理想汽车-市场前景及投资研究报告：人工智能公司重估

证券研究报告乘用车2025年03月11日理想汽车（2015.HK）专题报告：从汽车到人工智能，公司有望重估评级：买入(上调)最近一年走势市场数据2025/03/11113.00当前价格（港元）52周价格区间（港元）总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（万股）52%30%理想汽车-W恒生指数68.65-156.70225,435.61225,435.61199,500.54199,500.542,374.998%-13%-35%流通股本（万股）日均成交额（百万元）近一月换手（%）1.46-57%2024/03/11相关报告相对恒生指数表现表现1M3M12M《理想汽车-W（02015）2024Q3财报点评：2024Q3业绩环比增长，智驾持续加速（增持）*乘用车*戴畅》——2024-11-05理想汽车-W恒生指数13.3%11.7%27.5%18.0%-21.6%43.4%《理想汽车-W（02015）2024Q2财报点评：2024Q2业绩环比增长，智驾持续加速（增持）*乘用车*戴畅》——2024-09-02《理想汽车-W（02015）2024Q1点评报告：2024Q1销量业绩环比承压，新品上市静待反弹（增持）*乘用车*戴畅》——2024-05-252注：股价单位港币，其余单位人民币，换算汇率为2025.3.11实时汇率，1港元=0.93元人民币预测指标主营收入增长率(%)归母净利润增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%)2023A1238511732024E149730212025E193044292026E23893824117046828295-29133466119181445.52193.91126.29169.0419PE23.024.832.3520.2726.913.271.4915.0416.732.741.168.4211.642.220.934.63PSPBEV/EBTIDA资料：Wind、国海证券研究所（货币单位为人民币，汇率为2025.3.11实时汇率，1港元=0.93元人民币）3核心提要概要：2024年12月25日-12月27日，理想汽车在AI

Talk访谈中谈到了居多对AI的思考和公司后续战略布局，我们认为理想汽车未来有望从一个电动智能汽车企业升级成为人工智能公司，公司AI潜力以及汽车业务2025年表现均有望重估。AI升级：明确从车企向人工智能车企升级，短中期看高阶智能驾驶+理想同学，远期看具身智能和“硅基家人”。短中期，理想同学从车机走向移动终端，理想同学有望成为新移动端大入口可能，助力理想汽车进入AI核心争夺圈。据理想汽车公众号数据，理想汽车用户超过100万，背后家庭成员300-500万人，考虑扩圈理想同学APP用户数可能快速增长。长期，理想汽车mindGPT大语言模型和空间智能有望融合形成迭代完善的VLA模型，并基于此演化出更多AI应用，例如“硅基家人”。车业务：考虑高端市场格局变化和理想汽车自身纯电业务准备，增程基盘的稳定性和纯电新品的胜率可能被低估。市场认为对标L6/L7/L8/L9的竞争对手太多，公司基盘不稳；另外，高端纯电难，2025年纯电产品胜率低。但自上而下看，30万元以上市场自主品牌渗透率仍然很低，提升空间大，且合资对手BBA已经出现颓势，因此BBA的弱化和自主扩容能容纳理想汽车以及竞品扩张。自下而上看，mega后理想汽车纯电产品延期一年，公司有更充足的时间优化改进，有更多的充电及销售网络，更成熟的智驾能力。投资建议：AI打开新的空间+基盘稳定性和纯电胜率或被低估，理想汽车有望迎来重估。预计理想汽车2025/2026年归母净利润133.5/191.8亿元，对应3月11日港股收盘2254亿元人民币市值，PE为2025/2026年17X/12X，我们认为公司【AI潜在拓展价值】和【高端车价值】均有重估空间，上调至“买入”评级。风险提示：市场需求恢复不及预期；行业竞争激烈引发价格战；公司产品销量不及预期；纯电汽车市场增速不及预期；充电补能设施建设进展不及预期；新产品推出进度不及预期；各产品不具备完全可比性。4目录01

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示501汽车业务：增程基盘的稳定性和纯电新品的胜率或被低估61.1、理想汽车：全系车型25万元及以上，定位高端的家庭用车n

理想汽车：全系车型25万元及以上，除L6之外，其他车型价格均在30万元以上。理想汽车从理想one（现已停产）开始，后逐步扩展到L9、L8、L7、MEGA、L6，定位高端家庭豪华SUV，除L6以外，其他所有车型均在30万元以上。公司2024年全年交付量超50万辆。图：理想汽车分年度历史销量结构（单位：万辆）图：理想汽车各车型价格区间（单位：万元）L6L7L8L9MEGA理想

ONE6050403020100最低价格最高价格605040302010020202021202220232024-10L6L7L8L9MEGA理想

ONE7资料：Wind，汽车之家，国海证券研究所1.2

30-50万元目标市场空间：整体销量占比10%理想汽车的主要目标市场30-50万元：2024年前三季度占比在10%。根据杰兰路公众号数据，30-50万元市场销量占比2021、2022、2023、2024前三季度占比分别为10.5%、12.8%、12.5%、10%。2021-2023整体呈现扩容，2024年前三季度10万元以下销量占比明显提升。中长期看，我们认为随着自主30万元以上优质供给增多，和整体消费趋势，预计30-50万元市场市占率会逐步提升。8资料：杰兰路公众号（数据进行四舍五入处理），国海证券研究所1.2

自主替代合资节奏：合资大幅降价+渠道收缩后销量开始大幅下行自主品牌在各个特征细分领域渗透过程存在一定规律：阶段1：爆款车型打开细分领域

-阶段2：其他自主品牌快速加入转变用户心智

-阶段3：自主品牌系列集体发力加强细分领域渗透。对应的合资相应的进程为：阶段1：主要产品降价销量微增或持平

-阶段2：主要产品大幅降价销量持平或者微降

-阶段3：主要产品大幅降价且渠道出现收缩，销量开始大幅下降。合资经销商门店退网品牌扩大，已从韩系、法系、美系陆续扩延至产品竞争力较强的日系、德系，2024年一线豪华品牌多家经销商门店也出现停业。----2021年，据中国汽车流通协会数据，经销商门店退网约1400家，合资品牌退网占比达57%，主要包括北京现代、别克、东风标致、广菲克、斯柯达等，合资品牌网络占比下降2.4pct。2022年，经销商门店退网1757家，合资品牌退网主要集中在韩系、法系、美系。----2023年，经销商门店退网3273家，合资/自主/豪华退网门店占比分别为26%/70%/4%，合资/自主/豪华新增门店占比分别为4%/93%/3%；合资品牌预估净退网门店713家。----2023年百强经销商关闭333家门店，大部分为主流合资品牌，一汽大众、上汽通用等全线收缩网络优化品牌。----2024年传统豪华品牌BBA的渠道开始出现一些退网和更替。2024年汽车经销商有多处变动：宝马多家门店停业，10月包括全球首家5S店北京星德宝闭店；天津最大奥迪4S店永濠奥达停业；广州京溪奥迪将转投蔚来汽车，不再经营奥迪业务。根据以上规律，我们认为：0-30万元细分市场已完成阶段1和2，处于阶段3；30-60万元细分市场已完成阶段1，正在阶段2末期，将逐步进入阶段3；60万元以上细分市场即将进入阶段1，自主品牌正在尝试在该价格段推出潜在产品，有望实现全新突破。91.3

自主替代合资历史：法系、日系、美系颓势显露后均萎缩加速图表：国内法系年度销量和同比增速，2015年颓势，后大幅下滑（单位：万辆）图表：国内日系年度销量和同比增速，2021年颓势，后加速下滑（单位：万辆）图表：国内美系年度销量和同比增速，2024年大幅下滑（单位：万辆）图表：国内德系年度销量和同比增速，2024年大幅下滑（单位：万辆）10资料：Wind，中国汽车工业协会，国海证券研究所1.4

2024年市场最新变化：BBA（高端市场）颓势在2024年已现图表：2013-2024年1-10月奔驰主要车型销量趋势图（单位：万辆）奔驰、宝马、奥迪历史上销量趋势较为稳定：据Marklines，奔驰2019-2023年零售常年稳定在62万辆附近。宝马批发销量历史上持续提升，2023年突破70万辆。奥迪2018-2023年批发销量稳定在62万辆左右。2024年前10月，奔驰、宝马、奥迪批发销量罕见出现同比下滑，其中奔驰、奥迪同比下滑8%，宝马同比下滑17%。可能是经销商2024年开始出现问题的诱因。图表：2013-2024年1-10月宝马主要车型销量趋势图（单位：万辆）图表：2013-2024年1-10月奥迪主要车型销量趋势图（单位：万辆）11资料：Marklines，国海证券研究所02AI升级：短中期高阶智驾+理想同学，远期具身智能+硅基家人122.1

理想的AI技术底座：语言模型+空间模型，后续走向融合n

理想的AI技术底座包括语言模型和空间模型。ü

语言模型：MindGPT（理想自研大模型），又叫LLM、大语言模型，即语言智能。MindGPT是理想同学的基座模型，2024年12月28日MindGPT-3o上线，升级为多模态端到端大模型，可实现从感知到认识再到表达的完整能力。ü

空间模型：理想汽车的智能驾驶技术，采用端到端

+VLM架构，内部称为行为智能。n

融合趋势：理想同学的语言智能和自动驾驶的空间智能在早期是分割开的，但未来二者有融合趋势。基座模型到一定时刻将变成VLA，即结合视觉、语言和动作的多模态模型，二者融合后能像人类一样处理语言、图像并调用行动。n

相互作用：智能驾驶获取的数据有助于为语言模型构建三维向量空间能力，最终可能合并统一到共同的基座模型上，实现二者在技术和能力上的深度融合，推动理想汽车在人工智能领域向更高阶段发展。图：理想全自研多模态认知大模型图：理想汽车4DOneModel端到端架构图13资料：理想汽车小红书官方账号2.2

理想AI技术成果：汽车高阶智能驾驶有望后来居上n

理想汽车的智驾发展：布局较早，2024年发展加速。理想汽车自2020年初着手构建自动驾驶技术平台，包括

ADMax和ADPro平台。2023年进一步谋划向人工智能领域发展，12月实现

ADMax3.0

升级。2024年理想汽车高级智能驾驶发展加速：2024年

5月完成

ADPro3.0

升级；

7月，理想无图

NOA

全量推送；10月，理想汽车推出行业首创的全新一代双系统智驾方案——端到端+VLM并全量推送；11

月

28日，理想车位到车位智能驾驶率先推送；12月，理想高速城市全场景的端到端+VLM升级，于

12月

31日全量推送给

ADMax用户。n

高速城市全场景升级端到端+VLM，以及创新的AI推理可视化的交互，已于2024年12月31日随OTA全量推送给所有的ADMax用户。ü

端到端系统经模型训练而成，负责处理近95%的驾驶工作；而当车辆识别到需要特别注意的场景，如红绿灯路口，公交车道，减速带等情况，VLM将介入提醒，完成剩余5%的驾驶任务。ü

AI推理可视化技术能够将智能驾驶模型的思考和推理过程直观呈现给用户。在使用过程中，端到端模型会生成十条行驶路线，系统从中选出最优路线来驾驶车辆，用户借此可清晰看到车辆的推理过程。n

理想汽车认为L3或有监督智能驾驶，根据现有端到端+VLM体系，有望在2025年实现L3，实现L4预计需要3年时间。142.3

理想AI技术成果：理想同学从车机助手走向多终端n

基于自研

Mind

GPT

大模型打造的人工智能应用理想同学

APP，即将从车机助手扩展至多终端，并于2024年

12

月

27

日登录手机终端。理想同学是一款综合性智能应用，不仅具备强大的知识问答能力，涵盖多领域知识与文本任务处理，还拥有看世界、拍摄询问等功能，可为用户生活、学习、出行等提供便捷智能且多样的服务。n

2024年12月28日，MindGPT-3o上线，理想同学再升级，功能更加多样：能听会看，具备多模感知能力；有记忆，能够记住车主偏好和要求；工具多，借助Functioncalling技术调用300＋工具；善推理，RAG3.0联网搜索；会表达，声音更拟人，性格更立体。12月底，开启全量推送。图：

能听会看的多模态端到端大模型MindGPT-3o图：理想同学APP的功能15资料：理想汽车公众号03投资建议：AI打开新空间+汽车或被低估，理想汽车有望迎来重估从汽车到人工智能司162.4

理想AI战略愿景：成为人工智能公司，为家庭用户创造价值n

资金投入：根据理想公众号，理想汽车年研发投入超100亿元，其中人工智能研发占比近50%，大力投资算力以支持大语言模型基座模型训练，目标是在中国大语言模型基座竞争中进入前三。n

不同时间点思路ü

早期创业：李想在汽车之家创业经历使其认识到技术变革的重要性，决心在第三次创业时投身人工智能领域，借助新技术改造物理世界。ü

2022

-

2023年：2022年9月确定人工智能为关键竞争方向，2023年初将其从隐藏战略转变为开放战略，积极应对人工智能时代，吸引人才。ü

2024年及之后：持续加大AI投入，聚焦基座模型、端到端和VLM技术，以实现智能驾驶L4和语言智能Agent阶段目标；从产品层面思考AI能力演进，将体验转化为能力，不断提升团队，构想“硅基家人”终极产品形态。n

理想汽车认为的AGI三个阶段：ü

阶段1：增强我的能力。是人的辅助，最后的决策权依旧是人。L3的自动驾驶，是监督自动驾驶，第一个阶段能力还不够，负责任的是人。ü

阶段2：成为我的助手。人工智能已经可以独立完成任务，变成大规模的应用。车实现了L4，才是真正的iPhone4的阶段。ü

阶段3：硅基家人。不需要给它指示和任务分配，可以作为家庭成员，甚至是家庭组织者，了解人类及其家庭、朋友等。n

未来战略ü

技术融合：VLA模型实现智能驾驶与智能个人助手技术打通，提升智能化水平。ü

产品布局：智能驾驶方面，预计三年内推出L4自动驾驶产品，持续优化智能驾驶平台，提高安全性与可靠性。智能助手方面，理想同学实现Agent，从车机拓展到多终端，提供一致体验，扩大用户覆盖。ü

市场定位：定位人工智能企业，用AI驱动汽车进化为空间机器人，聚焦家庭用户，提升其出行与生活品质。173、投资建议概要：2024年12月25日-12月27日，理想汽车在AI

Talk访谈中谈到了居多对AI的思考和公司后续战略布局，我们认为理想汽车未来有望从一个电动智能汽车企业升级成为人工智能公司，公司AI潜力以及汽车业务2025年表现均有望重估。AI升级：明确从车企向人工智能车企升级，短中期看高阶智能驾驶+理想同学，远期看具身智能和“硅基家人”。短中期，理想同学从车机走向移动终端，理想同学有望成为新移动端大入口可能，助力理想汽车进入AI核心争夺圈。据理想汽车公众号数据，理想汽车用户超过100万，背后家庭成员300-500万人，考虑扩圈理想同学APP用户数可能快速增长。长期，理想汽车mindGPT大语言模型和空间智能有望融合形成迭代完善的VLA模型，并基于此演化出更多AI应用，例如“硅基家人”。车业务：考虑高端市场格局变化和理想汽车自身纯电业务准备，增程基盘的稳定性和纯电新品的胜率可能被低估。市场认为对标L6/L7/L8/L9的竞争对手太多，公司基盘不稳；另外，高端纯电难，2025年纯电产品胜率低。但自上而下看，30万元以上市场自主品牌渗透率仍然很低，提升空间大，且合资对手BBA已经出现颓势，因此BBA的弱化和自主扩容能容纳理想汽车以及竞品扩张。自下而上看，mega后理想汽车纯电产品延期一年，公司有更充足的时间优化改进，有更多的充电及销售网络，更成熟的智驾能力。投资建议：AI打开新的空间+基盘稳定性和纯电胜率或被低估，理想汽车有望迎来重估。预计理想汽车2025/2026年归母净利润133.5/191.8亿元，对应3月11日港股收盘2254亿元人民币市值，PE为2025/2026年17X/12X，我们认为公司【AI潜在拓展价值】和【高端车价值】均有重估空间，上调至“买入”评级。1804风险提示194、风险提示n

市场需求恢复不及预期：2024年以旧换新政策年末抢装，上半年需求可能部分被透支。n

行业竞争激烈引发价格战：2025年Q1淡季，市场需求较弱，头部车企为提振销量可能开打价格战。n

公司产品销量不及预期：行业竞争加剧，公司产品竞争力不足，造成公司产品销量下滑。n

纯电汽车市场增速不及预期：纯电市场增速缓慢，行业竞争加剧，导致纯电车型销量不及预期。n

充电补能设施建设进展不及预期：充电补能设施进展较慢，对纯电车型销量产生影响。n

新产品推出进度不及预期：纯电车型投产或上市，可能再次延期风险。n

各产品不具备完全可比性：文中对比的产品可能不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考。20理想汽车盈利预测表证券代码：

02015股价：

113.00投资评级：

买入(上调)日期：

20250311资产负债表（百万元)现金及现金等价物应收款项2023A2024E2025E2026E利润表（百万元)营业收入2023A2024E2025E2026E每股指标与估值每股指标EPS2023A2024E2025E2026E123851

149730

193044

23893896355

119012

152738

106014

120420

146346营业成本5.953.916.299.04144687216682652048485232营业税金及附加BVPS28.3432.1838.3947.36存货净额10529

销售费用管理费用-976838939094-27070386111536-29710477912496-32290估值其他流动资产流动资产合计固定资产16181199222315525991财务费用-1997-264P/E23.04.826.93.316.72.711.62.2114526

134367

152264

183098其他费用/（-收入）P/B15745680916071707817313732018242

营业利润740749061004715711P/S2.31.51.20.9营业外净收支利润总额在建工程财务指标盈利能力ROE2023A2024E2025E2026E10452-13571180910588114411417670920373101919355174无形资产及其他长期股权投资资产总计7538所得税费用净利润8370751346712119%22%16%9%12%21%17%6%16%21%16%7%19%21%14%8%少数股东损益归属于母公司净利润现金流量表（百万元)经营活动现金流净利润143467

163720

183202

215282毛利率117042023A50694117041058295202