【《企业研发投资融资约束的缓解机制分析概述》6900字】

企业研发投资融资约束的缓解机制分析概述目录TOC\o"1-3"\h\u819企业研发投资融资约束的缓解机制分析概述 1260811.1传统融资渠道缓解企业研发投资融资约束的作用机理 1230941.2数字金融缓解企业研发投资融资约束的作用机理 5完美的资本市场中，企业研发投资由于其特有属性以及信息不对称、委托代理问题等原因容易遭受严重的融资约束，从而对企业创新活动产生不利的影响。如何缓解融资约束，使企业摆脱研发融资困境是学者们关注的重点。畅通而高效的融资渠道是企业获得充足、稳定融资来源，缓解融资约束的重要保障。而不同的融资渠道因其金融服务的目标和功能存在差异，进而对缓解企业研发投资融资约束的作用机理也不同。特别是以现代数字信息为载体快速发展的数字金融，对缓解企业研发投资融资约束开辟了新的路径和方式。因此，这就需要厘清不同融资渠道缓解中国企业研发投资的融资约束的作用机理。1.1传统融资渠道缓解企业研发投资融资约束的作用机理由传统金融理论可知，企业研发投资资金从融资渠道上划分有内部融资和外部融资。根据融资优序理论，企业从事研发投资活动时会首先考虑选择内部融资，当内部资金匮乏不能够满足企业的资金需求时才会考虑选择外部融资。据估计，企业研发投资资金的80%左右主要依赖自身内部资金（Rossetal.，2008）。但是，由于企业内部资金的有限性加上研发投资对资金的大量需求，即便存在信息不对称、委托代理等问题，企业的外部融资也不可或缺，是缓解企业研发投资融资约束，增加融资来源的重要途径。（1）内部融资渠道。内部资金运用时受到外界环境的影响和冲击较小，是企业研发投资融资约束时首选的融资渠道。内部融资主要来源于企业内部自身积累或者自身经营活动，主要包括企业自身筹集的资金、经营性资金、留存收益、折旧等形式。一般情况下，内部融资取决于企业的盈利能力、企业经营绩效和资金周转情况等因素。与外部融资相比，企业内部融资的资本比较容易取得，且融资成本相对较低，同时内部融资不需要抵押品，还避免了逆向选择和企业财务危机相关的问题。企业对这部分资金的自主权和使用权都比较自由，资金利用率较高，但也会给企业带来高额的管理成本和机会成本。通常情况下，由于研发支出较高的调整成本特性，企业容易面临融资约束，为保持研发投资支出的平稳性，企业会非常重视内部资金的积累，积极寻求平滑研发支出的策略，建立和使用流动性来缓冲库存，避免融资约束对研发投资产生的负面影响。一般地，规模大、经营能力好、有着较高资金积累能力的企业研发投资的内部融资比较容易，而那些规模较小、资金原始积累不足的企业则较容易面临内部融资约束。LyandresandPalazzo（2016）、HeandWintoki（2016）讨论了现金持有在研发投资中的重要性问题，在外部融资环境越来越不稳定的情况下，在技术创新过程中，为降低对外部融资的依赖性，企业会出于预防性动机而增加现金储备来应对研发投资支出的不确定性。这种现金储备若在关键时候投入不仅可以有效地降低竞争者的研发投资的收益回报率，间接地使得企业本身获益，而且在未来某个时刻当企业对资金产生需要时还能够即刻投入资金。但是企业持有大量现金本身也是对资本的一种占用和错配，当企业的内部现金流、外部融资可以满足企业研发投资所需资金时，现金储备的缓冲作用也就不明显了。（2）外部融资渠道。外部融资渠道按照产权属性划分，主要可以分为债务融资和股权融资。从金融发展功能角度看，在发展比较完善和健全的金融市场中，债务融资和股权融资主要通过“信息管理”、“融资来源”和“融资成本”等缓解机制来降低信息不对称问题，甄别项目好坏，实施有效的监督，降低外部融资成本，缓解企业研发投资融资约束（王淑娟等，2018）。由于不同融资渠道的融资成本不一样同时风险激励也不同，对于高投入、高风险且信息不对称程度高的研发投资而言，其发挥的功能和优势也不尽相同，从而对融资约束的影响机制与效应也必然存在差异。一是债务融资。债务融资是指企业研发投资过程中需要支付一定债务融资成本，并按照约定在到期日归还本金，否则要承担违约风险的一种融资方式。因此，债务融资的特点是不论未来投资项目收益如何，债务人的收益只与固定的本金和利息有关。债务融资比股权融资成本低，主要包括两种方式的融资：银行信贷和发行债券。债券融资的优势是资金需求方虽然不具有资金的所有权但是拥有资金的使用权。其缺点是门槛比较高、限制条件比较多，并且还要承担债务到期还本付息的压力。因此，企业在研发投资过程中仍具有独立经营、管理和运作项目的权利。为确保资金的安全性和盈利性，以银行为首的债务人对企业还款能力方面有严格的要求，需要企业提供抵押担保品，贷款金融机构通常还会设定严格贷款的条件、借款手续以及审批流程等。从企业研发投资融资的期限看，债务融资主要有短期债券和长期债券。从资金的供给方看，债务融资可分为银行信贷、政府贷款、世界金融组织贷款、公司债券等形式。中国以银行为主导的金融体系中，企业研发投资的主要外部资金来源渠道是银行信贷。银行信贷通过充分发挥其金融功能，完成“信息管理”、“融资来源”和“融资成本”，来缓解融资约束，提高企业研发投入水平。关于“信息管理”机制，银行信贷能够通过有效的信息管理来缓解信息不对称问题减轻企业研发投资的融资约束。银行体系产生有效的信息披露机制提高了信息的透明度，同时银行还可凭借其强大的规模优势与信息搜集处理能力，评估研发投资项目的好坏和企业还款能力的大小，并决定是否为企业的研发投资项目提供资金支持，从而避免了信息不对称导致的逆向选择和道德风险问题，降低了银行的“信贷配给”，减少了企业研发投资的外部融资成本。“融资来源”机制，银行体系增加了企业研发投资的资金来源。通过动员储蓄以信贷投放的方式为研发投资项目融资，优化资金配置，增加融资来源，缓解企业研发投资的融资约束。随着研发投资项目的进行，银行还能够以更新和扩展贷款的形式为企业研发投资提供分阶段的融资，进而能够有效地为那些有发展潜力的研发投资项目提供长期的资金来源，保证研发投资的顺利实施。关于“融资成本”机制由于研发投资项目的高风险特质，为提高资金的使用效率，对企业管理监督至关重要，主要包括风险管理和公司治理，旨在降低企业的研发投资成本，缓解融资约束问题，提高资金的使用效率。风险管理方面，银行在发放贷款时要求企业为研发投资项目提供抵押品，当企业因无法按期还款出现违约行为时，银行则对抵押品实行清算，甚至要求企业破产来清偿债务。抵押和清算既有利于防范风险，也有利于保护储蓄者和银行的利益。此外，银行体系通过“集中代理”职能以及与企业长期业务往来建立的“银企关系”来监督和管理企业管理者，以改善公司治理，提高企业融资的便利性和可得性，降低企业研发投资过程中的融资约束问题。二是股权融资。股权融资是指企业为了获得所需资金，通过向社会发行新股或者向原有股东配股的方式筹集资金，例如公开发行股票或者引入股权性质的风险投资。股权融资的特点是长期、直接、不可逆和可流通等。随着股票市场的快速发展，股权融资成为企业研发投资的重要融资渠道，可以说股权融资在缓解研发投资融资约束方面发挥着重要的作用。从融资渠道视角看，股权融资主要有股票的公开市场发售和私募发售两种类型。其中，公开市场发售就是企业在公开市场上向社会大众投资者出售股票来获得所需要的资金，其具体的发售形式主要有IPO、已上市企业的增资扩股等。相反，私募发售是指企业在非公开的市场上通过向特定的投资者出售股票的方式来获得所需的资金。采取私募发售为研发投资项目融资，往往代表了企业不符合上市公司条件和要求因而无法在股票市场上进行融资。因此，很多年轻的小规模企业通常会考虑利用私募发售的方式来筹集自身所需的资金。按照融资资金的规模大小区分主要有天使投资和风险投资。股权融资的优点在于企业可以筹集到大规模的资金，且融资过程中没有固定的到期期限，也不用像债务融资那样有资金到期还本付息的压力，不需要抵押品且没有担保要求，即使不支付股利也不会增加企业的负担。尤其是当需要额外的股本时，股权融资更没有给企业带来任何财务上的压力（BrownandPetersen，2014）。股权融资的收益和研发投资项目的成功与否及收益大小有关，因此，投资者会更加注重的是研发投资项目成功的潜力和盈利能力。同样地，在发展健全的资本市场中，股权融资通过“信息管理”、“融资来源”和“融资成本”三种机制能够缓解企业研发投资融资约束，提高企业研发投资水平。首先，关于“信息管理”机制，企业在公开市场上的信息披露机制要求企业按照信息公开透明、价格机制的原则为研发投资项目进行融资，减轻了投资者与企业之间的信息不对称问题，便于投资者了解研发投资项目的信息并做出投资决策。进而降低了企业研发投资的外部融资成本，使得企业更有动力开展研发创新活动。对于“融资来源”机制，股权融资有利于增加企业研发投资资金的可得性。不同风险-收益偏好的投资者根据价格机制进行股权交易和风险投资，使得资金流向那些有发展前景的研发创新项目，资金配置得到优化，避免了企业过度投资。对于“融资成本”机制，股权融资通过有效的管理监督来降低企业研发投资的融资成本，提高研发资金的使用效率，包括风险管理和公司治理。风险管理方面，股票市场主要从两个方面把控研发投资风险，一是通过为投资者提供不同类型的资产组合和多元化的风险管理服务来分散和化解研发投资项目风险，二是股票市场的流动性有利于提高投资者金融资产变现能力，便于投资者买卖或转让研发创新投资工具，从而降低投资者持有股票的流动性风险。同时，股票市场可通过股东直接监督、收购威胁和薪酬激励机制等强化公司治理，克服投资者和融资者之间信息不对称及委托-代理问题，最终降低融资成本、缓解企业研发投资的融资约束问题。三是商业信用。商业信用是企业研发投资的重要融资来源渠道之一，在信息不对称的条件下，企业受到银行的信贷配给或股票市场融资不畅时会考虑选择商业信用进行融资。主要以应付账款或者应付票据的形式从货物供给方那里进行融资。利用商业信用进行融资的优点有速度快、成本低和手续简单等。但利用商业信用进行融资是建立在企业与企业之间的信用关系之上，研发投资项目一旦失败，企业将无法偿还应付账款。这种借贷资金的逐利性和短视性决定了其不适合作为企业研发投资的主要融资来源方式，只能作为融资渠道和融资来源的一种补充，尤其对那些较难从正规渠道获得资金的私营企业和中小企业来讲，商业信用是企业研发投资融资的重要补充（PetersenandRajan，1997）。孙浦阳等（2014）研究发现由于中国银行体系存在信贷歧视，企业会把商业信用作为重要的融资渠道，还发现当正规融资渠道的融资成本越高时商业信用的价值也就越明显。获得商业信用的企业可以改善经营绩效，同时商业信用也传递了企业质量较高的有利信息，从而有助于获得银行信贷。综上可以知道，债务融资和股权融资在发挥金融功能、改善企业研发投资融资约束方面各有优劣势，债务融资的融资成本取决于融资规模和贷款利率，资金提供者关心的是企业是否到期还本付息，而不是像股权融资那样关注研发投资项目的未来收益和发展潜力，股权融资成本取决于企业当期盈利情况。中国资本市场发展很快，但整体上还不成熟，投融资环境不完善，国内A股市场科创板和创业版上市要求比较高、条件严苛且复杂，甚至超过了主板市场的上市标准和要求，对于企业研发投资来讲增加了融资难度。图3-4传统融资渠道对企业研发投资融资约束的缓解机制Fig3-4TheeasingmechanismoftraditionalfinancingchannelsonthefinancialconstraintsofenterpriseR&Dinvestment1.2数字金融缓解企业研发投资融资约束的作用机理从融资渠道角度讲，数字金融作为一种新兴的金融服务业态，与中国传统的金融体系服务模式相比，为缓解企业研发投资融资约束开辟了新的路径和方式。传统金融体系下，资金需求者和供给者之间存在严重的信息不对称问题，而数字金融能够显著改善这一问题。随着新一轮的数字产业革命和科技产业革命的大爆发，大数据、人工智能、移动互联网、云计算、区块链、物联网等雨后春笋般蓬勃发展，数字金融通过这些技术提供的信息平台颠覆传统的金融服务模式，改进金融服务业态。最终，数字金融通过“信息管理”、“融资来源”和“融资成本”三种作用机制和路径提升企业的信息管理效率、拓展融资渠道并降低融资成本来缓解企业研发投资融资约束，改善传统金融体系下企业融资渠道不畅、融资成本过高对企业研发投资的不利影响。（1）数字金融提升了信息管理效率。数字金融能够通过信息管理机制，利用信息技术增强投资者的信息处理能力，缓解金融市场中的信息不对称问题，进而有利于减轻企业研发投资融资约束。数字金融的最大优势是利用大数据、互联网、云计算等高科技创新工具最大程度上提高了企业的信息披露质量，缓解了金融市场中的信息不对称问题。如果没有可靠的违约机制，获得融资的企业很容易产生道德风险问题，这就导致资金供给方为了降低资金配置风险而要求更高的资本溢价或选择那些贷款抵押更有价值的企业。数字金融通过搜集与整合用户在互联网上沉淀下来的大量行为数据，对企业进行信用评级，并将用户信用前置为项目融资审核的必要条件，使得信息管理和事后风险控制更具有靶向性，降低了逆向选择问题，提高了资金配置效率（卡尔兰等，2016）。而在事后的项目资金监督上，除了信用惩戒的威慑后果外，与传统金融机构仅依靠资产抵押或者财务数据进行风险管理的传统方式不同，大数据分析的风险评估能够很好地填补其不足和缺陷（黄益平，2020）。数字金融提升了企业财务和相关决策信息的透明度，降低了企业道德风险的发生概率。将企业征信作为融资的前置条件意味着企业要获得融资需要维持良好的企业形象和遵守更高的契约精神。企业征信不仅表现在银企关系，还会涉及到与产业链上下游企业和与客户之间的债务关系上、企业法人的个人征信行为等诸多方面。在大数据的辅佐下，来自企业管理方的任何一个污点都可能成为企业信用缺失的评判依据。为此这会激励企业通过更好的内部治理和财务管控来避免企业在融资中可能发生的违约行为，降低不必要的杠杆率，提升财务稳定性。而企业内部治理能力和对财务风险管控能力的提升又会进一步增强企业信用，进一步反馈到金融体系中，从而改善金融体系与企业的关系。强大的信息筛选和风险甄别功能有效的减低了资金供给双方间的信息不对称问题，进而缓解企业研发投资的融资约束问题。（2）数字金融拓展了融资来源。数字金融的发展弥补了传统金融体系的不足，能够通过“融资来源”机制提高企业研发投资的资金可得性和便利性。中国金融体系的不足主要体现股票等直接融资比例低，且银行间接融资存在信贷配给问题，最终导致那些有发展前景的研发投资项目的企业筹集不到所需的资金，抑制了企业创新活动（梁榜和张建华，2018）。数字金融的诞生和发展深刻地改变了中国传统金融体系的服务模式，数字金融利用互联网、大数据等优势以较低的金融服务成本，为数量庞大且创新活跃的中小企业提供了高效便捷的金融服务，扩大了金融体系的覆盖的广度和范围，为那些原来在传统金融体系模式下很难获得有效融资的企业提供了更多的融资来源和融资渠道，提高了企业研发投资融资的便利性（刘澜飚等，2013）。同时，随着数字金融使用深度的延展，数字金融优化了金融功能的实现机制，其提供的金融产品和服务更符合企业研发投资融资需求，为企业提供了多维度的融资渠道，扩展了企业研发投资资金来源。通过互联网信用识别，数字金融避免了大量的线下用户信息审核和融资资质审查，不仅降低了融资门槛，也为企业降低了交易成本，提高了企业融资的可得性。数字金融资金供给上具有及时性、易获得等突出优势，这使得