机械行业2018年春季策略报告：面向全球市场装备龙头再出发

面向全球市场，装备龙头再出发请务必阅读末页的免责声明1近期行业需求与结构变化：机械设备行业在经历2011-2016年的下行调整后，2017年迎来需求强劲的复苏，利润积极表现的同时，资产负债表得到有力的修复。展望2018年，制造业投资回升有望继续推升复苏水平，其中，产业升级带动的需求是最为迅猛，此外，海外市场也有望贡献积极的增量。在行业内部，我们观察到市场份额的集中程度提高，企业的盈利能力差别扩大；龙头企业在经历周期变化后，通过份额扩张显著增强了程师红利的释放是我国建设制造强国的中期积极因素，而从微观角度体现为企业的研发持升、品质技术提升。通过这几方面的努力，我国装备制造业的龙头企业正在不断夯实竞争优势，更投资建议：行业需求回暖，企业财务改善，我们继续给予机械设备行业“买入”的投资评级。在风险提示：宏观经济波动带来需求变化；原材料价格大幅上图：按中信行业分类，各板块的指数表现与估值数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（截止2017年12月13日收盘）2017年以来，机械行业呈现需求的较强复苏、业绩的大幅改善，但整体股价表现相对平淡。机械板块的业绩与股价表现存在较大差异，我们认为主要原因是多数企业在消化历史包袱，其中，在传统领域主要体现为资产负债表的修复，压制当期利润率的提升；在新兴领域主要体现为成长性的持续检验，以及较高估值水从机械设备行业子板块来看，2017年以来截止12月13日，工程机械板块录得0.1%跌幅，而其余子板块跌幅从4%到25%不等；从个股来看差异较大，传统领域的优秀企业，如中国中车、三一重工、中集集团等表现良好，而新兴领域的优势企业，如新能源锂电设备、3C自动化、半导体设备、高端液压等细分领域的龙头企业股价表现突出。请务必阅读末页的免责声明3图：我国制造业固定资产投资及其增速我们汇总机械行业2016年以前上市的249家企业，2017年2季度同比增长25.7%，3季度收入同比加速至30.9%。2017年以来，行业需求保持旺盛态势，而市场关注其持续性，我们认为受到更新需求和制造业投资这两方面支撑。宏观统计的制造业投资增速企稳。国家统计局公布，2017年1-10月我国制造业固定资产投资为158,856亿元，较上年同期增长4.1%，增速与2016年全年（4.2%）基本持平，显示自2012年以后增速连续下降五年后的积极变化。微观显示的制造业投资意愿好转。我们统计了2012年以前上市的1401家制造业上市公司，其购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，在16Q4以来持续创出历史同期4请务必阅读末页的免责声明4我们对2012年以前上市的1401家制造业上市公司，2011年以来的1-3季度，其购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，按原材料加工业、中游制造业、消如果以上市公司的投资现金流衡量，在2011年以来的回落周期中，消费品工业在2012年率先收缩投资支出，但在2013年重归增长，并在2017年进一步加速，其中，计算机、通信、电子等科技型领域的资本支出增长最为明显；中游制造业在2012-2014年连续三年收缩投资支出，在2015年重归增长，但增速还相对温和；原材料加工业在2014-2016年连续收缩投资支出，在201请务必阅读末页的免责声明5数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心在传统的重化工领域，经历优胜劣汰和供给侧改革后，在需求好转的推动下，利润呈现有力好转。以钢铁行业为例，2017年1-10月的利润总额达到2,737亿元，较上年同期增长125.5%，化学原料及化学制品行业1-10月的利润通过2016-2017年连续的利润好转，重化工领域企业的投资能力有所恢复。尽管从固定资产投资的统计数据来完成投资额还有小幅的下降，但相关的设备企业反馈的订单已有好转，例如重型机械、空分设备、压缩机等国内企业反馈来自冶金、化工等领域的订单在2017年以来出现积极改善，显示未来其固定资产投资企稳回升请务必阅读末页的免责声明6多因素改善盈利能力。尽管钢材价格大幅上涨，但机械行业作为整体统计的毛利率稳中有升，而收入规模的增长，有效降低了管理费用率，资产质量改善也使减值损失向正常水平回归，共同提升了净历史包袱正在清理。从具体企业来看，其盈利能力的修复程度与历史包袱的清理进程有关，这不仅涉及到上市公司的应收账款、存货等项目，隐性的还包括其经销体系的资产负债表，对毛利率的影响较为明显。往前展望，上述问题得到解决后，优秀机械企业仍具备在当前5~6%的净利润率基础请务必阅读末页的免责声明7机械行业属于市场化程度较高的领域，企业在行业下行期主要完成了两个准备，一是流动资产项目的改善，体现在存货、应收账款的改善，特别是在2016年4季度集中计提了大量的资产减值损失（249家上市机械企业当季计提资产减值损失接近200亿元，相当于2016年1-3季度的净利润总和）；二是资本支出的放缓，体现在固定资产和在建工程的增速放缓，部分企业还对利用率较低的固定资产进行历史问题的清理，一定程度上会缓和行业竞争。在前期低需求水平上，具有较强定价能力的龙头企业以市场份额扩张为首要考虑；而需求水平较高，实际负担减轻时，享受需求红利，共赢发展的行请务必阅读末页的免责声明8部门政策名称相关内容2006.02国务院《国家中长期科学和技术发展规划纲要》提出发展信息产业和现代服务业是推进新型工业化的关键，并将“提高自主开发能力和整体技术水平，掌握核心技术”作为发展思路。2012.02财政部、国资委《重大技术装备自主创新指导目录》做强做大装备制造业的战略部署，提高我国装备制造业自主创新能力，范围包含清洁高效发电设备、大型石油/石化装备、关键基础零部件在内的18个重点领域、240项装备产品。2012.07国务院《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》提升高性能集成电路产品自主开发能力，突破先进和特色芯片制造工艺技术，先进封装、测试技术以及关键设备、仪器、材料核心技术，加强新一代半导体材料和器件工艺技术研发。2014.06国务院《国家集成电路产业发展推进纲要》目前基金规模1378亿元。着力发展集成电路设计业，加速发展集成电路制造业，提升先进封装测试业发展水平，突破关键装备和材料，实现产业跨越发展。2014.10发改委、财政部《国家集成电路产业投资基金》将重点投资集成电路芯片制造业，兼顾芯片设计、封装测试、设备和材料等产业，实施市场化运作、专业化管理。2015.03财政部《关于鼓励集成电路产业发展企业所得税政策》符合条件的企业，自获利年度起，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照25％的法定税率减半征收企业所得税，并享受至期满为止。2015.05国务院《中国制造2025》通过三步走实现制造强国的战略目标：第一步，到2025年迈入制造强国行列；第二步，到2035年达到世界制造强国阵营中等水平；第三步，到新中国成立一百年时，综合实力进入世界制造强国前列。2015.03国务院《2015年工业强基专项行动实施方案》持续提升先进基础工艺和产业技术基础等工业基础能力,加快促进工业转型升级。通过10年左右的努力，力争实现70%的核心基础零部件、关键基础材料自主保障，部分达到国际领先水平2016.01工信部《关于2016年工业转型升级重点项目指南的通知》围绕重点行业、关键领域技术基础、标准制定和咨询评估公共服务平台建设，重点支持制造业重点领域创新能力建设，“制造业+互联网”公共平台建设。2016.04工信部《智能制造试点示范2016专项行动实施方案》智能车间/工厂试点示范项目通过2－3年持续提升，实现运营成本降低20%，产品研制周期缩短20%，生产效率提高20%，产品不良品率降低10%，能源利用率提高10%。"2016.06发改委、财政部、工信部《先进制造产业投资基金》首期规模200亿。对于促进传统产业改造升级和重点产业布局调整，增强制造业核心竞争力，加快制造强国建设具有重要意义。数据来源：新华网资料综合整理，广发证券发展研究中心国务院2015年发布《中国制造2025》，提出通过“三步走”实现制造强国的战略目标。该行动纲领面向十个重点领域，建设五大工程，包括：制造业创新中当前，新一轮科技革命、产业变革与我国加快转变经济发展方式形成历史性交汇，国际产业分工格局也正在重塑，建设制造强国成为我国发展实体经济、建设现12发展经济的着力3456数据来源：新华社，广发证券发展研究中心党的十九大报告明确提出“建设现代化经济体系，必须把发展经济的着力点放在实体经济上”。我国经济已由高速增长阶段向高质量发展阶段转变，提高制造业生产质量和效率，进而增强我国经济质量是下我们认为可以从两个方面解读政策意图，第一方面是建设能够有效参与全球竞争的制造业产业集群，在机械行业以轨交装备、工程机械等为代表，而更早取得全球优势地位还包括港机、集装箱、造船、煤机等产业；第二方面是为制造业技改升级提供关键技术的装备企业，例如，为电子信息、新能源、半导体、消费品工业（汽车、家电、图：全球轨道交通装备2016年排名前10企数据来源：德国SCIVerkehr公司，中国中车，广发证券发展研究中心中国中车已成为全球领先的轨道交通装备供应商，其营业收入相当于第2-4名的总和。中国中车2015-2016年的研发费用均达到15亿美元左右，其规模甚至可与部分同行的营业收入相比较。持续的研发投入，使中国中车的产品技术竞争力不断提升，体现为产品的广泛适应性、技术等级更高等多个方面。2016年，中国中车的新签海外订单达到81亿美元，较上年增长40.1%。中国中车在技术基础优势、制造成本优势的基础上，通过销售生产资源的配置，实现各地技术标准分别突破的状态，产品类别从最初的客车、货车，到以图：全球轨交设备龙头公司的员工人数与人均产出（2016年）图：庞巴迪的营业收入、EBIT利润率及其与中国中车比较数据来源：阿尔斯通统计的全球同行营收数据，庞巴迪年报，广发证券发展研究中心基于产品附加值提升、生产自动化等措施，中国中车在过去5年实现了产出效率大幅提升，人均实现销售收入从2010年的74万元（人民币，下同上升至2016年的125万元，并与国际同行迅速缩小了差距。考虑到中国中车的员工人数已开始小幅下降，并开始对货车等传统业务进行产能调整，未来产出效率具全球范围而言，轨交设备龙头企业多数在过去几年实现了收入的小幅增长，而利润率分布较为广泛。以庞巴迪为例，EBIT利润率在5~8%水平；按照阿尔斯通的估计，未来与西门子合并后、经调整的EBIT利数据来源：国家统计局，中国铁路总公司，广发证券发展研究中心我国已成为全球高铁大国，截止2016年末，高铁营业里程已超过2万公里。进入2017年，中国标准、技术升级的“复兴号”投入运用，京沪高铁重启时速350公长周期来看，动车组需求的驱动力已由新线配车转为存量加密，而动车保组保有量的增长动力也同样转为客流增长的驱动。在中国经济迈向高质量增长阶段，以动车组、航空等高端出行为代表的客流增速有望高于GDP增长率。数据来源：中国铁路总公司，交通部，广发证券发展研究中心我国铁路投资在过去10年有较大幅度的提高，但其投资规模波动较大，对于动车组购置形成周期影响；此外，铁路机车和货车作为顺周期的产品，在2014-2016年也经历了需求下行过程。从总量上来看，铁路车辆购置经历前期下滑后，在2017年形成降幅逐季收窄的过程，未来在客货流较快增长的背景下，有望回归常态化的需求情况。从铁路新开工节奏来看，2008-2010年的新开工项目较多，对应2012-2014年的新增通车里程高峰；而2011-2012请务必阅读末页的免责声明请务必阅读末页的免责声明图：我国城市地铁运营里程变化数据来源：交通部，中国中车，广发证券发展研究中心与铁路投资相比，城市轨道交通，特别是地铁的投资具有更好的增长基础。根据中国城市轨道交通协会统计，截至2016年末，我国有48座城市在建的轨道交通线路总规模5,636公里，同比增长26.7%。中国中车2016年报披露在手合同为1,881亿元，其中，城轨地铁车辆合同超过1,000亿，相当于该业务板块2016年营业收城轨地铁业务的毛利率提升趋势明显：城轨地铁业务在两车合并后进一步消除了不合理的低价竞争部分和“以投图：中国中车的毛利率与净利润率中国中车在2010年以来的毛利率呈现持续提升的态势，其原因有几个方面：一是产品附加值提升，特别是高毛利率的大功率机电、动车组产品及维修等业务的占比上升；二是两车合并后，提升了供应链管理能力，进一步消除2012年以来，中国中车经历前期的生产能力建设后，其资产支出从高点回落后趋于稳定。2017年，中国中车进一图：我国挖掘机的内销量与测算更新需求（台）表：工程机械部分上市公司的经营现金流净额（百万元）企业名称三一重工中联重科徐工机械柳工山推股份*ST厦工20125,6822,960-3,473-1,51020132,769-3832442014-7,690-29620152,136-3,33425021120163,2492,1692,2452735年累计-5,1593,7392,017-1,2055,894432数据来源：工程机械协会，WIND，广发证券发展研究中心行业主要产品的绝对销量仍处于较低水平，考虑产品使用寿命，在未来3~5年，更新需求将形成重要的支撑。工程机械企业2017年加快了历史包袱的清理，体现在应收账款的回收、存货和渠道的清理，财务上的经营现金流净额达到历史同期较高的水平，以三一重工为代表的部分企业还开启有息负债偿还、降低资产负债率的阶段，为图：工程机械部分上市公司的研发支出及其相对营业收入比数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心产品技术、生产效率、服务体系等都是工程机械企业竞争的核心要素，而即使在企业利润最为低迷的2015~2016年，工程机械上市公司仍然保持较高的研发投入，三一重工的研发支出占营业收入比重仍达到5%左右。从中长期看，海外市场是工程机械企业能否迎来新一轮“腾飞”的关键。工程机械上市企业2016年海外收入占比从10%至40%不等，海外业务的毛利率多数略低于国内；多数上市公司建立了若干个海外基地，部分具有生产制造能力，销售渠道的精细分管理刚开始起步，未来其全球化的资源整合能力将接受110220341451561682770891XCMG徐工机械9312神户制钢所0Zoomlion11数据来源：英国KHL集团《2017年全球工程机械制造商50强排行榜》，广发证券发展研究中心分产品来看，国内工程机械公司的混凝土机械、装载机、起重机等产品在但在中高端产品领域如大中型挖掘机、矿用工程机械等仍有图：工程机械部分上市公司的人均实现营业收入（万元）在需求下行的过程中，国内工程机械企业普遍经历了大规模的人员裁减，并加快生产自动化的改造。而当需求恢复到增长阶段，企业的成本控制、柔性调节、人与卡特彼勒、小松制作所等全球工程机械龙头企业相比，国内工程机械企业在人均产出效率上仍有一定的差距，这既取决于企业的产品结构有关，特别是高附加值产品的占比，也与企业的生产管理、资源配置能力有关。以国内挖掘机市场为例，国内企业在中小挖占有较大的市场份额，而卡特彼勒在大请务必阅读末页的免责声明20数据来源：CAI，中集集团，广发证券发展研究中心下游客户的理性程度提高，使景气周期拉长。以集装箱制造领域为例，尽管租箱企业的出租率不断创出历史新高，下游客户的资本支出仍显谨慎和相当理性。集装箱行业经历企业的全球市场布局和内涵式发展取得积极效果。以中集集团的道路运输车辆业务为例，2013年以来进入相对平稳发展的时期，营业收入在120~150亿元之间波动，而毛利率呈现逐年提升的态势。2015年以来，公司抓住欧美经济复苏的市场机遇，同时在国内把握细分市场的热点和机会，净利润升至历史最2017年，机械行业的传统龙头在利润表方面波动较大。以三一重工、徐工机械等6家具有代表性的企业为例，季度净利润呈现巨大的波动，并且方向各有差异，显示需求复苏初尽管损益表多有变化，并且难以简单地通过供需分析去判断波动，但资产负债表的修理却是有相当规律的。以三一重工为例，2016年以来，其有息负债项目从270亿元左右，降至目前160亿元左右，而从公司的经营现金流净额、资本支出计划等方面考虑，未来具备进一步降请务必阅读末页的免责声明22数据来源：WIND（PE估值计算所需盈利预测来自WIND一致预测，以2017年12月13日收盘价计算），广发证券发展研究中心新兴产业的高成长聚集于两个方向：过去四年机械设备行业营业收入复合增长超过30%的企业，扣除并购占主导为电子信息、新能源等产业升级提供专用自动化装备的优秀企业在具有消费和服务属性的领域，国内装备企业享受工程师红利，不断缩小技术差距，加快国产替表：国内OLED产线规划情况（部分）公司地点代线投资额（亿）月产能（万片）量产时间国显光电5.5扩建-国显光电626232018Q2投产国显光电630032018Q4和辉光电上海6272.7832021京东方成都二期62452.42017Q4京东方绵阳64654.82019投产柔宇科技深圳6262-2017投产天马上海5.52017投产天马上海4.55(改造)0.52017H2天马武汉632017Q3投产华星光电武汉6-2017京东方成都一期62452.42017Q2投产数据来源：旭日显示与触摸，广发证券发展研究中心2017-2019年是密集投产期。面板行业属于资本密集型行业，高世代面板线和OLED面板线的单线投资设备在Array、Cell、Module三个制程的投资比例为75%：20%：5%。我们汇总现有在建、筹建产线测算其所需的检请务必阅读末页的免责声明24在3C自动化装备领域，企业保持较高的研发投入。以精测电子为例，2014-2016年，其研发费用相对于营业例均超过15%，面向下游客户不断提升产品性能、为新业务积极储备。在后段的module环节，精测电子在模组段市场份额超过50%，而在Cell段和Array精测电子的产品已经具备在Cell段的量产能力，Array段个别产品也初具竞争力。公司在Cell段的老化设备、光学寿命测试设备等逐步放量，Array段的Mac/Mic检查机也已经陆续放量。请务必阅读末页的免责声明25我们统计了国内所有8英寸和12英寸产线的投资数据，合计在7,000亿左右规模。在过去10年中，半导体设备占整体资本支出的比为67%左右，因此设备的总需求为4,700亿左右。而根据SEMI公布数据，70%设备为前端晶圆制造设备，封装设备、测试设备占比分别为15%、10%左右。由于光刻、刻蚀、沉积等流程在芯片生产过程中不断循环往复，对于设备稳定性和精度的要求极高，这部分设备价值体量假设产线投资15亿美元，其中10亿美元用于设备，可能包括：1、光刻机数台，最高端售价上亿美元；2、等离子刻蚀机30~50台，单台200~250万美元；3、CVD设备，至少30台，单台200~300万美元；4、检测设备，前道工序50台，后道工序上百台，最高端美国检测机单价100~120万美元。请务必阅读末页的免责声 重复若干次外延/扩散氧化镀膜/成膜光刻刻蚀CMP抛光晶圆检测晶圆加工 重复若干次外延/扩散氧化镀膜/成膜光刻刻蚀CMP抛光晶圆检测晶圆加工 逻辑设计电路设计图形设计硅的纯化 多晶硅制造拉晶切割研磨抛光晶圆制造 切割减薄设 切割减薄设最终测试 引线机 封装 引线机 封装测试减薄/切割备分测选试备分测选试机机、根据《2015年我国半导体设备和半导体材料产业现状分析》，2015年我国大陆半导体设备市场规模约为45亿美元，自制率在17%左右。进口半导体设备中，排名靠前的包括：CVD25%，刻蚀机键合机、氧化炉、离子注入炉、PVD、切割机等。注：北方华创由广发电子小组覆盖，晶盛机电由广数据来源：至纯科技招股书，广发证券发展研究中心请务必阅读末页的免责声明27图：我国锂电设备产值及其增长率数据来源：GGII，高工锂电，广发证券发展研究中心锂电设备在2017年迎来下游的重要变化，国内外大型车企集团纷纷制定雄心勃勃的新能源汽车计划，并与电池厂锂电设备已基本完成了国产化进程，目前国内请务必阅读末页的免责声明28图：全球木工自动化装备的市场份额构成（2015年）其他39%德国豪迈31%其他39%意大利BiesseSCM集团Schelling/IMA数据来源：Biesse公司年报，广发证券发展研究中心木工自动化装备行业主要面向家具、家居行业提供高效、自动化的解决方案，2016年全球市场容量为35亿欧元左右。德国豪迈、意大利Biesse公司、SCM集团等欧洲企业在全球处于行业技术的高端领域，具备向客户提供一揽子解决方木工自动化装备产业具有很强的持续发展能力。即使在经济发展程度较高的欧洲和北美，木工自动化装备的需求在近年来仍然保持增长，德国豪迈、意大利Biesse公司等的营业收入自2016年以来持续创下历请务必阅读末页的免责声明29图：弘亚数控的分项业务收入（百万元）和综合毛利率图：意大利Biesse的各项成本相当于营业收入比例（2016年）mmmm封边机裁板锯mm多排钻加工中心mm其他综合毛利率45%40%35%30%25%20%15%10%0数据来源：弘亚数控年报，Biesse公司年报，广发证券发展研究中心在国内，根据家具企业招股书等资料测算，板式家具行业在过去五年保持15-20%的复合增长率，多家板式家具企业先后登陆资本市场，并且积极扩充产能、提升自动化水平外资品牌仍然占据家具龙头企业设备采购的大部分份额，而弘亚数控、南兴装备等中国品牌正在实现快速的追赶发展。请务必阅读末页的免责声明30国内装备企业享受工程师红利，不断缩小技术差距，加快国产替雇员为3,300人左右，当年人员支出为1.48亿欧元，相当于营业收入的比例为28.6%。相比之下，弘亚数控2016年末的雇员为504名，当年人员支出为4,076万元，相当于营业收入的比例为7请务必阅读末页的免责声明30图：伊之密的分项业务收入（百万元）和综合毛利率图：国内注塑机企业与国际企业的营收和人均产出对比注塑机是广泛应用于消费工业品制造的通用设备，其下游涵盖了汽车、3C、家用电器、伊之密为例，公司专注模压成型装备制造领域，2016年售约占公司收入的30%，行业排名全国第二；依托在行业里面持续提升的产品竞争力，公司主要产品市场份额呈现扩请务必阅读末页的免责声明31图：中国高空作业平台人均保有量远落后于发达国家图：浙江鼎力数据来源：IPEF，浙江鼎力年报，广发证券发展研究中心行业正快速发展：高空作业平台能够实现对脚手架和人工的有效替代，经赁价格约为100~200元/天，而其使用可以减少一名工人（200元/天）和脚手架费用（100元/天）。行业2013年起步时保有量3千余台，2016年底预计约3万台，相对集中于沿海大城市和工业建筑，我们预测2020年浙江鼎力先发优势突出：鼎力作为国内最大的制造商已经完成卡位，竞争优势难以被短期复制。产品方面，6大系列80余种产品覆盖范围最广；市场方面，国内200余家下游租赁商都与鼎力有业务往来。公司推出的延长质保期、回收翻新等特有服务，以及在上海自贸区设立的融资租赁公司，以技术积累和服务优势应对新进请务必阅读末页的免责声明32图：相关企业的高空作业平台收入（百万美元）图：相关企业的TerexTerexOshkoshHaulotte20062007200820093,0002,5002,0000TerexOshkoshHaulotte数据来源：彭博，各公司年报，广发证券发展研究中心海外企业规模较大，盈利分化：高空作业平台目前主要市场在北美和欧洲，制造厂商市场集中度较高，包括美国Terex公司（旗下Genie品牌）、美国Oshkosh公司（旗下JLG品牌）、法国Haulotte公司，合计年营业收入超过40亿美元。2008年金融危机后，欧美市场的需求有所恢复，但高空作来平台相关企业的盈利分化明显，通过制造资源重新配置、债务削减、费用控制等措施实现盈利恢复的难度较大，时海外需求逐渐扩张，订单回暖：2016年Q4以来，随着欧美经济恢复，行业需求再度出现回升，以Terex旗下Genie品牌为例，2017年1季度订单6.25亿美元，同比增数据来源：Terex公司年报，浙江鼎力年报，广发证券发展研究中心行业产品结构：高空作业平台的类型较多，其中，臂式、剪叉式是最主要半壁江山。臂式产品在自由度、灵活性、作业范围等方式具有优势，矢志高端，持续投入：浙江鼎力在巩固剪叉式产品的竞争优势的同时，积极推进臂式等高端产品的发展。公司完成了对意大利Magni公司20%股份的收购，合作成立欧洲研发中心，并推出全新开发的臂式产品。请务必阅读末页的免责声明34图：随着城市化进程推进，清扫面积和机械化率逐年提升图：龙马环卫的营业收入（百万元）及其相对第一名的比例环卫装备保持较高景气度。随着城市化水平提高，我国市容环境卫生支出快速增长，根据住建部的城乡建设年鉴，我国城市的市容环境卫生投资由2005年的179亿元增加至2015年的398亿元，CAGR为8.3%；受益于机械化率提升，同期的环卫专用车辆设备总数由6.4万台增加至16.6万台，龙马环卫厚积薄发，形成追赶态势。依托行业环境和竞争力提升，龙马环卫的营业收入由2012年7.2亿元增加至2016年的22.2亿元，CAGR为28.9%，相对行业第一名的收入比例由23.6%提升至39.6%。同期，公司的研发支出由2,526万元增加至8,023万元，CAGR为33.5%。2016年，公司获得授权专利42项，获得57个新产品公告，完成36个车型变数据来源：国家统计局，各企业年报，广发证券发展研究中心环卫市场空间等待释放。根据全国道路清扫面积和垃圾转运量，按照龙马签订的合同平均单价计算，可以测算政环卫市场规模保守估计达到数百亿元规模，而如果将乡镇和园区计算在内将更为可观。而目前环卫市场绝大部分仍由政府运营，市场化率不到10%。随着政府职能转变，引入市场化运营企业正成为趋势。目前，全国收入规模较大、实现跨区域经营的环卫服务企业包括北环洁等。根据中国商业企业管理协会的数据统计，龙马请务必阅读末页的免责声明