零售类值27,545亿元，同比增长6.2%，比去年同期提升4.7个百份点；汽车类商品零售类值7,112亿元，同比增长8.7%，比去年同期提升18.1个百份点。消费者信心指数截至1月份为88.9，从去年7月份开始持续回升。失业率有所改善。1-2月份全国城镇调查失业率平均值为5.3%，高于预期的5.1%，比去年12月的5.1%上升0.2个百份点，但比去年同期的5.6%下降0.3个百份点。其中，31个大城市城镇调查失业率为5.1%，比12月的5.0%上升0.1个百份点，但比去年同期的5.7%下降0.6个百份点。全国企业就业人员周平均工作时间为48.0小时，比去年12月的49.0小时下跌1个小时，但比去年同期的47.9小时微升0.1个小时。2月份不含在校生的青年失业率为15.3%，比去年12月的14.9%上升0.4个百份点。整体而言，失业率环比上升，但过往第一季度的失业率都明显较全年平均值为高，存在一定程度的季节效应，就同比而言，我们看到失业率及工作时数都有改善。投资增速放缓。2024年1-2月份全国固定资产投资（不含农户）为50,847亿元，同比增长4.2%，比去年全年的3.0%上升1.2个百份点，但比去年同期的5.5%下跌 1.3个百份点。其中，制造业投资同比增长9.4%，比去年同期的8.1%上升1.3个百份点；基础设施投资（不含电热燃气及水生产供应）同比增长6.3%，比去年同期的9.0%下跌2.7个百份点。国有企业同比增长7.3%，比去年同期的10.5%下跌 3.2个百份点；民间投资同比增长0.4%，比去年同期的0.8%下跌0.4个百份点。整体而言，固投对比去年同期的增速有减慢的趋势，尤其是基建板块，早前中央政府为进一步控制地方债务风险，要求推迟或叫停完成度不足的项目建设，项目包括机场重建或扩建、高速公路及城市铁路项目等。在财政压力的影响之下，今年基建拉动作用比较有限。地产依然疲弱。全国房地产开发投资11,842亿元，同比下降9.0%，新房销售面积1.14亿平米，同比下降20.5%，新房销售额10,566亿元，同比下降29.3%。1至2月，房屋施工面积、动工面积及峻工面积，按年分别跌11%、29.7%和20.2%。新房销售在去年低基数的基础之下，进一步下跌。其中，百强房企整体销售在首两个月同比下跌50.7%，排名靠前的TOP10头部房企平均跌幅亦高达46.8%。地产数据仍然疲弱。社融反映投资需求较弱。日前人行亦公布了首两个月的金融数据，前两个月社会融资规模增量累计8.06万亿元，人民币贷款增加6.37亿元，同时广义货币供应量（M2）同比增长8.7%，低于预期的8.8%，前值（1月底）为8.7%。2月份社会融资规模增量为1.56亿元，远低于预期的2.22万亿元，前值1月份为6.5万亿元。2月人民币贷款增加1.45万亿元。从结构上来看，居民户短期贷款2月减少4,868亿元，同比少增6,086亿元；居民户中长期贷款减少1,038亿元，同比少增1,901亿元，这项与地产数据持续疲弱呼应。政府债券融资1-2月增加8,959亿元，同比少增3,320亿元，和基建减速互相呼应。社融数据上仍然反映投资需求较弱的情况。风险提示：经济复苏不确定、投资信心不足。安硕A50ETF(2823HK)股价表现安硕沪深三百ETF成交额股价及標指相对走势成交额303030.02525.02020.055.000.023-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03成交额百(万元)2846HK恒生指数相对走势%一个月三个月六个月相对收益1.43.2绝对收益5.26.4-4.8黄焯伟行业分析师+852-2213-1402stevewong@.hk 中国宏观策略本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。2各项声明请参见报告尾页。50.045.040.035.030.025.020.015.010.05.00.050.045.040.035.030.025.020.015.010.05.00.0外贸反弹。据中国海关总早前公布，2024年1-2月份，中国货物贸易进出口总值为66,138亿元人民币，同比上升8.7%。其中，出口总值为37,523亿元，同比上升10.3%、进口总值为28,615万亿元，同比上升6.7%。贸易进出口大幅上升，主要受去年低基数影响，去年初中国刚刚从严控防疫措施中解除，当时外贸行情仍然较弱，2023年1、2月的贸易进出口总值、出口及进口总值分别同比下降1.7%、0.8%及2.7%。但随着疫控措施放松，去年第二季度迎来报复式上升，我们仍需密切关注第二季度的外贸复苏情况。筑底回升。总体而言，消费板块复苏持续、失业率在改善，出口依然强韧。虽然地产、民间投资的修复需时，但我们相信中国经济有望筑底回升，从1月中旬的低点，港股、A股已反弹超过10%，但相对估值仍然相对吸引，我们长期依然看好中国市场。图1：港、A股指数对及美股股指之相对表现股指相对表现标指500纳指100罗素2000恒指MSC中I国沪深3001.151.101.051.000.950.900.850.80DecJanFebMar资料来源：彭博、安信国际整理图3：MSCI中国主要股票板块之相对表现板块相对表现1.201.151.101.051.000.950.901.201.151.101.051.000.950.900.850.800.750.70地產金融公用事業JanFebMarDecJanFebMar资料来源：彭博、安信国际整理图2：港、A股指数对及美股股指之估值股指估值情况（市盈率）倍数标指500纳指100恒指MSCMSC中I国沪深30022/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/12资料来源：彭博、安信国际整理图4：MSCI中国各股票板块之相对表现（过去一年）板块相对表现一年三個月一個月公用公用通訊資訊可能源 事業-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%资料来源：彭博、安信国际整理本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。3各项声明请参见报告尾页。40302020202021202220232024(10)40302040302020202021202220232024(10)40302020202021202220232024(10)(20)国有控股投资累计同比(30)民间投资累计同比图5：社会消费品零售总额亿元50,00040,00030,00020,00010,0000社会消费品零售总额同比社会消费品零售总额（左）同比40累計同比〔右）402021及23年為兩年平均同比〔右）3530252050-52021202220232024资料来源：国家统计局、安信国际整理图7：全国城镇调查失业率情况百份比全国城镇调查失业率20247.06.05.04.03.02.01.00.020192020202120222023资料来源：国家统计局、安信国际整理图9：中国基建投资增速固定资产投资（基建）同比(20)(20)(30)(40)资料来源：国家统计局、安信国际整理图6：中国消费者信心情况消费者信心指数 整体信心 整体信心 就业信心消费意愿120.0100.080.060.040.020.00.0201920202021202220232024资料来源：国家统计局、安信国际整理图8：中国固定资产投资增速固定资产投资同比亿元同比90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000250200500-5020202021202220232024固定资产投资（左）当月同比〔右）资料来源：国家统计局、安信国际整理图10：中国国企及民间固定资产投资增速固定资产投资同比资料来源：国家统计局、安信国际整理本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。4各项声明请参见报告尾页。图11：中国商品房销售额情况月度商品房销售额同比亿元同比30,00025,00020,00015,00010,0005,0000806040200-20-40-60201920202021202220232024商品房销售额（左）当月同比〔右）资料来源：国家统计局、安信国际整理图13：房地产投资完成额亿元20,00018,00016,00014,00012,00010,000 8,000 6,000 4,000 2,0000每月房地产开发投资完成额房地产开发投资（左）50当月同比（右）504030200(10)(20)(30)20202021202220232024资料来源：国家统计局、安信国际整理图15：百强房企操盘口径销售额亿元百强房企操盘销售同比18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000200%150%100%50%0%-50%-100%201920202021202220232024操盘金额（左）当月同比（右）资料来源：克而瑞数据、安信国际整理图图12：中国商品房销售面积情况月度商品房销售面积同比万平米同比30,00025,00020,00015,00010,0005,0000806040200-20-40-60201920202021202220232024商品房销售面积（左）当月同比〔右）资料来源：国家统计局、安信国际整理图14：百强房企权益口径销售额亿元百强房企权益销售同比14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000200%150%100%50%0%-50%-100%201920202021202220232024权益金额（左）当月同比（右）资料来源：克而瑞数据、安信国际整理图16：百强房企操盘口径销量万平米12,00010,0008,0006,0004,0002,0000操盘口径面积同比120%80%40%0%-40%-80%201920202021202220232024操盘面积（左）当月同比（右）资料来源：克而瑞数据、安信国际整理 中国宏观策略本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。5各项声明请参见报告尾页。同比图17：50大房企全口径销售金额1-2月亿元1-2月同比图17：50大房企全口径销售金额1-2月亿元1-2月亿元增长1保利发展23招商蛇口4华润置地5中海地产6滨江集团7建发房产89碧桂园华发股份中国金茂新城控股浦开集团缺数据融创中国旭辉集团中国铁建中国恒大中建壹品缺数据保利置业卓越集团国贸地产首开股份世茂集团联发集团中交房地产仁恒置地缺数据路劲集团中建东孚电建地产伟星房产中南置地华侨城阳光城新希望地产合生创展邦泰集团星河地产缺数据缺数据百强同比图18：50大房企权益销售金额权益1-2月亿元1-2月亿元增长1保利发展23中海地产4华润置地5招商蛇口6建发房产78碧桂园9滨江集团中国金茂华发股份浦开集团缺数据新城控股中国恒大中国铁建融创中国保利置业旭辉集团缺数据卓越集团世茂集团国贸地产路劲集团中建东孚中交房地产伟星房产首开股份联发集团邦泰集团中建壹品缺数据缺数据星河地产合生创展缺数据华侨城鸿荣源缺数据电建地产中南置地百强资料来源：克而瑞数据、安信国际资料来源：克而瑞数据、安信国际 中国宏观策略本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。6各项声明请参见报告尾页。图19：社会融资规模增量亿元70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000社会融资规模增量2020年2021年2022年2023年2023年十二月十一月十月九月八月七月六月五月四月三月二月月资料来源：中国人民银行、安信国际整理图21：新增居民户中长期贷款亿元9,5007,5005,5003,5001,500(500)新增居民户中长期贷款2020年2021年2022年2023年2024年十二月十一月十月九月月资料来源：中国人民银行、安信国际整理图23：新增政府债券亿元18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000新增政府债券贷款2020年2021年2022年2023年2024年十二月十一月十月九月月资料来源：中国人民银行、安信国际整理海关总署、图20：新增人民币贷款亿元60,00050,00040,00030,00020,00010,0000人民币贷款增量2020人民币贷款增量2020年2021年2022年2023年2024年十二月十一月十月九月八月七月六月五月四月三月二月月资料来源：中国人民银行、安信国际整理图22：新增企业户中长期贷款亿元40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000新增非金融性公司中长期贷款新增非金融性公司中长期贷款2020年2021年2022年2023年2024年十二月十一月十月九月八月七月六月五月四月三月二月月资料来源：中国人民银行、安信国际整理图24：M1-M2剪刀差M1-M2剪刀差百份点 2020 20202021202220236.04.02.00.02024(2.0)20192024(4.0)(6.0)(8.0)(10.0)(12.0)(14.0)资料来源：中国人民银行、安信国际整理 中国宏观策略各项声明请参见报告尾页。客户服务热线香港：22131888国内：4008695517免责声明此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券香(港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和或/附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而