林清轩-+深耕山茶花原料成就本土高端护肤品牌以油养肤打开增长新纪元

wujc@wujc@芙等品牌，林清轩25年以来销售数据为细分赛道第一，且产茶花核心成分差异化显著，高端定位下成交价格显著高于国内竞品。n业绩高速增长，盈利结构持续优化。2024年公司营收/净利润分别为向美白、彩妆等高潜力品类的延伸，突破细分市场天花板。8.97亿元，主要用于渠道拓展、品牌建设等。我们预计公司20的成长期，建议投资者积极关注。 4 4 4 5 6 9 92.2.竞争格局：细分赛道玩家众多，差异化战 4 5 5 7 7 7 8 8 9 9 9 6 8 图1：林清轩定位山茶花抗老修护专家数据来源：公司官网，东吴证券研究所创始人白手起家，聚焦精华油赛道奠胜局。2003年，创始人孙来春在上海创立品图2：林清轩发展历程数据来源：公司公告，东吴证券研究所发行时，直接持股38.21%，透过上海房角石、上海元洄等间接图3：公司股权结构图（上市前）数据来源：公司公告，东吴证券研究所表1：公司主要高管信息执行董事林清轩品牌创始人、董事长，任上海市松江区人大代表。在美妆市场深耕线下渠道，曾获上海商业优执行董事年，专注红山茶花成分研究，2025年受聘林清轩董事，兼任江苏三润服装集团股份有限公司董事长，荣获“海外创业风云人物”称号，林清轩首席财务官，担任上海元洄商务咨询合伙企数据来源：公司招股书，东吴证券研究所道快速放量带动下，公司营收/净利润分别同比增长50.3%/121司高毛利精华占比提升拉动整体利润率提升，2022-2024年公司毛利率分别为图4：公司22-25H1营收及同比图5：公司22-25H1净利润及同比收入（人民币百万元）YOY0202220232024200净利润（人民币百万元）YOY数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所图6：公司历年毛利率和归母净利率毛利率净利率毛利率数据来源：公司公告，东吴证券研究所爽肤水及乳液、精华液等，2025H1公司精华油/面霜/乳液及爽肤图7：林清轩大单品山茶花精华油图8：2025H1公司分品类营收占比精华油,46%精华液,9%肤水,9%数据来源：公司官网，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所分渠道看，线上渠道实现翻倍式增长。2025H1公司线下/线上营收占比分别为轩通过IP矩阵、内部直播间、与KOL和KOC合作以表2：公司2022-2025H1渠道分布2022年--销售数据来源：招股说明书，东吴证券研究所其市场规模于2019年达到人民币5311亿元，并于2024年增至人民币6886亿元，图9：按产品类别划分的中国化妆品行业市场规模（单位：十亿元人民币）0图10：中国化妆品不同类型复合年增长率（销售额口径） 2019年至2024年2024年至2029年估计数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所图11：中国护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）434.2434.2448.5461.90数据来源：公司招股书，东吴证券研究所示品牌形象、传达品牌理念以及提供个性化服务的重要窗口，有助于强化消费者心智、口径统计的护肤品线上规模达2555亿元，已反超线下渠道的2064亿元，预计2029年线上占比将达63.7%，但线下渠道作为不可或缺的重要窗口图12：按渠道划分护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）图13：护肤品不同渠道复合年增长率（销售额口径） 2019年至2024年2024年至2029年估计445.3255.5253.2206.4253.2数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所图14：按产品类别分的中国抗皱紧致类护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）图15：抗皱紧致类护肤品不同产品类别复合年增长率（销售额口径） 精华面霜乳液和爽肤水 面膜其他合计n 精华面霜乳液和爽肤水 面膜其他合计2019年至2024年2024年至2029年估计数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所图16：按功效划分的中国护肤品市场规模（单位：十亿元人民币）.抗皱紧致类护肤品.其他285.20图17：中国面部精华油行业市场规模（单位：十亿元人864208数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所华油紧随其后，其中精华油品类在此理念下最为收益，社媒声量占比由2023年1-10月图18：2023年1-10月、2024年1-10月精华分品类社媒声量占比精华露精华霜精华油精华水精华液22%48%2023年1-10月20242023年1-10月数据来源：艺恩智库，东吴证券研究所品的需求。截至2024年，护肤品行业的市场规模为人民币4619亿元，高端细2019年的人民币749亿元大幅增长至2024年的人民币1144亿元。到2029年，预期中图19：按品牌定位划分的中国护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）0图20：中国护肤品行业不同品牌定位复合年增长率（销售额口径） 2019年至2024年2024年至2029年估计数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所现出显著的增长态势。其市场规模由2019年的人民币291亿元增长至2024图21：中国高端抗皱紧致类护肤品行业规模（单位：十亿元人民币）图22：中国高端抗皱紧致类护肤品行业复合年增长率（销售额口径）48.749.948.749.929.1合计2019年至2024年2024年至2029年估计数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所表3：2024年中国高端护肤品牌零售额市占率123456789TOP15//75.70总计//114.40100.00%数据来源：招股说明书，东吴证券研究所表4：2024年中国抗皱紧致赛道品牌零售额市占率123456789////数据来源：招股说明书，东吴证券研究所林清轩、阿芙、PMPM占行业声量top3，在抖音及小红书平台作品量分别达同期林清轩抖音销售额指数约为阿芙/PMPM的三倍；国际品牌赫莲娜绿宝瓶系列和雅图23：2025年1月-11月林清轩等品牌销售数据.林清轩.阿芙nPMPMn米加n兰a赫莲0天猫销售额（百万元）抖音销售额指数数据来源：炼丹炉，蝉妈妈，东吴证券研究所核心成分+多种常见成分，例如，PMPM宇宙玫塑造山茶花护肤客户心智。表5：精华油赛道部分品牌对比谷千叶玫瑰致伊丽莎白雅顿物；神经酰胺华褪红；修护数据来源：天猫旗舰店，东吴证券研究所3.0和PMPM宇宙玫瑰精华油4.0天猫实际成交均价分别为282.4/205.64元。占比仅有27.65%。用户画像上，林清轩主要消费人群为精致妈妈和资深中产，阿芙、图24：林清轩等品牌抖音消费人群年龄分布（数据截至2025年12月28日）41.31%43.14%4.79%4.79%数据来源：蝉妈妈，东吴证券研究所营购物中心店+CS渠道布局，以高线城市为核心，向消费活跃的三线城市下沉；阿芙图25：2025年1月1日至12月25日林清轩家族IP抖音直播销售额数据来源：蝉妈妈，东吴证券研究所品牌祛魅，而国内本土品牌对中国消费者的皮肤特性、消费习惯及文化背景理解深刻，林清轩2003年创立以来，品牌宣传、大单品成分山茶花均定位国风高端，深同时以山茶花为卖点的大单品有望放量，林清轩仍在拓展“以油养妆”、“以油养白”表6：林清轩大单品情况一览数据来源：公司公告，东吴证券研究所线下门店体验式销售，是品牌自留地，未来仍持续稳健发展。2后，生态闭环进一步促进线下护肤品销售。图26：林清轩线下门店图27：孙来春董事长本人参与抖音直播数据来源：公司官网，东吴证券研究所数据来源：抖音，东吴证券研究所社区生美线下连锁品牌；5）数字化信息系统提升等。表7：林清轩IPO募资用途知升级生产厂房与核心成分设备、建设智能仓储，提升产技术研发及产品组合开拓技术改进与产品迭代、增强研发团队实力，深化产学研合作运营及信息基础设施数字化、智能化建设升级ERP与研发管理系统，提升门店数据驱动能力数据来源：招股说明书，东吴证券研究所下门店，门店数量上，一线及新一线城市分布41.9%，二线粘性会员，从而显著提升客单价与复购率，形成“服务引流、产品变现”的价值闭环，利的规模，林清轩2024年静态规模处于相对较小的水平，但是从增速25H1收入及利润增速均翻倍左右，远领先于其他同业，证明林清轩整体仍处于高速成图28：2024年主要化妆品上市公司营收规模（亿元）0数据来源：Wind，东吴证券研究所图29：2024年主要化妆品上市公司归母净利规模（亿元）50数据来源：Wind，东吴证券研究所毛利率达80%+，基本与巨子生物、毛戈平处于升空间。图30：2024年主要化妆品上市公司毛利率图31：2024年主要化妆品上市公司归母净利率数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所），35%/25%/22%12%/4%/2%，蝉妈妈显示25/1/1-25/12/28抖音珀莱雅套装/精华/乳液+面霜/面膜/防晒销售额占比分别为57%/16%（2）费用率：公司仍处于打出品牌知名度和持续增长阶段，我们预计销售费用率稳定，以支撑功效护肤及核心原料创新。整体费用率预计保持相对平稳。/5.78/7.42亿元，同比增长104.24%/51.50%/28.38%。表8：2025-2027年林清轩盈利预测yoyyoyyoy40.00%40.80%yoyyoy数据来源：公司公告，东吴证券研究所快速崛起的国货标杆企业。公司以山茶花精华油为核心大单品，开创并引领“以油养肤”我们选取A股及港股市场中对标的本土美妆护肤行业上市公司作为可比公司。考虑到林清轩核心业务聚焦于高端功能性护肤品，我们选择上美股份、贝泰妮、珀莱雅、雅、丸美生物2025-2027年归母净利润对应PE平均值分别为23/19/16倍，以IPO发行能释放与渠道红利叠加的成长期，建议投资者积极关注。表9：林清轩与可比公司估值比较人民币）珀莱雅269丸美生物13355数据来源：Choice，东吴证券研究所预测，采用2025/12/26行情数据，港元汇率为2025年12月26日的0.90。盈利预测均来自东吴证券研究所，林清轩总市值以IPO发行价计算新品推广不及预期：公司计划拓展年轻化子品牌及延伸产品线，若新品市场接受度低或营销效果未达预期，可能影响第二增长曲线的形成。消费复苏不及预期：若宏观消费环境修复缓