中国海外宏洋集团(00081.HK)利润率承压减值压力下降

一、利润率承压，减值压力下降564.132.5-31.0%，23.00.16港元（0.11港元股5.2221.3pct9.3%（按照2024年月1。图1：中国海外洋集团收及同比 图2：中国海外宏洋集归母净利润及同比0

15 16 17 18 19 20 21 22 营业收入(亿元) 同比（右）

60%50%40%30%20%10%0%-10%

605040302010015 16 17 18 19 20 21 22 归母净利(亿元) 同比（）

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，收入方面，23年公司结算金额560.8亿元，同比-2.0%，全口径竣工面积同比（1.23/平408.3表2：中国海外宏洋集团地产结算情况151617181920212223结算金额（亿元）137151167213283427536572561同比19.7%3.3%18.4%26.3%33.1%50.8%25.5%6.8%-2.0%入账均价（元/平）8,7387,98510,51411,14410,52812,31612,233同比-9%32%6%-6%17%-1%估算结转面积（万方）191.4266.4269.3383.2509.1464.8458.4同比39%1%42%33%-9%-1%竣工面积（万方）252182231275326563751732737同比14.5%-27.7%26.6%19.2%18.4%72.9%33.4%-2.6%0.7%预收账款(亿元)117177258379546703818612408同比64.8%51.3%45.9%47.2%44.0%28.8%16.3%-25.2%-33.2%数据来源：公司年报，2311.2%223.2222.426.714.521-23年经52.351.633.99.7%、9.0%、6.0%，23223.0pct。图3：中国海外洋集团利率情况 图4：中国海外宏洋集净利率情况35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

17 18 19 20 21 22 23地产结毛利率 整体毛率 扣税毛率

14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%

17 18 19 20 21 22 23归母净率 还原经净利率数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，二、销售逆势正增长，三四线市场具备竞争优势428335.6同比1878（128934，104.6%100%18TOP3、城排名TOP1231.2万/+12%。图5：中国海外洋集团售金额及同比 图6：中国海外宏洋集团回款率0

16 17 18 19 20 21 22 销售金（亿） 同比（）

60%40%20%0%-20%-40%-60%

80.0%60.0%40.0%20.0%

113.5%113.5%104.6%93.9%93.3%90.3%97.2%100.9%17 18 19 20 21 22 23回款率数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，匹配2223表3：中国海外宏洋集团部分项目销售均价变化项目2023销售均价（元/平）2022销售均价（元/平）均价变化呼和浩特中海河山观澜10,57510,2343.3%呼和浩特中海臻如府14,71912,67516.1%湛江中海金地未来城*11,39810,9903.7%湛江金地中海锦诚花园*10,0239,3177.6%常州桂语花园17,36317,937-3.2%常州中海翠语花园9,51311,134-14.6%盐城中海华樾12,75714,017-9.0%盐城都会壹号11,21212,285-8.7%株洲中海学府里7,6437,2515.4%安庆都汇滨江7,7729,272-16.2%扬州中海九樾20,38219,9292.3%吉林中海寰宇天下6,1076,521-6.3%淮安淮上景明14,68014,1443.8%西宁中海山湖大观9,5029,0854.6%西宁中海瀚林原著7,3947,2561.9%潍坊中海世家7,1787,0172.3%遵义中海新都会5,5005,637-2.4%遵义中海九樾10,53011,239-6.3%绍兴中海铂隽30,84634,181-9.8%渭南中海学府里6,2756,2290.7%柳州中海天钻14,29814,2730.2%平均-1.2%数据来源：公司年报，三、23年拿地98亿元，聚焦核心城市13184权益15698（7722.8%22.9%，较224.91.3pct从年74%23年79%）图7：中国海外洋集团地金额及拿地力度 图8：中国海外宏洋集团拿地权益比例0

16 17 18

20 21 22

80%71%55%71%55%22%23%28%30%48%52%60%50%40%30%20%10%0%

70%

17 18 19 20 21 22 23新增拿价款亿元） 拿地金额/销售额（）

拿地权益比例数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，238（20-22252210其中233434%司二线城市拿地占比47%，布局超过1081%22-2329.2%21图9：中国海外洋集团地结构（分线） 图10：中国海外宏洋集拿地结构（按进入间）

43%61%65%76%91%57%39%47%35%9%24%53%2018 2019 2020 2021 2022 202324%53%

2018 2019 2020 2021 2022 2023二线占比 三线占比

一年内 三年内 五年内 十年内 超过十年数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，2018201920202021201820192020202120222023呼和浩特2010131623004桂林2010020000银川201070223128吉林201191417000合肥2011273133153434南宁2011121200130兰州2011183920050赣州20127040312扬州2012191403005南通20121839001615常州2012029182100盐城20131213233100绍兴201301101900汕头20140123014100徐州201601202460西宁201700111800柳州20181800000包头20181005000济宁20181230000惠州2018150401100泉州2019023021015清远2019060000潍坊2019016100九江20190411900泰州202000522200淄博2020002680廊坊2020007000唐山20200044004金华202000245140遵义2020008000镇江20200013000天水20200012000株洲20200030000湛江202000111200临沂2020006000安庆20210001300渭南2021000500淮安20210003600滁州20210002200合计19627946239511298数据来源：公司年报，四、优化负债结构，偿还部分债务23435.6-8.5%2441058740484160%年4.8%降至234.6%1.5x46%65.7%）期末公司在手现金260.2亿元，现金偿还部分债务。图11：中国海外宏洋集有息负债及增速 图12：中国海外宏洋集现金及增速0

15 16 17 18 19 20 21 22 有息负（亿） 同比（）

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

0

15 16 17 18 19 20 21 22 货币资（亿） 同比（）

80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，图13：中国海外宏洋集融资成本 图14：中国海外宏洋集现金短债比6.00%5.00%

6.05.04.00% 4.03.00% 3.02.00%1.00%0.00%

15 16 17 18 19 20 21 22 23融资成本

2.01.00.0

15 16 17 18 19 20 21 22 23现金短债比数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，图15：中国海外宏洋集净负债率 图16：中国海外宏洋集扣预资产负债率60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%

15 16 17 18 19 20 21 22 23净负债率

90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%

15 16 17 18 19 20 21 22 23资产负债率（扣除预收账款）数据来源：公司年报， 数据来源：公司年报，五、盈利预测和投资建议23年公司经营利润率承压下降，仍保持领先，期内减值规模减少46%，项目销售价格整体平稳，这些离不开公司长期稳健的经营策略、优异的管控能力以及不断提升的产品力。425104545、544388361394-31%-7%4.15.16.4+25%+25%+25%400-31%、-7%、+9%。2324-2624-266.0%7.0%2325-2624-2623.525.6、28.0、+9%、+9%2.4x、2.2x、2.0xPE。合理价值方面，公司是重点三四线强信用央企，参考可比公司24年平均PE水平4.0x，按照24年4.0xPE进行估值，对应合理总价值为95亿元人民币，每股合理价值为2.95港元/股（港元兑人民币汇率参考24年4月2日0.9068），维持“买入”评级。19202122192021222324E25E26E销售金额（亿元）537647712403428450495544同比31%20%10%-43%6%5%10%10%权益销售金额（亿元）582636342336同比-46%-2%结算收入（亿元）283427536572561388361394同比33%51%26%7%-2%-31%-7%9%结算金额/前一年预收账款75%78%76%70%92%95%95%95%预收账款（亿元）546703818612408380415456并表回款（亿元）450584651366358360396435回款率84%90%91%91%83%80%80%80%租金及其他收入（亿元）2.72.12.42.53.34.15.16.4同比-76%-24%14%5%32%25%25%25%营业收入（亿元）286429538575564392366400同比28%50%25%7%-2%-31%-7%9%归母净利润（亿元）33.343.750.531.523.023.525.628.0同比57%31%15%-38%-27%2%9%9%归母净利润率11.6%10.2%9.4%5.5%4.1%6.0%7.0%7.0%撇减物业存货（亿元）0.002.4526.7314.530.000.000.00还原经营利润（亿元）43.7552.3451.5533.9123.5225.6428.02还原经营利润率10.2%9.7%9.0%6.0%6.0%7.0%7.0%PE2.42.22.0数据来源：公司年报，表6：可比公司估值表基本信息归母净利润（亿元）PE证券代码公司名称总市值（亿元）23A24E25E24E25E00688.HK中国海外发展11872562793064.33.900123.HK越秀地产1503238424.03.603900.HK绿城中国1413137393.83.600817.HK中国金茂64-6915174.23.7平均4.03.7数据来源：，；注：盈利预测来自一致预期，六、风险提示（一）行业低线市场恢复进度不及预期政策推进缓慢导致市场整体热度不高，或热度无法传导及下沉至三四线，导致整体复苏持续性不强。（二）公司销售规模存在一定不确定性23年低线市场景气度持续性值得关注，市场去化能力将决定公司23年最终推货规模及最终销售表现，也将影响公司投资强度。（三）行业利润率水平波动市场不确定性增加，行业整体利润率水平或存在一定波动。至12月至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E至12月31日2022A2023E2024E2025E2026E流动资产172,726143,634145,455162,941175,145经营活动现金流4867,5723141,0147,934货币资金29,33126,02117,98419,78221,761净利润5,9792,3022,3522,5642,802应收及预付8,9808,8229,72110,71011,798折旧摊销9586919293存货131,896107,122113,763127,412137,500营运资金变动3415002,8713593,040其他流动资产2,5191,6703,9875,0374,087其它-5,9284,684-5,000-2,0002,000非流动资产8,0568,3968,7509,1279,515投资活动现金流-1,454-950-1,002-186-188长期股权投资8708969721,0551,145资本支出-2413131516固定资产774817825834842投资变动-813-963-1,016-201-204在建工程-其他-6170000无形资产257354354354354筹资活动现金流487-9,932-7,348970-5,768其他长期资产6,1566,3296,5986,8857,175银行借款-219-8,091-6,0372,258-4,559资产总计180,782152,030154,205172,068184,661股权融资1,3540000流动负债105,28781,38186,972102,915114,524其他-648-1,841-1,311-1,288-1,209短期借款12,17713,55513,51416,66714,200现金净增加额-481-3,310-8,0371,7981,978应付及预收27,58923,81525,14126,39427,594期初现金余额32,49229,33126,02117,98419,782其他流动负债65,52244,01048,31859,85472,730期末现金余额29,33126,02117,98419,78221,761非流动负债38,09332,52026,62825,84923,883长期借款35,42230,00924,01423,11821,026应付债券-其他非流动负债2,6722,5122,6142,7312,857负债合计143,381113,901113,600128,764138,408股本6,0476,0476,0476,0476,047资本公积-主要财务比率留存收益23,89525,25627,60830,17232,974至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E归属母公司股东权益29,94231,30433,65536,21939,021成长能力少数股东权益7,4596,8266,9507,0857,232营业收入增长6.80%-1.89%-30.51%-6.57%9.31%负债和股东权益180,782152,030154,205172,068184,661营业利润增长-44.05%-30.41%3.55%17.04%6.53%归母净利润增长-37.62%-26.94%2.18%9.00%9.30%获利能力利润表单位：百万元毛利率14.40%11.19%16.18%18.92%18.05%至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E净利率5.48%4.08%6.00%7.00%7.00%营业收入57,49256,40839,19836,62240,033ROE10.52%7.35%6.99%7.08%7.18%营业成本49,21650,09732,85729,69232,807ROIC2.28%1.50%1.51%1.56%1.82%营业税金及附加72653