5月流动性展望：供给高峰将至资金压力多大

内容目录内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u4月资金面有何变化？ 3供给高峰来了么？ 6流动性缺口多大？ 9图表目录图表目录图1.4月广谱利率均值较上月变化 3图2.4月央行逆回购、MLF和国库定存净投放额（亿元） 4图3.10年期国债到期收益率和上证综指走势（%） 4图4.银行间和交易所市场债券托管总量 5图5.各类型债券托管增量环比变化（亿元） 5图6.各机构持债规模环比变化（亿元） 6图7.历年每月国债净融资规模（亿元） 6图8.历年国债净融资进度（%） 7图9.已披露的2024年二季度地方债发行计划（亿元） 8图10.国债净融资和新增地方债发行合计进度（%） 9图历年5月广义财政收支规模（亿元） 9图12.货币发行的环比变化（亿元） 10图13.缴准基数环比变动（亿元） 10图14.外汇占款环比变动（亿元） 图15.人民币汇率和美元指数走势 图16.逆回购余额和资金利率走势 图17.MLF投放和到期量（亿元） 5月流动性缺口有多大？资金利率又将如何变化？4月资金面有何变化？资金利率中枢整体下行。4月份资金面主要呈现以下两个特点，一方面，R001SHIBORDR007和R0071.6BP15.2BP1.88%AAA同业13.5BP2.12%流动性分层现象有所缓解，隔夜、714天的R-DR资金利差较上月均有缩小。图1.4月广谱利率均值较上月变化 2.62.42.22.01.814D7D14D7D

5变化（bp变化（bp，右）4月均值（%）3月均值（%）隔夜隔夜DR R隔夜SHIBOR同业存单同业存单FR007国债国开发行 收益率 债-5-10-15-20-2510Y1Y10Y1Y10Y1Y1Y6M3M1Y6M1M6M3M1M6M1M7D数据来源：WIND，OMO连续“地量”投放。42044400亿1700亿元1000亿元4月并非季末月，且银行流动性整体处于充裕状态，央行保持小幅逆回购可以更好地维护银行体系流动性的稳定。图2.4月央行逆回购、MLF和国库定存净投放额（亿元） 逆回购净投放 MLF逆回购净投放 MLF净投放 国库定存净投放 CBS净投放04/1 4/5 4/9 4/13 4/17 4/21 4/25 4/29数据来源：WIND，4104央行频频提及关注长债收益率走势，叠加超长期特别国债发行预期的升温，长债4日，101.27BP至2.3%。图3.10年期国债到期收益率和上证综指走势（%） 2.402.38

部分地区对农商行债券投资窗口指导财政部表示支持在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖国债利率（部分地区对农商行债券投资窗口指导财政部表示支持在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖

312031002.362.342.322.302.282.26

央行例会表态关注长期收益率的变化3月制造业PMI显著回升

财联社报道央行与政策性银行座谈讨论长期限利率债市场形势3月出口增速大幅下行；3月社融信贷同比均少增

发改委表示推进超长期特别国债举措落地以及去年增发国债项目于6月底前开工央行提及降准仍有空间及正加强监测防范资金空转4月PMI线上放缓；政治局会议提出灵活运用利率和存款准备金率等政策工具

3080306030402.242.222.20

21财经报道中小银行密集调降

3月通胀

一季度经济修复动能增强

302030004/1 4/3 4/5 4/7 4/9 4/114/134/154/174/194/214/234/254/274/29数据来源：WIND，20243（债券托管量已140（2020.5%。不过，从环比增长的绝对规模来看，3行间和交易所债券托管规模较2月增长不到8000亿元，环比增量为去年6月以来的新低。图4.银行间和交易所市场债券托管总量 806040200

23/1 23/3 23/5 23/7 23/9 23/11 24/1

1.2中债登（万亿元）中债登（万亿元）上清所（万亿元）环比变化（%，右）0.80.60.40.20.0数据来源：中债登，上清所，上交所，深交所，利率债供给略有放量。分券种来看，3月利率债托管增量较2月显著提高2614亿5522国债的托管规模增量明显回落；3月信用债托管增量也有扩大，中期票据是主要贡献，而存单和商业银行债的托管增量均显著下滑。图5.各类型债券托管增量环比变化（亿元） 24年24年1月 24年2月 24年3月0数据来源：中债登，上清所，上交所，深交所，银行、保险机构明显增持。分不同机构来看，3月机构行为持续分化，以广义基图6.各机构持债规模环比变化（亿元） 24年24年1月 24年2月 24年3月80006000400020000-2000

商业银行 保险机构 境外机构 信用社 广义基金 证券公司数据来源：中债登，上清所，上交所，深交所，供给高峰来了么？普通国债净融资压力抬升。在地方政府债发行偏缓的背景下，年初以来普通国债发行节奏整体快于去年同期，且单只发行规模也呈扩容趋势，不过在到期规模较月66251.13101亿元到期量的情况下，575004月-984图7.历年每月国债净融资规模（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023 20242019 2020 2021 2022 2023 202401 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：WIND，，5月为预测值特别国债发行时点或临近。考虑到本次特别国债发行专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，公开发行的可能性较高。近日，发改委表示“要狠抓政策落实，特别是中央经济工作会议确定的重大决策部署，政府工作报告明确的重点工作任务，比如，发行超长期特别国债、大规模设备更新和消费品以旧换新5若特别国债在一个季度内逐步发行完毕，那么在全部市场化发行的情况下，5月3000月1.05万亿元。8.历年国债净融资进度（%） 2019202020192020202120222023202401 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：WIND，，5月为预测值地方债发行加速信号频现。年初以来，专项债发行进度持续偏缓，4月的实际发28（市583002687亿元到期量的情况下，净融资规模约5600亿元。图9.已披露的2024年二季度地方债发行计划（亿元） 债券类型2024年4月2024年5月2024年6月新增债券一般债 专项债再融资债一般债 专项债新增债券一般债 专项债再融资债一般债 专项债新增债券一般债 专项债再融资债一般债 专项债北京68201342182382天津6313016972501933351671河北1595114713190102山西304847642010011325内蒙古19716414264辽宁241521175836134559吉林2010064396020205黑龙江86108203117上海100江苏119478500浙江4795234319安徽1008540030092156福建200457282300江西239300249119山东3491031823005125410037941102河南湖北湖南200583003020015040广东89114016489197200广西9411619950300海南10140502003132241003132重庆5414051191四川500355001774贵州86372588299165云南54109西藏29陕西308011143361784020075甘肃3160751005034青海宁夏2010354455新疆96501115411623547合计444228891013096654541138517166804299880148227322185205310149792361495083067341数据来源：中国债券网，政府债供给高峰将至。月政府债整体供给压力明显加大，政府债净1.651.13000地方债58300在2.2万亿元左右，考虑5788亿元的到期量后，5月政府债净融资规模约1.6万亿元。融资和新增地方债发行合计进度（%） 201620192016201920222017202020232018202120240-201 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：WIND，流动性缺口多大？20225政收支通常较为均衡。考虑到政府债发行进度有望加快，超长期特别国债发行也日益临近，广义财政支出进度有望加快。不过，土地出让收入仍在磨底，短期对5月财政呈现支略大于收的特点，广义财政收支差额在-1400亿元左右。51.5万亿元，对资金面的扰动明显加大。图11.历年5月广义财政收支规模（亿元） 广义财政收入 广义财政支出 广义财政收支差额广义财政收入 广义财政支出 广义财政收支差额02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023数据来源：WIND，2019-20235的环比变化来看，根据历史同期货币发行的平均水平，我们预计5月货币发行环比或减少1340亿元左右，进一步补充流动性。货币发行的环比变化（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023 2024200002019 2020 2021 2022 2023 2024150001000050000-5000-100001 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：WIND，5月信贷投放或不会大幅月缴准基（扣除非银和境外存款的人民币存款1.27%5900亿元，对流动性略有负面影响。缴准基数环比变动（亿元） 2018 20222019202320202024202101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：WIND，资金面主要扰动来自政府债净融资。非农就业人数低于预期，失业率有所反弹，反映就业市场有所转弱。考虑到当前美国通胀水平仍高，短期内美联储或倾向于维持高利率水平，美联储或在三季度首次降息，美元指数有望回落，人民币汇率或有升值，短期外汇占款变化对流动月缴准压力或略有增长，MLF期因素的情况下，51.4万亿元。图14.外汇占款环比变动（亿元） 人民币汇率和美元指数走势 0

2019 20202021 2022 2023

7.3中间价:中间价:美元兑人民币7.17.06.96.82

美元指数（右）1数据来源：WIND， 数据来源：WIND，资金利率中枢或有抬升。5能落地，短期资金面或有收紧，DR007级市场买卖国债以平滑流动性冲击，资金面大幅收窄的可能性不大。从央行的操8在汇率担忧和防空转要求下“量稳价平”的货币政策思路，后续需要关注央行持续低位投放下资金面波动加大的可能。图16.逆回购余额和资金利率走势 图17.MLF投放和到期量（亿元） 0

DR007-7