轻工行业2024年投资策略分析报告：成长和困境反转

轻工行业2024年投资策略布局成长和困境反转2023年12月核

心

观

点

投资主线：

消费：在消费弱复苏预期下，部分品类仍体现出较强的成长韧性。必选品中，以自由点（百亚股份）、冷酸灵（登康口腔）为代表的国货品牌崛起，持续抢占外资品牌份额，实现产品结构优化和渠道扩张。可选品中，智能坐便器、离焦镜等品类正经历渗透率快速提升周期，成长空间大，竞争格局有望改善。中长期看，整家定制、智能家居、智能睡眠等品类由于功能性强、客单价天花板高，增长动能充足。虽然短期家居板块处于地产需求收缩导致的增长困境中，但行业加速分化和集中度提升的趋势仍在持续推进。推荐关注百亚股份、登康口腔、欧派家居、顾家家居、箭牌家居、瑞尔特、江山欧派、志邦家居、公牛集团等。

制造：1）海外去库进入尾声，制造出海公司表现更优。经过近一年的去库周期，下游库存回归正常水位，部分制造出口公司迎来订单改善。展望24年，在23年收入低基数下，制造出海板块整体仍有逐季改善趋势。优选所处细分品类成长性良好，有区域开拓逻辑和增量客户逻辑的优质标的。2）美联储降息预期增强，降息后美国地产需求或回暖，相关家居出口品类有望受益。推荐关注依依股份、家联科技、乐歌股份、梦百合、匠心家居、玉马遮阳、共创草坪、嘉益股份等。

周期：浆价回落后纸企盈利能力企稳回升，考虑到明年海外浆厂仍有大规模产线待投产，在需求偏弱情况下，浆价预计上涨空间有限。优选供需格局较好、价格相对坚挺的文化纸标的。同时关注特种纸标的的产能投放节奏。推荐关注太阳纸业、华旺科技、仙鹤股份等。1核

心

观

点

板块主要影响因子波动对板块走势影响：1）竣工：目前多家房企表示24年继续加大交付力度，如融创截至2023年10月份交付20.5万套，2023年、2024年目标均为交付30万套；碧桂园前11个月已累计交付房屋约50万套，2024年交付量预计超过40万套。中性假设2024年保交付面积与2023年相等，我们测算在保交付支撑下预计2024年竣工有望达到7.4%增速；如保交付力度加大，竣工有望表现出更快增长，家居板块整体有望受益。2）汇率：汇率波动主要受美联储加息预期影响，目前市场分歧依然较大。2023年1-11月平均汇率水平为7左右，如果汇率保持7左右，汇率对板块利润表影响偏中性；如果人民币汇率持续升值至6.8以下，即低于23Q1水平，采购进口原材料的的企业成本有望下行，如造纸、个护等需要进口纸浆、高分子的标的有望受益；如果人民币汇率继续贬值，出口企业利润表将继续受益。3）原材料：目前大宗原材料价格处于相对低位，如大宗品整体走强，纸价上涨，造纸作为周期品吨盈有望改善；如大宗品继续弱势运行，制造端由于产品价格调整具有滞后性，盈利有望增厚。

风险提示：地产竣工不及预期的风险；原材料价格波动的风险；终端需求疲弱的风险；汇率波动的风险。2目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值3板块及个股收益率复盘

2023年1-11月SW轻工制造板块整体收益率-4.9%，23年1-11月轻工制造VS上证指数累计收益率累计跑输上证指数2.1pp，其中家居及文娱板块回调较深，收益率分别为-7.4%、-12.4%；造纸及包装板块表现好于轻工指数，板块收益率分别为-2.1%、-0.1%。15%10%5%0%

分子板块来看，家居板块走势与轻工指数拟合度较高，4月以来受家居终端客流量回落及房地产销售数据影响，收益率下行；造纸板块1-10月仍受高浆价影响，纸企盈利承压，10月后收益率改善；文娱板块受消费偏弱预期影响，收益率较差；包装板块受鸿博股份等题材标的拉动，表现好于轻工指数整体。-5%-10%-15%轻工制造上证指数23年1-11月轻工制造各子板块累计收益率23年1-11月轻工制造各子板块累计收益率15%10%5%30%20%10%0%0%-5%-10%-15%-10%-20%-30%轻工制造家居用品文娱用品轻工制造造纸包装印刷4数据：Wind，西南证券整理板块及个股收益率复盘

个股层面来看，2023年1-11月涨幅前十个股主要为出口标的嘉益股份、匠心家居，造纸标的齐峰新材，北交所标的沪江材料、泰鹏智能，及部分题材标的。总体来看个股涨幅与基本面相关度较高，其中齐峰新材作为装饰原纸头部企业，产能较快扩张，产品结构优化，盈利能力改善；嘉益股份受益于海外保温杯品类高景气，收入在高基数下保持较快增长；匠心家居积极推新品拓客户，储备自主品牌的海外渠道推广，订单及收入高增。

2023年1-11月跌幅前十个股中以家居、造纸等龙头个股为主，主要是板块业绩压力较大，龙头持仓较为集中。23年1-11月申万轻工板块涨跌幅TOP1023年1-11月申万轻工板块跌幅TOP10500%402.4%400%300%200%100%0%0%-5%235.0%189.6%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%97.6%

92.6%65.6%

62.9%57.3%49.9%

43.5%-27.1%-28.0%-30.6%-30.2%-32.3%-34.0%-34.8%-36.6%-38.5%-40.3%数据：Wind，西南证券整理5板块数据回顾

2023年前三季度申万轻工板块收入4368.0亿元2023单Q3各子板块收入/净利润增速（-4.4%），净利润255.9亿元（-3.7%）。23Q3申万轻工板块收入1577.5亿元（-1.7%），净利润51.7亿元（+10.4%）。分子板块来看，单23Q3家

居

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为+3.5%/-6.0%/-8.5%/+9.6%，净利润增速分别为+10.0%/+26.3%/+0.9%/+4.7%，受益于原材料价格回落以及人民币汇率贬值，利润增长总体好于收入。30%20%10%0%SW造纸SW包装印刷SW家居用品SW文娱用品-10%-20%2023Q3收入增速2023Q3净利润增速18-23年前三季度申万轻工板块收入/利润增速单季度申万轻工板块收入/净利润增速200%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%150%100%50%0%-10.0%-20.0%-30.0%-50%-100%-150%收入增速归母净利润增速轻工板块收入单季度增速轻工板块净利润单季度增速数据：Wind，西南证券整理6板块数据回顾

从个股基本面来看，23Q3收入涨幅居前的主要为出口标的雅艺科技、爱丽家居、匠心家居、嘉益股份、英派斯等。由于2022年海外去库存影响基数较低，叠加人民币汇率贬值，出口企业通常以美元定价，人民币口径的收入增加；23Q3利润涨幅居前的主要为造纸板块标的，主要由于浆价高位回落，考虑到库存周期和进口木浆的到港周期，成本回落在Q3-Q4集中体现，造纸企业利润明显改善。23单Q3年申万轻工板块收入增速TOP1023单Q3申万轻工板块净利润增速TOP101400%140%1200%1000%800%600%400%200%0%120%100%80%60%40%20%0%数据：Wind，西南证券整理7目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值8消费：成长性标的为首选

对比必选消费品和可选消费品来看，2023年轻工板块必选消费品整体经营改善较快，增长中枢高于可选消费。随着线下消费场景恢复，必选消费品牌表现出较强的需求韧性和成长性，23Q2-Q3收入增速大部分修复至10%以上，部分成长品牌如百亚股份、明月镜片增速更高。可选消费品以家居品类为主，消费单值较大，决策成本高，增长中枢与地产竣工增速关联性强，23Q2-Q3增长普遍维持个位数。轻工必选消费品牌单季度收入增速轻工可选消费品牌单季度收入增速50%40%30%20%10%0%20%15%10%5%0%-5%

欧派家居索菲亚志邦家居

顾家家居喜临门公牛集团-10%-15%-20%-25%-30%-10%-20%2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3数据：Wind，西南证券整理9消费：复盘过去十年日用消费品价格，刚需品及功能产品价格韧性强

观察过去十年日用消费品价格变化趋势可以发现，价格变化是需求量、规模优势和功能溢价的综合结果。部分品类可通过丰富产品功能实现价格带上移，即使短期由于市场竞争加剧、价格回落，长期也可通过迭代产品功能实现提价。从品类角度来看，存量市场下长期成长性更强的品类是对价格不敏感的刚需品，包括酒类、家清个护、生活用纸、文具等；以及功能属性强，能通过迭代新品提价的耐用消费品。表：36个大中城市工业日用消费品过去十年价格趋势总结2013年以来价格涨跌幅44.12%2013年以来价格涨跌幅-3.14%品类品类高点/低点出现时间牙膏（普通120克左右）女士内衣:纯棉普通男士毛衣:纯羊毛男士衬衫:纯棉电热水器:50L2015年9月2016年1月2017年12月2016年11月2016年3月2018年1月2020年2月2018年3月2019年10月2017年1月2019年5月10.19%23.84%34.00%20.20%44.93%52.90%107.89%16.26%15.96%26.08%13.33%-0.69%-3.95%11.71%8.69%价格先跌后涨冰箱:210-250立升电脑:主流品牌台式机白酒:500ml左右,52度,高档男士内衣:纯棉普通女士毛衣:纯羊毛洗衣机:波轮式(5kg)洗衣机（滚筒式，5kg）燃气热水器:8L手机:彩屏带摄像头数码照相机:1200万像,5倍光学变焦国产烟:中低档18.33%4.02%微波炉:功率700瓦抽油烟机:直吸式11.88%7.99%价格先涨后落价格持续下跌价格持续增长进口烟燃气灶具:嵌入式燃气灶电取暖器:油汀型啤酒:瓶装630ml左右7.29%啤酒:罐装350ml左右5.44%葡萄酒:干红750ml,12度,中低档11.81%2020年4月白酒:500ml左右,52度,中低档洗衣粉:袋装1kg22.77%26.29%30.65%12.77%8.83%空调机（1.5匹冷暖）彩电:液晶42寸-12.57%-29.37%-53.22%——————洗洁精:瓶装500克洗发液:瓶装750ml沐浴液:瓶装750ml香皂:普通125克葡萄酒:干红750ml,12度,高档21.36%10数据：Wind，西南证券整理必选消费：卫生巾、口腔护理需求刚性，价格稳步提升

卫生巾需求刚性，行业新品迭出，均价增长较快。根据久谦中台数据，2023年各月份卫生巾品牌线上客单价均高于22年同期，其中23Q3卫生巾线上客单价同比+5%。品牌新品迭出，益生菌、敏感肌、纯棉等概念新品定位高端，带动行业均价提升。

借助抖音等平台，国货区域品牌快速成长。根据久谦中台数据，2023Q3线上卫生巾品牌份额TOP4分别是护舒宝（14.6%），苏菲（10.7%），高洁丝（10%），自由点（8.4%）；其中份额提升较快的品牌以国产品牌为主，如自由点、舒莱、她研社等。国产品牌由于新品迭代快，电商打法灵活，在线上渠道具备更强竞争力。2022-2023卫生巾品牌线上客单价（元）2023Q3卫生巾品牌线上份额5550454035302520494542393539374337354034M4M5M6M7M8M920232022数据：久谦中台，西南证券整理11必选消费：卫生巾、口腔护理需求刚性，价格稳步提升

牙膏等口腔护理产品，需求增长稳健，价格逐步提升。过去十年内牙膏均价稳步增长，为消费升级的受益品种，主要由于牙膏消费频率低，单次消费金额不高，消费者对提价不敏感；此外随着消费者口腔健康护理意识增强，对产品功能需求个性化，新成分产品如小苏打牙膏、酵素美白牙膏、益生菌牙膏等普遍定价中高端，价格带继续向上延伸。

从竞争格局来看，国产品牌云南白药、冷酸灵等产品力逐渐增强，市占率稳步提升。登康口腔的冷酸灵品牌作为老牌国货经营稳健，有望凭借电商渠道及区域扩张延续成长性。牙膏均价走势（元/盒）2021-2023H1牙膏品牌线下市场份额13.0012.0011.0010.009.0025%20%15%10%5%8.007.006.000%TOP1

TOP2

TOP3TOP5

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TOP7

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TOP9

TOP10冷酸灵202120222023H1数据：Wind，西南证券整理数据：登康口腔公司公告，西南证券整理12必选消费：文具及生活用纸需求复苏，有望受益于温和通胀

生活用纸和文具同样具备刚需属性，需求逐步回暖。从表观消费量来看，2023年以来生活用纸需求修复；文化办公类商品社零数据经历为期一年的下滑后，10月单月增速转正。需求总体恢复常态。

行业格局方面，以上两品类品牌竞争相对激烈，消费者更重视性价比，行业均价与头部品牌价格策略、电商渠道价格竞争具有较强相关性。长期来看生活用纸及文具品类预计受益于温和通胀，价格缓慢上涨。生活用纸月度表观消费量及增速文化办公类商品社零月度金额及增速600500400300200100030%20%10%0%12010080604020060%40%20%0%-20%-40%-10%-20%表观消费量（万吨）表观消费量同比（右轴）文化办公用品类商品零售类值:当月值(亿元)文化办公用品类商品零售类值:当月同比(右轴，%)数据：隆众资讯，西南证券整理数据：Wind，西南证券整理13可选消费：渗透率提升期的成长品类表现更优中国眼镜镜片零售市场规模

可选消费品类单次消费单值大，决策成本高，但部分可选消费品类功能革新性强，有望推动消费者缩短产品更换周期；且部分赛道头部品牌加大产品投放，目前正处于渗透率快速提升期，如离焦镜片、智能马桶等，有望表现出更强劲的成长动力。如明月镜片离焦镜2023年前三季度实现74%高增长；箭牌家居/瑞尔特2023H1智能马桶及盖板收入分别增长13.8%/32%，增长势头好于传统品类。600500400300200100020%15%10%5%0%-5%2019

2020

2021

2022

2023E

2024E

2025E

2026E中国眼镜镜片零售市场规模（亿元）增速（%）数据：艾瑞咨询，西南证券整理明月镜片离焦镜销售收入及同比增速箭牌家居/瑞尔特智能坐便器收入（亿元）10000180%150%120%90%60%30%0%1614121086420100%900080007000600050004000300020001000080%60%40%20%0%-20%202020212022箭牌2023H120222023Q12023H12023Q1-Q3瑞尔特销售额（万元）yoy(右轴）瑞尔特yoy（右轴）箭牌yoy（右轴）数据：明月镜片公司公告，西南证券整理数据：箭牌家居&瑞尔特公司公告，西南证券整理14可选消费：功能属性强的单品远期提价空间充足

功能性强的耐用产品无惧短期价格竞争，行业格局有望持续优化。部分品类渗透率达到一定阶段，会出现行业竞争加剧，价格竞争趋于激烈的情况，如智能坐便器2023年线上2500元以下价格带产品占比明显提升；但与此同时，品牌提供给消费者高性价比产品，有望帮助提升品牌份额。特别是部分品类远期可以通过丰富产品功能性，提高定价天花板，在市场份额稳定后可持续优化产品结构，提高品牌定位和利润空间。整家定制、智能家居（包括智能卫浴、智能晾衣机、智能照明、智能睡眠、智能安防等）等赛道，尽管短期可能存在价格压力，但远期产品可迭代空间大，溢价天花板高，成长空间充足。推荐家居龙头公司欧派家居、顾家家居、箭牌家居、瑞尔特等。2022/2023年智能坐便器线上各价格带占比智能门锁月度线上均价走势（元）40%30%20%10%0%35%30%23%20%21%18%14%7%8%8%8%7%22YTD23YTD数据：奥维云网，西南证券整理数据：洛图科技，西南证券整理15目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值16制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒

板块制造企业主要有四大看点：1）部分品类下游去库结束，行业进入恢复性增长；2）品牌出海及部分跨境电商标的实现增长突破；3）产品结构优化升级的标的；4）美国降息后若地产需求回暖，家居用品出口企业有望受益。表：四大逻辑分类制造企业季度收入增速2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3去库进入尾声家联科技依依股份浙江自然35.80%13.90%46.60%111.80%43.70%13.20%79.20%10.30%-1.20%20.50%2.80%-20.80%-19.50%-27.20%-24.30%-9.00%-5.10%-21.10%-12.60%-15.80%-19.80%品牌化+跨境电商乐歌股份致欧科技久祺股份15.80%-4.10%3.30%6.40%8.60%-4.80%-49.70%16.20%-3.90%4.30%12.30%-0.40%-6.20%31.90%13.90%1.20%-19.30%-29.40%-11.20%-37.10%-54.70%产品结构优化嘉益股份久祺股份家联科技洁雅股份豪悦护理松霖科技131.20%3.30%97.10%-29.40%111.80%-36.10%37.30%37.00%116.20%-49.70%79.20%-11.60%26.10%-2.70%120.40%-54.70%20.50%-17.10%0.20%32.50%-37.10%-20.80%-29.20%22.80%-23.70%49.80%-6.20%51.80%1.20%35.80%-47.90%-2.80%49.30%-24.30%-15.20%-4.80%-21.10%1.00%1.30%-29.10%-14.00%3.10%受益于美国地产需求回暖麒盛科技梦百合14.10%13.50%1.10%2.20%-3.50%-39.00%0.30%-20.20%-10.20%-35.60%9.10%-30.10%-3.90%-18.80%-6.20%-0.50%-3.90%-6.40%-20.70%-7.40%19.90%-2.00%61.70%12.20%22.40%-0.40%27.20%6.50%匠心家居共创草坪玉马遮阳致欧科技55.80%1.40%27.80%9.60%-18.00%14.40%-11.20%9.30%3.40%18.80%13.90%-4.10%-19.30%-4.80%17数据：Wind，西南证券整理制造端：去库进入尾声

美国家居批发商及零售渠道商库存回落，有望恢复稳定下单。从数据来看，美国家居批发商库存销售比从2022年7月高点（接近2倍）开始逐步回落，库存去化，截至2023年10月已经恢复至历史中枢位置，约为1.7倍，库存水平已经恢复常态，预计逐步开始稳定下单适当补库存，上游供应商订单有望稳步改善。

从美国家居及零售企业库存水平来看，近1-2季度美国零售渠道商库存周转天数有下降趋势，目前亚马逊、沃尔玛、开市客的库存周转天数均低于2022年高位，动销有所改善。美国家居批发商库存销售比美国渠道商库存周转天数2.402.202.001.801.601.401.201009080706050403020100亚马逊沃尔玛家得宝开市客21Q1

21Q2

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22Q1

22Q222Q3

22Q4

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23Q3数据：Wind，西南证券整理18制造端：去库进入尾声

从细分品类出口数据来看，不同品类之间库存去化节奏差异大。塑料餐具品类及宠物卫生用品去库较晚，2022年上半年这两个品类增速亮眼，下半年尽管增速回落或略下滑，但降幅有限，去库压力集中在2023年体现。从23Q4情况来看，塑料餐具月度出口增速逐渐企稳，宠物卫生用品出口单月转正。推荐家联科技、依依股份。

值得注意的是，家居品类单月出口增速7月以来拐点向上，降幅逐步收窄，单10月家具出口金额已经转正至3.6%，与家居出口企业的订单量及出货量数据保持一致趋势。塑料餐具/宠物卫生用品单月出口增速家具及其零件单月出口金额及增速8070605040302010070%60%50%40%30%20%10%0%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-10%-20%-30%塑料制餐具及厨房用具出口金额:家具及其零件:当月值（亿美元）yoy（右轴）纸浆、纸等制的其他家庭、卫生或医院用品数据：Wind、海关总署，西南证券整理数据：Wind，西南证券整理19制造端：品牌出海空间打开

品牌出海性价比优势突出。部分公司借助优质制造能力发展自主品牌，如匠心家居、乐歌股份等。考虑到跨境品牌对海外市场运营能力有较高要求，进入壁垒较高，竞争格局良好；且跨境品牌可充分利用国内较低的生产成本及小件空运税费的优惠政策，较海外品牌具有更强的成本优势，使得品牌出海可兼顾盈利和性价比。在家居等劳动密集型品类上，跨境品牌价差优势尤其明显。

海外线上消费渗透率稳步上行，随着基础设施进一步完备仍有提升空间。从行业趋势来看，一方面海外线上消费占比持续提升，海外仓储物流、电商平台等基础设施逐渐完备，跨境电商市场扩容；另一方面美欧等海外市场也更加重视消费性价比，跨境电商品牌迎来增长良机。美国线上消费渗透率跨境品牌及本地品牌价格差异（美元）109212001000800600400200018001600140012001000800600400200040%35%30%25%20%15%10%5%8002602432001540%2020202120222023E

2024E

2025E

2026E增速（右轴）电商零售销售额（亿元）总零售销售额占比（右轴）功能单椅电动沙发电动升降桌带升降台的咖啡桌数据：eMarketer，西南证券整理数据：各品牌官网，Amazon，西南证券整理20制造端：品牌出海空间打开

轻工板块品牌出海公司主要有致欧科技、匠心家居、致欧科技营业收入及增速乐歌股份、久祺股份等。其中致欧科技以跨境自主品牌为主，随着下游库存去化，2023年以来收入降幅逐渐收窄。乐歌股份跨境电商占比已经较高，亚马逊和独立站均运营成熟，增长稳健；海外仓布局较早，盈利能力强，迎来价值重估。匠心家居自主品牌尚处于起步阶段，目前下游渠道客户的认可度较高；久祺股份跨境渠道以童车为主，品类有望逐步扩张。80604020080%60%40%20%0%-20%2020202120222023H1

2023Q1-Q3营业总收入（亿元）yoy(右轴)乐歌股份线上收入及增速久祺股份OBM收入及增速2015105200%540%160%120%80%40%0%30%20%10%0%43210-10%0-20%2020202120222023H120212022占营业收入比重（右轴）线上销售额(亿元)yoy(右轴）占总营业收入比例（右轴）OBM（亿元）yoy（右轴）数据：Wind，西南证券整理21制造端：品类升级，产品结构优化空间大

在政策和消费趋势驱动下，制造企业产品结构持续优化。部分公司传统品类增长较稳定，同时开发与原业务客户重合度较高的新品类，充分发挥协同优势，新赛道成长空间较大，逐渐贡献收入增量，如家联科技、久祺股份、洁雅股份、松霖科技等。家联科技拓展PL

A及甘蔗纤维等全降解制品，随着环保政策趋严，下游客户采购PLA制品的占比提升，品类结构有望改善。2023H1家联科技可降解制品收入1.1亿元，同比+55.9%，占总收入比例14.9%，增速远快于传统品类，有望长期带动产品结构和报表结构改善。久祺股份电助力车收入及增速家联科技可降解制品收入及增速543210120%100%80%60%40%20%0%1.61.41.21.00.80.60.40.20.0300%250%200%150%100%50%-20%0%201820192020202120222023H120182019202020212022助力电动自行车营业收入(亿元）yoy（右轴）生物全降解材料制品营业收入（亿元)yoy(右轴）数据：久祺股份公司公告，西南证券整理数据：家联科技公司公告，西南证券整理22制造端：美国降息后地产需求或回暖，家居品类有望受益

美国房屋销售有回暖趋势。从美国房屋销售情况来看，尽管利率处于较高位置，但美国新房销售在23年4月开始转正，4月以来维持正增长。成屋销量的增速降幅逐步收窄，主要由于在利率较高水平下，成屋的市场供给较少，供需格局偏紧，且房价也延续上涨趋势，部分购房者处于观望态势。

复盘过去20年成屋销量增速和30年期固定利率的走势，成屋销量和利率水平表现出明显的负相关。展望后续来看，尽管目前市场对于2024年美联储降息时点存在较大分歧，但存在较大的降息预期，中期来看随着利率逐步回落，房屋销售有望恢复增长，从而带动家居相关品类的需求恢复。美国新屋/成屋销售同比增速美国成屋销售增速VS

30年贷款利率60%50%40%30%20%10%0%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-10%-20%-30%-40%-50%美国:成屋销量:季调:折年数:同比美国:成屋销量:季调:折年数:同比美国:新建住房销量:季调:折年数:同比美国:30年期抵押贷款固定利率:月:平均值（右轴）数据：Wind，西南证券整理23制造端：美国降息后地产需求或回暖，家居品类有望受益

美国家居、庭院品类终端需求与地产相关度较高，此外由于美国房龄较老，改造和维护成本较高，部分装修工作需要通过贷款解决，利率下降后建材、工具类产品需求同样有机会得到释放。7月以来美国家具及相关产品的订单和出货量同比增速降幅收窄，从美国家居零售公司收入情况来看，家得宝、泰普尔、乐至宝、莫霍克等企业在近两个季度表现出了改善趋势，反映了终端零售需求的小幅回暖。

轻工板块有对美出口、且品类与家居家装较为相关的主要包括：匠心家居、乐歌股份、麒盛科技、梦百合、共创草坪、玉马遮阳、永艺股份、恒林股份等，目前海外家居渠道库存去化接近尾声，并恢复常态化下单，增速有望保持改善趋势。美国家具及相关产品订单/出货量同比增速表：美国家居企业季度营业收入增速30%公司家得宝劳氏22Q13.8%22Q26.5%-0.3%3.6%22Q35.6%2.5%22Q40.3%5.2%23Q1-4.2%-5.6%-2.5%-18%-6.9%23Q2-2%23Q3-3%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-3.1%18.8%-9.2%4.9%-12.8%-0.5%泰普尔丝涟乐至宝莫霍克-5.5%

-12.7%31.8%

15.1%13%

6.8%6.2%3.6%0.2%-4%-20.3%

-16.3%-6.4%

-5.2%美国:新订单:制造业:耐用品:家具及相关产品:季调:同比美国:出货量:制造业:耐用品:家具及相关产品:季调:同比数据：Wind，西南证券整理24目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值25需求端：纸价底部回升，需求弱改善

浆纸系：在浆价支撑下纸价底部回升，其中双胶纸、双铜纸较白卡纸提价幅度更大，双胶纸/双铜纸分别从2023年7月上旬低点5100元/吨、5200元/吨回升至11月底6000元/吨、5800元/吨，累计涨幅分别为900元/吨、600元/吨，目前已经回归过去两年内的中枢位置；白卡纸受行业供给较多影响，价格调整较深，6月以来价格底部回暖，从6月低点4210元/吨回升至11月底5010元/吨，累计涨幅800元/吨，但仍处于过去两年内较低价格水平。

废纸系：废纸原料及包装纸价格均在下行区间，临近年底旺季纸价边际小幅改善。11月以来箱板纸、瓦楞纸分别底部上涨50元/吨，在旺季需求催化下价格回升。木浆系纸种价格（元/吨）废纸系纸种价格（元/吨）1100010000900080007000600050004000300070006000500040003000200010000阔叶浆针叶浆双铜纸双胶纸白卡纸废旧黄板纸高强瓦楞纸箱板纸白板纸数据：隆众资讯，西南证券整理26原料端：海外浆厂仍有大规模浆线投产规划，压制浆价上行

海外浆厂规划及待投产能依然较多，浆价供给预期增长较多，压制浆价上行空间。2023年1月以来几家海外浆厂均有大规模浆线落地投产，浆价下挫明显，随着产能爬坡及后续投产规划，新增供给仍然处于高位，不支撑浆价的大幅上行。展望明年，Suzano仍有大规模浆线待投放，预计木浆供给进一步增加。表：海外浆厂投产情况与规划浆厂品种漂白桉木浆（BEK）桉木浆设计产能（万吨）投产时间2023年1月已投产2023年4月已投产2023Q3已投产2023Q4总产能（万吨）智利Arauco

MAPA项目芬欧汇川UPM15621015038210（MAPA项目）580芬林芬宝MetsaPaper

Excellence巴西Suzano针叶浆、阔叶浆396漂白针叶木牛皮纸

(NBSK)

纸浆阔叶浆180（加拿大地区）2551802502024年1090180巴拉圭Paracel

SA智利Arauco阔叶浆、漂白桉木牛皮纸浆（BHKP）阔叶浆2025年2028年530数据：纸业网、卓创资讯、EUWID、西南证券整理27供需格局：需求偏弱复苏，优选供给结构较好的文化纸

从供需结构来看，预计2024年下游需求延续弱复苏，供给端的决定作用更强，优选新增产能有限、供给格局较好的纸种，如文化纸等。

根据隆众资讯数据，文化纸2023年已投产及待投产能为290万吨，2024、2025年目前规划新增产能分别为45万吨、148万吨，规划新增产能较少，预计随着需求稳步增长，文化纸价格有支撑。表：文化纸新增产能主要公司——投产时间纸种产能（万吨）合计双胶纸铜版纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸双胶纸131464520在产（截至2022年底）1959——广东纸业有限公司2023.03.312023.06.082023.08.192023.12.302023.10.312023.12.312023.12.312024.01.012024.12.312025.06.302025.12.312025.12.31联盛浆纸（漳州）有限公司亚太森博（山东）浆纸有限公司玖龙纸业（北海）有限公司605055290亚太森博（山东）浆纸有限公司山东奥海纸业有限公司50252023年及以后投产福建省莆田市泰盛纸业有限公司厦门分公司30四川纸业股份有限公司2045山东奥海纸业有限公司岳阳林纸股份有限公司玖龙纸业（湖北）有限公司黄冈晨鸣浆纸有限公司25455014853数据：隆众资讯，西南证券整理28目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值29竣工：政策向竣工、旧改等方向倾斜，保交付或存在超预期空间

2023年以来竣工单月增速数据向好，2023年2月竣工面积同比转正以来，单月均保持同比较快增长，保交付政策效果逐渐传导。在竣工增速回暖、积压需求释放以及线下消费场景修复作用下，家具社零增速年初以来维持小幅增长，2023年10月家具类社零当月增速为1.7%。

展望后续来看，一方面，目前政策端对保交楼、保障房、城中村改造等支持较多，竣工端数据仍有望保持稳健；另一方面，考虑到头部品牌持续推出引流套餐，增加品牌竞争力，探索套系化销售模式成效较好，行业集中度有望继续提升。商品住宅竣工/销售单月增速家居社零金额及增速20018016014012010080604020050%40%30%20%10%0%120%100%80%60%40%20%0%-10%-20%-20%-40%-60%全国:商品房竣工面积:住宅:当月同比全国:商品房销售面积:住宅:当月同比家具类社零当月值（亿元）yoy（右轴）数据：Wind，西南证券整理30竣工：政策向竣工、旧改等方向倾斜，保交付或存在超预期空间

目前地产政策向保交付和城中村改造/旧房改造倾斜，此外房企积极融资和债务重组，保证交付端良好兑现，如融创截至2023年10月份交付20.5万套，2023年、2024年目标均为交付30万套；碧桂园前11个月已累计交付房屋约50万套，2024年交付量预计超过40万套。房企端对保交付继续保持高度重视并制定较高目标，预计24年保交付对竣工支持依然较强。推荐关注欧派家居、江山欧派、志邦家居、顾家家居等。表：近期保交付/旧改/保障房/房贷相关政策日期主体政策内容财政部、税务总局、《关于保障性住房有关税费政策的公告》对保障性住房项目建设用地免征城镇土地使用税。对保障性住房经住建部

营管理单位与保障性住房相关的印花税，以及保障性住房购买人涉及的印花税予以免征。9月28日关于房地产，会议提出，健全房地产企业主体监度和资金监管，完善房地产金融宏观审慎管理，一视同10月31日11月2日中央金融工作会议

仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，因城施策用好政策工具箱，更好支持刚性和改善性住房需求，加快保障性住房等“三大工程”建设，构建房地产发展新模式。中国人民银行

、国家外汇局党组召开扩大会议，因城施策精准实施差别化住房信贷政策，更好支持刚性和改善性住房需求,有效满足房地产企业合理融资需求，支持“平急两用”公共基础设施、城中村改造和保障中国人民银行、国家外汇局性住房建设“三大工程”，加大住房租赁金融支持力度，促进房地产市场健康平稳发展。中国人民银行深圳市分行发布通知，11月23日起调整二套住房最低首付款比例。二套住房个人住房贷款最低首付款比例由原来的普通住房70%、非普通住房80%统一调整为40%。同日，深圳市住房和建设局优化普通住房认定标准，取消“实际成交总价750万元以下（含750万元）”这一价格限制条件。普通住房认定标准仅保留住宅小区建筑容积率和单套住房面积两个条件。中国人民银行深圳市分行、深圳市住房和建设局11月22日11月22日《广州市城中村改造条例》拟于2023年12月下旬进行第三次审议并交付表决。这是全国首个将出台的专门针会

对城中村改造的地方性法规条例。其中提到，经改造项目所在村农村集体经济组织三分之二以上成员和三分之二以上村民同意的，方可启动改造。广州市人大数据：Wind，西南证券整理31竣工：政策向竣工、旧改等方向倾斜，保交付或存在超预期空间

保交付对竣工增速拉动的情景分析：在此前发布的研究报告《江山欧派（603208）：工程零售全面复苏，业绩有望较快兑现》中的我们测算，2022年理论上应竣工面积与实际竣工面积存在1.8亿平方米的缺口，即延期交付面积，并假设2023-2024年平均每年保交付0.9亿平方米。2023年1-11月住宅竣工面积累计增速18.5%。根据我们此前测算，如果不考虑保交付贡献，2023年全年实际竣工面积增速约为2.7%，考虑保交付新增交付面积约0.9亿平，预计2023年竣工增速为17.2%，截至目前竣工增速与我们测算结果较为接近。在此基础上我们对2024年进行情景分析：•••情景1：保交付对竣工拉动和2023年一致，贡献约0.9亿平，测算竣工面积增速为7.4%；情景2：保交付完全不产生贡献，不考虑保交付的正常竣工增速约为-11.5%；情景3：保交付超预期，比如保交付专项借款扶持的项目增加，竣工面积有望保持在高个位数至两位数增长。表：保交付对竣工面积拉动情况的测算不考虑保交付的正常施工交付面积（亿平方米）（过去3年销售面积的移动平均值x实际竣工比例）实际竣工面积（亿平方米）2022年2023EYoy6.256.257.336.4217.2%2.7%假设完全没有保交付贡献6.96假设保交付面积与2023年一致2024Eyoy7.877.4%-11.5%数据

：Wind，西南证券发布于2023.3.28的研究报告《江山欧派（603208）：工程零售全面复苏，业绩有望较快兑现》，西南证券测算32汇率：汇率高位，美联储加息预期分歧较大

汇率高位，美联储加息预期分歧较大。2023年年初以来，人民币对美元汇率总体上行，在11月达到高点7.3左右，进入12月回落至7.15左右。2023Q1/Q2/Q3末人民币对美元汇率分别为6.87/7.25/7.30，同比来看，2023年Q1-Q2人民币汇率同比贬值幅度较大，出口企业汇兑收益增加；23Q3平均汇率同比略贬值，但部分出口企业由于锁汇或套保，实际受益于贬值较小。

人民币对美元汇率主要受到市场对美联储加息时点预期波动，目前市场分歧较大，截至2023/12/11，市场对5月降息的概率预期为50.4%，3月降息的预期为40.2%。人民币对美元汇率USDCNY市场预期的美联储加息时点7.67.47.27.06.86.66.46.26.0CME

FEDW

ATCH

TOOL-MEETING

PROBABILITIESMEETINGDATE325-350

350-375

375-400

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550-5752023/12/132024/1/310.00%

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0.40%2024/6/122024/7/312024/9/182024/11/72024/12/180.00%

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0.00%数据：Wind，西南证券整理数据：CME，截至2023.12.11，西南证券整理33汇率：汇率高位，美联储加息预期分歧较大

我们对汇率走势进行分析：•••情景1：人民币对美元持续升值至6.8以下，低于2023年年初水平，有进口原材料的企业实际采购成本回落，盈利能力有望增厚，例如依赖木浆进口的造纸及个护公司；情景2：人民币对美元汇率稳定维持在7左右，平均汇率与2023年全年较为一致，预计全年汇率对企业利润表的贡献中性；情景3：人民币对美元汇率贬值至7.2以上，有利于出口企业增厚毛利率和汇兑收益。表：出口公司汇兑损益及公允价值变动损益金额汇兑损益（万元）22公允价值变动损益（万元）公司22H123H1-1465.0-415.8-2928.7-1339.1-258.922H11317.7-320.4-16.040.72223H123H1合计451.0115.7-84.0-132.3-190.1-445.3-549.1-579.6-1336.6-2218.2-2372.0-3698.8-6526.6-7405.3-10529.8依依股份浙江自然乐歌股份嘉益股份玉马遮阳西大门-1686.9-1658.8-721.6-1579.4-718.5-3012.7-1374.0-3678.1-2209.1-1375.8-1022.7-2680.7-6583.4-6301.1-7042.7-3599.1-2934.9-12386.0-12063.9-8313.31737.7-625.0-1149.1-1598.53.8-1916.0-531.5-2844.7-1206.8-68.80.00.00.025.1-426.2-12.171.4-693.2-445.3-540.50.0家联科技久祺股份匠心家居共创草坪海象新材永艺股份麒盛科技梦百合-1090.1-4112.7-4582.3-3893.0-1184.8-1300.9-9096.6-6462.9-4370.8-8.58.5-626.842.5279.40.0-1206.4-1294.0-1938.9-2372.0-3426.8-5209.5-8244.8-9846.6-993.2306.1600.8-1.20.0-265.1-4450.6-2576.6-1932.90.0272.01317.1-839.6683.3-12363.0-2899.7-1386.7恒林股份数据：Wind，西南证券整理，其中合计值为汇兑损益-公允价值变动损益，数值越大证明汇兑实际收益越小34大宗原材料：目前处于相对低位

大宗原材料价格目前处于底部，我们对原材料趋势分析•••情景1：大宗原材料涨价，造纸作为周期品种，如终端需求显著改善，导致大宗品整体大幅涨价，造纸周期属性显现，吨盈预计向上；情景2：大宗原材料降价，制造企业的价格调整具有一定滞后性，短期盈利有望增厚；此外必选消费终端价格相对刚性，也充分受益于原材料价格回落；情景3：大宗原材料维持底部盘整，成本边际不变，对盈利的影响中性。原油/TDI价格走势钢材/木材价格走势30000250002000015000100005000160140120100801200011000100009000858075706560555060402008000甲苯二异氰酸酯（元/吨）冷轧不锈钢卷(430/2B,0.6mm):太钢（元/吨）人造板:中纤板(12厘)（元/张）原油:英国布伦特Dtd（美元/桶）数据：Wind，西南证券整理35目

录2023年板块数据回顾消费：成长性标的为首选制造：短期看去库结束，长期看公司成长性壁垒周期：优选文化纸等供需格局较好品种对竣工、汇率、原材料的情景分析2024年推荐标的与估值36百亚股份（003006）：产品力突出，区域扩张成长潜力充足

投资逻辑：1）卫生巾产品具备刚需属性，消费量保持稳定增长，行业中高端趋势持续，行业有望量价齐升，公司产品高端化升级成果良好，益生菌、敏感肌等新系列快速打开市场，兼具性价比和产品差异化优势；2）百亚核心区域根基深厚，外围省份扩张潜力充足，管理架构调整后外围区域较快成长；3）电商持续高增并具备一定规模，电商渠道盈利后有望对整体盈利水平有拉动。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为2.5亿元、3.1亿元、3.9亿元，对应PE为27倍、22倍和17倍，维持“买入”评级。

风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；募投项目投产进展不及预期的风险；新品推广进展不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A1612.1410.19%187.29-17.83%0.442023E2133.0232.31%254.2135.73%0.592024E2638.7223.71%314.3023.64%0.732025E3208.9821.61%392.9525.02%0.92股价表现百亚股份营业收入（百万元）60%40%20%0%沪深300增长率归属母公司净利润（百万元）增长率每股收益EPS（元）净资产收益率ROE14.59%3617.58%2719.42%2221.44%17-20%PEPB5.294.714.213.71数据：Wind，西南证券37登康口腔（001328）：深耕口腔大健康领域，份额稳步增长

投资逻辑：1）冷酸灵品牌知名度高，线下渠道管理精细、壁垒深厚，县域城市仍有进一步渗透空间；2）牙膏行业定价稳步提升，公司产品价格定位中端，价格带上行空间充分，此外新品储备充足，逐步扩展漱口水、口喷、电动牙刷等，品类扩张天花板高；3）重视抖音等新渠道布局，品牌认知有望进一步提升。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为1.6亿元、1.8亿元、2.1亿元，对应PE为31倍、27倍和24倍，维持“持有”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，渠道扩张不及预期的风险，产能投放不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A1313.3314.95%134.6113.25%0.782023E1462.4911.36%155.6015.59%0.902024E1663.1913.72%179.7315.51%1.042025E1874.3512.70%205.9614.59%1.20股价表现登康口腔营业收入（百万元）沪深30010%0%增长率归属母公司净利润（百万元）-10%-20%-30%-40%-50%-60%增长率每股收益EPS（元）净资产收益率ROE24.82%3610.65%3112.14%2713.62%24PEPB9.023.353.303.24数据：Wind，西南证券38家联科技（301193）：订单边际改善，可降解塑料制品成长空间充足

投资逻辑：1）海外去库完毕，外销有望迎来拐点，24年随着下游客户需求恢复正常下单，外销有望保持稳健增长；2）内销凭借新客户拓展、及茶饮行业自身量增，预计继续保持较快增速，且可降解塑料在政策引导下渗透率还有较大提升空间；3）随着订单恢复，产能利用率提升，利润率有望恢复常态；4）甘蔗纤维制品产能逐步释放，有望凭借新品开发欧洲等新客户市场，品类扩张空间大。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为0.8亿元、1.6亿元、2.2亿元，对应PE为46倍、21倍和16倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，渠道扩张不及预期的风险，产能投放不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A2023E2024E1965.8825.58%163.492025E2380.9321.11%220.8835.11%1.15股价表现营业收入（百万元）1976.021565.4520%10%0%家联科技沪深300增长率60.08%

-20.78%179.22

76.46归属母公司净利润（百万元）增长率151.72%

-57.34%

113.83%-10%-20%-30%每股收益EPS（元）0.9310.47%200.404.35%460.858.51%21净资产收益率ROE10.31%16PEPB2.322.212.001.78数据：Wind，西南证券39依依股份（001206）：宠物卫生用品海外空间广阔，份额稳步提升

投资逻辑：1）大客户亚马逊去库完毕，收入及订单预计边际改善，2预计老客户自然增长+亚马逊恢复下单+新客户增量，收入增长弹性充足；2）宠物卫生用品在海外具备刚需属性，美国市场渗透率处于加速提升阶段，日本市场需求稳定，国内市场方兴未艾，市场空间广阔；3）公司自身产品力优越、客户结构优质，在大客户份额较高，并持续拓展高潜客户，市场份额有望稳步提升。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为1.3亿元、1.6亿元、1.9亿元，对应PE为22倍、18倍和15倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，渠道扩张不及预期的风险，产能投放不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A1516.3415.75%150.552023E1465.94-3.32%131.512024E1728.6217.92%162.3123.42%0.882025E1997.5515.56%192.6118.67%1.04股价表现依依股份营业收入（百万元）15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%沪深300增长率归属母公司净利润（百万元）增长率31.96%

-12.64%每股收益EPS（元）0.818.32%190.717.00%22净资产收益率ROE8.20%189.19%15PEPB1.611.551.471.39数据：Wind，西南证券40太阳纸业（002078）：林浆纸一体化布局推进，成本优势持续凸显

投资逻辑：1）需求端在党建书刊等需求支撑下持续复苏，文化纸行业新增产能较少，供需格局良好；2）公司产能释放在即，老挝基地已经形成150万吨的浆、纸年生产能力，广西林浆纸一体化项目将逐步投产，产业链优势进一步完善，规模效应有望逐步释放；3）公司自身成本优势明显，伴随原材料浆价回落、能耗成本压制明显缓解，盈利能力弹性较强。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为30.1亿元、35.2亿元、40亿元，对应PE为11倍、9倍和8倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险，纸价出现大幅波动的风险，投资项目投产不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A2023E2024E2025E股价表现太阳纸业营业收入（百万元）39766.93

40662.79

44247.23

47247.2520%10%0%沪深300增长率24.28%2808.77-5.01%1.012.25%3013.627.29%1.088.82%3524.8516.96%1.266.78%4003.6613.58%1.43归属母公司净利润（百万元）增长率每股收益EPS（元）-10%-20%净资产收益率ROE12.16%1211.96%1112.51%912.70%8PEPB1.431.321.181.05数据：Wind，西南证券41江山欧派（603208）：新零售发力，渠道结构调整成效显著

投资逻辑：1）大B业务底部改善，现金流明显向好，基本盘稳定。随着保交付政策推进，竣工修复，大B业务有望优先受益。公司深耕优质地产商，反映出公司较强的生产制造和落地服务能力。2）公司的品牌和稳定供应优势进一步凸显，供应格局和市占率有望随着地产龙头提升，同时工程代理招商数量较快增长，现金流持续优化；3）家装业务占比快速提升，新零售渠道性价比优势显著。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为4.1亿元、5.5亿元、6.7亿元，对应PE为12倍、9倍和8倍，维持“买入”评级。

风险提示：地产政策变化的风险；市场竞争加剧的风险；投产进度不及预期的风险；现金流回收不及预期的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A3208.921.63%2023E4032.1825.66%414.902024E5033.5724.83%546.9731.83%3.092025E6035.7719.91%673.1423.07%3.80股价表现营业收入（百万元）30%20%10%0%江山欧派沪深300增长率归属母公司净利润（百万元）-298.51增长率-216.20%

238.99%-10%-20%-30%-40%每股收益EPS（元）-1.68-20.82%-172.3421.87%12净资产收益率ROE23.32%923.28%8PEPB3.642.742.211.80数据：Wind，西南证券42欧派家居（603833）：渠道力、产品力、品牌力领先，龙头地位夯实

投资逻辑：1）橱衣木卫全品类发展，不断丰富墙板、家配等品类，打造一站式产品供应能力，产品力、品牌力领先行业，定制龙头地位不断夯实；2）传统经销渠道布局树大根深、下沉充分，经销商管理精细动力充足，单店增长已经成为零售增长的主要驱动，零售能力逐步验证；3）率先理顺整装渠道模式，经销与整装利润分配机制完善，在公司高效供应链支撑下，整装渠道有望和传统渠道形成品牌合力，贡献重要业绩增长。

业绩预测与投资建议：预计2023-2025年归母净利润分别为30.8亿元、35.5亿元、41.3亿元，对应PE为13倍、12倍和10倍，维持“买入”评级。

风险提示：房地产市场变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。表：盈利预测与估值指标/年度2022A2023E2024E2025E股价表现欧派家居营业收入（百万元）22479.50

25252.09

29148.57

33240.0330%20%10%0%沪深300增长率9.97%2688.430.86%4.4112.33%3083.6314.70%5.0615.43%3553.9015.25%5.8314.04%4127.3216.13%6.78归属母公司净利润（百万元）增长率-10%-20%-30%-40%-50%每股收益EPS（元）净资产收益率ROE16.24%1516.62%1316.53%1216.57%10PEPB2.482.211.911.64数据：Wind，西南证券43顾