2024年化工行业投资策略分析报告：放量、涨价、新材料标的

证券研究报告基础化工2023年12月13日2024年化工策略报告：关注放量、涨价、新材料三类标的评级：推荐(维持)相关报告最近一年走势《基础化工行业周报：正丁醇、醋酸、辛醇价格上涨，万华HEMA改扩建项目环评文件受理（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏》——2023-12-12基础化工沪深3007%1%《新材料产业周报：前十晶圆代工厂Q3产值环增7.9%，拟部署超10万全液冷超充充电桩（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏》——2023-12-12《新材料产业周报：海南商业航天发射场年底将完成硬件建设（推荐）*基础化工*李永磊，董伯骏》——2023-12-03-5%-11%-16%-22%22/12/13

23/02/1323/04/13

23/06/13

23/08/13

23/10/13相对沪深300表现表现1M3M12M基础化工沪深300-2.9%-4.5%-7.1%-8.9%-19.7%-13.3%2景气继续下行，但基础化工指数有望进入新周期Ø

我们跟踪205种化工品价格并制成国海化工景气指数。受益于需求拉动和供给侧改革，化工行业从2016年开始进入新一轮景气上行期，2018年下半年开始进入下行周期。2020年下半年开始，全球宽松带来终端需求修复，拉动化工品价格上涨。Ø

从过去3波周期看，基础化工指数领先于国海化工景气指数，每波下行周期，景气指数跌破100时，基础化工指数均见底回升，我们预计随着景气指数跌破100，基础化工指数有望见底回升，开启新一波上行周期。图表：

国海化工景气指数资料

：Wind、百川盈孚，国海证券研究所3化工行业价差底部已显Ø

我们利用主要化工品价格及能源价格编制国海化工价差指数。长期来看，价差指数变化对中信基础化工指数具有一定前瞻指引性。2022年以来，原油价格大幅波动对下游化工企业经营带来一定挑战，2022-2023年，化工行业价差已回到底部水平。图表：

国海化工价差指数资料

：Wind、百川盈孚，国海证券研究所4化工行业扩张速度仍较高，但已有所放缓图表：2018年以来，国内化工上市公司在建工程/固定资产持续提升图表：化工子行业在建工程/固定资产（A类，>40%）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：化工子行业在建工程/固定资产（A类，20%-40%）图表：化工子行业在建工程/固定资产（C类，<20%）资料：Wind，国海证券研究所注：我们对CS化工三级子行业在建工程/固定资产指标进行梳理，按照2023Q3各子行业指标值进行分类。该页面下半部分两图部分极值数据未显示。资料：Wind，国海证券研究所5核心提要：关注放量、涨价、新材料三类标的传统行业：优选景气度提升的行业；周期底部时，优选低成本扩张标的Ø

低成本扩张标的万华化学、玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、贵州轮胎、卫星化学、华鲁恒升、芭田股份、利安隆、中复神鹰等、龙佰集团、扬农化工、远兴能源、亚钾国际、Ø

景气度提升行业复合肥（新洋丰、云图控股、史丹利）、涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化）、农药制剂（润丰股份）、制冷剂（永和股份、巨化股份、三美股份）、萤石（金石资源）、炼化（恒力石化、荣盛石化、东方盛虹）、磷矿石（云天化、川恒股份、兴发集团）、粘胶短纤（三友化工）、不溶性硫磺（阳谷）、草铵膦（利尔化学）等新材料行业：关注下游的景气度和突破情况，优选增长快、空间大、国产化率低的行业Ø

PI膜（瑞

）、电子化学品（德邦科技、国瓷材料、万润股份、圣泉集团、雅克科技、斯迪克）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、合成生物学（凯赛生物、华恒生物）、植物胶囊（山东赫达）、航空航天材料（斯瑞新材、宝钛股份）等综合考虑化工行业放量、涨价及新材料相关方向的机会，基础化工各子行业及相关标的有望迎来低成本扩张、景气度提升带来的相关机会，维持基础化工行业“推荐”评级。风险提示：原材料价格大幅波动风险；全球经济波动影响下游需求；行业大幅扩张；相关标的的安全环保风险；化工企业不可抗力风险；项目建设进度不及预期；重点关注公司业绩不及预期等风险。6低成本扩张标的图表：低成本扩张标的盈利预测（市值、PE截至2023/12/8）归母净利润（亿元）PE市值（亿元）代码标的评级2022

2023E

2024E

2025E

2023E

2024E

2025E600309.SH601966.SH601058.SH002984.SZ000589.SZ601500.SH002648.SZ600426.SH600989.SH002601.SZ600486.SH000683.SZ000893.SZ002170.SZ300596.SZ688295.SH万华化学玲珑轮胎赛轮轮胎森麒麟239227034221472162.3

166.8

230.1

308.8

14.3

10.42.9

14.5

25.1

30.4

18.6

10.813.3

27.4

36.0

41.1

12.5

9.513.3

20.8

25.4

16.0

10.37.78.98.38.44.9买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入8.05.55.5贵州轮胎通用股份卫星化学华鲁恒升9.22.812.8

14.84.8

6.17.85.66222.4

12.8

10.252160710223932552442564830.6

47.1

62.8

79.4

11.18.36.68.07.37.662.9

43.0

60.0

75.4

14.1

10.163.0

57.8

89.7

140.7

17.7

11.4龙佰集团扬农化工远兴能源亚钾国际芭田股份利安隆34.2

32.0

42.5

51.9

12.39.317.9

15.6

19.0

22.6

16.4

13.4

11.326.6

21.0

26.6

32.1

11.69.27.68.46.69.820.3

14.5

23.1

30.3

17.6

11.11.25.36.13.14.03.75.15.25.37.36.77.615.49.46516.2

12.6中复神鹰27273.0

51.4

35.8资料：Wind，国海证券研究所7景气提升标的图表：景气提升标的盈利预测（市值、PE截至2023/12/8）市值归母净利润（亿元）（亿元）

2022

2023E

2024E

2025E

2023E

2024E

2025EPE代码标的评级000902.SZ002539.SZ002588.SZ601233.SH603225.SH000703.SZ301035.SZ605020.SH600160.SH603379.SH603505.SH600346.SH002493.SZ000301.SZ600096.SH002895.SZ600141.SH600409.SH300121.SZ002258.SZ新洋丰云图控股史丹利桐昆股份新凤鸣恒逸石化润丰股份永和股份巨化股份三美股份金石资源恒力石化荣盛石化东方盛虹云天化141100723321902452039443518916094310416282848913.1

11.6

15.0

19.7

12.29.48.78.57.49.47.27.06.85.26.8买入买入买入买入买入买入买入买入未评级未评级未评级买入买入买入买入买入买入买入买入买入14.94.49.36.611.6

14.3

10.78.5

10.6

10.91.317.1

45.0

64.1

19.4-2.1

12.3

20.2

27.8

15.4-10.8

3.414.1

10.1

13.5

16.8

20.0

15.0

12.13.0

2.5

5.0

7.9

37.5

18.7

11.923.8

12.4

24.4

33.1

35.2

17.8

13.111.5

18.5

73.1

21.4

13.34.92.23.94.37.27.49.89.948.2

26.2

19.336.7

21.5

16.123.2

72.2

112.2

138.5

13.133.4

14.8

70.5

101.3

70.3

14.8

10.38.46.85.560.2

50.7

57.0

64.77.6

7.0

10.4

13.4

12.732.3

61.7

88.2

19.4

10.27.14.46.77.99.55.68.95.65.08.6川恒股份兴发集团三友化工阳谷2021153758.5

13.8

20.1

25.5

14.6

10.09.95.218.15.23.76.68.15.17.912.1

22.3

14.26.5

10.0

7.210.8

14.5

12.2利尔化学96资料：Wind，国海证券研究所注：巨化股份、三美股份、金石资源盈利预测取自Wind一致预期8新材料标的图表：新材料标的盈利预测（市值、PE截至2023/12/8）归母净利润（亿元）PE市值（亿元）代码标的评级20220.41.25.07.27.05.21.717.65.45.53.23.50.85.62023E0.11.26.38.17.17.31.511.08.04.24.63.21.17.42024E1.02025E2.02023E354.662.937.618.325.138.242.831.732.472.538.420.570.920.62024E38.045.428.213.318.626.421.021.823.640.328.715.549.216.52025E18.429.321.810.116.019.712.615.917.325.021.611.337.113.6688323.SH688035.SH300285.SZ002643.SZ605589.SH002409.SZ300806.SZ300037.SZ300487.SZ688065.SH688639.SH002810.SZ688102.SH600456.SH瑞3678买入买入德邦科技国瓷材料万润股份圣泉集团雅克科技斯迪克1.72.7237148179278648.410.914.711.214.15.1买入11.19.7买入买入10.53.1未评级未评级买入新宙邦3492603041776516.011.07.521.915.012.18.2蓝晓科技凯赛生物华恒生物山东赫达斯瑞新材宝钛股份买入买入6.2买入4.25.8买入791.62.1未评级未评级1539.311.3资料：Wind，国海证券研究所注：雅克科技、斯迪克、斯瑞新材、宝钛股份盈利预测来自Wind一致预期9传统行业：电石、磷矿石、涤纶长丝、PX等有望景气回升图表：传统化工行业2023年市场空间与2024年产能开工率同比变化图4%磷矿石PX电石萤石3%2%草甘膦涤纶长丝阴离子表面活性剂TDI钛白粉粘胶短纤复合肥磷酸一铵全钢胎纤维素醚功夫菊酯1%钛精矿BOPETMDIPVC0%半钢胎尿素氨纶PTA-1%-2%-3%-4%-5%-6%分散染料草铵膦氯化钾PC聚乙烯R22DMF己二酸有机硅中间体三氯氢硅硅烷偶联剂烧碱R32纯碱促进剂醋酸05001000150020002023年市场空间（亿元）2500300035004000资料：百川盈孚、卓创资讯、Wind、各公司官网、各公司公告、相关环评报告、《2022年中国钛工业发展报告》（安仲生等，2022）、我的钢铁网、轮胎世界网、tyrepress、有机硅公众号，智研产业研究院公众号、全球农药市场研究、世界农化网、中新网、中国化学矿业网、湖北省公共资源交易中心，国海证券研究所（注：部分图内未显示，坐标（市场空间，产能开工率变化率）尼龙6（602，-13%）、尼龙66（89，-14%）、聚丙烯（2409，-8%））10新材料：优选空间大、增长快的行业图表：新材料行业2023年市场空间与2024行业销量增长速度图40%35%导电炭黑（油炉法）30%钛合金25%20%15%10%5%磷酸铁碳纤维缬氨酸PI浆料PVDF三氯蔗糖HNBR溅射靶材POELiFSI铜合金OLED终端材料掩膜版EVA电子特气芳纶氟化液石墨负极湿电子化学品光引发剂COC光刻胶前驱体PI膜OCA胶CMP抛光液CMP抛光垫胶粘剂金属硅抗老化剂MLCC粉0%01002003004002023年市场空间（亿元）500600700800资料：百川盈孚、卓创资讯、Wind、CNCIC、iFinD、EVTank、华经情报网、、恒州诚思公众号、势银膜链公众号、、立鼎产业研究网、CPIA、智研咨询、贝哲斯咨询、前瞻研究院、SEMI、GGII、中橡协炭黑分会、中国海关、GlobalInfoResearch、隆众资讯微信公众号、中证网、资南科技环评报告、弗若斯特沙利文报告、《聚醚胺生产技术现状及市场供需和下游应用领域分析》（雷丽晶等，2022）、中国电子材料行业协会、IDC、DIGITIMESResearch、DISCIEN、Sigmaintell、wellsennXR公众号，国海证券研究所（注：部分图内未显示，坐标（市场空间，销量增长速度）磷酸铁锂（1585.5，25%）、硬碳负极（2.6，140%）、磁性材料（1258，7%）、特钢（6128.4，6.38%））11标的的选择：优选增速快、估值低的标的Ø

传统行业标的我们重点筛选出业绩增速最快、估值低的标的Ø

新材料标的我们重点筛选出2024年下游行业增速快、产品突破速度快、公司业绩增速快的标的12标的的选择：传统行业优选业绩增速快、估值低的标的图表：传统化工标的2024年PE与2024年业绩同比增速变化图（PE截至2023/12/8）180%桐昆股份160%140%120%100%80%金发科技巨化股份东方盛虹通用股份玲珑轮胎亚钾国际金石资源新凤鸣芭田股份60%川发龙蟒恒力石化森麒麟三友化工新和成合盛硅业川恒股份华鲁恒升兴发集团万华化学40%贵州轮胎中国化学阳谷卫星化学金禾实业赛轮轮胎长青股份利安隆润丰股份史丹利双箭股份新洋丰远兴能源龙佰集团扬农化工20%广信股份利尔化学确成股份云图控股山东海化鲁西化工盐湖股份三角轮胎0%579111315171921232024年PE资料：Wind，国海证券研究所（注：部分图内未显示，坐标（PE，增速），荣盛石化（14.76，376.35%）、三美股份（25.49，86.06%、中复神鹰（51.36，42.20%）、恒逸石化（21.39，241.71%））13标的的选择：新材料行业优选业绩增速快、估值低的标的图表：新材料行业标的2024年PE与2024业绩同比增速图（PE截至2023/12/8）170%信德新材150%130%110%斯迪克永和股份90%70%泰和新材新亚强凯盛新材凯赛生物50%30%10%斯瑞新材软控股份福斯特新宙邦雅克科技国瓷材料圣泉集团华恒生物万润股份山东赫达宝钛股份蓝晓科技阿拉丁常青科技光威复材德邦科技濮阳惠成博菲电气

晨光新材10152025302024年PE35404550资料：Wind，国海证券研究所（注：部分图内未显示，坐标（PE，增速），黑猫股份（22.06，302%），瑞（38.35，834%））14>>目录n

中观数据n

低成本扩张n

景气提升n

新材料n

风险提示15景气继续下行，但基础化工指数有望进入新周期Ø

我们跟踪205种化工品价格并制成国海化工景气指数。受益于需求拉动和供给侧改革，化工行业从2016年开始进入新一轮景气上行期，2018年下半年开始进入下行周期。2020年下半年开始，全球宽松带来终端需求修复，拉动化工品价格上涨，国海化工指数在2022年4月达到近十年高点。Ø

从过去3波周期看，基础化工指数领先于国海化工景气指数，每波下行周期，景气指数跌破100时，基础化工指数均见底回升，我们预计随着景气指数跌破100，基础化工指数有望见底回升，开启新一波上行周期。图表：

国海化工景气指数资料：Wind、百川盈孚，国海证券研究所16化工行业价差底部已显Ø

我们利用主要化工品价格及能源价格编制国海化工价差指数。长期来看，价差指数变化对中信基础化工指数具有一定前瞻指引性。2022年以来，原油价格大幅波动对下游化工企业经营带来一定挑战，2022-2023年，化工行业价差已回到底部水平。图表：

国海化工价差指数资料：Wind、百川盈孚，国海证券研究所17基础化工ROE处于历史中位数，石油化工ROE已较高点回落图表：化工行业单季度扣非后ROE走势资料：Wind，国海证券研究所18大部分行业的ROE水平已回落至低位图表：化工子行业ROE走势图表：化工子行业ROE走势（部分极值数据未显示）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：化工子行业ROE走势（部分极值数据未显示）图表：化工子行业ROE走势（部分极值数据未显示）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所19化工行业估值处于历史低位图表：化工行业估值处于历史低位（PB-MRQ）资料：Wind，国海证券研究所20全球经济彰显韧性，亚洲继续推动增长Ø

2020年，全球经济发展受阻，国内GDP增速小幅回落至2.2%。随着海内外需求恢复，2021年全球经济短暂复苏。2022年以来，在世界格局加速演变、俄乌冲突升级、全球通胀升温、美联储货币政策剧烈调整等复杂多变的外部环境下，世界经济增长动力明显不足。当前，全球处于弱复苏状态，经济韧性逐渐显现。Ø

据IMF预测，2023年全球GDP同比增速将回落至2.96%，我国GDP增速为5.01%。展望2024年，IMF预计亚洲将继续推动全球经济复苏，其中，我国2024年GDP增速有望达到4.16%，美国GDP增速或将持续下探，达1.48%，欧元区逐步修复至1.23%，全球GDP增速将降至2.94%。图表：全球主要经济体GDP增速资料：Wind、IMF，国海证券研究所21地产：2023年房地产投资同比下滑，竣工端迎来修复Ø

2022年以来，房地产整体较为低迷，地产固定资产投资额也持续下滑，其中2023年1-10月房地产投资累计同比-7.8%。而受益于保交楼等政策相继推出，房屋竣工面积迎来修复，2023年1-10月，国内房屋竣工面计累计达5.52亿平方米，同比增长18.4%。Ø

展望2024年，新开工方面，受益于地产政策的优化调整，房地产投资下滑有望收窄；竣工端，在保交楼政策背景下，同时考虑到2019-2021年新开工规模处于较高水平，2024年竣工端或将延续2023年较高水平。Ø

欧美地产方面，2023年美国持续加息，建造支出整体也呈下滑趋势。展望2024年，随着美联储加息暂缓，购房者信心有望修复，地产或逐步复苏。图表：房地产固定资产投资完成额变化图表：房屋竣工面积当月值图表：房屋新开工面积当月值资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所22地产：美国住宅建造支出已回升图表：美国住宅建造支出情况图表：美国成屋销售价格变化资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：欧盟27国营建产出同比情况图表：英国成屋销售价格变化资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所23家电：冰箱、空调产量修复Ø

2023年，国内冰箱产量迎来大幅回升，2023年1-10月，国内家用电冰箱累计产量达7996.8万台，同比+14.10%。一方面，国际运费大幅下降、人民币汇率变化一定程度减轻海外市场的竞争压力，同时欧美地区存一定补库需求，冰箱出口迎来增长；另一方面，2023年以来地产放松政策陆续出台，竣工端同比也迎来修复，内销也实现提升。Ø

空调方面，受益于竣工端的修复，以及2023年夏季多地高温天气频发，国内空调产量迎来高增，2023年1-10月，国内空调累计产量达20738.5万台，同比+12.40%。Ø

展望2024年，地产放松政策的陆续落地一定程度推升消费者购买意愿，同时“”的有效推进也将进一步扩大出口范围，看好2024年冰箱、空调产量同比抬升。图表：冰箱产量与增速图表：空调产量与增速资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所24纺服：中国纺织品出口小幅下滑，国内需求迎来复苏Ø

2022年纺织品出口额达9848亿元，与2021年同期相比增长4.90%，疫情带来需求转移效应仍在。进入2023年，海外纺织品进入去库阶段，2023年1-10月纺织品出口额达7951亿元，同比-3.89%。Ø

但进入2023年，国内纺服需求迎来改善，2023年1-10月国内涤纶长丝表观消费量达2333.23万吨，同比+5.29%。需求提升也带动涤纶长丝库存逐步消化，截至2023年11月24日，国内涤纶长丝总库存达300.03万吨，从高位回落。Ø

展望2024年，国内纺织品需求有望稳定增长；而海外纺织品库存有望触底，逐步进入补库阶段，进而带动国内纺织品出口提升。图表：2023年1-10月中国纺织品出口额有所下滑2023年1-10月涤纶长丝表观消费量提升图表：2023年5月以来涤纶长丝库存高位回落资料：Wind，国海证券研究所资料：百川盈孚，国海证券研究所资料：百川盈孚，国海证券研究所25农产品：国内棉花价格有所回落图表：棉花价格走势（元/吨）Ø

2023年11月棉花播种面积约310万公顷，与2022年末的320万公顷相比略有下降。棉花价格从今年1月的14528元/吨的低点，逐步回升至9月份的17440元/吨的高点，后开始下降；库销比由2022年的99.49%降至99.21%。资料：Wind，国海证券研究所图表：国内棉花价格与种植面积变动图表：国内棉花库销比资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所26农产品：玉米与大豆价格仍在历史高位，大豆库销比较低图表：中国玉米与大豆库销比Ø

截至2023年11月，国内玉米和大豆播种面积分别为4332万公顷和842万公顷，较2022年同期分别+4.99%和-14.78%。从价格来看，玉米高位震荡，大豆价格略有下降，11月价格分别为2.82元/公斤和7.72元/公斤，仍处于历史高位；玉米库销比由2022年的0.53增至0.58，大豆库销比维持0.08。资料：Wind，国海证券研究所图表：中国玉米价格与播种面积图表：中国大豆价格与播种面积资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所27汽车：支持扩大新能源汽车消费，稳定燃油车消费Ø

2023年9月，工业和信息化部等七部门关于印发汽车行业稳增长工作方案（2023—2024年）的通知，通知指出，2023年，汽车行业运行保持稳中向好发展态势，力争实现全年汽车销量

2700万辆左右，同比增长约3%，其中新能源汽车销量900万辆左右，同比增长约30%；汽车制造业增加值同比增长

5%左右。2024年，汽车行业运行保持在合理区间，产业发展质量效益进一步提升。工作举措方面，工业和信息化部等七部门需要从支持扩大新能源汽车消费、稳定燃油车消费等方面着手。图表：中国汽车产量增速图表：中国商用车产量增速资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所28汽车：中国和印度市场的需求上升带动产量增长Ø

根据前三季度的表现，GlobalData预计2023年全球轻型车产量将同比增长7.8%达8900万辆，2024年产量预计将同比增长2.47%达到9120万辆。Ø

全美汽车工人联合会（UAW）组织的对北美地区的产量表现施加了不利影响，但得益于中国和印度市场的需求上升带动产量增长，这一影响在总体上被完全抵消。尽管下行风险犹存，但全球轻型车产量已开始接近9,000万辆以上的水平。比亚迪有可能在2024年超越铃木成为全球第九大车企。图表：

全球汽车产量与增速资料

：Wind，国海证券研究所29电子产品：面板出货下滑，集成电路持续改善Ø

消费电子目前仍处于复苏的通道，整体面临一定短期压力，但后续将有望延续复苏趋势。IDC披露的数据显示，预计2023年全球智能手机出货量为11.5亿部，同比下跌4.7%，创十年来新低。但随着消费逐步复苏，2024年全球智能手机市场或许将回归增长的正轨，IDC预计2024年全球智能手机出货量将同比增长4.5%。此外，Canalys发布预测报告，认为全球智能手机出货量预计将在2024年恢复增长，预计2024年全球智能手机出货量预计为11.7亿，同比上涨4%。图表：中国LCD面板出货量与增速图表：中国集成电路产量与增速资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所30电子产品：手机呈现一定复苏，平板、笔电仍偏低迷图表：中国手机出货量情况图表：中国平板电脑面板出货量情况资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：中国笔记本销量情况资料：Wind，国海证券研究所31新能源：看好风电长期景气度提升Ø

近两年风电新增装机量整体偏低迷。经历2020年和2021年两年新增装机量高速增长后，风电新增装机量整体进入平静期，新增装机量呈现一定下降趋势。Ø

考虑到2022年及2023年风电招标量持续处于较高水平，我们仍然看好风电后续新增装机量逐步回升，景气度有望逐步恢复，尤其关注海上风电的突破与放量。图表：我国新增风电吊装容量及预测资料：CWEA，北极星风力发电网，金风科技官网，《风能》，风芒能源，国家能源局，国海证券研究所32光伏：全球光伏装机需求持续看好Ø

2023年，全球光伏行业持续高景气，据国家能源局，2023年1-10月，我国光伏新增装机142.56GW，同比增长144.78%。在全球光伏市场发展势头强劲的背景下，国际机构大幅调高光伏装机预期，例如，国际可再生能源署上调1.5℃情形下2050年全球光伏装机预测，预计达18200GW，调升幅度近30%。2023年7月，中国光伏产业联盟（CPIA）将2023年全球光伏新增装机由280-330GW上调至305-350GW。展望2024年，在全球能源转型的步伐继续加速的背景下，我们预测2024年，全球光伏新增装机可达455GW，较2023年预测值350GW同比增长30%。图表：

全球光伏新增装机及预测资料：CPIA，国海证券研究所33锂电池：2025年，预计全球锂电池出货量超2000GWhØ

随着实现碳中和成为全球共识，锂电池需求迅速提升，据《中国锂离子电池行业发展白皮书（2023年）》，2022年，全球锂离子电池总体出货量957.7GWh，同比增长70.3%。其中，中国锂离子电池出货量达到660.8GWh，同比增长97.7%，在全球锂离子电池总体出货量占比上升至69.0%。随着双碳目标推进，新能源车及储能行业仍有望维持较快增速，拉动锂电池需求持续提升。据EVTank预测，2025年全球锂电池出货量将达2211.8GWh。图表：

2014-2025E，全球锂电池出货量及预测资料

：EVTank，国海证券研究所342023年化工行业扩张速度放缓Ø

化工行业具有周期性特点，随着2013年至2018年产能消化期结束，2019年行业进入新一轮的扩张期。2020年受疫情冲击，化工行业投资放缓。2021年，国内疫情得到控制，终端需求回升，且海外由于疫情影响生产受限，化工产品价格景气反弹，也带动行业投资迅速回暖，2021年全年化工行业投资完成额同比增长15.7%。Ø

2022年，受需求走弱影响，化工品景气下行，国内化工行业投资完成额累计同比仍高达18.8%，保持逆势扩张。2023年，下游需求弱复苏，化工品景气维持低位，截至2023年10月，国内化工行业投资完成额累计同比13.4%，扩张速度较去年放缓。图表：

化工行业产能周期曲线资料

：Wind，国海证券研究所35化工行业扩张速度仍较高，但已有所放缓图表：2018年以来，国内化工上市公司在建工程/固定资产持续提升图表：化工子行业在建工程/固定资产（A类，>40%）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：化工子行业在建工程/固定资产（A类，20%-40%）图表：化工子行业在建工程/固定资产（C类，<20%）资料：Wind，国海证券研究所注：我们对CS化工三级子行业在建工程/固定资产指标进行梳理，按照2023Q3各子行业指标值进行分类。该页面下半部分两图部分极值数据未显示。资料：Wind，国海证券研究所36海外化工行业逆势扩张图表：海外化工龙头资本支出/固定资产情况（合计作图）图表：海外化工龙头资本支出/固定资产情况（分公司作图）资料：Bloomberg，国海证券研究所资料：Bloomberg，国海证券研究所372023年化工行业库销比逐步回落Ø

2020年疫情之后，我国化工行业库销比高位回落，并维持在低位。2022年以来，受下游需求走弱影响，化工品库存持续提升，2023年2月化工行业库销比达0.69，达到近三年以来的高点。2023Q3开始，化工各子行业开始集中去库存，以缓解高库存压力，截至10月末库销比为0.53。图表：

化工行业库销比逐步回落资料

：Wind，国海证券研究所注：本页所用库销比为广义库销比=当月存货/当月营收38成本：油价高位震荡，天然气和动力煤价格有所回落Ø

据百川盈孚，2023年国际原油价格较2022年震荡下跌，主要由于下游需求较弱，在以沙特为首的OPEC组织缩减供应的支撑下，国际原油年均价保持在80美元/桶附近。天然气和煤炭价格有所回落，NYMEX天然气均价2.68美元/百万英热单位，与去年全年均价相比-59%；国内动力煤（Q5000）均价847元/吨，与去年全年均价相比-23%。Ø

展望2024年，全球能源需求增速放缓，但供给端仍存在多重扰动，尤其是原油。一方面，美国原油产量将继续增加，委内瑞纳石油生产出口不再受限，另一方面，地缘局势仍较为紧张，伊朗石油仍将受限，此外以沙特为首的OPEC组织的产油动态也需要重点关注。世界银行在2023年10月发布的《大宗商品展望》中预计2024年布伦特原油均价在81美元/桶附近，我们认为2024年油价中枢在70-80美元/桶。Ø

同时，世界银行预计2024年在美国天然气出口需求增多的驱动下，2024年美国天然气价格较2023年会有所回升；预计中国、印度和印度尼西亚煤炭产量增多将带动煤炭价格持续回落，但预计仍高于2015-2019年的平均价格。图表：布伦特原油价格情况图表：NYMEX天然气价格情况图表：国内动力煤价格情况资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所39>>目录n

中观数据n

低成本扩张n

景气提升n

新材料n

风险提示40低成本扩张标的图表：低成本扩张标的盈利预测（市值、PE截至2023/12/8）归母净利润（亿元）PE2024E10.410.89.5市值（亿元）代码标的评级2022162.32.92023E166.814.527.413.39.22024E230.125.136.020.812.84.82025E308.830.441.125.414.86.12023E14.318.612.516.07.82025E7.78.98.38.44.910.26.68.07.37.611.37.68.46.69.835.8600309.SH601966.SH601058.SH002984.SZ000589.SZ601500.SH002648.SZ600426.SH600989.SH002601.SZ600486.SH000683.SZ000893.SZ002170.SZ300596.SZ688295.SH万华化学玲珑轮胎赛轮轮胎森麒麟239227034221472买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入买入13.38.010.35.6贵州轮胎通用股份卫星化学华鲁恒升5.5625.52.822.411.114.117.712.316.411.617.615.416.273.012.88.352160710223932552442564830.662.963.034.217.926.620.31.247.143.057.832.015.621.014.53.162.860.089.742.519.026.623.15.179.475.4140.751.922.632.130.37.310.111.49.3龙佰集团扬农化工远兴能源亚钾国际芭田股份利安隆13.49.211.19.4655.34.05.26.712.651.4中复神鹰2726.13.75.37.6资料：Wind，国海证券研究所41聚氨酯：MDI价差处于历史中低位，未来有望逐步修复图表：MDI价差处于历史32.7%分位（2023.11）图表：TDI价差处于历史29.9%分位（2023.11）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所图表：国内MDI开工率有望企稳回升图表：万华化学聚氨酯业务盈利能力优势明显资料：卓创资讯，万华化学公司公告，万华化学官资料：Wind，Bloomberg，国海证券研究所网，国海证券研究所42万华化学：未来持续成长图表：万华化学2024年预期投产项目情况（2023.10）投资额（亿元）产能（万吨/年）2023年均价（元/吨，含税）项目名称地点烟台产品名称预计营收（亿元）芳烃抽提装置2#丁二烯装置LDPE装置POE装置PMMA408475831230.0014.7119.6944.2511.757.9020聚氨酯产业链一体化-乙烯二期项目176.025889920+202500016593111631116315691150001151062788MMA一体化项目烟台20.51MMA8MAA43.95年产12万吨热塑性聚氨酯弹性体扩建项目9万吨/年聚氨酯树脂（改性）装置扩能改造项目万华化学（福建）年产108万吨苯胺项目烟台珠海福建5.140.6227.3TPU56.94改性聚氨酯树脂苯胺56.64108110.0144.4543.770.36VCM80万华福建80万吨PVC项目福建46.3PVC80618225%wt盐酸研磨液7.52539236元/kg3000元/片97007.20大规模集成电路平坦化关键材料（CMPPad+slurry）项目烟台15.70CMPPad研磨垫环氧丙烷磷酸铁锂聚氨酯固化剂甲醛60万片/年18.0034.3439.824.78万华化学40万吨/年环氧丙烷（POCHP）项目年产5万吨磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目万华化学3万吨/年聚氨酯固化剂项目万华（福建）大型煤气化有效气综合利用-年产48万吨甲醛项目万华化学85万吨/年聚醚多元醇扩建项目万华化学4万吨聚醚胺项目烟台眉山烟台福建烟台烟台烟台ꢀ24.81ꢀ405900001800011124.282.3212.082.972.863413488544.72聚醚多元醇聚醚胺10180500003240076.5817.705.73万华化学2万吨/年有机硅MQ树脂及衍生物项目合计有机硅MQ树脂2ꢀꢀꢀ553.28资料：Wind，万华化学公司公告，相关项目环评，国海证券研究所43万华化学：未来持续成长Ø

综合考虑公司主要产品价格价差的变化，我们对万华化学盈利预测进行适当下调，预计2023-2025年归母净利润分别为166.8、230.1、308.8亿元。图表：万华化学未来持续成长指标2020344.2149.843.5%2882021604.9212.135.1%3892022629.0153.824.4%4182023E675.8198.229.3%4652024E728.7209.828.8%4982025E873.1246.728.3%621营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率聚氨酯石化销量（万吨）单吨毛利（元/吨）营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率5191.8230.89.85453.7614.1104.917.1%10043678.8696.426.04263.1689.621.14212.2832.171.03971.81161.9127.611.0%18144.3%6283.7%10983.1%12978.5%1398销量（万吨）单吨毛利（元/吨）营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率156.479.520.21045.1154.632.9237.1201.255.6162.6250.850.4507.9377.069.5703.6459.385.3新材料25.4%5521.3%7627.6%9520.1%16318.4%21518.6%257销量（万吨）单吨毛利（元/吨）营收（亿元）3640.5734.3196.7104.1100.44324.51455.4382.2250.4246.55853.81655.7274.3170.4162.33094.51802.1297.5183.0166.83232.72119.4381.8247.1230.13321.02621.5494.3327.8308.8毛利润（亿元）净利润（亿元）归母净利润（亿元）资料：Wind，国海证券研究所44轮胎：景气度由底部回升至中等水平图表：轮胎原材料价格指数图表：轮胎公司销售净利率（%）资料：Wind，卓创资讯，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所（注：部分极值数据未显示）图表：我国全钢开工率图表：我国半钢开工率资料：卓创资讯，国海证券研究所资料：卓创资讯，国海证券研究所45玲珑轮胎：坚持配套拉动替换战略，塞尔维亚项目逐步落地Ø

综合考虑公司主要产品价格的变化，我们对玲珑轮胎盈利预测进行适当调整，预计2023-2025年归母净利润分别为14.51、25.13、30.35亿元。图表：新增项目及带来的营收（统计于2023年12月5日）项目名称德州基地扩产项目湖北基地扩产项目塞尔维亚半钢项目塞尔维亚全钢二期长春非公路轮胎项目半钢产能（万条）预计营收（亿元）预计投产时间3003001200407.57.52023半钢20232023-2025逐步投产202430.03.6全钢非公路轮胎1418.215.03.6202460040全钢2024年投产非公路轮胎1418.236.8合计654资料：玲珑轮胎公司公告，玲珑轮胎项目环评，国海证券研究所图表：2020-2025年业绩拆分20206332.54285.76209.28183.83132.5327.91%51.3020216470.71282.26237.57185.79153.7217.26%32.0720226184.52270.47237.54170.06146.9113.61%23.152023E7507.49278.02224.24208.73168.3519.34%40.382024E2025E9191.03322.36249.92296.28229.7022.47%66.58轮胎销量（万条）单胎均价（元/条）单胎成本（元/条）营业收入（亿元）营业成本（亿元）毛利率8484.43312.73246.25265.33208.9321.26%56.40毛利润（亿元）净利率12.08%22.204.24%1.72%6.95%9.47%10.24%30.35净利润（亿元）归母净利润（亿元）7.892.9214.5125.1322.207.892.9214.5125.1330.35资料：玲珑轮胎公司公告，wind，国海证券研究所46赛轮轮胎：重点投建非公路产能，新增柬埔寨半钢项目Ø

综合考虑公司主要产品价格的变化，我们对赛轮轮胎盈利预测进行适当调整，预计2023-2025年归母净利润分别为27.35、36.03、41.05亿元。图表：新增项目及带来的营收（统计于2023年12月1日）项目名称项目名称产能预计营收（亿元）预计投产时间青岛巨胎改造项目潍坊非公路轮胎项目董家口项目4183045155090152023年2023-2024年待定非公路（万吨/年）1015柬埔寨二期半钢胎项目董家口项目600200010006002024年待定半钢（万条/年）全钢（万条/年）2024年投产董家口项目待定柬埔寨二期半钢胎项目资料：赛轮轮胎公司公告，中国橡胶杂志，国海证券研究所图表：2020-2025年业绩拆分2020202120222023E2024E2025E轮胎销量（万条）轮胎营收（亿元）单胎均价（元/条）营业收入（亿元）营业成本（亿元）毛利率4154.95147.13544361.97171.653944390.3201.564595836.36278.90477.87278.90212.8123.70%66.096852.4335.87490.15335.87252.3824.86%83.497797372.85478.19372.85279.5825.01%93.27154.05112.1427.21%41.919.87%15.2114.91179.98146.0218.87%33.967.46%13.4213.13219.02178.6918.42%40.336.52%14.2813.32毛利润（亿元）净利率10.04%28.6210.33%38.1610.52%43.22净利润（亿元）归母净利润(亿元）27.3536.0341.05资料：赛轮轮胎公司公告，wind，国海证券研究所47森麒麟：重点投建海外项目Ø

综合考虑公司主要产品价格的变化，我们对森麒麟盈利预测进行适当调整，预计2023-2025年归母净利润分别为13.33、20.82、25.44亿元。图表：新增项目及带来的营收（统计于2023年12月1日）项目名称产能（万条）1200预计营收（亿元）预计投产时间2024年末2025年摩洛哥半钢项目西班牙半钢项目2024年投产3015306001200资料：森麒麟公司公告，国海证券研究所图表：2020-2025年业绩拆分2020201120212124202222632023E27752024E29902025E3810轮胎销量（万条）单胎均价（元/条）营业收入（亿元）营业成本（亿元）毛利率233.8947.0531.1533.80%15.9020.84%9.81243.4551.7739.6923.33%12.0814.55%7.53277.6962.9250.0220.50%12.9012.73%8.01277.4977.0059.4322.82%17.5717.31%13.3313.33297.6589.0063.0929.11%25.9123.39%20.8220.82317.91121.1289.2626.31%31.8721.01%25.4425.44毛利润（亿元）净利率净利润（亿元）归母净利润（亿元）9.817.538.01资料：森麒麟公司公告，Wind，国海证券研究所48卫星化学：丙烯酸价差处于历史底部，聚乙烯盈利有所改善图表：丙烯酸价差处于历史0%分位（2023.11）图表：聚乙烯-乙烷价差处历史30.8%分位（2023.11）资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，Bloomberg，国海证券研究所图表：国内丙烯酸开工率未来仍存压力图表：卫星化学丙烯酸及酯业务盈利能力优势明显资料国海证券研究所：卓创资讯，百川盈孚，卫星化学公司公告，资料

：WIND，卫星化学公司公告、国海证券研究所注：卫星化学2021年开始调整业务结构，丙烯酸及酯业务毛利率披露至2020年49卫星化学：未来呈高成长图表：卫星化学2024年预期投产项目情况（2023.11）2023年均价（元/吨，含税）预计营收（亿元）项目名称地点产品名称产能（万吨/年）新材料新能源一体化项目年产26万吨绿色环保水性高分子乳液系列产品技改项目年产20万吨精丙烯酸项目嘉兴嘉兴嘉兴嘉兴丁辛醇高分子乳液丙烯酸80269314924165.9421.262010634511.2317.7010万吨/年α烯烃α-烯烃20000合计116.13资料：Wind，卫星化学公司公告，国海证券研究所图表：卫星化学积极布局α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目资料：卫星化学公司公告，国海证券研究所50卫星化学：未来呈高成长Ø

综合考虑公司主要产品价格价差的变化，我们对卫星化学盈利预测进行适当下调，预计2023-2025年归母净利润分别为47.1、62.8、79.4亿元。图表：卫星化学未来呈高成长指标2021193.972.837.6%27.29.02022195.842.021.4%73.617.023.1%2.32023E245.836.915.0%118.632.027.0%4.32024E290.849.417.0%138.640.229.0%5.32025E335.860.418.0%168.648.929.0%5.5营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率功能化学品高分子材料新能源材料其他主营业务营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率33.2%2.3营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率1.10.91.62.02.147.3%62.238.2%98.738.0%91.26.238.0%105.27.438.0%117.29.4营收（亿元）毛利润（亿元）毛利率7.612.2%285.690.660.160.11.31.3%370.461.230.830.66.8%459.976.747.147.17.0%539.999.062.862.88.0%627.1120.879.479.4营收（亿元）毛利润（亿元）净利润（亿元）归母净利润（亿元）资料：Wind，国海证券研究所51华鲁恒升：尿素价格价差处于高位、DMF价格价差处于历史低位图表：尿素价格价差（元/吨）图表：DMF价格价差（元/吨）资料：wind，国海证券研究所资料：wind，国海证券研究所图表：尿素供需平衡表图表：DMF供需平衡表资料：wind，百川盈孚，卓创资讯，国海证券研究所资料：wind，百川盈孚，国海证券研究所52华鲁恒升：毛利率及净利率水平领先图表：公司尿素与同行业毛利率对比图表：公司DMF与同行业毛利率对比资料：wind，国海证券研究所资料：wind，国海证券研究所图表：公司与同行毛利率对比图表：公司与同行净利率对比资料：wind，国海证券研究所资料：wind，国海证券研究所53华鲁恒升：荆州基地打开成长空间Ø

荆州一期已投产，二期持续推进，看好公司长期成长性。公司荆州基地一期项目建设园区气体动力平台项目与合成气综合利用项目，形成100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年DMF和15万吨/年混甲胺产能，截至2023年11月，园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。2023年3月29日，公司发布关于控股子公司投资建设相关项目的公告，公司荆州基地坚持高起点规划、高端化延伸，拟投资50.54亿元，启动新一批高端化工项目，包括：年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目，10万吨/年醋酐项目，蜜胺树脂单体材料项目，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目。荆州基地的开工建设解决了制约公司发展的空间问题，通过低成本产能扩张和高端化工项目布局，公司规模效益和领先优势愈发突出，看好公司长期成长性。图表：华鲁恒升新增项目2023年11月30日价格（元/吨）7787.61ꢀ项目名称建设内容预计投产时间2023年年底营收（亿元）德州基地尼龙66高端新材料项目（一期工程）20万吨己二酸100万吨尿素15.5822.3928.236.972238.532823.014646.026283.19867.26合成气综合利用项目100万吨醋酸2023年11月2024年15万吨DMF16万吨密胺单体80万吨碳酸氢铵16万吨NMP10.056.94密胺树脂单体材料产品荆州基地11504.428539.8210619.475176.9918.417.13绿色新能源材料项目20万吨BDO（8.3520万吨外售）3万吨PBAT2025年2024年3.1910万吨/年醋酸裂解法生产醋酐项目10万吨醋酐5.18合计124.05资料：wind，百川盈孚，华鲁恒升公司公告，华鲁恒升环境影响报告书，国海证券研究所54华鲁恒升：有望持续成长Ø

综合考虑公司主要产品价格价差的变化，我们对盈利预测进行适当调整，预计2023-2025年归母净利润分别为43.05、59.96、75.44亿元。图表：华鲁恒升业绩拆分ꢀ20162017201820192020202120222023E2024E2025E销售收入（亿元）19.61

19.8018.41%

12.94%3.61

2.5614.45

19.0228.36%

29.62%4.10

5.6311.39

16.7525.90%

30.33%2.95

5.0812.86

18.3116.92%

17.67%29.2628.04%8.2020.9138.54%8.0624.9654.51%13.6018.3223.42%4.2936.7233.45%12.2819.2436.09%6.9416.5339.35%6.5033.4926.66%8.9324.4142.26%10.3214.2423.28%3.3241.4128.86%11.9559.1853.73%31.8034.6353.57%18.55ꢀ55.1839.36%21.7259.9556.99%34.1721.0630.97%6.5254.3945.28%24.6231.5912.69%4.0121.5822.70%4.90ꢀ69.4546.95%32.6139.3812.80%5.0443.3024.57%10.64ꢀ76.8448.48%37.2537.4112.67%4.7446.4126.20%12.16ꢀ肥料有机胺毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利率毛利（亿元）销售收入（亿元）毛利润（亿元）净利润（亿元）归母净利（亿元）醋酸及衍生品己二酸及中间品多元醇16.4121.88%3.5911.832.63%0.31ꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀꢀ2.184.253.235.615.825.876.2322.24%

21.10%30.43%1.77ꢀꢀꢀ143.5743.7630.2030.2027.36%1.61ꢀꢀꢀ141.9039.5124.5324.5317.07%1.06ꢀꢀꢀ131.1528.0317.9817.980.95ꢀ1.18ꢀꢀꢀꢀꢀ115.5625.56%29.53296.3394.5372.5472.54146.5315.31%22.43302.4587.5462.8862.89154.8819.71%30.52282.5566.8144.1543.05180.6722.77%41.15353.3292.2463.1259.96231.0425.14%58.09412.63115.0981.1275.44新材料产品ꢀꢀꢀꢀ77.0115.588.758.75104.0820.4112.2212.22公司整体资料：wind，国海证券研究所55：高油价下煤制烯烃有望受益图表：煤制PE价格价差（元/吨）图表：煤制PP价格价差（元/吨）资料：wind，国海证券研究所资料：wind，国海证券研究所图表：PE供需平衡表图表：PP供需平衡表资料：wind，卓创资讯，国海证券研究所资料：wind，卓创资讯，国海证券研究所56：主要产品成本优势显著图表：公司聚乙烯与同行业毛利率情况图表：公司聚丙烯与同行业毛利率情况资料：各公司公告，招股说明书，国海证券研究所资料：各公司公告，招股说明书，国海证券研究所图表：焦炭价格价差（元/吨）图表：公司焦炭与同行业毛利率情况资料：wind，国海证券研究所资料：wind，国海证券研究所57：业绩有望高增Ø

综合考虑公司主要产品价格价差的变化，我们对盈利预测进行适当调整，预计2023-2025年归母净利润分别为57.81、89.74、140.71亿元。图表：业绩拆分2019458.0453.135342020442.6851.256202021454.3989.2710852022621.36126.857292023E700.0095.743152024E700.0093.053702025E700.0090.42377销售数量（万吨）销售收入（亿元）单吨毛利（元/吨）毛利（亿元）焦炭24.4842.2628.82300827.4468.6242.65265849.3073.7954.09236845.2770.4152.55209422.0585.0060.61259625.88143.0098.72259626.37265.00177.112590销售数量（万吨）销售收入（亿元）单吨毛利（元/吨）毛利（亿元）聚乙烯ꢀ聚丙烯ꢀ12.7139.1230.06338818.2463.3944.18298117.4862.4247.80247414.7465.9848.79207422.0775.0051.02265637.12145.0095.69268668.65260.00166.432711销售数量（万吨）销售收入（亿元）单吨毛利（元/吨）毛利（亿元）13.25135.6859.6438.0218.90159.2871.8346.2315.44233.0098.3470.7213.69284.3093.4663.0319.92273.3187.1457.8138.95364.40129.3889.7470.49525.42198.48140.71销售收入（亿元）公司整体

毛利润（亿元）归母净利润（亿元）资料：wind，国海证券研究所58钛白粉：价差底部回升图表：钛白粉价差处于历史30%分位（截至2023.12）图表：钛白粉净出口量显著提升（吨）资料：Wind、卓创资讯，国海证券研究所资料：iFinD，国海证券研究所图表：钛白粉开工率情况图表：龙佰集团盈利能力行业领先（季度净利率）资料：涂料工业、粉体技术网，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所59钛白粉：钛精矿价格维持高位Ø

原料钛精矿价格对钛白粉价格形成支撑。据中国涂料工业协会，2022年，国内钛精矿总需求量约为1000万吨，其中，钛白粉行业需求量（按钛白粉产量392.5万吨计）约为903万吨，钛金属需求量约为52万吨，电焊条等其他行业需求量约为45万吨。2022年国内钛精矿总产量约为662万吨，缺口338万吨；2022年进口钛精矿347万吨。Ø

据龙佰集团5月发布公告，预计2023年龙佰集团自有矿山生产的钛精矿超过120万吨，购买钛中矿、低品位矿石加工生产钛精矿超过

60万吨，自给率预计超过60%。图表：钛精矿价格走势图表：全球金红石产量走势资料：Wind，国海证券研究所资料：Wind，国海证券研究所60龙佰集团：钛产业一体化龙头Ø

综合考虑公司主要产品价格价差的变化，我们对龙佰集团业绩进行适当上调，预计2023-2025年归母净利润分别为31.96、42.47、51.88亿元。图表：龙佰集团盈利拆分项目2020109.5139.4035.98%19.0643.69%8.332021151.9868.4345.02%21.1048.57%10.252022161.7846.8128.93%24.8444.79%11.1221.4028.37%6.072023E184.3354.2029.40%25.3441.00%10.3926.2015.00%3.932024E219.1868.7131.35%26.6041.00%10.9131.3318.00%5.642025E255.8281.4631.84%27.9342.00%11.7336.9621.00%7.76营业收入（亿元）毛利（亿元）毛利率钛白粉铁系营业收入（亿元）毛利率毛利(亿元）营业收入（亿元）毛利率海绵钛锆制品毛利（亿元）营业收入（亿元）毛利(亿元）毛利率0.280.039.772.0610.492.4711.022.0911.572.2012.152.3112.03%141.6450.4323.2822.8921.07%206.1786.7447.3546.7623.51%241.5573.2135.3734.1919.00%275.5576.0532.6431.9619.00%319.6193.6143.4442.4719.00%366.85110.5753.5651.88营业收入（亿元）毛利（亿元）净利润（亿元）归母净利润（亿元）资料：Wind，国海证券研究所61扬农化工：原药价格处于周期底部图表：功夫菊酯价格价差走势图表：联苯菊酯价格价差走势资料：中农立华，