量化点评报告：十一月配置建议关注小盘与价值的均衡配置

内容目录一、资产配置篇：A股赔率回归中性 3二、风格配置篇：小盘和价值风格优势凸显 5三、行业配置篇：切向金融周期板块 8四、赔率胜率策略跟踪 9风险提示 图表目录图表A股赔率和沪深300走势 3图表A股胜率与沪深300走势 3图表债券赔率与7-10年国债走势 4图表债券胜率与7-10年国债走势 4图表美股AIAE与标普走势 4图表美联储流动性指数 4图表小盘因子：中等赔率-强趋势-低拥挤 5图表价值因子：高赔率-中等趋势-低拥挤 5图表质量因子：高赔率-弱趋势-中等拥挤 6图表成长因子：中高赔率-中等趋势-高拥挤 6图表风格赔率-趋势-拥挤度分析图谱 7图表基于赔率、趋势和拥挤度的风格因子综合排名 7图表基于趋势-景气度-拥挤度三维评价体系的行业轮动策略 8图表行业趋势-景气度-拥挤度分析图谱 8图表赔率增强型策略跟踪 9图表胜率增强型策略跟踪 图表赔率胜率增强型策略跟踪 一、资产配置篇：A股赔率回归中性A股：中等赔率-中高胜率品种。基于ERP和DRP的标准化数值等权计算A10月底A0轴，回归中性水平。在《构建大类资产的宏观胜率评分卡：货币、信用、增长、通胀与海外五因子》中我们设计了宏观胜率评分卡合成得到各资产综合胜率，近期中国主权指标小幅上行，使得A10%。图表1：A股赔率和沪深300走势 图表2：A股胜率与沪深300走势210

权益赔率 沪深300（右轴）

600050004000300020001000

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%

权益胜率 沪深300（右轴）

6000500040003000200010002011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025

2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025Bloomber债券：中低赔率-中等胜率品种。根据《利率债收益预测框架》中的收益预测模型，我们根据长短债预期收益差构建了债券资产赔率指标，近期债券赔率大幅回升，但仍处于-0.8中低水平。近期债券胜率指标由于CDS3%，处于中等胜率水平。图表3：债券赔率与7-10年国债走势 图表4：债券胜率与7-10年国债走势

债券胜率 7-10年期国债（右轴

140130120-10%-20%-30%-40%-50%2011

2015 2017 Bloomber

2021

2023

110100美股：极低赔率-中低胜率品种。AIAE55%2.42000202250%50046%25%的大幅回调。在《美联储流动性的量价解构与资产配置应用》中我们结合数量维度和价FOMC-20%风险较高。图表5：美股AIAE与标普走势 图表6：美联储流动性指数952年-1982年16 1982年-2008年 2009年至/p>

0%-20%-60%-80%-100%

信用支持 预期引导市场隐含 公告意外 美联储流动性2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Bloomber二、风格配置篇：小盘和价值风格优势凸显01倍标准差（13倍标准差（度回落至-1.1（--低拥挤的状态，综合得分大幅上行至3.2。图表7：小盘因子：中等赔率-强趋势-低拥挤3.02.5

综合打分（右轴，+1看多，-1看空） 中证2000/沪深300

4 3-1.0-3.0

因子赔率（越大代表因子越便宜，右轴）2 201120132015201720192021202320252.01.5

1 3.01.00-1.0-1-3.0

因子趋势（越大代表趋势越强，右轴）201120132015201720192021202320251.00.5

-23.0-31.0-4-3.0

因子拥挤度（越大代表因子越拥挤，右轴）2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025 20112013201520172019202120232025中等趋势价值风格近期趋势位于-0.21.0倍标准差，拥挤度处于-1.43，相对其他因子评分较高，建议重点关注。图表8：价值因子：高赔率-中等趋势-低拥挤2.22.0

综合打分（右轴，+1看多，-1看空） 国证价值/国证1000

4 3-1.0-3.0

因子赔率（越大代表因子越便宜，右轴）2 201120132015201720192021202320251.81.6

0

3.01.0-1.0-3.0

因子趋势（越大代表趋势越强，右轴）1.4

20112013201520172019202120232025因子拥挤度（越大代表因子越拥挤，右轴）-21.2

3.01.01.02011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025

-4-3.0201120132015201720192021202320251.2差，拥挤度上行至-0.2但趋势处于-1.0倍标准差的较低水平，当前质量风格综合得分为-0.6低。图表9：质量因子：高赔率-弱趋势-中等拥挤1.81.71.6

综合打分（右轴，+2看多，-2看空） 因子累计收益率

4 3-1.0-3.0

因子赔率（越大代表因子越便宜，右轴）1.51.41.3

2 20112013201520172019202120232025因子趋势（越大代表趋势越强，右轴）1 3.01.00-1.01.2 -11.1

-3.020112013201520172019202120232025因子拥挤度（越大代表因子越拥挤，右轴）1.00.90.82011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025

-23.0-31.0-1.0-4-3.0201120132015201720192021202320250.30.5目前为中高赔率-中等趋势-高拥挤的品种，综合得分降至-0.8分。图表10：成长因子：中高赔率-中等趋势-高拥挤1.31.2

综合打分（右轴，+1看多，-1看空） 国证成长/国证1000

4 3-1.0-3.0

因子赔率（越大代表因子越便宜）2 201120132015201720192021202320251.1

1 3.01.00-1.0

因子趋势（越大代表趋势越强）1.0 -1

-3.0201120132015201720192021202320250.9

-23.0-31.0

因子拥挤度（越大代表因子越拥挤）0.82011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025

20112013201520172019202120232025当前A股风格配置建议。从下面的图表可以看到：小盘风格配置价值提升：小盘风格近期拥挤度大幅消化，呈现出强趋势-低拥挤的特征，配置价值有所修复；价值低波微观打分较高点关注；质量风格趋势较弱-弱趋势-待其右侧趋势确认；动量成长拥挤度较高保持谨慎态度。图表11：风格赔率-趋势-拥挤度分析图谱弱趋势弱趋势高拥挤弱趋势-2.0动量-1.5高股息弱趋势低拥挤EPS稳定性ROE_TTM-1.0净利润TTM同比ROE-0.5高拥挤2.01.51.0净利润同比0.50.0-0.5-1.0-1.50.0营收TTM同比低拥挤-2.0营收同比12.5)高拥挤气泡大小代表因子赔率(越大越好)不同颜色代表不同的大类风格··1.5反转低市销率低市净率小盘低拥挤强趋势2.0强趋势图表12：基于赔率、趋势和拥挤度的风格因子综合排名最终排名161412108642ROE_ROEEPS0ROE_ROEEPS低 低 市 市 销 净率 率

小 低 低 低 高 盘 波 波 市 股 (12(3盈 息(12(3个 个 率))月 月))

净 营 净 动TTM利 收 利 润TTM比 比 同比三、行业配置篇：切向金融周期板块行业景气度-趋势12比率和beta比率刻画行业的交易拥挤度。当前模型的最新观点为：上月模型复盘：10月策略相对基准超额收益为-1.5%跑赢基准。热门行业分析：仍处于强趋势-低拥挤象限的行业较少，当前电子和有色为拥挤度最高的行业，需警惕短期交易风险；模型推荐从TMT逐步向金融周期板块切换。十一月行业配置建议为：化工、轻工制造、传媒、煤炭、银行。图表13：基于趋势-景气度-拥挤度三维评价体系的行业轮动策略行业轮动策略 中证800 累计超额净值（右轴）超额表现跟踪误差最大回撤信息比率2011年以超额表现跟踪误差最大回撤信息比率2011年以来 11.9 10.8 25.42014年以来 11.4 11.5 25.42019年以来 8.9 10.3 12.31.110.990.86样本内7565 443 322102011 2013 2015 2017

12021 2023 2025图表14：行业趋势-景气度-拥挤度分析图谱弱趋势弱趋势高拥挤弱趋势-2.0食品饮料-1.5弱趋势低拥挤石油石化消费者服务家电电力及公用事业商贸零售国防军工非银行金融银行农林牧渔高拥挤1.51.00.50.0房地产-0.5医药建筑-1.0交通运输-0.5装0.0煤炭传媒钢铁计算机低拥挤-2.00.5综合电子通信1.0有色金属强趋势机械 高拥电力设备及新能源基础化工汽车建材1.5强趋势实心气泡代表高景气，越大越景气空心气泡代表低景气，越大越不景气强趋势低拥挤2.0四、赔率+胜率策略跟踪在报告《构建大类资产的宏观胜率评分卡：货币、信用、增长、通胀与海外五因子》中我们基于风险预算模型，分别提出了赔率增强型、胜率增强型以及赔率+胜率增强型策略，策略跟踪如下：赔率增强20116.7%3.1%，20142.8%，20192.8%。固收2.9%89.3%。图表15：赔率增强型策略跟踪年化收益年化波动最大回撤夏普比率2011年以来6.72.3年化收益年化波动最大回撤夏普比率2011年以来6.72.33.12.882014年以来7.52.22.83.362019年以来7.02.22.83.142.42.22.01.81.61.41.21.0

泛权益 黄金 债券 赔率增强型策略(左轴) 股债风险平价策略(左轴)

100%80%60%40%20%0%2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025胜率增强型策略跟踪。胜20117.2%3.4%，2014年以来年化收益8.1%2.2%，20191.5%固收胜率增强18.9%1.5%79.6%。图表16：胜率增强型策略跟踪年化收益年化波动最大回撤夏普比率2011年以来7.22.4年化收益年化波动最大回撤夏普比率2011年以来7.22.43.43.032014年2.33.472019年以来7.02.21.53.202.62.42.22.01.81.61.41.21.0

泛权益 黄金 债券 胜率增强型策略(左轴) 股债风险平价策略(左轴)

100%80%60%40%20%0%2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025Bloomber赔率+20116.8%2.9%，20147.4%2.3%，2019年以来年6.5%2.3%赔率2.0%90.2%。图表17：赔率+胜率增强型策略跟踪年化收益年化波动年化