“数”看期货：期指当季合约基差上行IC主动对冲策略持续有效

内容目录一、股指期货市场概况与主动对冲策略表现 4股指期货市场上周概况 4基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 7二、附录 9股指期限套利计算 9股利预估方法 9股指期货主动对冲策略 10三、风险提示 11图表目录图表1：上周期指表现概览 4图表2：IF主力合约基差率 4图表3：IF当季合约年化基差率 4图表4：IC主力合约基差率 5图表5：IC当季合约年化基差率 5图表6：IH主力合约基差率 5图表7：IH当季合约年化基差率 5图表8：IM主力合约基差率 5图表9：IM当季合约年化基差率 5图表10：IF合约加总持仓量与成交量 6图表11：IC合约加总持仓量与成交量 6图表12：IH合约加总持仓量与成交量 6图表13：IM合约加总持仓量与成交量 6图表14：IF跨期价差率频数分布 6图表15：IC跨期价差率频数分布 6图表16：IH跨期价差率频数分布 7图表17：IM跨期价差率频数分布 7图表18：四大期指合约存续期分红影响点位预估 7图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现 8图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货） 8图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货） 8图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货） 8图表23：上周策略表现 8图表24：主动对冲策略开仓信号 8图表25：成分股分红预测方法 9图表26：EPS取值方法 9图表27：预测派息率取值方法 10图表28：策略信号定义 10一、股指期货市场概况与主动对冲策略表现图表1：上周期指表现概览

股指期货市场上周概况从整体表现来看，上周四大期指全线收涨，小市值风格显著占优。其中中证1000期指涨幅最大，幅度为2.00，上证50期指涨幅最小，幅度为0.01。指数持续走强推动市场ICIF、IC、IH12.77一，IM的合计持仓量下降幅度最大，-3.00。基差水平方面，截至上周二收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-、-3.22、-6.75和-3.84，较上上周最后一个交易日，四大期指的当季合约贴水幅度均有所收窄。跨期价差方面，IF、IC、IMIH201967.3038.00、88.30和82.20分位数。四大期指的当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布左尾，恢复常态。58差率需要分别达到6.99与-14.31，按照收盘价格看目前没有套利空间。30050050100052.41、12.24、0.006.89。指数涨跌幅主力合约涨跌幅主力合约主力合约分20日基差率上周全合约上周全合约 跨期价差基差率 红调整 均值 平均成交 平均持仓 分位数PE分位数基差率（万）（万）沪深3000.560.590.1610.2280.0718.9523.6267.3041中证5001.281.290.0160.240-0.1158.6626.0338.0038中证10001.502.00-0.885-0.8850.00015.5927.0088.3018上证500.100.010.2420.3660.1475.0811.5282.2064来源：iFinD，注:跨期价差分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。指数PE分位数统计区间为2014年5月8日至2024年4月30日。图表2：IF主力合约基差率 图表3：IF当季合约年化基差率0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%-0.40%

3650IF主力基差率IF主力基差率 日平均基差率 套利收益线指数(右轴) 355035003450

5.00%3.00%1.00%-1.00%-3.00%

当季年化基差率 当季年化基差率 日平均基差率 套利收益线 指数(右轴)3600355035003450-0.60%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

3400

-5.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

3400来源：iFinD，注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同）

来源：iFinD，注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同）图表4：IC主力合约基差率 图表5：IC当季合约年化基差率0.30%0.20%0.10%0.00%-0.10%-0.20%-0.30%-0.40%-0.50%-0.60%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5600IC主力基差率IC主力基差率 日平均基差率指数(右轴)540053005200510050004900

2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5600当季年化基差率 当季年化基差率 日平均基差率 套利收益线 指数(右轴)540053005200510050004900来源：iFinD， 来源：iFinD，图表6：IH主力合约基差率 图表7：IH当季合约年化基差率0.50%0.30%0.10%-0.10%-0.30%-0.50%

IH主力基差率

日平均基差率

套利收益线 指数(右轴)248024602440242024002380236023402320

当季年化基差率 日平均基差 套利收益线 指数(右轴)

25002480246024402420240023802360234023202024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17来源：iFinD， 来源：iFinD，图表8：IM主力合约基差率 图表9：IM当季合约年化基差率0.00%-0.50%-1.00%-1.50%-2.00%-2.50%-3.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5,800IM主力基差率IM主力基差率 日平均基差率 指数(右轴)5,6005,5005,4005,3005,2005,1005,0004,9004,8004,700

0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%2024-03-18

2024-04-01

2024-04-17

5,800当季年化基差率 当季年化基差率 日平均基差率套利收益线 指数(右轴)5,6005,5005,4005,3005,2005,1005,0004,9004,8004,700来源：iFinD， 来源：iFinD，图表10：IF合约加总持仓量与成交量 图表11：IC合约加总持仓量与成交量（万）25.52024-03-18

持仓量 成交量(右轴)2024-04-01 2024-04-17

（万）86420

（万） 持仓量 成交量(右轴27.52024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

86420来源：iFinD，注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。

来源：iFinD，注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。图表12：IH合约加总持仓量与成交量 图表13：IM合约加总持仓量与成交量（万） 持仓量 成交量(右轴2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

9876543210

（万） 持仓量 成交量(右轴2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

50来源：iFinD，注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。

来源：iFinD，注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。图表14：IF跨期价差率频数分布 图表15：IC跨期价差率频数分布500450400350300250200150100

下月当前值 当季当前值 下季月当前值下月价差率 当季价差率 下季价差率

4504003503002502001501000

下月当前值 当季当前值 下季月当前下月价差率 当季价差率 下季价差率0下月]下月当季当季下季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月单%位当季：%下季[3.71,4.39]

下月当季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月单%：当季位%：下季[6.44,7.25]来源：iFinD，注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。

来源：iFinD，注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。图表16：IH跨期价差率频数分布 图表17：IM跨期价差率频数分布4504003503002502001501000

下月当前值 当季当前值 下季月当前下月价差率 当季价差率 下季价差率

2502001501000

下月当前值 当季当前值 下季月当前下月价差率 当季价差率 下季价差率单下月[-0.88,-0.63]下月[-0.37,-0.12]当季当季下季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月[1.16,1.41]位单%：当季单%：下季

下月当季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月当季下季

下月位%当季：%下季[6.28,7.05]来源：iFinD，注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。

来源：iFinD，注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2022年7月22日至今。图表18：四大期指合约存续期分红影响点位预估90.0080.00

82.69

当月 下月 当80.1466.2057.5066.2057.5050.7529.5223.9212.246.892.410.0038.8250.0040.0030.0020.0010.000.00IF IC

IH IM来源：iFinD，基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。上周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.01、-0.05和-0.02，主动对冲策略收益率为0.07、-0.32和-0.50。IC主动对冲策略表现优于被动对冲组合，IFIH2019策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现IC否-27.07IC否-27.07-5.553.43-2.4927.380.01益率-1.69是-19.58-3.867.93-0.8723.870.07-6.92IF否-10.85-2.062.75-1.8411.51-0.05-0.65是-0.52-0.106.78-0.4621.99-0.32-7.00IH否-8.93-1.682.73-1.7210.14-0.02-0.65是-7.52-1.407.13-0.6221.10-0.50-6.76来源：iFinD，国金证券研究所

2024年以来收 1002018/8/1-2024/04/30。图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货） 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）1.21.11.00.90.80.70.6

不主动交易的交易限制较少的主动对冲

1.41.21.11.00.90.80.70.6

不主动交易的交易限制较少的主动对冲 来源：iFinD， 来源：iFinD，图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货） 图表23：上周策略表现1.31.21.11.00.90.80.70.6

不主动交易的交易限制较少的主动对冲

0.10%0.00%-0.10%-0.20%-0.30%-0.40%-0.50%

执行策略 不执行策略-0.60%IC IF IH来源：iFinD， 来源：iFinD，图表24：主动对冲策略开仓信号日期 IC IF IH2024/04/29 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 开空;信号平仓;2024/04/30 开空;信号平仓; 开空;信号平仓; 开空;信号平仓;来源：iFinD，二、附录股指期限套利计算当股指期货的市场价格在一定程度上偏离了其理论价格时，就可以在期货市场上和现货市场上通过低买高卖并持有至基差收敛而获得收益，即期现套利。期现套利的前提是，在交割日，股指期货价格和标的指数会收敛。期现套利主要分为正向套利与反向套利。当现货被低估，而相应的期货被高估时，就可以卖出期货合约，买入现货，这种套利策略为正向套利策略。当现货被高估，期货被低估，通过买入期货合约，卖出现货获利的策略为反向套利策略。考虑交易成本后，通过计算套利交易的现金流，我们可以预估当前两个方向的套利收益，如果套利收益大于零，便会产生套利机会。St、FtST、FTtTTFT=ST。MfMlCs、Cfrf为无风险利率，rl正向套利的套利收益率公式为：𝑃=

T−t(Ft−St)−(St+FtMf)(1+rf)360−St𝐶s−Ft𝐶fSt+FtMf反向套利的套利收益公式为：𝑃=

(St−Ft)−(St𝑀𝑙+FtMf)(1+rf)360−St𝐶𝑠−Ft𝐶𝑓−St𝑟𝑙360St𝑀𝑙+FtMf计算中，股指期货的单边交易费用取万分之零点二三，现货的单边交易费用取千分之一。205010.6套利过程中的主要风险有：保证金追加风险、基差不收敛风险、股利风险、现货的跟踪误差风险、流动性风险等。股利预估方法指数成分股分红会使价格指数直接回落，分红回落会体现再股指期货的价格上造成“额上市公司分红计划与历史分红计划相关性极高，分红计划有一定延续性，我们通过历史分红规律来预测分红点位，具体方法如下：图表25：成分股分红预测方法分红进度 预测方法已实施/已公布分红预案 按照实际实施/预案计算未公布分红预案 EPS*预测派息率来源：根据预测时间的不同，EPS5、6、7、8t，t10EPS,EPSEPS1231ttEPS_TTM。图表26：EPS取值方法目前时间 预测范围 业绩是否公布 EPS取值yyyy-mm-dd

业绩公布 年报EPS业绩未公布 (yyyy-1)-12-31的EPS_TTM明年分红预测 业绩未公布 yyyy-mm-dd的EPS_TTM来源：预测派息率方面，对于过去三年稳定派息的公司，预测派息率取过去三年的派息率均值；对于稳定派息不足三年的公司，若公司持续盈利，预测派息率取上一年度的派息率；对于过去一年未盈利、正在资产重组、上市不足一年的的公司，若没有分红预告，我们认为其不分红。图表27：预测派息率取值方法公司类型 预测派息率稳定派息 过去3年派息率均值不稳定派息但盈利 过去1年派息率未盈利、上市不足一年和其他重大变化 0来源：派息时间方面，有的上市公司分红时间间隔有稳定规律，通常为每年同一月份，有的上、IC、IHIM368，366，369，369根据以上预测，我们可以得到每个合约期内因分红对指数具体点位影响：分红点位每股分红∗指数收盘价∗成分股权重=∑成分股收盘价=∑𝐸𝑃𝑆∗预测派息率∗指数收盘价∗成分股权重股指期货主动对冲策略股指期货的负基差会使对冲策略增加额外成本，拖累组合收益。目前市场的对冲成本仍然很高。为了大幅降低该成本，我们将把股指期货日内交易与对冲仓位相结合，通过主动择时的方法来降低负基差带来的影响。由于股指期货日内价格波动存在较强的趋势性，我们首先引入多项式拟合的方法来跟踪这一趋势，从而构建交易策略。我们可以通过研究价格与时间之间的变化关系来捕获价格趋势，从而顺势交易。变量之间的非线性关系可以通过函数拟合来研究，其中最常用的方法有多项式拟合、傅立叶展开等。在本策略中，我们主要采用多项式拟合方法来预测价格的变动