关注“双11”即时零售等赛道快速爆发“双11”中免海南线上销售增速亮眼

目录TOC\o"1-2"\h\z\u板块表及投建议 1（一）点数跟踪 1（二）资建议 5（三）块行情 （四）行业现 公司动态 （一）闲服板块 （二）商业易板块 行业动态 （一）闲服板块 （二）业贸板块 风险分析 板块表现及投资建议（一）重点数据跟踪韩国免税：【外国游客】9月销售额达到亿美元，同比-18.8%（上月为-27.3%）：其中购物人次-31.9达到554.15美元；年初至今累计销售额49.50亿美元，同比-21.3%：其中购物人次+17.5%，客单价-33.0%。【整体市场】9月销售额达到7.67亿美元，同比-14.3%（上月为-20.5%）：其中购物人次同比+4.6%，客单价同比-18.1%达到292.74美元；年初至今累计销售额66.33亿美元，-17.3%，对应约471亿元人民币。图1:韩国免税店销售额（亿美元） DF 酒店全国经营数据同比去年：周度数据比较为：2025第45周11.3-11.9vs2024第45周：全国OCC/ADR/RevPAR同比-0.6pct/+4.0%/+2.8%。其中全国经济型OCC/ADR/RevPAR同比-1.1pct/+1.8%/-0.2%。全国中端OCC/ADR/RevPAR同比-0.01pct/+0.6%/+0.6%。图2:酒店行业数据追踪 程驿10月份，社会消费品零售总额46291亿元，同比增长2.9%（环比-0.1pct）。其中，除汽车以外的消费品零售额42036亿元，增长4.0%。商品零售额41092亿元，同比增长2.8%；餐饮收入5199亿元，增长3.8%。1—10月份，限额以上零售业单位中便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长6.3%、4.7%、1.0%、4.1%、1.0%。增速环比略有下降。1—10月份，全国网上零售额127916亿元，同比增长9.6%。其中，实物商品网上零售额103984亿元，增长6.3%，占社会消费品零售总额的比重为25.2%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长15.1%、3.6%、5.1%。穿类继续环比提速，吃类环比持平。分品类：粮食+9.1%、饮料+7.1%、烟酒+4.1%、服装+6.3%、化妆品+9.6%、金银珠宝+37.6%、日用品+7.4%、体育娱乐+10.1%、家电-14.6%、文化办公+13.5%、家具+9.6%、通讯器材+23.2%、汽车-6.6%。图3:社会零售总额月度同比增速 图4:CPI同比变化图5:粮油、食品类零售额同比增速 图6:烟酒类零售额同比增速图7:服装鞋帽针纺织品类零售额同比增速 图8:化妆品类零售额同比增速图9:金银珠宝类零售额同比增速图10:日用品类零售额同比增速图11:家具类零售额同比增速 图12:汽车类零售额同比增速图13:通讯器材类零售额同比增速图14:家电类零售额同比增速月，制造业PMI49.0%0.8pct49.7%，环比下降2.2pct。新订单指数为48.8%，环比下降0.9pct。原材料库存指数为47.3%，环比下降1.2pct。从业人员指数为48.3%，环比下降0.2pct。供应商配送时间指数为50.0%，环比下降0.8pct；10月，非制造业商务活动指数为50.1%，环比上升0.1pct。服务业商务活动指数为50.2%，环比上升0.1pct。铁路运输、航空运输、邮政、住宿、文化体育娱乐等指数均位于60.0%以上较高景气区间；保险、房地产等行业商业活动指数均低于临界点。（二）投资建议（1）免税板块：全岛封关与离岛免税共存，免税运营商做好充足准备。18日，海南自贸港全岛封关将正式启动。封关运作后，海南将实施以“‘一线’放开、‘二线’管住、岛内自由”为基本特征的自由化便利化政策制度。海关总署与海口海关已陆续发布多项配套制度，涵盖税收征管、通关监管、风险防控等环节，形成以“精准施策、创新监管、智慧信用、协同共管”为特点的监管体系。【1】目前的封关政策更多针对的是进出口和制造业，即实施更加优惠的货物“零关税”政策。目前“一线”进口的“零关税”商品税目比例将由21%提高至74%，在岛内享惠主体之间可以免进口税收流通，加工增值达到30%的可免关税销往内地。这方面的“免税”政策与实际消费相关度较低，与离岛免税不相关。【2】岛民免税目前的品类预计和离岛免税有一定差异，且目前研究方案是将多种税收集合为销售税（类似日本、新加坡的消费税模式），因此在核心品类上也会与离岛免税有一定价格差距。在购物方式上，离岛免税对于进出海南客户依旧需要对消费资格和提货方式进行特殊规定，岛民免税虽然可能同样减免一些税费，但是考虑到防止走私串货等行径，必然会匹配相应的监管措施。游客和本地居民的需求将会逐渐分化对应不同政策。【3】根据目前海南省政府的规划，海南封关后目标依旧是加快建设国际旅游消费中心。一方面，加快打造独具影响力的文旅消费新场景。将建设一批国际文旅IP和项目，并且同时推进现有的景区景点焕新升级，为游客提供更加丰富多元的旅游体验。另一方面，进一步营造安心、放心、开心、舒心的旅游消费环境。海南20242406470.3亿元（309.4亿元）离岛免税在海南经济中一直占有举足轻重的地位，因此，近期海南省出台了离岛免税岛民即买即提的优惠政策也凸显了鼓励态度。走在入境旅游增长的前夜，布局核心枢纽商业价值的变现。由于中国游客出境消费增长迅速，国家发改委在2019年首次提出“消费回流”概念，并且相应的各类免税产业扶持政策陆续出台。参考日韩发展路径，我们认为目前中国消费者已经跨越了海外消费阶段，且越来越多的中国品牌已经能够讲好出海的故事，中国即将进入吸引外国游客，打造入境旅游经济的阶段。目前机场免税店的销售恢复明显弱于出入境客流，我们认为主要是因为原先的口岸免税店主要针对的是中国本土游客出入境需求，购买以国际品牌香化奢侈品为主，但是伴随品牌在抖音、天猫等渠道的激烈价格竞争对国内香化价格体系造成长期扰动，免税的价格优势大幅削弱。但是对于入境外国旅客而言，国内电商的比较优势不能发挥作用，且目前政策鼓励的是引入国产品牌和新的消费品类，这有助于中国口岸和市内免税店将销售结构逐步调整到以外国游客为主，进而实现新的增长。资生堂、爱茉莉等国际香化品牌也是伴随日韩免税渠道漂洋过海，打开全球市场空间。由于国际旅行是因为无法被线上取代的体验，因此线下免税店作为入境旅游经济发展中至关重要的流量变现枢纽，其长期商业价值将再次被深度挖掘。从全球旅游零售和中高端香化、奢侈品销售情况以及龙头奢侈品公司业绩看，25Q2除日本高基数外，其他亚洲区域取得较好回暖和增长，而从近一季度恢复情况看，海南同比恢复度好于韩免渠道，有望在亚洲地区的整体恢复中保持向好态势。边际端：（1）9.5亿元，同比+40.4%111亿元；离岛免税新政实施首周，海口海关共监测海南离岛免税购物金额5.06亿元，购物人数7.29万人次，同比分别+34.86%、+3.37%。拐点，期待大盘持续企稳改善所带来的β效应。STRglobal，2025RevPAR整体同比+1%，年内供给端仍保持较快的同比增速，按携程程长营数据，25H1供给端+11.8%，25Q3预计有所放缓，25Q4边际持续降速。预计主要为前几年仍存在观望的存量物业在寻求稳定现金流回报的商业模式、部分国有物业寻求处置和增值方案、大量单体小规模酒店和民宿进入市场等，但供给大幅进入已有改善趋势。商务环境在当前整体消费环境下，或仍承压，25H1各星级房价有所下降，年内酒店价格端竞争有所提升，整体处于缓慢修复的过程中。年内商务需求仍然偏弱恢复，但同比相对韧性，旅游需求韧性强，后续若商务需求得到较好修复则对于酒店大盘RevPAR企稳回2024RevPAR2025RevPAR稳定的同比回升将成为市场判断连锁酒店投资机会的重要信号；从25H1龙头酒店集团财报看，加强供应链协同赋能能力、提升数字化程度、加强自有会员渠道建设、梳理和完善品牌矩阵、调整组织架构和区域管理模式，成为年内酒店集团工作重点。且当前商务需求环境下龙头集团中高端UE的验证继续成为产业端关键，资产运营和精细化管理逻辑突出。行业分档次看经济型RevPAR表现整体高于高端，但进入暑期后档次表现差异有缩小趋势。龙头优化供给和强化产品矩阵的趋势凸显，平台和供应链能力预计逐步迎来价值兑现期。几大酒店集团2025年在2024年新开较高基础上，普遍维持较平稳的开店预期，继续注重核心品牌和各档次潜力品牌的培育和打造，同时也关注酒店布局范围和速度的提升；亚朵在开店和品牌端持续优质表现，25Q2新开118家，净9725H1816家，环比+61家，签约持续提升。20252000好店目标；华住25Q2595452家，其中全季+161家，桔子精选+55，你好+24增量居前，怡莱继续调整-34家2家租赁。Pipeline2947家，环比+59家；锦江酒店343家，131212657家，其中增速较快的为麗枫（+129），维也纳酒店（+120），维也纳国际（+92），白玉兰（+80），欢朋（+72）。净关7天（-102），派（-56）；首旅酒店3870.5%，其中标准管理酒店新开21956.6%1,672家，其中标准管理1,18718.2%71.0%17.5个百分点，为持续的规模扩张及结构优化奠定坚实基础。报告期内，经济型酒店新开店99家，同比增长10.0%，保持较好的发展12042.5%1.4个百分点。经营效率端，25Q3有所改善，期待逐步转正。25Q2继续承压且预期后续季度仍有压力。亚朵25Q2零售业务9.65亿/+79.76%（Q1的+66.54%进一步加速）。全年维度零售增长上调至+60%。25Q24.25亿/+39.8%4.27亿/+30.2%Q2183.8万元（Q11.02亿）EBITDA6.10亿/+37.7%。25Q217.3%（25Q118.1%），主要系零30%2025年收入预期为+25~30%，此次上调为+30%，为原预期区间的上限；酒店运营毛利率38.4%，+2.6pct（Q1为+2.5pct），零售业务毛利率53.3%，+2.7pct（Q1为+0.9pct），零售提升明显。销售费用率+3.4pct至15.9%，主要是零售业务占比结构性影3.6%，-0.7pct，运营效率持续提升；华住25Q264.26亿/+4.5%，经EBITDA22.70亿/+11.3%Legacy-Huazhu20.90亿/+9.5%，DH1.80亿/+37.4%13.49亿，+7.6%。DH本季经调EBITDA和经营利润均有明显增长，其中DH经营利润+52.7%，得益于Q2的RevPAR+8.1%且持续控费。加盟业务毛利率66.2%，同比+0.3pct。直营业务毛利率26.5%，同比-1.8pct；直营正与业主方就门店租金进行减免谈判，上半年实现约3.9亿元减租。整体酒店运营成本占比58.4%，同比-2.3pct；首旅酒店25Q3总店不含轻管理Occ/ADR/RevPAR同比分别-0.3pct/-2.0%/-2.4%。同店不含轻管理Occ/ADR/RevPAR同比分别-2.6pct/-4.7%/-7.9%，标准店继续保持优于轻管理趋势；锦江酒店持续推进组织架构改革和品牌矩阵梳理，国内和海外门店持续经营改造，推进出海业务发展，且管理费用持续大幅缩减，持续推进直营租金减免，25Q3扣非归母表现较超预期。25Q3同店OCC/ADR/RevPAR分别同比-1.47pct/-4.73%/-6.83%价格端降幅收窄，RevPAR降幅环比收窄0.74pct。餐饮板块：餐饮近两年进入供给优化期的趋势明确。以茶饮行业为例，年内平台补贴等带动行业整体单量快速提升，日均外卖单量突破2亿。但一方面从开店数量来看，虽然主要的几十个茶饮品牌年内开店数量同比总体较稳定，但开店红利年内明显主要被头部3~4家获得，其新开店占整体新开店比例快速提升，根据壹览商业的数据，从过去两年头部三家占据新开店约三分之一，提升到今年约占据55%~60%了；第二，从盈利能力角度看，餐饮行业内各品牌以及不同体量和影响力的商家，对于外卖补贴大战的体感差距较大，比如对于茶饮头部企业之一古茗来说，补贴前后，加盟商分渠道来看，堂食和外卖的实收比例均没有发生明显变化所抵消甚至进一步拉升整体利润。而部分中腰部及以下品牌在平台改变补贴比例的情况下，外卖单已面临较难产生利润的情况，但为不丢失份额，又必须应对外卖订单。同时，从9月以后各品牌所感受到的补贴力度减弱幅度，也可感觉到各品牌体感存在明显差异，预计若明年平台补贴力度明显退潮，将不排除平台改为精准补贴品牌效应突出、管理和组织能力突出、出品和供应链稳定的头部品牌有望持续受益于平台共赢的策略。从供给端看，20258760万家，同比-1.9%，2025年初至8月，全国餐企注册量166万家，同比-11.4%。而从细分品类看，门店数量增加的细分赛道主要为今年受益补贴等因素的现制饮品，以及中式正餐，其他赛道基本都同比下滑，其中火锅、亚洲料理等赛道下滑幅度较明显，该趋势整体符合我们判断年后餐饮业进入供给侧优化的状态，2023年行业仍出现大量供给涌入和净增加，但2024明显净增收窄，而2025年出现一定幅度下滑，后续或2023年后逐步开始普及的餐饮精细化管理和核心竞争壁垒重要性逐步凸显，龙头份额进一步提升，出海模型持续验证，逐步呈现穿越周期的样貌。餐饮整体连锁化率逐步稳健提升，且各个赛道基本均保持提升态势，其中现制饮品赛道连锁化率领先，达到近50%；从消费客单价看，2024年各餐饮赛道基本均为同比下滑，其中现制饮品和烘焙甜品下降幅度超10%。而以2025年8月数据看，各赛道在2024年偏低基数情况下，客单进一步下滑，且现制饮品、亚洲料理中式正餐、烧烤、西餐的下降幅度大于2024年，其中现制饮品预计受到平台补贴等因素扰动，但整体反映出餐饮行业当前竞争仍然激烈的状态，供给端逐步达到高峰下，对赛道内各品牌均产生较大压力。2026年及未来数年，龙头餐饮将着重在供应链优化、运营效率提升、多品牌和多发展曲线探寻等方面持续发力的趋势判断不变，建议优选供应链和组织效率领先优势较大、品牌效应和迭代优势较大的品牌，穿越周期属性更强。重点关注：小菜园（单店模型优质领先，供应链、激励、定位优势突出，中长期成长性预计较大）、达势股份（赛道竞争环境和成长性优质，单店势能仍维持高位，核心竞争壁垒较强，中长期业绩成长空间大，margin持续优化）、古茗（赛道竞争力逐步强化，单店数据优质，外卖实收比例稳定，北方等潜在市场空间较大）、蜜雪集团（供应链议价能力、产能、稳定性突出，幸运咖及海外市场持续改善）、瑞幸咖啡（海外市场逐步验证且潜力较大，国内细分赛道份额较高，前端供应链优势较大）、百胜中国（主力品牌持续开店且margin稳定改善，新模式提供新增长，股东回馈较高）、海底捞（副牌成长性值得期待，主品牌稳定性较高）。景区及休闲度假游板块：国庆中秋旅游人次收入仍实现同比增长，客单价环比恢复度提升，出入境表现较好。前三季度新疆等长线优质目的地增速领先全国。旅游仍为促进内需发展的重要抓手，下半年预计政策持续发力，中秋国庆预订情况展现良好增势，或优于暑期表现。年暑运民航和出行数据在8月下旬有所回暖，但整个暑运周期结合量和价综合看，销售金额或仍有一定承压下滑，根据航班管家数据，2025暑运民航整体客运量同比+3.4%，较上半年增速放缓，经济舱平均票价同比-6.4%；暑运全社会日均人员流动量1.92亿人次，同比+4.3%，其中公路自驾出行量占比73%。出境游由于受到当前地缘环境影响，年内民航国际航班供给量虽较2019同期恢复度同比提升，但环比保持在相对稳定状态，尚未到90%。出入境游免签等便利持续放开，例如近期中国对俄罗斯公民试行免签政策，2025年7月中国澳门对中东五国免签，7月中国公民可申请到访印度旅游签证等；此前建议持续关注的对于文旅体方向的政策支持持续落地，9月国务院办公厅印发《关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高质量发展的意见》，再度提及壮大冰雪经济，且提出到2030年培育一批具世界影响力的体育企业和体育赛事，体育产业总规模超过7万亿元。受益国家旅游消费提振政策，离境退税门槛降低，以及关税博弈下入境游的相关便利政策，关注入境游市场空间。2025年景区整体逻辑预计重点关注优质资产注入、新消费应用场景如低空旅行等。2025年内旅游板块走势部分受到客流高基数、天气影响等而有所承压，我们在2025年投资策略报告中预计2025年景区和旅游板块的主要逻辑转变为新场景的落地、优质资产的注入，而年内相关案例较少的情况下，内生成长确实产生压力。新场景端，如低空旅行、AI互动和机器人等业态仍处在快速发展期，与文旅结合的成熟时间点尚待验证，而优质资产注入的案例也偏少。预计2026年该两个方面仍然是文旅发展的主线逻辑。OTA：互联网巨头入局预计将对行业竞争模式和迭代周期产生一定影响，行业趋势上需要积极应对，需要拓展市场空间以及协作共赢。互联网巨头过往核心比较优势在于C端流量集中和分发，而且在当前OTA的核心竞争模式中，预计对于机酒等高性价比资源的获取、机票联程计算等技术环节，以及下半场的定制游规划、UGC内容生态、AI等也有一定优势，预计有望在2026年迎来低基数下GMV的快速增长，从而获得一定的市场份额。而龙头OTA凭借长周期在该行业积累的垂类互联网认知、细节迭代，以及比较优势，仍维持行业领先地位，后续预计也将在出行定制化服务、内容生态构建、AI能力提升、O2O等方面持续发力，并借助先发优势快速获取较大的能力提升。西域旅游：遇见赛湖积极推进，遇见喀什去年月首演，整体反馈较好。25H1业绩仍受到项目前期培育和营销等影响。受益冰雪旅游等政策促进。实控人拟变更或增强资源整合能力，演艺项目预计年内逐步试运行推进，优质景区内生增量、入境游快速提升、新疆旅游政策支持、演艺增量项目建设、低空旅游项目弹性等共助成长；祥源文旅：中标优质景区，旗下景区增长和培育较优，低空等新场景值得期待，长期景区资产运营逻辑较顺畅；九华旅游：25H1业绩表现较优。年内持续受益池黄高铁及公司接待体验提升对客流的逐步培育效应，以及景区内部交通供给提振等逻辑。受益交通改善、池黄高铁开通后客流逐步培育、内部古村及酒店改造等项目推进等；岭南控股：年内出入境旅行社快速修复，有望深度受益银发经济出行逻辑，预计后续出入境游政策持续推出，低空和免税业务探索等；长白山：截至5日景区年度游客接待量已突破340万人次，较去年提前近2月，创历史新高。受益沈白高铁通车，开通运营后北京朝阳站、沈阳北站至长白山站最短旅行时433分钟、153123分钟、1分钟；同程旅行：25Q2业绩及降本增效表现优质，接入DeepSeek提升自身深度服务能力，受益当前旅游需求韧性；关注互联网巨头入局酒旅的战略变化。全年收入预期略有下调至+13%~18%略提升至33~34亿元。度假受泰国等影响，一季度收入或有所下降。其他收入驱动力预计主要是酒管和线上旅行社。两大核心业务酒店和交通票维持稳定增速，产业链赋能推进，出境业务占比逐步提升，2024年加强海外业务投资。赛道竞争格局优势较大；博彩板块：6~8ggr201988%~92%之间，且同比增速也明显加快。10ggr9月亦有天气、邻国分流、景点改造等影响下，叠加热门演唱会和NBA中国赛等利好，仍强势反弹，延续暑期趋势，维持板块β情绪，使市场对板块成长性担忧有所缓解。年内ggr超预期核心预计为此前高端供给与高端需求存在不匹配缺口，而年内随着政策利好、部分影响因素消除、内外环境有所企稳，国际引流积极、降息大背景等，各牌照也配合从供给端调整结构，高端中场业态在中场占比提升，高赢率高周转游戏占比提升，促销引流更积极，非博彩质量和数量同比明显提升；新物业引流火热；澳门暑期客流也验证了其作为东南亚稀缺供给、出境游高性价比目的地而具备的客流强韧性。ggrEV/EBITDA估值ggr90%EV/EBITDA有望获支撑，预计对应当前业绩切换环境下EBITDA仍有较明显的提升空间，性价比再度释放。投资逻辑上首先仍然关注标的的三大要素：市占率变化、股息率、EV/EBITDA估值。其中估值中枢又将受到GGR整体恢复度的高频影响，分情景假设，若较2019同期的恢复度持续在90%附近或环比有所成长，EV/EBITDA85%附近或以下，则成长逻辑可能受6~109、10月部分扰动主要受到一些一次性因素影响，如台风天气、景区改造、亚洲其他国家热门赛事活动对于节假日的分流等等，在正常环境下同比仍保持较强劲增速，暑期趋势得以延续，明年预计仍将在ggr端有稳定增速。建议关注：银河娱乐（仍有增量物业预期、非博彩场馆优质，未来获取市占率提升的概率较大。中场业务增长亮眼，业绩表现优质。股息率持续提升。现金状况优质。海外发展潜力较大）、金沙中国有限公司（市占率提升可能性较大，股息率逐步向好，非博彩能力较强，伦敦人逐步培育丰富中高端业态）、美高梅中国（优质运营能力、物业体验、智能化。股息率领先，受益中高端业态需求提升而获取稳健市占率，估值具备优势）。可选消费板块：建议关注：①医美化妆品赛道具备修复和国产品牌份额提升逻辑，龙头产品矩阵和研发持续完善中，建议关注经营效率和弹性和龙头的研发创新趋势，上海家化、毛戈平、美丽田园医疗健康、润本股份；②建议关注细分赛道龙头的长期发展空间，金价表现有望受益地缘政治博弈和美国降息预期、外贸环境等持续提升，预计黄金需求具有较强的持续性和稳健性，关注如黄金珠宝板块六福集团、潮宏基、老凤祥；关注零售板块整体政策利好和调改差异化效果，关注本地零售与消费提振政策的敏感性和关联度，关注名创优品、多点数智、步步高、汇嘉时代。跨境电商板块：当前美国进入降息周期，海外市场可能逐步进入通胀回升期。贸易争端有望朝逐步博弈平衡的方向发展，龙头企业逐步发展出适应新竞争环境的能力，当前凭借坚韧汇率、全面优质的产业链体系和产能、不断升级迭代的产品质量、海外广阔市场的成长机遇，仍将成为中国经济的长期拉动引擎。出口产业预计整体有所受益，且预计对拉动国内国际双循环具有重要作用；出口产业仍将是未来很长一段时间中国经济增长的重要支撑。从全球视角来看，即使年内存在美国关税的扰动，但世界各国与中国的贸易关联度仍在逐步提升。中国制造业整体质量和品牌效应，以及海外主要市场市占率也在快速攀升。而当前世界主要国家仍然面临着产业链能力不足、战略品类供应紧张、补库周期扰动、供需导致的通胀等问题，依托中国产业链进口来保持从生产到生活到科技品类等稳定核心产品稳定供应的需求越来越强。年内我国出口金额除个别月份扰动，始终保持在稳定的月度同比增长水平，今年前三季度，我国货33.6119.957.1%。94.04万亿元，增长，在前期加征关税影响逐步兑现的情况下仍实现高速增长，且月度增速环比明显提升；分区域看，东盟、欧盟、中东等潜力市场基本始终保持较高增速，多数月份达到+10%以上增长，展现新兴市场潜力。从跨境电商发展角度看，今年在备货节奏、销售节奏、税负成本等环节，均受到美国加征关税等外部因素4月份外贸形势达到低点，48的报复性关税，彼时头部卖家普遍在美国尚有约一个季度左右的库存，情绪低点时销售毛利率和出货未受明显影响，且采取提前转移部分美区产业链至东南亚国家，C端通过部分产品提价和产品矩阵迭代等模式，积极应对关税风险。5月中旬日内瓦协议即取消了91%的报复性关税，但实际税负仍有超50%，且T86小包免税的政策也被正式取消，使部分小包直邮卖家也实际要承担较大的边际关税增量。进入下半年，随着头部卖家在北美的库存逐步消化完毕，出口关税提升的实际影响逐步显现，但因为转移产能和产品及价格结构性调整的影响有所对冲，使龙头整体表现仍偏稳定，同时具体影响也会因为美区占比高低、产品科技属性和品牌效应、北美产能转移程度的差异而存在较明显区别。从25Q3主要包含跨境电商业务的企业经营表现看，跨境电商头部卖家普遍保持了营收和业绩的增长和改安克创新：25Q3营收+19.88%，归母+27.76%，扣非-2.92%。25Q3营收增速部分受到移动电源召回等影响，整体符合预期。毛利率在25Q3已经受到前期低成本备货销售出清、高成本库存开始销售的情况下，仍然有较好表现，预计得益于成本优化、供应链效率提升和部分品类定价策略调整，同时对美区出口的产能也在逐步迁移降低影响。线下渠道收入66.23亿元，同比+33.76%，已占整体收入31.5%。坚定投入研发创新和品牌建设以构筑长期核心竞争力。25Q3旗下各品类发布多款新品；绿联科技：25Q3的收入端大幅增长预计境内和境外均取得较好增速，境外业务保持高增态势。同时品类端预计受到NAS产品认可度迅速提升带来的快速增长、国内移动电源认证要求提升带来的份额提升公司渠道端包括线下渠道的快速布局和渗透、AI等周边产品逐步成长等因素推动；同时公司利润率优化，也主要受核心品类毛利率向好及费用率优化，25Q337.2%，同比+0.66pctNAS产品在高3C类充电类产品也优化价格和毛利率等；赛维时代：去年三季度公司受到新品大幅推进、备货等费用投入，今年Q3优化投入力度和运营，实现同比扭亏非服业务目前整体还是产生业绩拖累，三季度净利率还没有回归正常状态。整体今年经营策略更稳健，新品开发节奏都有所控制。关税扰动影响看，今年4月部分产品通过涨价控制销量，Q2~Q3服装增速比之前略有放缓但整体仍保持较好增长。非服业务自去年三季度以来持续在处理消化，现非服库存已从去年高点下降约一半，未来会继续加强对非服滞留库存的处理，提升正常库存运营，预计Q4后对业绩影响减小。（三）板块行情本周消费者服务行业涨跌幅4.81%，跑赢上证综指4.99pct，跑赢沪深300指数5.90pct，在中信一级指数3.23%3.41pct4.31pct，在中信一级指数。图15:本周各板块指数涨跌幅（单位，%） 14日，中信消费者服务板块PETTM37.122.16。14PETTM26.190.68。图16:沪深300、CS消费者服务、CS商业贸易板块市盈率对比 （四）子行业表现休闲服务行业子板块中，免税板块本周涨跌幅第一，涨跌幅为+14.87%。其余板块中，酒店>出境游>餐饮>景区，涨跌幅分别为+9.88%、+3.95%、+3.67%、+3.05%。免税板块估值水平最高，PE达53倍。其余板块中，景区>酒店>出境游>餐饮，分别为37、31、27、24倍。图17:休闲服务子行业涨跌幅（单位图18:休闲服务子行业PE（TTM整体法，剔除负值） 注：总市值加权平均商贸零售行业子板块中，一般零售板块本周涨跌幅第一，涨跌幅为+5.33%。其余板块中，专营连锁>贸易>电商及服务>专业市场经营，涨跌幅分别为+2.54%、+2.26%、+2.18%、+0.82%。估值方面，PE自高而低分别为电商及服务>一般零售>专业市场经营>专营连锁>贸易，PE分别为64、38、28、26、15倍。图19:商业贸易子行业涨跌幅（单位图20:商业贸易子行业PE（TTM个股表现：（1）休闲服务：个股周涨跌幅方面，本周中信消费者服务板块涨跌幅前五公司分别为*ST张股、锦江酒店、中国中免、华住集团-S、君亭酒店；涨跌幅后五公司分别为呷哺呷哺、岭南控股、全聚德、海伦司、海昌海洋公园。（2）商业贸易：个股周涨跌幅，本周中信商贸零售板块涨跌幅前五公司分别为家家悦、华东医药、爱美客、潮宏基、华熙生物；涨跌幅后五公司分别为苏美达、小商品城、零点有数、安克创新、朗姿股份。图21:本周休闲服务板块个股涨跌幅 图22:本周商业贸易板块个股涨跌幅 表1:大盘及社服商贸板块个股涨跌幅（%）指数 涨幅前

消费者服务

换手率前五 涨幅前

商业贸易

换手率前五上证综指-0.18*ST张股14.12大连圣亚23.46*ST美谷18.66美凯龙18.80深证成指-1.40锦江酒店13.13海南发展23.22家家悦10.39家家悦11.34上证500.00中国中免11.76凯撒旅业21.05华东医药7.07朗姿股份11.06沪深300-1.08华住集团-S11.69曲江文旅15.26爱美客5.67丽人丽妆7.03创业板指-3.01君亭酒店11.68长白山12.69潮宏基4.81水羊股份6.64消费者服务 4.81 跌幅前五 换手率后五 跌幅前五 换手率后五商贸零售3.23西安饮食1.34海伦司0.37朗姿股份-2.19北京人力1.29道琼斯0.34中青旅1.12呷哺呷哺0.26安克创新-2.89昊海生科1.01标普5000.08小菜园0.58华住集团-S0.16零点有数-4.77豫园股份0.93纳斯达克-0.45亚朵0.00百胜中国0.14小商品城-6.42汇通达网络0.50USD/CNY-0.02锋尚文化0.00苏美达-6.91高鑫零售0.46ind A）休闲服务沪深港通持股：截至11.14，港股通中持股占总股本比排名前三为中国中免、九毛九、同程旅行。表2:休闲服务沪（深）港通持股一览（截至2025.11.14）分类证券代码股票简称持股数量/万股持股占比上周持股占比年初持股占比港股通1880K中国中免4,61339.63%37.68%5.30%9922K九毛九26,01118.61%18.69%15.32%0780K同程旅行30,31012.90%12.75%5.97%0520K呷哺呷哺13,53512.46%12.49%19.92%2255K海昌海洋公园137,87610.44%10.45%8.72%0880K澳博控股64,8199.13%9.16%7.31%1405K达势股份1,1208.54%8.43%3.13%6862K海底捞46,9448.42%8.65%3.75%0999K小菜园7,2066.12%6.26%0.00%9987K百胜中国2,1535.95%5.92%2.13%0200K新濠国际发展13,5295.95%5.88%3.96%0308K香港中旅31,5345.70%5.87%2.05%2097K蜜雪集团8435.59%5.62%0.00%1364K古茗12,9315.44%5.23%0.00%0341K大家乐集团2,9985.17%5.22%1.04%2555K茶百道6,1244.14%4.25%0.00%2282K美高梅中国8,5952.26%2.34%1.64%1128K永利澳门11,8122.25%2.33%2.60%0027K银河娱乐7,5871.73%1.66%0.52%1928K金沙中国有限公司11,2901.39%1.33%0.84%公司动态（一）休闲服务板块【金马游乐】（代码：300756.SZ）公司支付6,000万元回购中山中盈产业投资有限公司持有的中山市金马文旅科技有限公司全部股权，金马文旅科技由公司控股子公司变更为全资子公司。【海南机场】（代码：600515.SH）2025103.30%6.98%，货邮吞吐量同比增长。【海南发展】（代码：002163.SZ）公司控股股东海南省发展控股有限公司及其一致行动人海南金融控股股份有限公司通过集中竞价方式累计增持公司股份10,896,888股，占公司总股本的1.29%，增持金额合计为人民币100,001,627.54元，增持计划实施完毕。【西域旅游】（代码：300859.SZ）公司持股5%以上股东新疆昆仑投资发展合伙企业（有限合伙）通过集中竞价交易方式减持公司股份1,370,020股，减持比例为0.88%，减持后持股比例为5.00%。（二）商业贸易板块【永辉超市】（代码：601933.SH）90,750,000股，。【百大集团】（代码：600865.SH）3个月内，通过集中11,287,200。【中成股份】（代码：000151.SZ）公司拟通过发行股份购买中技江苏清洁能源有限公司股份，并募集配套资金，对《中成进出口股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》进行了修订和补充。【豫园股份】（代码：600655.SH）公司计划以自有资金和/或自筹资金回购A股股份，金额不低于人民币20,000万元且不超过人民币30,000万元，用于员工持股计划或股权激励，回购价格不超过人民币8.60元/股。5.【周大生】（代码：002867.SZ）20251052952万元，主要分布在华东、华北和西南等地区，主要经营素金和镶嵌商品；控股股东周氏投资质押股份17,580,000股，占其所持股份的2.89%，占公司总股本的20,500,0003.37%1.89%。6.【孩子王】（代码：301078.SZ）公司本次回购注销的限制性股票共涉及14名激励对象，共计157,290股，占回购注销前公司总股本的0.0125%，回购价格为5.28元/股，总股本由1,261,359,906股减至1,261,202,616股。【萃华珠宝】（代码：002731.SZ）公司持股5%以上股东邵增明先生、邵慧丽女士通过二级市场集中竞价方式减持100股，持股比例由5.000000%减少至4.999961%，不再是公司持股5%以上股东。【丽人丽妆】（代码：605136.SH）公司收到苏州元创进取创业投资中心基金分红款3,057,892.45元，预计影响公司税前利润金额3,057,892.45元，占公司2024年经审计归母净利润绝对值的12.53%。【绿联科技】（代码：301606.SZ）公司持股以上股东深圳市绿联管理咨询合伙企业（有限合伙）及其一致行动人深圳市和顺四号管理咨询合伙企业（有限合伙）1162025日通过集中竞价交易方式累计减持公司股份1,351,113股，减持比例为0.33%，导致合计持股比例由13.24%降至12.91%，触及1%的整数倍。【丸美股份】（代码：603983.SH）公司独立董事陈为喜声明具备任职资格并承诺遵守法规，同时将“化妆品智能制造工厂建设项目”预定可使用状态日期由2025年12月延期至2027年12月，以提高资金使用效率和投资效益，降低投资风险。行业动态（一）休闲服务板块阿里巴巴与万豪国际集团达成战略合作10AI战略合作，双方将在中国市场围绕云基础设施、AI应用创新等领域深度合作，为用户创造个性化、高品质的旅行体验。https:///article/188596上海首个酒店退税点受理退税购物金额超万元11月5日，位于黄浦区九江路的上海大酒店离境退税“即买即退”集中退付点开业，成为上海首个酒店类离境退税集中退付点。开业不足一周，该退付点已成功受理7笔退税业务，涉及购物总金额达11726元。https:///article/188596北京：上半年接待游客1.84亿人次北京第二外国语学院近日发布的《北京文化和旅游发展报告（2025）》显示，今年上半年，本市接待游客1.847.1%3381.78.8%。旅游业在首都发展中的地位和作用进一步凸显。https:///article/188596日本将上调外国游客签证费日本媒体10日援引消息人士的话报道，日本政府计划从2026财年起上调外国游客的签证申请手续费。这将是日本外务省年有相关记录以来首次提高该费用。按消息人士的说法，日本政府将参考欧美国家的签证费水平决定上调幅度，并将部分新增收入用于应对“过度旅游”。现阶段，日本单次入境签证费为3000日元（元人民币），多次入境签证费为6000日元（约合277元人民币），大幅低于美国和欧洲多国。https:///article/188596东航复航中印航线119MU563248名旅客从上海浦东国际机场飞赴印度德里，首航去程航班客座率突95%52025年首家复航中印客运航班的国内航司。此次复航的东航“上海浦东—德里”航线，由空客A330宽体客机执飞，每周3班，逢周三、六、日执行。https:///article/188596三峡机场开通直飞泰国曼谷素万那普航线三峡机场10日正式开通“大连⇌宜昌⇌曼谷素万那普”航线，141名旅客乘坐首班航班从湖北宜昌飞往泰国曼谷。据悉，这是宜昌航空口岸扩大开放后，首次开通直飞曼谷素万那普机场的航线。该航线由海南航空执飞，于每周一、三、五、七执行。https:///article/188596美国单日航班延误过万据路透社10日报道，当地时间9日，美国的航空公司单日取消航班数超2700架次，延误航班数超过1万创下此次政府停摆期间的单日最高中断纪录。美国交通部长肖恩·达菲9日在接受媒体采访时表示，情况只会变得更糟，“直到这些空中交通管制员拿到工资。”https:///article/188596休闲预订平台Klook（客路）近日已向美国证券交易委员会（SEC）提交申请IPO35亿美元，用于收购、战略投资及日常运营。招股书里没有提及公司估值BambooWorks7月报道，Klook30IPOCEO林照围（EthanLin）COO王志豪（EricGnockFah）将继续保持公司控股权。Klook2014年，公司主要为全球用户提供旅游、景点、交通及其他体验类产品的预订服务，2018年成为独角兽企业。截至9万笔。招股文件显示，Klook20244.171亿美24.4%。2025年前九个月收入已达4.074亿美元，净亏损1.415亿美元；同期调整后EBITDA（息税折旧摊销前利润）628万美元。KlookZ70%，且超过五分之四的预订通过移动端完成，这使社交媒体成为公司获取用户的重要渠道。https:///article/188603美团旅行：高星酒店黑珍珠餐厅消费额上涨68%，“餐住联动”效应凸显美团旅行数据显示，202510，凯悦集团旗下的酒店黑珍珠餐厅消费额同比上涨55%。除了国际酒店品牌，国内酒店品牌同样表现亮眼。以南京金陵饭店、广州白天鹅宾馆、四川岷山饭店为代表的国内酒店黑珍珠餐厅，平均消费额上涨88%。具体到酒店层面，蝉联8年黑珍珠餐厅指南的南京香格里拉大酒店餐厅消费额上涨69%，三亚珊瑚湾文华东方酒店黑珍珠。https:///article/188641（二）商业贸易板块CPE源峰向汉堡王中国注入亿美元持有约83%的股权2025年11月10日晚，界面新闻获悉，CPE源峰宣布与汉堡王品牌达成战略合作，双方将成立合资企业“汉堡王中国”。CPE源峰将向汉堡王中国注入3.5亿美元的初始资金，用于支持其餐厅门店扩张、市场营销、菜单创新以及运营能力提升。汉堡王中国旗下全资关联企业将签署一份为期20年的主开发协议，该协议将授予其在中国独家开发汉堡王品牌的权利。交易完成后，CPE源峰将持有汉堡王中国约83%的股权，持有汉堡王品牌的餐饮品牌国际集团（RestaurantBrandsInternational，RBI）将保留约17%的股权。根据整体规划，双方计划将汉堡王在中国市场的门店规模从目前的约1250家，拓展至2035年的4000家以上，并实现可持续的同店增长。零售圈锅圈食品会员突破6000万920251186000天完成年度目标。锅圈创始人、董事长杨明超曾明确表示，会员已成为“存量市场中巨大的增量来源”，公司将持续通过精细化运营，“把会员变成粉丝，把粉丝变成铁粉”，同时推动体系从“个人会员”向“家庭会员”6503062%；会员预付卡27%51000万人，增长势头稳健。零售圈京东战报：“超级供应链”显成效超过2000个生鲜品牌同比增长100%20251123:5911.1140%，订单11.112415%。整个生鲜品类销2000100%150款。这不仅体现了销售的“加速度”，更折射出消费信心与市场活力的显著提升。消费趋势方面，生鲜品类呈现出多元化、高品质与源头化三大特征。例如，山东烟薯销量同比增长412倍，烟台红富士增长超9倍，福建黑虎虾、6倍、43300%，福州鱼丸、连江鲍鱼、盐池滩羊等地标农产品增幅也实现至不等的增长，展现出地标农产品强劲的市场爆发力。零售圈高鑫零售2026财年上半年营收305亿加码前置仓，线上与门店调改双发力2026305.0225.3%119.58亿元。线上订单量同店增长7.4%，上海、洛阳等五地已