百度集团-市场前景及投资研究报告：全栈AI构筑竞争壁垒AI云国内领先

证券研究报告数字媒体2025年11月10日百度集团(9888.HK)公司报告：全栈AI构筑竞争壁垒，AI云国内市占率领先评级：买入(维持)最近一年走势市场数据2025/11/10125.80当前价格（港元）52周价格区间（港元）总市值（百万港元）流通市值（百万港元）总股本（万股）百度集团-SW恒生指数66%49%32%15%73.25-141.40345,971.03345,971.03275,016.72275,016.721,213.14流通股本（万股）日均成交额（百万港元）近一月换手（%）-2%-19%0.712024/11/04

2025/02/02

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2025/10/30相关报告相对恒生指数表现表现1M3M12M《百度集团-SW（9888.HK）2025Q3财报前瞻：广告业务短期承压，AISaaS促进云服务向好（买入）*数字媒体*陈梦竹，陈重伊》——2025-10-17百度集团-SW恒生指数-0.1%1.4%46.9%7.2%41.4%28.6%2预测指标预测指标2024A1331.25-1%2025E1309.73-2%2026E1356.684%2027E1443.076%营业收入（亿元）YoY归母净利润（亿元）237.6017%185.48-22%166.00-39%6.04225.7122%262.6816%YoYNon-HKFRS净利润（亿元）270.02-6%198.6420%235.4819%YoY对应Non-HKFRS每股收益（元）9.827.228.56对应Non-HKFRSP/E11.719.116.013.5P/BP/S0.81.11.01.01.62.42.32.2资料：Wind资讯、国海证券研究所（截至20251110，港元兑人民币汇率为0.915833）3核心观点本报告重点解决了以下几个核心问题：百度集团的核心成长优势到底在于什么？百度集团在线营销业务如何利用AI来提升盈利能力上限？百度集团智能云业务的商业路径是什么？百度集团Robotaxi业务如何在未来进行更好地拓展？l百度集团：全栈AI构建竞争壁垒，实现商业兑现的正向循环百度集团拥有强大的互联网基础，积极拓展创新应用场景及新变现机会。公司于2000年成立，作为一项搜索引擎业务，以技术可以改变人们发现及消费信息方式的信念建立。为此，公司持续创新并开发新技术及产品以改善百度搜索用户体验。过去二十多年，公司在长期增长及强劲盈利能力方面表现良好，这令公司能投资有较大市场机会的各类产品及服务，并进一步提升公司的长期增长前景。目前，公司核心业务（动生态、智能云、智能驾驶与其他增长计划共3个增长引擎为公司提供支持。除外）主要提供基于搜索、信息流及其他在线营销服务以及来自AI新领域的产品及服务，通过移l在线营销业务：AI搜索有望为公司进一步提升盈利能力上限当前中国互联网广告市场整体增速温和，由电商/视频平台占据主导地位，社交/搜索平台次之。我们认为，公司的优势在于在中国搜索引擎领域市占率第一，拥有较大的流量入口，且拥有多种APP，可以更好地基于用户的使用行为、搜索内容来分析用户特征，从而匹配更精准的人群标签，提升广告投放效益。目前，为能提供更高的盈利上限，公司正在积极推动在线营销业务从CPC模式过渡到CPS模式，已开始对AI搜索的商业化进行早期测试。公司当前采取了较为谨慎的AI搜索商业化策略，但公司一直在积极加速AI搜索的转型，因此，虽然公司在线营销业务短期内收入和利润面临一定压力，但从长远来看，AI搜索有望为公司实现更强劲的增长奠定坚实的基础。我们预计2025/2026/2027年公司有望实现在线营销业务收入623.91、592.72、598.64亿元。l智能云业务：公司AI云市场市占率领先，促进整体收入持续向好受益于AI带来的技术革新，云计算市场进入新一轮增长曲线。公司虽然在云计算领域布局较晚，但在AI公有云市场已实现市占率领先。公司的目标是打造“云智一体，智能优先”的新一代AI云基础设施，强调AI云会成为新型的利润中心。战术上，公司将文心大模型开源，从而使得更多的开发者和企业用户可以零门槛、低成本地使用模型，助力企业更好地构建AI原生应用，进而提升文心大模型的影响力。并且，通过开源和免费实现云服务平台的规模化应用，也可摊薄云算力成本，推动降价与技术升级，并促进智能云沉淀更多行业Know-How，进而形成更优的标准化解决方案，提升公司智能云业务中标率。我们认为，随着公司昆仑芯、AISaaS、以及GPU云等AI云相关产品的协同效应，公司智能云业务有望实现快速增长。我们预计2025/2026/2027年公司智能云业务收入273.25、327.90、386.92亿元。4核心观点l

智能驾驶及其他增长计划业务：Robotaxi打开成长空间，订单持续增长Robotaxi（自动驾驶出租车）相比传统出租车拥有多种优势，市场发展潜力较大，有望实现高速增长。公司萝卜快跑凭借商业化的领先步伐稳稳占据第一梯队。目前，公司在有序进行区域拓展与战略合作，以提升订单量。我们认为，随着公司未来成本的下降以及在海外市场的扩张，公司的成本优势可以在全球大多数主要城市带来更强的经济效应。此外，公司DuerOS智能助手等其他业务的发展也有益于促进公司智能驾驶与其他增长计划业务实现增长。我们预计2025/2026/2027年公司智能驾驶与其他业务收入138.32、159.07、174.97亿元。l

盈利预测和投资评级我们预计公司2025-2027年营收分别为1309.73、1356.68、1443.07亿元，non-HKFRS净利润为166.00、198.64、235.48亿元，对应non-HKFRSP/E为19.1x、16.0x、13.5x，低于行业可比公司2025~2027年平均调整后净利润对应P/E，维持“买入”评级。l

风险提示宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；在线营销客户流失风险；AI进展不及预期风险；Robotaxi规模扩张不及预期风险。5报告目录一、公司概况：全栈AI构建竞争壁垒，实现商业兑现的正向循环.......................................................................................................................................................8百度集团：拥有强大互联网基础，积极拓展新场景与变现机会百度集团：板块逻辑百度集团：用全栈AI构建竞争壁垒，实现商业兑现的正向循环百度集团：采用干部轮岗制度，引入新CFO，进一步推动组织新陈代谢百度集团：控股，百度集团新CFO兼任董事长百度集团：整体业绩短期承压，利润率有所下滑百度集团：百度核心是公司的主要收入与利润二、在线营销：AI搜索有望为公司进一步提升盈利能力上限............................................................................................................................................................16核心逻辑百度集团：公司在线营销业务利用移动生态平台来实现商业变现市场：中国互联网广告整体市场增速温和，细分市场格局相对稳定百度集团：拥有较大流量入口，且有望基于生态布局带来更高广告投放效益百度集团：利用AI搜索推从业务从CPC过渡至CPS模式，提升盈利上限三、智能云：公司AI云市占率领先，促进整体收入持续向好............................................................................................................................................................22核心逻辑百度集团：以AI赋能为特色，企业及公共部门云成为公司云收入增长引擎市场：云计算通过网络按需分配服务器、数据库、存储、平台等计算资源市场：云计算市场进入新一轮增长曲线，AIAgent加速SaaS智能化重构百度集团：国内AI公有云服务市场中，公司市场份额领先百度集团：“云智一体，智能优先”，促进AI云成为新型利润中心四、智能驾驶与其他增长计划：Robotaxi打开成长空间，订单持续增长...........................................................................................................................................29核心逻辑百度集团：以智能驾驶和DuerOS智能助手为主，处于早期商业化阶段市场：Robotaxi引领未来交通方向，市场发展潜力较大6报告目录市场：中美企业商业化进度较为领先，已实现无主驾安全员的正式商业化百度集团：致力于提供全球最大的全无人自动驾驶运营服务五、短期财务情况：短期业绩承压，但多元化业务探索已取得实质性进展........................................................................................................................................35整体：短期业绩承压，公司利润2025Q2同环比均有所下滑百度核心：多元化业务探索取得实质性成果，非在线营销业务收入占比扩大六、盈利预测..........................................................................................................................................................................................................................38七、风险提示...........................................................................................................................................................................................................................417一、公司概况全栈AI构建竞争壁垒，实现商业兑现的正向循环8百度集团：拥有强大互联网基础，积极拓展新场景与变现机会l

百度集团拥有强大的互联网基础，积极拓展创新应用场景及新变现机会。公司于2000年成立，作为一项搜索引擎业务，以技术可以改变人们发现及消费信息方式的信念建立。为此，公司持续创新并开发新技术及产品以改善百度搜索用户体验。过去二十多年，公司在长期增长及强劲盈利能力方面表现良好，这令公司能投资有较大市场机会的各类产品及服务，并进一步提升公司的长期增长前景。目前，公司核心业务（除外）主要提供基于搜索、信息流及其他在线营销服务以及来自AI新领域的产品及服务，通过移动生态、智能云、智能驾驶与其他增长计划共3个增长引擎为公司提供支持。公司业务布局百度核心1.

移动生态：为人们提供通过搜索及信息流来发现和消费信息的平台，通过第三方代理网络及直接销售团队向各式客户群提供在线营销服务2.

智能云：企业及公共部门云、个人云3.

智能驾驶与其他增长计划：萝卜快跑、百度Apollo汽车解决方案、百度地图、DuerOS智能助手1.

在线广告服务：2.

会员服务：3.

内容分销：同时提供品牌广告服务和基于效果的广告服务为订阅会员提供多种会员特权选择通过内容分销变现及丰富其内容4.

其他：网络游戏、IP授权、艺人经纪、网络文学、其他授权等公司积极探索非在线营销服务，相关收入占比持续扩大100%80%60%40%20%0%其他在线营销服务2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024注：①在线营销服务包括：a)百度核心业务在线营销收入b)在线广告收入；②其他包括：a)百度核心业务非在线营销收入（云服务&其他）b)非在线广告收入（会员服务、内容分销、其他）资料：公司公告、Wind，国海证券研究所9百度集团：板块逻辑2024年收入规模（亿元）业务线产品P4P板块逻辑2024年收入增速-3%当前中国互联网广告市场整体增速温和，由电商/视频平台占据主导地位，社交/搜索平台次之。我们认为，公司的优势在于在中国搜索引擎领域市占率第一，拥有较大的流量入口，且拥有多种APP，可以更好地基于用户的使用行为、搜索内容来分析用户特征，从而匹配更精准的人群标签，提升广告投放效益。目前，为能提供更高的盈利在线营销730上限，公司正在积极推动在线营销业务从CPC模式过渡到CPS模式，已开始对AI搜索的商业化进行早期测试。虽然公司在线营销业务短期内收入和利润面临一定压力，但从长远来看，AI搜索有望为公司实现更强劲的增长奠定坚实的基础。其他受益于AI带来的技术革新，云计算市场进入新一轮增长曲线。公司虽然在云计算领域布局较晚，但在AI公有云市场已实现市占率领先。公司的目标是打造“云智一体，智能优先”的新一代AI云基础设施，强调AI云会成为新型的利润中心。战术上，公司将文心大模型开源，从而使得更多的开发者和企业用户可以零门槛、低成本地使用模型，助力企业更好地构建AI原生应用，进而提升文心大模型的影响力。并且，通过开源和免费实现云服务平台的规模化应用，也可摊薄云算力成本，推动降价与技术升级，并促进智能云沉淀更多行业Know-How，进而形成更优的标准化解决方案，提升公司智能云业务中标率。我们认为，随着公司昆仑芯、AISaaS、以及GPU云等AI云相关产品的协同效应，公司智能云业务有望实现快速增长。企业及公共部门云智能云21917%个人云Robotaxi（自动驾驶出租车）相比传统出租车拥有多种优势，市场发展潜力较大，有望实现高速增长。公司萝卜快跑凭借商业化的领先步伐稳稳占据第一梯队。目前，公司在有序进行区域拓展与战略合作，以提升订单量。我们认为，随着公司未来成本的下降以及在海外市场的扩张，公司的成本优势可以在全球大多数主要城市带来更强的经济效应。此外，公司DuerOS智能助手等其他业务的发展也有益于促进公司智能驾驶与其他增长计划业务实现增长。智能驾驶智能驾驶与其他增长计划993%DuerOS智能助手在线广告等其他展望未来，将积极拓展会员捆绑服务，注重提升优质综艺节目、电视剧以及旗下话剧场品牌的广告销售额，并将活动推广至国际市场。同时，公司也将专注于创新，以实现可持续的长期增长。292-8%资料：公司公告、Bloomberg，国海证券研究所10百度集团：用全栈AI构建竞争壁垒，实现商业兑现的正向循环l

公司通过算力、模型、平台、应用的分层布局构建起牢固的竞争壁垒。通过从算力到应用的全栈布局，百度集团的AI战略已经铸起“技术造血-生态共生-流量分发”的闭环体系：算力与模型能够持续造血，平台起到打好生态基础的核心作用，应用端则担当打通流量入口的关键角色。模型决定能力，AI平台决定生态，应用矩阵决定分发，在三个必要条件的叠加效应下，最大化推动AI应用的快速落地，实现商业兑现的正向循环。基于AI战略生态闭环体系，公司在商业落地、AI应用成果转换上也在加快兑现。智能云与萝卜快跑自动驾驶出行是最先见成果的业务l

帮助开发者全面拥抱MCP，持续扩张AI生态圈。凭借着技术积累与算力资源优势，公司在大模型布局方面居于领军者梯队。同时，公司也在不断扩围其AI战略生态圈。在Create2025百度AI开发者大会上，百度集团创始人李彦宏宣布百度集团将帮助开发者全面拥抱MCP（ModelContextProtocol，模型上下文协议）。MCP的核心目标是解决大模型与外部工具交互的标准化问题。有了MCP后，开发者不再需要为每个工具编写定制化的代码，只要按照MCP的标准编写一次接口即可，大大降低了开发的负担，从而更好地推动AI应用走向产业级落地。公司已实现AI全栈自研公司帮助开发者全面拥抱MCP，迎接AI应用爆发资料：百度智能云官网、科技快报11百度集团：采用干部轮岗制度，引入新CFO，进一步推动组织新陈代谢l

公司于2025年7月再次进行干部轮岗，引入何海建担任CFO，进一步推动组织新陈代谢。公司自2011年开启干部轮岗制度，先后通过引入OKR绩效管理制度、调整组织架构、倡导干部年轻化等方式，不断适应变化的市场，持续为企业注入新活力。2025年7月1日，公司宣布了新一轮组织调整：何海建（Henry）正式加盟百度，担任集团公司首席财务官（CFO），负责百度财务体系管理工作。集团资深副总裁何俊杰（Jackson）不再担任代理CFO职务，轮岗负责集团人力资源及行政管理。公司部分管理层情况职位介绍李彦宏罗戎董事长兼首席执行官执行副总裁百度移动生态事业群组（MEG）总经理全面负责公司的战略及业务经营曾在微软、联想、艺龙、好未来等公司工作。于2021年11月加盟百度，并于2021年11月至2024年10月担任公司CFO，于2024年10月起担任公司的智星副总裁，掌管百度移动生态事业群组曾任东芝研发中心首席研究科学家，是深度学习技术及应用国家工程研究中心主任。于2010年加入百度，于2019年5月起担任公司的首席技术官王海峰首席技术官执行副总裁百度智能云事业群组（ACG）负责人首席财务官沈抖于2012年加入百度，曾担任百度公司联盟研发部总监、网页搜索部高级总监、金融服务事业群组（FSG）执行总监于2025年7月1日出任百度首席财务官。曾在金山云、高盛、美银美林及花旗集团等机构担任要职何海建百度核心业务组织架构百度核心业务移动生态事业群组智能云事业群组智能驾驶事业群组智能生活事业群组新兴事业事业群组技术中台事业群组职能平台事业群组（MEG）（ACG）（IDG）（SLG）（EBG）（TTG）（FP）百度搜索百度APP信息流广告百家号百度云AI云服务行业解决方案Apollo自动驾驶平台Robotaxi小度智能音箱及系列硬件小度助手（DuerOS）智能家居生态AI芯片研发量子计算研究生物计算人力资源管理财务管理法务支持统一技术平台研发效能提升高精度地图好看视频资料：公司官网、公司公告、CSDN，国海证券研究所12百度集团：控股，百度集团新CFO兼任董事长l

百度集团于2012年11月获得的控股权。2013年5月，公司收购PPStream的在线视频业务并将其并入。2018年3月，董事长。将全面接入百度“文心一言”，双方共同探索将AIGC（AI-Generated

Content人工智能自主生成内容）技术应用于完成其首次公开发行，公司继续控制，并根据《美国公认会计准则》将其财务业务并入公司。同时，百度集团新任CFO何海建也于2025年8月起担任l已与百度集团宣布达成合作，内容搜索、内容宣发、内容创作工具、小说创作等业务。此次合作将把制作效率、用户体验等方面的生产能力。丰富的在线视频娱乐资源与百度的前沿技术相结合，进一步赋能，拓展其在影视内容创意、占百度集团收入情况董事会成员中，多位任职百度集团职位介绍30%自2025年8月起担任务官董事会主席，现任百度的首席财何海建龚宇董事会主席创始人、CEO兼董事董事的创始人、首席执行官兼董事，负责监督公司的整体战略和业务运营25%20%15%10%5%自2019年9月起担任兼百度智能云事业群负责人自2022年12月起担任的董事，现任百度集团执行副总裁沈抖的董事，于2021年3月加入百度集团，现任百度集团副总裁、首席执行官幕僚长兼企业战略部FeiQi董事负责人自2025年8月起担任本公司董事，现任百度集团薪酬福利总ZhangbingXu单伟健董事董事监自2022年12月起担任我们的董事，是PAG的执行董事长兼联合创始人自2018年3月起担任本公司独立董事，自2021年起担任VSP私募基金管理（珠海）有限公司董事长SamHanhuiSun

独立董事自2022年4月起担任本公司独立董事，自2019年12月起担任亿航智能董事会董事，自2023年9月起担任亿航智能首席财务官ConorChia-hungYang0%独立董事2017

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2024资料：Bloomberg、官网、同花顺，国海证券研究所13百度集团：整体业绩短期承压，利润率有所下滑公司收入情况（亿元）公司毛利率60%50%40%30%20%10%0%收入YoY140012001000800600400200025%20%15%10%5%0%-5%公司研发费用情况（亿元）公司调整后净利润情况（亿元）研发费用占收入比调整后净利润YoY3002502001501005025%20%15%10%5%30025020015010050100%50%0%-50%-100%00%0资料：Wind、Bloomberg，国海证券研究所14百度集团：百度核心是公司的主要收入与利润公司收入中，以百度核心为主百度核心业务中，云服务等其他收入占比持续提升百度核心在线营销

云服务

其他100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%2017201820192020202120222023202420202021202220232024收入中，以会员服务为主公司经调整营业利润中，百度核心是的主要（亿元）会员服务

在线广告服务

内容分销

其他百度核心100%80%60%40%20%0%300250200150100500.150.10.050-0.05-0.1-0.150-0.2202020212022202320242020

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2024资料：Bloomberg，国海证券研究所15二、在线营销AI搜索有望为公司进一步提升盈利能力上限16核心逻辑l

当前中国互联网广告市场整体增速温和，由电商/视频平台占据主导地位，社交/搜索平台次之。我们认为，公司的优势在于在中国搜索引擎领域市占率第一，拥有较大的流量入口，且拥有多种APP，可以更好地基于用户的使用行为、搜索内容来分析用户特征，从而匹配更精准的人群标签，提升广告投放效益。目前，为能提供更高的盈利上限，公司正在积极推动在线营销业务从CPC模式过渡到CPS模式，已开始对AI搜索的商业化进行早期测试。公司当前采取了较为谨慎的AI搜索商业化策略，但公司一直在积极加速AI搜索的转型，因此，虽然公司在线营销业务短期内收入和利润面临一定压力，但从长远来看，AI搜索有望为公司实现更强劲的增长奠定坚实的基础。公司在线营销业务单季度收入情况（亿元）在线营销YoY2001801601401201008020%15%10%5%0%-5%60-10%-15%-20%402002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2资料：Bloomberg，国海证券研究所17百度集团：公司在线营销业务利用移动生态平台来实现商业变现l

公司在线营销业务利用移动生态平台来实现商业变现。公司为人们提供通过搜索及信息流来发现和消费信息的平台，促进用户、创作者、服务提供商及商户等之间的互动与参与。尤其是，公司的生态系统可让商户、创作者、发布者及服务提供商挖掘用户，通过提供信息、内容、产品及服务与用户互动，并与用户交易。这种从用户挖掘到用户参与再到变现的营销漏斗法体现了公司对商户的价值，可让商户建立永久的用户关系。这种以平台为主的形式使公司实现从在线营销到其他服务拓展的多方面商业化。公司基于强大的移动生态平台吸引流量，为客户挖掘潜在用户，从而实现商业变现为用户提供的产品及服务为合作伙伴提供的产品及服务为客户提供的产品及服务部分产品示例部分产品示例营销模式P4P•

允许客户以竞标优先投放来推广链接•

按每次点击费用向客户收费其他•

包括展示式推销服务及基于绩效（每次点击费用(CPC)除外）的其他在线营销服务。客户可选择不同的服务组合，提高投资回报目的：提供引擎搜索及信息流功能，深入洞察用户需求，从而让商户、创作者、发布者及服务提供商挖掘用户，通过提供信息、内容、产品及服务与用户互动，并与用户交易目的：吸引众多合作伙伴，为公司与合作伙伴进行研发及其他业务合作以及建立长期的业务关系创造机会通过第三方代理网络及直接销售团队向各式客户群提供在线营销服务资料：公司公告、公司官网，国海证券研究所18市场：中国互联网广告整体市场增速温和，细分市场格局相对稳定l

受多方因素影响，中国互联网广告市场增速温和。如今，线上消费已成核心渠道，为互联网广告提供持续增长空间，同时线上零售占比趋势提升加剧广告位竞争，推高流量成本。中国互联网广告在政策监管、技术驱动和行业规范等方面持续深化，政策方向聚焦数据安全、AI治理、行业透明化及新兴业态引导。受广告主预算偏保守、头部流量增长见顶、广告单价增速放缓等影响，互联网广告市场增速温和。l

从细分市场来看，格局相对稳定：①按行业：以食品饮料、美妆个护及母婴为主，近3年来合计占比均约60%左右（根据中关村互动营销实验室）。②按终端场景：移动端仍为核心，承接近89%的互联网广告费用（根据QuestMobile）。中国互联网广告市场规模（亿元）中国互联网广告细分市场占比（按行业）移动端贡献主要互联网广告费用市场规模YoY100%90%其他4500400035003000250020001500100050010%8%OTT及智能硬件广告PC广告旅游/娱乐/休闲80%70%60%50%40%30%20%10%0%家用电器服装服饰6%零售物流4%网络及通讯类医药保健移动互联网广告2%0%数码电子产品交通-2%-4%近3年来合计占比均约60%左右02025H1

2025H2E注:参照公开财报广告收入数据，结合QuestMobieADINSIGHT广告洞察数据库进行估算。互联网广告未包含:1)联运等渠道合作费用(即应用商店内广告):2)游戏内广告、音频内广告;3)扣除广告收入中含佣金的部分;4)MCN/达人与品牌合作的软广收入;5)短剧流量广告及电影剧综的广告;6)基于粉丝逻辑的广告等。0%5%

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2022注:参照公开财报广告收入数据，结合QuestMobieADINSIGHT广告洞察数据库进行估算。互联网广告未包含:1)联运等渠道合作费用(即应用商店内广告):2)游戏内广告、音频内广告;3)扣除广告收入中含佣金的部分。资料：QuestMobile公众号、QuestMobile、中关村互动营销实验室，国海证券研究所19百度集团：拥有较大流量入口，且有望基于生态布局带来更高广告投放效益l

从媒体平台来看市场竞争，电商/视频平台在中国互联网广告市场占据主导地位，社交/搜索平台次之。根据中关村互动营销实验室，从媒体平台类型收入结构来看，电商占据主导地位，视频平台是互联网广告主投放的第二大渠道类型，其中短视频平台2024年市场规模超过1000亿元，同比增长18.21%。此外，社交类平台2024年同样呈现15.27%的较大增长幅度，收入规模超过搜索类平台。l

我们认为，百度的优势在于：①公司在中国搜索引擎领域市占率第一，拥有较大的流量入口：据Statcounter，公司在中国搜索引擎市场市占率第一（尤其在移动端搜索引擎市场市占率接近80%）。我们认为，垂类搜索难以解决长尾客户的需求，通用搜索依旧具有存在的意义，所以竞争对手在垂类搜索领域覆盖范围的增多对公司影响有限。②公司拥有多种APP，可以更好地基于用户的使用行为、搜索内容来分析用户特征，从而匹配更精准的人群标签，提升广告投放效益：我们认为，提升广告收益的核心在于提供更精准的人群标签匹配度。百度在搜索市场拥有较高市占率，且拥有多种APP，可基于用户搜索的关键词内容、在使用APP时的行为特征等来理解和区分用户偏好、消费能力等行为习惯，从而更准确地为广告主进行人群定向，提升广告投放效率。中国互联网广告收入结构（按媒体平台）公司在中国搜索引擎市占率第一其他垂直工具分类新闻资讯搜索社交视频电商0%10%20%30%40%2024

2023

2022资料：中关村互动营销实验室、Statcounter，国海证券研究所20百度集团：利用AI搜索推从业务从CPC过渡至CPS模式，提升盈利上限l

核心战略规划：利用AI搜索增强用户体验并扩大广告资源，推动公司在线营销业务从CPC模式过渡到CPS模式，从而为盈利提供更高的上限。具体实施方式为：①用户方面：公司丰富了搜索品类，并依靠AI来增强用户体验，从而进一步吸引更多用户并挖掘用户需求i）丰富搜索品类：公司将短视频、电商与搜索&推送相结合。在短视频方面，公司在信息流和搜索服务中不断增加短视频的覆盖范围。在电商方面，公司深化了与领先电商平台的合作，用户可以在公司平台上找到详细的产品信息、产品评论，甚至无需离开公司的APP即可以购买产品ii）依靠AI来增强用户体验：公司通过AI搜索增强了用户体验，绝大多数以前难以变现的关键词现在都可以在AI搜索下变现，显著扩大了公司的广告资源，长期收益潜力较大。在AI转型过程中，公司正从“销售线索生成”转向“赋能现实世界的服务交付”。这一转变得益于AI原生商业产品，例如客服人员或数字人类。这些创新产品使公司能够通过互动对话更好地捕捉和满足用户需求，同时将用户与医疗保健、旅游和教育等垂直领域的服务提供商连接起来。在这些领域，公司的客服人员和数字人类已证明其盈利能力。②客户方面：利用AI赋能，进一步优化广告投放转化率i）利用AI帮助客户推出多模态内容：公司使广告商能够通过

AIGC

来生成具有自然语言的图像和视频应用程序。并且，公司将基础模型功能与数字人技术结合，并广泛应用于公司的移动生态系统。ii）利用AI优化广告投放转化率：公司发布了AINative营销平台“轻舸”，通过生成式AI贯通营销方案表达和广告投放优化，可有效提升广告投放转化率。百度APP

MAU持续增长（亿）公司帮助提升营销效果的用户案例7654321020202021202220232024资料：Bloomberg、百度营销基木鱼官网，国海证券研究所21三、智能云公司AI云市占率领先，促进整体收入持续向好22核心逻辑l

受益于AI带来的技术革新，云计算市场进入新一轮增长曲线。公司虽然在云计算领域布局较晚，但在AI公有云市场已实现市占率领先。公司的目标是打造“云智一体，智能优先”的新一代AI云基础设施，强调AI云会成为新型的利润中心。战术上，公司将文心大模型开源，从而使得更多的开发者和企业用户可以零门槛、低成本地使用模型，助力企业更好地构建AI原生应用，进而提升文心大模型的影响力。并且，通过开源和免费实现云服务平台的规模化应用，也可摊薄云算力成本，推动降价与技术升级，并促进智能云沉淀更多行业Know-How，进而形成更优的标准化解决方案，提升公司智能云业务中标率。我们认为，

随着公司昆仑芯、AI

SaaS、以及GPU云等AI云相关产品的协同效应，公司智能云业务有望实现快速增长。公司云业务收入持续增长（亿元）智能云收入YoY智能云单季度收入YoY2502001501005070%60%50%40%30%20%10%0%605040302010016%14%12%10%8%6%4%2%00%202020212022202320242024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2资料：Bloomberg、公司公告，国海证券研究所23百度集团：以AI赋能为特色，企业及公共部门云成为公司云收入增长引擎l

公司的智能云主要包括：企业及公共部门云、个人云①企业及公共部门云：提供全套的云服务及解决方案，包括IaaS、PaaS及SaaS，且以AI赋能为特色。公司通过直接或经由解决方案集成商向企业客户、消费者及公共部门提供云服务及解决方案创收，收入一次性收取或按订阅基准收取。②个人云：提供百度网盘、百度文库等产品，允许用户进行存储及检索照片、视频及其他文件等功能。公司通过向个人客户提供百度网盘及百度文库会员服务赚取收入。l

AI带来新机遇，增加公司潜在市场份额。企业及公共部门一直是公司云收入的增长引擎。结合行之有效的营销能力，公司已经能够展示出向现有客户交叉销售及向上销售额外产品及服务的能力，从而更有效地发展云业务。此外，生成式AI及大语言模型为公司带来许多机会，增强了公司在云端领域的竞争优势，增加了公司的潜在市场份额。公司AI布局示例智能信控平台交通智能问答平台道路隐患排查平台智能客服平台（客悦）知识管理平台（甄知）生成式BI（百度GBI）爱番番私域SaaS数字人平台（曦灵）内容创作平台（一念）超级办公入口（超级助理）代码助手（BaiduComate）数字藏品平台SaaS产品AIIaaS：面向大模型训推一体化的基础设施，提供领先的AI工程加速能力，从资源准备、模型开发、模型训练到模型部署，为AI工程全周期提供丰富特性和极致易用体验其他AI

SaaS：深入制造、能源、水务、城市、金融等行业，打造全场景应用，助力企业数字化转型与智能化升级AIPaaS：基于飞桨深度学习平台、文心行业大模型等提供的强力支撑，助力落地场景充分发挥算力引擎作用，加速模型迭代资料：英特尔官网、百度云官网、新华网、品玩、美通社，国海证券研究所24市场：云计算通过网络按需分配服务器、数据库、存储、平台等计算资源l

云计算是指通过互联网按需访问计算资源（物理服务器或虚拟服务器、数据存储、网络功能、应用程序开发工具、软件、人工智能驱动式分析平台等）。简单来说，这里说的“云”并不是指飘在天上的云。而是指当使用云服务时，客户要通过互联网访问远程服务器，这些服务器是功能强大的大型机，位于大型数据中心内。l

按照部署模式，云计算可分为公有云、私有云、混合云：①公有云：是为广大用户、个人或企业提供的云基础设施。公有云就是第三方的公有云供应商为用户提供可通过互联网访问的虚拟环境中的服务器空间。然后，用户可以通过购买云服务器、数据存储和其他与云相关的服务等公有云服务来访问这些服务器。②私有云：为一个企业或组织提供专用的云环境。私有云可以由企业或组织内部的IT团队在该组织的防火墙后面进行内部操作，因此组织可以更好地控制其计算资源。私有云主要由企业使用，因此它也被视为一种企业云。③混合云：混合云是一种云计算模型，它通过安全连接（如VPN连接或租用线路）组合一个或多个公有云和私有云环境，从而允许在不同云环境之间共享数据和应用程序。当在私有云上运行的应用程序遇到使用高峰时，它们可以自动“突发”到公有云环境以获得额外的按需容量。这被称为“云爆发”。由于额外的需求将在公有云上，因此无需担心提前配置硬件以满足高峰需求。连接公有云和私有云有两种方法：VPN和点对点专用连接。l

按服务模式，传统云计算服务架构主要集中在IaaS（基础设施即服务）、PaaS（平台即服务）、SaaS（软件即服务）三层，大模型的升级不仅重塑了云计算架构，更催生出新的服务内容。当前，越来越多的云厂商将目光投向了MaaS（模型即服务）层，通过发布一站式落地的模型服务，实现多场景的生产力解放。云计算部署方式对比云计算服务模式对比公有云私有云混合云••••不需要任何初始投资易于部署IT开销低••能够同时具备公有云与私有云的缺点能够部署云爆发（CloudBursting)•••弹性极高，易于调整安全度极高稳定度与速度较好优势劣势易于规模化•••相较于私有云来的不安全有延迟的风险缺少弹性以及云端环境的

•

营运成本高于公有云•

相容性问题•需要初始投资•难以管理控制性资料：OOSGAAnalytics、中国信通院，国海证券研究所25市场：云计算市场进入新一轮增长曲线，AI

Agent加速SaaS智能化重构l

受益于AI带来的技术革新，云计算市场进入新一轮增长曲线。Gartner

数据显示，2023

年以IaaS、PaaS、Saas

为代表的全球云计算市场规模达到5864亿美元。云计算是市场高稳定增长的不可或缺的技术。未来几年，随着云计算与生成式

AI、大模型、算力的深度融合，预计到2027年全球云计算市场将突破万亿美元，CAGR达到18.6%。据中国信通院统计，2023年国内云计算市场规模达6165

亿元（其中，公有云市场规模4562

亿元，私有云市场规模1563

亿元）。随着AI原生带来的云计算技术革新以及大模型规模化应用落地，国内云计算产业发展将迎来新一轮增长曲线，预计到2027年国内云计算市场规模将超过2.1万亿元。l

国内云计算市场结构分布与全球差异明显。从市场结构来看，全球云计算市场以SaaS为主，但国内云计算市场以IaaS为主。我们认为，造成这种差异的原因在于：①海外：市场在成熟度和规模上都相对更领先，海外企业对

SaaS

产品的接受度和付费意愿更高。背后很重要的原因之一，是公司不论大小都倾向于通过购买而非自研的方式来解决非核心业务需求。尤其是对于那些技术持续创新、标准频繁更新、合规要求复杂的领域，认为采购是更为高效和经济的选择。②国内：国内商业环境高度碎片化、场景复杂，且劳动力成本低，使得中大型企业在业务需求上倾向于内部自研或第三方定制化开发；而小微企业虽定制化程度低，可以按需订阅，但企业平均寿命较短，其不稳定的发展对SaaS续约率造成较大影响。传统SaaS以抽象行业最佳实践为核心，提供标准化流程，所以常显“水土不服”。l

AIAgent加速SaaS智能化重构。AIAgent并非传统SaaS的智能化插件，而是一种全新的软件存在形态：以自然语言理解用户意图，自主拆解任务、动态调用跨系统能力、自适应编排执行路径，并在闭环中持续优化结果。这彻底颠覆了SaaS时代“人适应软件”的逻辑，转向“软件理解人、代理人行动”的新范式。让AI理解业务语义，是Agent落地的前提，而SaaS厂商在长期服务客户过程中积累的行业术语、业务流程和垂直领域数据，则为大模型在具体场景中的精准落地提供了关键支撑。两者的结合，正是Agent在企业服务中实现“既懂通用逻辑，又通业务细节”的核心路径。因此，SaaS厂商开始进入“Agent化”转型阶段。云计算市场高速增长云计算市场结构：国内与全球差异明显（2023年）全球市场规模（亿美元）中国市场规模（亿元）国内SaaS占比显著低于全球100%80%60%40%20%0%15000100005000025000CAGR=18.6%20000SaaS15000

CAGR=35.9%PaaSIaaS1000050000全球国内20232027E20232027E资料：Gartner、中国信息通信研究院、IDC，国海证券研究所26百度集团：国内AI公有云服务市场中，公司市场份额领先l

公司在云计算领域布局较晚，但在AI公有云市场已实现市占率领先。百度集团在云计算领域布局较晚，直到2016年才真正开始重视云计算。2016年，公司首次提出了云计算“ABC三位一体”的概念，即AI（人工智能）、BIGData（大数据）和CloudComputing（云计算）。2019年4月11日，公司宣布将“百度云”品牌全面升级为“百度智能云”，以ABC三位一体战略，用更领先的AI能力推动中国产业智能化升级。因此，虽然从整体云服务市场角度而言，公司没有挤入第一梯队，但在AI公有云市场，公司已位列市场第一。中国整体公有云服务IaaS+PaaS市场格局中，公司未挤入国内前5公司2024年在国内AI公有云市场市占率第一资料：IDC中国、IDC生态合作俱乐部公众号，国海证券研究所27百度集团：“云智一体，智能优先”，促进AI云成为新型利润中心l

百度战略发展目标：打造“云智一体，智能优先”的新一代AI云基础设施，强调AI云会成为新型的利润中心。l

战术上，形成“开源引流，云服务变现”的商业路径。公司将文心大模型开源，从而使得更多的开发者和企业用户可以零门槛、低成本地使用模型，助力企业更好地构建AI原生应用，进而提升文心大模型的影响力。并且，通过开源和免费实现云服务平台的规模化应用，也可摊薄云算力成本，推动降价与技术升级，并促进智能云沉淀更多行业Know-How，进而形成更优的标准化解决方案，提升公司智能云业务中标率。l

短期成果上来看，公司在AI云领域已取得多项突破：①领跑Gen

AI

IaaS市场：百度智能云凭借GPU云服务的卓越表现，以及“基础设施+平台+场景”的闭环能力，正推动智算服务向产业化落地深化。通过“国产芯昆仑芯+百舸GPU算力平台”的软硬一体技术体系，为AI大模型训练与推理提供高性能、高性价比的算力解决方案。助力百度智能云成功突破头部科技企业及中腰部客户市场，推动GenAIIaaS业务实现快速增长。根据IDC，2025H1，公司在国内AIIaaS领域已实现市占率领先。②AI应用战略初见成效：在AI应用领域，公司贯彻让AI“超级有用”的策略，持续深化AI重构，百度文库、百度网盘居国内AI产品榜前列。同时，数字人、智能体等AI应用布局成果显现，新一代数字人技术支撑罗永浩数字人首播GMV突破5500万元。③AI云业务non-GAAP营业利润已于2024年实现盈利。公司百度AI助手的MAU国内领先2025H1中国GenAI

IaaS竞争格局资料：IDC中国、钛媒体，国海证券研究所28四、智能驾驶与其他增长计划Robotaxi打开成长空间，订单持续增长29核心逻辑l

Robotaxi（自动驾驶出租车）相比传统出租车拥有多种优势，市场发展潜力较大，有望实现高速增长。公司萝卜快跑凭借商业化的领先步伐稳稳占据第一梯队。目前，公司在有序进行区域拓展与战略合作，以提升订单量。我们认为，随着公司未来成本的下降以及在海外市场的扩张，公司的成本优势可以在全球大多数主要城市带来更强的经济效应。此外，公司DuerOS智能助手等其他业务的发展也有益于促进公司智能驾驶与其他增长计划业务实现增长。公司智能驾驶与其他增长计划业务收入情况（亿元）智能驾驶与其他增长计划YoY120100806040200100%80%60%40%20%0%20202021202220232024公司Robotaxi单季度订单持续增长（万单）25020015010050022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2资料：Bloomberg、公司公告，国海证券研究所30百度集团：以智能驾驶和DuerOS智能助手为主，处于早期商业化阶段l

公司智能驾驶与其他增长计划包括具有较大潜在市场份额的业务开发，处于早期商业化阶段，且客户基础不断壮大，主要包括智能驾驶及DuerOS智能助手：①智能驾驶：包括萝卜快跑robotaxi车队（无人车服务）、百度Apollo汽车解决方案（Apollo

Self-Driving服务和DuerOS

for

Auto），凭借人工智能及其他技术使车辆或车队更智能，最终实现自动化。②DuerOS智能助手：DuerOS是行业领先的中文智能助手，为小度智能家居设备以及第三方智能手机、儿童智能手表、智能电视和智能汽车赋能。区别于其他智能助手，DuerOS实现了多轮对话AI能力；独有的DuerOS技能商店可提供超过数千种技能，包括短视频及长视频、网络游戏、教育服务、视频会议及其他可在小度带屏设备上展示的技能。公司业务布局智能驾驶DuerOS智能助手DuerOS整合了百度的信息与服务生态优势，精心打造了10大类目250多项能力，可为用户在不同场景下提供多种服务；同时支持第三方开发者的能力接入。自动驾驶••••Robotaxi

&

萝卜快跑：提供无人叫车服务•音乐、电影、电视剧、综艺、短视频、有声书、电台等功能•咨询、天气、股票、航班、体育（NBA）、问答、菜谱、图片等功能阿波龙：自动驾驶小巴，可为开放道路/学校/主题公园/机场/景区/园区等多种场景赋能百度智慧矿山解决方案：面向矿山全场景的一站式智慧解决方案，提供多种软硬件配置全场景生态车：无人物流车、智能漫游车、巡检机器人•美食、电影、外卖、酒店、购物、打车、保洁、旅游、充值多种生活O2O服务智能驾驶••地图、路线、路况、限行、违章、周边查询等功能•••Apollol领航辅助驾驶：覆盖城市、高速、泊车多场景的高阶领航辅助驾驶产品矩阵Apollo

Parking：实现全场景泊车自由量产合作伙伴：广汽埃安、Haval、极越、海马汽车等•••翻译、时间、计算、汇率、单位换算等功能日程管理、闹钟、提醒、备忘、记事等功能智能座舱••小度车载语音SDK：文心大模型赋能的座舱智能体量产合作伙伴：别克、现代、比亚迪、长城、福特、丰田、吉利、凯迪拉克、雷克萨斯等百科、故事、儿歌、成语、育儿、诗词、文库等功能••聊天、笑话、藏头诗、成语接龙、游戏等功能智能地图打电话、发短信、设置闹钟、通讯录查询、应用调起等功能••百度地图：车载导航地图量产合作伙伴：起亚、现代、比亚迪、福特、丰田、吉利、凯迪拉克、雷克萨斯、本田等指令控制、状态查询、使用手册、客服电话等功能资料：百度Apollo官网、百度DuerOS官网、公司公告，国海证券研究所31市场：Robotaxi引领未来交通方向，市场发展潜力较大l

Robotaxi（自动驾驶出租车）相比传统出租车拥有多种优势，正在引领未来交通的方向。Robotaxi是一种无需人类司机操作、完全依赖自动驾驶技术的出租车服务。通过先进的传感器、高精地图和人工智能技术，Robotaxi能够在城市道路上自主导航，接送乘客，提供安全、高效、便捷的出行体验。与传统出租车相比，Robotaxi的优势在于：①能够通过减少人为因素的干扰来降低因驾驶失误造成的交通事故率，②通过精确的路径规划和实时交通数据的分析优化出行时间，③减少驾驶员的成本，④通过更加智能的调度系统和能源管理体系降低运营费用。因此，Robotaxi的应用价值不仅在于改变城市出行方式，还在于推动智能交通体系和智慧城市的进一步发展。l

Robotaxi当前处于商业探索期。在全球范围内，Robotaxi的商业化探索已成为自动驾驶领域的重点发展方向之一。Robotaxi的商业化进程受到多重因素的共同推动，其中最为核心的驱动力可以归纳为政策支持、技术进步、商业模式创新和市场接受度四个方面。据艾瑞咨询研究院对行业现状和发展趋势的分析，预计Robotaxi将在2028年前后进入快速增长周期。这一增长将主要依赖于政策的进一步放宽和技术的持续迭代。l

市场发展潜力较大，有望实现高速增长。根据Trendforce，Robotaxi市场潜力较大，预测2025~2035年期间，美国Robotaxi市场将以61%的CAGR增长，中国Robotaxi市场的CAGR将达到96%。相较传统出租车，Robotaxi有望实现更低成本Robotaxi市场有望实现高速增长（亿美元）2025E

2035E5004003002001000445365CAGR=96%CAGR=61%0.52中国3.14美国资料：亿欧智库、Trendforce，国海证券研究所32市场：中美企业商业化进度较为领先，已实现无主驾安全员的正式商业化l

中美企业在全球Robotaxi市场商业化进度较为领先。从全球国家自动驾驶出租车行业发展阶段来看：目前中国和美国占据第一梯队，已经率先进入实现无主驾安全员的正式商业化运营，中美两国在Robotaxi行业的领先优势较为明显，这主要得益于两国在政策支持、技术研发、市场应用等方面的积极投入和快速发展全球多家Robotaxi厂商正在从示范运营阶段过渡到商业化运营，并开始在全球范围内进行规模化布局。l

目前萝卜快跑凭借商业化的领先步伐稳稳占据第一梯队。百度集团作为自动驾驶先驱，从2013年已经开始布局业务，从运营车辆数量上看，萝卜快跑的车辆总数已经超过1000辆，覆盖多个城市。Robotaxi国家梯队分布情况部分Robotaxi厂商对比车队规模分布城市单车成本约超12万美元--2000台（截至2025年5月）洛杉矶、凤凰城、旧金山、亚特兰大、奥斯汀waymo特斯拉Zoox不足50台（截至2025年8月）奥斯汀、旧金山湾区旧金山、洛杉矶不足100台（截至2025年9月）--北京、上海、广州、深圳、武汉、重庆、香港、迪拜、阿布扎比等1000台（截至2025年5月）~20万元（萝卜快跑第6代）百度超过500台（截至2025年8月）小马智行文远知行广州、北京、上海、深圳等----超过1200台（截至2025年10月）广州、北京、无锡、阿布扎比、新加坡等资料：沙利文、thedriverlessdigest、waymo官网、electrek、teslarati、Time、CNBC、automotiveworld、STCN、33前瞻网、Chinadaily、小马智行官网、文远知行官网，国海证券研究所百度集团：致力于提供全球最大的全无人自动驾驶运营服务l

公司的目标是提供全球最大的全无人自动驾驶运营服务。目前，公司在有序进行区域拓展与战略合作，以提升订单量：①区域拓展：公司在武汉、重庆、北京、深圳、上海等地区均已提供自动驾驶服务，并开始拓展海外市场，于2025年在迪拜、阿布扎比等区域进行开放道路测试。②战略合作：除了自营车队，公司也开始与优步、Lyft等平台建立战略合作伙伴关系。公司计划在优步平台上部署数千辆萝卜快跑全无人自动驾驶汽车，覆盖多个国际市场，首批部署计划在亚洲和中东地区。通过Lyft，公司计划在欧洲主要市场部署萝卜快跑全无人自动驾驶汽车，首先落地德国和英国，并逐步扩展至全欧洲。l

公司拥有成本最低的L4车辆和最高的运营效率，已在武汉实现了UE盈亏平衡，武汉的出租车价格比中国一线城市便宜30%以上，且远低于许多海外市场。我们认为，随着公司未来成本的下降以及在海外市场的扩张，公司的成本优势可以在全球大多数主要城市带来更强的经济效应。公司单季度订单持续增长（万单）25020015010050022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2资料：公司公告，国海证券研究所34五、短期财务情况短期业绩承压，但多元化业务探索已取得实质性进展35整体：短期业绩承压，公司利润2025Q2同环比均有所下滑l

在线营销与业务短期承压，对公司收入与经调整净利润造成影响。2020至2024年，公司收入从1070.74亿元增长至1331.25亿元，CAGR约为5.6%。2025H1，收入的影响。经调公司实现总收入约651.65亿元，同比下滑0.43%。从单季度收入来看，公司2025Q2收入环比增长0.8%，同比下滑3.59%，主要受到在线营销和整净利润方面，公司2020年至2024年经调整净利润从220.20亿元增长至270.02亿元，CAGR约为5.2%。2025H1，公司实现经调整净利润约112.64亿元，同比下滑。从单季度经调整净利润来看，公司2025Q2经调整净利润约47.95亿元，同比下滑35.17%，环比下滑25.9%。毛利率方面，公司毛利率从2020年的48.49%增长至2024年的50.35%。但2025H1毛利率有所下滑，公司2025Q2单季度毛利率约43.88%。公司收入情况（亿元）公司毛利率60%50%40%30%20%10%0%收入YoY单季度收入YoY15001000500020%15%10%5%40030020010004%2%0%-2%-4%0%-5%202020212022202320242025H12025Q12025Q2公司经调整净利润情况（亿元）经调整净利润YoY单季度经调整净利润YoY3002502001501005060%40%20%0%8060402000%-10%-20%-30%-40%-20%-40%0202020212022202320242025H12025Q12025Q220202021202220232024

2025H1资料：Wind、Bloomberg，国海证券研究所36百度核心：多元化业务探索取得实质性成果，非在线营销业务收入占比扩大l

百度核心受益于云与其他业务的促进，2025H1收入实现同比增长，但利润受广告业务拖累同比下滑。百度核心业务整体收入情况（亿元）百度核心业务收入结构收入YoY在线营销

智能云

其他12001000800600400200030%20%10%0%100%80%60%40%20%0%-10%-20%-30%202020212022202320242025H1202020212022202320242025H1百度核心业务经调整运营利润（亿元）百度核心业务经调整净利润（亿元）经调整运营利润YoY经调整净利润YoY3002502001501005040%30%20%10%0%3002502001501005050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-10%-20%-30%00202020212022202320242025H1202020212022202320242025H1资料：Bloomberg、公司公告，国海证券研究所37六、盈利预测38投资逻辑与盈利预测l

公司投资逻辑①在线营销：公司已开始对AI搜索的商业化进行早期测试，虽然公司当前采取了较为谨慎的AI搜索商业化策略，目前尚未大规模商业化，但公司一直在积极加速AI搜索的转型，因此，虽然公司在线营销业务短期内收入和利润面临一定压力，但从长远来看，AI搜索有望为公司实现更强劲的增长奠定坚实的基础。我们预计2025/2026/2027年公司有望实现在线营销业务收入623.91、592.72、598.64亿元。②智能云：公司AI云2025H1收入增长快速。公司公有云客户群不断扩大，取得了良好的增长势头。在私有云方面，公司已将百度网盘与文库整合，并推出了多项新的人工智能功能。为鼓励更广泛的应用，加深用户参与度，公司免费开放了部分AI功能。我们认为，随着公司不断扩大规模并优化产品组合，公司智能云业务有望持续快速增长，我们预计2025/2026/2027年公司智能云业务收入273.25、327.90、386.92亿元。③智能驾驶与其他：公司是少数能够在单一复杂、人口密集的区域实现规模化完全无人驾驶商业运营的企业之一。在右舵市场，公司处于全球行业领先地位。并且，公司也在与世界领先的出行平台建立合作关系，以便更快地进入并拓展中东、亚洲和欧洲等全球市场。展望未来，随着全球运营车队规模的倍增，公司robotaxi出行量将加速增长。我们预计2025/2026/2027年公司智能驾驶与其他业务收入138.32、159.07、174.97亿元。④：展望未来，将积极拓展会员捆绑服务，注重提升优质综艺节目、电视剧以及旗下话剧场品牌的广告销售额，并将活动推广至国际市场。同时，公司也将专注于创新，以实现可持续的长期增长。我们预计2025/2026/2027年收入274.25、276.99、282.53亿元。l

盈利预测我们预计公司2025-2027年营收分别为1309.73、1356.68、1443.07亿元，non-HKFRS净利润为166.00、198.64、235.48亿元，对应non-HKFRS

P/E为19.1x、16.0x、13.5x，低于行业可比公司2025~2027年平均调整后净利润对应P/E，维持“买入”评级。百度核心营收拆分2025E调整后净利润对应P/E百度集团营收拆分2025E公司名称股票代码市值ꢀ20242026E1079.684%2027E1160.548%ꢀ20242026E1356.684%2027E1443.076%2025E2026E19.82027E整体收入（亿元）YoY1047.121035.48-1%整体收入（亿元）YoY1339.371309.73阿里巴巴-W

9988.HK

31191亿港元27.223.225.422.324.516.418.521.316.318.1-2%43%在线营销ꢀ729.72ꢀ623.91-15%ꢀꢀ592.72-5%ꢀꢀ598.641%毛利率50%45%46%腾讯控股GoogleMeta0700.HK

59395亿港元GOOGL.O

33721亿美元META.O

15670亿美元合计20.524.019.0营业收入（亿元）YoY毛利（亿元）百度核心营业收入（亿元）YoY670.23560.01607.05660.07ꢀꢀꢀꢀ1160.54智能云ꢀꢀ1047.121035.481079.68