海信视像-+MiniLED更新潮海外市场品牌升级

MiniLED更新潮，海外市场品牌升级核心观点ll公司发布2025年三季度报告：2025Q1-3营业收入为428.3亿元，同比海信视像（股票代码：600060）比+24.3%；归母净利率3.8%，同比+0.6pct。其中，2025Q1/Q2/Q3营业收推荐维持评级入分别为133.8/138.6/156亿元，同比+5.3%/+8.6%/+2.7%；归母净利润分别·为5.5/5/5.7亿元，同比+18.64.1%/3.6%/3.7%，同比+0.5/+0.7/+0.5pct。公司2025Q3营业收入增长较慢，何伟主要受国补退坡影响；公司利润率提升，主要是抓住MiniLED带来的销售结构改善。：hewei_yj@l高端化战略稳步推进：1）公司依托技术升级持续迭代中高端产品，如RGB-MiniLED产品等，带动产品结构升级，2025Q1~3毛利率达到15.7%，同比+0.8pct，25Q3因季节性因素为14.4%，同比+0.5pct。2）MiniLED出货：lusiyuan_yj@：lusiyuan_yj@彩电零售单价都呈上涨趋势，我们预计MiniLED未来两年渗透率将继续大幅提升，ASP上涨趋势将延续。：liulisi_yj@海信系电视全球出货量市占率为14.38%，同比+0.57pct。中国品牌的Mini海外市场保持较好增长势头。3）我们对公司2026年海外业务预期乐观，通过RGB-MiniLED等高端产品替代OLED产品，叠加2026年世界杯赞助，整体l国补退坡，内销9月起面临的压力：1）AVC数据，2024年9月彩电内销受A股收盘价(元)益国补刺激带来高基数，2024年9/10/11/12月线下零售额分别+82.1%/+58.1%/+65.8%，线上零售额分别同比+38.3%/+54.9%/+19.8%总股本(万股)130,497l投资建议：我们小幅上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为l投资建议：我们小幅上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为26.8/30.0/34.1亿元，分别同比+19.2%/+11.9%/+13.9%，EPS分别为证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明122主要财务指标预测2025E2026E2027E营业收入(百万元)归母净利润(百万元)利润增长率%摊薄EPS(元)PE33其中，2025Q1/Q2/Q3营业收入分别为133.8/138.6/156亿元，同比+5.3%/+8.6%/+2.7%。图1：公司营业总收入及YOY70,00060,00050,00040,00030,00020,000040%30%20%10%0%图2：公司营业总收入及YOY（季度）60%20,000季度营业总收入（百万元）YOY60%40%40%20%20%0%5,0000%044中，2025Q1/Q2/Q3归母净利润分别为5.5分别为4.1%/3.6%/3.7%，同比+0.5/+0.7/+0.5pct。从毛利端和费用端来看，2025Q1-3公司毛利率为15.7%，同比+0.8pct；Q3单季度毛利率为14.4%，同比+0.5pct。2025Q1-3公司期间费用率为12.3%，同比+0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/1.8%/4.1%/0.1%，分别同比+0.7/+0.1/-0.1/-0.1pct；Q3单季度期间费用率为10.9%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.6%/1.5%/3.6%/0.2%，分别同比+0.3/-0.2/-0.3/0pct。图3：公司归母净利润及YOY2,5002,0001,5001,000050%0%30%25%20%15%10%5%0%图4：公司归母净利润及YOY（季度）1000%800%1,000m季度归母净利润（百万元）——YOY1000%800%600%400%200%0%0%0销售毛利率归母净利率20%15%10%5%0%55二、彩电行业：MiniLED升级，中国品牌逆势增长全球彩电市场处于稳定期。2009-2012年平板电视替代CRT电视。中国市场是全球彩电销量需量约2.1亿台，同比+3.2%，其中Q1/Q2/Q3/Q4分别同比-0.6%/+3.2%/+3.7%/+5.7%。一方面，0全球TV出货量（百万台）YOY4%2%0%0全球TV出货量（百万台）YOY8%6%4%2%0%为90.8M，同比-1.5%，其中25Q1/25Q2全球TV出货量分别为45.1/45.7M，分别同比+0.7%/-台，同比+5.3%。5025Q2TV出货量（百万台）出货量YOY亚太中国欧洲日本拉美中东非北美0%10%5%0%亚太中国欧洲日本拉美中东非北美66产品价格预计持平，中大尺寸产品价格或维持一定跌幅。mm全球面板出货量（百万片）YOY30%20%10%0%0内销受国补退坡影响，下半年面临高基数压力。根据洛图科技，2025Q1-3中国电视整机出货量2389.5万台，同比-2.5%，其中Q1/控制补贴额度支出速度的现象，主要体现为每日补贴限流、减少享受补贴的品类、暂停等各种方式；上零售额增速分别为+3.4%/+7.9%，线下零售额增速分别为+13.8%/+25.7%。9月彩电线上/线下零售额开始出现下滑，分别为-26.9%/-25.7%。30.5%/-36.5%。77线下线下线上50%25W4025W4125W42海信ViddaTCL25%雷鸟小米红米20%15%10%5%0%线下线下线上25W4025W4125W42海信TCL创维40%长虹三星索尼30%20%10%0%（三）彩电产品结构升级，中国品牌引领MiniLED电视发展在显示技术创新驱动下，MiniLED电视愈发受到消费者青睐。相比OLED，MiniLED更适不大。根据迪显数据，2024年全球MiniLED电视渗透率首次超过OLED电视，MiniLED电视同比+7.7%，测算渗透率约2.7%，多年维持在3%水平上下波动。2025H1，MiniLED与OLED电视差距继续拉开。根据迪显数据，MiniLED全球出货量为640万台，同沃数据，OLED全球出货量为270万台，同比增速仅6.7%，远低于MiniLED电视。从十一促销期间的表现来看，国内MiniLED电视在线上、线下市场渗透率均已超30%，技术正式进入普及期。AVC数据，国内MiniLED电视的线上/线下零售量渗透率自去年9月起持续超过22%，今年十一促销期间（9.22-10.5），MiniLED电视的线上渗透率为31.8%，同比+2.9pct，较23年同期+29pct；线下渗透率为36.9%，同比+5.8pct，较23年同期+28.7pct。根据CINNO预年在1%以下。未来伴随技术下沉终端，MiniLED电视价格门槛降低，预计渗透率将快速提升。根据Omdia，882025年MiniLED电视或成为出货量增长最快的电视细分品类。我们预计2025年全球MiniLED电视出货量有望达到1300万台的规模水平，渗透率或达6.6%。图17：MiniLED电视全球出货量0全球MiniLED电视出货量（万台）渗透率202120222023202428%6%4%2%0%图18：全球MiniLED与OLED电视出货量渗透率8%6%4%2%0%MiniLED电视OLED电视2021202产业链一体化是彩电市场竞争的重要策略。上世纪70-90年代，日本彩电是全球领先者，松下力。2024年，LGDisplay向TCL华星出售广州LCD面板工厂；三星显示关闭韩国和中国的LCD面板生产线。未来LGDisplay将专注于OLED，三星显示将发展QD量子点面板和OLED面板。命周期不匹配；其次，OLED曲面的特点家庭需求不强，数年前的曲面LCD电视已销声匿迹。而日中国家电企业通过完善的供应链优势、发挥规模效应、营销及产品创新等方式持续提升品牌影国企业的产业链差距，并和日本企业拉开差距。根据RUNTO数据，2024年中国大陆LCD电视面板产能占全球66.4%，中国台湾企业占21.1%，韩国企业占12.5%。三星、LG于2024年全面退出992025H1，海信全球彩电品牌出货量份额从6.2%上升到14.4%；TCL从5.8%上升到14.8%。2024菲律宾、缅甸、巴基斯坦零售量保持行业第一，在法国、瑞典、巴西、沙特排名第二，在西班牙、波兰、希腊、捷克、阿根廷、越南、泰国、韩国等地排名第三。海信全球彩电品牌出货量和TCL在），海信品牌15.7%（排名第三合计41.1%。美国市场，TCL、海信零售量份额仅次于三量产能从墨西哥供应。市场或担心美国对进口自墨西哥商品征收25%关税，但TCL、海信都具备供应链全球化能力，在越南等诸多地区有产能。80%三星海信TCLLGE小米创维飞利浦+AOC索尼夏普80%60%40%20%0%彩电高端市场方面，TCL、海信逐渐蚕食韩国三星、LG的市场。韩国厂商坚守OLED路线，而中国品牌以MiniLED为核心突破口，例如TCL和海信都着重发展MiniLED电视。随着近年大尺寸MiniLED电视不断推出，技术日益成熟，叠加LCD面板的提升，使得OLED电视在高端市货量合计份额自2023年的65%降至2025Q1的44%，而与此同时TCL、海信的合计份额自2023年的22%上升至2025Q1的39%。2025H1，海信、TCL全球MiniLED电视出货量高增，分别同有市场，占据更多市场份额，而这部分并非韩国厂商的优势。中国企业在MiniLED电视领域的快速崛起给三星带来巨大的竞争压力。25Q2三星电子营业利润跌超55%，创近六视业务部门营业利润预计同比-46%。据集摩咨询，25年9月三星电子负责电视业务的VD事业部三星LG海信TCL其他90%20%20%20%15%20%70%17%18%24%17%18%24%20%20%23%50%23%40%30%45%39%20%45%39%33%29%28%30%33%29%28%10%0%中国企业引领MiniLED电视技术升级，日韩成为“追随者”。回溯电视行业技术升级迭代历者和性价比竞争者的角色出现。而自从MiniLED电视爆发式兴起，中国企业逐渐掌握技术创新的话语权，日韩企业在MiniLED技术上的步伐已落后于中国企业，反而成为“追随者”。中国品牌率先实现RGBMiniLED电视量产，海信具备先发优势。目前RGBMiniLED是现更精准的控光效果、更高亮度表现以及更宽广的色域覆盖。海信作为RGBMiniLED电视的业内业在彩电新品方面的技术发展速度出现扭转。1）海信：海信于25年1月率先发布全球首台10万元级116吋RGBMiniLED超旗舰电视UX，并于25年3月实现量产上市；25年9月，海信推出更具普及性U7SPro系列，实现了仅8个月从旗舰级核心技术到主流市场的落地呈现。2）三星：三星于25年9月展示了采用RGBMiniLED技术的首款115吋MicroRGB电视，3）索尼：索尼于25年3月推出GeneralRGBLED后，于25年9月展示了RGBMiniLED原型机，并计划2026年量产。表表E8SProUXTCL资料来源：LEDinside，天猫，中国银河证券此外，中国品牌积极探索MiniLED技术的其他升级路径，TCL通过SQDMiniLED冲击高端技术标杆。TCL在MiniLED技术的升级方面实施“双轨战略”。一方面，在RGBMiniLED技术上，TCL于2018年就启动预研，于2019年CES展上展示了RGBMiniLED原型机，后于24年展出第三代预研RGBMiniLED电视。2025年，TCL克服RGBMiniLED电视量产难题，于9月发布Q10MUltra和Q9M两款RGBMiniLED电视完善高端产品布局。另一方面，TCL于25年9月同步发布搭载独家的SQDMiniLED技术的旗舰产品X11L，实现了控光、色域、亮度等方面的颠覆性升级，为全球首款SQDMiniLED电视，探索MiniLED技术升级的另一路径。图23：海信领跑RMBMiniLED电视我们小幅上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为616/692/7+5.3%/+12.3%/+9.7%，归母净利润26.8/30.0/34.1亿元，分别同比+19.2%/+11.9%/+13.9%，EPS分别为2.05/2.30/2.62元每股，当前股价对应12.0/10.7/9.4P/E，维持“推荐”评级。利润增速%摊薄EPS（元）PE市盈率(TTM)+1STDV-1STDVAvg00资料来源：iFinD，中国银河证券研究院市盈率(预测)+1STDV-1STDVAvg0资料来源：iFinD，中国银河证券研究院市场需求不足的风险；美国关税的风险。利润表(百万元)2025E2026E2027E利润表(百万元)2025E2026E2027E税金及附加000000000EBITDA2025E2026E2027E9.2%5.3%9.7%4.4%5.0%5.0%5.1%ROEROIC9.9%EV/EBITDA资产负债表(百万元)2025E2026E2027E000现金流量表(百万元)2025E2026E2027E000000000本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。何伟，研究所副所长、大消费组组长。上海交通大学理学硕士。2009-2011入职光大证券研究所担任家电分析师；2012-2024入职中国国际金融股份有限公司担任家电首席分析师，董事总经理；2025年加入中国银河证券股份有限公司研究院。2022年、2023年荣获IIChina机构投资者·财新资本市场分析师成就奖，可选消费行业最佳分析师（大陆&海外综合）第一。《Extel》（原《机构投资者》）2025年度“亚洲最佳本土券商评选，中国最佳分析师非必需消费品第一；中国香港最佳分析师非必需消费品第一。杨策，家电行业分析师。伦敦国王大学理学硕士，2018年加入中国银河证券股份有限公司研究院，从事家电行业研究工作。刘立思，家电行业分析师。中央财经大学本硕，2022年加入中国银河证券研究院，从事家电行业研究工作。陆思源，家电行业分析师。加州大学圣地亚哥分校金融硕士，2023年加入中国银河证券研究院，从事家电行业研究工作。本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机