20250508-天风证券-金牌家居-603180.SH-新零售战略成效显现

公司报告公司报告|年报点评报告年05月08年05月08投资评级行业轻工制造/家居用品6个月评级买入（维持评级）当前价格18.6元目标价格元新零售战略成效显现公司发布2024年报及2025一季报25Q1公司实现收入587-84%035-42，0.14亿元，同比+0.8%；24年公司实现收入34.75亿元，同比-4.7%，归母净利润1.99亿元，同比-31.8%，扣非归母净利润1.41亿元，同比-39.8%；24年公司销售毛利率为28.68%，同比-0.90pct，归母净利率5.74%，同比-2.28pct。24年利润承压主要系1）受地产行业阶段性承压、营业收入较上年同期有所减少，且收入结构变化导致综合毛利率略有下降；2）公司2023年发行可转换公司债券产生的费用化利息增加；3）公司推行的新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多。多品类布局完善，衣柜增长韧性显现分产品，24年整体橱柜收入20.25亿元，同比-9.3%，毛利率26.60%，同比-2.62pct；整体衣柜收入10.59亿元，同比+1.4%，毛利率33.04%，同比+3.34pct2.50亿元，同比+1.8%7.65%，同比+0.43pct；0.48亿元，同比+98.6%22.05%，同比-0.51pct。25年Q1整体橱柜收入3.22亿元，同比-17.2%，毛利率28.90%，同比

基本数据 A股总股本(百万股)154.26流通A股股本(百万股)154.26A股总市值(百万元)2,869.18流通A股市值(百万元)2,869.18每股净资产(元)18.18资产负债率(%)52.76一年内最高/最低(元)26.37/15.34作者 孙海洋分析师SAC作者 孙海洋分析师SAC执业证书编号：S1110518070004sunhaiyang@张彤联系人zhangtong@+2.88pct，整体衣柜收入2.06亿元，同比+8.3%，毛利率31.21%，同比 金牌家居 沪深300+3.01pct，木门收入0.36亿元，同比+43.9%，毛利率8.07%，同比+0.78pct，其他产品收入0.08亿元，同比-44.5%，毛利率22.27%，同比+5.23pct。深耕新零售140战略，国际化发展提速分渠道，24年经销收入17.56亿元，同比-6.6，毛利率36.31%，同比+0.90pct；大宗业务收入12.42亿元，同比-2.6，毛利率14.00%，同比-1.41pct；境外收入3.35亿元，同比+22.3%，毛利率27.35%，同比+2.70pct；其他收入0.37亿元，同比+98.6%，毛利率26.08%，同比-6.60pct；

13%6%-1%-8%-15%-22%-29%

2024-09 2025-01 2025-0525Q13.06亿元，同比+7.2%37.33%，同比+1.48pct；大1.87亿元，同比-20.2%12.93%，同比+1.40pct；境外0.74亿元，同比-9.5%30.44%，同比+0.54pct0.06亿元，同比-52.7%21.19%，同比-0.74pct。经销方面，截至25Q1末橱柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为1586/1102/731/225/124/136/3904家，较24年末-10/+7/+10/+8/+14/-11/+18家。公司全面推进新零售1.0（140战略）落地，以城市为载体，引导经销商打造“家装、拎包、局改、线上营销”等多线战斗力，并按照渠道招商，推动一城多商多渠道布局，赋能多渠道商营销与运营能力的提升。同时构建V8服务系统，深度赋能品牌装企，进一步提升与装企合作粘性，24年家装渠道业绩同比实现约40%增长。出海方面，公司升级现有出海模式，将国内成功验证的业务模式、营销体系、生产交付模式和管理实践推向国际市场。在生产交付保障逻辑方面，以泰国制造基地为核心，并在区域市场设立卫星工厂，通过泰国生产基地积聚规模效应，发挥成本优势，属地卫星工厂保障及时性需求，跑通“生产基地+卫星工厂”的跨国供应交付齐套模式，增强属地化服务能力，更好地构筑了本土供应链和海外市场供产销的一体化循环体系。调整盈利预测，维持“买入”评级基于公司24年业绩表现，考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为2.3/2.5/2.7亿元（25-26年前值为2.4/2.5

资料来源：聚源数据相关报告1《金牌家居-公司点评:以旧换新补贴政策陆续落地》2024-12-022《金牌家居-半年报点评:零售承压，大宗稳健，海外高增》2024-09-033《金牌厨柜-年报点评报告:推进零售、精装、海外渠道拓展》2024-05-06请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1公司报告|年报点评报告公司报告|年报点评报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明PAGE2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明PAGE2亿元，对应E分别为13X/11X/10X。风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等财务数据和估值202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)3,645.483,474.723,655.413,965.384,331.79增长率(%)2.59(4.68)5.208.489.24EBITDA(百万元)597.62531.84410.40432.70463.57归属母公司净利润(百万元)292.03199.29228.84251.46274.69增长率(%)5.42(31.76)14.839.889.24EPS(元/股)1.891.291.481.631.78市盈率(P/E)9.8214.4012.5411.4110.45市净率(P/B)1.041.020.950.900.85市销率(P/S)0.790.830.780.720.66EV/EBITDA4.354.024.052.942.50资料来源：wind，天风证券研究所财务预测摘要资产负债表(百万元)202320242025E2026E2027E利润表(百万元)202320242025E2026E2027E货币资金788.20909.231,032.411,381.101,489.95营业收入3,645.483,474.723,655.413,965.384,331.79应收票据及应收账款168.28256.3886.64238.74115.02营业成本2,567.072,478.332,597.172,799.563,049.58预付账款47.3147.1646.7161.3652.51营业税金及附加30.2237.5030.3127.3628.16存货498.42475.46462.40590.54549.66销售费用438.53415.97427.68456.02493.82其他1,463.941,299.551,215.991,234.821,211.62管理费用170.35197.06197.39210.17225.25流动资产合计2,966.142,987.782,844.163,506.573,418.76研发费用226.01212.66219.32233.96251.24长期股权投资53.1569.7971.8973.8975.79财务费用(3.33)9.34(7.83)(14.43)(18.11)固定资产1,699.322,103.462,089.462,082.952,074.64资产/信用减值损失(11.62)(18.41)(16.78)(15.11)(16.74)在建工程408.77229.07284.07310.07326.07公允价值变动收益8.9115.4035.80(6.00)(28.00)无形资产294.37293.05308.76303.72295.08投资净收益18.4721.1321.3222.0620.74其他546.18681.52603.49604.19582.38其他(94.42)(93.54)0.000.000.00非流动资产合计3,001.793,376.903,357.683,374.833,353.97营业利润295.28199.29231.71253.70277.85资产总计5,972.606,371.716,201.836,881.406,772.73营业外收入7.596.037.076.006.67短期借款682.30788.90775.00732.00685.00营业外支出1.612.341.940.201.52应付票据及应付账款835.73739.78948.38855.781,092.56利润总额301.26202.98236.84259.50283.00其他392.36444.99572.821,221.05743.08所得税11.5210.3311.8412.7213.58流动负债合计1,910.401,973.672,296.202,808.832,520.64净利润289.74192.65225.00246.78269.41长期借款0.000.000.000.000.00少数股东损益(2.30)(6.64)(3.84)(4.67)(5.28)应付债券741.38770.48770.48770.48770.48归属于母公司净利润292.03199.29228.84251.46274.69其他103.10157.78113.00115.00116.00每股收益（元）1.891.291.481.631.78非流动负债合计844.48928.26883.48885.48886.48负债合计3,195.453,552.873,179.683,694.313,407.12少数股东权益8.987.684.991.72(1.98)主要财务比率202320242025E2026E2027E股本154.26154.26154.26154.26154.26成长能力资本公积1,068.461,067.781,067.781,067.781,067.78营业收入2.59%-4.68%5.20%8.48%9.24%留存收益1,451.481,563.331,723.511,899.532,091.81营业利润2.00%-32.51%16.27%9.49%9.52%其他93.9825.8071.6263.8053.74归属于母公司净利润5.42%-31.76%14.83%9.88%9.24%股东权益合计2,777.162,818.843,022.153,187.083,365.61获利能力负债和股东权益总计5,972.606,371.716,201.836,881.406,772.73毛利率29.58%28.68%28.95%29.40%29.60%净利率8.01%5.74%6.26%6.34%6.34%ROE10.55%7.09%7.58%7.89%8.16%ROIC22.44%13.21%12.45%12.57%15.56%现金流量表(百万元)202320242025E2026E2027E偿债能力净利润289.74192.65228.84251.46274.69资产负债率53.50%55.76%51.27%53.69%50.31%折旧摊销143.23163.73168.30176.55184.95净负债率23.48%23.60%17.50%4.30%-0.56%财务费用4.1612.83(7.83)(14.43)(18.11)流动比率1.251.36投资损失(18.47)(21.13)(21.32)(22.06)(20.74)速动比率1.050.961.041.041.14营运资金变动326.96(22.62)36.43238.62(45.83)营运能力其它(101.27)56.4631.96(10.67)(33.28)应收账款周转率20.4816.3621.3124.3724.49经营活动现金流644.35381.93436.37619.47341.67存货周转率07.537.60资本支出556.26331.32269.78189.00183.00总资产周转率0.670.560.580.610.63长期投资3.4816.642.102.001.90每股指标（元）其他(1,656.95)(588.26)(557.97)(351.02)(298.12)每股收益1.891.291.481.631.78投资活动现金流(1,097.21)(240.30)(286.10)(160.02)(113.22)每股经营现金流4.182.482.834.022.21债权融资753.80125.05(5.41)(28.90)(28.72)每股净资产17.9518.2219.5620.6521.83股权融资(98.52)(104.87)(21.68)(81.85)(90.88)估值比率其他(11.34)(40.77)0.00(0.00)(0.00)市盈率9.8214.4012.5411.4110.45筹资活动现金流643.94(20.59)(27.10)(110.75)(119.61)市净率1.041.020.950.900.85汇率变动影响0.000.000.000.000.00EV/EBITDA4.354.024.052.942.50现金净增加额191.08121.04123.18348.69108.85EV/EBIT5.555.546.874.974.16资料来源：公司公告，天风证券研究所分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部