中国移动首次覆盖报告：高股息构筑价值护城河AI数字化转型打开第二增长曲线

目 录1、公：连服算力态全布局 5、公：球先通信信服提商 5、业：面级两个型”，极建值增新式 5、股结：际制人中移通集有限司 62、财分：收利润健长收结持续化 7、营收和利稳健长 7、收结持优化 7、个市（C）：存增体细营 8、家市（H）：智慧级值展 8、政市（B）：能力动业耕 8、新市（N）：创新破升献 8、资开占稳下降转力AI 93、行：AI驱云市场持速长 10、全云算场持增长 10、中云算场速较高 4、核竞力股报持领，字转+AI战略开二长线 12、分策：东报持领，股构价值城河 12、数化型：HBN收入比断升打第二长线 12、AI能力：“AI+”布局断化 125、投建：AI+字转型开二长线建议线局 13、盈预测 13、可公估值 14、投建议 146、风分析 14、上产链国环境响风险 14、通网及息全的险 14、技升迭的险 15附：务测要 16图表目录图1：司要品务不丰富 5图2：国动权图（至2025年6月30日） 6图3：司业入增长 7图4：司母利健增长 7图5：2022-2024，司经现流比长 7图6：司理用销售用较稳定 7图7：HBN入年高 8图8：HBN入比提升 8图9：司本支稳步降 9图10：本支收下降释现流 9图11：本支收下降支高红 9图12：球计市保持长势 10图13：球工能础设市高增长 10图14：马云微云和歌领全球 图15：球大厂资本支续大 图16：国计市高速长 图17：2024H2公云IaaS市，里巴额前 表1：司入分利预测 13表2：比司值（2025年月13141、公司：从连接服务到算力生态的全景布局、公司：全球领先的通信和信息服务提供商2024123145数达到10.04亿户，有线宽带客户总数达到3.15亿户。2G5G图1：公司主要产品和服务不断丰富资料来源：公司招股说明书，诚通证券研究所、业务：全面升级“两个新型”，积极构建价值增长新模式新型信息基础设施不断完善。“双千兆”网络保持领先。1）5G网络：2025年上半年5G2585G259.918.7100%RedCap超73.22025年6月底，千兆覆盖住户达到5亿户。工程部署，构建技术和规模全面领先的全国性算力网络，自建智能算力规模达到33.3EFLOPS（FP16）；系统构建一体化算力光网，算力服务“1-5-20ms”三级时661,3008,0352,000PB，20251,100亿次。新型信息服务体系持续优化。服务数字生活，175G597经济大类覆盖86目近1300515413亿美元，同比提升33.1%。着力将中国移动APP月活跃客户超2.7亿户，同比增长49.8%；深化泛终端全渠道联盟平台化运营，打造终20、股权结构：实际控制人是中国移动通信集团有限公司1997102022131）200202563069.09%30.91%图2：中国移动股权结构图（截至2025年6月30日）资料来源：公司2025年半年报，Wind，诚通证券研究所注1：A股股东持有公司4.18%股份中包含中国移动集团公司直接持有公司的0.20%股份2：除中国移动通信集团财务有限公司（“中移财务公司”）由中国移动通信有限公司（“中移通信”）92%8%99.97%0.03%外，其他专业100%持股2、财务分析：营收和净利润稳健增长，收入结构持续优化、营业收入和净利润稳健增长2021-20248482.58/9372.59/10093.09/10407.59同比增长10.44%/10.49%/7.69%/3.12%；归母净利润分别为1159.37/1254.59/1317.66/1383.737.51%/8.21%/5.03%/5.01%2023AI20257946.660.41%1153.534.03%。图公司营业收入稳健长 图公司归母净利润稳增长资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所2022-202427.78%/28.23%/29.0213.40%/13.07%/13.31%20255.16%2022-20242807.5/3037.8/3157.4亿元，CAGR6.0%。图2022-2024年，公司经营金流同比增长 图公司管理费用率、售用率较为稳定资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所、收入结构持续优化HBN已成为拉动收入增长的主引擎。2024年，HBN占主营业务收入比45.6%（+24pc22HHN47.（+.6pc数字化转型战略成效显著。2024年，数字化转型收入达到2788亿元（同比+1.91569（+1.9图HBN收入逐年提高 图HBN收入占比不断升资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，诚通证券研究所、个人市场（C）：20244,3710（1332，5G5.520.8855.0%268（+19.7%）；5G1.548.520252,44710.0556)，其中G59亿户净增0475.6PU为49.5、家庭市场（H）：智慧升级价值拓展20241,4312.78净增14050.9（+25.FTTR1,063（AI+1,280家庭客户综合ARPU43.8（+1.6%）。2025H1，家庭市场收入750亿元，同比增长7.4%。家庭宽带客户达到2.84亿户623）1.09（+19.4%），FTTR1,840（+264%）ARPU44.4（同比+2.3%）、政企市场（B）：20242,091+8.8%）；3,259万（42216.6%1,004+20.4%），IaaS+PaaS2025H1，政企市场收入1,182亿元（同比+5.6%）；政企客户数达到3,484万（2255615G61、新兴市场（N）：2024536（228亿（303（+8.2%）5.21,165（到1.24亿户(同比+40.7%）。2025H1291（+9.3%）140同比+18.4%）；149AI1.98471同比72+17.0%）2.3、资本开支占比稳步下降，转向算力AI从5GAI2020-20235G1800（2021-202220245G1,64018.4%（同比-2.5pct），CAGR-2.4%。20251512用于连接基础设施优化、算力基础设施升级、面向长远的基础设施布局以及支撑CHBN图9：公司资本开支占比稳步下降资料来源：Wind，公司2020-2024年年报，诚通证券研究所5G20229562024年的1,517CAGR16.7%202054%2024年的3AI图10：资本开支占收比下，放现金流 图11：资本开支占收比下，撑高分红资料来源：Wind，诚通证券研究所 资料来源：Wind，公司2021-2024年年报，诚通证券研究所3、行业：AI驱动云计算市场保持快速增长、全球云计算市场保持增长（2024年》，2023年586419.4%2024-2027年，15%2027全球人工智能基础设施市场高速增长。根据Canalys数据，2024年全球云基础设施服务支出从2023年的2677亿美元增加到3213亿美元，同比增长20%。Canalys预测，2025年全球云基础设施服务支出将再增长19%。IDC预测，2028年AI基设支预达到1070亿元其务器总的75%。图12：全球云计算市场保增趋势 图13：全球人工智能基础施场高速增长资料来源：Gartner，中国信息通信研究院，诚通证券研究所 资料来源：IDC，诚通证券研究所云和谷歌云凭借AI云产品改造和市场布局优势，稳居全球市场前三名。根据Canalys，2025年第二季度全球在云基础设施服务上的支出达到909亿美元，同比增长21%65%24%30%17%2024Q419%AIAIMeta230020257508502026Meta2025660-72020262028Meta6000亿美元。图14：亚马逊云、微软云谷云领跑全球 图15：全球四大云厂商资开持续扩大资料来源：Canalys，诚通证券研究所 资料来源：亚马逊、谷歌、微软、Meta财报，诚通证券研究所、中国云计算市场增速较高616535.5%；2024828834.4%AI2027破2.1万亿元。AIIDC，2024（IaaS/PaaS/SaaS）241.1132.1PaaS43.712.2%AI赛2024IaaS1.0%AI大图16：中国云计算市场高增长 图17：2024H2公有云IaaS市场，阿里巴巴份额居前资料来源：中国信息通信研究院，诚通证券研究所 资料来源：IDC，诚通证券研究所4、核心竞争力：股东回报持续领跑，数字化转型+AI战略打开第二增长曲线、分红策略：股东回报持续领跑，高股息构筑价值护城河2024年全年派息率达73%，派发股息每股5.09港元，同比增长5.4%。公司充分考虑盈利能力、现金流状况及未来发展需要，从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，股东回报力度持续加大。2025年中期股息每股2.75港元，同比增长5.8%。、数字化转型：HBN收入占比不断提升，打开第二增长曲线AI联网+”“5G+AI+AI器人正加速成为覆盖“人、车、家”生活场景的信息消费“新三样”；AI+DICT2024+2.42,788+9.9%）31.3%（+1.9个百分点。2025HBN47.6%（+2.6个1569升至33.6%、AI能力：“AI+”布局不断优化61.3EFLOPS（FP16）33.3EFLOPS（FP16）。技术能力方面，“九天”大模型矩阵已升级至3.0版本，重点布局了超50款行业大模型，并成立中移九天人工智能科技公司。商业转化方面，2025年上半年AI+DICT1485AIAI5、投资建议：AI+数字化转型打开第二增长曲线，建议长线布局、盈利预测1+应用+权益+硬件”发展AI+2025-20274837.97/4838.93/4839.900.02%/0.02%/0.02%。2HBNHBN++FTTRAI+2025-2027HBN4339.71/4641.81/4965.826.94%/6.96%/6.98%。YoY1.89%1.64%1.35%1.00%1.00%1.00%YoY1.89%1.64%1.35%1.00%1.00%1.00%元/户/月49.0049.3048.5048.0247.5347.06YoY0.40%0.60%-1.62%-1.00%-1.00%-1.00%表1：公司收入拆分及盈利预测2022A2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（亿元）4,888.004,902.004,837.004,837.974,838.934,839.90YoY1.12%0.29%-1.33%0.02%0.02%0.02%用户数（亿户）9.759.9110.0010.1010.2010.30个人市场家庭市场营业收入（亿元）1,166.001,319.001,431.001,502.551,577.681,656.56YoY16.02%13.12%8.49%5.00%5.00%5.00%用户数（亿户）2.442.642.782.923.063.22YoY11.81%8.25%5.32%5.00%5.00%5.00%元/户/42.1043.1043.8044.2444.6845.13YoY5.80%2.40%1.60%1.00%1.00%1.00%）营业收入（亿元）1,682.00）营业收入（亿元）1,682.001,921.002,091.002,258.282,438.942,634.06YoY22.68%14.21%8.85%8.00%8.00%8.00%2022A2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（亿元）新兴市场 385.00493.00536.00578.88625.19675.21YoY26.90%28.05%8.70%8.00%8.00%8.00%营业收入（亿元）1,251.591,458.091,512.591,588.221,667.631,751.01其他业务 YoY29.09%16.50%3.74%5.00%5.00%5.00%营业收入（亿元）9,372.5910,093.0910,407.5910,765.9011,148.3811,556.74合计YoY10.49%7.69%3.12%3.44%3.55%3.66%资料来源：Wind，诚通证券研究所、可比公司估值25/26/27年PE18/17/15PE16/15/15倍，+AI战略表2：可比公司估值表（2025年11月13日）最新市值 收盘价 EPS PE证券代码 公司简称（亿元）（元）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E600050.SH中国联通1703.915.450.290.310.330.3818171614601728.SH中国电信6259.096.840.360.380.400.4320181716平均值-0.330.350.370.4019181715600941.SH中国移动23218.10107.330.300.300.310.3219161515资料来源：Wind，诚通证券研究所注：EPS可比公司根据Wind一致预测，中国移动根据诚通证券研究所预测、投资建议2025-202710765.9/11556.743.4%/3.6%/1450.17/1516.57/1594.684.6%/5.2%PE16/15/15AI6、风险分析、上游产业链受国际环境影响的风险、通信网络及信息安全的风险随着经济社会数字化转型和信息通信技术的快速发展，电信运营企业的网络安、技术升级迭代的风险1、毛利率、EBIT率、净利率35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2023A2024A2025E2026E2027E毛利率 EBIT率 净利率2、净利润及其年度增长率

附：财务预测摘要利润表（百万元） 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E营业收入 1009309 1040759 1076590 1114838 1155674营业成本 724358 738772 777962 793516 812712折旧和摊销 207132 191101 191847 200080 207464营业税费 3071 3759 3888 4027 4174销售费用 52477 54564 56442 61370 69980管理费用 56025 56937 61842 63399 65064财务费用 -3457 -2495 -2452 -2412 -2375公允价值变动损益 12874 13170 13022 13096 13059营业利润 168117176284营业利润 168117176284185713194158204238利润总额170531178389187664196248206361少数股东损益169153173174187归属母公司净利润1317661383731450171516571594680

2023A2024A2025E2026E2027E归母净利润(百万元)归母净利润增长率(右轴)

5.2%资产负债表（百万元）2023A资产负债表（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E总资产19573572072827213275122096702275908流动资产498104568559583779614286632532货币资金178772242275268025293775320974交易型金融资产156018153194153194153194153194应收帐款5488175741470946854140433应收票据120511031067976950其他应收款4436227817468473047049679存货1202611229120931100212652可供出售投资00000持有到期金融资产00000长期投资181715198563225795253265280655固定资产714663714494718066721657725265无形资产49876529615590658836617514.8%4.6%4.4%4.2%3、营业收入及其年度增长率10.0%总负债64667271158810.0%总负债6466727115887471677845268237528.0%无息负债5264676043836399626773217165476.0%有息负债1202051072051072051072051072054.0%股东权益131068513612391429249150065215756282.0%0.0%股本公积金455001-301738461838-301501475865-301501489892-301501503919-30150111500001100000105000010000009500002023A2024A2025E2026E2027E未分配利润11477982023A2024A2025E2026E2027E未分配利润11477981188577124800613104061375926少数股东权益42534507468048555041营业收入(百万元)现金流量表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E营业收入增长率(右轴)现金流量表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E4、资本回报率35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

经营活动现金流 303780 315741 248750 356275 261761折旧摊旧摊销207132191101191847200080207464净营运资金增加17757-6734082360-133955120131其他-5304453454-170647138318-225489投资活动产生现金流-205699-185194-114539-219799-125245净资本支出181263155979174731894220601长期投资变化-35826-26194-27232-27417-27390其他资产变化-60262-55409-124299-228274-132034融资活动现金流-123843-105167-104187-104867-109317股本变化149768371402714027140272023A2024A2025E2026E2027EROE ROA ROIC WACC

债务净变化 12557 64916 35579 37358 39226无息负债变化 21478 77