2024年山东出版研究报告：探寻出版龙头的确定性、超预期和创新点

2024年山东出版研究报告：探寻出版龙头的确定性、超预期和创新点一、山东出版：地方出版龙头，24Q1业绩超预期山东出版是隶属于山东省人民政府的出版发行龙头企业，控股股东/实际控制人是山东出版集团有限公司，截至24Q1共持股79.72%。山东出版集团的前身为1951年成立的山东人民出版社，2008年改制为国有独资公司。2011年，山东出版集团以集团内编辑出版、印刷复制、图书发行、出版物资贸易等主营业务相关净资产作为出资，联合全资子公司新地投资，发起设立山东出版传媒股份有限公司。为解决同业竞争和减少关联交易，2013年公司收购了母公司下属的新力公司、新昕公司与公司主业经营相关的部分土地和房产，2015年公司收购了母公司持有的泰安印务100%股权和山东人民印刷厂的印刷业务资产，2017年公司收购了母公司持有的烟台新铧教育60%股权。2017年，公司在上交所主板上市，是山东省首家上市的国有文化企业。公司拥有出版、发行、印刷、物资贸易的完整出版产业链业务，并融合数字出版、教育服务、研学文旅等创新业务。出版业务包括10家出版社、1家数字出版公司、4家期刊社。其中山东人民出版社、明天出版社是国家一级出版社，而明天社、教育社、人民社、科技社等开发出版了全学科、全年龄段的教材教辅产品，其内容、质量、服务在山东地域市场处于主导和领先地位。2023年，山东出版的出版业务实现营收36.89亿元、毛利润9.80亿元（教材教辅占比88%），贡献了公司当期总毛利的22%。发行业务主要通过全资子公司山东省新华书店集团开展，书店集团是山东省内免费教科书和省教育厅评议推荐类教辅的唯一发行商，拥有覆盖全省的653家书店营业网点、线上营销网络和服务体系。2023年，山东出版的发行业务实现营收88.92亿元、毛利润30.36亿元（教材教辅占比83%），贡献了公司当期总毛利的67%。印刷业务包括内部印刷业务和外部印刷业务。2023年，山东出版的印刷业务实现营收2.86亿元、毛利润1.04亿元，贡献公司当期总毛利的2%。物资供应业务主要为公司的出版、印刷业务供应纸张、油墨及其他印刷耗材等印刷物资，在满足公司内部需求的基础上，同时对外开展物资贸易业务；外贸业务主要经营进口木浆等进口物资的贸易。2023年，山东出版的物资贸易业务实现营收26.41亿元、毛利润1.79亿元，贡献公司当期总毛利的4%。创新业务包括融媒体、教育服务、研学文旅等。2023年，山东出版的研学文旅业务实现营收3亿多元，同比增长4倍多。2023年，公司实现营收121.54亿元，同比增长8.23%；归母净利润23.76亿元，同比增长41.12%；归母扣非净利润15.74亿元，同比增长6.53%。2023年山东出版归母净利润的增幅较高，一是因为在报告期内确认非流动性资产处置损益3.36亿元（主要为土地及建筑物的征收补偿），二是因为根据财税2023年第71号文件的有关规定，自2024年1月1日起，公司不再享受经营性文化事业单位转制为企业的免征企业所得税的税收优惠政策，因此公司在23Q4将可抵扣暂时性差异确认为递延所得税，对当期损益产生的一次性影响为2.74亿元。24Q1，公司实现营收24.70亿元，同比增长13.38%；归母净利润2.11亿元，同比减少1.10%，利润同比下滑主要是因为公司享受的税收优惠政策自2023年底到期，而24Q1缴税前的利润总额同比增长29.87%；归母扣非净利润2.00亿元，同比增长14.67%。24Q1业绩增速超预期，主要系2023年山东省普通小学招生180万人、普通中学招生199万人（根据山东省统计局），省内K12招生人数同比增长18%、K12在校生人数同比增长5%，带动2023-2024学年教材教辅相关业务增长。二、核心看点：稳健增长的教材教辅主业及现金分红，研学文旅业务加速发展（一）教材教辅主业稳健增长的基石——山东人口大省，教育经费充足，教育资源优异教材教辅出版发行主业多年保持稳健增长。从2017年到2023年，公司的教材教辅出版收入从17.50亿元增长至31.52亿元，年均复合增速为10.30%，其中销量的年均复合增速为3.57%，销价的年均复合增速为6.50%，毛利润的年均复合增速为6.90%；公司的教材教辅发行收入从43.08亿元增长至68.80亿元，年均复合增速为8.12%，其中销量的年均复合增速为3.06%，销价的年均复合增速为4.91%，毛利润的年均复合增速为8.04%。公司教材教辅业务的核心基石是山东省中小学生。山东出版是山东省免费教科书和省教育厅评议推荐类教辅的唯一发行商，具备覆盖全省的653家书店营业网点、线上营销网络和服务体系，2023年公司有86%的营业收入、93%的毛利润来自山东省内。根据山东省统计局，2023年山东省共有K12在校学生（普通小学+普通中学）1411万人，K12学生规模在全国34个省级行政区中仅次于河南省、广东省。山东省常住人口的生育高峰期出现在2016-2017年，据此推算，2024-2025年山东省K12学生数将会保持增长，至2026年开始出现小幅回落。考虑到K12在校生的结构变化（高年级学生平均采购的教材教辅更多），因此我们预计公司的教材教辅业务将在中短期内维持增长态势。除了山东省内的发行优势，公司教材教辅的内容开发能力在行业内领先。我们统计《2023年义务教育国家课程教学用书目录》，山东出版共有13种教材入选，仅次于凤凰传媒在所有地方出版集团中排名第二。公司持续更迭教材教辅品类，2023年共出版教材教辅11058种，新增《跨学科阅读》、《中小学信息科技》、《生命安全与健康教育》等42个品种（系列），延续/拓展/更名了113个品种。（1）国标教材方面，公司现有“鲁版”国家课程教材共15科、18种、118册，包括《化学》、《物理》、《地理》、《美术》、《数学》、《英语》、《生物》等。（2）地方教材方面，公司下属5家出版单位编写出版了《中华优秀传统文化》、《安全教育》、《环境教育》、《人生规划》、《信息技术》等50种地方教材。（3）职业教育教材方面，公司下属4家出版单位完成开发了山东省职业教育课程改革教材262种，《数控铣削编程与加工》、《电动汽车原理与检修》等16种职业教育教材入选国家级规划教材，《无机化学》等6种教材入选国家级技工教育和职业培训教材目录。2023年，公司实现中职教材教辅征订码洋1.85亿元，同比增长96.12%。（4）租型教材方面，公司是人民教育出版社、人民音乐出版社等主流教材出版单位在山东省的独家代理商。对比教育出版公司的教材教辅发行收入/省内K12学生数，山东出版的生均收入体量位于中下游水平（2023年约为488元/人）。考虑山东出版较强的教材教辅开发能力和山东省相对激烈的升学环境，我们判断山东出版的生均收入存在提升空间。山东省政府重视教育事业，教育经费支出位居全国前列，为山东出版的教材教辅业务奠定坚实底盘。根据中经数据，2022年山东省的一般公共预算教育经费为2626亿元（位居全国31个省市的第2名），占全省一般公共预算支出的21.66%（位居全国31个省市的第1名）。（二）一般图书市场整体承压下行，山东出版的市占率和品效领先一般图书出版发行业务因行业整体下行，增长乏力。从2021年到2023年，公司的一般图书出版收入从4.70亿元减少至4.27亿元，年均复合增速为-4.69%，其中销量的年均复合增速为2.73%，销价的年均复合增速为-7.23%，毛利润的年均复合增速为-13.46%；公司的一般图书发行收入从15.61亿元减少至14.37亿元，年均复合增速为-4.07%，其中销量的年均复合增速为-11.49%，销价的年均复合增速为8.39%，毛利润的年均复合增速为-8.80%。公司的一般图书业务承压，主要是因为疫后国内图书零售消费整体疲软。根据开卷数据，2023年中国图书零售市场的码洋规模为912亿元，同比增长4.72%，但实洋规模同比减少7.04%，零售折扣从22年的6.6折下降至23年的6.1折。24Q1全国图书零售码洋同比减少5.85%；分销售渠道来看，24Q1实体店、平台电商、垂直及其他电商、短视频电商的码洋增速分别为-17.78%、-10.31%、-10.59%、+31.15%，图书零售市场规模进一步缩减，仅有低折扣的短视频电商渠道保持增长。与此同时，山东出版的市占率和品种效率保持在行业前列。根据开卷数据，2023年在国内图书零售市场，公司的实洋占有率为1.39%，动销品种共24915种（同比增加756种），其中再版重印率高达78.5%，实洋品种效率达1.32，明显高于市场平均水平（=1.00）。2023年内，公司有3种图书的开卷监控销量超过100万册，30种图书的开卷监控销量超过10万册。同时，公司积极开拓新媒体营销渠道，2023年在短视频渠道的实洋占有率达2.8%，同比增加了1.44个百分点。（三）主业稳定流入现金，在手资金充沛、偏向稳健理财，现金分红保持逐年增长，股息率位居行业前列公司的教材教辅主业稳定贡献现金流入，2021-2023年公司经营活动产生的现金流量净额保持在21-26亿元/年。截至2023年期末，公司已积累现金及现金等价物余额68.47亿元，在手资金十分充沛。基于山东出版的国企属性、及承担的社会责任，公司的理财方式偏向稳健。截至2023年底，公司账上有货币资金68.71亿元、银行结构性存款19.15亿元、定期存款及其应计利息35.51亿元。自2017年上市以来，山东出版的现金分红金额和现金分红率保持逐年增长态势。2023年度，公司拟派发的现金分红从2022年度的0.39元/股增加至0.56元/股，假设剔除因税收政策调整对当期损益产生的一次性影响2.74亿元，对应的现金分红率为56%。以2023年度现金分红金额和2024年5月17日收盘价计算，山东出版的股息率为4.71%，在A股出版类国企中排名靠前。（四）创新文化服务：书店新业态，研学文旅，智慧教育新华书店打造文化服务新场景，实现多元化变现。截至2023年底，公司在山东省内共有综合性门店130家、校园书店335家、社区商圈书店62家，门店总营业面积达到35万平方米。公司结合线下书店空间和专业文化服务能力，探索出“老年大学新华分校”、“新华自习室”等10种新商业模式，提升实体书店的多维创收能力。（1）“新华书店老年大学”是山东新华书店集团和山东老年大学联合打造的品牌，为退休老人提供文化活动空间。截至2024年3月，已在山东省10个地区开设了26家老年大学新华分校，学费在80-160元/学期不等。（2）“新华自习室”是在新华书店/书城提供的读者服务项目，分为体验卡/天卡/月卡，月卡套餐可达599元/月/人。借助天时地利人和，研学旅行业务快速发展。公司自2019年全面进军研学旅行业务，依托山东省丰富的文化旅游资源和公司的发行渠道优势，发力打造山东省研学旅行第一品牌。由全资子公司新铧文旅集团下设书香研学旅行社、新铧文创、新铧文旅分管研学旅行、文创产品、营地运营三大业务板块，2023年收购山东红叶旅行社布局老年文旅业务。随着疫后全国文旅市场迅速升温，“一老一小”消费需求高涨，2023年公司的研学文旅业务实现出团6000多次、参团人数70多万，实现营业收入3亿多元，同比增长4倍以上。（1）书香研学旅行社定位于研学旅行，拥有专业研学品牌“新华爱书客”。2019年服务人次达30万人以上，实现收入1.2亿元、利润1000万元。截至2024年5月，书香研学旅行社已在全省16个地市开设了120家服务网点。（2）新铧文创围绕特色研学业务开发销售文创衍生品，根据公司官网，2019年实现收入1.73亿元、利润1800万元。（3）新铧文旅定位于研学基地的建设运营，形成以曲阜为代表的儒家文化研学营地、以青州为代表的人工智能学习体验中心、以临沂为代表的沂蒙红色教育研学营地等特色研学营地集群。沂蒙红色教育研学营地自23年3月开营，占地70亩，可容纳1000余人，自主研发了5个门类、100多种课程。该基地被评选为临沂市第四批市级中小学生研学基地，同时可承办会议会展、军训艺考等成人业务。中华传统文化国际研学实践教育营地自23年9月开营，一期工程占地70亩，可容纳2100人。（4）山东红叶旅行社定位于中高端旅行以及老年文旅。积极拥抱数字化、智能化技术发展趋势，赋能教育服务延伸业务链条。（1）开发“