苹果产业链专题报告-谁主浮沉？苹果产业链行情启示录-银河证券-202409

谁主浮沉?苹果产业链行情启示录电子行业分析师：王子路电子行业分析师：钱德胜——苹果产业链专题报告2024年9月9日●谁主浮沉——苹果产业链的复盘与总结：通过复盘苹果产业链的基本面与行苹果产业链行情的发动机，AI将推动苹果开●柳暗花明——智能手机市场再起涟漪：全球智能手机市场在经历了4Q20到3Q21的高增长和2022年的连续下滑之后，于24年再次迎来增长，智能手机●AI——苹果产业链的新一轮机遇：AI将是未来苹果增量的主要推动力之一。从历史上看，iPhone的创新总是能够带动出货量的增长。这次AI技术的应用有望引发新一轮的iPhone换机潮。苹果卓越的应用创造和优化能力有望迅速提升AI手机的市场占有率。“手机功能创新+外观升级+换机周期”三重因●关注苹果产业链硬件创新：我们认为，“手机功能创新+外观升级+换机周期”三重因素共同推进下，苹果手机有望迎来换机新周期。叠加苹果AI的生态化●风险提示：苹果AI进展不达预期，苹果销量不达预期，全球消费电子市场饱投资评级东山精密资料来源：Wind、中国银河证券研究院电子行业推荐维持相对沪深300表现图2024-9-92023-10-11202401-12024-05-112023-10-11202401-12024-05-11资料来源：iFind,中国银河证券研究院33中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业目录一、谁主浮沉——苹果产业链行情的复盘与总结 4 4 7(三)谁主浮沉—-盘点那些超预期和低预期的时刻 二、柳暗花明——智能手机市场再起涟漪 (一)跌宕起伏的智能手机市场，逃不开的周期 (二)资本开支增速放缓，持续高速增长成为历史 三、AI——苹果产业链的新一轮机遇 19 (二)AI手机市场份额逐步扩大，苹果或将掀起新一轮换机热潮 24 25 27四、硬件创新带动苹果产业链价值增量 29 (二)看好苹果产业链三重利好，驱动估值+业绩双重修复 31中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业(07-09年)(10-13年)(14-17年)(17年至今)中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业231.5美金，到iPhoneX的369.75美金，iPhone2,成本中增加最多的部分来自于，处理器(从6Splus的22美金提升到当前的接近140美金),摄像头模组(从6splus的22.5美金提升到当前近110美金),屏幕(从6Splus表1:iPhone6S对比iPhoneiPhone6Splus的BOM成本(美金)及厂商iPhoneX的BOM成本(美金)及厂商模组)板、Forcetouch)电源管理芯片Dialog、高通电源管理芯片士NAND东芝、DRAM海博通、Skyworks世恩智浦体意法半导体、TIWLAN/BT模组6WLAN/BT模组村田电池电池64中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业图2:iPhone12对比iPhone11的BOM主要变化(美金)图3:iPhone14/15promax对比BOM主要变化(美金)除了手机以外，我们也看到苹果在可穿戴产品上的领先地位。苹果2016年推出AirPods,重新根据我爱音频的数据，2023年全球TWS出货量为3.86亿台，同比+9%。根据潮电智库的数据23年Q4全球TWS耳机中，苹果单季度出货量为2166万只，市场份额约为50%。2015年，苹果正式发布AppleWatch,初代AppleWatch销量只有830万块，历时5年累计销量突破1亿。而到2022年截止，苹果手表累计销量达到2.29亿块。但相比AirPods发布5年后年度销量突破7000万部，AppleWatch直到发布第五年后的年度销量才突破3000万块。但苹果内部设计、各种创新功能的高度集成。但从产品的升级迭代对成本影响情况来看，AirPo比二代主要升级了处理器、电池、MagSafe充电盒、防水、内向式麦克(二)估值与业绩——苹果产业链行情的发动机由于苹果产业链公司分布在不同产品的不同环节，且各家公司的苹果业务占比均各不相同，从个性的角度分析各家也截然不同，但我们通过分析苹果产业链业绩波动与股价波动的共性部分，寻找苹果产业链行情驱动的核心要素。我们把苹果产业链的行情划分为三个阶段：17年1月-17年底，19年1月-20年底，24年4月~至今。鹏鼎控股鹏鼎控股0沪深300成交金额(百万元)——立讯精密 —欣旺达——工业富联蓝思科技2017/1/42018/1/42019/1/42020/1/42021/1/40中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业1.17年1月~17年底，新一轮创新周期开启，业绩驱动为主的行情2017年以来A股迎来了低估值价值龙头的估值重估，龙头公司增速高于行业平均，行业龙头市占率提升是当时的普遍逻辑。电子行业在17年迎来业绩大爆发，一方面是全球半导体周期上行，存储、液晶面板、被动元件价格持续上涨，而苹果在17年发布了具备划时代意义的iPhoneX,也双摄，无线充电，模切件和结构件升级，激光设备需求增加。新产品新周期带本上涨导致产品发售价格的上升，但iPhone创新带来的ASP提升，也有来自个股上的alpha,例如龙头公司品类拓张的逻辑。17年苹果产业链也迎来了业绩的爆发，龙头公司立讯精密、蓝思科技、歌尔股份、大族激光17年归母净利润同比增速分别为47.9%、67.9%、29.5%、120%。17年全年上述三家股价涨幅分别为69.9%,30%,31.4%,119.9%。值得一提的是17年苹果产业链个股的估值并没有大幅扩张，股价02015年中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业图12:大族激光17年PE-band图13:歌尔股份17年PE-band资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院(估值从不足20倍到突破40倍),苹果产业链相关公司股价迎来戴维斯双升。从19年1月初至图14:16图14:16-18年苹果产业链代表公司业绩同比增速(%)0—欣旺达资料来源：wind,中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业图15:立讯精密19年-20年PE-band图17:欣旺达19年-20年PE-band图16:歌尔股份19年-20年PE-band图18:信维通信19年-20年PE-band第三，24年是AI手机快速增长的元年，Canalys预计2024年AI手机渗透率将达到17%,并万台的出货规模占据了AI手机51%的市场份额。24年6月苹果发布面向iPhone、iPad和Mac 5022Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院资料来源：counterpoint,中国银河证券研究院资料来源：wind,中国银河证券研究院■三星■苹果■小米■■三星■苹果■小米■vivo■OPPO■其他2021Q22022Q22023Q2资料来源：counterpoint,中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业的12MP前置+48MP主摄+12MP超广角+12MP长焦(3倍光学变焦)。这一点在舜宇光学科技、中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业图24:2018年全球主要手机品牌销量图25:21年苹果(884116.WI)指数成交金额(亿元)0销量(百万部)三星2021-03-182021-05-132021-06-172021-03-182021-05-132021-06-170资料来源：wind,中国银河证券研究院2021-12-13请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业0全球智能手机市场在2017年由成长期进入成熟期。2016年逐年增长的态势，2016年达到历史最高水平14.73亿部，同比增长2.49%。进幅进一步扩大至4.82%,市场进入存量博弈阶段。苹果手机出货量在2018年同比减少3.24%,尽管产业链公司2018年收入同比增长15.23%,但归母净利润同比减少50.77%。市盈率市盈率TTM盈率TTM分位点标准差标准差(+1)53.692010/3/12012/9/12013/7/12014/5/12017/4/12017/9/12010/3/12012/9/12013/7/12014/5/12017/4/12017/9/12022/9/1■当季出货量(百万部)进入2019年，全球智能手机市场未出现明显好转。5月美国商务部正式将华为列入“实体清单”,执行出口管制措施。在高端手机领域，市场主要是由苹果和华为占据。由于华为手机被禁，苹果手机市场份额在此后逐年递增，苹果产业链也因此受益。同时，苹果在2016年发布的TWS耳机产品在经历2年多市场培育，出货量迎来爆发，带动产业链公司业绩高速增长。在手机市场饱和的情况下，以TWS耳机为代表的智能硬件进入快速成长期，2019年立讯精密第一大客户贡献收入达346.51亿元，同比增长115.49%。市场风格方面，各行业细分龙头受到资金青睐，苹果产业链中以立讯精密为代表的公司在公募基金重仓持股中占比持续提升，公司估值(动态PE)在2019年稳步提升，在2020年7月达到阶段性高点82.49倍，较2018年12月19日底部的23.85倍提升了图30:公墓基金重仓持股立讯精密占股票投资市值比例(%)02022年全球智能手机出货量跌幅达11.02%,下滑幅度较大。智能手机产品的技术创新和应用场景创新速度也在放缓，与智能手机相关的精密零组件产品需求也出现了下滑。全球VR虚拟现实产品出货量也出现同比下滑，低于此前市场预期。根据潮电智库数据，2022年全球TWS智能耳机产品出货量出货3.6亿对，同比下降27%;智能手表产品出货量2.28亿只，同比增长8.5%。总体而言，消费电子产品表现平平，受手机拖累影响较大。苹果手机出货量在2021年最高水平2.36亿部的基础上，同比减少4%。立讯精密第一大客户贡献收入增速也由2021年的78.65%降至2022年的37.51%,2023年进一步降至11.26%,公司整体净利润增速较2017年至2020年增速明显放缓。苹果产业链公司整体估值水平较2021年高位逐渐走低，此后维持区间震荡。201420152016201720182019202020212022图31:2022年各品牌手机出货量及同比增速0中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业市盈率TTM盈率TTM分位点标准差标准差(+1)53.69资料来源：wind,中国银河证券研究院受益于苹果推出新产品(如2016年推出Airpods、2023年推出visionpro),以及国内公司切入组装和更多零部件供应环节，供应链上的公司需要保持较高资本支出，用于发以及后续量产供货。以立讯精密为例，对比公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金和归母净利润，可以发现公司归母净利润增速变化与资本开支高度相关。2固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为113.87亿元，同比减少16.17%。——立讯资本开支同比增速——立讯资本开支同比增速201520162017——归母净利润同比增速同时，我们对比产业链上歌尔股份和鹏鼎控股两家公司的资本支出和利润情况。在某些年份资本开支增速与业绩增速的波峰为同一年个别年份的波峰相差一年，整体而言资本开支的增速与净利润的增速有一定的关联性。电子行业作为典型的制造业，高速增长的资本开支必然也意味着产能的扩张或者升级，从而奠定了后续高速增长的基础。伴随着企业资本开支增速的下滑，连续的高速增长也成为历史，如今的消费电子供应链企业，更加依赖于新产品以及份额和品类的提升，以此获得请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。20152016中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业动端设备AI融合升级铺平道路。面向iPhone、iPad和Mac的个人智能化系统Apple图39:指令跟踪评估(IFEval)测试对比图40:iCloud数据同步示意图云(网络)应用程序PaaS-四是端到端加密和数据卷加密，仅限验证过的PCC节点访问，防止数据在传输中被截取，在安全区域处理器动态生成并随即销毁数据加密密钥，确保重启后数据不残留；五是非目标性(Non-targetability),采用“目标扩散”的方法，以确保请求不会根据用户或其内容被路由到特定节点，从而检测和防范针对PCC规模更小、更复杂的攻击；六是可验证的透明度(VerifiableTransparency),公开生产环境软件映像，建立透明日志，建立赏金计划，允许并激励安全研究者验证系统安全与隐私保证。ApplePCC的核心目标是保障用户数据随模型上云时，云侧数据安全能力不低于用户私域，用更为直观的比喻，就像用户私域从自有手机或自建系统延伸到了云端，并通过增强透明度让三方为其验证。端(自有端(自有LLM)挑战1:数据出企业自建系统G端C端用户输-资料来源：网易、阿里研究院，中国银河证券研究院AI手机时代的来临意味着AI将成为未来消费电子市场竞争的关键差异化因素。多家厂商先后发布AI大模型，布局生成式AI手机。就中国市场而言，各大国产品牌对此高度重视，试图抢占新一代创新周期下的更广阔市场，提升产品价值和巩固品牌市场地位。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业Al手机在中国大陆具有独特的生态环境中中国大陆市场GenAI手机生态分布豆回大模型操作系统资料来源：AI芯天下canalys,中国银河证券研究院管家，为用户全新的科技观感。图44:苹果力求打造强大的智能系统移动端设备资料来源：中国银河证券研究院绘制请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业高大模型中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业智能化图片功能语言理解和内智能化图片功能语言理解和内容生成碎片化指令执行苹果带了千万级的出货量增长；首款5G手机iPhone12发布后2020、2021年出货量分别增长图47:苹果手机销量和同比增速02009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年图48:苹果产品的亮眼新功能avallableinU.S.English.Cominginbet202028年，AI手机市场份额将达到54%90%一全球智能手机出货量■AI手机出货量Al手机市场关键数据生成式A手机占169%2028年题升Canay消费者38%的印度消费者2023至2028年美四也是仪右15%的消费者对A手机2025年2026年全球495名消费调研受访者63%示机上的AI应用及A嘴力有兴趣Pro和M4Max芯片，这将标志着苹果在高性能计算领域的进一步扩展。苹果Mac销量也将迎来中国银河证券|CGS行业深度新增量。2根据TechInsights数据，24Q1苹果平板市场份额居全球首位，占比35%。新款iPadPro搭载的M4芯片采用了第二代3纳米技术，不仅大幅提升了计算性能，还显著提高了能效。M4芯片的引入使得iPadPro在图形处理、AI计算和多任务处理方面达到新的高度，进一步巩固了苹果在高性能移动计算领域的技术领导地位。凭借更强大的性能和先进的功能，新iPadPro吸引了更多专业用户和消费者的关注，有望在发布后带来一波显著的销售增长。特别是在教育、创意和商业领域，新款iPadPro的高性能和多功能性将满足更广泛的用户需求。中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业■苹果■三星联想■亚马逊■小米■其他24%■苹果■三星联想■亚马逊■小米■其他24%_35%(四)VisionPro:与AI的协同交互更为紧密2024年2月VisionPro正式发售，标志着苹果正式进军AR/VR市场，国产VisionPro更是合虚拟与现实，为用户提供了前所未有的沉浸式体验。无论是在娱乐、教育、医疗还是生产力应用场景中，VisionPro都展示了其强大的潜力。这种多样化的应用场景不仅吸引了广泛的消费者和企业用户，还为开发者创造了新的机会，丰富了苹果的应用生态系统。VisionPro集成了强大的AI和机器学习技术，使得设备能够实时处理复杂的图像和交互任务。通过这些技术的应用，苹果不仅提升了设备的智能化水平，还为未来更多AI驱动的应用场景奠定步提升了苹果品牌的高端定位和市场影响力。凭借其卓越的设计和性能，VisionPro吸引了大量高端用户和专业用户的关注，提升了苹果在消费者心中的品牌价值。VisionPro的发布不仅是苹果现有产品线的扩展，更是其长期战略的一部分。通过在AR/VR领域的布局，苹果为未来更多创新产品和服务奠定了基础，推动公司在下一代计算平台中的发展。图57:VisionPro评测优缺点AppleVisionPro苹果视觉专业版marvelwiththebestvideoVideopassthleapforward··AppleWatchSeries9和AirPods3发布，持续优化用户体验，苹果生态系统进一步完善。苹果S9手表升级显著,包括更强处理器、更亮屏幕、新增交互手势、丰富健康监测功能等；AirPods3则在设计、音质、续航上有所提升。根据2024Q1数据，苹果依然占据全球智能手表和耳机市场份额第一。新品的发布有望进一步扩大苹果可穿戴设备市场份额，同时也将提升苹果AI的使用感4.40%.中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业SoC:iPhone17系列目前计划采用台积电N2,相较于23年9月发布A17Pro实现35TOPS表2:Iphone零部件升级预测升级趋势相关公司台积电、长电科技高刷屏幕的普及普通款升级120hz高刷内存内容容量起步为8/12GB主板数据传输需求增加中石科技、思全新材中框玻璃背板→金属+玻璃背板电池电池密度提升，电池结构提升更清晰的摄像头，6棱镜中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业表3:建议关注相关标的盈利预测情况(截至2024年9月6日)总市值(亿元)EPS(元)东山精密中石科技中国银河证券|CGS行业深度报告·电子行业(1)苹果AI进展不及预期的风险；中国银河证券|CGS行业深度 4图2:iPhone12对比iPhone11的BOM主要变化(美金) 6图3:iPhone14/15promax对比BOM主要变化(美金) 6 6图5:23年Q4全球TWS市占率 6 7图7:2022年applewatch市占率为34.1% 7 7图9:16-18年苹果产业链代表公司业绩同比增速(%) 8图10:立讯精密17年PE-band 8图11:蓝思科技17年PE-band 8图12:大族激光17年PE-band 9图13:歌尔股份17年PE-band 9图14:16-18年苹果产业链代表公司业绩同比增速(%) 9图15:立讯精密19年-20年PE-band 图16: