脑机接口行业市场前景及投资研究报告：打破人机界限意念操控-worldreportmarket

证券研究报告·医药行业动态研究·行业周报脑机接口行业：打破人机界限，意念操控走进现实发布日期：2025年3月16日摘要

核心观点：脑机接口产业链上中游的技术进步带来下游应用端不断突破，近年来国内外在运动恢复、语言沟通、听力重建等医疗领域的研究不断出现里程碑式成果。国家层面和各地区推出多项政策利好行业加速发展，近期国家医保局发文为脑机接口新技术价格单独立项，其进入临床应用的服务收费路径已经铺好。在技术革新和政策红利催化下，国内脑机接口公司有望逐步实现商业化应用。

行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。

估值处于底部，机构持仓低于历史均值。2019-2021年行业估值中枢提升明显，自2021年以来行业估值水平有所调整，2022年以来估值进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处于历史低位。截至24Q4，公募基金医药持仓比例为8.18%，剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.

77%，持仓比例环比小幅下降。拉长来看，2011Q1-2024Q4剔除指数基金、医药基金后，医药持仓比例平均为7.58%，目前非医药基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显，后续医药行业高景气、创新转型及政策倾斜相关细分方向公募基金持仓比例有望上升。2摘要

展望2025年，我们看好：

继续看好优质创新药公司，积极关注药械前沿技术。全球流动性有望继续改善，国家政策鼓励产业创新，我们继续看好有全球竞争力的优质创新药公司。同时我们建议积极关注前沿技术，如创新药及制药（双抗及多抗、TCE、核药等）、器械（AI、脑机接口等）。创新药及制药领域的相关公司包括：恒瑞医药、信达生物、康方生物、百济神州、科伦药业、科伦博泰、和黄医药、中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业、泽璟制药等；器械领域的相关公司包括联影医疗、万东医疗、金域医学、迪安诊断等。

出海主线：着眼长远，不惧短期波动。长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期。创新药领域包括有重磅品种license-out潜力的公司，器械领域包括迈瑞医疗、联影医疗、华大智造等；疫苗领域包括康泰生物、康希诺及欧林生物等。边际变化主线：关注政策及供求关系改善的机会。1）政策改善：包括医药流通及医疗设备更新主线，流通领域相关公司包括国药控股、上海医药、华润医药及九州通等；设备更新主线包括迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等。2）供求关系改善：CXO行业，前期调整较为充分，全球投融资恢复有望推动全球客户需求逐步回暖，我们看好药明康德、药明生物、凯莱英、泰格医药、九洲药业等具备全球竞争力的CXO龙头；生命科学及生物制药上游包括百普塞斯等。

整合主线：关注器械、中药、制药板块及央国企。建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。3摘要

24Q4公募基金医药持仓：环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显。公募基金24Q4医药持仓比例为8.18%，较前一季度下降1.26个百分点，持仓比例小幅下降。剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，较24Q3下降0.83个百分点。拉长来看，目前基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显。

港股行情回顾：本周医药整体跑赢大盘，医疗服务及CXO表现较好。本周恒生医疗保健上涨1.84%，恒生指数下跌1.12%，恒生医疗保健整体跑赢大盘2.96%。2024年以来，恒生医疗保健整体跑赢大盘2.

65%。子行业方面，本周医疗服务（+6.62%）、CXO（+5.74%）子行业表现较好。

A股行情回顾：本周医药整体跑赢大盘，医药零售及医疗服务表现较好。本周医药指数上涨1.77%，万得全A指数上涨1.49%，医药指数整体跑赢大盘0.28%。2025年以来，医药指数整体跑输大盘2.36%。子行业方面，本周医药零售（+9.16%）、医疗服务（+3.81%）子行业表现较好。

风险提示：

行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政策的变化，对行业发展预期影响较大。

研发不及预期风险：新药和器械在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。宏观环境波动风险：全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。4目录123456脑机接口行业：打破人机界限，意念操控走进现实24Q4公募基金医药持仓：环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显细分行业周度复盘港股行情回顾：医药整体跑赢大盘，医疗服务及CXO表现较好A股行情回顾：医药整体跑赢大盘，医药零售及医疗服务表现较好风险提示51脑机接口行业：打破人机界限，意念操控走进现实1.1技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道脑机接口：技术革新和政策红利催化，行业迎来快速发展期

脑机接口应用场景广泛丰富，市场发展空间广阔。脑机接口是实现大脑与外部设备信息交互的交叉前沿技术，主要分为侵入式和非侵入式两个发展方向，在医疗、康养、教育、娱乐等领域有着广阔的应用前景和市场潜力，已成为全球各国科技竞逐的重要赛道。医疗健康是最早被应用并最接近实现商业化落地的细分领域之一，老龄化推动市场持续扩容，行业长期增长确定性高。

技术革新和政策催化叠加，我国脑机接口行业有望迎来快速发展期。随着人工智能、神经生物学、传感器等技术提升，叠加AI算法与硬件技术进步，近年来脑机接口技术快速发展。同时，国家和地方层面高度重视、政策设计不断完善，从顶层设计和具体落地方面培育产业发展，企业有望加速技术转化、加快产品商业化落地。我国“十四五”规划已将“脑科学与类脑研究”列为国家重点前沿科技项目，今年以来，国家工信部、科技部、药监局、医保局等牵头，频频推出鼓励发展脑机接口技术、建立行业标准、加速临床应用等多方面政策。2025年1月份，北京、上海相继发布支持脑机接口发展的相关五年规划方案，对各地后续政策规划具有较强的标杆示范效应。3月12日，国家医保局发布《神经系统医疗服务价格项目立项指南》，其中专门为脑机接口新技术价格单独立项，脑机接口产品快速进入临床应用的服务收费路径已经铺好。

国内外研究进展加速，产品未来有望逐步商业化。各国脑机接口在运动恢复、语言沟通、听力重建、精神疾病诊疗等医疗细分领域不断出现里程碑式成果。截至2025年3月，马斯克旗下Neuralink脑机产品已成功植入3例人类患者，通过植入脑机接口意念控制电子设备、移动辅助设备从而实现一定程度的生活自理能力；国内部分康复肢体运动障碍诊疗领域产品已率先进入临床阶段，2019年8月，浙大二附院脑机接口团队国内首次对高位截瘫志愿者脑内置入电极，实现通过意念控制机械手臂的三维运动，完成进食、饮水和握手等一系列上肢功能运动。截至2025年3月，复旦大学通过脑脊接口技术让瘫痪者重新行走，目前已完成全球首批第4例患者植入。尽管脑机接口技术仍处于早期发展阶段，但研发和应用潜力巨大，产品未来3-5年有望逐步商业化。

各公司在脑机接口产业链中的布局各有侧重，上中游技术进步带动下游应用端突破。脑机接口产业链包括上游核心器件、中游工具软件、下游解决方案等，目前上中游技术进展相对更快。Mindmaze、阶梯医疗等电极类公司研发柔性材料降低创伤程度；Intan

Technologies、芯动神州等芯片类公司产品越发高通量、高精度、高稳定性；Neuro

Vigil、博瑞康等脑电记录分析/放大器公司的模型表现更优；侵入式应用公司Neuralink已完成3例脑机接口植入；美敦力、品驰医疗等公司的DBS产品广泛应用于帕金森治疗。

脑机接口相关上市公司以布局下游解决方案为主。疼痛管理和鼻腔护理器械公司爱朋医疗主业布局脑电采集设备，参控股脑机公司；神经专科医院集团三博脑科已将DBS成熟地应用于旗下医院临床手术，旗下福建三博医院正在开展脑机接口临床试验，公司积极开展脑机接口合作研究；康复器械和智能制造公司诚益通诚益通依托子公司综合布局非侵入式和侵入式脑机接口；康复医疗器械公司翔宇医疗较早布局脑机接口领域，目前以非侵入式为主；医疗服务公司创新医疗参股博灵医疗，博灵脑机进入工程样机研发阶段。8技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道应用领域广泛多样，医疗保健是最主要应用场景

脑机接口潜在应用领域广泛，医疗保健领域是当前主要应用场景。脑机接口技术在医疗健康、教育教学、游戏娱乐、智能空间、军事、社会安全等多个领域展现出其应用潜力，其中医疗健康领域是最早被应用并最接近实现商业化落地的细分领域。2020年脑机接口市场上，医疗领域应用占比达62%，其他领域占比38%。脑机接口应用场景应用场景概况典型产品SR1101可充电植入式神经刺激器套件产品简介来自景昱医疗，DBS（脑深部电刺激）产品，用于治疗帕金森等多种神经系统疾病。医疗健康领域是最早且最接近商业化的应用场景，覆盖了疾病预防、检测、诊断、治疗和康复的全面流程，服务于患者和健康人群。医疗健康MASK来自MindMaze，VR医疗产品，用于帮助中风患者恢复功能。监测学生的脑电活动，评估其注意力、情绪和学习效率，助力教师实时调整教学方法，提升教育效果。Focus专注力来自BrainCo，通过神经反馈训练方法，结合精密脑电设备，闭环式提升专注力。教育教学游戏娱乐智能空间提升系统允许玩家仅凭意念控制游戏界面和操作，丰富了游戏体验和互动性，开创沉浸式和多维交互的新时代。Galea头戴设备NOIR系统来自Openbci，连接空间计算和神经技术的软硬件平台，可访问全方位传感器数据。用户直接与环境互动，实现灯光、温度、娱乐设备等的控制，提供更个性化的生活及工作体验。来自斯坦福大学，将人类脑电波信号转换为机器人可以执行的技能集，完成烹饪、熨烫衣物、玩井字棋等日常活动使无人装备的操控更加直接和高效，极大提高了执行高危任务的安全性和精准度。脑控武器系统来自美国DARPA资助开发，通过脑机接口实现对武器的直接控制军事提高反应速度和能力，减少危险作业伤害，提升犯罪侦破效率，

起步阶段，暂无为公共安全提供全新的技术支持-社会安全9资料：景昱医疗、强脑科技、MindMaze等公司官网，中信建投证券技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道医疗保健应用场景丰富，肢体运动障碍诊疗领域已进入临床

肢体运动障碍诊疗应用发展较快，目前已进入临床阶段。由于脑机接口技术可以直接实现大脑与外部设备的交互，因此脑机接口技术可以广泛应用于意识与认知障碍诊疗、精神心理疾病诊疗和感觉缺陷诊疗等领域，肢体运动障碍诊疗应用方面已进入临床阶段。脑机接口的医疗健康应用场景应用场景应用方式应用案例1）国外：法国格勒诺布尔神经科学研究所为瘫痪患者佩戴脑机接口设备，设备采集大脑通过脑机接口设备获取并分析患者的脑电信号，运用机器学习、模

信号并转化为控制指令，用于驱动外骨骼机器人。患者能够借助外骨骼实现站立、行走等式识别等技术对处理后的信号进行分析，将其转化为可被外部设备

动作。肢体运动障碍诊疗识别的指令，控制外部辅助设备，如假肢、外骨骼机器人等，使其

2）国内：首都医科大学附属北京天坛医院神经外科贾旺教授团队与清华大学洪波教授团做出相应的动作，从而帮助肢体运动障碍患者实现自主运动队携手合作，成功为一名高位截瘫患者实施了微创无线脑机接口植入手术。经过康复训练，该患者已实现通过脑电活动驱动气动手套实现自主抓握。1）国外：美国南加州大学Theodore

Berger教授团队发现大脑海马体的记忆密码，对老鼠和猴子大脑进行了实验，证实大脑信息可通过硅芯片的电信号进行复制以实现记忆移植，通过植入芯片可以帮助局部大脑受损、中风和老年痴呆症患者恢复记忆。2）国内：首都医科大学附属北京天坛医院神经外科意识障碍病区建成。这个病区将主要面向俗称“植物人”

的意识障碍患者，运用神经调控、脑机接口等技术最大限度实现意识恢复、神经功能改善。意识与认知障碍诊疗通过脑机接口设备获取并分析患者的脑电信号，可以掌握患者的意识状态，实现意识障碍诊断与评定、预后判断，甚至与意识障碍患者实现交流。1）国外：Neuralink正在探索通过该技术解决精神分裂症和记忆力丧失等相关精神疾病。Alphabet实验性研发实验室的Amber项目旨在通过脑机接口设备获取并分析脑电波，开发针对抑郁和焦虑的客观测量方法，帮助医疗保健专业人员更容易和客观地诊断抑郁症。2）国内：清华大学心理学系团队设计并实现了国际上首个基于脑电情绪响应的人格量化测评方法，测评性能达到实用化水平，可通过大五人格测评得分异常情况实现对个体抑郁、焦虑水平的评估。相比于其他生理信号，脑电信号可以提供更多深入、真实的情感信息。通过学习算法，提取脑电信号特征，可以实现多种情绪（诸如愉悦、悲伤、平静、愤怒、害怕、惊讶、生气等）的判别分析。精神心理疾病诊疗1）国外：2020年5月14日，美国贝勒医学院Daniel

Yoshor教授团队通过脑机接口技术，使用动态电流电极刺激大脑皮层，在受试者脑海中成功呈现指定图像，帮助盲人恢复视觉，这一成果发表在国际顶级期刊《Cell》。2）国内：天津大学神经工程团队联合国家儿童医学中心、首都医科大学附属北京儿童医院听力学团队利用脑电技术提供客观有效的人工耳蜗植入儿童听觉康复评估方法，为脑机接口在儿童听觉康复方面的应用奠定了基础，有助于为人工耳蜗调试和听觉言语康复训练提供更准确的参考依据。感觉缺陷诊疗脑机接口技术可以使患者自身的感觉信息被脑机接口设备解码，实现感觉恢复。资料：天坛医院、法国格勒诺布尔神经科学研究所、天津大学等医院/高校/研究所官网，《2025脑机接口蓝皮10书》，中信建投证券技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道技术革新和政策红利下，脑机接口发展驶入快车道

神经编解码算法、新型神经接口、高通量芯片、柔性电极、临床试验等多维度技术实现突破。近年来，各国重视脑机接口在医疗、国防等领域的应用，技术突破加速出现：神经编解码算法的模型表现更优：2024年5月，上海交通大学与零唯一思合作发布全球首个脑电大模型LaBraM，模型在20个数据集、

累计2500小时的EEG数据上进行了预训练，在多项任务上超越现有的最优方法，能高效处理多样脑电数据，经无监督训练实现通用表征，从而快速适配下游任务。

神经接口的侵入性更小、灵敏度更高、记录更稳定：2024年，剑桥大学团队打造出

“可体内植入的电化学致动微电极”（即柔性神经袖套），该袖套以4μm厚的高分子聚合物为基底，整体厚度仅为10μm，实现了对外周神经的最小侵入性接口连接，借此可以实现更安全、更有效的神经接口。

芯片通量更高：2024年，武汉衷华脑机宣布已经成功研发出具备65000通道双向通信能力的脑机接口芯片。柔性电极的创伤更小、生物相容性更高：2023年，中国科学院上海微系统与信息技术研究所与上海交通大学医学院附属第六人民医院合作，将蚕丝应用于神经接口，解决了神经电极在植入时容易造成较大创伤的问题，为进一步提高蚕丝蛋白神经接口与神经组织的适配性，团队基于双层可卷曲蚕丝蛋白膜及微机电系统工艺，开发出一种用于外周神经的螺旋电极，其电生理刺激功能和中长期在体生物相容性已得到初步验证。

运动功能重建领域的侵入式与半侵入式临床试验越来越多，语言与视觉重建领域也有突破：1）Neuralink

2024年1月完成首例侵入式脑机接口试验，帮助四肢瘫痪患者实现脑控手机和电脑；截至2025年3月中旬，公司已完成3例脑机接口植入；公司计划在2025年再植入约20至30例，并表示下一个研究方向是帮助视障人士通过直接与大脑视觉皮层连接来重获视觉。2）2024年11月，博睿康与清华大学团队合作完成全国第三例、上海第一例脑机接口植入手术，帮助因颈椎脊髓损伤而无法站立的患者下床坐轮椅。3）2024年12月，脑虎科技联合，开展国内首例高通量植入式柔性脑机接口实时合成汉语言临床试验，通过对语言区占位肿瘤癫痫患者植入脑虎自研256导高通量脑机接口电极，帮助其定位病灶并保护语言相关的重要脑功能区，术后七天实现142个常用汉语音节下71%的解码准确率，且单字解码时延小于100毫秒。11资料：光明网，界面新闻，中信建投证券技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道技术革新和政策红利下，脑机接口发展驶入快车道

国家层面脑科学领域政策频出，不断完善顶层设计。我国“十四五”规划已将“脑科学与类脑研究”列为国家重点前沿科技项目，即提出“中国脑计划”。今年以来，国家工信部、科技部、药监局、医保局等牵头，频频推出鼓励发展脑机接口技术、建立行业标准、加速临床应用等多方面政策。2025年1月，国家药监局发布《采用脑机接口技术的医疗器械用于人工智能算法的脑电数据集质量要求与评价方法》，从标准及监管层面推动脑机接口技术发展。2025年3月，国家医保局发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，其中专门为脑机接口新技术前瞻性单独立项，设立了“侵入式脑机接口置入费”“侵入式脑机接口取出费”“非侵入式脑机接口适配费”等价格项目。国家层面脑科学领域政策梳理（部分）发布时间2006年2016年政策我国在《国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006—2020年）》中前瞻性地将“脑科学与认知”列为八大基础研究前沿问题的关键领域之一。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要（2016—2020年）》进一步明确将“脑科学”作为国家层面的重大科技创新项目和工程战略重点之一。《“十三五”国家基础研究专项规划》围绕脑与认知、脑机智能和脑健康三大核心议题，布局包含基础理论、转化应用及相关产业发展的立体化工作体系，构建关键技术服务平台。北京与上海分别成立了脑科学与类脑研究中心，并同步启动了区域性的“脑科学与类脑智能”专项计划。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》聚焦于脑科学等尖端科技领域，提出实施一系列具有预见性和战略性意义的国家重大科技项目。针对前沿科技及未来产业变革方向，规划启动未来产业孵化与加速行动计划，系统性地策划并部署了一系列有望引领未来的新兴产业集群。2017年2018年2021年《“十四五”医疗装备产业发展规划》提出，发展脑机接口、人-机-电融合与智能控制技术的新型护理康复装备。攻关可穿戴设备用脑电图传2021年2022年2024年2024年2024年感器，促进脑起搏器应用。《“十四五”国民健康规划》提出，实施“脑科学与类脑研究”等重大项目以及“常见多发病防治研究”。《关于推动未来产业创新发展的实施意见》提出突破脑机融合、类脑芯片、大脑计算神经模型等关键技术和核心器件，研制一批易用安全的脑机接口产品，鼓励探索在医疗康复、无人驾驶、虚拟现实等典型领域的应用。《脑机接口研究伦理指引》明确开展脑机接口研究，应确保研究具有社会价值，应主要致力于修复型脑机接口技术。《信息化标准建设行动计划（2024-2027年）》提出推进脑机接口标准研究，加强输入——输出接口、脑信息编解码算法、脑信息安全与隐私保护等关键技术和应用标准研制。2024年2025年《脑机接口标准化技术委员会筹建方案》提出优化完善标准化路线图，即明确脑机接口研制优先次序并统筹推进脑机接口标准制定国家药监局批准《采用脑机接口技术的医疗器械用于人工智能算法的脑电数据集质量要求与评价方法》医疗器械行业标准制修订项目立项。国家医保局发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，其中专门为脑机接口新技术前瞻性单独立项，设立了“侵入式脑机接口置入费”“侵入式脑机接口取出费”“非侵入式脑机接口适配费”等价格项目。2025年12：北大法宝，中国政府网、国家药监局、国家医保局等政府官网，中信建投证券资料技术革新和政策红利催化，脑机接口行业发展驶入快车道技术革新和政策红利下，脑机接口发展驶入快车道

各地陆续发布具体政策，扶持脑机接口产业落地。在国家层面政策基础上，各地陆续发布具体政策以扶持鼓励脑机接口产业的落地。2025年1月，北京、上海相继发布支持脑机接口发展的相关五年规划方案，分别对到2027年、2030年拟具体培育的脑机接口公司及落地产品数量进行了清晰规划，对各地后续政策规划具有很强的标杆示范效应。尽管脑机接口技术仍处于早期发展阶段，但研发和应用潜力巨大，随着人工智能、神经生物学、传感器等技术的迭代进步和伦理规范的健全完善，脑机接口有望快速实现突破。各地脑科学领域政策梳理（部分）发布时间地区政策浙江省制造业高质量发展领导小组办公室印发《关于支持生物医药产业创新发展若干举措》，提出在生物关键底层技术、脑机接口、高端制剂技术、试剂原材料等关键领域实现突破。2023年浙江省《江苏省加强基础研究行动方案》提出脑科学与类脑智能是重点布局方向，加快脑认知神经机制、脑疾病诊治等重大技术变革，支撑脑启发人工智能颠覆性技术发展。重点方向包括脑认知原理解析、重大脑疾病发病机理与干预、类脑智能计算芯片、脑机接口等2023年2025年2025年江苏省上海市北京市《上海市脑机接口未来产业培育行动方案（2025-2030年）》提出到2027年，实现高质量脑控，推动半侵入式脑机接口产品在国内率先实现临床应用，形成一批非侵入式脑机接口的新业务、新应用、新模式和新业态。到2030年，实现高质量控脑，脑机接口产品全面实现临床应用，打造全球脑机接口产品创新高地。《加快北京市脑机接口创新发展行动方案（2025-2030年）》提出到2027年，突破脑机接口电极、芯片、编解码算法等关键核心技术，推动相关产品在临床上得到初步应用，培育3-5家具有核心竞争力的潜在独角兽和独角兽企业。到2030年，脑机接口产业生态初步形成，技术创新体系逐渐完善，培育3-5家具有全球影响力的科技领军企业。天津市工业和信息化局公布了天津市首批未来产业先导区（培育）批复名单，其中，脑机接口作为重点领域方向成功入选2025年2025年天津市武汉市《武汉市营商环境改进提升行动方案》提出促进科创能力提升，围绕量子科技、脑机接口等前沿领域建设10家概念验证中心，加速推进早期科研成果商业化。13资料：上海、北京等地区政府网站，中信建投证券1.2脑机接口产业链梳理：上中游技术进展较快脑机接口产业链：上中游技术进展更快产业链：上游核心器件为芯片及电极，中游主要为工具软件，下游是各类应用场景

脑机接口产业链上游主要涉及核心器件，包括植入电极（脑虎科技、阶梯医疗）、植入芯片（Neuralink、衷华脑机）、非植入芯片（芯动神州）、非植入电极（Biomed

Products、科斗）；中游主要涉及工具软件，包括脑电记录分析/放大器（Alpha

Omega、博睿康），数据压缩（麓联科技）；下游则是各类应用解决方案，覆盖癫痫预测（诺尔医疗）、情绪和抑郁识别（Brainify.AI）、脑起搏器（美敦力、品驰）、脑起搏器临床应用（三博脑科）、麻醉监测（爱朋医疗）、康复设备（诚益通、翔宇医疗）、运动功能（强脑科技、创新医疗）等多个方案，海外Neuralink综合布局上游核心器件和下游应用解决方案。脑机接口产业链图谱及部分代表公司上游：核心器件中游：工具软件下游：应用解决方案植入电极脑电记录分析/放大器癫痫预测情绪和抑郁识别脑起搏器诺尔医疗公司：博睿康Brainify.AI植入芯片美敦力品驰产品：数字脑电图机脑起搏器临床应用麻醉监测三博脑科爱朋医疗非植入芯片数据压缩公司：麓联科技诚益通翔宇医疗康复设备非植入电极产品：Lunion

Sorter（峰电位分类计算平台）强脑科技创新医疗运动功能资料：脑虎科技、阶梯医疗、Neuralink等公司官网，中信建投证券|注释：三博脑科、爱朋医疗、诚益通、15翔宇医疗、创新医疗为国内上市公司脑机接口产业链：上中游技术进展更快电极类公司：柔性材料降低创伤程度

阶梯医疗

MindMaze主

要

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究

侵

入

式

脑

机

接

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术

，

主

要

产

品

包

括公司致力于植入式脑机接口技术，主要产品有超柔性微纳MindMotion

GO

、

MindMotion

Pro

、

MindPodDolphin

、Mindmaze

lab、Intento

PRO、Gait

Up等VR/AR治疗平台，目前产品已在美国、欧洲、亚洲等市场投入使用。公司技术的核心亮点是将脑科学与数字疗法结合，利用VR、计算机图形、脑成像等帮助神经系统残疾的人，主要是中风患者，通过游戏化手段帮助其恢复大脑健康。电极、AUFEIS便携式植入系统、AUFEIS植入手术机器人系统、高通量信号采集系统、一体化无线信号采集系统。系列产品可用于人体功能修复、疾病治疗、机能增强等医疗场景及相关科研工作。公司技术的核心亮点是采用高分子聚合物作为基底材料，通过先进的微纳加工工艺，将电极尺寸降到细胞级别，实现了目前柔性最高且横截面积最小的植入式脑电极，降低创伤。2022完成数亿元人民币A轮融资20232013发布公司主要产品MindMotion

Pro2016完成1亿美元的A轮融资2020阶梯医疗完成4项柔性电极-脑机接口植入手术，并成功采集到电信号推出针对中风患者的家庭远程神经康复计划2022超柔性电极技术实现首次清醒猕猴在体长期埋植2021年820232015发布精神控制的VR系列系统MindLeap；MindMotion

GO硬件首次亮相20122017月阶梯医疗全栈式神经电生理解决方案首次公开亮相公司在瑞士成立发布VR医疗产公司成立品MASK16资料：MindMaze、阶梯医疗公司官网，中信建投证券脑机接口产业链：上中游技术进展更快芯片类公司：高精度、高稳定性

芯动神州

Intan

Technologies主要研究专门的微芯片来感知生物系统产生的微弱电信公司致力于设计、开发和提供高性能、高可靠性工业级信号，主要产品包括RHD

Amplifier

Chip、RHA

AmplifierChip、RHS

Stim/Amplifier

Chip。公司技术的核心亮点是通过将微弱的生物电信号直接转换为数字数据，取代了所有电生理监测和数据采集系统中的仪表电路。号处理芯片，主要产品有高精度数模转换器、模数转换器、信号传输、工业传感器芯片。公司技术的核心亮点是通过专有设计流程，提供大规模、高精度、高稳定性模拟集成电路产品。2010公司在美国加利福尼亚州洛杉矶成立2012发布RHD2000amplifier

chips2021ADCS8162流片成功2021公司成立2016推出RHS2000Stimulator/Amplifier

Chip2022产品成功20102021推出一系列产品ADCS16162流片发布用于电生理监测和记录的RHA2000

amplifierchipsDAC17：Intan

Technologies、芯动神州公司官网，中信建投证券资料脑机接口产业链：上中游技术进展更快脑电记录分析/放大器公司：模型表现更优

博睿康

Neuro

Vigil主要研究神经技术，主要产品是SPEARS算法和iBrain专业从事脑-机接口系统相关设备的研发、生产、销售以及设备，SPEARS通过采用单一的脑电图通道创建大脑活动图，

技术服务，主要产品有数字脑电图机、NeuSen

W系列无线脑指示清醒和睡眠状态下的不同特征；iBrain可实现更高效和用户友好的脑电图数据收集。公司技术的核心亮点是开发了专有的非侵入性大脑监测器和先进的机器学习算法，以检测无症状个体（例如神经退行性疾病、药物不良副作用或脑癌患者）的一系列病理生物标志。电采集系统、NeuStim经颅电刺激系统、DSI-7-Flex无线干电极脑电采集系统等。公司技术的核心亮点是以自主创新的“脑-机接口”技术为核心，依托于清华大学自主创新、国际领先的脑机接口技术，致力于为神经科学创新研究和临床神经疾病诊断、治疗与康复研究提供专业、完整的解决方案。20172011顺利取得数字脑电图机医疗器械注册证，正式进军医疗领域2020NeuroVigil创始人2015科研线产品全面销售取得全球首款超高导联和超宽频的脑电采集设备医疗器械注册证Philip

Low获得首届2009公司上市Jacobs-Rady全球创新和创业先锋奖。20162011公司成立2020获得国家高新技术企业认证2016获得TransformativeTechnology

200奖获“中关村高新技术企业”认证2010获得最具创新性产品奖18资料：Neuro

Vigil、博瑞康公司官网，中信建投证券脑机接口产业链：上中游技术进展更快侵入式应用公司：Neuralink引领脑机接口临床前沿

Neuralink：侵入性脑机接口公司，由马斯克于2016年成立，产品包括三个基本部分：植入物、应用程序和手术机器人。1）N1植入物：一种完全植入的神经记录和数据传输设备，包含柔性电极“线”（threads）阵列，最大限度减少了植入过程中以及之后的损伤。植入后，该植入物会取代原来位置的头骨，进行无线传输数据。2020年产品更新后，N1植入物能够捕获超过1000个通道的信息，并且每个通道以200兆比特的速率传输数据。植入物宽23mm，厚8mm，被密封在生物相容性外壳内，由一块小电池供电，无线充电，电池续航1天。2）应用程序：通过低功耗芯片处理神经信号，无线传输至Neuralink应用程序，后者将数据流解码为动作和想法。3）手术机器人：负责插入N1植入物，其传感器负责引导切割刀片，从而避免血管破裂，机器人每分钟能够插入6根柔性电极“线”，种植过程仅耗费不到一小时。

2024年1月，公司宣布完成首例侵入式脑机接口实验，帮助四肢瘫痪患者通过意念控制手机和电脑；5月，外媒报道称首例患者或因术后颅内积气而导致电极线收缩，影响了捕获数据量，公司表示已经通过一系列软件修复来弥补电极线收缩问题；截至2025年3月中旬，公司已完成3例脑机接口植入。2025年1月初，马斯克宣布计划在2025年再植入约20至30例，并表示下一个研究方向是帮助视障人士通过直接与大脑视觉皮层连接来重获视觉。N1植入物N1植入物外壳（上）与电池（下）手术机器人19资料：Neuralink公司官网，，中信建投证券脑机接口产业链：上中游技术进展更快侵入式应用公司：DBS广泛应用于帕金森等治疗品驰医疗

美敦力

致力于发展生物医学工程领域，1987年公司基于心脏专注于神经调控领域，专业从事脑起搏器、迷走神经刺激起搏的电刺激科学，开发了世界上第一个用于治疗运动障碍的DBS系统；2023年公司的Inceptiv闭环可充电脊髓刺激器（SCS）获

得欧

洲CE认证。

公司

主要生

产深部

电刺激（

DBS）

、

脊髓

电

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SCS）、

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内药

物

灌注

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统（TDD）、骶神经调控（SNM）和脊柱介入（IP）等领域产品，覆盖了包括帕金森病、肌张力障碍等运动障碍疾病、慢性顽固性疼痛、癌痛、排尿排便障碍、椎体压缩性骨折、转移性骨肿瘤等治疗领域。器、脊髓刺激器、骶神经刺激器等系列化神经调控产品研发、生产和销售。公司技术的核心亮点是具有自主知识产权的国产DBS系统，为广大帕金森病、癫痫、疼痛、尿失禁等功能神经疾病患者提供先进的治疗手段。201620202009获国内首个迷走神经刺激器:(VNS)产品注册证系列脑起搏器通过CE认证“AI+”脑起搏器”临床试验成功首例品驰脑起搏器(DBS)治疗帕金森病临床试验手术成功完成2001收购MiniMed和2018收购MazorRobotics及其1957公司创始人EarlBakken发明了世界第一台电池驱动的心脏起搏器，开拓机器人辅助手术平台MRG糖尿病赛道2013获得国家食品药品监督管理总局颁发的产品注册证201820222008获国内首个骶神经刺激器(SNM)产品注册证获国内首个脊髓神经成立于北京刺激器(SCS)产品注册证3.0T磁共振兼容脑起搏器获批上市1998收购SofamorDanek，新增脊柱赛道2015合并柯惠医疗20资料：美敦力、品驰医疗公司官网，中信建投证券脑机接口产业链：上中游技术进展更快非侵入式应用公司：解决情绪和认知问题

Emotiv强脑科技

主要研究非侵入式脑机接口技术，主要产品有Emotiv主

要

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侵

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产

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Epoc

X无线便携脑电系统。产品客户包括神经科学家、大脑控制应用程序或游戏的开发者。公司技术的核心亮点是研发简单易用的移动可穿戴EEG设备，配套APP从而监测用户的认知和情绪状态。BrainRobotics智能仿生手、BrainCo智能灵巧假腿和仰憩助眠舒压系统。公司技术的核心亮点是通过脑机接口底层技术的突破，为残疾人康复、孤独症等脑疾病提供了解决方案，实现科技助残。2015发布Emotiv

Insight设备；加入20112022实现全球首个高精度脑机接口产品单品万台量产20182020发布设备EmotivX2015公司在美国旧金山成立BrainRobotics智能仿生手帮助上臂残疾患者首次实现“左右脑分离”控制成立于美国波士顿Disney/Techstars10项目201320222019推出应用程序20172021发布面向研究的无线耳机EmotivEPOC+和欧莱雅合作推出首个由神经科学驱动的消费者研发的新式电极材料固体凝胶电极实现量产与国家儿童中心开展了脑机接口便携式神经反馈系统训练联合研究项目EmotivPROEEG香水体验产品21资料：Emotiv、强脑科技公司官网，中信建投证券1.3脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主爱朋医疗：主业布局脑电采集设备，参控股脑机公司

爱朋医疗主营医疗器械，致力于急慢性疼痛管理(镇痛泵等)、鼻腔及上气道管理(诺斯清生理海水鼻腔喷雾等)两大细分领域，公司公告的脑机接口相关布局包括：

1）公司麻醉深度监测仪产品属于脑电采集设备，运用非植入式电极采集脑电（EEG）信号通过数据处理应用于麻醉深度监测领域，该产品正在市场推广过程中，已完成20多个省份的挂网。

2）参股常州瑞神安，控股深圳朋睿脑科学，持续布局脑机接口。常州瑞神安为公司参股公司，基于脑机接口技术，拥有一次性使用颅内脑电极（SEEG）、植入式迷走神经刺激器（VNS）及植入式可充电脊髓刺激器（SCS）等三类注册证产品，应用于癫痫及疼痛治疗等领域，且已取得一定规模的销售。深圳朋睿脑科学为公司控股公司，未来将依托脑机接口、柔性传感、AI算法等技术，从事神经系统疾病诊断、认知训练、睡眠监测等领域脑疾病数字化诊疗产品及平台研发。23资料：公司公告，投资者互动平台，中信建投证券脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主三博脑科：DBS应用于旗下医院临床手术，福建三博正在开展脑机接口临床试验

三博脑科：神经专科民营龙头。公司依靠首医大，主打大单体医院扩张。“三博脑科”品牌于2003年由国内知名神经医学专家栾国明、于春江、石祥恩及资深医疗管理专家张阳等人创建，经过十八年发展，形成了以医疗投资、医院管理、品牌运营为主导，集“医疗、教学、科研”于一体的医疗集团。目前运营医院7家，其中神经专科三级医院4家，三级综合性医院1家，二级综合性医院2家。三博脑科发展历程2020年

12月

：三博集团向深圳证券交易所递交IPO申请被正式受理2020年

10月

：首医大三博新院区选址东坝2021年12月：三博集团向深圳证券交易所提交IPO注册河南三博脑科医院获得设置批复9月：通过深交所创业板上市委审议2022年9月：首都医科大学三博脑科医院东坝新院区项目入选本年度中国国际服务

贸

易

交

易

会“两区”重大项目2023年5月：三博脑科正式在深交所上市2003年

：

2007年：北京2010

年

：北京三博脑科医院成为首都医科大学第十一临床医学院2014年1月：连锁

机

构

-昆明

三博脑科医院开业创

建

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于

医疗

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科学院三系2017年7月：连锁

机

构

-福建

三博福能脑科医院开业2017年9月：成立三博脑科医院集团股份有限公司西安三博脑科医院获西安市同意设置批复2023年

10月

：洛阳511三博脑科医院并表湖南三博脑科医院开工建设2009年：北京2015

年

：北京三博脑科医院更名为首都医科大学三博脑科医院2018

年

10

月

：2014年12月：连锁机构-重庆三博长安医院、重庆三博江陵医院挂牌2021年

6月：陕西三博启动筹建2022年4月：首都医科大学三博脑科医院获迁址批复三博脑科医院成为北京市三级医保定点专科医院湖南三博脑科医院获得设置批复2004年

：

北京三博脑科医院成立洛阳511三博脑科医院设置获批为营利性三级专科医院24资料：公司官网，公司招股说明书，中信建投证券脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主三博脑科：DBS应用于旗下医院临床手术，福建三博正在开展脑机接口临床试验

DBS应用于旗下医院临床手术。公司旗下医院已将DBS应用于临床手术，例如2022年河南三博脑科医院针对一名抽动秽语综合征患者，在其GPi靶点植入DBS，医生操作手术机器人通过术中注册和打靶矫正精度，完成电极植入。术后该患者无抽动症状，表情自然。旗下医院正在开展脑机接口临床试验。福建三博福能脑科医院正在开展“静脉介入脑机A型传感器治疗瘫痪肢体的临床安全性研究”，

旨在评估静脉内介入脑机A型传感器的安全性和有效性，研究将采用静脉内介入脑机接口（BCI）技术，介入脑机A型传感器1个月，介入1个月后取出。通过采集脑电信号并结合功能性电刺激，结合外部设备进行治疗，促进缺血性脑卒中患者的肢体运动功能恢复，目前正在公开招募受试者。

公司积极对外开展脑机接口合作研究。2024年6月4日，公司与武汉衷华脑机签署战略合作协议，双方将发挥各自在神经科学领域的专业优势，在促进脑机接口临床转化等方向上开展合作。衷华脑机成立于2021年，具备从底层CMOS芯片设计、微机电系统工艺制备到脑机接口系统总体设计的全链条自主可控的研发体系，已研制出6万5千通道双向植入式脑机接口系统。2）2024年4月27日，公司与清华大学生物医学工程学院签署校企合作备忘录，双方将共建“脑机精准医学联合研究中心”，在脑疾病大数据、建模与计算和精准诊疗新技术等方面开展研究，并推动临床转化，打造成为中国先进的脑疾病精准诊疗和脑健康技术创新联合研究中心。河南三博脑科医院的DBS手术示意图25资料：公司官网，公司公众号，中信建投证券脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主诚益通：依托子公司综合布局非侵入式和侵入式脑机接口

诚益通：“智能制造+康复设备”企业。“一体两翼、双轮驱动”的发展战略，涵盖智能制造业务和康复医疗设备业务。诚益通成立于2003年，是国内领先的生物、制药行业智能制造系统整体解决方案供应商；康复设备、康复辅具研发制造、康复养老专业技术服务、医用医疗器械提供商，是国家首批认定的高新技术企业。目前，公司业务涵盖医药生物智能制造和康复医疗设备两大板块。

公司依托子公司综合布局非侵入式和侵入式脑机接口。1）非侵入式方面，全资子公司龙之杰携手华南理工大学成功研发了经颅磁导航系统及脑部的磁刺激治疗仪等产品，将脑机接口技术与现有康复产品进行融合，2024年7月10日，龙之杰发布三款基于脑机接口技术的神经康复产品样机，包括脑机接口认知康复系统、脑机接口手功能康复系统以及脑机接口上下肢主被动康复系统。2）侵入式方面，2024年3月28日，龙之杰在北京设立北京脑连科技有限公司，与清华大学高小榕教授等团队深入探索脑机接口相关技术。目前公司通过脑连科技与大兴医药基地管委会联合成立“脑机接口植入式生物实验室”，专注于侵入式脑机接口技术的研发与转化。诚益通发展历程1998年11月北

京

东

方

诚益

通

科

技

有限

责

任

公

司成立。2015年

3月深交所创业板成功上市2018年4月2005年6月2011年4月北

京

诚益

通科

技

有限

公司成立收购浙江金安制药机械有限公司部分股权盐城市诚益通机械制造有限公司成立2003年7月北

京

东

方

诚益

通

工

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公司

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成立2011年6月2017年4月2010

年

8月北

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有限

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任

公司成立2019年

6月成立美国诚益通股份有限公司北京东方

诚益通工业自动

化技术有限公司

更名为“北京诚

益通控制工程科

技股份有限公司”收购广州龙之杰科技有限公司收购北京博日鸿科技有限公司26资料：公司官网，公司招股说明书，中信建投证券脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主翔宇医疗：较早布局脑机接口领域，目前以非侵入式为主

翔宇医疗：康复设备龙头企业，提供全系列康复产品及整体解决方案。公司成立于2002年，于2021年3月在上市。公司作为康复器械领域的综合性产品制造和服务供应商，是一家致力于康复医疗器械研发、生产、销售和服务为一体的国家高新技术企业。作为中国康复医疗器械行业内的研发引领型企业，主要为全国各级综合医院、康复医院、基层诊疗机构等全国各级医疗机构，养老机构，残疾人康复中心，福利院机构客户提供全系列康复产品及整体解决方案。2024年全年公司收入7.44亿（同比-0.17%）、归母净利润1.03亿（同比-54.44%），24Q4单季度收入达到上市以来最高水平。

公司较早布局脑机接口领域，部分产品今年有望获批上市。依托前期的研发及产品基础，公司和天津大学、西安交通大学等联合承担国家重点研发计划“智能机器人”重点专项中的“生-机智能交互与生机电一体化机器人技术”项目子课题。目前公司已成立Sun-BCI

Lab脑机接口实验室，并打造四大类产品体系，涵盖了脑电采集装置（Sun

Link）、脑控产品（Sun

Brain）、生活场景类产品（Sun

Live）、自研算法（Sun

Dip）。其中脑电图机、脑电采集装置、精神心理类产品预计2025年下半年可取得医疗器械注册证。公司还将重点研发神经反馈、认知筛查、睡眠障碍干预、新生儿脑电监测等方向的设备，同时推动现有运动康复类产品和认知类产品的智能化迭代升级。此外，公司还将积极参与脑机接口行标、团标的编写发布，共同完善我国脑机接口产业标准体系。翔宇医疗发展历程2020年：

康复产业园二期开始建设,项目包含：国际会议中心、康复医学博物馆、康复设备展览馆、康复技术研究院等标志性工程2013年

：完

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新

厂区建设2014年

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以翔宇医疗为龙头的中医康复设备产业园区2004年：颈椎牵引

机

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册证。2005年：顺利通过欧盟CE认证2016年：召开首届国际康复产业博览会。2006年：第一个自有厂区建设完成2002年

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一个产品注册证2021年

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首疗首次公开发行股批专精特新“小巨人”企业、“工业企业知识产权运用试点企业”票并在上市27资料：公司官网，公司招股说明书，中信建投证券脑机接口相关上市公司：布局下游解决方案为主创新医疗：参股博灵医疗，博灵脑机进入工程样机研发阶段

创新医疗：公司通过跨界并购成功转型成为医疗服务综合企业，拥有4家综合性医院。创新医疗原名千足珍珠集团股份有限公司，于2015年花费15亿元收购建华医院、康华医院、福恬医院三家医院，进军医疗领域，于2017年在深交所上市，并在2018年正式剥离掉原有的亏损珍珠主业。公司目前拥有建华医院、康华医院、福恬医院和明珠医院四家医疗机构，4家医院围绕“大专科，小综合”的发展战略，以临床为中心，巩固发展重点科室与特色学科。

参股博灵医疗，博灵脑机进入工程样机研发阶段，患者测试稳步推进。创新医疗对脑机接口技术公司杭州博灵医疗参股40%，博灵医疗的首款技术产品主要帮助偏瘫患者实现对残疾肢体自主控制，第一代原理样机已经试制完成，已进入工程样机的研发阶段。根据公司公告披露，2022年下半年到2023年上半年，博灵脑机现有原理样机在随机测试中，22位偏瘫患者中有5位患者达到了预期的测试效果（测试标准：使用设备前，患者无法完成正常的手臂屈伸动作和手掌的张合动作；使用设备时，患者在设备的帮助下，自主控制残疾肢体实现了手臂的屈、伸动作和手掌的拿、放测试物体动作）；2023年下半年以来，博灵脑机在杭州的部分公立三甲医院和专业康复医院进行非正式的原理样机测试，并邀请部分志愿者上门测试，约一半左右的患者达到了预期的测试效果。创新医疗发展历程2003年成立千足珍珠集团股份有限公司2015年购买齐齐哈尔建华医院100%股权2016年收购、重大资产重组完成2017年成功于深交所上市2021年投资博灵脑机持有40%股权2015年购买海宁康华医院有限公司100%股权2015年2016年2018年建华医院收购明珠医院购买江苏福恬康复医院名称变更为有限公司100%股权创新医疗管理股份有限公司28资料：公司官网，公司招股说明书，中信建投证券224Q4公募基金医药持仓：环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显Q4基金医药持仓环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显医药仓位小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显

资金配置：公募基金24Q4医药持仓比例为8.18%，较前一季度下降1.26个百分点，持仓比例小幅下降。剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，较前一季度下降0.83个百分点。拉长来看，目前基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显。图：2011年至今医药行业基金持仓统计20%全部公募基金A股医药重仓比例剔除指数基金、医药基金后A股医药重仓比例18%16%14%12%10%8%8.18%2.77%6%4%2%0%数据：Wind，中信建投30Q4基金医药持仓环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显医药仓位小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显表：2024Q4基金增持医药行业标的Top20明细持股基金数增加前20持股市值增加前20（亿元）名称

2024Q4

2024Q3持有流通股比例增加前20（%）名称

2024Q4

2024Q3

变动名称2024Q4

2024Q3

变动变动药明康德人福医药惠泰医疗东阿阿胶浙江医药佐力药业鱼跃医疗贝达药业新产业益方生物-U昆药集团三友医疗爱博医疗奥赛康联影医疗海泰新光美年健康联邦制药益丰药房普瑞眼科254171138119414593521012627207323109201611432018712010589222676358511147611298961675133301919171716151313121111111010109人福医药药明康德贝达药业联影医疗昆药集团康弘药业药明生物华东医药佐力药业三友医疗海泰新光普瑞眼科艾力斯-U昭衍新药新诺威532141111212623147755832193310562121876544443322222普瑞眼科三友医疗海泰新光诺思格昆药集团海创药业-U人福医药佐力药业14.613.711.510.99.86.414.87.96.46.44.94.74.61.49.83.512.21.09.51.67.60.41.512.44.50.18.35.68.37.36.66.25.25.04.94.43.83.73.43.43.02.92.92.52.52.32.22.22191033226056252251首药控股-U

16.0康弘药业百济神州贝达药业康诺亚-B毕得医药国邦医药海思科南微医学昭衍新药羚锐制药药康生物4.712.95.010.63.44.414.96.9289274南微医学云南白药浙江医药海思科2222.410.57.83311263国邦医药数据：Wind，中信建投31Q4基金医药持仓环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显医药仓位小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显表：2024Q4基金持股医药行业标的Top20明细持股基金数前20持股市值前20（亿元）持有流通股比例前20（%）名称

2024Q4

2024Q3诺诚健华-U百济神州-U

24.5微电生理-U

23.7名称2024Q4

2024Q3变动名称2024Q4

2024Q3变动变动恒瑞医药迈瑞医疗药明康德人福医药惠泰医疗科伦药业信达生物东阿阿胶联影医疗百济神州-U泽璟制药-U新产业鱼跃医疗泰格医药爱尔眼科云南白药爱博医疗百利天恒-U长春高新新和成440374254171138137123119109108104101935754521871201052061198998137968576-135-78675133-6943011-2981617-48-689迈瑞医疗恒瑞医药药明康德联影医疗爱尔眼科泰格医药科伦药业惠泰医疗东阿阿胶人福医药康龙化成百济神州-U新产业3173002141129070625954534845373663741931051251098468563263-48-75217-35-38-22-928.227.528.825.027.823.420.216.518.217.817.212.220.014.616.912.413.89.80.7-4.2-1.3-5.0-4.1-1.10.5-1.4-1.4-0.93.8-4.20.9-1.72.51.04.9泰格医药百利天恒-U22.719.3泽璟制药-U

19.1迪哲医药-U

16.9爱博医疗三诺生物惠泰医疗首药控股-U科伦药业药明康德荣昌生物海思科联影医疗人福医药迈威生物-U普瑞眼科三友医疗16.816.516.316.015.815.515.214.914.914.814.714.613.7-221-15-14-8-6-8-16-5-17-5604488887513615666信达生物百利天恒-U华润三九泽璟制药-U鱼跃医疗爱博医疗上海莱士34333332302927414149374734307361122-9676515.46.46.4-0.78.37.364735664-8-3数据：Wind，中信建投323细分行业周度复盘3.1制药产业链周度复盘生物制药板块的整体观点

核心观点：制药板块：近期关注JPM大会制药企业2025年及未来展望。

政策整体稳定，创新龙头表现较好。继续看好创新+出海+估值切换为主的3条主线相关标的。创新主线：穿越周期的最好法宝:全球流动性有望边际改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励创新药发展；新技术推动行业快速发展。代表性的细分行业是创新药及制药企业。代表性公司：恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦药业、科伦博泰、百济神州、新诺威、荣昌生物、康诺亚、和黄医药、再鼎医药、泽璟制药等。出海主线：合理预期，领先公司应给予溢价：长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期，这必定是一个长期的过程。代表性的细分行业是创新药和器械公司，目前已有较强竞争力的公司应给予较高溢价。代表性公司：百济神州、金斯瑞生物科技及其他有重磅品种license-out的创新药公司。体系化药企估值提升：随着存量产品出清、增量创新产品进入收获期，行业生态重塑，我们重点关注步入收获期的体系化药企。代表性公司有中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业等。

CXO板块：23年底以来海外投融资逐渐恢复，下游需求维持向好，国内投融资底部趋稳，下游需求仍有待恢复。受益于国内CXO产业链的全面以及竞争力的领先，行业受地缘政治影响目前较为有限。国内临床前及临床CRO价格趋稳，经营趋势有望逐渐向上。CDMO企业商业化需求稳定，大订单影响24Q4开始已经消除。近年来在ADC、多肽药物快速发展下，相关CXO需求迅速增加，小核酸、CGT等细分领域也有望迎来快速发展。长期来看，我们仍旧看好CXO板块发展潜力及成长空间。

上游板块：短期下游需求疲软业绩承压，远期国产化率提升。24年前三季度全年上游制药产业链领域尤其以工业端为主的公司，受到下游生物医药投融资景气度以及下游需求疲软等因素影响较大，部分公司由于去年的业务收入基数较高，表观收入及业绩增速会受到影响。24年科研端需求相对稳定，工业端关注下游行业回暖情况，海外市场将会是重点拓展领域。我们预计明年随着生物医药投融资以及下游需求恢复，上游板块公司业绩有望企稳回升35创新药：罗氏与Zealand合作共同开发胰淀素类似物Petrelintide16.5亿美元首付款+潜在36亿美元里程碑

3月12日，罗氏宣布已与Zealand

Pharma达成独家合作和许可协议。根据协议，两家公司将合作共同开发和商业化petrelintide，该药是Zealand

Pharma研发的胰淀素（amylin）类似物，可作为单药治疗以及与罗氏的GLP-1R/GIPR双激动剂CT-388形成固定剂量组合。Zeala

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harma和罗氏将共同在美国和欧洲商业化petrelintide，而罗氏将获得在世界其他地区的独家商业化权利。罗氏将负责商业化制造和供应。根据协议条款，Zeala

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harma将获得16.5亿美元的前期首付款，其中包括在交易完成时支付的14亿美元以及在合作成立后的前两个周年内支付的2.5亿美元。此外，Zeala

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Pharma有资格获得12亿美元的开发里程碑付款，主要与petrelintide单药治疗的III期试验启动相关，以及24亿美元的基于销售的里程碑付款，总付款额最高可达53亿美元。在美国和欧洲，petrelintide和petrelintide/CT-388的利润和亏损将按50/50的比例分摊，Zeala

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Pharma有资格在世界其他地区获得基于净销售额的分级特许权使用费，最高可达10%的净销售额特许权使用费。Zeala

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harma将向罗氏支付3.5亿美元，该款项可抵扣里程碑付款，用于合作下开发的petrelintide/CT-388固定剂量组合产品或下一代petrelintide组合产品。

Petrelintide目前处于II期临床开发阶段，是一种适用于每周一次皮下给药的长效胰淀素类似物。现有的临床数据表明，其有潜力成为同类最佳的胰淀素单药治疗，与当前的体重管理治疗方案相比具有更好的耐受性，并可扩展到相邻适应症。36资料：公司公告，中信建投证券创新药：信达生物IGF-1R单抗替妥尤单抗获批上市替妥尤单抗引领甲状腺眼病迈入安全高效新时代

3月14日，NMPA官网显示，信达生物IGF-1R单抗替妥尤单抗N01注射液（IBI311）获批上市，用于治疗甲状腺眼病（TED）。据信达新闻稿，这是中国甲状腺眼病治疗领域70年来第一款新药。

IB

I311是信达生物研发的重组抗胰岛素样生长因子1受体（IGF-1R）抗体，用于治疗TED。IGF-1

R是一种跨膜酪氨酸激酶受体，在发育、代谢及免疫调节中发挥作用，并在TED患者的OFs、B细胞、T细胞中过表达。TED年发病率预估为16/100,000人（女性）和2.9/100,000人（男性），患病率为0.1-0.3%。目前国内尚无用于治疗甲状腺眼病的靶向药物获批，而国内外多项临床治疗指南已将靶向IGF-1R的抗体生物制剂列入推荐治疗方案，尤其对于合并显著突眼的TED，靶向IGF-1R的抗体生物制剂可作为首选。

2024年2月，信达生物宣布IBI311在中国甲状腺眼病受试者中开展的III期注册临床研究（RESTORE-1）达成主要终点。RESTORE-1（CTR20223393）是一项在TED受试者中评估IB

I311有效性和安全性的多中心、随机、双盲安慰剂对照的II/III期临床研究。研究结果显示，RESTORE-1的III期阶段主要研究终点顺利达成：第24周时，接受IB

I311治疗的受试者研究眼的眼球突出应答率（研究眼相对于基线突