图说日本月报：日本再通胀趋势向好日元贬至较低水平

一、增长短期经济动能指标：3月整体改善图表1：彭博对日本2024年GDP的一致预期从年初的0.8%小幅下行至0.7% 图表2：3月日本PMI均边际改善%1.41.21.00.80.60.4

彭博对日本2024年GDP的一致预期

0.7

日本综合PMI 日本制造业PMI

日本服务业PMI日本服务业PMI51.748.20.2 350.02023/04 2023/07 2023/10 2024/01 2024/04

3018 19 20 21 22 23 24资料来源：彭博r， 资料来源：Haver，图表3数均回升至疫情以来的高点

图表4BoJ2023次转正制造业 非制造业(点) Tankan调查：对未来的预期制造业 非制造业20100-10-20-30-40-50-60-702000 2004 2008 2012 2016 2020

(点20100-10-20-30-40-50

（%） 产出缺口(BOJ口径) Tanakan要素利用率指数（右轴逆序）产能利用不足6产能利用不足420(2)(4)(6)1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020

（%）-25-20-15-10-50510152025资料来源：Haver， 资料来源：Haver，就业与收入：就业维持较高增长，工资增速也明显回升图表5：2月日本雇员人数持续上行

图表62有所降温但仍然偏紧百万人) 雇员人数 正式员工（右轴） 非正式员工（右轴69686766656463622002 2006 2010 2014 2018 2022

105103101

%6.05.04.03.02.01.00.0

2000 2005 2010 2015 2020

64.0日本失业率日本劳动参与率日本失业率日本劳动参与率63.22.663.062.562.061.561.060.560.059.559.0资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表7：2月岗位空缺与申请人数之比也际回落 图表8：2024年以来名义工资增速大幅升，2月增速达到4.1%(%)3.02.52.01.51.0

2.3日本岗位空缺与求职者之比日本新增岗位空缺与新增求职者的比例日本岗位空缺与求职者之比日本新增岗位空缺与新增求职者的比例

基础工资 加班工资 奖金 日本名义工资同比增5%4%3%2%1%0%

4.1%

2000 2005 2010 2015 2020

-1%-2%-3%

2019 2020

2021 2022 2023 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，消费：名义和实际消费环比增速均转正图表9：2月日本实际消费活动指数明显回升，指示居民实际消费支出反弹 图表10：其中，日本耐用品消费边际回落非耐用品消费明显反弹100100 日本消费活动指数（调整旅游后）日本家庭实际消费支出（除房租外105

日本实际消费活动指数（CAI）96.996.087.7（2019=100） 96.996.087.7

120115110105

耐用品 非耐用品 服务9085802015 2017 2019 2021 2023

100

2019 2020 2021 2022 2023 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表11：信用卡消费显示2024年以来百货商店零售保持景气，2月环比贡献为1.8个百分点15%

百货商店等零售店 餐馆酒店 医院诊所其他 日本信用卡消费环比4.5%10%4.5%5%0%-5%-10%2019 2020 2021 2022 2023 2024资料来源：Haver，图表12：3月消费者信心维持较高水平 图表13：截至最新的23年3季度，日本民消费倾向也进一步回升点) 日本居民消费信心指数60 日本居民消费活动预期（ 日本居民消费信心指数5550454035

51.539.1

105%日本家庭边际消费倾向（BOJ日本家庭边际消费倾向（BOJ口径）100.2%95%90%3025202005200720092011201320152017201920212023

85%80%2008 2011 2014 2017 2020 2023资料来源：Haver， 资料来源：Haver，投资：投资一季度或有所反弹，企业投资预期位于高位图表143（1个季度在一季度反弹

图表15：截至去年四季度，日本地产销售持续上行，日本住房价格边际回落但仍处高位折年增速，%折年增速，% 日本实际GDP私人部门住房投资 日本住房新开工数（领先1期）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024

（万亿日元）日本地产业销售额 （万亿日元）日本地产业销售额 （2010=1日本住宅房价指数（右轴）1211109872015201620172018201920202021202220232024

00）140135130125120115110105100资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表162023一步上行

图表172整体延续反弹趋势（万亿日元） 私人部门投资同步指标私人部门非住宅投资 资本品运输量，右轴非住宅建筑（厂房）开工，右轴9590858075

80

同比比 机械设备新订单（领先1期） 机械设备投资20%10%0%-10%-20%70 602007 2011 2015 2019 2023

-30%2000 2004

2012 2016 2020 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表181件和其他制造业明显回落

图表19：非制造业1月机械新订单也边际回落，电力设施、金融和建筑边际回落，信息服务订单增加汽车及零部件(10%)汽车及零部件(10%)其他(36%)化工品(8%)制造业造船(4%)500450400350300250200150100500

日本机械设备新订单细项（制造业）通用设备(23%) 电气设备(15%) 通讯设备(4%)

362

（十亿日元）9008007006005004003002001000

日本机械设备新订单细项（非制造业）其他非制造业（33%） 电力设施（26%） 交运和邮政金融（12%） 信息服务（7%） 建筑（9%）非制造业

5912019 2020 2021 2022 2023 2024 2019 2020 2021 2022 2023 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表20Tankan年1季度企业投资仍处高位

图表213EWS本开支后续或持续回升（%,同比） Tankan企业对于软件/研发/非土地类固定资产投资的投资预期 季调后20151050(5)

10.54.5

0%-5%

日本企业资本开支同比EWS企业对未来预期的调查,6mlead

(点)70605040302010(10)2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

-20% 02002 2006 2010 2014 2018 2022资料来源：Haver， 资料来源：Haver，出口和工业生产：出口和工业生产增速或受季节因素扰动有所回落，景气度仍然较高图表22：2月商品出口增速边际回落，或春节扰动 图表23：2月汽车和中间品出口边际回落但IT相关产品持续改善60%50%30%20%10%

4.45%-4.00%4.45%-4.00%

(2019=100) 日本各类商品实际出口中间品(21.8%)中间品(21.8%) 汽车及零部件出口(20.5%)11010090807060

(2019=100) 日本各类商品实际出口IT相关产品IT相关产品(20.2%)资本品(17.5%)1201151101051009590852010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024

502018201920202021202220232024

802018201920202021202220232024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表24：2月日本对中国和亚洲四小龙等出口仍处于偏弱态势 图表25：2月日本出口边际回落导致日本易逆差再度走阔

亚洲四小龙&其他东盟国家 亚洲四小龙&其他东盟国家(37.1%)

十亿日元 日本贸易差额

130

1,500-4511,000-451

500

2018201920202021202220232024

0

2010

2012

2014

2016

2020

2022

2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表26：入境游客人数持续回升，截至2月已经回升到2019年水平的104% 图表272(2019=100)千人日本游客数中国（恢复至疫情前57%中国（恢复至疫情前57%）亚洲其他国家（129%）亚洲四小龙（141%）欧盟、美国等其他国家（106%）30002500200015001000500

120110100

日本工业生产指数 日本库存指数

98.3187.0702016

2017

2018

2019

2020 2021

2023

2024

702008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表282或是原因之一日本各行业工业生产指数

图表29：化学品、塑料制品2月维持偏弱态势，石油和煤炭产品和纸制品有所反弹日本各行业工业生产指数(2019=100) 运输设备 电子设备/通讯设备陶瓷140

钢铁和有色金属 金属制生产机械 通用机

（2019=100）140130

化学品 石油和煤炭产品塑料制品 纸制品 食品和烟草 其他制造业130120

120110 110100

10090702015201620172018201920202021202220232024

802015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，二、通胀和资产价格通胀：3月日本通胀略超预期，后续仍有支撑图表30：3月东京环比指示日本环比会明显回升 图表31：3月东京同比为2.6%，高于彭博一致预期1.0%

日本CPI环比 日本东京CPI环比

5.0%

日本CPI同比 日本东京CPI同比0.3%0.0%2.8%0.3%0.0%2.8%2.6%0.5%

3.0%2.0%0.0%

1.0%0.0%-1.0%-0.5%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

-2.0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表322CPI3折年仍然偏弱

图表33：2月日本核心CPI环比和3个月环比折年均小幅反弹10%

日本CPI

日本核心CPI（WesternCore）环比折年环比折年 3个月环比折年 同比2.5%1.5%1.5%环比折年 环比折年 3个月环比折年同比2.8%0.4%0.0%5%5%3%1%0%-1%-3%-5%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

-5%2015201620172018201920202021202220232024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表34：环比来看，2月日本农产品和非能源工业品环比均偏弱 图表35：能源商品的反弹预计仍将持续农产品（季调后环比） 非能源工业品（季调后环比能源商品（季调后环比） 服务（季调后环比）0.2%0.2%0.2%0.2%0.0%-0.8%

20%15%

农产品YOY 非能源工业品YOY 能源商品YOY 服务YOY-1%

10%-5%

4.4%2.9%2.2%-4.3%-3%-5%2022 2023 2024

-10%-15%-20%2015201620172018201920202021202220232024资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表36：2月日本的各项潜在通胀指标边回落但仍处高位 图表37：2月日本通胀指标中同比增速大于0的分项仍占以上4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%

日本潜在通胀指标

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

shareofdecreasingshareofincreasingshareofdecreasingshareofincreasing10%TrimmedmeanWeighted10%TrimmedmeanWeightedmedian Mode2003 2008 2013 2018 2023

2003 2008 2013 2018 2023资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表38Tankan3但服务业出厂价格维持高位

图表39：自2023年四季度以来，日本进口价格触底反弹(点） Tankan调查：企业出厂价格 制造业 非制造业403020100

40%30%20%10%

日本进口价格（以合同货币计价） 日本进口价格（日元计价）-10-20-30

0%1.4%-6.9%1.4%-6.9%-40-50

1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020

-20%2000 2005 2010 2015 2020资料来源：Haver， 资料来源：Haver，图表40：2月日本的上游PPI指数再度回升 图表41：一季度居民和企业的中长期通胀期维持高位2015=100PPI中间需求价格指数（阶段PPI中间需求价格指数（阶段1） PPI中间需求价格指数（阶段2）PPI中间需求价格指数（阶段3） PPI中间需求价格指数（阶段PPI最终需求价格指数（ex出口）阶段越高越接近产业链下游170160

日本产业链上下游PPI变动情况

% 日本家庭和企业的中长期预期 家庭企业，右轴8

2.52.0150

6 1.5130120

4 1.0110100

2 0.590802015

2017 2019 2021 2023

005 08 11 14 17 20

0.0资料来源：Haver， 资料来源：Haver，资产价格：日元贬值，日股小幅上涨图表42331412日贬值1.7%

图表43：3月以来日本长端和短端国债收益率因日央行鸽派加息而回落，后因