2024Q2基金配置策略：直面分歧：先跟住指数、再灵活波段

1/13金融工程专题报告日期：2024年04月12日哑铃策略盛行的本质原因是内资观点分歧加剧下的相对收益诉求。当前建议80%权重配置前期报告中构建的主动股基优选策略、跟住指数，20%权重积极利用ETF等工具参与波段机会，方向上优先公募持仓低拥挤的锂电、交运、券商。o哑铃本质：观点分歧加剧下的相对收益诉求海外环境的复杂多变、宏大叙事，短期并未向A股带来可定价投资机会，更多是分母端扰动。近期全球PMI进入上行周期，国内映射最直接的上游资源和出口链的走强引人关注。然而向后看，11月美国大选前或仍有意外宏观因素扰动，但当前A股投资更应关注自身，事实上2024开年以来北向资金对沪深300的影响程度明显下降，相关系数已从0.66下降至0.38。汇率承压、内资对手盘行为对交易的影响更加重要。经济复苏进程决定汇率压力和外资流向，国常会再提优化房地产政策，二季度LPR下降空间仍存，7.27是离岸人民币短期关口。但反观内资对经济走势的分歧仍大：比如3月PMI回暖能否指向供需关系的趋势向上？观点差异加剧了资金存量博弈，缺乏一致预期看好的标的，少数赛道的研究和定价效率自然提升，行业轮动速度也延续高分位(88.1%)。哑铃策略的本质是绝对收益和相对收益诉求间的平衡。市场对于后市的观点分歧仍大，虽然持有沪深300和白马蓝筹静待业绩是跟住指数的好选择，但是选择均衡风格难获取相对收益。能在左侧买入资源股和贵金属的资金相对稀缺，选择博弈政策预期、博弈增量资金、博弈K线交易或是更加现实的超额实现路径。o二季度基金配置观点：80%主动股基优选策略+20%ETF灵活波段复盘一季度绩优基金，共性特征是回归大盘、拥抱盈利。自上而下看，2024年绩优基金的三个关键词为：防御性思维、规避小微盘、盈利确定性，无论是高股息、周期股、银行/消费、抱团股，下行风险可控是共同的交易理由。自下而上看，含权产品实现净值新高的难度较大，重仓资源股或是一季度新高答案。二季度选基组合强调低风偏和超额动量，目标跟住指数、形成安全垫。当前我们追求组合稳定性和确定性，考虑微盘流动性危机后的疤痕效应，以及市场轮动和定价效率过高，主动择时策略淡化对基金中小盘风格偏好、策略行为独立、隐形博弈特质要求，季度初主要基于风偏+资金+Alpha三因子构建增强组合。积极利用ETF等工具参与波段机会，方向上优先持仓低拥挤的锂电/交运/券商。我们在1月24日报告中提示新能源拐点或存在最大预期差，认为板块存在观点向持仓表达的空间。展望后市，锂电行情有望继续演绎，而交运和券商同样属于机构低配板块，同时短期涨幅有限、兑现需求较少，建议作为高弹性品种关注、捕捉波段机会。而AI/红利/QDII/出海/黄金等基金品种更应该关注长期机会。o风险提示报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。本文基于基金经理的部分代表产品得到相关研究结论，所述研究结论限于基金经理的该基金产品范畴内，个别产品表现不代表基金经理全部业绩表现，更不代表未来。xiaozhitong@stocke.co金融工程专题2/13请务必阅读正文之后正文目录 4 5 7 9 123/13请务必阅读正文之后图1：全球制造业PMI或开启上行周期 4图2：北向资金流动和沪深300涨跌幅之间的相关性测算 4图3：2024年A股行业轮动速度维持高位 图4：基金画像定量标签和2024年以来回报的相关系数 图5：2024年净值再创新高的基金明细 图6：主动基金收益逻辑梳理和年度超额情况 7图7：不同基金策略的收益表现和年度排名测算 7图8：季度初主动股基优选策略组合 图9：基金年报在行业持仓占比上的增量信息 9图10：基金经理投资逻辑和持仓的匹配情况 图11：基金经理对于新能源的关注度变化 金融工程专题4/13请务必阅读正文之后海外环境的复杂多变、宏大叙事，短期并未向A股带来可定价投资机会，更多是分母端扰动。近期全球PMI进入上行周期，美国3月制造业PMI超预期上行至50.3，印度、日本PMI同样呈现上行趋势，虽然有待二季度数据的持续验证，但背后反映出全球制造业大概率进入补库周期。国内映射最直接的上游资源和出口链的走强引人关注。然而向后看，11月美国大选前或仍有意外宏观因素扰动，中美关系也值得持续跟踪。但当前A股投资更应关注自身，事实上2024开年以来北向资金对沪深300的影响程度明显下降，相关系数已从0.66下降至0.38。5/13请务必阅读正文之后汇率承压、内资对手盘行为对交易的影响更加重要。经济复苏进程决定汇率压力和外资流向，国常会再提优化房地产政策，二季度LPR下降空间仍存，7.27是离岸人民币短期关口。但反观内资对经济走势的分歧仍大：比如3月PMI回暖能否指向供需关系的趋势向上？观点差异加剧了资金存量博弈，缺乏一致预期看好的标的，少数赛道的研究和定价效率自然提升，行业轮动速度也延续高分位(88.1%，截至2024.4.3)。哑铃策略的本质是绝对收益和相对收益诉求间的平衡。市场对于后市的观点分歧仍大，虽然持有沪深300和白马蓝筹静待业绩是跟住指数的好选择，但是选择均衡风格难获取相对收益。能在左侧买入资源股和贵金属的资金相对稀缺，选择博弈政策预期、博弈增量资金、博弈K线交易或是更加现实的超额实现路径。一季度业绩表现优秀的公募基金具备哪些特质共性？自上而下看，2024年业绩占优基金的三个关键词为：防御性思维、规避小微盘、盈利确定性。由于1月底微盘出现流动性危机，资金行为导致前期热门成长赛道回调，激进策略产品净值出现明显下滑。在此背景下采取防御性思维延续有效，但与2023年不同的是，基金对持仓大盘风格的偏好(+0.46)和盈利确定性的捕捉(+0.24)在一季度的重要性明显提升(括号内为相关系数，截至2024.3.31)。无论是高股息、周期股、银行/消费、抱团股，下行风险可控是共同的交易理由。金融工程专题6/13请务必阅读正文之后标签大类基金标签相关系数标签大类基金标签相关系数低风偏策略最大回撤低低波动率0.240.270.530.240.460.210.200.180.360.30低流动性持股微盘流动性危机冷门股票占比高-0.39-0.39-0.37-0.29-0.28-0.26-0.45-0.34-0.24-0.20-0.29价值/盈利高股息持股高盈利持股重仓制造板块 成长赛道回调重仓电子行业重仓医药生物规避中小盘大市值持股抱团股占比高高弹性持股高成长性持股 激进策略受挫牛市表现好股票仓位占比前三大行业占比均衡分散持有行业数量多仓位择时胜率高周期/金融/消费石油石化占比高银行占比高自下而上看，含权基金实现净值新高的难度较大，专注资源股或是一季度新高答案。今年9只净值新高主动基金中，7只属于股票仓位较低的灵活配置型基金，仓位较高的产品中，鲍无可在管基金伴随资源股行情新高。基金代码基金名称基金经理规模(亿元)今年收益(%)今年排名新高幅度(%)新高日期↓权益仓位003028.OF安信新优选A张明、应隽3.834.19380/2322●2024/4/32002087.OF国富新机遇A刘晓、王莉6.372.68579/2322●2024/4/39.79260112.OF景顺长城能源基建A鲍无可59.9012.8794/41809.77●2024/4/378.05000979.OF景顺长城沪港深精选鲍无可49.6514.3815/94410.34●2024/4/387.67002015.OF南方荣光A郑迎迎8.042.75571/2322●2024/4/310.18003345.OF安信新成长A陈一峰、陈思、应隽4.834.33361/2322●2024/4/32001802.OF易方达瑞财I纪玲云11.642.30645/2322●2024/4/311.90002009.OF中欧瑾通A华李成46.802.18678/2322●2024/4/310.77001316.OF安信稳健增值A张翼飞、李君127.233.46463/23222.07●2024/3/818.55资料来源：Wind，浙商证券研究所；注：样本范围是2020年以来未发生基金经理变更、最新7/13请务必阅读正文之后我们在2024年2月28日发布的报告《逆水行舟：基金投资的反传统之旅》中长期胜率高、解释力强、低相关性的目标构建6大综合选基逻辑：①风格-契合长期趋势；②资金-负债端约束少；③博弈-业绩来源隐藏；④行为-策略积极独立；⑤风偏-谨慎乐观定位；⑥Alpha-超额纯粹高效，并构建每季度初调整的定量基金组合，力争相对偏股混合型基金指数(885001.WI)获取稳定超额。策略属性策略属性进取策略均衡策略稳健策略策略构建20132014201520162017201820192020202120222023年化收益年化超额年化波动季度胜率年度胜率风格+资金+Alpha风格+资金+博弈+Alpha风格+资金+博弈+行为+风偏+Alpha31.8%(前14%)28.2%(前20%)21.6%(前31%)34.1%(前22%)30.4%(前30%)32.8%(前26%)55.1%(前36%)61.7%(前25%)52.6%(前40%)-4.9%(前28%)-5.6%(前30%)-5.0%(前29%)17.5%(前42%)20.0%(前35%)18.2%(前39%)-20.8%(前41%)-19.0%(前33%)-19.2%(前34%)58.7%(前24%)56.5%(前28%)51.1%(前38%)66.3%(前42%)63.9%(前46%)63.4%(前46%)35.8%(前11%)36.8%(前10%)34.9%(前12%)-11.4%(前14%)-12.2%(前16%)-6.1%(前6%)6.8%(前4%)2.7%(前7%)1.1%(前9%)21.1%20.6%19.5%12.5%12.0%10.8%21.7%21.9%21.0%84%89%82%100.0%100.0%100.0%金融工程专题8/13请务必阅读正文之后季度初我们按照最新选基因子结果构建两大策略：1）等权策略【风格+资金+博弈+行为+风偏+Alpha】：六大选基逻辑直接等权，即认可所有选基逻辑均能延续。2）择时策略【风偏+资金+Alpha】：二季度我们追求组合的稳定性和确定性，考虑微盘流动性危机后的疤痕效应，以及近期市场较高轮动和定价效率，主动择时策略淡化对基金中小盘风格偏好、策略行为独立、隐形博弈特质的要求，维持对于谨慎风偏、资金自由、超额动量基金的看好。择时策略择时策略证券代码资产名称基金经理申赎状态013485.OF开放申购|开放赎回080005.OF长盛量化红利策略A开放申购|开放赎回008244.OF上银鑫卓A开放申购|开放赎回000573.OF金梦,任明,姜晓丽开放申购|开放赎回001484.OF天弘新价值A杜广开放申购|开放赎回519996.OF长信银利精选A许望伟开放申购|开放赎回519191.OF开放申购|开放赎回014339.OF长江智能制造A开放申购|开放赎回005904.OF华泰保兴成长优选A开放申购|开放赎回006160.OF博道启航A杨梦开放申购|开放赎回008793.OF博道嘉元A开放申购|开放赎回000165.OF开放申购|开放赎回001487.OF杨思亮开放申购|开放赎回002545.OF开放申购|开放赎回007468.OF开放申购|开放赎回002142.OF博时外延增长主题开放申购|开放赎回004703.OF任婧开放申购|开放赎回000408.OF柳世庆开放申购|开放赎回519033.OF海富通国策导向A开放申购|开放赎回519020.OF开放申购|开放赎回等权策略资产名称等权策略资产名称基金经理申赎状态证券代码000573.OF金梦,任明,姜晓丽开放申购|开放赎回001075.OF容志能开放申购|开放赎回004703.OF任婧开放申购|开放赎回005851.OF财通新视野A开放申购|开放赎回005109.OF柳预才开放申购|开放赎回519033.OF海富通国策导向A开放申购|开放赎回001531.OF招商安益A蔡宇滨开放申购|开放赎回001484.OF天弘新价值A杜广开放申购|开放赎回015553.OF融通价值成长A开放申购|开放赎回004845.OF开放申购|开放赎回006160.OF博道启航A杨梦开放申购|开放赎回000165.OF开放申购|开放赎回519013.OF海富通风格优势开放申购|开放赎回001858.OF建信鑫利A开放申购|开放赎回001227.OF开放申购|开放赎回540006.OF开放申购|开放赎回005136.OF华安幸福生活A开放申购|开放赎回501085.SH财通科创主题张胤开放申购|开放赎回钱亚婷开放申购|开放赎回014329.OF开放申购|开放赎回9/13请务必阅读正文之后我们在1月24日外发报告《千位管理人视角下的2024》中指出新能源拐点或存在最大预期差。报告提示一季报中26%的基金经理关注新能源，虽然板块在四季度继续遭到减持，但储能和锂电行业的关注度已边际回升，存在观点向持仓进一步表达的空间。新能源产业链中部分环节的价格或已见底，今年二季度或迎来中期产能出清拐点。展望后市，公募持仓低拥挤方向或是波段交易的最优选择。结合一季度行业表现来看，2024公募低配板块的整体表现更加优秀，如有色、家电、石化、煤炭、公用事业等均涨幅靠前。因此同样逻辑下，后市锂电行情有望继续演绎，而交运和券商同样属于机构低配板块、短期涨幅有限、兑现需求较少，建议作为高弹性品种关注、捕捉波段机会。22持仓比例-全部持仓中证800权持仓比例-重仓超配比例-持仓比例-全部持仓中证800权持仓比例-重仓超配比例-全部持仓超额比例-重仓1.1以来涨跌3.1以来涨跌申万行业14.4212.383.854.965.2714.4212.383.854.965.272.641.020.770.870.32.950.281.3915.2412.785.291.251.021.212.873.391.910.463.330.381.348.889.022.723.414.631.430.360.210.412.262.971.610.253.130.341.31电子机械设备汽车计算机1传媒1社会服务纺织服饰轻工制造通信国防军工农林牧渔环保基础化工美容护理房地产5.53.31.11.5 35416 0.5 0.56 1 466568-0.82-0.4011.7712.10-5.26l1.4313.69-3.93-6.74-0.96-4.132.88-9.90-3.79-5.09-2.67-5.60-0.79-0.792.16-4.02-1.032.73 7.10l1.49 0.39-4.79-6.40 --1.41-0.15-0.630.05-0.23-0.25-0.39 0.23-0.260.06-0.16-0.38-0.10-6.363.762.541.701.271.6.363.762.541.701.271.0.890.810.800.610.420.300.210.200.040.030.60.40.80.10.30.0-0.-0.00.00.0511.98家用电器2.683.162.79-0.0.37商贸零售0.550.480.68-0.-0.0-0.07-5.931.09有色金属3.954.084.25-0.-0.0.13 16.1120.33建筑材料0.590.490.94-0.-0.-0.10-4.560.11煤炭1.371.291.77-0.-0.-0.08 12.80-1.69钢铁0.610.411.02-0.-0.61-0.61-0.202.773.45石油石化1.241.531.69-0.-0.0.29 4 7.31食品饮料8.7612.389.23-2-2.66-0.27电力设备8.259.138.74-0.0.390-2.12.13建筑装饰0.80.651.68-0.-1.03-1.03-0.15-1.800.40交通运输2.071.962.97-0.-1.01-1.01-0.113.881.82公用事业1.811.883.15-1.-1.27.270.07 8.52.83非银金融1.671.428.94-7.-7.52-7.52-0.25-4.68-7.33银行1.561.869.15-7.-7.29-7.290.3011.3111.310.4310/13关于其他主题基金配置的讨论：AI：海外AI对于国内资产的映射逻辑走弱，赛道的强势反弹未带来主题基金新高。考虑到后续应用端仍有望推陈出新、硬件端AI-PC和AI-手机仍有预期空间，建议静待业绩披露期后，逢低配置云计算ETF或大数据ETF。金融工程专题11/13红利：高股息不建议波段操作，关注盈利质量跟踪和分红逻辑刻画红利产品。我们在2023年10月20日发布的报告《高股息基金策略解析和投资实战》中提出高股息投资的三种收益来源：成熟资产的稳定的造血能力、金融地产+顺周期的行业属性、低风险偏好的风格，具体品种推荐关注盈利质量跟踪和分红逻辑刻画的红利产品(如红利基金LOF)，规避高股息陷阱。出海：出海风格受海外制造业复苏和脱钩预期影响，重仓出海策略获益的基金稀缺。逆全球化下贸易格局重塑，根据Wind数据，中国大陆在美国进口金额占比由2017年的21.58%下滑至2022年的16.54%，出海和海外竞争力成为个股投资的长期逻辑，但是完全通过出海策略获益的基金相对稀缺。QDII基金投资交易难度较大。相对于追求高弹性，利用较低的大类资产相关性进行长期资产配置的可行性更高。可配置标普500指数或等权海外基金分散风险。债基方面购买美债基金并不等同于做多美国国债，无论是选择QDII基金还是互认基金，其回报都来源于票息收入、资本利得和汇兑损益，涉及到对美联储利率、中美汇率、中资美元债信用和流动性风险的判断。黄金：全球定价、短期表现强势，短期内或维持震荡格局。2024黄金前期行情反映了实际利率下降预期，之后美国债务危机和地缘政治不确定性的担忧亦有所驱动，叠加短期动量效应吸引资金净流入。目前COMEX黄金年初以来上涨14%（截至2024.4.9短期内或维持震荡格局。金融工程专题12/131、报告数据均来自于历史公开数据整理分析，存在失效的风险，历史业绩不代表未2、本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。3、本文基于基金经理的部分代表产品得到相关研究结论，所述研究结论限于基金经理的该基金产品范畴内，个别产品表现不代表基金经理全部业绩表现，更不代表未来。13/13股票投资评级说明以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买入：相对于沪深300指数表现＋20％以上；2.增持：相对于沪深300指数表现＋1020%;3.中性：相对于沪深300指数表现